振德医疗(603301) 　　核心观点 　　2023年受隔离防护用品需求减少及资产减值影响，业绩承压。2023年公司实现营收41.27亿元（-32.76%），归母净利润1.98亿元（-70.87%），扣非归母净利润1.90亿元（-73.04%）。其中23Q4单季营收9.18亿元（-52.69%），归母净利润-1.02亿元（-145.17%），扣非归母净利润-0.94亿元（-137.62%）。2023年业绩承压，主要系：1）隔离防护用品需求减少，收入5.8亿元（-79%），影响收入端；2）计提存货跌价准备和资产减值准备2.09亿元（其中1.7亿元为隔离防护用品相关），拖累表观利润。常规业务略有增长，剔除隔离防护用品后的常规业务收入35.22亿元（+4.90%）。2024年一季度营收9.64亿元（-25.88%），归母净利润0.73亿元（-49.89%），扣非归母净利润0.75亿元（-46.99%）。2024年一季度业绩仍受2023年Q1隔离防护用品高基数影响，常规业务略有增长。 　　造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长。分产品线看，2023年基础伤口护理业务实现收入10.72亿元（+3.2%），造口及现代伤口护理业务收入5.39亿元（+15.3%），手术感控业务收入14.26亿元（+16.9%），压力治疗与固定业务收入4.27亿元（-12.9%），感控防护业务收入6.41亿元（-78.0%）。基础伤口护理业务基本维持稳定，公司重点培育的造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长，压力治疗与固定业务受工厂搬迁影响有所下滑，感控防护业务受防疫类物资需求减少影响大幅下降。各业务线毛利率均有2pp-5pp的提升，主要系原材料成本下降及降本增效的影响。 　　剔除隔离防护用品，国内业务基本持平，海外业务有所增长。分地区看，公司2023年国内市场销售收入19.7亿元（-52.0%），国际市场销售收入21.6亿元（+6.5%）。国内业务承压，主要系受隔离防护用品需求减少及行业整顿影响；海外业务略有增长，主要系受客户去库存及宏观经济因素影响。剔除隔离防护用品后，海外业务收入21.6亿元（+8.3%）；国内业务收入13.7亿元，同比基本持平，其中医院线收入8.72亿元（-7.7%），线上和线下零售线收入4.45亿元（+20.9%），国内院线受行业整顿影响有所承压，零售线渠道拓展顺利，收入快速增长。 　　投资建议：考虑行业整顿及隔离防护用品社会库存的影响，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收46.0/54.5/63.9亿元（原24、25年为47.4/56.3亿元），同比增速11.5%/18.4%/17.4%，归母净利润4.1/5.2/6.7亿元（原24、25年为4.8/6.1亿元），同比增速108.9%/25.2%/29.0%，当前股价对应PE=15/12/9x，维持“买入”评级。 　　风险提示：收购标的整合不及预期；原材料涨价风险；汇率波动风险。

　　福瑞股份(300049) 　　核心观点 　　2023年业绩小幅增长，2024年一季度业绩快速增长。2023年公司实现营收11.54亿元（+14.37%），归母净利润1.02亿元（+3.77%），扣非归母净利润0.99亿元（-1.02%）。其中23Q4单季营收3.47亿元（+19.68%），归母净利润0.28亿元（-23.47%），扣非归母净利润0.19亿元（-49.53%）。2023年公司业绩小幅增长，主要系药品业务受到市场竞争加剧、行业整顿影响，销售收入下滑20.8%；器械业务增长良好，实现收入8.3亿元，同比增长35.4%。2024年一季度公司营收3.23亿元（+33.35%），归母净利润0.43亿元（+228.57%），扣非归母净利润0.41亿元（+126.24%）。2024年一季度业绩快速增长，主要系药品业务回暖以及器械需求持续增长所致。 　　按次收费模式逐步成熟，NASH药物上市有望催化FibroScan市场扩容。公司持续研发适合不同层次需求的产品，推出了主要针对基层医疗机构临床需求、采用按次收费模式的设备FibroScanGO和FibroscanBOX，并成功在欧美和中国市场上市推广，截至2023年末已累计装机275台，按次收费的新模式未来有望为公司持续带来现金流，开启新的成长曲线。