中心思想 营收与利润双增，主业恢复态势明确 毕得医药2025年上半年实现营业收入6.28亿元，同比增长17.91%；归母净利润7341万元，同比增长41.60%；扣非归母净利润5916万元，同比增长22.60%。核心产品药物分子砌块收入5.20亿元（+14.35%），科学试剂收入4073万元（+87.60%），显示主营业务加速恢复。盈利能力显著改善，毛利率提升至44.25%（+4.74个百分点），净利率达到11.70%（+1.96个百分点），费用控制有效，销售费用率下降0.49个百分点至10.90%，研发费用率微降0.87个百分点至4.78%。财务费用率上升2.92个百分点至0.67%，主要受汇率变动影响。 新品+海外双轮驱动，长期成长可期 公司持续扩充SKU，常备现货库存超14万种，含硼、含氟药物分子砌块需求上升带动自主研发新看点。海外业务表现强劲，2025H1海外收入约3.63亿元（+21.33%），海外区域中心持续发力，“多快好省”竞争优势扩大。基于主业恢复和新增长极，预计2025-2027年营收增速分别为19.27%、20.30%、21.22%，归母净利润增速分别为23.63%、40.51%、40.57%，维持“买入”评级。 主要内容 事件与业绩概况 公司发布2025年中报，上半年实现营业收入6.28亿元，同比增长17.91%；归母净利润7341万元，同比增长41.60%；扣非归母净利润5916万元，同比增长22.60%。业绩增长主要受益于药物分子砌块市场份额稳定、科学试剂产品线扩张以及精细化成本管控。 Q2单季度恢复显著 2025Q2实现收入3.31亿元（+22.86%），归母净利润4271万元（+65.78%），扣非归母净利润3109万元（+36.20%）。Q2增速较Q1明显提升，体现主业加速恢复趋势。毛利率44.25%（+4.74pp）和净利率11.70%（+1.96pp）均实现同比改善，费用结构中销售费用率下降0.49个百分点，管理费用率上升0.61个百分点，研发费用率下降0.87个百分点，财务费用率上升2.92个百分点。 新品开拓与海外扩张 1）新品开拓：公司持续扩充SKU，常备药物分子砌块和科学试剂现货库存超14万种。含硼、含氟药物分子砌块国内需求上升，公司专注自主研发并进行产品等级划分，完善备库，成为新增长点。 2）海外区域中心发力：2025H1海外收入约3.63亿元（+21.33%），海外销售规模持续提升。未来随着各区域中心“多快好省”竞争优势扩大，海外市场份额有望持续提升。 盈利预测与投资建议 预测2025-2027年营业收入分别为13.14亿元、15.81亿元、19.17亿元，增速19.27%、20.30%、21.22%；归母净利润1.45亿元、2.04亿元、2.87亿元，增速23.63%、40.51%、40.57%。基于新品开拓和海外扩展带来的长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示 主要包括三类风险：公开资料信息滞后或更新不及时的风险；核心技术人员流失风险（行业对专业人才需求旺盛，人才竞争激烈）；环保和安全生产风险（业务规模扩大导致安全环保压力增大，设备故障、人为失误等可能引发事故）。 总结 毕得医药2025年上半年实现营收6.28亿元（+17.91%）、归母净利润7341万元（+41.60%），主业恢复态势明确，毛利率和净利率双双提升。Q2恢复更为显著（收入+22.86%、净利润+65.78%）。公司通过持续扩充SKU（含硼/含氟药物分子砌块）、加大科学试剂开发以及海外区域中心扩张，构建长期成长动力。2025H1海外收入3.63亿元（+21.33%），表现强劲。基于业务恢复和增长前景，调整盈利预测，预计2025-2027年营收复合增速约20%，归母净利润复合增速约35%，维持“买入”评级。需重点关注公开资料时效性、人才流失及安全环保等风险。

中心思想 高值耗材率先走出政策扰动，板块分化加剧 2025年上半年，医疗器械板块整体承压，收入同比下降6.32%，扣非净利润同比下降23.07%。子板块分化显著，其中高值耗材板块以收入同比+3.99%、扣非利润同比+1.97%成为唯一实现正增长的板块，率先走出集采政策扰动；低值耗材收入微增0.31%但利润下滑21.56%，医疗设备与体外诊断板块则因招投标延迟、医保控费等因素收入利润双降。 创新与出海仍是长期增长核心驱动力 在政策密集调整的背景下，具备持续创新能力（如微电生理、惠泰医疗）和全球化布局优势（如南微医学、新产业）的企业展现出更强的抗压性与增长韧性。集采规则优化预期下，高值耗材估值修复可期；设备更新加速落地及海外产能布局有望为低值耗材与医疗设备带来新增长点。 主要内容 院内市场受多重负面政策扰动，国际化有望带来新增长点 业绩概览：2025H1医疗器械收入1212.96亿元（-6.32%），扣非净利润158.31亿元（-23.07%）。子板块收入增速排序：高值耗材（+3.99%）、低值耗材（+0.31%）、医疗设备（-5.84%）、体外诊断（-15.72%）；扣非利润增速排序相同。高值耗材进入后集采阶段，骨科、电生理等品类恢复增长；低值耗材受国际形势扰动，预计2025H2压力缓解；医疗设备受招投标延迟影响，Q3有望迎来拐点；体外诊断在DRGs、集采等政策执行下，预计2025年底见底。 季度表现：2025Q2整体收入同比-6.50%，扣非净利润同比-28.75%。子板块中高值耗材收入同比+7.61%表现最佳，环比改善明显；低值耗材-1.63%，医疗设备-6.35%，体外诊断-16.04%。费用率略有上升至31.96%（+1.59pp），受收入下降导致规模效应减弱。 盈利能力与现金流：毛利率48.27%（-1.83pp），净利率14.93%（-2.31pp），高值耗材板块恢复性增长带动毛利率净利率改善；耗材板块经营性现金流同比增加（高值+26.09%，低值+30.19%），设备与IVD因医院回款周期影响现金流负增长。 高值耗材：集采影响逐步出清，创新+出海带来持续增长动力 板块表现：2025H1收入+3.99%，扣非利润+1.97%；25Q2收入+7.61%，扣非利润+10.46%，率先企稳并环比提速。集采“应采尽采”下，多细分进入后集采阶段，国产中标份额提升。