祥生医疗(688358) 　　核心观点 　　单三季度业绩承压，前三季度业绩超越2022全年。2023年前三季度公司实现营收4.02亿元（+13.45%），归母净利润1.41亿元（+12.61%），扣非归母净利润1.35亿元（+9.24%）。其中23Q3单季营收1.05亿元（-16.22%），归母净利润0.29亿元（-40.90%），扣非归母净利润0.25亿元（-49.74%）。公司三季度业绩有所承压，主要系部分在手订单受个别物料影响未能及时完成出货，导致收入确认有所延迟，以及美元汇率波动导致的汇兑损失对利润端有所拖累。但综合前三季度来看，收入、利润均已超过2022全年水平。 　　盈利能力基本维持稳定，财务费用率增加明显。2023年前三季度公司毛利率60.17%（-0.50pp），归母净利率35.20%（-0.26pp），盈利能力基本维持稳定；销售费用率9.33%（-0.50pp），管理费用率5.88%（-0.56pp），研发费用率14.67%（-2.84pp），财务费用率-6.37%（+4.56pp），财务费用率增加明显，主要系Q3汇兑损失较高所致。 　　新领域持续发力，海内外双线发展。国内市场方面，公司5月与国际巨头飞利浦签署合作备忘录，为中国医疗系统提供更多本土化产品及解决方案，持续拓展国内市场，目前合作的新产品拓展顺利。国际市场方面，公司2023年初制定了全新策略，打造“未来超声SonoFamily”的产品理念，涵盖从推车彩超、便携式彩超以及掌超的全线产品，其中公司研发的全球首款超轻薄智能便携彩超SonoAir上半年取得FDA市场准入，放量顺利，获得了包括康养、理疗、美容等跨医疗领域客户的订单和好评，在跨医疗领域的拓展有望为公司带来新的增长点。 　　投资建议：超声产品推陈出新，新领域持续拓展，维持“增持”评级。 　　公司是国内超声领军企业，聚焦“小型便捷化、智能化和专科化”，打造差异化竞争优势，产品持续推陈出新，并在跨医疗领域持续拓展。下调盈利预测，预计2023-25年营收为5.8/7.5/9.5亿元（原为6.0/7.7/9.8亿元），同比增长52.6%/28.8%/27.5%，归母净利润为1.8/2.3/3.0亿元（原为1.8/2.3/3.0亿元），同比增长66.2%/30.8%/29.3%，当前股价对应PE=26/20/15x。三季度公司业绩有所波动，随着延迟订单得到确认，全年业绩有望实现高增长。 　　风险提示：研发失败风险；产品结构单一风险；汇率波动风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　核心观点 　　前三季度业绩稳健增长，国际业务成为增长的重要驱动力。2023年前三季度实现营收273.04亿（+17.2%），归母净利润98.34亿（+21.4%），扣非归母净利润96.86亿（+21.0%）。单季度看，Q3实现营收88.28亿（+11.2%），归母净利润33.92亿（+20.5%），扣非归母净利润33.45亿（+21.4%）。8月以来国内公立医院的招投标活动有所推迟，诊疗有所放缓，对国内各项业务的开展造成不同程度的挑战。但得益于公司在海外持续的高端客户群突破和加快推动本地化平台建设，国际业务成为拉动营收增长的重要动力，国际市场Q3增速环比Q2进一步提速至20%以上，其中发展中国家的增速进一步提速至30%以上。 　　保持高强度研发投入，高端领域不断实现突破。2023年前三季度研发投入28.11亿元，占营收比重达到10.3%，同比增长23.3%，产品持续迭代升级，在高端领域不断突破。第三季度在体外诊断领域，公司推出MT8000全实验室智能化流水线、乙型肝炎病毒e抗体、高敏心肌肌钙蛋白I（hs-cTnI）等化学发光免疫分析试剂盒。在医学影像领域，公司推出高端台式彩超ResonaR9铂金版（北美）、高端体检台式彩超Hepatus9（中国）等新产品。在生命信息与支持领域，公司推出了4K三维内窥镜荧光摄像系统和电子镜、AniFM3系(I3、S3)动物专用输注泵等新产品。 　　毛净利率进一步提升，销售及管理费用率有所下降。2023Q3销售毛利率67.21%（+2.58pp），预计毛利率较高的体外诊断试剂和中高端监护类/影像类产品的收入占比不断提升。销售费用率13.08%（-1.76pp），管理费用率3.63%（-0.30pp），研发费用率7.45%（-1.84pp），财务费用率-0.38%（+2.88pp）。