中心思想 康华生物业绩稳健增长与创新驱动 康华生物在2023年克服多重不利因素，实现了营业收入的稳健增长，并在第四季度展现出强劲的业绩反弹。公司持续加大研发投入，推动产品创新，为未来发展奠定基础。 核心产品优势与国际化布局 公司作为人二倍体狂犬病疫苗市场的领先者，其核心产品批签发保持正常。同时，六价诺如病毒疫苗成功授权海外，标志着公司在研管线的国际化突破，为未来业绩增长提供了新的动力。 主要内容 2023年年度业绩概览 整体财务表现： 2023年，康华生物实现营业收入15.77亿元，同比增长9.03%。归属于母公司股东的净利润为5.09亿元，同比下滑14.86%。扣除非经常性损益后的净利润为5.43亿元，同比微幅下滑0.38%。净利润的波动主要受研发费用增加和公允价值变动等因素影响。 第四季度业绩亮点： 2023年第四季度，公司业绩显著回升，实现营业收入5.87亿元，同比增长49.76%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长22.24%。这得益于公司积极开拓终端接种点，有效完成了终端覆盖任务。 运营效率与费用结构分析 销售费用： 2023年销售费用为4.95亿元，同比增长15.73%，销售费率上升1.82个百分点至31.41%。这反映了公司为积极开拓终端接种市场而加大了销售推广力度。 管理费用： 管理费用为1.07亿元，同比增长29.22%，管理费率上升1.06个百分点至6.77%。 研发投入： 研发费用持续大幅增长，达到2.53亿元，同比增长40.62%，研发费率提升3.60个百分点至16.04%。公司持续加大研发投入，致力于产品创新和新工艺开发。 财务费用： 财务费率为-0.5%，同比上升0.25个百分点。 资产负债状况： 2023年末，公司存货为1.74亿元，占资产比重为4.12%，保持稳定。应收账款及票据为14.11亿元，占收入比重为89.42%，略有上升。 核心产品批签发情况 人二倍体狂犬病疫苗： 2023年，公司人二倍体狂犬病疫苗批签发63批次，显示该核心产品批签发正常开展，市场需求保持刚性。 四价流脑多糖疫苗： 由于车间技术改造，2023年四价流脑多糖疫苗无生产计划和批签发。 在研管线与国际合作进展 六价诺如病毒疫苗海外授权： 重组六价诺如病毒疫苗于2023年2月在澳大利亚获得I期临床试验许可。2024年1月，公司与HilleVax签署独家许可协议，授权HilleVax在中国地区以外的全球范围内进行该疫苗的开发、生产与商业化。公司已于2024年3月收到1500万美元的首付款（净收款额1350万美元），标志着公司在研管线的国际化取得重大突破。 丰富研发管线： 除六价诺如病毒疫苗外，公司还积极开发轮状病毒疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等多个品种，在研管线日益丰富，为公司未来发展提供多元化增长点。 盈利预测与投资建议 业绩预测： 根据最新业绩及海外授权进展，预计公司2024-2026年营业收入分别为18.94亿元、20.81亿元和23.66亿元，同比增长20.04%、9.90%和13.70%。归母净利润预计分别为6.95亿元、7.65亿元和8.76亿元，同比增长36.45%、10.13%和14.44%。 投资评级： 鉴于公司作为国内人二倍体狂犬病疫苗细分市场龙头，受益于产能释放和在研管线进展，预计未来三年将保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险： 面临人二倍体细胞狂犬病疫苗竞品上市销售以及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险。 产品结构单一风险： 公司主要盈利来源为人二倍体狂犬病疫苗，产品结构相对单一可能导致盈利水平下降。 市场空间不及预期风险： 人二倍体狂犬病疫苗市场容量预测存在不确定性。 疫苗不良反应事件风险： 疫苗不良反应事件可能对产品销售造成影响。 政策及监管风险： 疫苗行业政策法规变化及监管力度加大可能对公司生产经营造成风险。 总结 康华生物在2023年展现出稳健的营收增长和强劲的四季度业绩反弹，尽管净利润受研发投入和公允价值波动影响有所下滑。公司持续加大研发投入，积极拓展终端市场，并成功将六价诺如病毒疫苗授权海外，实现了国际化布局的重大突破。作为人二倍体狂犬病疫苗领域的龙头企业，康华生物的核心产品批签发保持正常，且在研管线日益丰富，为公司未来业绩增长提供了坚实基础。分析师维持“买入”评级，预计公司未来三年将保持快速增长，但投资者仍需关注市场竞争、产品结构单一、市场空间不及预期、不良反应事件及政策监管等潜在风险。

中心思想 利润波动主因与恢复预期 昭衍新药2023年归母净利润同比大幅下降63.05%，主要受生物性资产公允价值变动带来的约2.67亿元损失影响。剔除该因素，公司实验室服务业务净利润预计下降17.90%，主要系市场竞争加剧导致毛利率下滑。展望2024年，随着生物性资产价值变动影响的逐步减弱及新产能的释放，公司利润有望逐步恢复增长。 业务稳健增长与战略布局 尽管利润受非经营性因素扰动，公司营业收入仍保持稳健增长，2023年同比增长4.78%。公司持续扩大临床前评价服务能力，苏州二期设施建设进展顺利，预计2024年投入使用。同时，公司积极布局临床CRO全产业链服务，通过前后端协同提升客户满意度并驱动长期成长。新签订单和在手订单规模保持健康水平，为未来业绩增长奠定基础。 主要内容 2023年业绩回顾与利润结构分析 昭衍新药于2023年实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%。