关注创新能力强的微电生理（+12.80%）、惠泰医疗（+21.26%）、三友医疗（+17.77%）；海外业务高速增长的南微医学（+17.36%）、春立医疗（+28.27%）。药品集采规则优化有望带动耗材集采规则优化，利好南微医学、心脉医疗（-9.24%）、安杰思（+14.56%）等估值修复。 医疗设备：设备更新加速落地，看好Q3业绩拐点 业绩承压：2025H1收入-5.84%，扣非利润-24.94%；25Q2收入-6.35%，扣非利润-33.33%。受2024年反腐、设备更新落地滞后影响，终端招投标滞后。从众成医械数据看，超声、消化内镜、磁共振、PET等品类自2024年6月环比改善，2025H1招投标整体增长，但渠道库存消化需时间，预计Q3业绩拐点。 结构性分化：中期院内需求可能分化，关注迈瑞医疗（-18.45%）、澳华内镜（-26.36%）、开立医疗（-4.78%）的拐点机会；看好进口替代加速的联影医疗（+12.79%）、华大智造（-7.90%）。 低值耗材：短期国际形势扰动，看好前瞻性海外产能布局 波动表现：2025H1收入+0.31%，扣非利润-21.56%；25Q2收入-1.63%，扣非利润-42.37%。Q2受国际形势变化影响，发货、订单节奏波动，预计2025H2缓和。中长期海外仍是增长动力，建议关注已有海外布局的美好医疗（+3.73%）、维力医疗（+10.19%）、英科医疗（+8.90%）。 体外诊断：政策密集落地带来量价齐跌，长期看好创新+出海 业绩深度承压：2025H1收入-15.72%，扣非利润-40.68%。DRGs、反腐、检验互认、拆套餐、集采等政策导致量价齐跌，利润降幅更大因规模效应下降及增值税冲击。预计检验量负面影响于2025年底见底，价格承压至2026H1企稳。 中长期成长性：看好IVD行业创新与出海，关注出海布局早的新产业（-1.18%）、亚辉龙（-15.79%）；研发投入大、高壁垒平台的九强生物（-18.67%）、安图生物（-6.65%）。 细分赛道表现 内窥镜设备：受招投标滞后和去库存短期承压，2025H1收入+5.45%，扣非利润-16.81%；内镜耗材受海外驱动增长显著（南微医学+17.36%、安杰思+14.56%）。 第三方医学实验室：收入-20.96%，扣非利润-381.42%，受新冠减值及DRGs影响，AI医疗领域布局值得关注（金域医学-22.78%、迪安诊断-20.61%）。 骨科耗材：集采影响出清，2025H1收入+15.97%，扣非利润+68.77%，25Q2加速增长（大博医疗+25.55%、三友医疗+17.77%）。 心血管及神经介入：整体趋势向好，2025H1收入+3.76%，扣非利润+2.29%，25Q2收入+10.39%，扣非利润+21.36%（微电生理+12.80%、惠泰医疗+21.26%）。 康复设备：盈利能力承压，收入-2.24%，扣非利润-20.81%；伟思医疗（+9.85%）恢复性增长，关注脑机接口、外骨骼机器人等新技术进展。 总结 2025年上半年医疗器械板块受医保控费、集采、招投标延迟等多重政策扰动，整体表现承压，子板块分化明显。高值耗材率先走出集采负面影响，收入利润均实现正增长，且25Q2环比加速，创新与出海成为核心竞争力；医疗设备与低值耗材短期仍受政策与外部环境影响，但设备更新落地及海外产能布局有望在2025H2带来改善；体外诊断板块在政策密集执行下量价齐跌，预计2025年底见底出清。投资建议上，持续看好创新驱动进口替代（迈瑞医疗、联影医疗等）、全球化布局（南微医学、新产业）以及AI医疗、脑机接口等主题机会（伟思医疗、迪安诊断）。风险提示包括产品推广不及预期、政策变化、数据偏差及信息更新延迟。

中心思想 低利率驱动险资加速权益配置，2Q25重点加仓通信与银行 本报告核心观点指出，在持续低利率环境下，保险资金再配置收益率面临显著压力（当前新钱投资收益率预计为2.67%，净投资收益率预计2025-2027年累计下降73bps），增配股票成为缓解利差损、提升收益弹性的关键策略。2Q25数据显示，险资股票投资余额环比1Q25提升8.9%，占资金运用余额比例升至8.8%，产寿险合计增配股票6406亿元，市场话语权进一步强化。政策层面（如2025年1月引导大型国有保险公司新增保费30%投资A股、金监总局调降股票风险因子10%）和偿付能力优化共同为险资入市提供制度保障。行业配置上，2Q25险资重点加仓通信（中国电信、中国移动）、银行（中信银行、杭州银行）、食品饮料（伊利股份）等22个行业，同时新进前十大流通股集中于银行（杭州银行、中国银行）、医药生物（上海医药、华东医药）和通信（中兴通讯），体现了高股息策略与成长性布局的平衡。 险资持仓结构优化，传统险偏好低PB高股息蓝筹，分红账户周期属性增强 从持仓风格看，人身险公司传统险账户集中配置低PB、高股息、大市值蓝筹股（如招商银行、长江电力、京沪高铁），而分红/万能账户持仓标的股息率低于传统险且周期性更强（如金地集团、金风科技）。寿险公司直接投资中银行股占比近半壁江山，意图在于银保业务协同。大型险企（国寿、平安、太保等）重仓行业集中在银行、交运和公用事业，其中银行持股市值达3018.8亿元，占全部险资重仓市值的一半以上。报告还指出，新准则实施后股票持仓上涨对险企盈利弹性放大，保险股本身亦具备“双面红利股”特征，值得关注。 主要内容 持续低利率环境下险资增配股票仍是大势所趋 低利率对再配置收益的冲击 报告测算，2025年8月保险资金新钱投资收益率预计为2.67%，存量净投资收益率2025-2027年分别下降39/18/16bps，共计73bps。预定利率高于新钱收益率将产生“即刻”利差损，续期保费则面临“潜在”再配置利差损压力。数据表明，净投资收益率预计2025/2026/2027年分别为3.27%/3.09%/2.93%，险资再配置压力持续。 股票配置比例提升与“广义非标”转标 2Q25末股票投资余额占比8.8%，环比1Q25末提升8.9%，明显加仓。非标产品到期逐步被标准化金融产品替代，股票作为“关键少数”类资产占比稳步提升。1H25产寿险合计增配股票余额达6406亿元。 险资配置股票动因分析 险资需在偿付能力充足率、资产负债匹配财务目标、投资收益目标三者间平衡。