中心思想 业绩短期承压与市场挑战 金禾实业在2023年及2024年第一季度面临显著的业绩压力，主要源于甜味剂及大宗化学品市场价格的深度下滑。2023年公司营业收入同比下降26.75%至53.11亿元，归母净利润同比下降58.46%至7.04亿元；2024年一季度营收和归母净利润亦分别同比下降12.30%和47.34%。甜味剂产品如三氯蔗糖、安赛蜜等全年均价跌幅显著，导致公司毛利率大幅收窄，食品添加剂毛利率同比下降15.01个百分点。 战略转型与长期增长动能 尽管短期业绩承压，金禾实业正积极通过新建产能的顺利推进和战略性进军合成生物学领域来培育长期增长动能。公司“定远二期项目第一阶段”主要工程建设已完成，预计2024年4月陆续试生产，将有效提升基础化工品产能。同时，三氯蔗糖技改项目已投产，产能提升至6780吨/年。更重要的是，公司D-阿洛酮糖-3-差向异构酶获批为食品工业用酶制剂新品种，并依托阿洛酮糖装置开展合成生物学中试线研究，布局非粮生物基材料、益生元、膳食纤维等高附加值产品，为公司未来发展开辟了新的增长空间。 主要内容 财务表现与市场环境分析 根据公司发布的2023年年度报告和2024年第一季度报告，金禾实业的财务表现短期内受到市场不利因素的显著影响。 2023年年度业绩概览： 营业收入：53.11亿元，同比下降26.75%。 归母净利润：7.04亿元，同比下降58.46%。 扣非归母净利润：6.08亿元，同比下降64.75%。 每股收益（EPS）：1.27元。 业绩下滑的主要原因在于产品价格受行业竞争和市场需求波动影响而大幅下降，导致毛利率水平显著降低。 食品添加剂业务实现营收28.90亿元，同比下降36.6%，占总营收的54.40%；毛利率为32.76%，同比下降15.01个百分点。 大宗化学品业务实现营收17.71亿元，同比下降13.73%，占总营收的33.35%；毛利率为10.21%，同比下降4.35个百分点。 尽管食品制造和基础化工类产品销量分别同比增长15.68%和25.87%，但均价大幅下跌，其中食品制造类产品2023年销售均价同比下降45.20%至70300元/吨，基础化工类产品2023年销售均价同比下降23.16%至1350元/吨。 管理费用同比增加39.60%，主要系股份支付费用增加。 2024年第一季度业绩概览： 营业收入：12.13亿元，同比下降12.30%。 归母净利润：1.29亿元，同比下降47.34%。 扣非归母净利润：1.21亿元，同比下降38.61%。 一季度业绩继续承压，主要甜味剂产品价格持续低位运行。根据百川盈孚数据，2024年一季度三氯蔗糖均价12.5万元/吨，环比下降7.20%；安赛蜜均价3.8万元/吨，环比下降4.04%；甲基麦芽酚均价6万元/吨，环比下降2.60%；乙基麦芽酚均价5.7万元/吨，环比下降3.06%。 产能扩张与生物科技布局 面对短期市场挑战，金禾实业积极推进产能建设和战略转型，以期实现长期可持续增长。 新建产能项目进展： “定远二期项目第一阶段”的主要工程建设已于2023年完成，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等，预计于2024年4月陆续达到试生产条件，这将增强公司在基础化工品领域的竞争力。 三氯蔗糖技改项目已建成投产，通过生产工艺技术改造，在不改变主要原料蔗糖用量的前提下，将原有5000吨/年的三氯蔗糖产能提升至6780吨/年，提高了生产效率和规模效应。 进军合成生物学领域： 公司在2023年完成了D-阿洛酮糖-3-差向异构酶的申报工作，并于2024年2月29日成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，标志着公司在生物酶制剂领域取得重要突破。 依托阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，公司已开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、功能性日化香料等产品生产的研究工作。这一战略布局旨在利用合成生物学技术开发高附加值、绿色环保的新型产品，为公司未来发展注入新的增长动力。 投资建议与风险提示： 华西证券维持金禾实业“增持”评级。 更新盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为54.34/58.99/64.15亿元，归母净利润分别为7.03/8.46/9.59亿元，对应EPS分别为1.23/1.49/1.68元。 主要风险包括新建项目进度不及预期、竞争格局恶化等。 总结 金禾实业在2023年及2024年第一季度受甜味剂及大宗化学品价格大幅下滑影响，业绩短期内面临较大压力，营收和净利润均出现显著下降。然而，公司积极应对市场挑战，通过“定远二期项目”等新建产能的顺利推进，提升了基础化工品和甜味剂的生产能力。更具战略意义的是，公司成功获批D-阿洛酮糖-3-差向异构酶，并依托合成生物学中试线，积极布局非粮生物基材料、益生元等高附加值产品，为公司长期成长注入了新的动能。尽管短期业绩承压，但考虑到公司在产能扩张和合成生物学领域的战略布局，其长期成长潜力值得关注，华西证券维持“增持”评级。

