中心思想 业绩符合预期，核心业务持续增长 健帆生物2021年业绩表现符合市场预期，实现营业收入26.75亿元，同比增长37.15%；归母净利润11.97亿元，同比增长36.74%。核心业务肾病灌流器收入17.24亿元，同比增长27.70%，渗透率仍有较大提升空间。肝病和危重症业务加速放量，收入分别同比增长69.19%和63.89%，成为新的增长引擎。 研发投入与市场拓展并举，巩固龙头地位 公司持续加大研发投入，2021年研发费用同比增加115.17%，占营收比例达6.5%。多个创新病种项目已启动，新产品如细胞因子吸附柱正式上市。同时，公司通过“一市一中心”项目等策略加速市场覆盖，肝病产品已覆盖80%地级市，危重症覆盖超1000家医院，为未来增长奠定基础。 主要内容 一、灌流龙头增速强劲，Q4业绩再度加速 单季度收入加速增长 2021年Q4单季营收8.94亿元，同比增长40.63%，环比增长50.56%，主要得益于疫情防控缓和及肝病、危重症新产品占比提升。全年营收和归母净利润均实现37%左右的同比增速，整体表现稳健。 规模效应带动费用优化，利润率保持良好 随着收入规模扩大，销售费用率下降1.64个百分点至22.37%，但管理费用率因团队扩张提升1.15个百分点。毛利率和净利率分别稳定在84.97%和44.70%，体现了生产流程优化和成本控制能力。 二、肾病灌流渗透率有望进一步提升，肝病、危重症等二线产品放量加速 肾病治疗：渗透率提升空间大，学术推广支撑增长 肾病灌流器为核心收入来源（占比64.55%），但国内透析患者中灌流使用频次较低，多为每月1次。2021年发布的上海专家共识推荐每2周1-2次，国家卫健委规程也支持每周1次，学术依据强化将推动渗透率提升。 肝病业务：占比超10%，多中心临床与“一市一中心”战略推进 肝病产品收入3.10亿元（+69.19%），占收入11.62%。PADSTONE真实世界研究已启动，入组1300例临床。已有191家医院授牌为“一市一中心”项目医院，覆盖80%地级市，产品覆盖超1500家医院，认知度持续提升。 危重症：加快布局，新品细胞因子吸附柱上市 危重症产品收入1.73亿元（+63.89%），覆盖超1000家医院。创新产品细胞因子吸附柱（CA系列）填补国内空白，有望借助现有渠道高速增长。 三、研发投入持续加大，多个创新病种项目已启动 研发投入同比增115%，多个项目进入临床或试产 2021年研发投入1.74亿元，研发团队604人（+76%）。已启动脓毒症、DPMAS、心外手术等多个创新临床研究。新一代血液透析器、血液/血浆吸附器等进入试生产阶段，将丰富产品线。 风险提示 提示产品结构单一风险（灌流器收入占86%）、市场竞争风险、市场空间测算偏差风险及公开信息风险。 总结 健帆生物2021年业绩符合预期，核心肾病灌流业务保持快速增长，而肝病和危重症业务加速放量成为新增长点。公司通过加大研发投入、推进多中心临床及市场拓展战略，持续巩固血液灌流领域的龙头地位。未来随着灌流渗透率提升及新产品上市，公司有望维持较高增长。报告维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为15.99、21.54、27.91亿元。

中心思想 新业务驱动收入增长，战略投入巩固龙头地位 启明星辰2021年收入43.86亿元（+20.27%），核心增长来自数据安全、安全运营中心等新业务板块（收入15.54亿元，同比+48%），其中数据安全业务收入9.12亿元（+52%）。公司通过“数据绿洲”技术框架推动数据安全向3.0流通安全演进，并建设119个城市安全运营中心，强化行业客户场景化需求响应。尽管战略强投入导致研发及营销费用增长35.38%、人员增加22.41%，但毛利率回升至65.99%（+2.1pct），归母净利润剔除股份支付和社保影响后同比+14%，盈利水平保持业内领先。 行业政策持续落地，新兴赛道打开成长空间 2021年《数据安全法》《个人信息保护法》等法规落地，叠加“东数西算”、5G+工业互联网等新基建投入，网络安全需求强劲。公司在EDR、全流量检测、欺骗防御等新赛道产品收入增长超30%，云安全、态势感知等产品实现高增长。传统安全业务基础稳固，叠加新业务布局，预计2022-2024年收入CAGR约24%，净利润CAGR约23%，公司处于长期稳定健康增长轨道。 主要内容 投资事件 2021年公司营收43.86亿元（同比+20.27%），归母净利润8.62亿元（同比+7.15%），剔除股份支付及社保减免影响后归母净利润同比+14%；扣非归母净利润7.64亿元（同比+8.74%）。 公司进入数据安全3.0元年，高质量发展安全运营中心 新业务板块表现亮眼 数据安全业务收入9.12亿元（同比+52%），数据安全2.0/3.0、安全运营中心、工业互联网安全、云安全新业务合计收入15.54亿元（同比+48%）。 新赛道产品（EDR、全流量检测、欺骗防御、信创、攻击面管理）收入增长超30%；云资源池、态势感知、威胁分析一体机、网络安全靶场等产品实现较高增长。 安全运营中心规模化 截至2021年底已建设119个城市安全运营中心，通过“市长计划”与独立安全运营中心战略耦合，提升客户价值。 公司战略强投入，毛利率回升，盈利水平保持业内领先 毛利率与费用结构 毛利率65.99%（同比+2.1pct）。 2021年为战略强投入年，研发及营销费用同比+35.38%，人员增幅22.41%。 研发重点投入高增长业务、创新业务及成熟业务新赛道产品；营销围绕安全运营中心战略。 优化前中后场业务结构，通过“军团制”深化行业客户需求理解。 利润影响因子 员工持股计划股份支付及2020年社保减免合计约1.47亿元，剔除后归母净利润增幅提升至14%。 网安行业需求端强劲，龙头公司不断突破自我，业绩将稳定健康增长 政策与市场驱动 2022年《数据安全法》《网络安全产业高质量发展三年行动计划》《关键信息基础设施安全保护条例》《个人信息保护法》等法规落地，网络安全法规体系基本建成。 “东数西算”、5G+工业互联网、产业供应链、数据交易、边缘网络等新基建投入加大，网络安全进入数字化安全时代。 公司竞争优势 传统安全底蕴深厚，新赛道长足发展，核心竞争优势明显。 投资建议 维持“买入”评级。 预计2022-2024年收入54.6/67.86/83.32亿元（同比+24%/+24%/+23%），归母净利润10.29/12.84/15.93亿元（同比+19%/+25%/+24%）。 2022-2024年EPS分别为1.10/1.38/1.71元，三费费率较2021年有所下调。 风险提示 业务发展不及预期。 疫情影响。 信息安全行业竞争加剧。 总结 启明星辰2021年业绩体现新业务（数据安全3.0、安全运营中心、工业互联网安全、云安全）的强劲拉动作用，收入增速加快（+20.27%），毛利率回升，尽管战略投入增加，盈利水平仍保持业内领先。行业层面，网络安全政策体系完善及新基建投入持续扩大市场需求，公司作为龙头在新老赛道均具优势。展望2022-2024年，预计收入复合增长率约24%，净利润复合增长率约23%，维持“买入”评级。需关注业务落地、疫情及竞争加剧风险。

中心思想 收入与经调整归母超预期，核心业务驱动高增长 2022年第一季度，药明康德实现营业收入84.74亿元，同比增长71.18%，超过此前65-68%的指引；经调整Non-IFRS归母净利润20.53亿元，同比增长85.82%，两项核心指标均超出市场预期。收入加速增长主要源于CRDMO战略下小分子CDMO“追随并赢得分子”模式进入收获期，新产能及商业化订单持续释放。归母净利润增速放缓至9.54%系公允价值变动及投资收益损失1.79亿元所致，剔除该影响后扣非归母净利润增速达106.52%，主业盈利质量显著提升。全年来看，随着五大板块全面发力，公司有望维持加速增长态势。 五大板块协同推进，长期成长逻辑清晰 化学业务作为核心引擎，“端到端”CRDMO模式持续兑现，2021年商业化项目达42个（同比+50.0%）；测试业务实验室分析与临床CRO协同驱动；生物学业务产能扩张支撑收入快速增长；细胞与基因治疗CTDMO先发优势明显，国内增长迅猛；国内新药研发服务部首次获得销售分成，新药收益逐步兑现。五大板块形成完整服务闭环，叠加行业高景气与公司竞争壁垒，预计2022-2024年收入CAGR约32%，归母净利润CAGR约37%，长期成长确定性强。 主要内容 事件：2022Q1业绩预告发布，核心指标超预期 公司2022年4月10日发布一季度业绩预告：预计营业收入84.74亿元（同比+71.18%，环比+32.81%），超过此前1-2月经营数据中65-68%的指引；归母净利润16.43亿元（同比+9.54%），增速放缓主要系公允价值变动及投资收益净损失1.79亿元（-83.16%）；扣非归母净利润17.14亿元（同比+106.52%）；经调整Non-IFRS归母净利润20.53亿元（同比+85.82%）。扣除汇率影响后恒定汇率收入增长达78.47%，内生增长强劲。 收入与盈利分析：主业强劲，非经常性扰动短期可控 收入加速原因：①CRDMO战略实施顺利，订单需求旺盛；②小分子CDMO“追随并赢得分子”商业模式收获期，新产能及商业化订单持续释放。预计2022Q1扣非净利率20.23%（同比+3.46pp），Non-IFRS归母净利率24.22%（同比+1.91pp），盈利结构优化。 归母增速波动原因：本期公允价值变动及投资收益大幅下降，产生净损失约1.79亿元，导致归母净利率降至19.39%（同比-10.91pp）。剔除该非经常性因素后，主业利润增速达106.52%，表明公司经营效率持续提升，短期波动不影响中长期逻辑。 五大板块分析：各业务线协同发力，长期增长动能充足 化学业务（WuXi Chemistry）：CRDMO模式持续兑现。小分子药物发现服务（R）作为前端漏斗持续引流，CDMO（工艺研发和生产）2021年商业化项目达42个（同比+50.0%），新产能不断释放，有望迎来新一轮高速成长期。 测试业务（WuXi Testing）：实验室分析及测试服务药械检测全面，产能逐步投产后高增可期；临床CRO及SMO中SMO规模优势显著，与CDS相互引流带来增量。 生物学业务（WuXi Biology）：模型储备丰富，实验室产能不断扩张，预计收入规模延续近几年的快速增长势头。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXi ATU）：先发优势享受行业红利，国内增长迅猛，海外疫情恢复后有望重归快速增长轨道。 国内新药研发服务部（WuXi DDSU）：首个销售分成项目申报NDA，有望逐步享受新药成功收益，打开第二成长曲线。 盈利预测与投资建议：高景气赛道龙头，维持买入评级 基于2022Q1超预期表现，预计2022-2024年营业收入分别为368.17/440.73/542.83亿元，同比增速60.75%/19.71%/23.17%；归母净利润分别为84.85/98.91/128.92亿元，同比增速66.46%/16.57%/30.34%。当前股价对应2022-2024年PE分别为36.6/31.4/24.1倍。公司所处CXO赛道高景气，“一体化、端到端”策略夯实竞争壁垒，维持“买入”评级。 风险提示 行业研发投入不达预期：若经济或医药政策导致药企研发投入下滑，则订单来源受影响。 海外业务整合不达预期：全球化面临文化、意识形态差异，整合进度存在不确定性。 行业竞争加剧：国内CRO/CDMO行业集中度提升过程中竞争激烈，全球竞争更甚。 汇率波动风险：公司大部分收入来自境外，汇率波动可能影响盈利。 总结 超预期开局强化全年增长确定性，龙头地位持续巩固 药明康德2022Q1收入、经调整Non-IFRS归母净利润分别增长71.18%和85.82%，超过市场及公司指引，验证其CRDMO商业模式的核心竞争力。尽管归母净利润受公允价值变动扰动仅增9.54%，但扣非净利润增106.52%，主业增长质量优异。五大板块各具增长引擎——化学业务商业化项目放量、测试业务产能释放、CTDMO国内高增、DDSU销售分成首次兑现——形成多维驱动力。预计2022年全年收入增速60.75%，归母净利增速66.46%，维持高增。风险方面主要关注研发投入波动、海外整合、汇率及竞争，但公司龙头地位与一体化壁垒使其具备较强抗风险能力。整体看，药明康德处于行业景气与自身战略回报叠加期，成长逻辑清晰，投资价值突出。