2023年9月金监总局优化偿付能力监管标准，调降沪深300成分股风险因子等，提高险资配置股票意愿。政策持续推动（如2025年1月证监会引导大型国有保险公司新增保费30%投资A股；5月金监总局提出调降风险因子10%等）为险资入市提供催化剂。 长期入市增量测算与权益上限调整 预计大型国有保险公司每年新增保费30%用于投资A股，基于6家上市险企经营活动现金流量净额测算，2024年合计8445亿元，30%对应2533亿元。同时，2025年4月《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》将权益配置上限优化为5档，综合偿付能力充足率150%-200%对应上限上调至30%，250%-300%上调至40%，大于350%上调至50%，预计权益配置上限增加接近5000亿元，其中平安人寿、太平人寿、人民人寿三家增量达3551亿元。三批长期股票投资试点规模已达2220亿元，通过长股投+FVOCI工具降低市值波动影响。 投资策略特点：高股息与成长性平衡 险资选股关注静态股息率和动态股息率，根据不同商业模式设定差异化股息率门槛：周期类买入门槛6%，成长性消费类可降低至4%。重点筛选长期竞争力、持续盈利能力、经营稳健性、股东回报能力及估值因素兼备的标的。 “中泰非银保险重仓流通股”体系介绍 本体系基于Wind平台收录的险资重仓流通股数据（A股上市公司前十大流通股东中含保险机构的持仓记录），剔除平安银行、中国平安、中国人寿的关联持仓以及社保基金持有的标的。资金来源分类包括传统险、分红/万能、寿险公司、财险公司、投连、集团公司、资管公司。同步分析ROE、PB、PE、股息率等财务估值指标。组合（Wind代码W1428999213874）2025年年初至9月2日绝对回报12.24%，相对回报-1.88%。 2Q25保险资金重仓流通股跟踪 权益走势与持仓概览 2Q25关税战扰动市场先急跌后反弹，恒生指数涨4.1%，万得偏股混合型基金指数涨3.1%，沪深300涨1.3%，中证红利持平。18个申万行业跑赢沪深300，国防军工、通信、银行涨幅靠前。2Q25末，险资共出现在638只A股前十大流通股东名单，合计持股604亿股，持股市值6007亿元，环比增速分别为0.8%、-2.8%、2.0%和8.7%。 行业配置分布 持股市值前五行业：银行（3018.8亿元）、公用事业（443.3亿元）、交通运输（424.8亿元）、通信（350.5亿元）、电力设备（185.3亿元）。持有个股数前五：电子（55只）、医药生物（55只）、电力设备（50只）、机械设备（46只）、汽车（40只）。 加减仓分析 2Q25险资重点增持通信、银行、食品饮料、建筑装饰、钢铁等22个行业。重点个股：国寿增持中信银行、中国电信、伊利股份、中国移动；平安和太保增持京沪高铁；太平增持中国移动。减仓石油石化、轻工制造、国防军工、机械设备、农林牧渔等8个行业。重点减仓个股：泰康减持招商公路、国寿减持中国石化、欧派家居、太平减持陕西煤业、新华减持重庆啤酒。 新进前十大流通股 新进行业集中在银行、医药生物、通信、传媒、家用电器。重点公司：新华新进杭州银行和上海医药；阳光保险新进格力电器；国寿新进中国银行；和谐健康万能险新进中兴通讯。 持仓市值变动 市值增长前五行业：银行、公用事业、通信、建筑装饰、传媒。重点增长个股：浦发银行（+200.6亿）、民生银行（+62.5亿）、兴业银行（+41.8亿）受益于股价上涨；市值减少前五行业：房地产、石油石化、汽车、计算机、机械设备。重点减少个股：招商公路（-12.3亿）、金地集团（-9.8亿）、中国联通（-7.0亿）。 不同类型资金偏好 传统险账户持仓特征 传统险偏好低PB、高股息、大市值蓝筹股。前十大重仓包括招商银行（520亿）、浦发银行（386亿）、长江电力（298亿）、京沪高铁（181亿）、中国联通（170亿）等。 分红/万能账户持仓特征 分红/万能账户持仓股息率低于传统险，周期属性更强。前十大重仓包括民生银行（214亿）、兴业银行（187亿）、浦发银行（176亿）、金地集团（51亿）、金风科技（49亿）等。 寿险公司直接投资 寿险公司直接投资A股中银行股接近半壁江山，旨在促进银保业务协同。前十大重仓包括浦发银行（244.7亿）、沪农商行（94.6亿）、浙商银行（91.1亿）、北京银行（67.9亿）、邮储银行（58.9亿）等。 财险公司直接投资 财险公司重仓除兴业银行、华夏银行外，其余标的呈高PE、低股息率的成长属性。前十大重仓包括兴业银行（221.3亿）、华夏银行（202.8亿）、精达股份（14.5亿）、华光环能（4.9亿）、浪潮信息（3.3亿）等。 大型保险公司持仓 大型险企（国寿、平安、太保、新华、人保、太平、泰康）持仓集中银行、交运、公用事业。前十大重仓包括兴业银行（408.4亿）、长江电力（297.8亿）、华夏银行（202.8亿）、京沪高铁（181.4亿）等。各系另附前十大重仓个股明细。 投资建议与风险提示 基本面判断 当前十年期国债收益率底部企稳，权益市场是险企“双击”核心。A股从结构性行情走向慢牛，新准则下业绩弹性较高。8月预定利率下调完成，负债端新单受益“存款搬家”，价值率改善得益于“报行合一”和预定利率下调。 投资建议 “利差不够，股票来凑”，迎接A股慢牛下险资权益投资新生态。关注中国平安举牌太保H股和国寿H股释放的信号，保险股同样属于“红利”范畴。建议关注新华保险、中国平安、中国人寿、友邦保险、中国太保、中国人保。 风险提示 研报信息更新不及时风险及样本统计差异（仅统计前十大流通股）；长端利率快速大幅下行；权益市场波动加剧。 总结 本报告基于2Q25保险资金重仓流通股数据，深度分析了在持续低利率环境下险资加速增配股票的趋势与结构特征。核心发现包括：2Q25险资持股市值环比增长8.7%至6007亿元，重点加仓通信、银行等行业，新进集中于银行和医药生物；政策端（新增保费30%投资A股、权益上限调升、长期股票试点）为险资入市提供有力支撑；不同资金来源（传统险、分红/万能、寿险、财险）持仓风格分化明显，大型险企重仓银行和公用事业等高股息资产；投资策略上，险资在高股息与成长性之间寻求平衡，并利用长股投+FVOCI工具降低市值波动影响。报告最后指出，权益市场慢牛有望改善险资投资生态，新准则下股票持仓上涨对盈利弹性放大，建议关注新华保险、中国平安、中国人寿等标的，同时提示长端利率下行和权益波动等风险。

