中心思想 短期业绩承压与战略调整 乐普医疗在2024年第三季度面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润同比分别下滑28.41%和73.12%。这一下滑主要源于公司加速业务结构调整所产生的大额支出，以及制剂业务渠道库存清理的影响。尽管短期内业绩承压，公司正通过战略性调整优化业务布局，旨在为未来的可持续发展奠定坚实基础。 创新驱动与业务复苏展望 在整体业绩承压的背景下，乐普医疗的核心业务板块展现出结构性亮点和复苏潜力。心血管植介入业务保持稳健增长，特别是结构性心脏病业务实现了57.26%的高速增长，显示出创新产品线的强劲驱动力。同时，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，发货数据逐月好转，胰岛素产品顺利进入医院并有望在2025年贡献业绩增量。分析报告预计，随着业务调整的深入和去库存的完成，公司业绩有望在2025年迎来改善并恢复增长态势。 主要内容 2024年三季度财务表现分析 营收与利润双降：业务调整与去库存影响 2024年前三季度，乐普医疗实现营业收入47.85亿元，同比下滑23.55%；归母净利润8.03亿元，同比下滑40.70%；扣非后归母净利润7.34亿元，同比下滑42.91%。其中，第三季度单季业绩放缓更为明显，实现营业收入14.02亿元，同比下滑28.41%；归母净利润1.05亿元，同比下滑73.12%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下滑77.19%。业绩下滑的主要原因在于公司加快业务结构调整导致的人员重置和业务再造产生大额支出，以及制剂业务渠道库存清理。 费用结构变化：研发投入与管理效率 利润端表现不及收入端，主要受到毛利率波动及期间费用率抬升的影响。2024年第三季度毛利率为59.16%，同比下降6.40个百分点。同期，销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所上升，分别达到23.13%（同比+3.22pct）、11.56%（同比+2.01pct）和14.33%（同比+2.40pct）。这表明公司在业务结构调整和民为生物研发进度推进过程中，短期内费用支出较大，影响了盈利能力。 核心业务板块运营情况 器械业务：结构性心脏病引领增长 心血管植介入业务在2024年第三季度实现收入5.17亿元，同比增长14.33%。其中，冠脉植介入业务收入3.63亿元，同比增长7.79%；结构性心脏病业务收入1.36亿元，同比大幅增长57.26%，成为器械板块的突出亮点。外科麻醉业务也恢复增长，第三季度实现收入1.52亿元，同比增长26.99%。公司在研管线持续推进，外周血管冲击波球囊THorCrack®、外周切割球囊AMGIOCIDEII™、无创血糖仪NeoGlu®01等新产品陆续获批，TAVR预计2024年第四季度获批，器械产品矩阵日益完善。 制剂业务：去库存接近尾声，胰岛素放量可期 2024年前三季度，药品板块收入14.76亿元，同比下滑38.90%，其中制剂收入11.92亿元，同比下滑43.11%，主要系制剂业务渠道去库存影响。医疗服务及健康管理板块收入7.46亿元，同比下滑23.87%，但合肥心血管医院收入同比增长15.25%。报告指出，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，第三季度发货端数据已实现逐月好转，预计第四季度有望迎来业绩改善。胰岛素产品在集采后已成功进入近2000家医院，目前处于市场投入阶段，有望在2025年贡献显著的业绩增量。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望与增长预测 综合考虑业务结构调整和渠道去库存等因素，国盛证券对乐普医疗的未来业绩进行了预测。预计公司2024年至2026年营业收入分别为63.30亿元、71.14亿元和80.77亿元，分别同比增长-20.7%、12.4%和13.5%。归母净利润预计分别为10.68亿元、12.05亿元和14.13亿元，分别同比增长-15.1%、12.8%和17.3%。这表明分析师预期公司在2024年经历调整期后，将在2025年和2026年恢复双位数增长。 投资评级与风险提示 基于上述盈利预测，报告维持对乐普医疗的“买入”评级，对应2024年至2026年的预测市盈率分别为23倍、21倍和18倍。同时，报告提示了潜在的风险因素，包括集采风险、产品研发不及预期风险以及市场竞争加剧风险，建议投资者在做出投资决策时予以充分关注。 总结 乐普医疗在2024年第三季度因业务结构调整和制剂渠道去库存而面临短期业绩压力，导致营收和利润出现显著下滑。然而，公司在器械业务领域，特别是结构性心脏病业务，展现出强劲的增长势头和持续完善的创新产品布局。制剂业务的渠道去库存已接近尾声，胰岛素等新产品有望在未来贡献业绩增量。分析师预计，随着短期不利因素的逐步消除，乐普医疗的业绩有望在2025年恢复增长，并维持“买入”评级，但投资者需警惕集采、研发和市场竞争等潜在风险。

中心思想 医药市场表现与投资主线 本周（11.4-11.8）申万医药指数环比上涨6.43%，跑赢沪深300指数但跑输创业板指数，显示出市场在连续震荡后选择向上，医药板块作为半消费属性的低位板块表现良好。市场流动性充裕和风险偏好极高是主要驱动因素，政策预期和轮动效应显著。 TCE双抗：自免领域新机遇 本周专题聚焦TCE双抗在自免领域的应用，强调其作为变革先锋的潜力。国产TCE双抗近期连续实现高价值出海交易，表明其在全球市场获得认可。TCE双抗通过连接T细胞与靶细胞发挥作用，在癌症治疗领域已有多款获批，目前正快速向B细胞驱动的自身免疫疾病领域拓展，临床研究进展迅速，预示着巨大的市场前景。 主要内容 医药核心观点与市场展望 当周市场表现与驱动因素： 当周申万医药指数环比上涨6.43%，跑赢沪深300指数（+5.50%），但跑输创业板指数（+9.32%）。 市场在博弈美国大选和大会的关键时刻选择放量向上，呈现“以我为主”的超强走势，本质是流动性超预期充裕导致风险偏好极高。 医药板块表现良好，主要受主题性投资（如并购、北交所、脑机接口）、消费医疗、中药、小市值CXO和器械设备轮动带动。 未来投资展望： 中短期维度： 预计市场将随一揽子政策持续出台而上一个台阶，医药板块有望继续受益于轮动映射和主题性机会，如并购、呼吸道、二线创新药等。 