中心思想 稳健增长与国际化战略的双轮驱动 药康生物在2023年及2024年第一季度展现出强劲的营收增长韧性，尤其在境外市场实现了近40%的高速增长，显著贡献了业绩弹性。这表明公司在巩固国内市场份额的同时，其国际化战略已初见成效，成为未来业绩增长的核心驱动力。通过持续的产能扩张，包括国内设施的升级和海外首个生产基地的投产，公司为长期发展奠定了坚实的基础。 业务结构优化与盈利能力提升潜力 尽管2023年和2024年第一季度归母净利润受特定因素影响略有下降，但扣非净利润分别实现了5.00%和2.74%的同比增长，反映出公司核心业务的健康发展和盈利能力的内在韧性。商品化小鼠模型业务保持稳健增长，而功能药效、定制繁育和模型创制等高附加值业务则实现了更快的增长，优化了业务结构。随着这些业务的持续发展和规模效应的显现，预计公司未来的盈利能力将得到进一步提升。 主要内容 业绩回顾与市场表现分析 财务业绩概览与增长趋势 药康生物2023年全年实现营业收入6.22亿元，同比增长20.45%，显示出公司业务规模的持续扩张。然而，同期归母净利润为1.59亿元，同比下降3.49%，而扣非净利润为1.07亿元，同比增长5.00%。这一对比表明，尽管非经常性损益可能对归母净利润造成短期影响，但公司核心业务的盈利能力仍在稳步提升。进入2024年第一季度，公司继续保持增长势头，实现营业收入1.57亿元，同比增长11.96%；归母净利润0.29亿元，同比下降5.06%；扣非净利润0.23亿元，同比增长2.74%。这些数据共同描绘了公司在复杂市场环境下保持营收增长和核心业务盈利韧性的图景。 区域市场贡献与境外业务的战略价值 在区域市场表现方面，2023年公司境内客户贡献收入5.29亿元，同比增长17.70%，体现了在国内市场的稳健扩张能力。更值得关注的是，境外客户收入达到0.93亿元，同比高速增长39.94%。境外业务的显著增长不仅为公司整体业绩提供了重要的弹性，也验证了其国际化战略的有效性。随着公司在海外市场的持续投入和拓展，境外业务有望成为未来业绩增长的关键引擎，进一步提升公司的全球竞争力。 核心业务板块的结构性增长 商品化小鼠模型业务： 2023年该业务实现收入3.67亿元，同比增长13.62%。这一稳健增长得益于公司在斑点鼠、疾病缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型以及基础品系小鼠等多个品系上的持续研发和拓展，满足了生物医药研发对多样化模型的需求。 功能药效业务： 作为高增长亮点，2023年功能药效业务实现收入1.32亿元，同比大幅增长36.09%。其高速增长主要归因于公司丰富的小鼠品系库以及不断增长的客户药效评价需求，凸显了该业务在药物研发服务链中的重要价值。 定制繁育业务： 2023年实现收入0.79亿元，同比增长22.24%，反映了客户对个性化、定制化繁育服务的需求增长。 模型创制业务： 2023年实现收入0.35亿元，同比激增49.42%，表明公司在创新模型开发方面的能力和市场认可度正在快速提升。 产能扩张与市场竞争力强化 国内产能布局的战略意义 2023年，药康生物在北京大兴、上海宝山和广东药康二期项目陆续建成投产，新增产能约8万笼，使公司总产能达到约28万笼。这些新增产能的战略性布局，特别是北京大兴设施自2023年第四季度、上海宝山和广东药康二期自2024年第一季度开始规模化供鼠，极大地增强了公司在国内市场的服务能力。现有产能已有效覆盖国内主要生物医药产业集群，并能实现48小时送货上门，预计将进一步提升公司在国内模式动物市场的占有率和客户满意度。 国际化产能拓展与全球服务能力提升 公司首个海外设施已在美国圣地亚哥启用，并于2024年第一季度正式投产。这一关键的国际化布局，将显著提升公司对海外客户的响应速度和服务能力，从而加速海外市场的拓展步伐。通过在全球主要生物医药研发中心设立生产基地，药康生物不仅能够更好地服务国际客户，也为其在全球模式动物市场的竞争中赢得了先机，为未来的国际业务增长提供了坚实的产能保障。 投资建议与风险考量 盈利预测调整与“增持”评级维持 鉴于国内投融资环境趋冷等宏观因素的影响，华西证券对药康生物2024-2026年的盈利预测进行了调整。新的预测显示，2024-2026年营业收入分别为7.71亿元、9.74亿元和12.18亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.47元、0.58元和0.73元。尽管预测有所下调，但分析师仍维持“增持”评级，表明对公司长期增长潜力和市场地位的认可。基于2024年05月07日收盘价13.03元/股，调整后的2024-2026年PE分别为28倍、23倍和18倍，反映了市场对公司未来盈利能力的预期。 潜在风险因素的审慎评估 报告中也明确提示了多项潜在风险，包括行业竞争加剧、潜在研发小鼠品系的不确定性、核心技术人员流失以及募投新产能释放不及预期等。这些风险因素可能对公司的经营业绩和市场表现产生不利影响。投资者在做出投资决策时，需充分考虑这些风险，并结合公司自身的风险管理能力进行综合评估。 总结 战略性增长路径与市场地位巩固 药康生物凭借其在模式动物领域的深厚积累和前瞻性战略布局，在2023年及2024年第一季度实现了营收的持续增长，尤其在境外市场展现出强劲的增长势头，验证了其国际化战略的有效性。公司通过优化业务结构，推动高附加值业务快速发展，并在国内外同步进行大规模产能扩张，显著提升了市场服务能力和竞争力，为其在全球生物医药研发服务市场中巩固领先地位奠定了基础。 盈利能力展望与风险管理挑战 尽管短期内归母净利润受到非经常性因素影响，但核心业务的扣非净利润保持增长，显示出公司健康的盈利基础和发展韧性。随着新增产能的逐步释放和国际化业务的深入拓展，预计公司未来的盈利能力将持续提升。然而，面对日益激烈的行业竞争、研发不确定性、人才流失以及产能释放风险等挑战，药康生物需持续加强风险管理，以确保其长期稳健发展。分析师维持“增持”评级，体现了对公司未来增长潜力的信心，但投资者仍需审慎评估相关风险。