此外，全球NASH治疗药物的开发逐渐进入收获期，2024年3月14日，Madrigal公司的Resmetirom成为NASH治疗领域第一个获批药物，随着越来越多的NASH药物陆续获批上市，相关检测和筛查的需求有望快速释放，从而带动公司FibroScan产品的放量和检测量提升。 　　推出股权激励，彰显发展信心。公司于2024年初推出股权激励计划草案，拟授予250万股股票，占总股本的1.14%；激励对象包括董事、高管、核心技术人员等109人；激励目标为2024/2025/2026年净利润不低于2/3/4亿元，表明对未来发展信心十足。 　　投资建议：随着更多NASH药物陆续获批上市带动检测需求释放，按次分成新模式有望为公司开启第二成长曲线，维持24、25年收入预测，上调24、25年利润预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收16.1/22.0/28.0亿元（原24、25年为16.1/22.0亿元），同比增速39%/37%/27%，归母净利润2.0/3.0/4.1亿元（原24、25年为1.9/2.9亿元），同比增速108%/48%/35%，当前股价对应PE=69/47/34x，维持“买入”评级。 　　风险提示：NASH药物开发不及预期；药品院外拓展不及预期；汇率风险。

　　西山科技(688576) 　　核心观点 　　2023年业绩实现较快增长，2024年一季度业绩小幅增长。2023年公司实现营收3.61亿元（+37.52%），归母净利润1.17亿元（+55.73%），扣非归母净利润0.92亿元（+40.40%）。其中23Q4单季营收1.47亿元（+49.88%），归母净利润0.52亿元（+64.71%），扣非归母净利润0.35亿元（+41.56%）。2024年一季度营收0.74亿元（+9.98%），归母净利润0.26亿元（+8.07%），扣非归母净利润0.20亿元（-12.70%）。2023年公司业绩实现较快增长，主要由手术动力装置耗材驱动，2024年一季度受到淡季及新产品放量不及预期影响，业绩小幅增长。 　　一次性耗材收入稳步提升。公司持续加强销售拓展，不断提升产品在国内外医院的认可度，一次性耗材快速放量，2023年实现手术动力装置耗材收入2.2亿元，同比增长31.9%，毛利率72.9%，同比提升3.0pp。 　　毛利率有所提升，销售、研发费用率提升。2023年公司毛利率69.69%（+1.13pp），归母净利率32.53%（+3.80pp），毛利率提升主要系内窥镜和能量手术设备新产品收入占比提升。销售费用率24.99%（+1.44pp），管理费用率6.81%（-1.96pp），研发费用率12.89%（+1.48pp），财务费用率-2.10%（-1.17pp），四费率42.59%（-0.21pp），公司持续加大营销和研发力度，销售和研发费用率有所提升。 　　内窥镜和能量手术设备等新业务线持续完善。公司的超高清内窥镜摄像系统具备完整自研影像链，拥有“光学视镜-光源系统-摄像系统”的全线自主设计研发、生产能力，通过持续创新和研发，自主掌握能量手术设备相关的核心技术，推出了超声骨组织手术设备、等离子手术设备、高频手术设备等一系列能量手术设备。公司的能量手术设备、内窥镜系统产品能和手术动力装置实现协同，形成手术整体解决方案，协助医生在微创手术中更系统、准确、高效地进行诊断和治疗。 　　投资建议：2024年一季度业绩小幅增长，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收4.7/6.1/7.7亿元（原24、25年为4.8/6.4亿元），同比增速31%/29%/26%，归母净利润1.5/1.9/2.4亿元（原24、25年为1.5/2.0亿元），同比增速30%/27%/24%，当前股价对应PE=25/19/16x，维持“增持”评级。 　　风险提示：研发失败风险；竞争加剧风险；监管政策风险。