未来一年思路： 【中国超市（发散式机会）】 关注具备海外权益潜质或海外业务高增速的药械公司。 【预期改善（脉冲式机会）】 政策刺激下，设备（呼吸机）、CRO及上游、消费医疗、医疗设备等领域有望迎来预期改善。 【创新分化（甄选式机会）】 聚焦ADC、自免等前沿领域及中药创新药。 中长期维度： 关注医药产业结构性逻辑，包括【出海&中国超市】、【保外刚需】、【保内创新】、【集中度提升】和【其他非药械端景气】。 TCE双抗：自免领域的变革先锋 国产TCE双抗出海潮： 今年8月以来，国内Biotech公司在自免方向的TCE双抗领域完成了四项BD交易，包括嘉和生物、岸迈生物、同润生物与默沙东、恩沐生物与GSK的合作。 其中，同润生物与默沙东的合作首付款达7亿美元，GSK收购恩沐生物首付款3亿美元，均创下国内Biotech出海交易的高价值记录。 TCE双抗的机制与应用： T细胞重定向双抗（TCE）是一种治疗性抗体，通过连接T细胞与靶细胞发挥作用，通常包含与T细胞受体、肿瘤相关抗原结合的结构域，并可提供额外功能。 TCE被认为比Fc介导的ADCC更有效，且细胞毒性依赖宿主免疫系统，安全性优于ADC。 全球已有17款双抗获批上市（首款已退市），其中14款用于癌症治疗，11款以CD3靶点为基础的TCE双抗，主要针对血液瘤，部分也用于实体瘤。 TCE在自免领域快速推进： B细胞驱动的免疫异常是多种自免疾病的核心发病机制，CD3和CD19是自免疾病的潜在靶点。 强生CD3/BCMA双抗Teclistamab在难治性自身免疫疾病患者中显示显著缓解，一名系统性红斑狼疮（SLE）患者实现完全缓解。 目前全球约有20款CD3双抗正在开展针对自免疾病的临床研究，靶点组合主要集中在CD3×CD19、CD3×CD20、CD3×BCMA。 细分领域投资策略与思考 广义药品： 创新药： 当周中证创新药指数环比上涨5.31%，跑输申万医药指数和沪深300指数。关注GLP-1产业链、ADC药物（Trop-2、Nectin-4、HER-3靶点）及自免领域新技术发展。迪哲医药舒沃替尼向美国FDA递交新药上市申请是重要事件。 仿制药： 当周仿制药板块环比上涨5.08%，跑输申万医药指数。集采影响减弱，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复。远大医药、康哲药业、汇宇制药、通化东宝等有重要临床进展。 中药： 当周中药指数环比上涨7.44%，跑赢申万医药指数。集采后凭借身份优势带动放量，中药创新药超预期。关注政策友好企业、国企改革及院外OTC企业业绩拐点。康缘药业收购中新医药100%股权。 疫苗： 当周申万疫苗指数环比上涨7.01%，跑赢申万医药生物指数。行业面临挑战，但HPV、带状疱疹、RSV、金葡菌疫苗等大单品具发展潜力。艾美疫苗迭代工艺高效价人二倍体狂犬疫苗申报临床。 血制品： 当周申万血液制品指数环比上涨4.38%，跑输申万医药生物指数。板块属资源刚需，增长平稳，浆站拓展和行业整合是趋势。静丙持续驱动增长，纤原、PCC等产品有深挖潜力。博雅生物完成绿十字（香港）股权变更。 医疗器械： 当周医疗器械指数环比上涨6.37%，略跑输申万医药指数。医疗设备、耗材、体外诊断子领域均有上涨。 医疗设备： 短期关注设备更新落地、出海增量逻辑、招采恢复。长期看国产替代、医疗新基建、国际化。康泰医学、三诺生物、新华医疗有产品注册证进展。 医疗耗材： 短期关注出海增量、集采政策变化、电生理高景气度。长期看国产替代、国际化。康拓医疗、赛诺医疗、三鑫医疗有产品注册证或海外注册进展。 体外诊断： 短期关注DRGs对检测量影响、反腐对仪器装机影响、省级联盟集采进展。长期看国产替代、国际化。美康生物有试剂盒注册证进展。 配套领域： CXO： 当周申万医疗研发外包指数环比上涨8.71%，跑赢申万医药生物指数。有望受益于创新政策和投融资改善，板块估值和仓位处历史低位，新分子新疗法注入高景气。 原料药： 当周申万原料药指数环比上涨6.05%，略跑输申万医药生物指数。2023年面临挑战，2024Q2业绩预计环比恢复，部分企业第二曲线（制剂）逐步体现。GLP-1药物为行业带来较大弹性。新华制药、普洛药业、新诺威、富祥药业有重要公告。 药店： 当周药店板块周涨幅5.61%，跑输申万医药指数。医保比价系统引发价格担忧，但政策方向未明，龙头企业业绩稳健。门诊统筹有望贡献增量，行业集中度持续提升。 医药商业： 当周医药商业板块涨幅5.07%，跑输申万医药指数。关注国企商业公司、有变化的商业公司及CSO赛道。 医疗服务： 当周医疗服务板块涨幅9.91%，跑赢申万医药指数。股价经历长时间调整，估值低位，消费医疗与消费恢复密切相关，经营趋势向上者值博率高。 生命科学产业链上游： 当周该板块股价多数上涨，涨幅算数平均值11.21%。投融资数据承压，企业经营面临挑战，但政策免疫且跌幅较大，有望企稳回升。关注国产替代、国际化、新签订单景气度及卡脖子属性。 行情回顾与医药热度跟踪 医药行业行情回顾： 当周申万医药指数环比+6.43%，跑赢沪深300指数0.92个百分点，跑输创业板指数2.89个百分点。 2024年初至今，申万医药指数下跌6.07%，跑输沪深300指数和创业板指数。 当周医药涨跌幅在所有行业中排第14位；年初至今排第26位。 子行业方面，当周医疗服务II表现最好（+10.11%），化学制剂最差（+4.55%）。年初至今化学原料药表现最好（+5.14%），生物制品II最差（-19.41%）。 医药行业热度追踪： 当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为28.73，较上周上升1.71个单位，低于2005年以来均值（36.35），整体估值上升但仍处平均线下。 行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为37.07%，较上周下降0.23个百分点，低于2005年以来均值（62.77%），处于相对低位。 当周医药成交总额6036.67亿元，占沪深总成交额的5.14%，较2013年以来均值（7.24%）有所回升但仍偏低。 医药板块个股行情回顾： 当周涨跌幅前五：浩欧博（43.99%，因被中国生物制药收购）、禾信仪器（30.54%）、博士眼镜（25.85%）、海南海药（25.04%）、梓橦宫（21.44%）。 