事件：2023年11月30日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购拟中选结果。 　　价格降幅温和符合预期，高中选率提供可观空间。本轮国采主要涵盖人工晶体类及运动医学类医用耗材两类高值耗材，具体包括31个类别，采购周期为2年，预计2024年5-6月落地执行。从价格降幅来看，本次中选产品价格平均降幅约70%，其中人工晶体类耗材平均降幅约60%，运动医学类耗材平均降幅约74%。从中选率来看，本次集采共128家企业参与，126家企业中标，中选率高达98%。高值耗材历经几轮国采以后，规则设定不断细化，价格调控趋向合理，有效保障参与企业合理利益，激发企业参与积极性，促进终端使用量快速提升（前3轮高值耗材国采，冠脉支架、人工关节、脊柱中选均价降幅分别约为93%、82%、84%）。（数据来源：国家组织高值医用耗材联合采购办公室，中国政府网，新华网） 　　人工晶体：国产厂家中标情况良好，看好进一步高端化升级。根据拟中标结果计算，1）非球面-单焦点，昊海生科子公司深圳新产业、河南宇宙，拟中选价分别为784、811元，降价分别为44%、42%；爱博医疗非散光组拟中选价格797元，降价43%，散光组拟中选价格1886元，降价41%，有望持续放量。2）双焦点-非散光组中，爱博医疗拟中选价格5140元，降价44%；昊海生科子公司深圳新产业拟中选价格2524元，降价41%，多焦点晶体的国产替代有望加快。3）三焦点、景深延长等高端人工晶体，较以往集采降幅明显，比如爱尔康三焦点-非散光（非预装）产品拟中选价格8996元，降价53%，景深延长-非散光（非预装）产品拟中选价格3596元，降价62%，人工晶体有望持续高端化升级。 　　运动医学：降幅稳定，国产市占率有望快速提升。根据拟中标结果计算，分企业来看，大博医疗9款产品A组、1款B组中标，平均降幅区间为60%-61%；威高骨科12款A组、7款B组产品中标（含子公司威高海星），平均降幅区间为60%-62%；春立医疗共有8款A组、3款B组中标，除钛合金带线锚钉外平均降幅60%（钛合金带线锚钉降幅71%排名第一）；三友医疗共有1款A组、3款B组产品中标，平均降幅区间为60%-61%。几家头部国产品牌降幅相对接近，普遍贴近最高有效申报价40%的中标线，我们预计对出厂价的影响相对有限。考虑国内运动医学市场长期被海外品牌垄断（据天星医疗公告，2022年外资品牌市场份额超过80%），我们预计本次集采有望加速国产品牌份额提升，顺位靠前的几家头部企业相关产品有望迎来快速增长。 　　投资建议：耗材国采规则不断完善，降幅趋于合理，为中标企业创造入院良机的同时保障合理利润，持续加速国产替代进程。看好人工晶体领域国产品牌的持续升级创新，建议重点关注爱博医疗、昊海生科等；同时建议关注运动医学领域国产中标企业的加速放量，建议关注威高骨科、三友医疗、春立医疗、大博医疗等。 　　风险提示事件：行业政策变化的风险，产品研发进度不及预期的风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

　　投资要点 　　主题轮动，医药有望开启新一轮上涨，底部建议持续加大配置。本周沪深 300 下跌 0.8%，医药生物上涨 1.6%，处于 31 个一级子行业第 4 位，本周中药、医药商业、化学制药、医疗器械、生物制品分别上涨 4.67%、2.38%、2.02%、1.65%、1.37%。本周医药板块表现为主题轮动行情，其中基因编辑、流感、肺炎、减肥药、老年痴呆等热点主题表现突出，建议灵活资金可以积极把握相关机会。医药经历两周维度的震荡后，重新开启主题轮动行情，且市场整体对于明年医药板块较为乐观，配置意愿较强；我们认为，板块有望在周维度开启新一轮上涨，由主题向基本面扩散，重复 9 月底至 10 月中旬的行情。