# 中心思想 * **业绩增长动力分析**：山河药辅三季度业绩加速增长，主要得益于一致性评价政策的持续执行带来的产品售价上涨和毛利率提升，以及并表曲阜天利的积极影响。 * **未来增长潜力展望**：公司作为国内药用辅料龙头，将持续受益于仿制药一致性评价和政府集采政策的推进，同时东区二期项目有望在年底投产，为业绩增长提供明显支撑。 # 主要内容 ## 三季度业绩加速增长 * **收入与利润双增长**：公司2018年三季报显示，营业收入和归母净利润均实现显著增长，其中Q3单季度归母净利润同比增长高达86.61%，表明公司业绩进入加速增长期。 * **费用控制平稳**：公司三费费率基本保持平稳，销售费用率、管理费用率和财务费用率均维持在合理水平。研发费用同比增长显著，体现了公司对研发的重视。 ## 一致性评价及并表积极因素影响延续 * **受益于政策红利**：公司以仿制药一致性评价为契机，加大产品对外资、百强企业医药高端市场销售布局，未来将持续受益于相关政策的稳步推进。 * **产品线丰富**：并表曲阜天利进一步丰富了公司产品线，增强了市场竞争力。 * **产能扩张支撑增长**：东区二期项目预计年内达产，将为公司业绩增长提供有力支撑。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测**：预计公司2018/2019/2020年EPS分别为0.52/0.64/0.80元。 * **投资评级**：维持“增持”评级。 ## 风险提示 * 原材料价格波动风险 * 政策变动风险 # 总结 本报告对山河药辅2018年三季报进行了点评，认为公司业绩加速增长主要受益于一致性评价政策和并表曲阜天利。公司作为国内药用辅料龙头，将持续受益于行业集中度提升和产能释放。维持“增持”评级，但需关注原材料价格波动和政策变动风险。

中心思想 业绩分化与战略转型 国药一致在2018年上半年展现出业绩分化的特点，整体营收增速放缓，但归母净利润实现显著增长，符合市场预期。公司核心观点在于其分销业务面临政策性挑战导致增速放缓，正积极寻求业务创新和向服务化转型；而零售业务则表现强劲，净利润超预期增长，成为公司业绩增长的主要驱动力。 零售业务驱动增长 报告强调，国药一致的零售业务，特别是国大药房，通过门店扩张、存量门店挖掘以及批零一体化项目，实现了营收和净利润的双重高增长。与沃博联的战略合作被视为进一步提升零售业务效率和盈利能力的关键举措，预示着零售板块将持续驱动公司未来的业绩增长和净利率提升。 主要内容 2018上半年财务表现概览 根据公司2018年中报，国药一致上半年实现营业收入207.79亿元，同比增长1.24%；归属于母公司净利润6.42亿元，同比增长15.39%。毛利率为11.61%，同比提升1.08个百分点，三费费率整体保持稳健，小幅抬升。从单季度数据来看，2018年第二季度营收105.23亿元，同比增长2.14%；归母净利润3.49亿元，同比增长23.08%。第二季度毛利率达到12.3%，净利率为3.6%，同比分别提升1.1个百分点和0.6个百分点，显示出盈利能力的持续改善。 分销业务面临挑战与转型 分销业务在2018年上半年实现收入154.30亿元，同比增长0.79%，增速持续放缓。这主要是受到“两票制”政策执行导致调拨业务萎缩，以及GPO（药品集中采购）和药房托管模式带来的品种降价压力影响。尽管面临挑战，分销业务的毛利率仍同比提高0.81个百分点至6.11%。公司正积极通过业务创新和向服务化转型来应对挑战，以期逐步增加分销业务的毛利率。 零售业务强劲增长与战略布局 国大药房作为公司零售业务的核心，在2018年上半年表现出色，实现营收51.44亿元，同比增长5.23%；净利润1.39亿元，同比大幅增长40.66%，远超预期。零售业务的毛利率为25.16%，同比提升0.52个百分点。上半年，国大药房净增169家门店（其中直营店163家，院边店增加29家至332家），门店总数达到4004家（直营2965家，加盟1039家），业务已覆盖19个省级地区和70个大中城市。