然而，归母净利润为3.97亿元，同比大幅下降63.05%；扣非归母净利润为3.38亿元，同比下降66.89%。经营性现金流为6.23亿元，同比下降35.86%。 从季度数据来看，2023年第四季度营业收入为7.89亿元，同比下降20.39%；归母净利润为4961万元，同比下降88.78%。利润增速显著低于收入增速，主要原因在于生物性资产公允价值变动带来的约2.67亿元损失。若剔除此影响，公司实验室服务业务净利润预计约为4.73亿元，同比下降约17.90%，这主要归因于市场竞争加剧导致的毛利率下滑。 盈利能力方面，2023年公司整体毛利率为42.62%，同比下降5.28个百分点；净利率为16.48%，同比下降30.84个百分点。期间费用率方面，销售费用率上升0.25个百分点至1.04%，管理费用率下降0.85个百分点至11.79%，研发费用率上升0.64个百分点至4.08%，财务费用率上升0.46个百分点至-6.36%。 订单情况与产能扩张 2023年，公司新签订单总额约为23亿元。截至2024年3月底，在手订单总额约为33亿元，显示出公司业务的持续稳健性。海外子公司在2023年保持稳定运营，新签订单约3.4亿元。 在产能建设方面，公司持续发力临床前评价服务能力。2023年，公司在眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等领域持续开发和优化。苏州二期20000平方米设施建设已封顶，同时苏州已启动22000平方米配套设施的建设工程，预计将于2024年完工并逐步投入使用。随着新产能的不断释放，在手订单有望加速兑现。 此外，公司积极布局临床CRO服务，通过全产业链布局逐步完善，大部分项目从前端非临床研究过渡，实现了无缝对接，提高了审评一次通过率，降低了客户成本，提升了客户满意度。前后端协同的加强有望驱动公司长期成长。 盈利预测与投资建议 鉴于公司订单持续稳健，但利润端受非人灵长类价格波动导致的生物性资产价值变动影响，研究报告调整了盈利预测。 预计2024-2026年公司营业收入分别为24.13亿元、26.73亿元和30.82亿元，同比增长1.55%、10.74%和15.30%。 预计2024-2026年归母净利润分别为4.06亿元、5.02亿元和6.30亿元，同比增长2.32%、23.69%和25.29%。 对应2024-2026年PE估值分别约为33.27倍、26.89倍和21.47倍。 报告维持对昭衍新药的“买入”评级，认为公司在国内临床前CRO领域处于龙头地位，未来有望通过拓展海外市场和产业链纵向延伸实现长期成长。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；产能升级不及预期风险；核心技术人员流失风险；原材料供应及价格上涨风险（特别是对非人灵长类实验动物的依赖）；毛利率下降风险；Biomere收购后整合不及预期风险；以及汇率波动风险。 总结 昭衍新药2023年业绩受到生物性资产公允价值变动等非经营性因素的显著影响，导致归母净利润大幅下滑。然而，公司营业收入保持稳健增长，新签订单和在手订单规模健康。公司在临床前评价服务领域持续扩大产能，并积极推进临床CRO全产业链布局，通过前后端协同有望驱动长期成长。尽管面临多重风险，但鉴于其行业龙头地位和战略布局，研究报告维持“买入”评级，并预计2024年利润将逐步恢复增长。

中心思想 核心观点一：非新冠业务驱动增长与盈利能力调整 药明生物2023年业绩显示，尽管整体归母净利润受新冠业务减少及新产能折旧摊销增加影响有所下降，但剔除新冠影响后的非新冠业务收入实现近40%的强劲增长，成为公司业绩的主要驱动力。这表明公司核心业务的内生增长动力依然强劲，但短期盈利能力受到结构性调整和成本上升的压力。 核心观点二：CRDMO模式深化与多元化平台赋能 公司持续深化其CRDMO（合同研究、开发与生产）商业模式，项目数量和在手订单持续高增，特别是后期临床及商业化项目显著增长，验证了其“跟随及赢得”策略的有效性。同时，XDC、疫苗和双抗等新兴技术平台正逐步成熟并贡献新增量，为公司未来业绩增长注入新动能。 主要内容 2023年业绩回顾与非新冠业务表现 整体业绩概览： 2023年，药明生物实现营业收入170.51亿元，同比增长11.5%；归母净利润33.40亿元，同比下降23.1%；经调整Non-IFRS归母净利润49.50亿元，同比略降2.0%。利润增速低于收入增速，主要系新产能持续落地带来固定资产折旧摊销增加，以及新冠项目快速减少导致产能利用率波动所致。 非新冠业务强劲增长： 剔除新冠业务影响后，2023年非新冠收入约165.1亿元，同比增长37.7%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。 项目阶段收入结构： 临床前阶段收入54.0亿元，同比增长9.2%。 临床早期阶段收入36.2亿元，同比增长12.7%。 临床后期及商业化阶段收入77.3亿元，同比增长12.8%。值得注意的是，该阶段剔除新冠影响后收入增长高达101.7%，增长更为强劲，表明公司在后端商业化项目上的成功转化能力。 盈利能力分析： 2023年毛利率约为40.1%（同比下降3.9个百分点），净利率约为21.0%（同比下降8.8个百分点）。期间费用率合计约16.0%（同比上升1.8个百分点），其中销售费用率1.7%（+0.7 pp），管理费用率8.8%（+0.5 pp），研发费用率4.6%（+0.1 pp）。盈利能力的下降主要受折旧摊销增加和产能利用率波动影响。 CRDMO商业模式的持续深化 项目数量与结构优化： 截至2023年12月31日，公司秉承跟随及赢得子策略，延伸61个临床前至临床项目、5个III期至商业化项目，外部引进18个临床及商业化项目。