此外，医药后续基本面向好趋势非常明确，当前估值水平、基金持仓均处于长期的底部位置，我们看好板块整体估值抬升，看好国内医药创新、消费、制造的升级，建议积极把握底部龙头的价值机会，加大医药板块配置。重点推荐三类投资机会：1）代表未来产业方向的创新，包括创新药（仿创结合）、创新器械、创新中药等；2）制造业的产业升级与行业回暖：CRO/CDMO、特色原料药、低值耗材。3）消费的回暖：重点关注宏观经济数据的变化，包括中药 OTC、医疗服务、疫苗、药店等，当下依然建议积极加大医药配置。 　　流感季来临，积极布局流感检测、疫苗、药物等机会。11 月 23 日，根据中国国家流感中心的数据，2023 年第 46 周，南方省份哨点医院报告的 ILI%为 6.4%，高于前一周水平（5.5%），高于 2020~2022 年同期水平（3.7%、3.4%和 3.0%），北方省份哨点医院报告的 ILI%为 6.2%，高于前一周水平（5.0%），高于 2020~2022 年同期水平（2.5%，2.8%和 2.1%）。南、北方省份流感病毒检测阳性率持续上升，我们认为可能由 2 个原因造成：①过去 2 年的防疫措施如带口罩等积累了大量的易感人群；②近期流行的毒株为 A(H3N2)亚型，其传染性更强、感染率更高。流感不等于普通感冒，高发季节传染危害不容忽视，伴随流感季的到来，建议关注相关检测、疫苗及药物公司投资机会。①流感检测：安图生物、万孚生物、复星诊断、迈克生物等；②流感疫苗：华兰生物/华兰疫苗、百克生物、金迪克、复星医药等；③流感药物及产业链：南新制药、东阳光药、诺泰生物、博瑞医药、众生药业、上海医药、科伦药业、石药集团、双鹭药业、一品红、莱茵生物等。 　　GLP-1R 药物短缺将延至明年，持续看好多肽产业链投资机会。11 月 21 日，欧洲药品管理局（EMA）向医疗专业人士发布的通知，将“暂时减少利拉鲁肽的供应”以增加司美格鲁肽的供应。预计司美格鲁肽将在整个 2024 年出现间歇性短缺，而利拉鲁肽的短缺预计将持续到 2024 年第二季度，并且在 2023 年余下的时间内短缺将严重“恶化”。我们认为短中期 GLP-1R 药物因产能不足出现短缺，多肽产业链中上游有望受益，建议持续重点关注相关投资机会：持续看好中游多肽原料药/中间体头部公司诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、金凯生科、海翔药业、美诺华等；原料药仿制药一体化布局的奥翔药业、奥锐特等；多肽 CDMO 头部公司药明康德、凯莱英等；国内美容肽原料龙头企业湃肽生物；上游多肽合成试剂龙头昊帆生物、多肽固相载体龙头蓝晓科技等。同时看好下游 GLP-1R 激动剂进展较快的信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、联邦制药等。 　　重点推荐个股表现：11 月重点推荐：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、药明生物、智飞生物、康龙化成、东阿阿胶、海吉亚医疗、百克生物、太极集团、开立医疗、联邦制药、仙琚制药、奥锐特、诺泰生物、九强生物、阳光诺和、海泰新光、美诺华。本月平均下跌 0.15%，跑输医药行业 2.60%；本周平均上涨 0.60%，跑输医药行业 1.01%。 　　一周市场动态：对 2023 年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-2.98%，同期沪深 300 收益率-8.62%，医药板块跑赢沪深 300 收益率 5.63%。本周沪深 300 下跌0.8%，医药生物上涨 1.6%，处于 31 个一级子行业第 4 位，本周中药、医药商业、化学制药、医疗器械、生物制品分别上涨 4.67%、2.38%、2.02%、1.65%、1.37%，医疗服务下跌 1.74%。