当周涨跌幅后五：惠泰医疗（-10.13%）、双成药业（-8.50%）、康为世纪（-8.12%）、*ST景峰（-7.85%）、海思科（-5.26%）。 总结 本周医药生物行业整体表现积极，申万医药指数跑赢沪深300，显示出市场在流动性充裕和风险偏好提升背景下的轮动效应。TCE双抗在自身免疫疾病领域的快速发展和国产双抗的连续出海，是本周行业的一大亮点，预示着创新药领域的新增长点。 细分领域方面，创新药、仿制药、中药、疫苗、血制品、医疗器械及配套领域均呈现出各自的投资逻辑和发展趋势。创新药关注GLP-1和ADC，仿制药受益于集采出清后的复苏，中药则在政策友好和创新驱动下表现突出。医疗器械和配套领域（CXO、原料药、药店、医药商业、医疗服务、生命科学产业链上游）也各有侧重，或受益于政策推动、或经历估值修复、或面临结构性机遇。 尽管医药行业估值水平和成交额占比仍低于历史均值，但本周热度有所回升。展望未来，政策持续出台、产业结构优化、创新能力提升以及国际化进程将是驱动医药行业发展的主要动力。投资者需关注政策风险、行业增速不及预期及竞争加剧等潜在风险。

中心思想 短期业绩承压，长期增长动能显现 珍宝岛公司在2024年第三季度面临短期业绩压力，营业收入和归母净利润同比显著下滑。然而，从前三季度整体来看，公司归母净利润仍实现大幅增长，显示出其核心盈利能力的提升。报告核心观点认为，尽管短期受集采发货节奏波动等因素影响，但长期来看，公司在心脑血管领域的优势产品通过集采有望扩大市场份额并形成规模效应，叠加中药材贸易业务的稳健发展和供应链体系的完善，公司未来业绩增长动能强劲。 集采与中药材贸易双轮驱动 公司未来的增长主要由两大核心驱动力支撑：一是核心中成药产品（如注射用血塞通、血栓通胶囊）通过国家集中采购实现放量，推动市场占有率和终端准入；二是稳健推进中药材贸易业务，通过优化供应链布局和提升运营效率，增强公司的持续盈利能力和风险抵御能力。 主要内容 2024年三季度财务表现：短期承压与结构性增长 前三季度业绩概览：2024年前三季度，珍宝岛公司实现营业收入20.27亿元，同比微降1.02%。然而，归母净利润达到4.0亿元，同比大幅增长83.2%；扣非归母净利润更是高达3.56亿元，同比激增665.9%。这表明公司在剔除非经常性损益后，核心业务的盈利能力实现了显著提升。 第三季度业绩承压分析：2024年第三季度，公司业绩短期承压明显。当季实现营业收入3.67亿元，同比下降26.33%；归母净利润仅为0.04亿元，同比锐减96.1%；扣非归母净利润录得-0.06亿元，同比下降105.6%。报告指出，这主要受药品集中采购发货节奏波动等因素影响。 核心产品集采机遇：市场份额与渠道下沉 心脑血管领域优势产品：公司产品线重点布局心脑血管及呼吸系统领域。其中，注射用血塞通是公司的核心品种之一，根据米内网统计数据，该产品在三七注射剂品类中市场份额位居第一。独家产品血栓通胶囊作为中药保护品种，已进入12项权威指南推荐。 集采带来的市场拓展：2024年9月29日，全国中成药第三批集采工作正式启动，血栓通胶囊、注射用双黄连等多个品种被纳入集采产品目录，注射用血塞通、舒血宁注射液等也进入首批扩围接续采购品种清单。报告分析，若相关品种成功中选，有望进一步扩大产品市场占有率，获得规模优势增量，并推动珍宝岛系列品种在医疗终端的准入和销售渠道的下沉。 中药材贸易战略：供应链优化与盈利能力提升 稳健经营策略：面对国内中药材价格的急剧变动，公司采取了稳健谨慎的经营策略，深入分析市场形势，控制药材经营品种，着眼于长期发展。 供应链网络完善与业务拓展：公司与贵州省农业农村现代化发展股权投资基金合伙企业（有限合伙）合作设立贵州子公司，进一步完善了产业链布局，加强了对当地中药材资源的掌控。公司计划借鉴贵州公司的经营模式，利用现有“N+50”产地布局，持续在全国范围内搭建仓储物流、质检追溯和供应链金融体系，以完善供应链网络，扩展业务布局，从而提高公司的持续盈利能力。 盈利预测与风险展望 盈利预测调整：考虑到集采可能导致公司发货节奏波动，国盛证券调整了对珍宝岛公司2024-2026年的归母净利润预测。预计2024年归母净利润为6.43亿元，同比增长36%；2025年为9.18亿元，同比增长43%；2026年为12.23亿元，同比增长33%。 投资评级与估值：对应2024-2026年的P/E分别为17.8X、12.4X和9.3X。基于对公司未来增长潜力的判断，报告维持“买入”评级。 风险提示：报告提示了新药研发不及预期、药品集采风险、中药材贸易风险以及销售不及预期风险，建议投资者关注。 总结 珍宝岛公司在2024年第三季度经历了短期业绩承压，主要表现为营收和净利润的同比显著下滑，这与集采发货节奏波动等因素相关。然而，从前三季度整体数据来看，公司归母净利润仍实现83.2%的强劲增长，显示出其核心盈利能力的提升。展望未来，公司在心脑血管领域的优势产品，特别是注射用血塞通和血栓通胶囊，有望通过国家中成药集采实现市场份额的扩大和销售渠道的下沉，从而获得规模优势。同时，公司通过与地方基金合作及完善全国供应链网络，稳健推进中药材贸易业务，进一步提升了盈利能力和风险抵御能力。国盛证券基于对集采带动产品放量和中药材贸易业务发展的预期，上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，表明对公司长期增长前景的信心。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意新药研发、集采、中药材贸易及销售等潜在风险。