中心思想 业绩承压与结构性改善 和元生物在2023年面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润均出现大幅下滑，主要受基因治疗CDMO业务下游客户融资放缓、管线推进受阻及订单价格下降等因素影响。然而，伴随上海临港新产能的逐步投产以及新签订单的环比改善，公司在2024年第一季度展现出业绩回暖的积极信号，特别是基因治疗CDMO业务实现强劲增长。 新产能驱动与业务多元化 公司通过临港新产能的投入使用，显著提升了基因治疗CDMO业务的供给能力，为未来业绩增长奠定基础。同时，基因治疗CRO业务持续保持稳健增长，服务客户数量不断扩大，显示出公司在基因治疗领域的多元化服务能力和市场拓展潜力。尽管短期内盈利预测有所调整，但长期发展前景依然乐观，维持“买入”评级。 主要内容 事件概述 2023年报表现： 公司2023年全年实现营业收入2.05亿元，同比下降29.69%；归母净利润为-1.28亿元，扣非净利润为-1.33亿元，业绩承压明显。 2024年一季报回暖： 2024年第一季度实现营业收入0.60亿元，同比增长93.48%；归母净利润为-0.42亿元，扣非净利润为-0.47亿元，营收端呈现环比改善。 分析判断 2023年业绩承压及2024年Q1环比改善： 2023年公司收入2.05亿元，同比下降29.69%。其中，基因治疗CDMO业务收入1.07亿元，同比大幅下降50.64%，主要原因包括下游客户融资放缓、管线推进减速及订单价格下降。 2024年Q1公司收入0.60亿元，同比增长93.48%。其中，基因治疗CDMO业务收入0.38亿元，同比增长146.50%，显示出环比改善趋势。 基因治疗CDMO业务有望呈现环比改善： 截至2024年Q1，公司累计帮助客户获得中美等多国IND申报批件36个（其中美国FDA批件11个），持续赋能客户。 订单端呈现环比改善：2023年新签订单超过2.5亿元，2024年Q1新签订单超过8000万元（对比2023年Q1的5000万元）。 上海临港7.7万平产品的一期部分已于2023年9月投产，叠加公司持续强化研发，增强服务能力范畴和领域，为CDMO业务恢复增长提供支撑。 展望未来，伴随需求端环比改善和供给端能力持续增强，基因治疗CDMO业务有望呈现逐渐改善趋势。 基因治疗CRO业务继续呈现稳健增长： 2023年和2024年Q1，基因治疗CRO业务分别实现收入0.79亿元和0.18亿元，分别同比增长20.56%和30.98%，保持稳健快速增长。 截至2023年底，公司累计服务超过1万家研发实验室客户，较2022年底增长20%以上，持续为科研服务赋能。 投资建议 盈利预测调整： 考虑到疫情扰动及新产能人才储备等因素，公司调整了2024-2026年营收预测，从5.16/6.85/NA亿元调整为2.56/3.09/3.74亿元。 EPS预测调整： 相应地，EPS预测从0.09/0.13/NA元调整为-0.24/-0.22/-0.19元。 估值与评级： 对应2024年5月6日收盘价6.26元/股，PE分别为-26/-28/-33倍。考虑到公司长线发展乐观，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险。 市场竞争加剧风险。 服务管线推进低于预期风险。 基因治疗领域监管政策变化的风险。 盈利预测与估值（财务摘要） 营业收入： 2023年205百万元（-29.7%），预计2024E 256百万元（+25.0%），2025E 309百万元（+20.8%），2026E 374百万元（+21.0%）。 归母净利润： 2023年-128百万元（-425.9%），预计2024E -156百万元（-22.2%），2025E -145百万元（+7.4%），2026E -121百万元（+16.4%）。 毛利率： 2023年-6.6%，预计2024E -12.8%，2025E 4.2%，2026E 16.8%。 每股收益（EPS）： 2023年-0.20元，预计2024E -0.24元，2025E -0.22元，2026E -0.19元。 市盈率（PE）： 2023年-31.46倍，预计2024E -25.93倍，2025E -28.01倍，2026E -33.49倍。 总结 和元生物在2023年面临严峻的业绩挑战，营业收入和净利润均大幅下滑，主要受基因治疗CDMO业务外部环境不利因素影响。然而，公司在2024年第一季度展现出积极的复苏迹象，特别是基因治疗CDMO业务在临港新产能投产和新签订单增长的驱动下实现显著改善。同时，基因治疗CRO业务保持稳健增长，为公司提供了稳定的收入来源。尽管短期盈利预测有所下调，但基于新产能的释放和业务的逐步改善，公司长期发展前景依然乐观，华西证券维持“买入”评级。投资者需关注核心技术骨干流失、市场竞争加剧、服务管线推进不及预期以及监管政策变化等风险。

中心思想 业绩稳健增长，多业务线协同发展 联影医疗在2023年及2024年一季度均展现出稳健的财务增长。2023年，公司实现营业收入114.11亿元，同比增长23.52%；归母净利润19.74亿元，同比增长19.21%；扣非归母净利润16.65亿元，同比增长25.38%。进入2024年第一季度，公司继续保持增长态势，实现营业收入23.50亿元，同比增长6.22%；归母净利润3.63亿元，同比增长10.20%；扣非归母净利润3.00亿元，同比增长8.52%。这表明公司在复杂市场环境下仍能保持良好的经营韧性和盈利能力。 国内外市场双轮驱动，研发创新持续赋能 公司通过深耕国内市场，已入驻全国超1,000家三甲医院，PET/CT、PET/MR及XR产品在国内新增市场金额口径下均排名行业第一，CT、MR及RT产品也位居行业前列，中高端及超高端产品实现快速增长。同时，海外市场成为新的增长极，2023年境外收入达到16.59亿元，同比增长53.97%，产品已覆盖全球60多个国家和地区，并在发达地区市场取得重要突破。公司持续强化研发能力，2023年研发投入19.19亿元，同比增长30.84%，占营收比重达16.81%，不断推出20余款软硬件新产品，如全新一代PET/MR uPMR 890、uMR 585e等，持续巩固其在数智化医疗影像领域的领先地位。 