以 2023 年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值 26.4 倍 PE，全部A 股（扣除金融板块）市盈率大约为 17.5 倍 PE，医药板块相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为 50.5%。以 TTM 估值法计算，目前医药板块估值 28.8 倍 PE，低于历史平均水平（36.0 倍 PE），相对全部 A 股（扣除金融板块）的溢价率为 51.9%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　报告摘要 　　收入端稳健增长，净利润端逐渐回暖。2023年前三季度医疗IT行业重点企业收入端呈现稳健增长，净利润端改善明显。卫宁健康前三季度收入19.01亿元，同比增长1.6%，归母净利润1.52亿元，同比增长8.79%。创业慧康前三季度收入11.57亿元，同比增长1.61%，归母净利润0.91亿元，同比增长-46.54%。嘉和美康前三季度收入5.38亿元，同比增长18.1%，归母净利润0.18，同比增长1121.77%。久远银海前三季度收入8.03亿元，同比增长21.71%，归母净利润1.14亿元，同比增长-8.69%。山大地纬前三季度收入3.02亿元，同比增长19.47%，归母净利润0.31亿元，同比增长27.04%。整体来看，虽然2023年前三季度医疗IT公司一定程度上受到宏观因素的影响，但收入端仍稳健增长，部分公司实现20%左右的增速；归母净利润端降幅收窄，表现出逐渐回暖，边际向好的趋势。 　　医疗IT公司加大AI布局，积极开拓新业务、新产品及新模式。卫宁健康实施“1+X”发展战略，围绕WiNEX系列产品开展智慧医院、智慧卫生、互联网+医疗健康等业务；2023年10月18日发布医疗领域大模型WiNGPT和医护智能助手WiNEXCopilot两款人工智能产品，夯实WiNEX技术底座。创业慧康推出慧康-启真大模型和慧意GPT，结合公司行业经验和AI+医疗融合场景积累，以慧康-启真大模型为基础，以慧意GPT为AI能力中台，以多种场景嵌入式AI医疗服务为抓手丰富HIS解决方案。嘉和美康拟投入1亿参与安德医智破产重组，旨在从医学文本AI向医学影像AI进军。山大地纬基于自主可控的区块链技术落实智慧医保的全链路可信结算和健康医疗的大数据可信共享。新业务、新产品及新模式拓展顺利。 　　医院经营情况恢复，医疗IT新签订单情况良好。卫健委数据显示，2023年前三季度我国医疗服务领域恢复良好，比如总诊疗人次达到51.1亿，同比增长6%，比2019年同期增长12.4%。医院经营情况恢复给医疗IT支出奠定了坚实基础。数据表明，2023年前三季度医疗IT重点企业新签订单良好。另外，今年医疗机构经营情况恢复对医院制定2024年医疗IT预算产生积极影响，并且政府专项债投入医疗卫生领域增加，刺激政府端资金加大医疗IT领域投入。未来医疗IT领域有望维持较高景气度。 　　投资建议：重点关注细分板块及个股： 　　医疗IT：创业慧康（行业领军企业，公卫IT龙头）、嘉和美康（CIS领域及医疗AI领军企业）、卫宁健康（行业领军企业，医院IT龙头）、久远银海（医保IT及医保数据要素龙头企业）； 　　互联网医疗：平安好医生（互联网+医疗健康龙头企业）。 　　推荐关注：阿里健康（互联网医疗龙头企业，阿里集团健康领域旗舰平台）、京东健康（互联网医疗龙头企业，京东集团健康领域旗舰平台）、山大地纬（优质医保IT及数据要素厂商）、鹰瞳科技（医疗AI领军企业）、医渡科技（医疗大数据及医疗AI领军企业）、艾隆科技（智慧药房领军企业）、健麾信息（智慧药房领军企业）、国新健康（医保控费及医保数据要素领军企业）、德生科技（社保卡及服务龙头企业）、万达信息（国内优质医疗IT及智慧城市厂商）、东华软件（具备大医院卡位优势的医疗IT领军企业）、麦迪科技（CIS领域领军企业）、和仁科技（优质医疗IT企业）。 　　风险提示：政策实施效果不及预期；政府财政资金紧张，公卫IT项目建设不及预期；公司发展不及预期；行业竞争加剧，导致企业盈利不及预期；数据更新不及时的风险。