归母净利率38.43%（+2.98pp），盈利能力进一步提升。 　　投资建议：公司在国内受益于医疗新基建和产品迭代升级，并同步在海外加快高端医院拓展。体外诊断业务领衔增长，生命信息与支持业务及医学影像业务稳健成长，微创外科、AED等种子业务高速放量，规模效应逐步体现及高端产品占比提升促进盈利水平稳中有升。考虑行业监管短期扰动，略下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润115.35/139.00/167.14亿（原为115.92/139.66/168.21亿），同比增速20.1%/20.5%/20.2%；当前股价对应PE=29.8/24.7/20.6x。公司作为国产医疗器械领袖，研发和销售实力强劲，国际化布局成果显著，逐步成长为全球医械龙头，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采政策风险，汇率波动风险，医疗设备招采进度不及预期。

　　春立医疗(688236) 　　核心观点 　　单三季度营收增长33%，扣非归母净利润增长显著。2023年Q1-3实现收入7.93亿（+4.2%），归母净利润1.81亿（-13.9%），扣非归母净利润1.62亿（-10.9%）。单季度看，Q3实现收入2.51亿（+33.3%），归母净利润0.55亿（+3.5%），扣非归母净利润0.51亿（+106%）。Q3单季扣非净利润增速为连续四个季度同比下滑后首次转正，表明公司正快速走出集采影响，受益集采后所带来的行业治疗渗透率提升及国产替代进程。22Q3同期有1958万的政府补助，导致表观净利率较高。 　　毛利率略有下滑，销售费用率大幅下降。2023Q3毛利率66.9%（-5.0pp），预计与当期处理脊柱渠道库存、行业监管趋严导致部分产品销售推广受限有关。销售费用率26.7%（-13.0pp），管理费用率4.0%（-0.8pp），研发费用率15.9%（-1.5pp），财务费用率-1.6%（+4.2pp），归母净利率21.9%（-6.1pp），扣非归母净利率20.5%（+7.2pp）。 　　坚定平台化发展，运动医学集采有望提升公司市场份额。公司已对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料研发进行了相应布局，并加大了关节手术机器人、运动医学、PRP（富血小板血浆）、口腔等新管线的产品研发，上述战略布局帮助公司积极应对集采、持续拓宽新增长点。9月中旬，《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》发布，国采实施有助于国产头部企业提升市场份额，公司作为骨科龙头企业将集聚优势，积极推进营销网络建设，在骨科行业领域内实现长久稳定发展。 　　投资建议：考虑脊柱集采执行以及宏观环境的影响，下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为2.75/3.62/4.73亿（2023-25年原为3.19/4.09/5.13亿），同比增长-10.5%/31.3%/30.8%；EPS为0.72/0.94/1.23元，当前股价对应PE41/31/24倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，借助国采提升市场份额，巩固龙头地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业有望维持高景气度。集采风险出清，看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。 　　风险提示：关节和新产品放量低于预期，市场竞争风险，集采续约降价风险。