主要内容 业绩概览与业务线发展 2023年及2024年一季度财务表现 联影医疗在2023年实现了显著的业绩增长。全年营业收入达到114.11亿元，同比增长23.52%；归母净利润为19.74亿元，同比增长19.21%；扣非归母净利润为16.65亿元，同比增长25.38%。进入2024年第一季度，公司继续保持增长势头，实现营业收入23.50亿元，同比增长6.22%；归母净利润3.63亿元，同比增长10.20%；扣非归母净利润3.00亿元，同比增长8.52%。这些数据显示公司在营收和盈利能力方面均表现出稳健的增长态势。 各业务线收入结构与增长 从产品结构来看，2023年公司设备收入为99.27亿元，同比增长21.10%。其中，MR收入表现尤为突出，达到32.80亿元，同比高速增长58.50%；XR收入为7.60亿元，同比增长32.83%。CT收入为40.66亿元，同比增长7.78%；MI收入为15.52亿元，同比增长1.35%；RT收入为2.70亿元，同比增长6.90%。此外，维修服务收入达到10.69亿元，同比增长42.78%，服务收入占比同比提升1.26个百分点，反映出装机量快速增长对服务业务的助推作用。软件收入更是实现爆发式增长，达到1.74亿元，同比增长124.85%。这表明公司在高端影像设备、服务及软件等多元业务线均实现了蓬勃发展。 市场布局与全球化战略 国内市场份额与高端产品突破 2023年，联影医疗实现境内收入95.12亿元，同比增长19.70%。在国内市场，截至2023年底，公司已成功入驻全国超1,000家三甲医院，获得了各级临床机构的广泛认可。特别是在高端产品领域，PET/CT、PET/MR及XR产品按2023年度国内新增市场金额口径，均排名行业第一。同时，CT、MR及RT产品也位居行业前列，中高端以及超高端产品实现了快速增长和重要突破，进一步巩固了公司在国内市场的领先地位。 海外市场拓展与认证进展 海外市场是公司重要的增长引擎，2023年境外收入达到16.59亿元，同比增长53.97%，增速远超境内市场。公司已在美国、英国、新加坡、澳大利亚等全球多个国家及地区建立了销售网络，产品成功进驻美国、日本、韩国、新西兰、意大利等60多个国家和地区。2023年，公司在境内外54个国家和地区累计取得产品注册证或质量管理体系认证超700张，其中45款产品获得CE认证，44款产品获得FDA认证。在发达地区，公司全线影像设备已覆盖美国超过50%的州级行政区，并服务于多个欧洲国家的医疗及科研机构。在亚太市场，公司积极推进超高端、中高端到经济型各影像产品的覆盖，并在新兴国家区域进一步赋能中东、北非区域中心，显示出其全球化战略的显著成效。 研发投入与产品创新 研发投入强度与专利布局 联影医疗持续强化研发能力，2023年研发投入达到19.19亿元，同比增长30.84%，研发投入占营业收入的比重提升至16.81%，同比增加0.94个百分点。公司从整机系统到核心部件，再到关键元器件，沿产业链、创新链的脉络持续投入，不断巩固专利布局的深度和广度，驱动产品性能持续提升。高强度的研发投入是公司保持技术领先和产品竞争力的关键。 数智化新产品持续导入 2023年，公司共计有20余款软硬件产品新获国内NMPA注册并推向市场。这些新产品包括全新一代PET/MR uPMR 890、新一代磁共振uMR 585e、行业独创的“云原生”放疗计划软件uTPS、全新一代智能后处理平台uOmnispace、长轴向uMI Panorama GS、uCT ATLAS Astound等。这些产品的持续导入，不断完善和优化了公司从经济适用型到高端科研型的全产品线布局，体现了公司在数智化医疗影像领域的创新能力和市场响应速度。 投资建议与风险提示 盈利预测调整与评级 基于公司最新的财务表现和市场前景，分析师调整了盈利预测。预计2024-2025年营业收入分别为138.53亿元和167.99亿元（原预测为144.27亿元和176.57亿元），归母净利润分别为23.86亿元和28.95亿元（原预测为26.07亿元和32.73亿元）。新增2026年盈利预测，预计实现营业收入213.21亿元，归母净利润37.25亿元。对应2024年5月6日131.98元的收盘价，PE分别为46/38/29倍。分析师维持“增持”评级。 潜在风险因素 报告提示了多项潜在风险，包括核心部件缺货或成本上升风险、销售不及预期风险、核心技术被侵权或泄露风险、研发进度不及预期风险或研发成果未能契合临床需求风险。这些风险因素可能对公司的未来业绩和市场表现产生影响。 总结 联影医疗在2023年及2024年一季度展现出强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现双位数增长。公司各业务线，特别是MR、XR设备以及维修服务和软件业务，均实现高速发展，产品结构持续优化。在国内市场，联影医疗凭借其高端产品（如PET/CT、PET/MR、XR）占据领先地位，并成功入驻超千家三甲医院。同时，海外市场成为公司重要的增长引擎，境外收入同比增长53.97%，全球化布局成效显著，产品已覆盖60多个国家和地区，并获得多项国际认证。公司持续高强度投入研发，2023年研发投入占营收比重达16.81%，不断推出20余款数智化创新产品，巩固了其技术优势和市场竞争力。尽管面临核心部件供应、销售不及预期等风险，但分析师维持“增持”评级，并对公司未来几年的营收和净利润增长持乐观预期。