中心思想 稳健业绩与盈利能力提升 南微医学在2024年第三季度及前三季度展现出稳健的财务增长，营业收入和归母净利润均实现双位数增长，尤其在国内外复杂环境下，经营韧性显著。公司通过实施降本增效措施并受益于肿瘤介入产品的放量，有效提升了毛利率，显示出其在成本控制和高价值产品结构优化方面的成效。 全球化布局与创新产品驱动未来增长 公司持续加大对海外市场的投入和渠道拓展，通过并购欧洲渠道、建设泰国工厂等战略举措，实现了海外收入的靓丽增长，并有望进一步提升海外市场收入占比。同时，可视化产品在国内外的亮眼表现以及胰腺囊肿产品、三臂夹、胆道镜镜下微型耗材等一系列创新产品的持续推出和顺利准入，为公司奠定了坚实的长期成长基础，预示着未来业绩的持续增长潜力。 主要内容 Q3业绩稳健增长，经营韧性凸显，降本增效及肿瘤介入产品放量驱动毛利率提升 财务表现概览 南微医学在2024年前三季度（Q1-Q3）实现了显著的财务增长。报告期内，公司营业收入达到20.12亿元，同比增长15.31%；归母净利润为4.51亿元，同比增长16.70%；扣非后归母净利润为4.46亿元，同比增长18.11%。 就第三季度（Q3）单季而言，公司表现同样稳健，实现营业收入6.79亿元，同比增长13.44%；归母净利润1.41亿元，同比增长15.06%；扣非后归母净利润1.40亿元，同比增长17.82%。这些数据表明，在国内外带量采购和地缘政治等挑战下，公司展现出强大的经营韧性。 盈利能力与费用结构分析 2024年第三季度，南微医学的毛利率达到67.06%，同比提升2.44个百分点。毛利率的提升主要得益于两方面：一是公司通过自动化、精益生产等管理手段实现了提效降本；二是肿瘤介入类产品销售增长良好，优化了产品结构。 在费用方面，2024年第三季度销售费用率为23.86%（同比增加2.17个百分点），管理费用率为12.28%（同比下降0.09个百分点），研发费用率为6.19%（同比增加0.52个百分点）。期间费用率整体保持在较高水平，分析认为这主要与公司海外市场处于投入期，以及产品海外注册及准入需要持续较高的费用投入有关。 销售渠道持续拓展，新产品加速推出与上量，驱动海外市场增长靓丽 海外市场区域表现 公司持续加大对海外销售渠道的投入，包括并购海外成熟渠道、增加优质销售人员以及加强对各个市场临床医生的教育及培训，同时新产品不断推出和上量，共同驱动海外市场高速增长。 2024年第三季度，各海外市场表现亮眼： 亚太市场： 收入约3.38亿元，同比略有增长。其中，亚太海外收入同比大幅增加近40%，有效弥补了国内收入因集采影响而略有下降的局面。 美洲市场： 收入达到1.44亿元，同比增长19.2%。其中，美国本土业务同比增长33%，显示出在美国市场的强劲增长势头。 欧洲、中东及非洲（EMEA）市场： 收入1.24亿元，同比增长36.5%，成为增长最快的区域之一。 康友医疗： 收入7300万元，同比增长35.2%。 全球化战略布局 为进一步巩固和扩大海外市场份额，公司积极采取战略性举措。通过并购欧洲渠道，公司加大了对欧洲、日本和澳洲等关键市场的投入。此外，公司正加快建设泰国工厂，旨在优化全球供应链布局，提升海外市场的生产和供应能力。这些举措有望持续提升公司海外市场的销售比重，为未来的国际化发展奠定坚实基础。 可视化产品入院表现亮眼，新产品持续推出奠定长期成长根基 可视化产品市场进展 南微医学的可视化产品在海内外市场均取得了良好的推广与销售表现： 国内市场： 入院设备数量从2023年的近500台增长至2024年第三季度的750台以上，医院端的纯销量呈现良性健康发展态势。 欧美市场： 自去年末开始推广以来，2024年前三季度销售额已达到4000万元人民币。 日本市场： 已有近40家Top医院采购了公司的胆道镜eyeMax，市场反应热烈，显示出产品在日本高端医疗市场的认可度。 创新产品管线与市场准入 公司持续致力于新产品的研发与推出，并强化海外市场的注册及准入工作，为长期成长注入新动能： 胰腺囊肿产品： 已取得注册证，计划在中国市场快速推广。 三臂夹： 在国内及美国市场获得积极反响，即将在日本消化年会推出，并预计在年底前在欧洲获批，有望在全球主要市场实现突破。 胆道镜镜下微型耗材： 预计2025年第一季度在美国获证，将进一步丰富公司在内镜诊疗领域的耗材产品线。 这些新产品的持续推出和顺利准入，将有效培育公司长期增长势能，巩固其在医疗器械领域的竞争优势。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望 基于公司稳健的业绩表现和清晰的增长战略，国盛证券维持对南微医学的“买入”评级。 预计公司未来三年的营收和归母净利润将持续增长： 营业收入： 22024年：27.88亿元，同比增长15.6% 22025年：33.81亿元，同比增长21.3% 22026年：41.39亿元，同比增长22.4% 归母净利润： 22024年：5.85亿元，同比增长20.4% 22025年：7.27亿元，同比增长24.2% 22026年：9.09亿元，同比增长25.0% 对应2024年至2026年的预测市盈率（PE）分别为23倍、19倍和15倍。 投资评级与风险提示 维持“买入”评级，表明分析师对公司未来股价表现持乐观态度。 同时，报告也提示了潜在风险，包括： 新品销售不及预期风险： 新产品市场推广和销售可能面临挑战，影响业绩增长。 汇率波动风险： 公司的海外业务占比较高，汇率波动可能对其财务表现产生影响。 政策风险： 医疗器械行业的政策变化，如带量采购等，可能对公司经营造成不确定性。 总结 南微医学在2024年第三季度及前三季度表现出强劲的经营韧性和稳健的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现双位数增长。公司通过精益生产和肿瘤介入产品放量有效提升了毛利率，显示出良好的成本控制和产品结构优化能力。在海外市场，公司通过渠道拓展和战略并购实现了靓丽的增长，并计划通过建设泰国工厂进一步深化全球化布局。同时，可视化产品在国内外的成功推广以及胰腺囊肿产品、三臂夹、胆道镜镜下微型耗材等一系列创新产品的顺利注册和准入，为公司奠定了坚实的长期成长基础。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的营收和净利润增长持乐观预期，但同时提示了新品销售、汇率波动和政策变化等潜在风险。

中心思想 业绩承压与战略应对 东富龙2024年第三季度业绩面临显著压力，营收和归母净利润均出现大幅下滑，主要受制药行业投融资紧缩及市场竞争加剧影响。公司通过动态调整产品、客户及区域覆盖策略以稳定市场份额，并积极推进产品出海以应对国内市场挑战。 海外拓展与未来增长潜力 尽管短期业绩承压，公司通过合同负债的环比增长为未来业绩释放奠定基础，并坚定不移地拓展海外市场。海外收入占比持续提升，本土化运营能力增强，覆盖国家和地区不断扩大，这被视为公司打开长期成长天花板的关键战略，有望改善毛利率并驱动未来增长。 主要内容 三季度业绩概览与利润波动分析 2024年前三季度，东富龙实现营业收入34.90亿元，同比下滑19.32%；归母净利润1.53亿元，同比下滑73.82%；扣非后归母净利润1.32亿元，同比下滑75.50%。其中，第三季度单季实现营业收入11.99亿元，同比下滑12.78%；归母净利润3878万元，同比下滑75.35%；扣非后归母净利润3292万元，同比下滑77.52%。