　　南微医学(688029) 　　核心观点 　　2023年营收、利润创新高，2024年一季度利润端快速增长。2023年公司实现营收24.11亿元（+21.78%），归母净利润4.86亿元（+46.99%），扣非归母净利润4.63亿元（+54.67%）。其中23Q4单季营收6.66亿元（+42.33%），归母净利润0.99亿元（-4.09%），扣非归母净利润0.86亿元（+3.16%）。2024年一季度营收6.20亿元（+12.72%），归母净利润1.43亿元（+41.36%），扣非归母净利润1.41亿元（+42.21%）。公司2023年营收、利润创历史新高，利润端增速快于收入端，主要系由于降本增效成果显著，2024年一季度归母净利润延续快速增长态势。 　　国内业务短期波动，海外业务增速较快。分地区看，公司2023年国内市场销售收入13.5亿元（+18.2%），国际市场销售收入10.4亿元（+25.8%），国内业务增速略低，主要系新产品推广节奏受到行业整顿影响，海外业务维持较快增长，主要得益于海外渠道的持续扩张以及自有品牌的推广。 　　降本增效成果显著，盈利能力改善明显。2023年公司毛利率64.50%（+3.55pp），毛利率提升主要受益于高毛利产品的销售占比提升以及降本措施的持续推进；销售费用率23.74%（+1.86pp），管理费用率13.63%（-1.98pp），研发费用率6.25%（-2.10pp），财务费用率-3.23%（-0.16pp），四费率40.40%（-2.37pp），控费能力优秀，费用率有所下降；归母净利率20.15%（+3.46pp），高毛利产品占比提升+控费效果显著，公司盈利能力持续改善。 　　投资建议：考虑行业整顿及集采的影响，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收29.1/34.7/41.2亿元（原24、25年为30.3/38.5亿元），同比增速21%/19%/19%，归母净利润6.0/7.3/9.1亿元（原24、25年为6.4/8.3亿元），同比增速24%/22%/24%，当前股价对应PE=24/19/16x，维持“增持”评级。 　　风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险。

　　乐心医疗(300562) 　　核心观点 　　1Q24营收同比增长53%，公司重回健康增长轨道。1Q24公司实现营收2.49亿元(YoY+52.93%，QoQ-9.90%)，归母净利润0.14亿元(YoY213%，QoQ-28.1%)，扣非归母净利润0.12亿元(YoY193.70%，QoQ-3.40%)。公司在经历了2022-2023年的战略调整后，重新回到健康成长轨道。 　　1Q24公司降本增效成果显著，毛利率创历史新高。1Q24公司费用率29.33%(YoY-4.90pct，QoQ+3.98pct)，其中管理费用率为8.33%，同比+36.98%，主因为股权激励费用增加所致；财务费用率-0.77%(YoY-2.92pct)，主要系美元汇率变动以致用美元结算资产的汇兑收益增加；研发费用率为11.11%(YoY-5.22pct)；销售费用率为3.39%(YoY+0.33pct)。1Q24公司实现毛利率36.46%(YoY+9.61pct，QoQ+4.72pct)，创历史最高水平，这主要得益于公司主动对低毛利业务进行优化调整，叠加海外市场的核心品类血压计、秤、远程医疗服务商的订单获得较大增长，高盈利业务收入占比提升。股权激励计划目标24～25年利润增速达到45%、60%，并设立员工持股计划。公司发布股权激励计划，拟向44名激励对象授予股票期权数量200万份，以业绩作为考核指标，2024～25年分别实现达到5000万元、8000万元的(归母)净利润，同时也对激励对象个人设置了严密的绩效考核体系，只有在这两类指标都达标后才能按计划逐年授予50%、50%的股份份额。则以2023年实现的3437万元归母净利润计算，2024年、2025年公司归母净利润同比增长分别将达到45%、60%。员工持股计划的业绩考核目标与股权激励目标一致，解锁期内达到业绩目标即可解锁，彰显公司对于达成目标的强大信心。 　　我国进入老龄化社会，AI+医疗场景落地顺利。我国目前已经进入老龄化社会阶段，根据统计局数据，2023年我国65岁及以上人口为2.17亿人，占全国人口的15.4%，同比增长0.5pct，接近中度老龄化社会。AI赋能下的可穿戴医疗设备具有实时监测、监护等功能，远程健康管理及远程患者监护（RPM）市场前景极为广阔。