　　西山科技(688576) 　　核心观点 　　业绩增速较高，利润端增速快于收入端。2023年前三季度公司实现营收2.14亿元（+30.15%），归母净利润0.65亿元（+49.14%），扣非归母净利润0.57亿元（+39.70%），单三季度营收0.66亿元（+25.70%），归母净利润0.19亿元（+110.17%），扣非归母净利润0.13亿元（+90.45%）。公司三季度业绩实现快速增长，主要系22Q3基数较低以及持续加大市场推广力度，手术动力装置设备和耗材收入稳步提升，内窥镜和能量手术设备等新产品小幅放量。利润端增速快于收入端，主要系制造降本初见成效以及理财收益同比增长较多所致。 　　毛利率有所提升，费用率基本稳定。公司前三季度毛利率69.84%（+1.35pp），归母净利率30.33%（+3.86pp），盈利能力有所提升，估计系得益于公司降本增效的成效；销售费用率25.53%（+2.96pp），管理费用率7.65%（-2.38pp），研发费用率12.82%（+1.07pp），财务费用率-2.04%（-0.81pp），四费率43.97%（+0.84pp），销售费用率有所提升，估计系由于市场开拓力度加强，但四费率总体基本保持稳定。 　　产品线持续丰富，渠道建设不断加强。一方面，公司不断拓宽产品矩阵，在硬性光学内窥镜的基础上，计划启动电子内窥镜产品研发，不断健全内窥镜产品体系，提高内窥镜整体品牌竞争力和影响力。另一方面，公司不断加强渠道建设，计划在重点省区设立分公司，通过在当地业务渠道的拓展，更好地输出公司的产品与技术优势，加强客户的开发及服务保障力度，有利于提升品牌影响力和区域市场占有率。 　　产能建设进展顺利。公司微创外科医疗器械研发及产业化基地项目进程顺利，目前已基本完成土建部分建设工作，预计2024年底达到预定可使用状态，投产后将为公司核心产品产能扩张提供坚实基础，有利于优化和改进技术，提升产品生产效率和一致性，丰富核心产品种类。 　　投资建议：“产品+渠道+产能”赋能公司发展，维持“增持”评级。公司前三季度业绩维持较快增长，考虑到行业整顿的影响，下调盈利预测，预计2023-25年营收3.3/4.2/5.4亿元（原为4.0/5.4/7.4亿元），同比增速27%/27%/28%，归母净利润1.0/1.3/1.7亿元（原为1.2/1.7/2.4亿元），同比增速33%/29%/29%，当前股价对应PE=48/37/29x。公司是手术动力装置国产龙头，市场地位突出，传统手术动力装置持续完善升级，内窥镜系统和能量手术设备新技术平台的开发有望打开新增长点。 　　风险提示：研发失败风险；竞争加剧风险；监管政策风险。

　　欧林生物(688319) 　　核心观点 　　前三季度营收同比持平。公司2023Q1-3实现营收3.52亿元（同比-5.0%），归母净利润3028万元（同比-24.6%），扣非归母净利润1893万元（同比-45.9%）。 　　分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收0.67/1.66/1.19亿元，分别同比+24.9%/-7.2%/-13.7%；分别实现归母净利润385万元/2469/174万元，分别同比+156.6%/-34.8%/-81.0%，其中Q3归母净利润下降主要由于收入同比下降及管理费用增加等原因。 　　毛利率保持稳定，费用率提升。2023年前三季度公司销售毛利率92.9%（同比+0.22pp，与2022年全年水平持平）、净利率10.8%（同比-2.24pp，较2022年全年水平+3.74pp）。 　　费用率方面，销售费用率45.5%（-0.04pp）、管理费用率16.5%（+4.04pp）、研发费用率22.8%（+3.86pp）、财务费用率0.83%（+0.55pp），期间费用率合计85.6%（+8.42pp），主要因股份支付及研发投入强度进一步提升。 　　金葡菌疫苗三期临床有序推进。耐药金葡菌是WHO认定的“超级细菌”，可导致严重院内感染，国内是高发区域，近几年平均检出率30%左右。耐药性导致现有抗生素治疗方案效果不佳，预防性疫苗是控制其传播的有效手段，目前尚无商业化产品上市，Pfizer和Merck等海外巨头都曾在临床后期失败，公司与陆军军医大合作开发重组金葡菌疫苗，总结海外临床失败经验，采取“多价+多剂次+佐剂”的优化抗原和免疫程序设计，目前已启动Ph3临床，有望于2025年上市，进度全球领先。 　　投资建议：欧林生物是一家“小而美”的民营疫苗企业，依托老产品破伤风疫苗开辟成人新市场，随着国内政策不断完善，成人破伤风疫苗市场有望进一步扩容；AC-Hib三联苗于2023年初报产，预计获批在即，有望进一步丰富公司儿童疫苗产品管线，贡献业绩增量；长期布局“超级细菌”疫苗管线，重组金葡菌启动Ph3临床，全球进度领先，有望填补业界空白。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.62/1.22/2.03亿元（前值为0.71/1.34/2.24亿元），目前股价对应PE为130/66/40x，维持“增持”评级。 　　风险提示：产品销售不达预期的风险，在研管线失败的风险等。