中心思想 业绩承压下的结构性亮点 药明康德2024年第一季度业绩整体承压，营业收入和归母净利润同比下降，主要受全球投融资景气度下行和地缘政治等外部因素影响。然而，剔除新冠商业化项目后，收入降幅显著收窄，且扣非净利润实现同比增长7.30%，显示出公司在核心业务上的韧性。 TIDES业务高速增长驱动未来 尽管整体业绩面临挑战，公司的TIDES业务表现出强劲的增长势头，收入同比大幅增长43.1%，在手订单同比显著增长110%，且产能持续扩张。这表明TIDES业务已成为公司未来业绩增长的重要驱动力，有望延续高速增长趋势，为公司提供新的增长确定性。 主要内容 2024年第一季度业绩概览 公司发布2024年第一季度报告，实现营业收入79.82亿元，同比下降10.95%；归母净利润19.42亿元，同比下降10.42%。然而，扣除非经常性损益后的净利润为20.34亿元，同比增长7.30%。经调整非国际财务报告准则之母公司持有者应占利润为19.13亿元，同比下降18.3%。 整体业绩承压与业务线表现 公司24Q1收入同比下降10.95%，剔除新冠商业化项目后同比下降1.6%，业绩整体承压。分析判断认为，这主要受到全球投融资景气度下行和地缘政治等因素影响。 药物发现业务：收入同比下降4.9%。 D&M业务：扣除新冠商业化项目后，收入同比增长1.2%。 测试业务：收入同比增长2.6%。 生物学业务：收入同比下降2.8%。 CGT CDMO业务：收入同比下降13.6%。 DDSU业务：收入同比下降52%。 整体来看，各业务线均受到投融资景气度下降等因素影响。 TIDES业务的强劲增长与未来展望 尽管面临挑战，公司的TIDES业务表现亮眼，收入达到人民币7.8亿元，同比强劲增长43.1%。截至2024年第一季度末，TIDES在手订单同比显著增长110%。考虑到多肽固相合成反应釜体积已增加至32,000L，预计TIDES业务有望延续高速增长趋势。 公司维持2024年收入指引，即383~405亿元，剔除新冠商业化项目后同比增长2.7%~8.6%，维持稳健增长预期。同时，公司将持续提高生产经营效率，预计2024年将保持与2023年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平，即维持较高的盈利能力。 投资建议与风险提示 考虑到全球投融资景气度后续影响以及美国相关提案对公司业务造成的潜在影响，报告调低了公司2024-2026年的利润端预期。 营收预测：2024-2026年营收分别为392.70亿元、453.12亿元、533.06亿元。 EPS预测：从3.43/3.92/4.62元调整为3.14/3.67/4.34元。 估值：对应2024年04月30日收盘价43.67元/股，PE分别为14/12/10倍。 报告维持“买入”评级。 风险提示：包括核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧风险、增长策略及业务扩展失败风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险、美国市场药品降价风险、美国相关提案潜在风险以及21年关联股东违规减持风险。 盈利预测与财务指标分析 根据更新的盈利预测，公司2024年营业收入预计同比下降2.7%，归母净利润同比下降4.0%。但2025年和2026年营收和归母净利润预计将恢复两位数增长。 毛利率：预计2024-2026年保持在40.4%-40.6%的较高水平。 净利润率：预计2024-2026年保持在23.5%-23.9%之间。 ROE：预计2024-2026年保持在14.8%-14.9%。 估值：市盈率（PE）从2023年的13.35倍下降至2026年的10.06倍，显示出估值吸引力。 总结 药明康德2024年第一季度业绩整体承压，营业收入和归母净利润同比下降，主要受全球投融资环境和地缘政治因素影响。然而，公司在剔除新冠商业化项目后收入降幅收窄，且扣非净利润实现同比增长，显示出核心业务的韧性。特别是TIDES业务表现强劲，收入和在手订单均实现高速增长，并伴随产能扩张，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。尽管面临外部不确定性，公司维持全年收入指引和较高的盈利能力预期。基于对未来增长潜力的评估，报告维持“买入”评级，并调整了2024-2026年的盈利预测，但认为公司估值具有吸引力。同时，报告也提示了多项潜在风险。

中心思想 业绩拐点显现与新产业布局深化 海尔生物2024年第一季度业绩表现强劲，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其环比增长显著，表明公司已度过业绩低谷，迎来明确的拐点。非存储产品持续完善，新产业收入占比达到39%，同比增长22%，环比增长36%，多品类发展战略得到进一步夯实，成为公司新的增长引擎。 非存储产品与区域市场协同发展 公司持续加大研发投入，在生命科学和医疗创新两大核心领域推出多款新产品方案，推动非存储产品线日益丰富。国内市场实现营收4.99亿元，同比增长11%，环比增长80%，市场细分与下沉策略成效显著。海外市场虽受项目周期影响同比下滑，但环比增长6%，预计后续将逐步反弹，国内外市场协同发展态势良好。 主要内容 2024年第一季度业绩概览 海尔生物发布2024年一季报，实现营收6.87亿元，同比增长0.04%，环比增长51%。归母净利润1.38亿元，同比增长0.06%，环比增长182%。扣非归母净利润1.33亿元，同比增长7%，环比增长251%。在去年同期高基数压力下，公司营收仍实现微增，且相比去年Q2、Q3分别实现18%和24%的高增长，显示出业绩的强劲复苏态势。 非存储业务与多品类战略 公司在非存储产品上的布局持续完善，新产业占收入比重已达39%，同比增长22%，环比增长36%，进一步夯实了多品类发展的新格局。公司保持高研发投入，持续创新迭代，第一季度在生命科学领域推出了光照/霉菌培养箱、落地式高速冷冻离心机、全自动细胞培养工作站等新产品方案，并丰富了培养、离心等实验室耗材。