2023年公司推出智能血糖仪、OTC助听器，进一步完善健康IoT产品线，并聚焦心脑血管慢病领域，布局数字化血压管理服务、远程动态心电服务，目前心电服务已在多个应用场景落地。随着“健康IoT+大数据+AI+医疗服务”商业模式逐渐成熟，公司第二增长曲线将凸显。 　　盈利预测与估值：维持盈利预测，预计公司2024-26年归母净利润0.50/0.64/0.84亿元(+46.0%/28.1%/31.4%)，EPS分别为0.23/0.30/0.39元，当前市值对应PE为38/30/23x，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品技术不及预期、客户拓展不及预期、医疗政策变化风险。

　　诺泰生物(688076) 　　核心观点 　　2024年一季度业绩实现快速增长，利润端增速快于收入端。2024年一季度公司实现营收3.56亿元（+71.02%），归母净利润0.66亿元（+215.65%），扣非归母净利润0.65亿元（+179.69%）。公司2024年一季度业绩实现较快增长，主要系公司持续推进矩阵式商务拓展模式，业务规模持续扩大，利润端增速快于收入端，主要系规模效应及2023年一季度利润端低基数所致。 　　盈利能力提升，研发费用率提升。2024年一季度公司毛利率67.26%（+11.33pp），主要得益于规模效应及多肽原料药需求旺盛，归母净利率18.64%（+8.54pp），盈利能力提升明显。费用方面，2024年一季度销售费用率3.23%（-5.54pp）、管理费用率19.83%（-1.49pp）、财务费用率0.91%（-1.04pp）、研发费用率18.62%（+8.99pp），四费率42.59%（+0.90pp），得益于规模效应，销售、管理费用率均有下降，公司持续加大研发投入，研发费用率有所提升。 　　106车间技改项目完成，多肽原料药产能持续提升。公司IPO募投项目“106车间多肽原料药产品技改项目”已顺利投产，作为第三代多肽生产车间，配备了行业领先的工业机器人、DCS自动控制系统、全密闭生产系统、全自动合成系统、全自动裂解系统以及进口液相制备生产线，实现了生产数字化、智能化、规模化。目前，公司的多肽原料药产能已达到吨级规模。此外，公司还计划新建多肽生产车间，预计到2025年底，多肽原料药产能将达到数吨级。 　　投资建议：在GLP-1药物大单品带动下，多肽产业链有望维持高景气度，随着公司加大矩阵式销售模式拓展力度，有望在订单和业绩端持续取得突破。维持盈利预测，预计公司2024-2026年营收14.1/18.7/23.8亿元，同比增速36%/33%/27%，归母净利润2.2/3.1/4.1亿元，同比增速35%/40%/33%，当前股价对应PE=54/39/29x，维持“增持”评级。 　　风险提示：药物研发失败风险；监管政策风险；汇率波动风险。

　　智翔金泰(688443) 　　核心观点 　　加大研发投入，在研管线有序推进。2023年，公司实现归母净利润-8.01亿元，亏损有所扩大，主要系公司多款新药产品处于在研状态，各项新药研发项目有序推进，研发投入较上年同期增加。其中，2023年研发支出合计达6.20亿元（同比+36.5%）。公司现有在研管线15个，其中9个产品17个适应症获批进入临床，2个适应症NDA已获受理，2个适应症处于Ph3临床阶段，覆盖自身免疫性疾病、感染性疾病、肿瘤等治疗领域。 　　核心品种GR1501/赛立奇单抗获批在即，国内进度领先。GR1501是国内首个申报上市的国产抗IL-17A单抗，中重度斑块状银屑病适应症Ph3临床数据优异，第52周达到PASI75及PASI90的受试者比例分别为96.5%/84.1%、达到PGA（0~1）的受试者比例为84.4%，疗效显著且持久。目前国内共有3个IL-17相关靶点及2个IL-23相关靶点银屑病抗体药物上市，均为进口产品，国产仅智翔金泰的GR1501和恒瑞医药的SHR-1314申报上市，公司产品预计2024H1获批上市。中轴型脊柱关节炎适应症已提交NDA申请，预计2025年实现国内商业化。 　　GR1802中重度特应性皮炎适应症Ph3临床完成首例受试者入组。公司IL-4Rα抗体GR1802于2024年初完成中重度特应性皮炎适应症Ph3临床首例受试者入组；慢性鼻窦炎伴鼻息肉、慢性自发性荨麻疹、哮喘、过敏性鼻炎等适应症处于Ph2临床试验阶段，整体进度紧跟国内第一梯队。 　　