中心思想 新兴板块与诊疗一体化驱动增长 圣湘生物2025上半年实现营收8.69亿元（同比+21.15%），归母净利润1.63亿元（同比+3.84%），扣非净利润1.36亿元（同比+12.19%），反映出公司在常规业务稳健增长基础上，受益于生长激素并表贡献显著增量。 公司持续加大新兴板块孵化力度，通过“诊断+治疗”一体化战略，在基因测序、呼吸道检测、化学发光等关键领域推出多款创新产品，同时海外业务收入同比增长超60%，展现出强劲增长潜力。 盈利能力受结构变化影响，但费用端优化明显 2025H1毛利率73.28%（同比-3.98pp），净利率16.43%（同比-2.49pp），主要因增值税率调整及低毛利率仪器收入占比提升导致。 管理费用率同比-4.48pp，研发费用率同比-2.76pp（资本化比例增加），财务费用率同比+1.72pp，整体费用结构优化，规模效应显现。 主要内容 财务业绩与盈利能力分析 2025H1总收入与利润：营业收入8.69亿元（+21.15%），归母净利润1.63亿元（+3.84%），扣非净利润1.36亿元（+12.19%）。单二季度营收3.93亿元（+20.59%），归母净利润0.71亿元（-6.21%），扣非归母净利润0.45亿元（-4.18%），高基数下常规业务稳健，生长激素贡献增量但盈利下降。 费用率变化：销售费用率31.83%（+0.65pp），管理费用率12.09%（-4.48pp），研发费用率13.65%（-2.76pp），财务费用率-3.98%（+1.72pp）；规模效应及并表结构变化导致管理费用率下降，研发资本化增加。 盈利能力指标：毛利率73.28%（-3.98pp），净利率16.43%（-2.49pp），增值税率调整与仪器占比提升为主要拖累。 创新产品矩阵丰富与基因测序业务历史机遇 呼吸道检测：耶氏肺孢子菌三联核酸检测试剂盒获批，为公司首个真菌检测试剂；依托“互联网+医疗”居家快检C端模式，探索三端合一新方案。 基因测序：2025H1测序业务营收超三千万元，同比增长三倍；SansureSeq1000高通量测序仪于2025年1月获批上市，并进一步增资真迈生物，在进口测序仪受限背景下抢占国产替代窗口。 AI+医疗：自研“传染病数智化系统”及“数智测序系统”接入DeepSeek大模型，AI赋能产品与服务能力持续提升。 诊疗一体化战略成效显著，生长激素与海外业务增速亮眼 生长激素（中山海济）：2025H1完成100%股权收购，新增原液生产线，原液总产能翻倍；中山海济实现营收2.4亿元，净利润0.97亿元，同比增长120%。 海外业务：以“平台一体化、诊疗一体化”为核心，2025H1海外收入同比增长超60%；欧洲市场渗透法国、意大利私立医院；印尼建设东盟区域培训中心；塞拉利昂启动国家级宫颈癌HPV筛查，已完成超1万名女性筛查。 盈利预测调整与投资评级 盈利预测调整：预计2025-2027年营业收入19.05/22.23/25.73亿元（+31%/+16%/+16%），归母净利润3.53/4.41/5.40亿元（+28%/+25%/+23%），原预测分别为19.84/23.50/27.55亿元和3.52/4.72/6.22亿元。调整原因：体外诊断行业受集采及监管影响短期需求较弱。 估值与评级：当前股价对应2025-2027年PE为35/28/23倍，考虑内生外延双轮驱动，成长路径清晰，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险。 总结 投资前景：短期承压但长期战略清晰 圣湘生物2025上半年营收稳健增长，但盈利能力因增值税调整和产品结构变化出现下滑。公司通过持续投入新兴板块（基因测序、AI+医疗、呼吸道检测等）和“诊疗一体化”战略（生长激素并表、海外业务扩张），成功打造了新的增长引擎，尤其是基因测序业务同比增长三倍，海外业务同比增长超60%，显示出强大的市场拓展能力。 风险与估值：关注政策与竞争，维持买入评级 尽管短期面临行业集采和监管压力，公司内生外延双轮驱动路径明确，预计2025-2027年归母净利润复合增速约26%。当前PE（2025E）35倍处于合理区间，结合中山海济的整合效应和海外市场的持续突破，未来业绩有望持续兑现。需密切关注行业政策变化及市场竞争加剧风险。

中心思想 Q2业绩环比改善，基本面企稳信号明确 2025年第二季度，医药板块的财务基本面出现显著好转，是报告中最为关键的积极信号。Q2整体收入同比仅下降1.1%，较Q1的降幅收窄了3.6个百分点；利润总额同比下降2.9%，降幅环比收窄8.1个百分点；扣非净利润同比下降11.5%，降幅环比收窄6.4个百分点。这一系列数据表明，在经历了政策压力与市场出清后，行业已步入逐季改善的修复通道，尤其是利润端改善力度强于收入端，反映出企业在控费与结构优化上的努力已初见成效。 创新主线延续，产业趋势与政策支持共筑成长逻辑 报告明确指出，“创新药”依然是全年医药投资的绝对主线。尽管8月市场情绪有所分化，但创新药的产业趋势、成长空间及估值水平并未进入泡沫化阶段。WCLC大会、ESMO年会等重量级学术会议的数据发布，以及商保、丙类医保、双目录等政策的持续推进，为创新药板块提供了持续的催化动力。报告认为，短期调整将是布局优质创新药龙头和高弹性标的的良机，行业分化中孕育着结构性的投资机会。 主要内容 9月行业投资观点：坚守创新主线，把握困境反转 创新行情有望持续，底部板块持续复苏 报告认为，创新药仍是医药板块中产业趋势最明确且具备未来成长空间的子行业。9月WCLC大会召开在即，且“双目录”初审名单已公布，多款创新药预计纳入医保，这些事件将提供持续的催化。同时，报告也建议关注医药板块的困境反转机会，特别是创新药产业链中的CRO/CDMO及科研上游板块，其需求恢复拐点已现。此外，第六批高值耗材国采启动，集采规则的优化有望为相关公司带来新的增长点。 中泰医药重点推荐组合 报告给出了具体的9月推荐组合，包括：药明康德、药明生物、圣诺生物、南微医学、先声药业、康弘药业、三生制药、长春高新、华纳药厂、司太立。