零售收入增长主要来源于存量门店的挖掘（可比店增速5%）、新建门店以及批零一体化项目的对接。此外，公司已与沃博联（Walgreens Boots Alliance）签订入股40%协议（尚处于国家商务部反垄断局审查阶段），预计通过此次交易，国大药房有望建立差异化的商业模式，进一步提升管理和经营效率，从而持续提升净利率。 未来盈利展望与投资建议 基于对公司业务发展趋势的分析，报告预计国药一致2018年、2019年和2020年的每股收益（EPS）分别为2.72元、3.14元和3.46元。对应当前股价，预测市盈率（P/E）分别为17倍、15倍和14倍。鉴于公司零售业务的强劲增长潜力以及分销业务的转型升级，报告维持对国药一致的“增持”投资评级。 潜在风险因素分析 报告提示了公司未来可能面临的风险，主要包括业务整合不及预期以及政策变动风险。这些风险可能对公司的经营业绩和市场表现产生不利影响，需要投资者予以关注。 总结 国药一致2018年上半年业绩整体符合预期，归母净利润实现两位数增长，主要得益于零售业务的超预期表现。尽管分销业务受政策影响增速放缓，但公司正积极通过创新和转型应对。零售业务通过门店扩张、效率提升和与沃博联的战略合作，展现出强劲的增长势头和持续提升净利率的潜力。基于此，报告维持“增持”评级，并提示业务整合和政策变动风险。

中心思想 业绩稳健增长与并购协同效应 山河药辅在2018年第一季度实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长44.52%和35.73%。这一增长主要得益于公司积极应对市场变化，上调产品价格以对冲原料成本上涨，以及成功并表曲阜天利带来的协同效应。并表因素对当期利润贡献约200万元，即使扣除非并表因素，公司归母净利润仍保持18.58%的稳健增长。同时，公司在成本控制方面表现出色，销售费用率和管理费用率均稳步下降，显示出良好的运营效率。 政策机遇与产能扩张驱动未来发展 随着国家对仿制药一致性评价工作的持续推进和药用原辅料质量要求的提高，山河药辅作为优质口服固体制剂药用辅料供应商，正面临行业集中度提升的重大机遇。公司积极抓住这一政策红利，其产品在仿制药一致性评价中得到广泛应用。此外，公司年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目及技术改造项目进展顺利，预计二期产能将于年内投产，这将进一步释放产能，为公司未来的利润增长提供坚实支撑。分析师维持“增持”评级，并预测未来三年EPS将持续增长，反映了市场对公司未来发展的积极预期。 主要内容 一季度财务表现与成本控制成效 财务数据亮点 山河药辅2018年一季度报告显示，公司实现营业收入1.08亿元，同比大幅增长44.52%。归属于母公司股东的净利润为0.16亿元，同比增长35.73%。扣除非经常性损益后的净利润为0.13亿元，同比增长31.05%。每股收益（EPS）达到0.17元。毛利率为31.08%，环比上升0.51个百分点，但同比略降0.47个百分点。 并购增厚业绩与费用率优化 一季度业绩的显著增长，一方面受益于仿制药一致性评价的持续推进带来的订单增加，另一方面是公司积极上调产品价格以对冲原料价格上涨的成效显现。更重要的是，并表曲阜天利对业绩贡献较大，影响当期利润约200万元。若扣除并表因素影响，公司归母净利润仍同比增长18.58%，显示出内生增长的韧性。在费用控制方面，公司表现优异，销售费用率同比下降0.4个百分点至6.93%，管理费用率同比下降0.6个百分点至5.87%，财务费用率为-0.03%，三费费率均稳步下降，体现了公司良好的运营管理能力。 政策机遇与行业集中度提升 仿制药一致性评价的推动作用 今年4月，国务院办公厅出台了《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》，旨在加快推进仿制药质量和疗效一致性评价工作，并提高药用原辅料和包装材料质量。这一政策的出台，为药用辅料行业带来了新的发展机遇。 