　　年初以来，板块略领先于大盘：本周化工（申万）行业指数涨幅为0.04%，创业板指数跌幅为-4.71%，沪深300指数下跌-0.55%，上证综指上涨下跌-0.45%，化工（申万）板块领先大盘0.50个百分点。2022年初至今，化工（申万）行业指数下跌幅度为-9.38%，创业板指数下跌幅度为-22.66%，沪深300指数下跌幅度为-14.36%，上证综指下跌幅度为-10.66%，化工（申万）板块领先大盘1.27个百分点。 　　事件： 　　4月7日，工信部等六部门联合印发《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》。 　　国内外化肥价格持续攀升。国际方面，根据4月9日当周Wind数据，钾肥（FOB以色列）价格为929美元/吨，月环比+32.5%；磷酸一铵（FOB波罗的海）1200美元/吨，月环比+36.2%；尿素（FOB波罗的海）825美元/吨，月环比+34.1%；国内方面，4月9日当周，钾肥（60%粉末，青海盐湖）价格为2825元/吨，月环比持平；磷酸一铵（55%粉末，湖北）价格为3600元/吨，月环比+7.5%；尿素（小颗粒，全国）为2825元/吨，月环比+7.5%。 　　点评： 　　石化行业"十四五"意见印发，能源结构转型加速。意见提出，到2025年我国石化行业基本形成自主创新能力强、结构布局合理、绿色安全低碳的高质量发展格局，高端产品保障能力大幅提高，核心竞争能力明显增强，高水平自立自强迈出坚实步伐。主要目标：（1）创新发展。到2025年规上企业研发投入占主营业务收入比重达到1.5%以上;突破20项以上关键共性技术和40项以上关键新产品；（2）产业结构。大宗化工品集中度进一步提高，产能利用率达到80%以上;乙烯当量保障水平大幅提升，化工新材料保障水平达到75%以上；（3）产业布局。城镇人口密集区危化品企业搬迁全面完成，形成70个左右具有竞争优势的化工园区。到2025年化工园区产值占行业总产值70%以上；（4）数字化转型。石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达95%以上，建成30个左右智能制造示范工厂、50家左右智慧化工示范园区；（5）绿色安全。大宗产品能耗和碳排放明显下降，挥发性有机物排放总量比“十三五”降低10%以上，安全水平提高。此外意见提到，鼓励合理有序开发利用“绿氢”与加快原油直接裂解制乙烯、合成气一步法制烯烃项目。推进炼化、煤化工与“绿电”、“绿氢”等产业耦合示范，利用炼化、煤化工装置所排二氧化碳纯度高、捕集成本低等特点，开展二氧化碳规模化捕集、封存、驱油和制化学品等示范。加快原油直接裂解制乙烯、合成气一步法制烯烃、智能连续化微反应制备化工产品等节能降碳技术开发应用。投资建议：（1）炼化领域，建议关注持续加强研发投入延伸新材料，提升乙烯当量保障水平目标下、有后续项目规划有望加速的民营炼化企业：恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份；（2）流程短、环境友好的轻质化龙头企业：卫星化学、东华能源；（3）煤化工领域，建议关注柔性生产、煤基新材料龙头：华鲁恒升，与布局“绿氢“耦合传统煤化工制烯烃的宝丰能源；（4）生物基新材料方面，建议关注凯赛生物等。 　　地缘因素下全球钾肥供给紧张，原料高位支持氮磷肥景气。钾肥主产国出口受限。俄罗斯：2022年2月末以来俄乌地缘冲突不断升温，对俄罗斯钾肥产品运输以及出口造成较大影响。3月10日俄罗斯工业部表示，将禁止向“不友好”国家出口化肥，且俄罗斯目前遭受着西方严厉的经济制裁，虽然制裁措施尚未针对钾肥出口，但严重影响了银行支付问题；白俄罗斯：欧盟和加拿大要求限制其钾含量（折合K2O）低于40%或高于62%的部分的出口，英国以列举关税税则号的形式规定了白俄罗斯钾肥产品，造成白俄罗斯无法使用立陶宛的克莱佩达港对外出口钾肥的局面，两国掌握全球近40%的钾肥出口。从供给端看，今年新增产能主要包括Nutrien增产100万吨，亚钾国际新增75万吨产能等部分企业产能调整，整体新增产能规模有限，若地缘因素短时间无法缓解，钾肥或将维持供给紧张局面。原料高位支持氮磷肥景气。一方面由于天然气、煤炭、硫磺等原料成本飙升推动海外磷肥与氮肥价格大涨，另一方面3月俄罗斯工业部宣布将禁止向“不友好”国家出口化肥，导致全球化肥开启新一轮上涨。但由于国内出口转法检后周期拉长导致出口不畅，国内外氮磷肥价差持续拉大，当前国内外尿素价差为2426元/吨，月环比+93.0%；磷酸一铵价差为4038元/吨，月环比+82.2%。考虑到国内产能相对充裕，我们看好在4月底至5月国内需求转淡后，出口或有所放松，相关企业或迎来较大盈利弹性。建议关注：钾肥板块：盐湖股份、亚钾国际、东方铁塔；磷肥板块：新洋丰、湖北宜化、川金诺、云天化、兴发集团；氮肥板块：华鲁恒升、阳煤化工、四川美丰、中国心连心化肥。 　　产品价格涨跌互现：产品价格涨幅居前品种包括：美国HenryHub期货（11.64%）、异丁醛（8.49%）、氯化铵(湿铵)(8.33%)、碳酸锂工业级(5.87%)、无水氢氟酸(华东)(5.18%)。