产能及商业化准备充分。公司抗体产业化基地项目一期改扩建项目已完成新增2万升的生物发酵产能，可快速实现赛立奇单抗、GR1802、GR1603等产品的大规模商业化生产；抗体产业化基地项目二期处于前期规划设计阶段。公司自身免疫性疾病产品线商业化团队已初具规模，核心管理人员具备丰富的创新药和自身免疫领域药品推广和商业化经验，团队建设稳步推进。 　　投资建议：公司核心品种GR1501/赛立奇单抗是首个报产的国产IL-17A单抗，中/重度斑块银屑病、中轴型脊柱关节炎适应症预计分别于2024H1及2025Q3获批上市，国内进度领先；GR1801是国内首家进入临床阶段的抗狂犬病病毒G蛋白双抗产品，预计2025Q4实现国内商业化，贡献业绩增量；GR1802已完成Ph3临床首例受试者入组，进度紧跟第一梯队。我们维持此前的盈利预测，预计2024-2025年，公司归母净利润分别为-7.09/-6.00亿元，新增2026年净利润预测值为-2.10亿元，维持“增持”评级。 　　风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。

　　百诚医药(301096) 　　核心观点 　　2023年业绩快速增长，2024年一季度延续良好经营态势。2023年公司实现营收10.17亿元（+67.51%），归母净利润2.72亿元（+40.07%），扣非归母净利润2.59亿元（+52.48%）。其中23Q4单季营收3.04亿元（+62.66%），归母净利润0.70亿元（+44.00%），扣非归母净利润0.58亿元（+57.96%）。2024年一季度营收2.16亿元（+34.04%），归母净利润0.50亿元（+42.06%），扣非归母净利润0.49亿元（+41.00%）。公司2023全年及四个季度营收增速均超60%，主要得益于“技术转化+受托开发+权益分成”经营模式不断强化，充足的订单持续兑现。2024年一季度业绩延续快速增长态势，同时仿制药通过率提升及项目获批导致相应预计负债转回，对业绩亦有所增厚。 　　自研技术成果转化业务占比持续提升。2023年公司自研技术成果转化业务共转化104个项目，实现收入3.9亿元（+77.7%），收入占比提升至38.6%（+2.2pp），毛利占比提升至46.3%（+4.2pp），业务结构持续优化。 　　在手订单充沛，新签订单快速增长。2023年，公司搬迁至研发总部，实现了实验室的扩大和技术团队规模的增加，订单承接和执行能力进一步增强，全年新增订单13.6亿元（含税），同比增长35.1%，截至2023年末，在手订单15.86亿元（不含税），同比增长18.9%，充足的订单为未来业绩增长提供保障。 　　投资建议：公司经营态势持续向好，订单保持快速增长，考虑传统仿制药CRO竞争加剧及公司持续加大研发投入，上调24、25年收入预测，下调24、25年利润预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年营收13.7/18.0/22.9亿元（原24-25年为13.3/17.7亿元），同比增速35%/31%/28%，归母净利润3.8/4.9/6.5亿元（原24-25年为3.9/5.1亿元），同比增速39%/30%/32%，当前股价对应PE20/15/12x，维持“买入”评级。 　　风险提示：药物研发失败风险；订单执行不及预期风险；监管政策风险。

　　澳华内镜(688212) 　　核心观点 　　2024年一季度收入稳步增长，利润端受股份支付影响。2024年一季度公司实现营收1.69亿元（+34.91%），归母净利润0.03亿元（-83.32%），扣非归母净利润-0.002亿元（-101.54%）。得益于AQ300持续放量，2024年一季度公司收入稳步增长，利润端受到股份支付影响有所下滑。 　　毛利率保持稳定，费用率有所提升。2024年一季度毛利率76.40%（+0.24pp），基本维持稳定。销售费用率37.55%（+4.46pp），管理费用率16.40%（+2.88pp），研发费用率26.27%（+0.90pp），财务费用率-0.21%（+0.02pp），归母净利率1.63%（-11.56pp），公司持续加大新产品推广力度、完善营销体系，注重对人员的投入和激励，费用率有所提升。 　　