利润端表现不及收入端，主要原因在于毛利率波动及信用减值损失影响。2024年第三季度毛利率为27.79%，同比下降8.94个百分点，这主要系行业竞争激烈导致公司调整策略以扩大市占率，以及国内生物医药融资环境未明显好转，制药装备需求阶段性下滑。 财务结构优化与费用管控 截至2024年第三季度末，公司合同负债达到33.82亿元，环比增长2.84亿元，这作为订单型企业的业绩先行指标，为未来业绩释放奠定了良好基础。同期存货为35.19亿元，环比增长0.47亿元。在费用管控方面，2024年第三季度销售费用率为5.85%（同比下降1.30个百分点），管理费用率为10.80%（同比上升1.51个百分点），研发费用率为7.74%（同比上升0.07个百分点），整体期间费用率同比保持稳定。 国际化战略成效显著 公司积极开拓海外市场，2024年上半年海外收入达到4.93亿元，占总收入的21.51%。东富龙作为国内制药装备出海的先行者，自1999年开始出口产品，并逐步设立海外子公司以加强本土化营销和服务，与美国、欧洲、日本等地的合作伙伴建立了合资企业和技术合作关系。截至2024年上半年，公司业务已覆盖全球50多个国家和地区，服务近3000家知名制药企业，国际化战略成效显著，为公司打开了长期成长空间。 未来业绩展望与投资评级 考虑到投融资紧缩和市场竞争加剧，国盛证券预计东富龙2024-2026年营收分别为49.87亿元、51.17亿元、54.44亿元，同比增速分别为-11.6%、2.6%、6.4%；归母净利润分别为3.29亿元、3.87亿元、4.92亿元，同比增速分别为-45.2%、17.7%、27.1%。对应PE分别为32X、27X、21X。基于公司在海外市场的积极拓展和合同负债的增长，维持“买入”评级。主要风险提示包括新签订单不及预期、海外拓展不及预期以及竞争格局恶化。 总结 东富龙2024年第三季度业绩受行业投融资紧缩和竞争加剧影响，营收和利润均出现大幅下滑，毛利率波动是利润端表现不及收入端的主要原因。然而，公司合同负债环比增长，为未来业绩释放奠定基础。同时，公司积极推进国际化战略，海外市场拓展成效显著，海外收入占比提升，覆盖范围扩大，这被视为公司应对当前挑战、打开长期成长天花板的关键举措。尽管短期业绩承压，但海外市场的坚定开拓和财务结构的优化有望驱动公司未来业绩改善。

中心思想 业绩显著改善，Q3利润超预期增长 悦康药业2024年第三季度实现营业收入10.42亿元，同比增长37.47%；归母净利润9117万元，同比实现扭亏为盈，远超市场预期。前三季度归母净利润达2.10亿元，同比增长37.73%，扣非归母净利润2.02亿元，同比增长45.90%。业绩增长主要得益于心脑血管和消化道产品销售的强劲表现，以及2023年同期奥美拉唑产品低价竞争和渠道库存清理影响的消除，公司经营已回归正常轨道。 创新药管线丰富，驱动未来持续增长 公司在研管线进展顺利，多款中药创新药（如羟基红花黄色素A、通络健脑片、紫花温肺止嗽颗粒）有望在2025年上半年陆续获批，其中羟基红花黄色素A具备成为脑卒中领域大单品的潜力。此外，小核酸平台和多肽平台也取得重要进展，PCSK9 siRNA已获FDA和CDE临床批准，膜融合抑制剂雾化吸入多肽YKYY017已完成二期临床，预示着公司未来增长的多元化驱动力。 主要内容 财务表现强劲，盈利能力显著提升 悦康药业2024年前三季度实现营业收入29.92亿元，同比增长1.15%；归母净利润2.10亿元，同比大幅增长37.73%；扣非归母净利润2.02亿元，同比显著增长45.90%。单季度表现尤为突出，第三季度营收达到10.42亿元，同比激增37.47%，环比增长6.07%。归母净利润9117万元，相较于2023年同期的-5480万元，实现显著扭亏为盈；扣非归母净利润8512万元，亦较2023年同期的-6162万元实现大幅改善。收入增长主要由心脑血管和消化道产品销售带动，利润端同比扭亏为盈，主要系2023年第三季度奥美拉唑同类产品低价竞争及渠道库存处理导致基数较低，目前公司经营已恢复正常。 费用结构优化，研发投入持续加码 2024年前三季度，公司销售费用率36.01%，同比下降8.01个百分点，绝对额10.77亿元，同比下降17.26%。研发费用率8.73%，同比提升0.89个百分点，绝对额2.61亿元，同比增长12.70%。管理费用率5.49%，同比下降0.20个百分点，绝对额1.64亿元，同比下降2.43%。销售毛利率为60.38%，同比下降3.95个百分点。经营活动产生的现金流量净额为4.30亿元，同比下降13.19%。第三季度单季，销售费用率38.18%，同比下降5.74个百分点；研发费用率8.02%，同比下降4.20个百分点；管理费用率5.30%，同比下降3.77个百分点。第三季度销售毛利率64.26%，同比提升5.92个百分点，显示出盈利能力的改善。 创新管线加速推进，构筑长期增长动力 银杏叶提取物注射液有望维持稳健增长态势。预计有3个中药创新药有望在2025年上半年陆续获批，其中羟基红花黄色素A有望成为脑卒中领域的大单品；通络健脑片和紫花温肺止嗽颗粒目前正在正常审评中。公司持续加强小核酸平台研发，PCSK9 siRNA已获得美国FDA和中国CDE的临床批准，预计未来将有更多靶点的小核酸管线进入IND阶段。多肽平台方面，膜融合抑制剂雾化吸入多肽YKYY017已完成二期临床研究，预计将向三期临床推进。 盈利预测与投资建议 预计公司2024年至2026年归母净利润分别为3.02亿元、3.92亿元和4.60亿元，同比增速分别为63.2%、30.1%和17.1%。对应的每股收益（EPS）分别为0.67元、0.87元和1.02元。对应2024年至2026年的市盈率（PE）分别为34倍、26倍和22倍。报告认为公司当前估值较低，且后续创新大品种有望持续拉动公司发展向好，维持“买入”评级。 风险提示 新药研发进度可能不及预期；公司产品结构中单一品种占比较大，存在集中度风险；产品销售可能不及预期。 总结 悦康药业2024年第三季度业绩表现亮眼，实现营收和利润的超预期增长，特别是归母净利润同比扭亏为盈，显示出公司经营状况的显著改善和盈利能力的恢复。这主要得益于核心产品销售的增长以及前期不利因素的消除。公司在费用控制方面取得成效，同时持续加大研发投入，为未来发展奠定基础。多款中药创新药（如羟基红花黄色素A）和前沿技术平台（小核酸、多肽）的加速推进，构筑了公司长期增长的强大动力。