公司受益于行业集中度提升 山河药辅作为国内优质的口服固体制剂药用辅料生产供应商，其产品质量和技术实力在行业内具有领先优势。随着仿制药一致性评价的深入推进，对药用辅料的质量要求将更加严格，这将促使行业集中度进一步提升，优质辅料企业将获得更大的市场份额。公司有望充分受益于这一趋势，进一步巩固其市场地位。 产能扩张与未来增长潜力 二期项目建设进展顺利 公司年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目以及新型药用辅料技术改造项目（硬脂酸镁和二氧化硅生产线改造）进展顺利。这些项目是公司未来产能扩张的关键。 预计年内投产释放产能 根据报告，上述项目预计将于今年5月中旬达到预定可使用状态，东区募投项目二期有望在年内投产。这将显著提升公司的生产能力，为满足日益增长的市场需求提供保障，并为公司未来的业绩增长注入强劲动力。 盈利预测与投资评级 持续增长的盈利预期 鉴于公司产品在仿制药一致性评价中的广泛应用以及后续募投产能的集中释放，预计公司利润将保持稳定增速。华安证券研究所预测，山河药辅2018年、2019年和2020年的每股收益（EPS）将分别达到0.61元、0.70元和0.78元。 维持“增持”评级 根据盈利预测，公司对应当前股价的市盈率（PE）分别为43倍（2018年）、37倍（2019年）和33倍（2020年）。分析师维持对山河药辅的“增持”投资评级，表明对公司未来业绩增长和投资价值的积极认可。 风险提示 主要经营风险 报告提示了公司面临的主要风险，包括原材料价格波动风险和政策变动风险。原材料价格的波动可能影响公司生产成本和毛利率，而医药行业政策的调整也可能对公司的经营环境产生影响。 总结 山河药辅在2018年第一季度展现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润分别实现44.52%和35.73%的同比增长。这一优异表现主要得益于并表曲阜天利带来的业绩增厚效应，以及公司在市场策略和成本控制方面的有效实施，使得三费费率稳步下降。 展望未来，随着国家对仿制药一致性评价政策的持续推进，药用辅料行业集中度将进一步提升，山河药辅作为优质供应商，有望抓住这一政策机遇，巩固并扩大其市场份额。同时，公司二期产能扩建项目进展顺利，预计年内投产将为未来的业绩增长提供坚实的产能保障。 分析师基于对公司产品应用前景和产能释放的积极预期，维持了“增持”的投资评级，并预测未来三年EPS将持续增长。尽管存在原材料价格波动和政策变动等风险，但公司凭借其战略布局和运营效率，有望延续稳健增长态势。

# 中心思想 ## 业绩平稳增长与行业整合加速 山河药辅2017年业绩保持平稳增长，但受原材料价格上涨影响，利润增速低于营收增速。公司通过并表曲阜天利，拓展产品线，并积极推进募投项目，有望进一步释放产能。 ## 仿制药一致性评价带来的机遇 随着仿制药一致性评价的推进，行业集中度有望提升，山河药辅作为优质辅料供应商，将受益于此政策。 # 主要内容 ## 公司经营业绩分析 2017年，山河药辅实现营业收入3.39亿元，同比增长18.49%；归母净利润0.50亿元，同比增长3.18%；EPS0.54元。公司拟每10股转5股派2元。 ## 原材料价格与期间费率 2017年毛利率30.92%，同比下降2.88个百分点，主要原因是原材料价格上涨和产品价格调整幅度滞后。三费整体平稳，销售费用率略有增加，管理费用率略有下降，财务费用率为负。 ## 并表曲阜天利及募投项目进展 2017年9月，公司并表曲阜天利，其产品销量同比增长33.41%，并超额完成业绩承诺。募投项目二期工程进展顺利，有望在年内投产，进一步释放公司产能。 ## 仿制药一致性评价的影响 国办出台《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》，旨在加快推进仿制药一致性评价，提高药用原辅料质量。公司有望受益于行业集中度提升。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2018/2019/2020年EPS分别为0.61/0.70/0.78元，对应当前股价PE分别为45/39/35倍，维持“增持”评级。 ## 风险提示 报告提示了原材料价格波动风险和政策变动风险。 # 总结 山河药辅2017年业绩平稳增长，但受原材料价格影响，利润增速低于营收增速。通过并表曲阜天利和推进募投项目，公司有望进一步提升产能和拓展产品线。仿制药一致性评价的推进将带来行业集中度提升的机会，公司有望受益。维持“增持”评级，但需关注原材料价格波动和政策变动风险。

# 中心思想 本报告对国药一致（000028）2017年年报进行了分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，经营效率提升：** 公司2017年业绩符合预期，扣非归母净利润同比增长显著，显示出较强的盈利能力。 * **看好国大药房发展前景：** 国大药房营收和净利润均实现稳定增长，引入战投后有望进一步提升管理和经营效率，提升净利率。 * **维持“增持”评级：** 预计公司未来三年EPS将持续增长，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 业绩概述：归母净利润下滑，批零业务毛利率小幅改善 公司2017年实现营业收入412.64亿元，同比增长0.04%；归母净利润10.58亿元，同比减少10.85%；扣非归母净利润10.35亿元，同比增长24.1%；EPS 2.47元。归母净利润下滑主要是由于2016年公司发生了重大资产重组，以及出售苏州致君股权获得投资收益。批发业务毛利率和零售业务毛利率均有小幅提升。 ## 分销业务：增速放缓，积极开展创新业务 分销业务收入315.22亿元，同比增长1.24%，增速放缓，主要是受两票制影响。公司积极开展创新业务，分销自开药房收入显著增长，其中包含DTP药房、院内合作药房和院边药房。 ## 零售业务：净利润稳定增长，引入战投事项已有实质进展 国大药房实现营收100.31亿元，同比增长10.11%；净利润2.62亿元，同比增长17.57%；归母净利润1.92亿元，同比增长16.1%，其中DTP收入增长显著。门店数量净增加297家，院边店数量也在增加。引入战略投资者事项已有实质性进展，与沃博联签订入股协议，有望建立差异化的商业模式，提升管理和经营效率。 ## 盈利预测与评级 预计公司2018/2019/2020年EPS分别为2.84/3.34/3.77元，对应当前股价PE分别为22/18/16倍，维持公司“增持”评级。 # 总结 本报告分析了国药一致2017年年报，指出公司业绩符合预期，经营效率有所提升。分销业务增速放缓，但积极开展创新业务。国大药房营收和净利润稳定增长，引入战投后发展前景广阔。维持公司“增持”评级，并提示了业务整合不及预期和政策变动风险。

中心思想 业绩承压与战略调整并存 国药一致2017年三季报显示，公司业绩略低于预期，营业收入同比增长0.54%，归母净利润同比减少11.67%。这主要受2016年同期高基数效应（重大资产重组及资产出售）以及“两票制”政策推广对分销业务的冲击影响。尽管短期业绩面临压力，但公司通过引入战略投资者优化国大药房股权结构，旨在提升零售业务的运营效率和盈利能力，为未来增长注入新动力。 零售与分销双轮驱动的增长潜力 公司坚定“全国零售+两广分销+工业投资”的发展战略，致力于构建批零一体化的双轮驱动模式。国大药房引入战略投资者后，其全国性直营药品零售网络（拥有3693家门店）有望实现效率再提升，净利率持续改善。分析师维持“增持”评级，预计未来三年（2017-2019年）EPS将持续增长，显示出对公司长期发展战略和国大药房增长潜力的信心。 主要内容 2017年三季报业绩分析 国药一致2017年前三季度实现营业收入312.79亿元，同比微增0.54%，显示出营收增长的显著放缓。归属于母公司股东的净利润为8.03亿元，同比下降11.67%，主要受到多重因素影响。然而，扣除非经常性损益后的归母净利润达到7.91亿元，同比增长37.71%，表明主营业务盈利能力有所改善。每股收益（EPS）为0.5777元。 