　　投资要点 　　静丙驱动高增，业绩有所分化。1）23Q1-Q3收入利润受益静丙大幅增长。前三季度板块总收入189.77亿元（+18.23%），扣非净利润43.81亿元（+20.89%）。23Q1高毛利的静丙带动收入利润增速上扬，以及天坛生物浆量持续兑现可观业绩增量，前三季度收入利润依然实现良好增速。2）盈利水平提升，净利率、ROE回升。前三季度板块毛利率49.14%（-1.89pp），净利率23.08%（+0.51%）,ROE5.90%（+0.72%），采浆成本增加、产品结构变化等导致毛利率下滑，但是费用进一步优化从而实现利润率增加。3）销售/管理费率下降明显，研发费率保持平稳。前三季度板块销售费率11.26%（-1.98pp），费用进一步优化。管理费率6.72%（-0.21pp），相关管理开销减少所致。研发费率3.24%（-0.25%），药企研发保持平稳。 　　分季度来看，各项经营指标十分亮眼。1）23Q3收入利润等同环比大幅增长。23Q3板块实现收入75.66亿元（+37%），扣非净利润17.57亿元（+39%）。由于去年Q4到今年Q1人员受限等因素影响，采浆活动有所压制，因此部分库存浆量不足的企业收入增速在Q3有所放缓，而天坛生物等受益于大批量新浆站开始贡献浆量，实现良好收入增长。2）毛利率/净利率有所增长。23Q3板块毛利率55.83%（+3.74pp），净利率23.22%（+0.23pp）,血制品价格上涨、采浆成本下降、产品结构优化等促使毛利率/净利率上行。3）23Q3销售费率增加，管理费率、研发费率有所减少。23Q3销售费用11.21亿元（+59%）、销售费率14.82%（+2.07pp），管理费用4.48亿元（+14%）、管理费率5.92%（-1.20pp），研发费用2.41亿元(+23%)、研发费率3.19%（-0.38pp）。随着收入规模增长，销售费用、管理费用、研发费用等同步实现增长，其中销售费率相比同期增加2.07pp，随着院端环境逐渐恢复正常，企业学术推广活动正常开展甚至加大力度。 　　23Q1-Q3静丙批签发强势，人血白蛋白持平。2023年前三季度，静丙、PCC保持较快增长，分别增长31%、7.4%，大品种静丙依然维持高景气；人血白蛋白、凝血八因子等保持持平。2023年单三季度，人血白蛋白批签发同比增长10.1%，静丙批签发持平。 　　投资建议：把握浆站/采浆量、吨浆利润提升逻辑。（1）浆站/采浆量提升：十四五浆站规划各省将逐步落地，加速新建浆站获批和原有浆站建设。我国目前血浆供需仍处紧平衡，浆站、采浆量成为血制品企业的核心竞争力。（2）吨浆利润提升：品类丰富、产能充足、管理高效，才能将血浆资源兑现业绩，产生良好的吨浆收入和利润，积极关注高毛利品种静丙、因子类、特免类等的在研进展和上市，产能投产节奏的释放及规模效应，学术推广力度等。重点推荐天坛生物、华兰生物，建议关注派林生物、上海莱士、卫光生物、博雅生物。 　　风险提示：血制品产品价格波动的风险，血制品学术推广不及预期的风险，行业采浆量增长不及预期的风险，血制品业务毛利率下降的风险，研报使用信息更新不及时的风险。