基于对公司未来创新产品管线和市场潜力的积极预期，分析师上调了盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司当前估值具备吸引力。投资者需关注新药研发、单一品种依赖及销售不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压，未来增长可期 以岭药业2024年前三季度及单三季度业绩受外部因素影响显著承压，营业收入和归母净利润同比大幅下滑。尽管短期面临挑战，但公司在感冒呼吸、心脑血管及创新药领域均展现出积极的调整和发展策略，预计未来业绩有望触底回升，实现可持续增长。 业务结构优化与创新驱动 公司通过推动呼吸类产品（如连花清咳片）转为非处方药（OTC）以拓宽市场，深化学术推广以稳定心脑血管产品增长，并持续投入创新研发，多个新药品种获批或进入临床后期，为公司长期发展注入新动力。这种多元化的业务布局和创新驱动战略是公司未来发展的核心支撑。 主要内容 2024年三季度业绩回顾 2024年前三季度，以岭药业实现营业收入63.65亿元，同比下降25.8%；归属于上市公司股东的净利润为5.5亿元，同比大幅下降68.5%；扣除非经常性损益的归母净利润为5.07亿元，同比下降69.1%。 2024年单三季度，公司实现营业收入17.61亿元，同比微降1.3%；归母净利润0.24亿元，同比下降84.1%；扣非归母净利润0.03亿元，同比下降97.4%。业绩短期承压主要受呼吸类品种需求波动影响。 感冒呼吸疾病领域展望 受外部因素影响，公司呼吸类品种的市场需求波动较为明显，但分析认为未来销售有望逐步回归正常水平。 连花清咳片于2023年11月获批转为非处方药（OTC）。该产品自上市以来，凭借其明确的临床定位（有痰咳嗽）及公司强大的品牌和渠道优势，实现了较好的销售增长。转为OTC后，预计将在零售终端迎来新的市场机遇，公司也将继续丰富产品临床证据以带动终端销售。 心脑血管领域发展策略 公司持续深化学术推广力度，在5项国家重点计划科研成果的基础上，进一步推进学术化专业推广。 积极拓展通参芪的应用科室及适用场景，以期进一步带动产品的终端销售。随着内部改革的到位和外部政策环境的趋于稳定，预计通参芪等心脑血管产品有望保持稳定增长。 创新研发管线进展 以岭药业具备强劲的创新实力，计划每年申报1-2个新品种。 2023年，用于治疗糖尿病视网膜病变的“通络明目胶囊”已获批上市。 目前，治疗持续性变应性鼻炎的“芪防鼻通片”和治疗慢性胆囊炎的“柴黄利胆胶囊”已申报新药并获受理。 公司共有7个品种处于临床阶段，其中治疗类风湿性关节炎的“络痹通片”和治疗儿童感冒的“小儿连花清感颗粒”已进入临床Ⅲ期。丰富的研发布局有望逐步兑现成果，为公司业绩提供长期持续发展动力。 盈利预测与投资评级 考虑到2024年前三季度公司感冒发烧类产品销售承压，国盛证券调整了公司2024-2026年的归母净利润预测。 调整后，预计2024年归母净利润为8.14亿元（同比下降39.8%），2025年为10.78亿元（同比增长32.5%），2026年为12.48亿元（同比增长15.8%）。 对应PE分别为37X/28X/24X。分析师维持对以岭药业的“买入”评级。 风险提示 中成药集采风险： 政策变化可能导致中成药产品价格下降，影响公司盈利能力。 创新中药研发失败风险： 新药研发周期长、投入大，存在研发失败或上市不及预期的风险。 产品销售不及预期风险： 市场竞争加剧、消费者需求变化或外部环境不确定性可能导致产品销售未达预期。 总结 以岭药业2024年前三季度业绩短期承压，主要受呼吸类产品需求波动影响，导致营收和净利润同比大幅下滑。然而，公司正积极通过多方面策略应对挑战，包括推动连花清咳片转为OTC以拓展零售市场，深化学术推广以稳定心脑血管产品增长，并持续推进创新药研发，多个重磅品种已进入临床后期或获批上市，为公司未来发展奠定基础。尽管短期盈利预测有所下调，但分析师基于公司长期的创新能力和市场布局，维持“买入”评级，认为公司有望轻装上阵，实现业绩的逐步回升和持续增长。投资者在关注公司发展潜力的同时，也需警惕中成药集采、创新研发失败及产品销售不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，符合市场预期 福瑞股份在2024年前三季度展现出稳健的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现两位数增长。尽管单三季度归母净利润受股权激励摊销成本影响有所波动，但剔除该因素后，公司核心业务的盈利能力依然符合市场预期，显示出良好的经营韧性。 MASH市场变革，诊断设备核心地位凸显 随着全球首款MASH（非酒精性脂肪性肝炎）治疗药物的获批上市以及其他重磅药物研发的积极进展，MASH药物行业正迎来深刻变革。作为MASH诊断领域的关键“卖水人”，福瑞股份的FibroScan设备因其在全球肝脂肪化和纤维化诊断中的领先地位，被明确纳入新药说明书，其在MASH诊断中的核心作用进一步凸显，有望持续受益于MASH检测需求的规模化提升，驱动公司长期发展。 主要内容 2024年前三季度业绩回顾与分析 整体财务表现 福瑞股份于2024年发布的三季报显示，公司在报告期内实现了显著的业绩增长。 2024年前三季度：公司实现营业收入9.8亿元，同比增长21.42%；归属于母公司股东的净利润为1.02亿元，同比增长39.42%；扣除非经常性损益后的归母净利润为9689万元，同比增长21.98%。 2024年单三季度：公司实现营业收入3.37亿元，同比增长19.37%；归属于母公司股东的净利润为2664万元，同比下降9.22%；扣除非经常性损益后的归母净利润为2243万元，同比下降31.38%。 股权激励成本影响及调整后业绩 单三季度归母净利润和扣非归母净利润的同比下降，主要受股权激励摊销成本的影响。 股权激励摊销成本：2024年前三季度共摊销成本2450.55万元；其中单三季度摊销成本为1662.59万元。 调整后业绩：若不考虑所得税影响，直接加回股权激励摊销成本后，公司2024年前三季度和单三季度分别实现扣非归母净利润1.21亿元和0.39亿元。这一调整后的数据表明，公司的业绩增长符合此前市场预期，核心业务表现稳健。 关键财务比率分析 结合财务指标数据，公司在盈利能力和财务结构方面表现良好： 毛利率：预计从2023年的74.7%提升至2024年的77.2%，并在2026年进一步提升至80.4%，显示公司产品盈利能力持续增强。 