产品价格跌幅居前品种包括：二氯甲烷(-9.71%)、DMF(-6.87%)、三聚氰胺(-5.21%)、顺酐(-5.15%)、丙烷(CFR华东)(-5.13%)。 　　原油价格站上新高，全球资本开支回暖，油服行业充分受益：中海油服、海油工程；地缘政治因素扰动，全球油气供应链脆弱性显现，建议关注油气上游标的：中国海油、中国石油、广汇能源；油价高位震荡，煤头气头路线凸现成本优势：卫星化学、宝丰能源。龙头企业扩大优势，同时估值明显偏低，或实现穿越周期。建议关注质地优异、具有核心竞争力的龙头企业：如万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成、荣盛石化、桐昆股份、恒力石化。伴随健康意识提升，代糖成为时代大趋势，建议关注处于景气周期的食品添加剂龙头金禾实业。新材料：科学技术进步推动终端需求革新，带动高端制造产业升级和发展。在此过程中，产业革新会对材料性能提出更高的要求，推动新材料产业快速发展。建议关注产业革新与供应链重塑标的：雅克科技、国瓷材料、万润股份。此外，建议关注优质成长性公司：海利得。 　　风险提示事件：宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险。

中心思想 带状疱疹疫苗报产里程碑 百克生物（688276.SH）的带状疱疹减毒活疫苗于2022年4月6日获上市许可受理，标志着国产首款带状疱疹疫苗进入审评阶段。公司有望在2022年底前获批，抢占国内3-5年的市场独占期，成为继GSK之后第二个提供该疫苗的本土企业，显著提升其疫苗业务估值。 市场前景与竞争壁垒 国内带状疱疹疫苗市场规模预计2030年达106亿元，当前仅GSK一家提供，渗透率不足0.3%（美国34%），接种率提升潜力巨大。百克生物凭借成本优势（减毒活疫苗，预计定价低于GSK的3200元/两剂）和快速审批进度，有望在2026年实现约34亿元销售额，贡献公司业绩主要增量。 主要内容 事件与报产进度 百克生物公告带状疱疹减毒活疫苗（受理号CXSS2200036国）正式申报生产，是国产企业中唯一进入审评阶段的品种。公司预计2022年获批，较其他在研企业（长春长生破产、万泰暂停、其他处于I期）领先至少2-3年。 带状疱疹疫苗市场分析 全球仅有两款带状疱疹疫苗上市：默沙东Zostavax（减毒活疫苗，2006年）和GSK Shingrix（重组亚单位，2017年）。Shingrix因高保护率（50+人群降低带状疱疹风险97%）迅速取代Zostavax，2020年全球销售额25亿美元。中国2020年6月引入Shingrix，每剂1600元需接种2剂，当年批签发165万支。国内50岁以上人群发病率约5-10/1000，远高于年轻群体，且随老龄化加深发病率上升，市场空间广阔。 国产竞争格局 国内在研管线分为减毒活疫苗和重组疫苗两类。减毒活疫苗中，百克进度最快（已报产），万泰主动暂停，其余（上海所、复星、长春祈健等）仍处临床早期；重组疫苗中，智飞生物、怡道生物/中慧元通、迈科康生物均处于临床I期，距离上市至少需3-5年。因此，百克未来3-5年内将垄断国产带状疱疹疫苗市场，享受高定价和渠道优势。 公司其他优势及风险提示 公司除带状疱疹外，还布局：①狂犬病疫苗恢复生产+抗狂犬单抗，构建完整预防矩阵；②组分百白破疫苗，升级换代趋势带来结构性机会；③麻腮风、RSV、通用流感、治疗性疫苗等前沿品种，丰富管线深度。盈利预测：2022-2024年营收分别为20.52、25.69、32.05亿元（+70.7%、+25.2%、+24.8%），净利润5.91、7.30、9.02亿元（+142.6%、+23.5%、+23.6%），维持“买入”评级。风险包括研发进度低于预期、产品不达预期、行业负面事件、新冠病毒变异致疫苗失效等。 总结 投资亮点总结 百克生物作为水痘疫苗龙头，鼻喷流感疫苗逐步恢复，带状疱疹疫苗即将上市成为最大催化剂。其减毒活疫苗在保护效力（60岁以上降低带状疱疹风险约39%，预防神经痛约51%）虽低于Shingrix，但定价更低、接种一剂更方便，且享有国产首次上市的红利，预计3-5年内独享市场。财务数据支撑：2022年EV/EBITDA仅9倍，P/E 37倍低于行业均值，业绩高增长确定性较强。 未来展望 随着带状疱疹疫苗上市放量，公司收入结构将从水痘疫苗为主转向多品种驱动。预计2024年带状疱疹疫苗贡献收入占比超40%，带动毛利率提升至90%+。中长期看，重组疫苗（如智飞生物）上市后可能带来竞争，但百克凭借先发优势和成本控制，有望保持30%以上市场份额。维持“买入”评级，目标价对应2023年35倍P/E约62元。

　　事件：当地时间3月31日，美国拜登政府宣布，未来6个月美国将每天释放100万桶战略石油储备，共释放1.8亿桶石油。这是美国自1974年建立石油储备计划以来规模最大的释放。当地时间4月1日，国际能源署（IEA）发布公告称，该组织31个成员国当天达成协议，继3月份之后，将再次对市场释放原油应急储备。自美国宣布释放战略储备后，油价出现小幅震荡，Brent现货价格自3月31日110.30美元/桶下滑至4月4日108.89美元/桶；WTI期货价格由100.28美元/桶上涨至103.28美元/桶。 　　点评： 　　美国领衔释放战略原油储备，缓解市场供给担忧遏制油价上涨：国际油价自2020年4月低点以来持续复苏，进入2022年之后，俄乌冲突导致国际原油价持续暴涨，3月8日一度超过137美元/桶，创下2010年以来最高油价记录。基于国际社会对俄罗斯的制裁预期，俄罗斯原油出口或将减少约300万桶/日，EIA在其3月份的STEO中将2022年布伦特原油现货平均价格预测上调逾每桶22美元，达到105.22美元/桶。美国此次大规模释放战略石油储备，短期来看，有望在一定程度上弥补俄罗斯原油供给带来的缺口，缓解市场对供给面的担忧，从而诱发油价短期回调。 　　本次抛储规模史无前例，美国SPR库存“见底”。