　　投资要点 　　站在新周期的起点，底部区域积极加大医药配置。本周沪深300下跌0.51%，医药生物下跌0.17%，处于31个一级子行业第24位。本周中药、医疗器械、生物制品分别上涨0.91%、0.34%、0.28%；化学制药、医药商业、医疗服务分别下跌0.22%、0.91%、1.77%。本周医药板块有所调整，其中前期涨幅较大的创新药及产业链因10月美国CPI低于预期等宏观利好落地，回调相对明显。我们认为行情演绎尚未结束，叠加2023年医保谈判开启，11-12月有望迎来进一步催化，建议积极把握调整后的布局机会，重点关注研发管线靠前、竞争格局及销售能力较强的创新药标的。此外，随着Q4各项扰动基本消除，后续基本面向好趋势非常明确，当前估值水平、基金持仓均处于长期的底部位置，我们对Q4医药板块的行情继续保持乐观，医药的基本面与筹码结构皆具备整体β行情的前提条件。我们看好医药板块整体估值抬升，把握底部龙头的价值机会。重点推荐三类投资机会：1）代表未来产业方向的创新，包括创新药（仿创结合）、创新器械、创新中药等；2）创新制造业的产业升级与行业回暖：CRO/CDMO、特色原料药、低值耗材。3）消费的回暖：重点关注宏观经济数据的变化，包括中药OTC、家用仪器、医疗服务、疫苗、药店等，当下依然建议积极加大医药配置。 　　2023年医保谈判开启，看好创新药及产业链投资机会。据央视新闻数据，为期4天的2023年国家医保药品目录调整的现场谈判竞价环节于11月17日正式开始，今年将对168种药品进行谈判和竞价，包括148种谈判药品和20种竞价药品，共有25名专家分为5组进行谈判工作。早在今年7月，国家医保局在广泛征求各方面意见的基础上，调整并公布了《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》。其中《谈判药品续约规则》中对续约品种的支付环境降价幅度表述较为温和，有利于临床需求旺盛的大单品、纳入医保的长期品种后续持续放量。长期看，也有望提高大单品的销售峰值。《非独家药品竞价规则》有望改善非独家药品的竞价环境，避免恶性竞价，有利于临床需求旺盛的非独家药品不断放量。因此本次医保谈判有望推动临床需求旺盛的独家/非独家品种、纳入医保的长期品种持续放量及销售峰值提升，看好创新药及产业链公司投资机会。我们预计品种齐全，研发管线丰富的国内头部创新药公司有望率先受益，如恒瑞医药、百济神州、信达生物等，同时建议关注大品种有望放量的国内BioPharma/Biotech，如贝达药业、君实生物、康方生物、康诺亚等。此外，作为“卖水人”的CRO也有望获益，关注药明康德、药明生物、康龙化成、美迪西、昭衍新药等。 　　省际联盟中药配方颗粒集中带量采购中选结果公布，持续看好中药全年板块性机会。11月13日，山东省公共资源交易中心发布《关于公布省际联盟中药配方颗粒集中带量采购中选结果的通知》。最终共产生13404个中选产品，其中涉及6893个代表品，与最高有效申报价相比，代表品的平均降幅为44.62%，最高降幅93.57%。本轮集采降幅温和，我们预计医保资金“腾笼换鸟”后有望继续推进中药创新药高质量发展。此外，今年以来，中药政策不断，《中药注册管理专门规定》、《中医药振兴发展重大工程实施方案》、《关于组织申报中央财政支持中医药传承创新发展示范试点项目的通知》等相继出台，我们认为中药板块进入政策红利密集释放期，看好全年板块性机会，推荐方向上：1）国企改革：国企改革浪潮下企业内在活力有望激发，估值扩张持续性较强，重点看好东阿阿胶、达仁堂、昆药集团、华润三九、太极集团、康恩贝等；2）中药创新药：院内诊疗复苏、新药审批红利释放，以及基药目录调整催化，看好管线布局及商业化能力强的公司业绩提速换挡，重点看好方盛制药、康缘药业、一品红等，此外，作为“卖水人”的中药CRO也有望受益，看好博济医药、百诚医药、阳光诺和等。 　　重点推荐个股表现：11月重点推荐：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、药明生物、智飞生物、康龙化成、东阿阿胶、海吉亚医疗、百克生物、太极集团、开立医疗、联邦制药、仙琚制药、奥锐特、诺泰生物、九强生物、阳光诺和、海泰新光、美诺华。