净利率：预计从2023年的8.8%提升至2024年的11.2%，并在2026年达到14.5%，反映净利润转化效率的提高。 净资产收益率（ROE）：预计从2023年的6.6%提升至2024年的9.7%，并在2026年达到16.2%，表明股东回报能力持续改善。 资产负债率：预计从2023年的30.2%下降至2024年的29.0%，并在2026年进一步下降至24.7%，显示公司财务结构持续优化，偿债能力稳健。 MASH药物行业变革与FibroScan的市场机遇 FibroScan在MASH诊断中的核心地位 FibroScan作为全球技术领先的肝脂肪化和纤维化诊断设备，已被广泛认可为MASH（非酒精性脂肪性肝炎）的首选诊断工具。其无创、便捷的特点使其在肝病筛查和诊断中占据重要地位。 MASH药物研发进展及其对诊断需求的驱动 MASH药物研发领域近期取得突破性进展，为FibroScan带来了巨大的市场机遇： Rezdiffra获批：2024年3月，美国FDA批准了首款治疗MASH的新药Rezdiffra。值得注意的是，该药物的说明书明确将FibroScan检测写入，这极大地提升了FibroScan在MASH诊断路径中的权威性和必要性。 司美格鲁肽积极结果：2024年11月1日，诺和诺德宣布其司美格鲁肽ESSENCE研究第一部分取得了主要积极结果，与安慰剂相比，司美格鲁肽2.4mg在改善肝纤维化方面具有显著的统计学意义。预计该药物将于2025年上半年在美国和欧盟申请监管批准。 市场规模化提升与公司长期发展 随着MASH治疗药物的上市和普及，MASH诊断需求将迎来爆发式增长： 检测系统完善与医生习惯建立：国内外医疗机构MASH检测系统的逐步完善，以及医生对MASH诊断流程和工具的熟悉与采纳，将进一步推动FibroScan的使用。 药品销售量增加：MASH药品的销售量增加将直接带动确诊或疑似肝病患者的检测需求。 常规筛查和诊断需求：普通人群对肝健康的关注度提升，也将增加常规筛查和诊断的需求。 这些因素将共同凸显FibroScan在MASH诊断中的关键作用，推动相关检测实现规模化提升，从而有力带动福瑞股份的业绩增长与长期持续发展。 盈利预测、投资评级与风险提示 盈利预测调整与估值分析 分析师在考虑公司股权激励摊销成本后，对福瑞股份未来的盈利能力进行了调整和预测： 归母净利润预测： 2024年：预计为1.62亿元，同比增长59.6%。 2025年：预计为2.48亿元，同比增长53.2%。 2026年：预计为3.73亿元，同比增长50.2%。 对应P/E估值：基于2024年11月06日收盘价38.37元，对应2024年、2025年和2026年的P/E分别为63X、41X和27X。 投资评级与市场展望 鉴于公司业绩的稳健增长、在MASH诊断市场的核心地位以及MASH药物行业变革带来的巨大机遇，分析师维持对福瑞股份的“买入”评级。 主要风险因素 报告同时提示了投资者需关注的潜在风险： Fibroscan GO投放不及预期：新产品或新市场拓展可能面临挑战。 MASH相关药物研发进展不及预期：MASH药物的研发和上市进度可能影响诊断需求增长。 竞争加剧风险：市场竞争可能导致公司市场份额或盈利能力受压。 原材料价格波动风险：原材料成本变化可能影响公司生产成本和利润。 总结 福瑞股份在2024年前三季度表现出符合预期的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现稳健提升。尽管单三季度利润受股权激励摊销成本影响，但剔除该因素后，公司核心业务盈利能力依然强劲。随着MASH药物行业的重大变革，特别是首款MASH新药Rezdiffra的获批以及司美格鲁肽的积极进展，作为MASH诊断首选工具的FibroScan将迎来巨大的市场机遇。MASH检测需求的规模化提升有望持续驱动公司业绩增长和长期发展。基于此，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提醒投资者关注Fibroscan GO投放、MASH药物研发进展、市场竞争及原材料价格波动等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压与集采影响消化 众生药业2024年前三季度业绩短期承压，主要受中药集采政策影响。然而，报告分析指出，集采带来的产品降价影响正逐步消化，公司正通过调整营销策略，有望实现“价降量升”，为未来业绩增长奠定基础。 创新驱动与长期增长潜力 公司在创新药研发方面持续投入并取得显著进展，多个创新药项目处于临床试验阶段，部分已获批上市或提交上市申请。这些创新成果的逐步落地，预计将成为公司长期竞争优势和业绩增长的核心驱动力，支撑公司未来的持续发展。 主要内容 2024年前三季度业绩回顾 前三季度业绩概览： 2024年前三季度，公司实现营业收入19.08亿元，同比下降7.9%；归母净利润1.5亿元，同比大幅下降46.8%；扣非归母净利润1.88亿元，同比下降37.2%。 第三季度业绩表现： 单独第三季度，公司实现营业收入5.44亿元，同比下降7.7%；归母净利润0.61亿元，同比下降13.5%；扣非归母净利润0.15亿元，同比大幅下降79.2%。数据显示，第三季度扣非归母净利润降幅显著，反映出短期经营压力。 中药集采影响及应对策略 集采中选情况： 公司产品在多轮中药集采中中选。2022年广东联盟中成药集采中，复方丹参片、复方血栓通胶囊、复方血栓通软胶囊、脑栓通胶囊中选。2023年全国中成药联合采购中，复方血栓通胶囊作为代表品中选，全资子公司华南药业的复方血栓通软胶囊也随同中选。 集采影响与应对： 集采导致产品降价，短期内对公司业绩造成压力。公司积极采取针对性营销策略，推动渠道下沉，并争夺未中选竞品份额，以保持核心产品的市场竞争优势。报告认为，随着集采降价影响逐步消化，未来有望通过产品使用量的提升，实现“价降量升”的积极效果。 创新药研发进展与未来展望 创新药管线丰富： 公司已有一个创新药项目（来瑞特韦片）获批上市，一个创新药项目（昂拉地韦片）的新药上市申请获得受理。此外，还有7个创新药项目处于临床试验阶段。 专利布局广泛： 截至2024年6月，公司创新药项目已在中国、美国、欧洲、日本等多个国家/地区获得共151项授权专利，显示其在全球范围内的知识产权布局。 