公司业绩符合预期，康柏西普医保放量可期

中心思想 康弘药业业绩稳健增长，核心产品康柏西普驱动未来 本报告核心观点指出，康弘药业在2018年第一季度实现了符合市场预期的业绩增长，其核心生物创新药康柏西普（Conbercept）在医保谈判后展现出强劲的放量潜力，并即将启动在美国的III期临床试验，预示着巨大的国内外市场空间。公司通过战略性外延并购优化业务布局，并持续加大研发投入，构建了多元化的在研产品管线，为中长期发展奠定基础。 战略布局与研发创新并举，风险与机遇并存 康弘药业的增长策略体现在其对核心产品康柏西普的深度市场渗透（医保放量）和国际化拓展（美国III期临床），同时通过并购以色列IOPtima和增资江苏爱尔康等举措，积极拓展外延业务。尽管短期内并购活动可能影响经营性现金流，但公司对研发的持续投入和多项创新药的稳步推进，展现了其在医药健康领域的创新能力和增长潜力。同时，报告也提示了康柏西普放量不及预期、研发进展风险以及限售股解禁等潜在风险。 主要内容 2018年第一季度业绩回顾与核心产品表现 业绩符合预期，康柏西普医保放量可期 康弘药业于2018年第一季度实现营业收入约7亿元，同比增长9.03%。归属于母公司股东的净利润约为2.06亿元，同比大幅增长35.88%；扣除非经常性损益后的归母净利润约为1.92亿元，同比增长26.63%。每股收益约为0.31元。整体业绩表现符合市场预期。 销售费用率同比下降约4.65%至45.35%，显示出公司在销售效率方面的优化。作为公司的核心生物创新品种，康柏西普在2017年7月通过与国家人社部谈判，降价约17.5%后成功进入医保目录。随着去年第四季度各省医保对接工作的陆续完成，今年第一季度康柏西普在各省的销售开始逐步放量。报告预计，尽管价格有所下降，但销量的增速滞后于价格下降，因此在第二季度及下半年，康柏西普有望继续实现高增长。 康柏西普国际化进程稳步推进 康柏西普的国际化战略取得重要进展。近日，其在美国的III期临床试验获得了美国食品药品监督管理局（FDA）的临床试验特别方案评审（SPA），标志着临床进展稳步推进，预计近期将正式启动美国III期临床试验。报告对康柏西普的海外销售峰值持乐观态度，预计可达8-10亿美元，对应估值约25-30亿美元，显示出巨大的市场潜力和估值弹性。 战略性外延并购与研发投入 外延进展顺利，短期现金流受影响 公司在2018年第一季度的经营性净现金流约为1209.5万元，同比下降约82.71%。报告分析，这一下降主要原因与公司并购以色列公司IOPtima的落地以及增资入股江苏爱尔康公司等外延业务有关。这些战略性投资旨在拓展公司业务范围和提升竞争力。报告预计，在第二季度及下半年，公司的经营性净现金流将趋于平稳。 持续加大研发投入，丰富在研管线 康弘药业预计将持续加大研发投入，特别是随着康柏西普美国III期临床试验的启动。公司在研管线品种进展顺利，稳步推进： 康柏西普： 国内适应症扩展正在逐步获批。 KH903： 实体瘤新药，目前处于Ic期临床阶段。 KH906： 滴眼液，已获得临床批件。 KH901： 抗肿瘤疫苗，处于研发阶段。 KH110： 治疗阿尔兹海默症新药，处于研发阶段。 多个项目齐头并进，预示着公司未来业绩的持续增长潜力。 财务预测与风险提示 盈利预测与估值分析 报告维持对康弘药业的“增持”评级。基于公司业绩的稳定性和康柏西普在医保政策下的快速增长潜力，预计2018年至2020年的摊薄每股收益（EPS）分别为1.25元、1.62元和2.06元。对应的市盈率（PE）分别为45.1倍、34.8倍和27.3倍。 历史与预测财务数据摘要（人民币百万元） 项目 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营业务收入 2,074 2,540 2,786 3,332 4,019 4,749 增长率 22.4% 9.7% 19.6% 20.6% 18.2% 净利润 397 500 644 844 1,095 1,394 净利润增长率 44.00% 26.14% 29.68% 30.36% 29.69% 27.33% 归属于母公司的净利润 394 497 644 840 1,089 1,387 每股收益 (元) 0.884 0.736 0.954 1.246 1.615 2.057 每股净资产 (元) 5.614 4.304 5.256 6.628 8.043 9.900 净资产收益率 (%) 15.74% 17.10% 18.18% 18.79% 20.08% 20.78% 市盈率 (倍) 76.31 58.86 45.10 34.78 27.31 资产负债表关键数据（人民币百万元） 项目 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 1,688 2,386 3,102 3,868 4,740 6,019 流动资产合计 2,141 2,876 3,464 4,189 5,112 6,448 非流动资产合计 760 882 1,122 1,000 1,092 1,226 资产总计 2,901 3,758 4,586 5,189 6,205 7,674 流动负债合计 281 593 579 649 704 915 负债总计 376 853 1,043 716 772 982 普通股股东权益 2,502 2,905 3,543 4,468 5,423 6,675 资产负债率 (%) 12.97% 22.70% 22.74% 13.80% 12.44% 12.80% 现金流量表关键数据（人民币百万元） 项目 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金净流 475 838 759 987 1,125 1,578 投资活动现金净流 -262 -250 76 91 -119 -164 筹资活动现金净流 522 102 -127 -312 -135 -135 现金净流量 735 690 707 767 871 1,280 市场评级与历史推荐 根据市场中相关报告评级比率分析，康弘药业在过去一周至六个月内的平均投资建议评分均在1.43至1.48之间，这表明市场普遍给予“增持”评级（1.01~2.0=增持）。国金证券自身在2018年3月6日和4月25日也均给予“增持”评级，并曾设定50.00-55.00元的目标价。 风险提示 报告提示了以下主要风险： 康柏西普医保放量和美国临床不达预期： 康柏西普的销售增长和国际化进程可能面临不确定性。 化药中成药招标降价风险： 公司其他产品可能面临招标降价压力。 研发进展低于预期： 在研管线品种的临床试验和审批可能不及预期。 限售股权解禁： 2018年6月26日，约89%的首发原股东限售股权将解禁，可能对股价造成压力。 总结 康弘药业2018年第一季度业绩表现稳健，符合市场预期，主要得益于核心产品康柏西普在国内医保放量后的强劲增长势头。康柏西普在美国III期临床试验的启动，进一步打开了其国际市场空间，预计将带来显著的海外销售收入和估值提升。公司通过外延并购优化了业务布局，尽管短期内对经营性现金流产生影响，但长期来看有助于增强竞争力。同时，公司持续加大研发投入，拥有丰富的在研产品管线，为未来的可持续发展提供了坚实基础。尽管面临康柏西普放量不及预期、研发进展风险以及限售股解禁等挑战，但整体而言，康弘药业凭借其核心产品的市场潜力和战略布局，展现出良好的增长前景。