整体综合项目数达到698个，较2022年同比增长18.7%。其中，III期项目数达51个，同比增长37.8%；商业化项目24个，同比增长41.2%。这反映了公司通过前端研发服务吸引客户，并逐步将项目推进至后期临床及商业化阶段的策略有效性。 在手订单持续高增： 源于项目数不断快速增长，公司在手订单持续高增。预计未来三年能够完成订单总额达38.5亿美元，同比增长6.3%。未完成订单总额约205.9亿美元，其中未完成服务订单134.0亿美元，为公司未来业绩提供了坚实保障。 新兴技术平台驱动未来增长 XDC药物研发平台： 公司XDC药物研发平台凭借WuXiDAR4技术优势，2023年承接143个ADC综合CMC项目，同比增长52.1%。其中有5个PPQ项目预计即将提交新药上市申请（BLA），商业化放量可期。 Wuxi Vaccine平台： 正在执行25个疫苗项目，同比增长25.0%，其中包含19个非新冠疫苗项目，有望持续带来业绩增量。 双抗平台： 承接114个项目，同比增长15.2%。已有4个项目进入临床I期，5个项目处于CMC阶段，3个项目处于PCC阶段，有望逐步贡献新增量。 盈利预测调整与投资建议 盈利预测调整： 考虑到2023年全球投融资波动、新冠订单减少以及近年产能投放带来的折旧摊销增加，公司调整了盈利预测。预计2024-2026年营业收入分别为179.8亿元、207.5亿元和245.2亿元（调整前2024-2025年约193.4和251.3亿元），同比增长5.6%、15.4%、18.2%。归母净利润分别为35.2亿元、43.0亿元和53.0亿元（调整前2024-2025年约41.4和54.0亿元），同比增长3.6%、21.9%、23.3%。 投资建议： 药明生物是全球生物药外包服务行业稀缺标的，公司优势凸显。后续随着现有项目进入商业化，以及XDC、疫苗、双抗等平台加速兑现，公司未来发展可期。维持“买入”评级。 风险提示 生物药行业景气度下降的风险。 业务项目数量预测不及预期的风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 项目终止率过高的风险。 未完成里程碑订单不能及时兑现的不确定性风险。 核心技术人员流失的风险。 汇率波动风险，因公司海外销售占比超过50%且以美元结算。 总结 药明生物在2023年面临新冠业务减少和新产能折旧摊销的挑战，导致短期盈利能力承压，但其非新冠业务展现出强劲的增长韧性，收入同比增长近40%。公司通过深化CRDMO商业模式，成功将更多项目推进至后期临床及商业化阶段，项目总数和在手订单持续高增，为未来业绩奠定基础。同时，XDC、疫苗和双抗等创新技术平台正逐步成为新的增长引擎。尽管短期盈利预测有所调整，但公司作为生物药外包服务领域的领先者，其长期增长潜力依然显著，维持“买入”评级。投资者需关注行业景气度、项目进展及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力显著提升 锦欣生殖在2023年实现了营业收入和经调整净利润的双位数增长，显示出疫后业务的强劲复苏态势。公司通过规模效应有效优化了成本结构，毛利率和净利率均显著回升，特别是管理费用率的优化，体现了运营效率的提升。 核心业务复苏与未来增长潜力 辅助生殖医疗服务（ARS）作为核心业务表现出色，实现了近27%的收入增长。国内核心院区如成都、大湾区、云南及武汉均呈现恢复性增长，其中武汉院区有望在2024年实现扭亏为盈。海外业务也逐步恢复，国际患者数量回升，预示着公司在国内外市场均具备持续增长的潜力。 主要内容 2023年业绩概览与盈利能力分析 2023年报核心数据：2024年3月27日，锦欣生殖发布2023年报，报告期内实现营业收入27.9亿元，同比增长18.0%；实现经调整净利润4.7亿元，同比增长72.0%。 业务规模与盈利能力回升：2023年公司取卵周期数达到30368个，同比增长16.2%，国内外业务均稳步复苏。随着业务规模的恢复，公司盈利水平显著回升，整体毛利率为42.15%，同比提升5.2个百分点；净利率为12.44%，同比提升7.5个百分点；经调整净利率为16.91%，同比提升5.3个百分点。 费用结构优化：费用端表现良好，2023年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为6.88%、17.26%和2.85%。其中，管理费用率同比下降2.14个百分点，优化明显，主要得益于存量医院整合顺利和运营效率的提升。 辅助生殖核心业务表现 辅助生殖医疗服务（ARS）：作为核心业务，2023年实现收入13.36亿元，同比增长26.74%，显示出强劲的恢复势头。 其他业务板块：管理服务实现收入5.66亿元，同比增长12.48%；辅助医疗服务实现收入2.09亿元，同比下降8.16%；妇产儿科医疗服务实现收入4.70亿元，与2022年基本持平。 区域市场恢复与未来展望 成都院区及大湾区：2023年实现收入（剔除核酸）21.72亿元，同比增长11.9%；完成周期数22260个，同比增长6%。锦欣西囡妇儿医院毕昇院区于2023年初取得三代试管婴儿资质，有望提升客单价。深圳中山医院新物业预计2025年上半年投用，将进一步扩大辐射范围。 云南及武汉院区：2023年实现IVF收入1.79亿元，同比增长35.8%；完成周期数4261个，同比增长42.7%。其中，武汉锦欣收入同比增长124.6%，亏损大幅减少，有望在2024年实现扭亏为盈。 海外业务：2023年海外业务收入增长23.4%至5.70亿元，完成周期数3847个，同比增长11.7%。