在医疗创新领域，推出了普药配液机器人、小安瓿瓶配液机器人等新产品方案，不断拓展自动化在生命科学和医疗创新场景的应用。 生命科学与医疗创新市场表现 分产品看，2024年第一季度生命科学板块实现收入3.50亿元，环比增长79%。公司紧抓实验室建设机遇，将方案从自动化样本库、智慧实验室延伸至制药工艺等核心场景应用，方案日趋多样化。医疗创新板块实现收入3.34亿元，环比增长31%。公司紧跟医疗新基建、公卫复苏和血/浆站持续复苏机会，服务贵州、河南等疫苗城市网和西藏、上海等自动化血站用户场景，并成功将用药自动化方案突破浙大邵逸夫医院、中山市人民医院等高端用户。 国内外市场动态与展望 分区域看，2024年第一季度国内市场实现收入4.99亿元，同比增长11%，环比增长80%。公司通过市场细分与下沉，提升了各业务线的协同性。海外市场实现收入1.86亿元，虽然受项目类业务执行周期等问题影响同比有所下滑，但环比实现6%增长。预计随着积压项目的逐步转化，海外市场有望在今年第二季度以后实现反弹。 盈利预测调整与投资评级 考虑到医疗政策和下游复苏节奏，华西证券对公司盈利预测进行了调整。将2024-2025年营收分别调整为27.68亿元和34.3亿元（原预测32.18亿元和40.14亿元），归母净利润调整为5.26亿元和6.7亿元（原预测7.14亿元和9.51亿元），EPS调整为1.65元和2.11元（原预测2.24元和2.99元）。新增2026年盈利预测，预计营收42.71亿元，归母净利润8.47亿元，EPS为2.66元。对应2024年4月26日收盘价34.46元，PE分别为22倍、18倍和14倍。维持“增持”评级。 风险提示 报告提示了新产品拓展不及预期和海外拓展不及预期的风险。 总结 海尔生物2024年第一季度业绩表现亮眼，营收和净利润均实现同比增长，环比增速显著，标志着公司已走出业绩低谷，迎来明确的拐点。公司在非存储产品和新产业布局方面持续发力，新产业收入占比提升至39%，多品类发展战略成效显著。生命科学和医疗创新两大核心业务板块均实现强劲增长，且国内外市场协同发展，国内市场环比大幅增长，海外市场有望在后续季度反弹。尽管华西证券对未来盈利预测进行了调整，但基于公司稳健的战略布局和业绩复苏态势，维持“增持”评级，认为公司具备长期增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与市场韧性 登康口腔在2023年及2024年一季度实现了营收和归母净利润的稳健增长，尤其在2023年国内牙膏市场销售规模下滑4.56%的背景下，公司营收逆势同比增长4.76%至13.76亿元，显示出强大的市场韧性。 2024年一季度，公司营收同比增长5.22%至3.61亿元，归母净利润同比增长15.60%至0.37亿元，进一步印证了其盈利能力的持续提升。 战略转型与盈利能力优化 公司通过产品结构升级和渠道多元化拓展，特别是加速布局漱口水、电动牙刷等口腔大健康品类，有效提升了盈利能力，2023年毛利率同比增加3.60个百分点至44.11%，2024年一季度毛利率同比增加7.17个百分点至48.43%。 凭借在抗敏感细分领域的龙头地位（核心牙膏品牌“冷酸灵”2023年线下零售市场份额为64.10%）和线上线下协同发展策略，公司未来增长潜力广阔，华西证券维持“买入”评级。 主要内容 事件概述 2023年年度业绩： 公司实现营收13.76亿元，同比+4.76%；归母净利润1.41亿元，同比+4.97%；扣非后归母净利润1.06亿元，同比+1.56%。经营活动产生的现金流量净额为1.51亿元，同比大幅增长80.55%。 2023年第四季度业绩： 单季度实现营收3.65亿元，同比+8.16%；实现归母净利润0.34亿元，同比+16.82%。 2024年第一季度业绩： 公司实现营收3.61亿元，同比+5.22%；归母净利润0.37亿元，同比+15.60%；扣非后净利润0.28亿元，同比-0.38%。 分红方案： 公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.50元，共计派发现金1.12亿元，分红比例高达79.20%。 收入端：逆势跑赢行业增速，口腔大健康品类迎来加速 行业背景与公司表现： 2023年国内牙膏市场销售规模下滑4.56%至298.94亿元，登康口腔聚力固本拓新，营收逆势同比增长4.76%至13.76亿元。国货品牌市占率在整个口腔护理行业CR10里由2022年的27.7%提升至28.6%，线下前十牙膏品牌中本土品牌市场份额占比更是超过40%，头部效应逐渐显现。 渠道拓展： 公司大力拓展新兴渠道，新零售渠道和电商业务，持续深耕分销渠道，优化精耕KA渠道。公司牙膏线下销售额市占率为8.04%，稳居行业第四；核心牙膏品牌“冷酸灵”在抗敏感细分领域的线下零售市场份额常年位居第一，2023年为64.10%。线上业务全面开启提质增效高质量发展模式，2023年电商收入同比+14.47%至3.16亿元。 产品结构优化： 公司成人牙膏、成人牙刷、儿童牙膏、儿童牙刷、电动牙刷、口腔医疗与美容护理产品分别实现营收10.74亿元、1.55亿元、0.73亿元、0.32亿元、0.12亿元、0.28亿元。其中，电动牙刷和口腔医疗与美容护理产品增势亮眼，同比分别增长129.48%和47.59%，显示公司大力拓展漱口水、牙线、电动牙刷、冲牙器等口腔新品类，口腔大健康品类迎来加速。 盈利端：毛利率提升明显，期间费用率有所上升 毛利率表现： 2023年公司毛利率同比增加3.60个百分点至44.11%，其中第四季度毛利率同比增加6.03个百分点至43.89%，主要系公司产品结构升级调整，高毛利产品占比提升所致。2024年第一季度，公司毛利率同比增加7.17个百分点至48.43%。 费用率分析： 2023年公司费用率为34.82%，同比+4.36个百分点；其中销售费用率为28.08%，同比+4.07个百分点。