这些重点公司被看好的逻辑，主要源于其在创新药、CRO/CDMO、API及高值耗材等细分领域的龙头地位和基本面修复预期。从8月表现看，该组合平均下跌2.68%，但其中的南微医学、先声药业、药明生物实现了正收益，显示出结构化特征。 2025年中报数据详细拆分：多维度验证行业复苏趋势 Q2环比改善，逐季复苏趋势确认 从全行业494家上市公司数据来看，2025年上半年营业收入同比下降2.6%，但Q2单季数据改善显著。盈利能力的改善并非均衡，而是呈现出明显的分化特征，但整体趋势向好。报告特别指出，经营性现金流的改善是观察行业内生质量的重要指标，数据显示板块整体经营现金流同比增长12.55%，多数板块均实现大幅提升，这为后续业绩持续修复提供了坚实基础。 化学制剂、CRO/CDMO业绩亮眼，多数板块静待拐点 在申万一级子行业中，2025年上半年收入增速最快的是医疗服务（+3.75%），扣非净利润增速最快的也是医疗服务（+15.01%）。细分来看，化学制剂板块在Q2表现亮眼，扣非净利润同比增长11.5%，显示出创新产品放量带来的结构优化红利。CRO/CDMO板块更是强势恢复，上半年扣非净利润同比增长25.4%，在供给出清和需求回暖的双重驱动下，有望迎来“戴维斯双击”。相比之下，医药商业、医疗器械、中药等多数板块仍处于出清过程，但从Q2数据看，降幅已有收窄，行业整体正逐步向底部区域确认。 行业热点聚焦：政策与技术创新并进 政策红利与技术突破共同驱动行业变革 报告梳理了6大行业热点，包括脑机接口产业发展实施意见发布、第六批高值耗材国采启动、WCLC/ESMO大会标题发布、晶泰科技与DoveTree合作、双目录初审名单公布以及按病种付费管理办法发布。这些热点事件共同勾勒出医药行业的未来蓝图：一是政策层面加大了对创新药的支持力度（如双目录、商保），并通过集采与付费改革推动行业提质增效；二是技术层面（如AI制药、脑机接口）的突破与应用不断拓展行业边界。这些热点既是短期行情催化剂，也是中长期产业升级的核心驱动力。 8月板块回顾与分析：震荡中上行，估值处于历史中低位 板块收益跑输大盘，估值溢价处于历史低位 2025年8月，医药生物行业上涨2.6%，但同期沪深300收益率上涨10.3%，板块跑输约7.7个百分点。这一表现反映了市场整体资金轮动及板块内部结构性调整的影响。然而，从估值角度看，以2025年盈利预测计算，医药板块PE仅为27.7倍，相对全部A股（扣除金融）的溢价率为26%，低于历史平均水平。这意味着尽管短期表现平淡，但板块的长期投资性价比正在凸显，为中长期布局提供了安全边际。 个股表现分化，市场挖掘新逻辑 在板块整体上涨的背景下，个股表现呈现明显分化。赛诺医疗、透景生命等个股涨幅领先，而德展健康、康芝药业等跌幅较大。这种分化正是市场在创新药主流审美之外，不断挖掘“新逻辑”标的的体现。小盘股、有新技术或新产品逻辑的公司获得资金追捧，而主流大票相对滞涨，市场正在寻找下一个增长极。 总结 基本面修复进行时，长期配置价值凸显 综合来看，2025年8月的医药生物月报清晰地传递出行业正在经历“修复、分化与重构”的信号。核心要点如下：第一，反弹确认：2025年Q2的财务数据环比显著改善，尤其是扣非净利润和经营性现金流的转好，为“逐季改善”的判断提供了有力支撑。第二，分化加剧：化学制剂和CRO/CDMO板块成为最亮眼的结构性亮点，而其他多数板块仍处于底部出清阶段，投资机会的挖掘需要更精细的筛选。第三，催化密集：双目录政策、WCLC大会、国采启动等事件，将为行业带来持续的政策与事件催化。 政策支持下的创新主线与基本面修复的双轮驱动 展望后市，报告明确指出，创新药是贯穿全年的投资主线，其强科技属性和政策支持红利是长期看好的核心逻辑。同时，基本面困境反转与底部修复机会（CRO/CDMO、API、高值耗材）同样值得重视。在AI与脑机接口等前沿技术领域，产业浪潮刚刚启动，行情有望反复演绎。报告认为，短期内医药板块的震荡调整是良性的，建议投资者在调整中坚守优质标，把握“创新+困境反转”的双重投资机会。这不仅是对短期股市行情的预判，更是对医药行业长期产业趋势与政策导向的深度响应。

中心思想 需求回暧与业务结构优化驱动盈利高速修复 2025年上半年，伟思医疗实现营业收入2.10亿元（同比+9.85%），归母净利润0.69亿元（同比+39.71%），扣非净利润增幅达46.30%。业绩快速恢复的核心驱动力来自盆地、精神康复等传统业务的企稳回升，以及电生理、医美等高成长板块的强势放量。同时，上年同期股份支付费用消除后，期间费用率显著下降，净利率同比提升7.04个百分点至32.94%，体现公司在收入平稳增长下盈利能力的大幅改善。 成本管控与新品放量共同构筑利润弹性 公司2025年上半年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降8.66pp、3.18pp、5.26pp，剔除股份支付影响后费率保持平稳。毛利率虽有下降（66.09%，同比-4.52pp），主要因新会计准则实施，而净利率逆势上行，说明公司费用端管控成效显著。尤其是电生理类产品（同比+36.2%）和激光射频类产品（同比+64.3%）的高速增长，成为利润上佳的“双引擎”。 主要内容 财务表现与盈利能力修复 上半年整体业绩：营收2.10亿元，同比+9.85%；归母净利润0.69亿元，同比+39.71%；扣非归母净利润0.64亿元，同比+46.30%。 分季度表现：2025Q2营收1.15亿元（同比+10.23%），归母净利润0.36亿元（同比+29.56%），扣非0.33亿元（同比+36.27%），季度增速环比略有提升。 盈利能力指标：上半年净利率32.94%（同比+7.04pp），毛利率66.09%（同比-4.52pp）。期间费用率显著下降：销售费率17.59%（-8.66pp），管理费率9.42%（-3.18pp），研发费率9.73%（-5.26pp）；剔除股份支付后费率平稳。 业务构成与增长驱动 基石业务稳健，电生理表现突出： 磁刺激类产品：收入0.83亿元（同比-2.5%），受常规产品价格竞争影响，但MagNeuroONE经颅磁导航机器人加速推广。 电刺激类产品：收入0.18亿元（同比+9.2%），VisheeNEO平台化新品逐步推向市场。 