　　化工行业11月投资观点： 　　据国家统计局数据，1-9月份全国石油、煤炭及其他燃料加工业利润总额下降40.4%，化学原料和化学制品制造业则下降46.5%，整体降幅比1-8月份收窄。9月份以来国民经济持续恢复向好，石油和天然气开采业工业增加值增长3.4%，化学原料和化学制品制造业增长13.4%；9月份国内PMI报50.2%，环比上升0.5pcts，重返扩张区间。据石化联合会数据，2023年9月，石油和化工行业景气指数同比、环比增速均明显增长，升至101.16，环比上涨4.47pcts，处于正常偏上区间；同比上涨10.36pcts，同比增速较8月扩大。近期国内经济延续复苏态势，多项产业支持和刺激政策逐步落地，同时考虑到汇率、PPI等宏观经济数据有望改善，以及近期国际原油价格、煤炭价格上行的成本推动，我们认为11月化工行业整体景气度有望继续回暖。 　　11月，我们重点推荐油气、钾肥、轮胎、阿洛酮糖、电子气体等投资方向。近期受中东局势扰动、沙特持续自愿额外减产、库存依旧维持低位、美国将在今年补充战略石油储备、美联储加息渐入尾声等因素影响，国际油价继续上涨，10月布伦特原油价格多次突破90美元/桶，10月30日收87.45美元/桶，我们认为11月国际油价有望继续高位运行。近期国内终端民用天然气价格开始密集调整，天然气价格上下游联动开启，重点推荐【中国石油】、【中国海油】、【中国石化】、【广汇能源】。同时，在国际原油价格持续上行的背景下，我们看好煤化工企业的低成本比较优势，重点推荐【宝丰能源】。7月以来，俄罗斯宣布退出“黑海粮食协议”，Nutrien缩减Cory钾肥矿的产量，印度即将签订年内第二次钾肥大合同，同时海外化肥库存得到有效缓解，叠加近期海外粮食价格上行，农化产品价格有望上行，建议关注相关化工品及标的:【亚钾国际】(钾肥)、【云天化】(磷肥)等。国际海运费持续下行，同时国内汽车产销量持续走高，海外轮胎需求回暖，未来中国轮胎的比较竞争力优势将持续扩大全球市场份额，重点推荐【森麒麟】。需求拉动功能健康甜味剂产能大幅提升，阿洛酮糖进程有望加速，【百龙创园】国内龙头地位显著。下游半导体需求提升叠加国产化替代进程，为国内电子气体企业带来发展契机，重点推荐【金宏气体】等。 　　本月投资组合： 　　【亚钾国际】国内稀有钾肥生产企业，产能持续扩张凸显规模优势； 　　【中国石油】国内最大油气生产和销售商，油价上涨助推业绩提升； 　　【中国石化】石化一体化龙头，看好公司稳健成长； 　　【广汇能源】能源业务持续强劲，海外天然气套利可期； 　　【宝丰能源】煤化工龙头成长可期，电解水制氢布局“碳中和”； 　　【森麒麟】主打大尺寸轮胎出口，智能制造引领前进方向； 　　【百龙创园】健康功能糖加速渗透，规模扩张助力成长； 　　【金宏气体】加速布局电子特气，打造国内领先的综合气体供应商； 　　风险提示：原材料价格波动；产品价格波动；项目进度不及预期；下游需求不及预期等。

　　智飞生物(300122) 　　核心观点 　　前三季度营收同比增长41.1%，宫颈癌疫苗批签发数预计超3000万支。公司2023年前三季度实现营收392.72亿元（同比+41.1%），归母净利润65.30亿元（同比+16.5%），扣非归母净利润63.80亿元（同比+14.1%）。分季度来看，2023Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收111.7/132.7/148.3亿元，分别同比+26.4%/+39.5%/+56.6%；分别实现归母净利润20.3/22.3/22.7亿元，分别同比+5.7%/+23.3%/+20.9%，净利润增速慢于营收增速，预计主要由于新代理协议内产品价格变化导致毛利率略有下降。根据中检院数据，公司代理品种4价/9价HPV疫苗前三季度分别实现批签发32/97批次，分别同比-36%/+87%，按照中检院往年披露的每批次产品数量估算，预计前三季度宫颈癌疫苗累计批签发超过3000万支。 　　毛利率/净利率同比有所下降，费用率改善。