管理费用率为4.86%，同比+0.73个百分点。财务费用率为-1.23%，同比-0.49个百分点，主要是本期保本型现金管理业务带来的利息收益增加。研发费用率同比小幅+0.05个百分点至3.11%。净利率同比增加0.02个百分点至10.27%。 2024年第一季度费用率： 期间费用率为38.19%，同比+8.44个百分点；其中销售费用率为31.74%，同比+8.69个百分点，主要是本期电商费用随电商收入增加所致。管理费用率为3.80%，同比-0.30个百分点。财务费用率为-0.98%，同比-0.47个百分点，主要是由于本期定期存款增加，利息收入同步增加。研发费用率为3.62%，同比+0.53个百分点。净利率同比增加0.93个百分点至10.35%。 投资建议 行业前景： 公司身处拥有庞大消费群体和未来增长潜力巨大的中国口腔清洁护理市场，发展前景广阔。公司在抗敏感细分领域线下市场常年占据第一，未来有望跟随抗敏感细分领域渗透率的进一步提升而优先享受行业发展红利。 公司优势： 公司通过线上线下双渠道协同发展提质增效，营收能力有望保持强劲。公司积极布局高端领域市场和发力口腔医疗与口腔美容，为未来进军口腔大健康产业奠定了有利基础。 盈利预测调整： 考虑到行业线下需求修复较缓，华西证券调整了盈利预测，将公司2024-2025年营收由17.22/20.51亿元调整至15.39/18.44亿元，将EPS由1.02/1.25元调整至0.92/1.11元，并新增2026年营收21.82亿元和EPS 1.34元。 评级： 维持“买入”评级，对应2024年4月26日收盘价22.09元/股，PE分别为24/20/16倍。 风险提示 行业竞争加剧。 渠道推进不及预期。 营销模式不受市场认可。 盈利预测与估值 关键财务数据（2024E/2025E/2026E）： 营业收入分别为15.39/18.44/21.82亿元，归母净利润分别为159/192/231百万元。 增长率： 营收YoY分别为11.8%/19.9%/18.3%，归母净利润YoY分别为12.2%/21.1%/20.5%。 盈利能力： 毛利率预计持续提升至45.1%/45.8%/46.3%，净利润率保持在10.3%/10.4%/10.6%。 估值： 对应PE分别为23.99/19.81/16.44倍。 总结 登康口腔在2023年及2024年一季度展现出超越行业平均水平的增长韧性，营收和归母净利润均实现稳健增长。公司通过优化产品结构、大力发展口腔大健康品类以及线上线下渠道协同，有效提升了毛利率和整体盈利能力。尽管面临市场竞争和线下需求恢复的挑战，但其在抗敏感细分市场的领先地位和积极的战略布局，为未来的持续增长奠定了基础。华西证券维持“买入”评级，并对公司未来业绩持乐观态度，但同时提示了行业竞争、渠道推进和营销模式等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压，新签订单预示未来增长 康龙化成2024年第一季度业绩面临压力，营收同比微降1.95%，归母净利润同比下降33.80%，主要受全球景气度下行、部分业务毛利率降低及利息支出增加影响。然而，公司在全球客户询单和访问量回暖的背景下，新签订单实现超过20%的同比增长，其中CMC业务新签订单增长超40%，实验室业务增长超10%，这预示着公司未来业绩有望迎来趋势性改善。 维持“增持”评级，看好长期发展 鉴于公司作为全球化一体化CXO服务供应商的战略地位，以及全球景气度在2024年有望逐步恢复的预期，分析师维持对康龙化成的“增持”评级。预计公司2024-2026年收入将保持10%以上的增长，盈利能力也将逐步恢复，长期发展前景值得期待。 主要内容 2024年第一季度财务表现分析 营收与利润下滑： 2024年第一季度，公司实现营业收入26.71亿元，同比下降1.95%。归母净利润为2.31亿元，同比下降33.80%；扣非净利润为1.87亿元，同比下降46.01%。经调整的非《国际财务报告准则》下归属于上市公司股东的净利润为3.39亿元，同比下降22.70%。 主要影响因素： 业绩承压主要受到全球景气度在2023年下行影响，以及CMC业务、临床业务和新业务毛利率下降，同时长期借款等增加导致利息支出增加。 各业务板块运营状况与订单趋势 新签订单显著回暖： 224Q1全球客户询单和访问同比回暖，新签订单同比增长超过20%。 实验室业务新签订单同比增长10%以上。 CMC业务新签订单同比增长40%以上。 公司维持2024年收入端10%以上增长的预期。 实验室服务： 24Q1实现收入16.05亿元，同比下降2.92%。 毛利率为44.14%，同比降低0.34个百分点，整体表现相对稳健，主要受全球景气度下行影响。 CMC业务： 24Q1实现收入5.82亿元，同比下降2.7%。 毛利率为27.9%，同比降低5.0个百分点，主要受到绍兴新产能转固等因素带来成本上升。 尽管毛利率承压，但Q1新签订单同比增长超过40%，预期后续几个季度业绩有望逐渐改善，贡献业绩弹性。 临床业务： 24Q1实现收入3.92亿元，同比增长4.6%。 毛利率为9.3%，同比降低4.7个百分点，主要判断是受到国内竞争加剧进而影响毛利率情况。 大分子和细胞与基因治疗业务（CGT CDMO）： 24Q1实现收入0.91亿元，同比下降4.1%。 毛利率为-38.6%，该业务板块整体继续承压。 投资建议与风险提示 投资建议： 公司作为全球化布局的一体化CXO服务供应商，有望伴随全球景气度改善，业绩增速趋势向上。预计2024-2026年营业收入分别为127.44亿元、146.77亿元和169.20亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.92元、1.09元和1.27元。基于2024年04月26日的收盘价19.16元/股，对应PE分别为21倍、18倍和15倍。