电生理类产品：收入0.40亿元（同比+36.2%），儿童康复解决方案获得市场认可。 耗材及配件：收入0.41亿元（同比+11.3%）。康复机器人与其他产品协同构建多亚专科解决方案。 新兴业务高速增长，打开成长空间： 激光射频类产品：收入0.22亿元（同比+64.3%），主要受PicoV皮秒激光、Nd:YAG超皮秒激光、高频电灼仪等产品拉动。 塑形磁产品：受益于“体重管理”政策红利，在盆底中心、减重中心实现销售突破。 科瑞达激光（全资子公司）市场占有率与知名度提升，布局泌尿外科领域。 未来展望与风险提示 盈利预测：预计2025-2027年营收为4.73/5.60/6.65亿元（同比+18%/+19%/+19%），归母净利润1.38/1.63/1.90亿元（同比+35%/+18%/+17%）。当前股价对应2025-2027年PE为37/31/27倍，维持“买入”评级。 主要风险：行业政策变化、市场竞争加剧、公开资料信息滞后或更新不及时。 总结 业绩拐点确认，新兴业务成为增长新支柱 伟思医疗2025年中报验证了公司在盆底、精神康复等传统业务恢复性增长的基础上，通过电生理（+36.2%）和医美相关激光射频（+64.3%）等新兴业务的快速放量，实现了利润增速大幅超越收入增速的优质成长。期间费用率的显著下降（剔除股份支付后仍稳健）进一步提升了盈利弹性。公司已形成“磁电刺激+电生理+康复机器人+医美能量源”的多元化产品矩阵，其中皮秒激光、高频电灼仪、塑形磁等产品正处于加速渗透阶段。 估值安全垫充足，关注新品持续放量节奏 根据公司2025-2027年预测数据，归母净利润复合增速约为22.7%，当前PE（2025E）为37倍，PEG约1.63倍，处于合理区间。未来需关注：磁刺激类产品面临的竞争压力是否可控；电生理及医美新品的临床推广进展；以及子公司科瑞达激光在泌尿外科的市占率提升情况。整体来看，公司处于“老业务企稳+新业务高增”的黄金窗口期，维持“买入”评级。

中心思想 盈利改善驱动业务加速扩张 平安好医生2025年中报显示，公司归母净利润同比大幅增长136.8%至1.34亿元，经调整净利润同比增长83.6%至1.65亿元，盈利能力显著改善。收入端实现19.5%高增长至25.02亿元，综合毛利率提升1.4个百分点至33.6%，费用率下降6.3个百分点至30.1%，降本增效成果显著。付费用户数同比增长35.1%至2400万，付费服务企业数同比增长37.2%至超3500家，核心经营指标加速增长，表明业务扩张正从量变走向质变。 AI产品体系构筑竞争壁垒 公司推出“7+N+1”医疗AI产品体系，涵盖名医数字分身、AI家庭医生、AI养老管家等。AI辅助咨询准确率达98%，日问诊承接量可达400万人次，家医客均成本同比下降52%，中台运营效率提升50%。AI技术深度融入产品服务与运营管理，不仅降低了服务成本，还提升了用户体验，为公司长期增长奠定了技术护城河。 主要内容 投资事件与财务表现强劲 2025年上半年公司实现收入25.02亿元，同比增长19.5%；归母净利润1.34亿元，同比增长136.8%；经调整净利润1.65亿元，同比增长83.6%。毛利率从32.2%提升至33.6%，费用率从36.4%下降至30.1%，经营杠杆效应明显。分业务看，医疗服务收入12.78亿元（+20.2%），健康服务收入10.52亿元（+7.0%），养老服务收入1.72亿元（+263.9%），养老服务成为新增长极。 核心经营指标加速增长 付费用户总数达2400万（+35.1%），其中F端（个人）付费用户2000万（+34.6%），B端（企业）付费用户360万（+39.2%）。付费服务企业数超3500家（+37.2%）。用户与企业数量的快速增长验证了互联网医疗市场的需求旺盛以及公司获客能力的提升，为未来收入持续增长提供坚实基础。 医疗AI产品体系助力降本增效 公司科技投入成果显著，AI辅助咨询问诊准确率约98%，AI辅助医生日问诊承接量可达400万人次，家医客均成本同比下降52%，中台运营效率提升50%。公司推出“7+N+1”医疗AI产品体系，包括名医数字分身、AI家庭医生、AI养老管家、AI医务室等，将AI与业务流程深度融合，有效降低边际服务成本，提高服务质量与客户满意度。 盈利预测与估值展望 基于公司业务高增长与盈利改善趋势，分析师预计2025-2027年收入分别为55.39/63.25/70.91亿元，净利润分别为2.45/3.96/5.90亿元，对应PE分别为164.6/101.9/68.5倍。结合互联网医疗行业高成长性以及公司AI赋能优势，维持“买入”评级。主要风险包括业务发展不及预期、行业竞争加剧及政策落地缓慢。 总结 盈利能力改善与AI协同并进 平安好医生2025年上半年交出了一份高质量答卷：收入高增长、毛利率提升、费用率下降、净利润大幅扭亏。付费用户与付费企业数均实现35%以上增长，表明公司业务已进入加速扩张通道。同时，AI技术全面赋能问诊、运营和产品体系，显著降低了成本并提升了效率，进一步强化了公司在互联网医疗领域的竞争力。 成长动能与投资价值凸显 展望未来，随着养老业务爆发、企业端需求增长以及AI产品持续迭代，公司有望维持收入15%以上增速，净利润2025-2027年年复合增长率有望超过60%。当前估值PE（2025E）约165倍，但考虑到高成长性，具备中长期投资价值。风险点在于行业政策变化与竞争加剧，需持续跟踪。