营收与净利波动原因 营业收入和归母净利润的下降主要归因于： 2016年高基数效应： 2016年10月公司完成了重大资产重组，导致2016年前三季度数据包含了已置出的三家工业公司的净利润。此外，2016年出售苏州致君40%股权产生的1.2亿元投资收益也计入同期，进一步推高了基数。 分销业务放缓： “两票制”政策的推广对公司的调拨业务产生了影响，导致分销业务增速放缓。 尽管如此，公司毛利率表现亮眼，达到10.43%，同比提升3.26个百分点，但环比略有下滑0.1个百分点。三费费率为7.32%，较2016年同期微升0.03个百分点，显示公司在费用控制方面保持相对稳定。 国大药房战略引资与未来展望 2017年9月10日，公司公告拟通过挂牌征集方式引入一名战略投资者，以不低于27.67亿元的价格持有国大药房40%的股权。增资扩股完成后，国药一致仍将持有国大药房60%的股权，保持控股地位。 国大药房的战略价值与效率提升 国大药房作为公司重要的零售板块，拥有覆盖全国的直营药品零售网络，门店总数达到3693家，其中包括2663家直营店和1030家加盟店。引入战略投资者预计将带来多方面积极影响： 经营效率提升： 战略投资者的引入有望为国大药房带来先进的管理经验、市场资源和运营模式，从而进一步提升其整体经营效率。 净利率持续改善： 随着效率的提升和规模效应的显现，国大药房的净利率有望持续改善，为公司贡献更稳定的利润增长。 这一战略举措符合公司“全国零售+两广分销+工业投资”的发展战略，旨在通过整合现有资源，建立批零一体化的双轮驱动发展模式，优化业务结构，增强核心竞争力。 财务预测与关键指标分析 根据华安证券研究所的盈利预测，国药一致未来三年的业绩将逐步改善。 盈利能力与增长趋势 财务指标 (百万元) 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 41248 42538 45640 49762 收入同比 (%) 59% 3% 7% 9% 归属母公司净利润 1187 1079 1149 1331 净利润同比 (%) 56% -9% 6% 16% 毛利率 (%) 11.2% 10.6% 10.8% 11.2% ROE (%) 14.4% 11.4% 11.0% 11.5% 每股收益 (元) 2.77 2.52 2.68 3.11 预计2017年营业收入将达到425.38亿元，同比增长3.13%；归母净利润为10.79亿元，同比下降9.05%，主要受2016年高基数影响。但从2018年起，随着业务整合的深入和国大药房效率的提升，预计营业收入和归母净利润将恢复增长，2019年净利润同比增速有望达到16%。毛利率预计在10.6%至11.2%之间波动，保持相对稳定。净资产收益率（ROE）预计在11%左右，显示公司盈利能力保持在健康水平。 偿债能力与营运效率 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 资产负债率 (%) 58.18% 56.69% 56.01% 55.73% 流动比率 1.46 1.49 1.52 1.54 速动比率 1.12 1.16 1.19 1.22 总资产周转率 2.39 1.92 1.90 1.88 应收账款周转率 5.94 5.34 5.26 5.17 公司的资产负债率预计将从2016年的58.18%逐步下降至2019年的55.73%，显示偿债能力持续改善。流动比率和速动比率均呈现稳步上升趋势，表明公司短期偿债能力增强。总资产周转率和应收账款周转率略有下降，可能反映了业务规模扩大或应收账款管理策略的调整，但整体营运能力仍保持在合理水平。 估值与风险提示 基于盈利预测，公司2017年、2018年、2019年对应的市盈率（P/E）分别为28倍、26倍、23倍，估值水平逐步趋于合理。分析师维持公司“增持”评级。 同时，报告提示了潜在风险，包括业务整合不及预期和政策变动风险。这些风险可能对公司的未来业绩和发展战略产生影响，需要投资者密切关注。 