平均下跌0.73%，跑输医药行业1.56%；本周平均下跌0.75%，跑输医药行业0.58%。 　　一周市场动态：对2023年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-4.52%，同期沪深300收益率-7.84%，医药板块跑赢沪深300收益率3.33%。本周沪深300下跌0.51%，医药生物下跌0.17%，处于31个一级子行业第24位。本周中药、医疗器械、生物制品分别上涨0.91%、0.34%、0.28%，化学制药、医药商业、医疗服务分别下跌0.22%、0.91%、1.77%。以2023年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值26.1倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为17.6倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为48.2%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值28.4倍PE，低于历史平均水平（36.0倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为48.7%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　大品种驱动成长，常规业务逐渐恢复。1）收入韧性凸显，利润有所波动。前三季度板块总收入557.98亿元（+14.14%），扣非净利润97.97亿元（-14.05%）。整体来看，前三季度新冠疫苗收入大幅减少，常规疫苗逐渐恢复，叠加新冠资产减值、部分流感疫苗车间改造等因素，利润有所波动。2）盈利水平有所回落。前三季度板块毛利率45.57%（-11.33pp），净利率17.56%（-5.76pp）,ROE10.23%（-3.06pp），高毛利的新冠疫苗销售减少、部分疫苗品种竞争激烈导致毛利率下滑，部分新冠资产减值、流感疫苗车间改造等导致净利率/ROE下滑更加明显。3）期间费率有所减少。前三季度疫苗板块销售费用率13.39%（-3.47pp）。管理费用率2.75%（-0.25pp），相关管理开销减少所致。研发费用率6.24%（-0.70%），药企研发投入保持增长。 　　分季度来看，1）23Q3收入利润同环比改善。23Q3疫苗板块实现收入206.90亿元（+25%），扣非净利润32.47亿元（-9%），主要在于带状疱疹、4价/9价HPV、流感等贡献较大增量，常规疫苗也逐渐恢复接种，23Q3收入同环比改善；由于高毛利的新冠疫苗占比减少，叠加新冠资产减值、部分流感疫苗车间改造等因素，利润有所承压但环比趋向改善。2）毛利率、净利率有所减少。23Q3板块毛利率42.57%（-14.19pp），净利率15.69%（-5.87pp），高毛利的新冠疫苗占比减少、部分常规疫苗品种竞争激烈导致毛利率/净利率下滑。3）23Q3销售费用同比减少，管理费用同比有所增长。单23Q3销售费用27.43亿元（-8%）、销售费率13.26%（-4.75pp），管理费用5.65亿元（+8%）、管理费率2.73%（-0.45pp），研发费用12.49亿元（-5%）、研发费率6.04%（-1.91pp）。三季度受到医药反腐等事件影响，销售推广活动相对受限，销售费用同比下滑，必要的管理费用等依然小幅增长。 　　23Q1-Q3HPV疫苗等批签发保持强势。2023年前三季度HPV、2价流脑结合、4价流脑多糖、四联苗、五联苗分别增长38.2%、62.5%、25.6%、53.3%、20.1%、123.1%。