美国：本次美国将在6个月内释放共1.8亿桶战略石油储备，这是1974年美国建立战略石油储备（SPR）制度以来，最大规模的一次储备释放。与此同时，这也是自2021年11月以来美国第三次释放战略石油储备，2021年11月和2022年3月初，美国政府分别释放了5000万桶和3000万桶SPR。截至今年3月25日，美国SPR储备为5.683亿桶，此次释放1.8亿桶原油后，美国剩余SPR仅为3.883亿桶，逼近IEA所规定的最小SPR储备量（根据IEA成员国必须持有90天的净进口储备计算，美国SPR必须持有3.15亿桶）。国际能源署（IEA）：本次是IEA今年第二次，历史上第五次对外释放原油应急储备。IEA成员国共拥有15亿桶的原油应急储备，分别在1991、2005、2011年以及2022年3月宣布紧急释放库存。在今年3月初的紧急抛储中，IEA各成员国共释放6270万桶石油储备，约占其总储备的4%，其中美国占到近一半，欧洲国家约占1/4的份额。 　　长期石油供给紧张，油价具有潜在上行空间。从期货市场来看，俄罗斯油价大幅贴水：受俄乌冲突及国际制裁影响，俄罗斯原油有高达300万桶/日的出口受到制约，俄罗斯的乌拉尔原油较基准布伦特原油现货的贴水幅度达到史上最大。4月4日，乌拉尔原油价格比即期市场布伦特原油现货价低33.06美元/桶，在此价格下仍然没有吸引到买家接盘。美国页岩油增产进度缓慢：本周美国石油钻机数量增加两座，达到533座；天然气钻机数量增加1座至138座。进入2022年以来，国际油价暴涨，但美国活跃钻机数量却增长缓慢，在没有充足的资金支持新井挖掘，美国页岩油企业优先选择加大对库存井（DUC）的完井操作，根据EIA统计，美国DUC数量自2020年8月以来持续下降，至2022年2月，美国DUC已降至4372口，下降近50%。DUC持续下降或将导致2022年美国原油增长有限。近跌远涨，远期油价上行：本次石油储备释放，有一定可能缓解近期俄罗斯制裁带来的石油供给危机，熨平短期油价波动。然而本轮抛储后，美国储备“见底”，与IEA的最低要求相比，仅有0.7亿桶空间；国际石油供需缺口仍然存在，叠加全球原油库存处于低位，市场预期美国等后期仍将回补SPR需求，因此近月原油期货价格有所下跌，但是远期价格较之前上涨。 　　投资建议：油价上涨拉动石油企业业绩，上游资本开支回暖，相关化学品价格增扩，建议关注中国石油、中国海油、中曼石油、中海油服、迪威尔、宝丰能源、卫星石化等企业。 　　风险提示：抛储计划执行慢于预期、全球地缘政治冲突持续、全球疫情反复导致需求低于预期。

中心思想 一季报窗口叠加疫情催化，医药板块迎来配置良机 2022年3月，医药生物板块上涨0.87%，显著跑赢沪深300的-7.84%，超额收益达8.71%，位列28个申万子行业第4位。板块经历自2021年7月以来的连续三个季度调整后，当前PE（TTM）为28.6倍，低于历史均值37.2倍，估值进入舒适配置区间。全年行情将围绕业绩、新冠、低估值三条主线展开，而4月进入一季报窗口期，业绩权重有望进一步提升。 重点板块业绩亮眼，政策与疫情催化多维共振 已披露的2021年报及业绩快报显示，CDMO/CRO（美迪西、昭衍新药、药明康德等归母净利润增速均超40%）、疫苗（智飞生物+209%、万泰生物+199%）、医疗器械（东方生物+185%、凯普生物+135%）等板块表现突出。此外，新冠产业链持续催化（辉瑞Paxlovid纳入诊疗方案、MPP授权落地、国产口服药临床推进），中医药发展规划出台，疫苗加强针有序推进，共同构成板块上行动力。 主要内容 4月行业投资观点 一季报窗口叠加疫情催化，看好医药行情延续 3月板块超额明显，医药商业（+11.3%）、中药（+4.8%）领涨，生物制品和医疗器械下跌。 业绩方面，CDMO/CRO、疫苗、医疗器械等板块2021年报及2022Q1预告业绩强劲，4月重点看好CDMO/CRO、疫苗、API、检测产业链。 新冠产业链方面，多款抗原自测试剂盒获批，辉瑞Paxlovid写入诊疗方案，MPP授权出炉，君实生物VV116等国产口服药进展顺利。 中药方面，国务院印发《“十四五”中医药发展规划》，从产业、服务、支付等多维度明确发展路径，关注片仔癀、云南白药等。 疫情持续反复，加强针有序推进，疫苗板块估值调整到位 截至2022年3月18日约6.5亿人完成加强针（覆盖率约46%），智飞重组蛋白、康希诺腺病毒获批异源加强，康泰灭活获批同源加强。 海外中低收入国家加强针接种率仅0-4.43%，出口需求旺盛，康希诺、智飞等申请WHO PQ认证。 国内自费疫苗重磅品种放量，大品种接种率有望提升，推荐智飞生物、康泰生物、万泰生物等。 中泰医药重点推荐组合 4月重点推荐18只标的：药明康德、药明生物、智飞生物、万泰生物、凯莱英、康龙化成、泰格医药、君实生物、康泰生物、信达生物、昭衍新药、健友股份、诺诚健华、奥翔药业、天宇股份、拱东医疗、司太立、奥锐特。 3月重点推荐组合平均涨幅2.87%，跑赢医药行业2.00%，奥翔药业（+31.84%）、康泰生物（+10.43%）、万泰生物（+10.41%）表现亮眼。 行业热点聚焦 《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》发布：增加抗原检测补充，分类收治病例，写入Paxlovid和国产单抗，放宽隔离出院标准，利好新冠口服药产业链。 中国5家企业获得辉瑞新冠药物MPP授权：包括API制剂一体化龙头、复星医药、普洛药业、九洲药业、迪赛诺，覆盖95个中低收入国家，市场增量或达700亿元。 《新冠病毒抗原检测应用方案（试行）》发布：抗原检测作为核酸检测补充，国内审批加快，建议关注万孚生物、诺唯赞、金域医学等检测及上游标的。 《“十四五”中医药发展规划》发布：由国务院办公厅发文，上升至国家战略，设定2025年七大目标，包括服务体系、人才建设、产业提升等，明确约束性指标。 