总结 核心业绩回顾 国药一致2017年三季报显示，公司前三季度营业收入同比增长0.54%至312.79亿元，归母净利润同比下降11.67%至8.03亿元。业绩下滑主要受2016年高基数（重大资产重组及资产出售）和“两票制”政策对分销业务的影响。尽管短期内业绩承压，但扣非归母净利润同比增长37.71%，表明主营业务盈利能力有所改善。 未来发展驱动力 公司积极推进战略转型，通过引入战略投资者优化国大药房的股权结构，旨在提升其经营效率和净利率。国大药房作为拥有3693家门店的全国性零售网络，在战略投资者的助力下，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。公司坚持“全国零售+两广分销+工业投资”的发展战略，致力于构建批零一体化的双轮驱动模式。分析师维持“增持”评级，并预测未来三年EPS将持续增长，反映了市场对公司长期发展潜力和战略执行的积极预期。同时，投资者需关注业务整合和政策变动可能带来的风险。

中心思想 业绩挑战与行业变革机遇 报告指出，山河药辅2017年上半年受原料价格上涨影响，归母净利润同比下降7.88%，但毛利率已出现环比改善迹象。同时，仿制药一致性评价等政策正加速药用辅料行业整合，为公司带来市场份额重构的战略机遇。 战略并购驱动未来增长 公司积极应对行业变革，通过利用一致性评价拓展高端市场实现内生增长，并以1.06亿元收购曲阜天利52%股权，强化口服固体制剂辅料领域的市场地位，实现内生与外延并举的增长策略，分析师维持“增持”投资评级。 主要内容 业绩承压下的毛利率改善与行业整合机遇 山河药辅2017年半年度报告显示，公司实现营业收入1.53亿元，同比增长7.39%；归属于母公司净利润2514万元，同比下降7.88%；每股收益（EPS）为0.27元。净利润下滑的主要原因系自2016年第四季度以来部分原料采购价格迅速上涨，导致成本上升，2017年上半年毛利率为31.61%，同比下降4.5个百分点。然而，公司毛利率已出现改善迹象，2017年第二季度毛利率为31.66%，较2017年第一季度环比回升0.12个百分点，较2016年第四季度增长0.87个百分点，表明原料价格趋于平稳。当前中国药用辅料行业竞争激烈且高度分散，仿制药一致性评价以及辅料的关联审批政策将加速行业洗牌，提高市场集中度。CFDA数据显示，绝大多数品种已启动一致性评价工作，山河药辅凭借其多项产品在行业中的领先占有率，将受益于市场份额的重构，并利用政策进一步拓展国内医药高端市场。 战略并购强化市场地位及未来盈利展望 公司于7月27日以1.06亿元收购并增资获得曲阜天利52%股权。曲阜天利承诺2017/2018/2019年扣非净利润分别不低于1200万/1320万/1452万元。此次收购旨在提高公司在口服固体制剂药用辅料领域的市场占有率，并利用曲阜天利在淀粉及其衍生物药用辅料原料方面的地域资源优势，提升公司整体业绩。分析师维持对山河药辅的盈利预测，预计公司2017/2018/2019年每股收益（EPS）分别为0.61/0.70/0.78元，对应市盈率（PE）分别为45/39/35倍。鉴于公司作为国内优质药用辅料供应商，将受益于一致性评价推进带来的行业集中度提升，有望实现内生增长（市场占有率提升+海外市场拓展）与外延收购并举，业绩将逐步改善。因此，维持“增持”的投资评级。报告提示了潜在风险，包括原材料价格波动风险、募投产能扩大可能带来的销售风险以及政策变动风险。 总结 山河药辅在2017年上半年面临原料成本上涨导致的利润压力，但毛利率已呈现企稳回升态势。在仿制药一致性评价等政策的推动下，药用辅料行业正经历深度整合，为公司提供了重要的发展机遇。公司通过内生增长（市场份额提升、海外拓展）和外延并购（收购曲阜天利）双轮驱动，积极巩固并扩大市场地位。分析师基于对行业趋势和公司战略布局的判断，维持“增持”评级，并预计公司未来业绩将逐步改善，但需关注原材料价格波动、产能扩张销售及政策变动等风险。