重点创新项目： RAY1225注射液： 长效GLP-1类药物，目前处于II期临床试验阶段，具有GLP-1受体和GIP受体双重激动活性，拟用于降糖、减肥、代谢综合征等多种代谢性疾病的治疗。 ZSP1601片： 国内第一个获批临床拟用于非酒精性脂肪性肝炎治疗的小分子创新药物，目前处于IIb期临床研究。 研发生态体系： 公司已建立多模式良性循环的研发生态体系，以自主研发为主，合作研发为有效补充，预计研发成果将逐步兑现，驱动公司业绩长期持续发展。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.51亿元、3.63亿元、4.25亿元。对应增速分别为-4.8%、44.6%、17.1%。 估值分析： 对应PE分别为45倍、31倍、26倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 临床试验进展不及预期风险；创新药研发失败风险；中成药销售不及预期风险。 总结 众生药业2024年前三季度业绩短期承压，主要受中药集采政策影响。然而，报告分析指出，集采带来的产品降价影响正逐步消化，公司正通过调整营销策略，有望实现“价降量升”。同时，公司在创新药研发方面持续投入并取得显著进展，多个创新药项目处于临床试验阶段，部分已获批上市或提交上市申请，如长效GLP-1类药物RAY1225和非酒精性脂肪性肝炎治疗药物ZSP1601。这些创新成果的逐步落地，预计将成为公司长期竞争优势和业绩增长的核心驱动力。基于对公司未来发展的积极展望，报告维持“买入”评级，并预计2024-2026年归母净利润将分别实现-4.8%、44.6%和17.1%的增长。

中心思想 战略投入致短期利润承压，CGM业务驱动未来增长 三诺生物2024年第三季度业绩显示，公司营收保持稳健增长，但归母净利润出现短期下滑。这一下滑主要源于公司在持续血糖监测（CGM）产品研发、市场推广及渠道建设方面的大力投入，导致毛利率波动及期间费用率显著提升。公司正积极培育CGM作为第二增长曲线，其二代产品获批在即，且海外市场注册与临床试验进展顺利，预示着未来CGM业务有望实现放量增长。 渠道深耕奠定市场基础，长期发展潜力可期 公司通过零售、临床和基层医疗等多渠道的全面推进，持续巩固市场根基。在零售市场占据领先份额，并与众多经销商和药房建立合作；在临床市场覆盖广泛，提供院内血糖管理解决方案；在基层医疗领域也积极布局。这些渠道优势将为CGM等新产品的市场渗透和放量提供坚实支撑，结合产品迭代升级和海外市场拓展，公司长期发展潜力值得期待。 主要内容 2024年三季度业绩回顾与分析 营收稳健增长，利润短期调整 2024年前三季度，三诺生物实现营业收入31.82亿元，同比增长4.83%；归母净利润2.55亿元，同比下滑19.71%；扣非后归母净利润2.32亿元，同比下滑31.73%。 就2024年第三季度单季而言，公司实现营业收入10.49亿元，同比增长2.05%；归母净利润5786万元，同比下滑59.44%；扣非后归母净利润5318万元，同比下滑62.06%。数据显示，公司收入端保持稳健增长，但利润端短期内出现较大调整。 利润下滑主要系费用率提升及毛利率波动 第三季度利润下滑的主要原因在于毛利率波动及期间费用率的提升。2024年Q3，公司毛利率为55.38%，同比下降1.28个百分点。同时，销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所上升：销售费用率达到27.26%（同比+4.01pct），管理费用率11.68%（同比+0.90pct），研发费用率10.23%（同比+2.04pct）。这反映出公司在CGM国内市场份额抢占、海外市场注册准入与上市销售，以及产品迭代升级方面保持了较高的市场投入和研发支出。 CGM业务发展与海外市场展望 产品迭代升级进展顺利 公司于2023年成功上市了国内首个CGM产品，并持续推进产品迭代升级。目前，第二代CGM产品已提交国家药品监督管理局（NMPA）注册申请，预计将于2024年底或2025年初获批。第二代产品采用一体式植入设计，无需组装，显著提升了产品的便携性和用户舒适度，有望进一步增强市场竞争力。 国际市场注册与销售积极推进 三诺生物的CGM产品已在全球多个国家和地区获得注册证，包括中国、印度尼西亚、欧盟MDR、英国、泰国和马来西亚等。在欧洲市场，公司已通过线上渠道开展销售。此外，美国食品药品监督管理局（FDA）的注册临床试验也已稳步进入收官阶段。公司计划凭借Trividia和PTS公司丰富的商业保险资源和零售渠道资源，推动CGM产品在海外市场的放量销售，海外市场前景广阔。 渠道建设与市场布局 零售、临床、基层渠道全面覆盖 公司持续加强渠道建设，构建了覆盖零售、临床和基层医疗的多元化销售网络，为产品放量奠定坚实基础。 在零售市场，截至2024年上半年，公司占据了近50%的市场份额，拥有超过2200万用户，并与超过4000家经销商、近600家连锁药房建立了合作关系。线上业务也已覆盖超过20家主流电商平台。 在临床市场，公司产品已覆盖全国30个省份，与3500家二级以上等级医院合作，并为1200多家等级医院提供院内血糖管理主动会诊系统。 在基层医疗市场，公司已覆盖2000多家基层医疗机构，为超过9000家社区医院及乡镇医院提供相关产品和服务。 盈利预测与投资建议 业绩增长预期与“买入”评级 综合考虑宏观环境及市场竞争加剧等因素，国盛证券研究所预计三诺生物2024年至2026年的营业收入将分别达到42.54亿元、47.96亿元和54.92亿元，同比增速分别为4.8%、12.7%和14.5%。同期归母净利润预计分别为3.33亿元、4.02亿元和4.95亿元，同比增速分别为17.1%、20.6%和23.3%。对应的市盈率（P/E）分别为44倍、36倍和29倍。鉴于公司在CGM领域的战略布局和渠道优势，维持“买入”评级。 风险提示 投资者需关注以下风险：国内CGM市场竞争可能加剧；海外临床试验及销售进展可能不及预期；以及海外子公司可能面临亏损风险。 总结 三诺生物2024年第三季度业绩反映出公司在战略转型期的短期阵痛，即为培育CGM第二增长曲线而进行的大量市场投入和研发支出导致利润端承压。然而，公司在CGM产品迭代升级、国内外市场注册与销售方面的积极进展，以及其在零售、临床和基层医疗领域构建的强大渠道网络，共同构成了未来业绩增长的坚实基础。尽管面临国内CGM竞争加剧和海外市场不确定性等风险，但分析认为公司长期发展潜力巨大，维持“买入”评级。