3月板块回顾与分析 板块收益：2022年初至3月底，医药板块收益率-10.8%，跑赢沪深300（-14.5%）约3.7%。3月单月医药+0.9%，子行业中仅医药商业（+11.3%）、中药（+4.8%）、医疗服务（+1.1%）、化学制药（+0.7%）上涨。 板块估值：以2022年盈利预测PE为28.4倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率16.5%；TTM PE为28.6倍，低于历史均值37.2倍。子行业中医疗器械和医疗服务估值较高（40-45倍），医药商业较低（约16倍）。 个股表现：涨幅前5为中国医药（+230%）、美诺华（+141%）、盘龙药业（+130%）、北大医药（+68%）、精华制药（+60%）；跌幅前5为派林生物（-25%）、海辰药业（-23%）、楚天科技（-22%）、华兰生物（-21%）、三诺生物（-20%）。 附录 中药材价格追踪：成都中药材价格指数自2021年四季度以来涨幅明显，近八成品种价格上涨，贵细药材涨幅10%-50%，中成药价格上调10%-20%。 本期研究报告汇总：中泰医药团队发布月报、周报、专题报告及公司点评共30余篇。 中泰医药主要覆盖公司及估值一览：涵盖化学药、生物药、医疗服务、CRO/CDMO、医疗器械、药店等板块，共50余家公司，多数给予买入评级。 行业风险因素分析 政策扰动风险：医药改革深化期，优先审评、医保谈判、带量采购等政策执行进度或不及预期。 药品质量风险：需持续警惕药品安全质量问题对上市公司的影响。 总结 本报告系统分析了医药生物行业在2022年4月的投资前景。核心结论包括：1）板块经历三个季度调整后估值处于历史低位，一季报窗口叠加疫情催化，行情有望延续；2）业绩主线明确，CDMO/CRO、疫苗、医疗器械等板块年报及一季报表现强劲；3）新冠产业链持续催化，口服药及检测赛道具备贯穿全年的投资机会；4）中医药产业获国家战略层面规划，迎来发展新机遇；5）疫苗板块加强针出海及自费大品种放量提供增长动力。综合来看，市场主线聚焦业绩、新冠、低估值，建议结合一季报积极布局重点推荐组合。同时需关注政策执行及药品质量等潜在风险。

中心思想 临床信息化2.0时代驱动电子病历龙头高成长，短中长期布局打开新空间 嘉和美康作为连续7年国内电子病历市场市占率第一的龙头企业，正受益于医疗IT行业从管理信息化1.0向临床信息化2.0的转型，行业复合增速约15%，百亿级市场蕴含机遇。 短中期内，智慧医院“三位一体”政策（电子病历评级、智慧服务、智慧管理）推动电子病历和医院数据中心需求加速释放，预计2025年电子病历市场达73.7亿元（CAGR 33.4%），医院数据中心市场达121.0亿元（CAGR 28.2%），公司核心业务有望维持高增长。 中长期内，以临床辅助决策系统（CDSS）、大数据科研平台为代表的新兴医疗系统市场爆发（2021-2025年CAGR 119.8%），公司依托电子病历卡位优势已构建丰富智慧医疗产品线，有望打开业务成长新空间。 尽管2022年股价对应PS估值低于可比公司均值，但公司收入增速（2021-2023年预计CAGR约48%）和盈利能力优化（净利率从-22.24%提升至4.00%）支撑高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 电子病历龙头企业，构建丰富的临床IT产品体系 深耕行业16年，成为电子病历龙头企业 公司前身2006年成立，历经16年发展，IDC数据显示公司2019年市占率20.4%，远高于第二名12.1%，连续7年保持电子病历市场第一。 公司产品定位临床服务，产品种类广 业务分医疗信息化和医疗器械，医疗信息化包括自制软件（电子病历、医院数据中心、智慧医疗等）、软件开发及技术服务、外购软硬件。产品覆盖综合及专科电子病历，满足口腔、妇产等科室个性化需求。 多业务线成长性良好，带动公司业务高成长 自制软件2017-2020年复合增速43.8%；软件开发及技术服务复合增速40.3%；外购软硬件复合增速32.6%；医疗器械收缩。收入从2017年2.56亿元增至2020年5.32亿元（CAGR 27.6%），归母净利润从2017年亏损5695万元扭亏至2020年2127万元（同比+521.54%）。 运营效率提升，费用率逐年下降，毛净利率呈提升趋势 总费用率从2017年68.17%降至2020年45.16%；毛利率从45.04%升至49.64%，净利率由负转正至4.00%，盈利能力增强。 公司注重研发，产品竞争力强劲 研发费用率明显高于同行（约17% vs 行业10%），研发投入逐年提升，2020年达9227万元，支撑产品迭代和体系丰富。 医疗IT行业进入2.0时代，临床信息化需求加速释放 医疗IT从管理信息化1.0时代，迈入医疗临床信息化2.0时代 1.0时代以HIS系统解决挂号、收费等管理需求；2.0时代聚焦临床环节（手术麻醉、ICU、专科电子病历等），需求加速释放。 临床信息化行业处于高成长期，多产品需求高增 前瞻产业研究院数据显示，2021年临床信息化市场规模约360亿元，预计2026年达724亿元（CAGR约15%），百亿级市场增速快。 短中期看点：智慧医院等政策落地，公司核心产品维持高成长 智慧医院“三位一体”等多项政策落地，加速智慧医院行业发展 国家卫健委建立电子病历评级、智慧服务评级、智慧管理评级三大标准，另有“千县工程”等政策，驱动医院信息化升级。 政策刺激需求释放，公司电子病历业务维持高增长 2022年要求二级和三级医院电子病历评级分别达3级和4级，但2019年实际仅为1.59级和3.11级，差距明显。 综合电子病历2021年规模17.8亿元，预计2025年47.2亿元（CAGR 27.6%）；专科电子病历2021年5.5亿元，预计2025年26.5亿元（CAGR 48.2%）。 公司作为市占率第一龙头，拥有丰富产品体系和全国销售网络，充分受益行业高成长。 