中心思想 本报告的核心观点是：在市场风险偏好持续降低，资金避险需求增高的背景下，医药板块整体估值具备配置价值，但行业整体性趋势行情概率较小。因此，投资策略应侧重于关注子行业龙头和优质白马股，而非盲目追逐行业整体上涨。报告建议关注处方药、中药、医药商业和医疗器械等子板块中的优质公司，并对未来几年医改政策对医药行业的影响进行了深入分析。 医药板块投资策略：聚焦龙头和白马股 当前市场环境下，医药板块整体估值水平已呈现配置价值，但医保控费、二次议价等政策因素限制了行业整体性趋势行情的形成。因此，本报告建议投资者关注子行业龙头和优质白马股，而非押注整个行业。 主要内容 本周市场表现及行业动态 报告首先总结了上周市场表现：上证综指上涨0.23%，SW医药生物指数上涨2.21%，跑赢沪深300。子行业全线上涨，医药商业、化学制剂、生物制药跑赢板块，医疗器械、医疗服务、化学原料、中药跑输板块。 随后，报告详细介绍了本周的行业动态，包括CFDA对44个注册申请进行核查、科技部发布《“十三五”生物技术创新专项规划》、以及多起重要的行业并购事件（如赛默飞收购Patheon）和公司合作（如礼来中国授权三生制药）。最后，报告还列举了多家上市公司的重要公告，涵盖增发融资、重组、经营投资、增减持等方面。 中长期行业展望及投资建议 报告对医药行业的中长期发展趋势进行了分析，指出医保控费和药占比下降是未来政策的重点，这将影响传统药企的收入增速。报告认为，长期投资逻辑应聚焦于业绩稳定增长个股以及细分领域高成长性个股。 报告从医改政策（医保控费、仿制药一致性评价、分级诊疗、精准医疗）四个方面，详细阐述了未来几年医改对医药行业的影响，并据此提出了相应的投资建议，例如关注拥有渠道优势的医药商业龙头、受益于一致性评价的CRO企业、以及受益于分级诊疗和精准医疗的细分领域公司。 行业估值与溢价率分析 报告对医药行业及子板块的估值水平进行了分析。截至2017年5月19日，申万一级医药生物行业市盈率为38.75倍，略低于历史平均水平，相对于沪深300的溢价率为210%，持续回落。子板块方面，生物制品、医疗器械、医疗服务板块估值较高，而中药、医药商业估值相对较低。 总结 本报告基于市场数据和政策分析，建议投资者在当前震荡行情下关注医药板块中的龙头和白马股。报告详细分析了上周市场表现、行业动态、以及未来医改政策对行业的影响，并针对不同子板块提出了具体的投资建议。 报告强调，在医保控费的大环境下，选择具有优秀研发能力、业绩稳定增长或在细分领域具有高成长性的公司是关键。 投资者应结合自身风险承受能力和投资目标，谨慎决策。

中心思想 原材料成本短期承压，长期增长动力强劲 本报告核心观点指出，山河药辅（300452）在2017年第一季度面临原材料成本上升的短期压力，导致净利润同比下滑7.31%。然而，公司通过募投项目产能释放、积极拓展国际市场以及受益于国内药用辅料行业政策红利（一致性评价），预计未来业绩将保持稳定增长。华安证券维持“增持”评级，并预测公司2017-2019年EPS分别为0.61元、0.70元、0.78元。 政策与国际化驱动行业整合与业绩提升 报告强调，中国药用辅料行业正经历由一致性评价政策推动的洗牌期，优质辅料企业将脱颖而出。山河药辅作为行业领先者，其多项产品市场占有率位居前列，将持续受益于市场份额重构。同时，公司通过获得国际GMP认证，积极走向国际化，有望进一步提升产品出口能力和整体业绩。 主要内容 业绩符合预期，原材料价格上升影响利润 山河药辅2017年第一季度实现营业收入7510.61万元，同比增长7.29%。然而，归属于母公司净利润为1166.26万元，同比减少7.31%，每股收益（EPS）为0.13元。净利润下滑的主要原因是部分原材料采购价格短期上涨过快，导致成本上升。报告指出，2017年第一季度毛利率为31.55%，同比下滑3.69个百分点，但较2016年第四季度环比略有回升（+0.75个百分点），预计二季度价格将保持稳定。 募投项目投产与国际化战略推进 公司新型药用辅料二期纤维素项目（新增产能3000吨，总产能将达7000-8000吨）及相关技改项目已于2016年底如期完成，并于2017年正式投产，预计产能将进一步释放。