中心思想 “双美+双保健”闭环构建核心壁垒 美丽田园通过“双美+双保健”的立体商业模式，率先布局高端生活美容市场，积累了大量高质量会员资产（截至2024年底直营活跃会员总数约137,027人，复购率超80%）。依托客户信任关系，生美会员以低成本向轻医美及亚健康服务转化（2024年转化率达25%），实现多业务协同增长。同时，公司凭借精细化运营、供应链管理及私域获客能力，显著降低前端获客成本（销售费用率不足20%），形成盈利优势。 内生外延双轮驱动成长性确认 公司内生方面持续优化店效与客流（24年直营店客流同比增长20.4%），外延方面通过多次并购（如收购奈瑞儿并持股增至90%）验证整合能力，赋能被并购企业实现业务与盈利能力双重提升，不断扩大市场份额和规模效应。报告认为，公司已建立坚固经营壁垒，未来业绩有望强劲兑现，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 “双美+双保健”，以专业服务+闭环供给，高效攫取优质会员价值最大化 公司业务模式升级为“双美+双保健”，涵盖美丽田园、贝黎诗、秀可儿、奈瑞儿、研源等品牌，门店超550家，一线及新一线城市占比高。 客单价高于行业平均（美容约900元/次，医美/亚健康6000-10000元/次），活跃会员复购率80%以上，为长周期稳健发展奠定基础。 美容渠道为轻医美重要获客方式，双美融合形成需求闭环；2024年生美向医美/亚健康转化率约25%，且逐年提升，业务协同性稳步增强。 前端获客效率高：私域新会员占比达34%，纳客成本同比下降8.9%；医美获客成本接近零，整体销售费用率不足20%，盈利水平优于同行。 并购整合能力得到验证保证成长性，供应链&管理能力带来规模效应赋能盈利性 下游美容行业高度分散（美丽田园市场份额仅0.2%），多数门店盈利性不佳，行业整合空间大。 公司上市前后多次并购（如收购奈瑞儿、成都幽兰、长沙加盟店等），成功验证整合能力，门店数从2019年280家增至2024年554家（直营275家）。 通过数字化系统、培训中心、统一服务标准及稳固供应商关系，赋能被并购企业降本增效，25H1业绩验证：收入同比+27%，净利润同比+35%，利润率持续提升。 盈利预测与投资建议 预计内生+外延双轮驱动下，25-27年收入分别为30/32/35亿元，YOY+15%/+9%/+7%；净利润分别为3.2/3.5/3.9亿元，YOY+40%/+9%/+11%。 毛利率预计稳步提升（25-27年分别为47.8%/48.6%/49.2%），费用率相对稳定。 当前PE（25E）为22X，低于可比公司均值35X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观消费表现不及预期。 行业竞争加剧可能引发价格战。 门店拓展速度、选址或运营未达预期。 研报信息更新不及时及市场规模测算偏差。 总结 投资要点总结 美丽田园凭借“双美+双保健”模式，以高端生美为流量入口，通过精细化运营和品牌信任实现高复购、高转化，低成本获取高价值会员资产。同时，公司多次并购验证整合能力，借助供应链与管理优势实现规模效应，推动市场份额与盈利性正循环。报告预计在内生客流增长与外延并购协同下，25-27年公司收入与利润将保持稳健增长，当前估值具备吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。风险主要来自宏观消费疲软、行业竞争加剧及门店拓展不确定性。

中心思想 业绩超预期增长，经营趋势显著向好 2025年上半年，我武生物实现营业收入4.84亿元，同比增长12.81%；归母净利润1.77亿元，同比增长18.61%；扣非净利润1.73亿元，同比增长21.97%。利润增速远超营收增速，主要得益于销售费用率下降、研发效率提升及降本增效成果显现。第二季度表现尤为突出，单季营收同比增长20.07%，归母净利润同比增长42.55%，形成环比加速增长态势，表明公司经营已进入快速复苏轨道。 核心产品双轮驱动，新品放量打开成长空间 粉尘螨滴剂作为成熟核心产品，2025H1实现4.55亿元（同比+10.51%），呈现环比加速的复苏式增长；黄花蒿花粉滴剂实现2102万元（同比+71.37%），维持高速增长态势，有望全年翻倍。皮肤点刺液收入632.78万元（同比+104.38%），点刺产品矩阵持续扩大。公司在过敏性疾病诊断领域陆续推进“屋尘螨膜剂”I期临床及“皮炎诊断贴剂02贴”临床试验获批，同时布局干细胞、天然药物等新领域，为远期增长注入动能。 主要内容 事件：2025年中报发布与财务表现 公司发布2025年中报，核心财务指标全面向好。25H1营收同比+12.81%，归母净利润同比+18.61%，扣非净利润同比+21.97%。25Q2营收同比+20.07%，环比+11.95%；归母净利润同比+42.55%，环比+38.10%。利润增速显著高于收入增速，表明费用管控效果显著。 产品分析：粉尘螨稳健增长，黄花蒿快速放量 粉尘螨滴剂25H1收入4.55亿元（同比+10.51%），实现环比加速复苏式增长；黄花蒿花粉滴剂收入2102.05万元（同比+71.37%），维持高速增长，有望全年翻倍；皮肤点刺液收入632.78万元（同比+104.38%）。过敏性疾病诊断领域研发管线持续扩充：2025年3月“屋尘螨膜剂”进入I期临床；2025年5月“皮炎诊断贴剂02贴”获批临床试验。此外，公司逐步推动干细胞、天然药物（抗耐药抗生素）等领域研发，远期有望贡献新增长点。 财务分析：毛利率稳定，费用端优化明显 25H1整体毛利率95.10%（同比+0.15pp），25Q2毛利率95.41%（同比+0.70pp，环比+0.64pp），保持稳定。费用率方面：25H1销售费用率36.78%（同比-1.29pp），25Q2销售费用率33.58%（同比-5.14pp，环比-6.79pp），下降显著；管理费用率7.78%（同比-0.06pp），财务费用率-2.89%（同比+0.87pp）；25H1研发费用5882.96万元（同比-0.72%），研发费率12.15%（同比-1.65pp），25Q2研发费率11.41%（同比-2.06pp，环比-1.56pp），研发费用有所收窄，但研发效率提升。 盈利预测与投资建议 基于2025年中报超预期表现，分析师上调盈利预测。预计2025-2027年营收分别为10.68、12.64、15.27亿元（调整前为10.33、11.71、13.54亿元），同比+15.4%、+18.4%、+20.8%；归母净利润分别为3.77、4.47、5.35亿元（调整前为3.52、3.94、4.50亿元），同比+18.6%、+18.6%、+19.6%。公司作为国内脱敏市场龙头（市占率超80%），粉尘螨滴剂稳健增长，黄花蒿粉滴剂快速放量，管线不断拓宽，维持“增持”评级。 风险提示 主要包括：粉尘螨滴剂学术推广不及预期风险；黄花蒿粉滴剂推广不及预期风险；药品招标降价风险；粉尘螨滴剂竞争加剧风险。 总结 我武生物2025年中报展现出强劲的业绩修复与增长能力，收入与利润增速均超预期，经营趋势明显向好。