医院数据中心行业高速增长，相关业务成为公司增长新动力 电子病历5级和智慧服务3级均要求医院信息集成平台建设，2021年医院数据中心市场规模44.9亿元，预计2025年121.0亿元（CAGR 28.2%）。 公司数据中心产品（集成平台ESB、医疗数据中心CDR、患者统一视图等）竞争力强，2019-2020年收入增速48.7%/168.1%，2020年规模1.20亿元，与电子病历业务体量相当。 中长期看点：新兴医疗系统需求爆发，打开公司业务成长新空间 电子病历处于医疗信息系统核心位置，便于厂商进行产品线拓展 电子病历生产和存储临床数据，与医技、管理等多系统对接，处于枢纽地位，便于厂商基于此拓展其他产品线。 公司在临床创新应用领域布局充分，产品体系丰富 已构建CDSS、AI病历内涵质控、智能预问诊、智能分诊、大数据科研分析平台等智慧医疗产品线。 细分市场爆发式增长，有望打开公司业务成长空间 新兴医疗系统2021年规模仅5.28亿元，预计2025年达123.33亿元（CAGR 119.8%），未来体量可匹敌电子病历及数据中心。 公司依托电子病历卡位优势及产品关联性，有望实现高成长。 盈利预测与投资建议 盈利预测 预计2021-2023年收入分别为6.47/9.47/14.03亿元，毛利率51.9%/52.9%/53.8%，归母净利润0.48/1.00/1.65亿元。 自制软件增速41.4%/52.8%/52.0%；软件开发及技术服务受疫情短期影响后恢复至40%/45%；外购软硬件恢复性增长；医疗器械持续收缩。 投资建议 选取卫宁健康、创业慧康、久远银海为可比公司，嘉和美康2021-2023年PS为5.73/3.91/2.64倍，低于可比均值5.74/4.59/3.67倍。结合高成长性与低估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 业务推进不及预期、行业竞争加剧、政策落地不及预期、盈利预测假设不成立、公开资料信息滞后或更新不及时。 总结 嘉和美康作为电子病历领域连续7年市占率第一的龙头企业，正处于医疗IT行业向临床信息化2.0时代转型的关键窗口期。短中期内，智慧医院“三位一体”政策直接驱动电子病历和医院数据中心两大核心业务的加速增长（电子病历市场CAGR 33.4%，医院数据中心CAGR 28.2%），公司凭借领先市占率和丰富产品体系有望维持高成长；中长期内，新兴医疗系统（CDSS、大数据科研平台等）市场爆发式增长（CAGR 119.8%），公司依托电子病历的卡位优势已前瞻布局，进一步打开成长空间。公司运营效率持续优化（费用率下降、毛净利率提升），盈利预测显示2021-2023年收入复合增速约48%，归母净利润复合增速约85%，而PS估值低于可比公司均值，具备高成长性和低估值双重吸引力。综合分析，公司核心竞争力和行业红利明确，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 基本面拐点确认，核心产品商业化与新冠管线双轮驱动 君实生物在2021年实现收入40.2亿元（同比增长152.4%），净亏损大幅收窄至7.2亿元（2020年亏损16.69亿元）。业绩改善的核心驱动力来自两方面：一是PD-1单抗特瑞普利在经历商业化团队动荡后，新CEO李聪完成团队重塑，大适应症（1L NSCLC、1L食管鳞癌）预计2022年获批，临港产能扩张至34500L，且1L鼻咽癌BLA获FDA受理（PDUFA日期2022年4月）；二是新冠产品贡献显著弹性，中和抗体JS016全球超70万患者使用，2021年里程碑及分成23.66亿元，口服药VV116已在乌兹别克斯坦获批中重度治疗，全球III期临床快速推进，有望成为新的业绩增长点。 新冠口服药VV116进度领先，提供较大业绩弹性 VV116作为与旺山旺水合作的口服抗新冠药物，目前在中重度适应症全球III期和轻中度适应症全球II/III期临床中均已完成首例给药，进度在同类口服药中较为领先。同时，公司还布局了3CL蛋白酶抑制剂VV993（不需联用利托那韦），处于临床前阶段。在Omicron变异株持续肆虐的背景下，VV116预计年内获批，将为公司贡献超额弹性。分析师维持“买入”评级。 主要内容 特瑞普利大适应症将获批，基本面拐点到来 商业化走入正轨 核心产品PD-1单抗特瑞普利2021年销售4.12亿元（同比下滑），主要因2021年商业化团队动荡。2021年11月李聪就任联席CEO，全面负责商业化，已完成团队调整和组织恢复。 大适应症即将迎来成果 2021年获批1L鼻咽癌、2L/3L鼻咽癌、2L尿路上皮癌三项适应症，已提交1L NSCLC、1L食管鳞癌上市申请并获受理，预计2022年获批。四大3期关键临床（1L SCLC、1L HCC、肝癌辅助、胃癌辅助）完成患者入组，公司均处于领先位置。 临港厂技术转移完成，产能限制解除 上海临港生产基地一期于2022年3月通过GMP核查，产能从4500L扩充至34500L，将提高供应能力和成本优势。 海外合作进展顺利，1L鼻咽癌将在美国获批 2021年2月与Coherus达成合作，1.5亿美金首付款已收到。2021年10月，针对一线及后线治疗鼻咽癌的适应症BLA获FDA受理，PDUFA目标审评日期为2022年4月。 新冠产品丰富，VV116全球II/III期进行中 中和抗体JS016 在全球超过15个国家地区获得EUA，超70万患者使用，全部里程碑款已解锁，2021年里程碑及分成共23.66亿元。 口服药VV116 与旺山旺水合作开发，已在乌兹别克斯坦获批中重度COVID-19患者治疗，正在开展中重度适应症全球III期和轻中度适应症全球II/III期临床，均已完成首例患者给药。 口服药VV993 与旺山旺水合作开发3CL蛋白酶口服新冠候选药物，不需与利托那韦联用，目前处于临床前阶段。 