AQ300推动中高端产品放量。公司2023年三级医院市场渗透率进一步提升，中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为96台（+269%）、316根（+212%），装机（含中标）三级医院73家（+192%）。旗舰产品AQ300自2022年末推出以来，积累了较好的终端口碑，有望进入快速放量期。 　　聚焦创新研发，产品线持续丰富。公司持续加大研发投入，2023年推出了UHD系列十二指肠镜、多款细镜产品、AQ-200Elite内镜系统、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜等新品，进一步丰富了产品线，提高了科室覆盖度。在研项目方面，公司正在积极开发3D软性内镜和内镜机器人，未来产品上市有望进一步提升市场竞争力。 　　投资建议：公司2024年一季度收入稳步增长，维持盈利预测，预计2024-26年营收9.9/14.4/20.2亿元，同比增速46.1%/45.8%/39.7%，归母净利润1.0/1.7/2.6亿元，同比增速71.3%/73.2%/52.7%，当前股价对应PS=7/6/4x。看好公司高端产品对业绩的持续驱动，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场推广不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

　　康泰生物(300601) 　　核心观点 　　常规疫苗销售收入同比增长19%。2023年，公司实现营收34.77亿元（同比+10.1%），常规疫苗（不含新冠疫苗）实现销售收入35.05亿元（同比+19.0%），其中13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售收入同比增长55.6%、23价肺炎球菌多糖疫苗销售收入同比增长36.9%；实现归母净利润8.61亿元（同比+749.0%），扣非归母净利润7.22亿元（同比+495.1%）。2024Q1，公司实现营收4.52亿元（同比-39.7%），归母净利润0.54亿元（同比-73.1%），扣非归母净利润0.14亿元（同比-92.4%），预计由于一季度农历春节假期及发货节奏影响。 　　研发费用率改善。2023年，公司毛利率为84.5%（同比+0.3pp）、净利率为24.8%（同比+29.0pp，主要为上年同期受到资产减值影响）。销售费用率35.4%（同比+1.0pp）、管理费用率7.9%（同比+0.6pp）、财务费用率-0.04%（同比+0.6pp）、研发费用率14.4%（同比-11.0pp），主要由于上年同期新冠疫苗Ph3临床支出费用化所致，公司研发费用率逐步回归行业正常水平。 　　人二倍体狂犬病疫苗获批上市，在研管线储备丰富。公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）于2023年9月获批上市，采用“5针法”和“2-1-1”（4针法）两种免疫程序；临床结果表明，两种免疫程序全程接种后，均有良好的安全性、免疫原性和免疫持久性。 　　公司目前拥有近30项在研管线，其中水痘减毒活疫苗已于2024年4月16日获批上市；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已申请生产注册并获受理；四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等品种作为中长期管线布局。 　　投资建议：公司重磅品种人二倍体狂犬病疫苗获批上市，2024年开始商业化并贡献业绩增量；中长期管线储备丰富，多个品种处于报产及Ph3临床阶段，未来2~3年有望陆续推向市场；国际化战略初见成效，13价肺炎球菌多糖结合疫苗产品获得印度尼西亚上市许可。根据公司2023年报及2024年一季报，我们对盈利预测进行调整，预计2024-2025年净利润分别为10.45/13.42亿元（前值为14.15/18.95亿元），新增2026年净利润预测值为16.66亿元，目前股价对应PE分别为22/17/14x，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不达预期的风险，在研管线失败的风险等。