维持“增持”评级。 风险提示： 新产品研发失败风险、行业需求不确定性风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险。 总结 康龙化成在2024年第一季度面临业绩压力，营收和净利润均出现同比下滑，主要原因在于全球经济景气度下行、部分业务毛利率下降以及财务费用增加。然而，报告强调公司新签订单表现出强劲的复苏态势，全球客户询单和访问量回暖，新签订单同比增长超过20%，其中CMC业务和实验室业务的订单增长尤为突出。这一积极信号预示着公司未来业绩有望迎来趋势性改观。鉴于公司作为全球一体化CXO服务供应商的战略地位以及对全球景气度逐步恢复的预期，分析师维持“增持”评级，并预测未来几年公司收入将保持稳健增长。同时，报告也提示了新产品研发失败、行业需求不确定性、核心技术人员流失和汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场预期相符 百诚医药在2023年及2024年第一季度均实现了符合市场预期的强劲业绩增长。公司营业收入和归母净利润均保持高速增长态势，其中2023年营业收入同比增长67.51%，归母净利润同比增长40.07%。2024年第一季度，公司业绩延续增长势头，营业收入同比增长34.04%，归母净利润同比增长42.06%。充足的新签订单和在手订单规模为公司未来业绩持续增长奠定了坚实基础。 多元业务驱动与未来增长潜力 公司业绩增长主要得益于MAH（药品上市许可持有人）类客户业务的持续高速增长，以及仿制药CRO（合同研究组织）核心业务的强劲表现。MAH类客户收入占比持续提升，成为公司业绩弹性的重要贡献者。同时，CDMO（合同开发与制造组织）业务也展现出巨大的增长潜力，有望在未来贡献更多业绩增量。公司持续高强度的研发投入，积累了丰富的自主研发项目管线，为长期发展提供了动力，尽管短期内经营性现金流面临一定压力，但整体盈利能力保持相对稳定。基于此，分析师维持“买入”评级，并上调了未来几年的盈利预测。 主要内容 财务表现与业务增长分析 业绩持续高速增长，订单储备充足 百诚医药在2023年全年实现营业收入10.17亿元，同比增长67.51%；实现归母净利润2.72亿元，同比增长40.07%；实现扣非净利润2.59亿元，同比增长52.48%。进入2024年第一季度，公司业绩延续高速增长趋势，实现营业收入2.16亿元，同比增长34.04%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长42.06%；实现扣非净利润0.49亿元，同比增长41.00%。公司2023年新签订单金额达13.6亿元（含税），同比增长35.06%；截至2023年底，在手订单规模为15.86亿元（含税），同比增长18.90%，为未来业绩增长提供了有力保障。 MAH及CRO业务驱动，CDMO潜力显现 MAH类客户业务是公司业绩增长的重要引擎。跟踪数据显示，医药研发投资企业（MAH类客户）产生的收入占比从2022年的51.05%上升至2023年的56.89%。测算显示，2023年MAH类客户贡献收入5.8亿元，同比增长86.7%，显著提升了公司业绩弹性。仿制药CRO业务继续保持高速增长，2023年实现收入9.23亿元，同比增长77.8%。其中，研发技术成果转化收入3.92亿元，同比增长78%；临床前药学研究收入3.38亿元，同比增长55%；临床服务收入1.93亿元，同比增长141%。此外，CDMO业务也展现出强劲增长势头，2023年承接外部业务收入0.52亿元，同比增长152.35%，毛利率达到42.14%。截至2023年底，公司赛默制药已完成400多个项目落地验证、200多个项目申报注册，充足的在研管线预示着CDMO业务在2024年及未来有望继续贡献业绩弹性。 盈利能力与研发投入策略 盈利能力保持稳定，研发投入强度高 公司盈利能力保持相对稳健。2023年和2024年第一季度毛利率分别为65.53%和68.19%，同比略有下降，主要受权益分成业务占比下降影响。尽管如此，整体毛利率仍处于较高水平。公司持续保持高强度的研发投入，为未来业绩增长奠定基础。2023年研发投入为2.41亿元，同比增长45.13%；2024年第一季度研发投入为0.65亿元，同比增长46.22%。截至2023年底，公司已立项未转化的自主研发项目近300项，其中135项完成小试阶段，59项完成中试放大阶段，19个项目处于验证生产阶段，丰富的自研项目管线为公司未来发展提供了长期动力。 经营现金流承压，客户账期延长是主因 尽管业绩表现亮眼，公司经营性现金流在短期内面临一定压力。2023年全年和2024年第一季度经营活动产生的现金流量净额分别为0.90亿元和-1.21亿元。分析判断，这主要受到“合同资产”等科目金额明显上升的影响。2024年第一季度合同资产金额为3.70亿元，较2023年底的3.19亿元持续上升，这主要是由于与公司仿制药CRO服务和CDMO合作的核心客户账期延长所致。 总结 百诚医药作为仿制药CRO市场的领先企业，凭借其在仿制药CRO、MAH客户服务以及CDMO业务上的强劲表现，实现了符合市场预期的业绩高速增长。公司2023年及2024年第一季度财务数据亮眼，新签订单和在手订单充足，为未来发展奠定基础。MAH类客户和仿制药CRO业务是当前主要增长驱动力，而CDMO业务则展现出显著的增长潜力。公司持续高强度的研发投入，积累了丰富的自研项目管线，保障了长期竞争力。尽管经营性现金流因客户账期延长而承压，但整体盈利能力保持稳定。基于对公司未来几年将继续保持高速增长的判断，分析师上调了2024-2026年的营收和EPS预测，并维持“买入”评级。投资者需关注核心技术骨干流失、仿制药CRO行业不确定性以及CDMO和创新药研发业务发展的不确定性等风险。