核心产品粉尘螨滴剂实现环比加速复苏式增长，黄花蒿花粉滴剂维持70%以上高速增长态势，点刺液系列产品翻倍放量，产品结构持续优化。利润增速显著高于收入增速，核心驱动力来自销售费用率的明显下降和研发费用的有效控制，反映出公司降本增效战略取得实质性成果。公司在过敏性疾病诊断领域的研发管线持续扩充（“屋尘螨膜剂”I期临床、“皮炎诊断贴剂02贴”获批），同时前瞻布局干细胞、天然药物等新领域，远期增长动能充足。作为国内脱敏治疗领域市占率超80%的龙头企业，凭借巨大市场空间（国内过敏性疾病患病人群广、脱敏渗透率低）和不断丰富的产品矩阵，公司有望持续受益于渗透率提升和新品放量双重驱动。分析师上调盈利预测，维持“增持”评级，但需关注学术推广不及预期、招标降价及竞争加剧等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，核心业务表现亮眼 鱼跃医疗2025年上半年实现营业收入46.59亿元，同比增长8.16%；归母净利润12.03亿元，同比增长7.37%，整体业绩保持稳健增长态势。在分业务板块中，呼吸治疗解决方案增长1.93%至16.74亿元，其中家用呼吸机同比增速超过40%，展现出强劲的复苏与放量能力；血糖管理及POCT业务增长20%至6.74亿元，CGM产品线（Anytime 4/5系列）带动高速增长；急救解决方案增长30.54%至1.36亿元。三大高增长业务共同构成公司业绩增长的核心驱动力，反映出公司在呼吸、血糖、急救等细分赛道的技术优势与市场竞争力。 海外渠道拓展加速，国际化战略成效显著 公司海外业务实现外销收入6.07亿元，同比增长26.63%，占主营收入比例由11%提升至13%。公司持续与Inogen等国际客户深化战略合作，同时多款主要产品（如HeartSave Y|YA系列、myPAD系列）取得欧盟MDR认证，在多个重点区域开辟了销售渠道。海外业务结构实现质的飞跃，品牌国际影响力持续提升，为公司打开了第二增长曲线。这一趋势与国内呼吸机、血糖管理的强劲增长形成合力，共同支撑公司未来业绩的持续成长。 主要内容 报告摘要：2025H1整体业绩与季度表现 2025年上半年公司实现营业收入46.59亿元，同比增长8.16%；归母净利润12.03亿元，同比增长7.37%；扣非净利润9.14亿元，同比下滑5.22%。非经常性损益主要为政府补助2.85亿元。分季度看，单二季度营收22.23亿元，同比增长7.06%；归母净利润5.78亿元，同比增长25.43%；扣非净利润4.01亿元，同比下滑2.98%。扣非净利润下滑主要与公司加大销售费用投入，加强全球化销售网络构建有关。 盈利能力分析：费用率变化与毛利率净利率 2025年上半年公司销售费用率17.44%，同比增加3.19个百分点，系品牌投入和海外渠道建设增加所致；管理费用率4.71%，同比下降0.11个百分点；研发费用率6.33%，同比增加0.07个百分点；财务费用率-2.25%，同比增加0.10个百分点。毛利率50.37%，同比增长0.30个百分点，产品盈利能力稳中有升；净利率25.75%，同比下降0.32个百分点，主要受费用率提升影响。整体来看，公司盈利能力保持稳定，毛利率小幅提升反映产品结构优化与成本控制有效。 各业务板块增长情况：呼吸治疗重回增长，血糖管理、急救业务强劲 呼吸治疗解决方案实现营收16.74亿元，同比增长1.93%。制氧机业务规模恢复同比增长，家用呼吸机产品同比增速超40%，体现出公司产品迭代升级和渠道布局完善的效果。血糖管理及POCT解决方案上半年营收6.74亿元，同比增长20%。Anytime 4系列、Anytime 5系列陆续推向市场，带动CGM业务实现高速增长，公司在血糖监测领域正加速推进进口替代。家用健康检测解决方案实现营收10.14亿元，同比增长15.22%。公司推出高端产品，积极推进海外定制化产品开发，电子血压计实现双位数增长，红外体温计等也呈现良好增长。临床器械及康复业务上半年营收11.34亿元，同比增长3.32%，各核心产品稳步发展。急救解决方案及其他业务上半年营收1.36亿元，同比增长30.54%。HeartSave Y|YA系列、myPAD系列等产品顺利获得欧盟MDR认证，海外业务持续拓展。 海外渠道拓展：外销收入高速增长，战略合作推进 公司实现外销收入6.07亿元，同比增长26.63%，占主营收入比例由11%提升至13%。公司持续与海外客户建立良好合作关系，与Inogen的战略合作稳步推进。同时，海外业务结构实现质的飞跃，多种主要产品取得海外注册认证（如欧盟MDR认证），在多个海外重点区域开辟了相应销售渠道。渠道建设与产品认证并举，持续提升公司品牌在国际市场的竞争力和影响力，预计海外业务将成为公司未来业绩增长的重要引擎。 盈利预测与估值：调增营收预期，维持买入评级 根据财报数据，考虑公司基石业务稳健发展，新业务及海外增长强劲，公司调整了盈利预测。预计2025-2027年营业收入85.37、96.85、109.45亿元（同比增长+13%、+13%、+13%），调整前分别为84.79、95.62、107.30亿元；预计归母净利润20.05、22.88、26.17亿元（同比增长+11%、+14%、+14%），调整前分别为20.45、23.24、26.19亿元。公司当前股价对应2025-2027年PE分别为18、16、14倍。考虑公司产品不断升级，国际化拓展较快，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 总结 鱼跃医疗2025年上半年业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现正增长，其中呼吸治疗业务（家用呼吸机增速超40%）、血糖管理（CGM高速增长）、急救业务（增长30.54%）成为核心增长点。海外渠道拓展成效显著，外销收入同比增长26.63%，占比提升至13%，MDR认证与战略合作助力国际化进程。盈利能力方面，毛利率小幅提升至50.37%，费用率因销售投入增加而上升，净利率略有下降但总体健康。公司上调了未来三年营收预期，维持“买入”评级。虽然存在行业政策变化和市场竞争等风险，但凭借产品迭代升级和国际化快速推进，公司有望持续受益于医疗器械市场的增长红利。