美国HRC的国际患者数量已恢复至疫情前的50%左右，预计2024年将迎来本地和国际患者的全面复苏。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整：根据2023年年报，公司对2024-2026年的盈利预测进行了调整。预计2024-2026年公司将实现营业收入分别为31.63亿元、36.12亿元和41.46亿元，同比增长13.4%、14.2%和14.8%。归母净利润预计分别为4.77亿元、5.58亿元和6.59亿元，同比增长38.3%、16.9%和18.2%。 投资评级：鉴于公司作为辅助生殖行业的市场份额领先者，具备显著的竞争优势、稳健的内生增长和强大的外延拓展性，有望成长为民营辅助生殖第一品牌，维持“买入”评级。 风险提示 辅助生殖服务机构整合不及预期风险：公司在整合并购过程中可能面临挑战。 美国子公司受疫情影响业绩恢复不及预期风险：海外业务恢复速度可能受不确定性影响。 医疗政策风险：行业政策变化可能对公司运营产生影响。 市场规模不达预期风险：辅助生殖市场增长可能低于预期。 研究报告信息滞后或更新不及时的风险：报告所用公开资料可能存在时效性问题。 总结 锦欣生殖在2023年实现了稳健的业绩增长和显著的盈利能力回升，主要得益于核心辅助生殖业务的强劲复苏和运营效率的提升。公司在国内核心院区和海外市场均展现出良好的恢复态势和增长潜力，特别是培育期医院有望在2024年实现扭亏。尽管面临市场和政策风险，但作为行业龙头，锦欣生殖凭借其竞争优势和内生外延发展策略，预计未来将保持持续增长，并有望巩固其在民营辅助生殖领域的领先地位。

　　投资要点 　　3月回顾：板块整体疲弱，主题性机会亮眼；看好基本面逐季改善，建议底部布局。3月医药生物板块下跌2.27%，同期沪深300上涨0.61%，医药板块跑输沪深300约2.87%，位列31个子行业第28位。其中化学制药、中药、医药商业分别上涨1.58%、1.09%、0.53%，医疗服务、生物制品、医疗器械分别下跌8.00%、5.79%、3.74%。由于Q1业绩相对平淡，本月医药板块整体表现疲弱，但内部子板块有所分化，AI、GLP-1、NASH等热点催化相关个股有所表现。当前整体市场仍然处于相对底部位置，医药板块在经历长期回调后，更是处于基本面、政策面和资金面的多重底部，我们坚定看好全年医药板块行情。 　　4月布局思路：Q1业绩即将落地，逐步关注Q2业绩改善的板块及个股。4月进入年报一季报密集披露期，基本面权重将有所提升，同时逐步关注Q2业绩趋势和热点赛道催化。一季报数据的披露以及4月定性数据的读出，将会对超预期优质个股形成催化，同时也会前瞻Q2，以此把握布局良机。从2024年Q1前瞻来看，我们重点推荐两个方向：1）差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等，如荣昌生物、九典制药（30-40%，24Q1前瞻，下同）、百克生物（572-763%）、东阿阿胶（35-40%）等。（2）行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链的诺泰生物（40-50%）、圣诺生物，以及仿制药CRO的百诚医药（30-40%）、阳光诺和（30-40%）等。当下前瞻Q2定性趋势来看，前文强调的Q1业绩亮眼板块及个股有望延续，包括差异化产品放量及行业景气赛道；同时由于基数、产业周期等因素带来业绩拐点或改善值得关注，包括低基数的药店、部分中药、部分医疗服务等，以及基本面底部有望拐点的低值耗材、特色原料药、CRO/CDMO等。 　　积极把握兼顾防守与进攻的布局策略。宏观预期疲弱下，积极布局包括高股息在内的防御性资产，同时配置有真成长的进攻标的。 　　进攻：1）创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情；看好荣昌生物、艾力斯、康方生物、神州细胞、乐普生物、中国生物制药等。（2）GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。重点看好诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、奥锐特、美诺华等。 　　防御：持续把握高股息、现金流稳定、国企改革相关标的。当前市场环境下，现金为王，放松对成长性要求，积极寻找现金流稳定、低估值高分红、以及主业稳定估值低的相关标的。伴随近期国务院提出深入推进“提高央企控股上市公司质量”专项行动，叠加2024年有望看到分红派息水平不断提升，建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企，看好东阿阿胶、济川药业、昆药集团、江中药业、九强生物等 　　4月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、百克生物、三生国健、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、司太立。 　　中泰医药重点推荐3月平均平均下跌0.75%，跑赢医药行业1.51%，其中百诚医药（+11.19%）、九典制药（+10.64%）、东阿阿胶（+5.90%）、联邦制药（+5.41%）、诺泰生物（+4.49%）表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）诺和诺德公布其GLP-1系列试验的主要结果。（2）首款NASH疗法获FDA批准。（3）英伟达2024年GPU技术大会开幕，生命科学/医疗保健相关会议成为热点。 　　