2023Q1-3公司毛利率为28.3%（同比-4.93pct）、净利率16.6%（同比-3.52pct），预计主要由于代理品种价格变化导致毛利率略有下降及其营收占比有所提升等原因。销售费用率4.7%（同比-0.58pct）、管理费用率0.7%（同比-0.29pct）、研发费用率1.7%（同比-0.53pct）、财务费用率0.09%（同比+0.06pct），随销售规模增长带来的规模效应，公司费用率持续改善。 　　与GSK达成合作，独家代理重组带状疱疹疫苗。公司与葛兰素史克达成《独家经销和联合推广协议》，独家代理其重组带状疱疹疫苗，并约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。协议期限为2023年10月8日至2026年12月31日，重组带状疱疹疫苗2024-2026年最低年度采购金额分别为34.4/68.8/103.2亿元，合计超200亿元。 　　投资建议：公司代理品种4/9价HPV疫苗批签发量快速增长，就重组带状疱疹疫苗与GSK达成独家代理协议，进一步丰富公司产品管线，有望发挥公司销售能力强、终端覆盖度高的优势；自主产品EC诊断试剂纳入国家医保目录，“EC+微卡”结核产品矩阵有望发挥协同效应；23价肺炎多糖疫苗及四价流感疫苗已报产、多个在研产品已取得临床总结报告或处于临床后期阶段，研发管线即将迎来收获期。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司净利润分别为90.98/113.08/141.81亿元（前值为94.96/119.74/143.40亿元），目前股价分别对应PE为17/13/11x，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不达预期的风险，在研管线失败的风险等。

　　康泰生物(300601) 　　核心观点 　　前三季度营收同比持平。公司2023年前三季度实现营收24.64亿元（同比-3.9%），归母净利润6.97亿元（同比+243.1%），扣非归母净利润5.99亿元（同比+316.8%）。 　　分季度看，2023Q1/Q2/Q3分别实现营收7.48/9.82/7.34亿元，分别同比-14.1%/+2.7%/-0.5%；分别实现归母净利润2.05/3.05/1.87亿元，分别同比-24.9%/+299.2%/+125.8%。 　　研发费用率改善。2023Q1-3公司毛利率为86.0%（同比-0.97pp，较2022年全年水平+1.88pp）、净利率为28.3%（同比+20.36pp，主要为上年同期受到资产减值影响）。销售费用率34.3%（同比-0.26pp）、管理费用率7.0%（同比-0.33pp）、财务费用率-0.08%（+0.77pp）、研发费用率14.5%（同比-8.10pp），主要由于上年同期新冠疫苗Ph3临床支出费用化所致。 　　人二倍体狂犬疫苗获批上市，在研管线储备丰富。公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）于2023年9月获批上市，采用“5针法”和“2-1-1”（4针法）两种免疫程序；临床结果表明，两种免疫程序全程接种后，均有良好的安全性、免疫原性和免疫持久性。 　　公司目前拥有30余项在研管线，其中水痘减毒活疫苗处于申请药品注册批件阶段，并已完成注册现场核查及GMP符合性检查；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已获得Ph3临床试验总结报告；四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等品种作为中长期管线布局。 　　投资建议：公司重磅品种人二倍体狂犬疫苗获批上市，预计2024年开始商业化并贡献业绩增量；中长期管线储备丰富，多个品种处于报产及Ph3临床阶段，未来2~3年有望陆续推向市场；国际化战略初见成效，13价肺炎球菌多糖结合疫苗产品获得印度尼西亚上市许可。根据公司三季度报告，我们对公司盈利预测进行调整，预计2023-2025年净利润分别为10.02/14.15/18.95亿元（前值为10.54/15.57/19.70亿元），目前股价对应PE分别为34/24/18x，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不达预期的风险，在研管线失败的风险等。