在对外贸易方面，公司已设立国际贸易部，并于2017年1月获得微晶纤维素、低取代羟丙纤维素、硬脂酸镁系列产品的EXCiPACTTM GMP认证，这标志着公司产品获得国际认可，将有助于产品出口欧美市场，有望提升公司业绩。 辅料行业受益于一致性评价政策 当前中国药用辅料行业存在来源混乱、竞争激烈和高度分散的特点。一致性评价以及辅料的关联审批政策将加速国内辅料行业的洗牌，提高行业集中度。山河药辅作为国内优质辅料企业，其微晶纤维素、羧甲淀粉钠和硬脂酸镁等产品产销量均处于行业首位，有望在市场份额重构中持续受益。 盈利预测与评级 华安证券维持对山河药辅的“增持”评级。报告预测，公司作为优质药用辅料供应商，将受益于一致性评价带来的行业集中度提升，并随着募投产能的逐步释放，利润有望维持稳定增长。预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为0.61元、0.70元、0.78元。当前股价对应17/18年PE分别为52倍、45倍、40倍。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括原材料价格波动风险、募投产能扩大带来的销售风险以及政策变动风险。 总结 本报告对山河药辅（300452）的2017年第一季度业绩进行了分析，指出尽管短期内受原材料成本上升影响，公司净利润有所下滑，但其核心业务稳健增长。展望未来，随着募投项目产能的释放、国际化战略的推进以及国内药用辅料行业一致性评价政策带来的行业整合机遇，山河药辅作为行业领先者，有望持续受益并实现业绩的稳定增长。华安证券维持“增持”评级，并给出了积极的盈利预测，但同时提示了原材料价格波动、产能销售及政策变动等潜在风险。

# 中心思想 * **业绩符合预期但成本上升影响利润：** 公司2016年业绩符合预期，收入和利润增长主要来自主营产品，但原材料成本上升导致毛利率下滑，并影响了2017年一季度业绩。 * **积极拓展国际市场，募投项目投产助力未来增长：** 公司积极开拓国际市场，获得EXCiPACTTM GMP认证，有助于产品出口欧美，提升业绩。募投项目如期完成，将进一步释放产能。 * **一致性评价加速行业洗牌，优质辅料企业受益：** 药用辅料行业集中度有望提高，公司作为优质辅料供应商，将受益于一致性评价带来的市场份额重构。 # 主要内容 ## 公司业绩与股价表现 * **业绩表现：** 公司2016年营业收入2.86亿元，同比增长10.61%；归母净利润4879万元，同比增长10.19%；EPS0.53元。预计2017年一季度归母净利润同比下降0-25%。 * **股价走势：** 报告发布时前收盘价为39.98元。 ## 产品与市场拓展 * **国际市场认证：** 微晶纤维素、低取代羟丙纤维素、硬脂酸镁系列产品获得EXCiPACTTM GMP认证，有助于产品出口欧美。 * **募投项目进展：** 新型药用辅料二期项目、新型药用辅料技术改造项目、交联聚维酮等技改项目已经如期完成，将进一步释放产能。 ## 行业分析与公司优势 * **行业洗牌机遇：** 一致性评价以及辅料的关联审批将加速国内辅料行业洗牌，提高行业集中度。 * **公司竞争优势：** 公司多项产品占有率位居行业前列，如微晶纤维素、羧甲淀粉钠和硬脂酸镁产销量处行业首位，将持续受益市场份额重构。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为0.61元、0.70元、0.78元。 * **投资评级：** 维持公司“增持”评级。当前股价对应17/18年PE分别为66倍、57倍、51倍。 ## 风险提示 * 原材料价格波动风险 * 募投产能扩大带来的销售风险 * 政策变动风险 # 总结 本报告对山河药辅2016年年报进行了点评，认为公司业绩符合预期，但原材料成本上升对利润产生影响。公司积极拓展国际市场，募投项目投产将助力未来增长。一致性评价将加速药用辅料行业洗牌，公司作为优质辅料供应商有望受益。维持公司“增持”评级，但需关注原材料价格波动、产能扩大带来的销售以及政策变动等风险。