市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-12.1%，同期沪深300绝对收益率3.1%，医药板块跑输沪深300约15.2%。2024年3月医药生物板块下跌2.27%，同期沪深300上涨0.61%，医药板块跑输沪深300约2.87%，位列31个子行业第28位。其中、化学制药、中药、医药商业分别上涨1.58%、1.09%、0.53%，医疗服务、生物制品、医疗器械分别下跌8.00%、5.79%、3.74%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为14.8倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为30.7%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.0倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为32.3%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

中心思想 2023Q4业绩表现与盈利结构变化 美亚光电在2023年第四季度实现了营业收入的加速增长，同比增幅达24.39%，显示出较强的市场拓展能力。然而，同期归母净利润和扣非归母净利润的增速放缓甚至下降，反映出公司在市场竞争加剧、研发和销售投入持续加大的背景下，盈利能力短期内面临一定压力。 多元业务创新驱动与市场拓展 公司持续保持高强度的研发投入，2023年研发费用同比增长21.31%，占营收比重提升至6.13%。在医疗影像（特别是口腔CBCT及其他专科新品）、色选机和工业检测机三大核心业务板块均取得了显著的产品创新和市场拓展成果，为公司未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 2023年整体业绩与2023Q4表现 2023年业绩概览 2023年，美亚光电实现营业收入24.25亿元，同比增长14.55%；归属于上市公司股东的净利润为7.45亿元，同比增长2.02%；扣除非经常性损益后的归母净利润为6.95亿元，同比下降1.14%。 2023Q4业绩表现 2023年第四季度，公司实现营业收入7.68亿元，同比增长24.39%，环比增长11.36%。同期归母净利润为1.82亿元，同比增长4.90%，环比下降16.23%；扣非归母净利润为1.44亿元，同比下降14.48%。 经营分析与财务表现 2023Q4收入加速增长与盈利承压 第四季度公司收入加速增长，但盈利能力略有承压。主要原因包括：市场竞争日趋激烈导致毛利率环比下降2.01pct；公司持续加强新品投入，研发费用环比增长69.78%；以及持续开拓市场，销售费用环比增长70.43%。 整体盈利能力分析 2023年，公司销售毛利率为51.49%，同比减少1.48pct；销售净利率为30.71%，同比减少3.77pct。尽管有所下降，但毛利率和净利率水平仍处于公司平均水平，且净利率远高于同行，显示其产品仍具竞争力。销售/管理/财务费用率分别为11.67%/4.27%/-2.07%，其中财务费用率增长主要是由于汇兑收益减少。 营运能力与现金流表现 2023年公司存货周转天数为135.61天，同比减少13.62天；应收账款周转天数为68.45天，同比增加21.66天。整体营运能力表现优秀。经营性现金流量净额达6.75亿元，同比大涨113.75%，为公司日常经营活动提供了强有力的现金流支持。 研发投入与创新成果 2023年，公司研发投入1.49亿元，同比增长21.31%，占营业收入比重为6.13%，同比增长0.34pct。截至2023年底，公司拥有授权有效发明专利112件（其中3件国外授权发明专利）、实用新型专利242件、外观设计专利50件。高强度研发投入有效增强了公司产品市场竞争力，各业务板块新品迭出。 业务板块发展 医疗板块：口腔影像与专科延伸 口腔影像业务发展 公司在口腔领域持续引领行业发展，通过技术创新不断优化现有产品。发布了全新的高端坐式口腔CBCT、Pure-Detail影像增强技术以及“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，目前已有超过3000家客户使用。2023年医疗设备实现销售收入7.56亿元，同比增长5.51%；毛利率为53.65%，同比下降2.22pct。公司作为国内口腔CBCT领先企业，市占率有望持续提升，且口腔CBCT海外出口已初具规模。 其他专科新品布局 公司积极向其他专科领域延伸，新品储备丰富。2023年1月，脊柱外科手术导航设备取得医疗器械注册证，目前正在多家医院进行示范性推广应用。2024年2月，移动式头部CT也取得了医疗器械注册证，进一步丰富了公司医疗产品线。此外，介入式血管手术机器人等多项预研项目正在积极推进中，有望增强公司在高端医疗影像市场的竞争力。 色选机销售：市场竞争力与业绩增长 公司在色选机领域持续创新，行业首创紫外色选机、UHD深度学习色选机，并推出了小叶片茶专用色选机、一体化塑料整瓶分选设备以及美亚智联工业互联网平台。2023年色选机实现销售收入14.76亿元，同比增长19.44%；毛利率为49.29%，同比下降0.17pct。公司凭借强大的产品市场竞争力和灵活的销售策略，实现了销售业绩和市场占有率的双提升。 工业检测机：收入突破与技术创新 公司发布了全新中小包装、瓶罐装食品X光检测机，设备搭载的深度学习和四视角技术能够精准识别剔除异物，全面提升识别范围和检测效率。2023年工业检测机实现销售收入1.57亿元，同比加速增长60.98%，首次实现收入破亿。 