　　本周医药板块表现强于整体市场，生物制品板块领涨。本周全部A股上涨1.56%（总市值加权平均），沪深300上涨1.48%，中小板指上涨2.14%，创业板指上涨1.74%，生物医药板块整体上涨4.60%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨4.64%，生物制品上涨6.45%，医疗服务上涨3.80%，医疗器械上涨4.17%，医药商业上涨2.95%，中药上涨4.68%。医药生物市盈率（TTM）27.23x，处于近5年历史估值的31.33%分位数。 　　2023年三季度公募基金医药A/H持仓分析：三季度全部公募基金医药持仓环比提升至12.18%（+1.11pp），剔除医药主题基金后的医药持仓环比提升至6.48%（+0.82pp）。细分板块中，CXO、其他生物制品子板块持仓占比提升明显，中药、化学制剂子板块持仓占比下降幅度居前。2023年Q3公募基金医药行业持仓占比环比Q2有所提升，但与历史数据相比，剔除医药主题基金后公募基金对于医药仍处于低配状态。细分板块来看，三季度在行业整顿叠加GLP-1产业链催化的影响下，CXO板块持仓占比提升显著，后续建议关注行业整顿影响趋缓后，院内诊疗相关企业业绩触底回升的投资机会。 　　NMPA发布无参比制剂品种仿制研究公告，发文加强MAH委托生产监管。无参比比制剂品种是我国仿制药发展中独有的历史遗留问题，无参比制剂品种仿制研究要求明确后，有望带动仿制药市场的扩容，并为仿制药开发外包行业带来新的业务增量。此外，我们认为MAH委托生产监管趋严有望加速MAH持有人和CDMO企业的洗牌，专业人员配备齐全、体系化的MAH以及生产经验丰富、合规经营、质控严格的CDMO企业有望体现更强的竞争力，建议关注仿制药CRO龙头百诚医药等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　丸美股份(603983) 　　核心观点 　　公司单三季度业绩快速修复。公司前三季度实现营收15.36亿元，同比增长34.34%，归母净利润1.74亿元，同比增长44.84%，单三季度实现营业收入4.77亿元，同比增长46.10%；实现归母净利润4314.38万元，同比增长1367%，扣非同比增长431%。主品牌丸美的通过积极的渠道调整，以及产品结构升级，实现收入及盈利的快速恢复，同时新品牌恋火快速放量带动业绩加速上行。 　　毛利率不断上行，销售费用率提升明显。公司单Q3毛利率/净利率为72.44%/9.05%，同比分别+7.55pct/+8.62pct，预计系公司产品结构持续优化，同时渠道调整优化显效，带动毛利率上行。单Q3公司销售/管理/研发费用率分别为59.09%/5.42%/3.19%，同比+5.72pct/-2.96pct/-0.69pct。销售费用率提升主要由于公司为双11大促蓄力投入较多形象推广费用，而管理费用主要系公司降本增效措施效果显现。 　　营运能力和现金流表现稳定。公司前三季度存货周转天数为97天，同比下降6天；应收账款周转天数为10天，同比下降2天，整体营运能力保持稳定并表现良好；现金流方面，公司单三季度经营性现金流净额为-0.10亿元，同比+87.30%，主要由于营收增长相应的销售商品收到的现金流同比增加。 　　风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。 　　投资建议：今年以来公司多方位调整带动业绩稳步回升。产品端，持续优化产品结构，聚焦头部大单品、优化长尾品类，精简SKU带动毛利率不断提升；渠道端，一方面坚定推行分渠分品，实施精细化运营，同时积极推动抖音快手等新兴流量平台快速增长；品牌端，主品牌丸美不断夯实自身眼霜和重组双胶原产品心智，新彩妆品牌恋火夯实底妆品类心智，快速放量成为公司发展第二曲线。我们维持2023-2025年归母净利润为2.87/3.57/4.30亿元，对应PE为35/28/23x。维持公司“增持”评级。 　　公司单三季度业绩稳定增长。公司前三季度实现营业收入15.36亿元，同比增长34.34%，归母净利润1.74亿元，同比增长44.84%，单三季度实现营业收入4.77亿元，同比增长46.10%；实现归母净利润4314.38万元，同比增长1366.81%，扣非归母净利润同比增长431%。主品牌丸美抖快渠道高速增长，恋火快速放量带动业绩稳步上行。