51项产品在研，布局多个FIC潜力品种 原创研发驱动，在研产品扩充至51项 创新研发领域从单抗扩展至小分子、ADCs、双/多抗体、核酸药物等多种类型，覆盖五大治疗领域（恶性肿瘤、自身免疫系统疾病、慢性代谢类疾病、神经系统类疾病、感染类疾病）。商业化阶段产品3项（特瑞普利单抗、埃特司韦单抗、阿达木单抗），23项处于临床试验阶段（昂戈瑞西单抗、VV116、贝伐珠单抗、PARP抑制剂处于III期），超过25项处于临床前阶段。 TAB004/JS00 BTLA单抗 君实自主研发的全球首个进入临床开发阶段（first-in-human）的抗肿瘤重组人源化抗BTLA单抗，与特瑞普利单抗联合有望增加患者对免疫治疗的反应，扩大受益人群范围。 总结 君实生物2021年全年业绩显示收入快速增长、净亏损大幅收窄，基本面拐点明确。核心产品特瑞普利单抗在商业化团队重整后走向正轨，大适应症（1L NSCLC、1L食管鳞癌）即将获批，临港产能扩张至34500L解除供应瓶颈，海外1L鼻咽癌BLA有望于2022年4月获FDA批准。新冠产品线中，中和抗体JS016贡献23.66亿元收入，口服药VV116全球III期进度领先（中重度适应症全球III期、轻中度全球II/III期均在推进），预计2022年获批将带来较大业绩弹性。公司在研管线扩充至51项，覆盖多种药物类型和五大治疗领域，包括全球首创的BTLA单抗等FIC潜力品种。在不考虑VV116收入贡献的情况下，预测2022-2024年收入分别为20.92亿元、31.63亿元、44.11亿元，维持“买入”评级。主要风险包括研发和上市不及预期、销售不及预期、政策不确定性。

中心思想 医美爆发驱动营收高增长，创新药投入压制短期利润 2021年公司营业收入33亿元，同比增长33.6%，医美板块收入爆发式增长1383.3%，主要得益于肉毒素产品乐提葆的强劲销售（超过37万瓶），成为收入增长的核心引擎。 但归母净利润同比下滑12%至4.2亿元，主因创新药板块（轩竹生物等）研发投入加大，相关费用及资产减值增加，导致短期盈利能力承压，净利率下降6.6个百分点至12.7%。 双轮驱动战略转型，长期成长可期 公司正从传统仿制药企业向“医美+创新药”双轮驱动转型，医美业务已实现盈利（经营利润2.49亿元，同比+919%），而创新药仍处于投入期，经营亏损7.97亿元，但长期有望成为核心驱动。 未来看点包括肉毒持续放量、医美产品矩阵完善（玻尿酸、水光针等）、渠道深度拓展（2022年目标覆盖4000家机构），以及轩竹生物拟分拆上市，进一步聚焦核心业务。 主要内容 投资要点 报告指出公司2021年业绩符合预期，收入高增但利润短期承压，医美与创新药双轮驱动战略持续推进。 收入拆分：肉毒催化医美高增，仿制药稳健，创新药承压 医美板块收入3.99亿元（同比+1383.3%），H2收入1.41亿元，全部来自乐提葆销售（超37万瓶）。 仿制药收入25.98亿元（同比+18.2%），H2收入10.88亿元（同比-16.2%），逐步摆脱重点监控目录影响，但下半年因带量采购价格略有下降；克林澳有望重回医保带动销量回升。 创新药及其他（含CDMO）收入2.94亿元（同比+23%），H2收入1.55亿元（同比+36.4%），受益原料药/中间体大额订单，长期创新药将成为核心驱动。 盈利拆分：创新药投入加大，利润率下滑，医美盈利亮眼 全年毛利率74.4%（同比-3.3pct），H2毛利率71%（同比-9%），毛利率下降主因集采降价。 费用率方面：销售费用率16.6%（+1.6pct），管理费用率18.5%（-1.4pct），财务费用率3.6%（+3.3pct），研发费用率26.4%（-3pct）；短期波动主因轩竹生物拟上市带来的费用增加。 全年净利率12.7%（同比-6.6pct），H2净亏损率-14%（同比-37pct），主因收购康明百奥、创新药资产减值及轩竹生物相关费用。 分业务利润：医美经营利润2.49亿（+919%），仿制药经营利润13.32亿（-3.7%），创新药及其他经营亏损7.97亿（+69.7%）。 经营亮点及展望：肉毒放量、产品矩阵、渠道拓展、轩竹分拆 肉毒乐提葆作为稀缺获批产品，主打高性价比定位，有望享受年轻轻奢医美市场增长红利；预测2022年销售50-60万支，收入增速超30%。 医美产品矩阵初现：已布局玻尿酸（代理Hugel德玛玻尿酸预计Q2获批）、童颜水凝、Cellbooster水光针（独家代理）、黄金微针、埋线、减脂、敷料等，储备10余款Ⅲ类及20多款Ⅱ类产品，另有境内外BD项目。 渠道覆盖加速：2021年底合作超40家代理商，销售团队超60个，覆盖200+城市及2400家机构，TOP500机构覆盖超430家；2022年目标覆盖机构4000家，重点提高TOP500占有率。 轩竹生物拟独立分拆上市，分拆后增强外部融资能力，同时四环可专注培育医美等核心业务。 投资建议：买入评级 公司为肉毒素唯一上市标的，短期看乐提葆放量，长期看一站式医美平台拓展。预测2022-2024年净利润7.5、9.5、11.8亿元（前值12.5、17.5亿元，因疫情影响及创新药高研发投入下调），对应PE 17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、乐提葆拓展不及预期、产品获批进度风险、医药政策及市场监管风险。 总结 医美业务成增长核心，创新药投入长期价值可期 2021年公司实现营收高增，核心驱动力来自医美板块的爆发（肉毒乐提葆销售超37万瓶），仿制药稳健增长，但创新药高研发投入导致短期净利润下滑。 展望未来，医美业务将继续受益于肉毒放量、产品矩阵完善及渠道深度拓展，预计2022年肉毒销售50-60万支；创新药板块虽短期内压制利润，但轩竹生物拟分拆上市将优化资本结构，长期双轮驱动战略有望逐步兑现。 基于以上逻辑，报告维持“买入”评级，并下调盈利预测以反映疫情影响及创新药投入持续性，当前估值处于低位。