投资评级与风险提示 盈利预测调整与投资评级 考虑到国内经济环境承压和口腔市场竞争激烈，公司下调了2024-2026年的营收和归母净利润预测。尽管如此，鉴于口腔赛道具备成长属性、种植牙降费有望长期带动设备渗透率加速提升、公司作为国内口腔设备龙头地位以及加快海外拓展的战略，维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告提示的风险包括：食品检测行业发展不及预期；海外业务发展不及预期；国内口腔CBCT行业发展不及预期或市场竞争加剧；椅旁修复系统发展不及预期；汇兑损益对公司业绩的不确定性影响；以及其他经营收益对公司业绩的不确定性影响。 总结 美亚光电在2023年第四季度实现了营业收入的加速增长，全年营收和净利润保持增长，但短期盈利能力因市场竞争加剧及研发、销售投入增加而略有承压。公司通过持续高强度的研发投入，在口腔影像、其他专科医疗、色选机和工业检测机等核心业务领域不断推出创新产品，有效提升了市场竞争力并拓展了增长空间。尽管面临市场挑战和盈利预测调整，公司在口腔医疗设备领域的龙头地位、海外市场的积极拓展以及多业务板块的协同发展，为其长期增长提供了坚实基础，因此维持“买入”评级。

中心思想 业绩韧性与增长驱动 海吉亚医疗在2023年面对高基数挑战，通过剔除核酸检测一次性影响后，实现了营收和净利润的显著增长，展现出强大的经营韧性。公司核心肿瘤业务稳健发展，非肿瘤业务也实现快速增长，多维度驱动业绩上行。 外延扩张与未来展望 公司持续推进外延式扩张战略，新收购医院整合进展顺利，并有多个新院和二期项目在建或投用，预示着床位规模将持续快速攀升。分析师维持“买入”评级，看好公司作为肿瘤医疗服务龙头的长期发展空间和精益管理带来的竞争优势。 主要内容 投资要点 2023年报业绩概览 2024年3月26日，海吉亚医疗发布2023年报。报告期内，公司实现营业收入40.77亿元，同比增长27.6%；实现经调整净利润7.13亿元，同比增长17.5%。 剔除核酸一次性影响后业绩增长亮眼，扩张期利润率阶段性承压 若剔除2022年核酸检测带来的高基数影响，2023年公司收入、净利润和经调整净利润分别同比增长34.0%、63.6%和31.1%，显示出强劲的内生增长动力。然而，2023年公司整体毛利率为31.6%，同比小幅下降0.6个百分点；销售费用率和管理费用率分别同比增加0.8个百分点和0.1个百分点，主要系自建及新并购医院的成本开支上升。经调整净利率为17.5%，同比下降1.5个百分点，反映出扩张期的阶段性利润率压力。预计未来随着医院规模效应的体现，费用率有望稳中有降。 医院业务保持韧性，核心肿瘤业务稳健增长 2023年公司医院业务实现收入38.90亿元，同比增长28.5%，毛利率为30.3%，同比下降1.4个百分点。其中，门诊收入13.51亿元，同比增长23.1%；住院收入25.39亿元，同比增长31.6%。门诊收入增速略慢主要受2022年同期核酸检测高基数影响。核心肿瘤业务保持较快增长，肿瘤MDT实现收入17.78亿元，同比增长23.6%；非肿瘤相关业务实现收入22.98亿元，同比增长30.8%。公司持续强化肿瘤综合服务能力，2023年手术量达到8.38万例，同比增长34.6%，其中三、四级手术及介入手术占比进一步提升。 外延持续推进，新院整合进展顺利 2023年公司外延收购进展顺利，先后收购了宜兴海吉亚89.2%股权、西安长安医院100%股权以及曲阜城东医院。新收购医院整合效果显著，自收购以来，宜兴海吉亚收入较同期增长30.8%，长安医院收入较同期增长28.9%。此外，公司存量医院二期扩建和新医院自建也在快速推进，目前德州、无锡、常熟3家新院在建，预计2024-2025年陆续交付使用；重庆海吉亚、单县海吉亚、成武海吉亚的二期项目已于2023-2024年初投用，公司仍处于床位快速攀升的成长期。 盈利预测和投资建议 根据年报，分析师对盈利预测进行了调整，预计2024-2026年公司将实现营业收入51.27亿元、62.70亿元和74.89亿元，分别同比增长25.8%、22.3%和19.4%；归母净利润预计为9.08亿元、11.07亿元和13.84亿元，分别同比增长32.9%、21.9%和25.0%。考虑到公司作为稀缺的肿瘤医疗服务龙头，行业长期发展空间广阔，且公司管理精益、经营效率显著优于同行，未来有望通过自建与并购逐步覆盖全国，维持“买入”评级。 风险提示事件 主要风险包括医院扩张不及预期、医疗事故、政策扰动以及市场规模不达预期等。 总结 海吉亚医疗在2023年展现出强劲的经营韧性，在剔除一次性高基数影响后，营收和净利润均实现亮眼增长。公司核心肿瘤业务稳健发展，非肿瘤业务快速增长，并通过持续的外延并购和新院建设，有效扩大了服务网络和床位规模。尽管扩张期利润率面临阶段性压力，但随着规模效应的逐步显现，盈利能力有望改善。分析师基于公司作为肿瘤医疗服务龙头的稀缺性、广阔的市场空间以及高效的运营管理，维持“买入”评级，看好其长期增长潜力。

# 中心思想 本报告为中泰医药对2024年一季报的前瞻分析，通过对医药行业内多家公司进行盈利预测和投资评级，旨在为投资者提供参考。 ## 聚焦医药行业一季报前瞻 本报告对医药行业内多家公司2024年一季度的业绩进行了预测，包括收入、利润、增速以及每股收益（EPS）等关键指标。 ## 基于数据分析给出投资建议 基于对各公司基本面的分析和盈利预测，报告给出了相应的投资评级，包括买入、增持、持有、减持等，为投资者提供决策参考。 # 主要内容 ## 化学药板块业绩前瞻 对恒瑞医药、三生国健、华东医药、健友股份、仙琚制药、天宇股份、美诺华、司太立、九典制药、中国生物制药、联邦制药、奥翔药业、普洛药业、同和药业等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## 生物药板块业绩前瞻 对百克生物、复星医药、智飞生物、长春高新、华兰生物、康泰生物、我武生物、天坛生物、康华生物、万泰生物等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## 医疗服务板块业绩前瞻 对爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、锦欣生殖、迪安诊断、金域医学等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## CRO/CDMO板块业绩前瞻 对药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英、博腾股份、药石科技、成都先导、药明生物、昭衍新药、百诚医药、皓元医药、毕得医药、诺泰生物、阳光诺和等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## 医疗器械板块业绩前瞻 对义翘神州、诺唯赞、迈瑞医疗、乐普医疗、安图生物、开立医疗、九强生物、鱼跃医疗、欧普康视、万孚生物、凯普生物、三友医疗、南微医学、伟思医疗、健帆生物、新产业、洁特生物、心脉医疗、东富龙、华大智造、华兰股份、美好医疗、海泰新光、诺辉健康、健世科技-B等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## 药店&CSO板块业绩前瞻 对大参林、益丰药房、百洋医药等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 ## 中药板块业绩前瞻 对东阿阿胶、华润三九、济川药业、吉林敖东、同仁堂等公司的Q1收入、利润及增速进行了预测，并给出了相应的投资评级。 # 总结 ## 医药行业一季报整体展望 本报告通过对医药行业内多家公司的业绩前瞻和投资评级，为投资者提供了一份全面的参考指南。 ## 关注细分领域投资机会 报告涵盖了化学药、生物药、医疗服务、CRO/CDMO、医疗器械、药店&CSO以及中药等多个细分领域，有助于投资者把握不同领域的投资机会。

　　投资要点 　　医药板块业绩有望逐季向好，积极布局底部机会。本周沪深300下跌0.70%，医药生物下跌2.13%，处于31个一级子行业第30位，本周子行业中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务分别下跌0.85%、1.38%、1.62%、1.79%、3.83%、4.01%。本周医药板块表现较弱，结构分化明显，其中AI主题跟随整体市场表现亮眼，其余大多板块及个股呈现调整。由于医药板块Q1业绩平淡，叠加主题相关性不强，短期催化有限，近期跑输市场。但我们认为随着进入Q2，高基数、反腐扰动等进一步弱化，医药板块业绩有望逐季向好，下半年更为突出，建议在当下底部积极布局：1）Q1业绩落地，同时关注Q2：①差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等。②行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链及仿制药CRO等。2）弹性角度：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。③AI医药/医疗。3）红利角度：高股息、国企改革相关标的。 　　英伟达2024年GPU技术大会开幕，“AI+医药”有望成为下一个“黄金赛道”，建议关注相关投资机会。3月19日，英伟达2024年GPU技术大会开幕，据药智网数据，本届大会上与生命科学/医疗保健有关的会议共计90余场，居全行业第一。此外，本次GTC2024上，英伟达推出医疗保健项目GenAI，旨在赋能全球医疗保健组织，覆盖药物发现、医疗技术和数字健康等多个领域，提升全球医疗企业的生成式AI的使用效率。我们认为随着人工智能技术的日益成熟以及相关行业标准、注册审核体系的逐渐完善，AI在医药领域的实践应用正逐渐从场景探索走向商业化转化，GPT等革命性技术的出现有望进一步加速AI+医药/医疗的成果落地，我们预计未来有望率先在药物设计研发、辅助病理诊断等领域实现突破，建议重点关注药物研发、体外诊断中相关细分赛道及个股，如成都先导、泓博医药、迪安诊断、金域医学、安必平、九强生物、华大智造、麦克奥迪等。 　　重点推荐个股表现：3月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、健友股份、百克生物、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、海泰新光。中泰医药重点推荐本月平均上涨0.55%，跑赢医药行业0.48%；本周平均下跌1.10%，跑赢医药行业1.03%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-9.99%，同期沪深300收益率+3.32%，医药板块跑输沪深300收益率13.31%。本周沪深300下跌0.70%，医药生物下跌2.13%，处于31个一级子行业第30位，本周子行业中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务分别下跌0.85%、1.38%、1.62%、1.79%、3.83%、4.01%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.6倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.6倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为34.3%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.3倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.7%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　政策预期边际向好，持续布局弹性兼具红利标的。本周沪深300上涨0.71%，医药生物上涨4.60%，处于31个一级子行业第7位，本周子行业化学制药、生物制品、医疗服务、医疗器械、中药、医药商业分别上涨7.16%、4.83%、4.63%、3.08%、2.89%、2.40%。我们认为主要系创新药政策预期边际向好有关，如政府工作报告首次点名“创新药”，并多次提及“生物制造”“生命科学”等医药相关领域，更为明确医药创新的产业地位及重要性。此外，自2021年中至今，医药经历近3年调整，政策面、基本面、资金面、估值的多重底部已经被反复强调，但行情始终表现为震荡，我们认为医药的中长期趋势是市场认可的，核心缺少强有力的催化剂。当前市场流动性较为宽裕，医药有望迎来一波普涨行情。进入3月，建议重点布局Q1业绩，同时把握弹性及红利标的：1）Q1业绩：①差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等。②行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链及仿制药CRO等。2）弹性角度：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。3）红利角度：高股息、国企改革相关标的。建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企。 　　首款MASH疗法获FDA批准，关注MASH领域投资机会。3月15日，MadrigalPharmaceuticals公布，FDA批准其Rezdiffra（resmetirom）联合饮食和运动，用于治疗患有中重度肝纤维化（F2至F3期）的非肝硬化非酒精性脂肪性肝炎（NASH，现称为代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH））的成人患者。根据新闻稿，这是FDA批准的首款NASH疗法。Resmetirom是一款“First-in-class”的每日一次、口服甲状腺激素受体（THR）-β选择性激动剂，旨在靶向NASH的关键基础病因。源于MASH发病机制的复杂性，全球在研企业通过不同作用途径来开发治疗药物，其中GLP-1靶点也成为一个突破方向。今年2月，礼来公布了其GLP-1/GIP双重受体激动剂替尔泊肽（tirzepatide）关于MASH的一项II期试验结果达到终点。此外，诺和诺德司美格鲁肽目前处于单药治疗NASH的临床三期阶段（ESSENCE），预计该研究在2028年4月完成主要研究。实际上，国内MASH研发也如火如荼，其中中国生物制药采取自研+引进模式布局管线数量最多，且基本覆盖全球进展最快的热门靶点，如拉尼兰诺（Lanifibranor、泛PPAR激动剂）以及TQA2225（重组人FGF21-Fc融合蛋白）目前正分别在中国开展治疗MASH的III期和II期临床试验；歌礼制药是专注于肝部疾病的新型Biotech公司，已有包括ASC40、ASC41等多款小分子药物进入临床试验。瑞博生物也正在开发MASH治疗的小核酸药物。我们有理由相信，国内MASH领域有望迎来高速发展的大时代，看好研发管线进度领先创新药企中国生物制药、歌礼制药等。 　　重点推荐个股表现：3月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、健友股份、百克生物、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、海泰新光。中泰医药重点推荐本月平均上涨1.48%，跑输医药行业0.76%；本周平均上涨3.62%，跑输药行业0.97%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-8.03%，同期沪深300收益率+4.05%，医药板块跑输沪深300收益率12.07%。本周沪深300上涨0.71%，医药生物上涨4.60%，处于31个一级子行业第7位，本周子行业化学制药、生物制品、医疗服务、医疗器械、中药、医药商业分别上涨7.16%、4.83%、4.63%、3.08%、2.89%、2.40%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值20.1倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.5倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为38.4%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值26.0倍PE，低于历史平均水平（35.8倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为37.5%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。