23Q34价流脑结合、4价流脑多糖、破伤风、23价肺炎多糖等分别增长340%、25%、23.1%、90.9%。前三季度HPV、联苗、流脑等品种批签发实现较好增长，其余品种由于终端接种逐渐恢复、渠道库存消化，批签发有所承压。 　　投资建议：各个疫苗头部企业均有重磅大品种放量或即将上市放量，叠加新冠疫情下的预防接种认知度提升，我们预计大品种接种率有望持续提升、逐步接近发达国家水平，推荐智飞生物、康泰生物、万泰生物、康华生物、华兰生物、百克生物等。 　　风险提示：研发进度不及预期，临床推进不及预期，产品销售不及预期，疫情防控显著风险，研报使用信息更新不及时的风险

　　投资要点 　　受外部因素影响，Q3中药板块增速环比放缓。2023年前三季度中药板块收入增长9.74%，扣非净利润增长26.93%；其中单三季度中药板块扣非净利润增速为2.6%，环比增速有所放缓。剔除不可比公司后，我们对中药公司财务报表的关键指标进行了统计分析。2023前三季度中药板块扣非净利率达到11.43%，高于2020-2022年约4-4.5pp，盈利能力大幅提升，存货、应收账款等指标仍然处于较为健康的水平。 　　Q3板块内部盈利分化加剧。从盈利分布情况来看，剔除不可比公司，2023年Q3扣非净利润增速不低于30%的公司有13家，扣非净利润增速处于0-20%这一区间以及负增长的公司数量有所增多，我们预计系三季度医疗反腐对常规医疗行为均造成冲击所致，预计在短期冲击过后诊疗将恢复正常。 　　品牌OTC景气维持，凸显经营韧性。我们统计了以OTC品种为主的24家中药企业核心经营数据，2023前三季度收入、扣非净利润的中位数分别为13.0%、28.1%，快于中药板块整体增速；其中环比2022前三季度分别提速4.9pp、13.3pp。单三季度品牌OTC扣非净利润同比增速的中位数为4.5%，好于中药板块整体的0.8%。医疗反腐的外部因素，对于以院外零售渠道销售为主的品牌OTC的冲击相对较小。 　　上游原材料涨价对毛利率的影响边际趋缓，应收账款占比较年中有所回落。从中药板块毛利率、净利率来看，前三季度板块毛利率、净利率的中位数分别为58.1%、12.1%（2023H1分别为57.2%、12.4%），Q3来看，上游中药材的涨价对于企业毛利率的影响边际已经趋于缓和。2023H1应收账款占总营收比重达到45.1%，我们预计是由于上半年部分货款尚未结算所致；Q3这一指标回落至31.5%。存货周转效率仍然维持较高水平。 　　投资建议：Q3由于行业外部因素扰动，院内产品的销售放量受到一定影响，但中药板块景气向上的趋势并未改变。当前中药板块的TTM市盈率已回落至23倍，估值具备较高的配置性价比。即使考虑到未来两个季度的基数效应，中药板块的结构性机会仍然值得积极把握，建议重点关注回调充分、具备强品牌力的华润三九，治理有望持续改善的太极集团、东阿阿胶、昆药集团等。 　　风险提示事件：原材料价格波动风险、医药政策变化风险

　　投资要点 　　2023 年 CRO、CDMO 板块三季报完美收关，我们选取具有代表性、市场关注度高的 22只 CRO 与 CDMO 创新药产业链核心标的分别组成 CRO 与 CDMO 板块，对各项指标进行解读，发掘数据背后的行业趋势。 　　2023Q1-Q3 板块受大订单基数、全球投融资波动、汇率等影响，增速略有放缓。 　　1）头部公司剔除大订单扰动业绩持续强劲：2023Q1-Q3 CRO、CDMO 收入+1.3%，归母-9.9%，扣非归母-3.0%，其中头部公司药明康德、凯莱英剔除大订单影响后收入增长分别为+23.4%、+24.5%。 　　2）分季度看，受大订单基数影响，单季度增长出现波动，2023Q3 收入-4.6%，归母-16.4%，扣非-11.0%，我们预计随着大订单交付完毕，基数影响逐步消退，表观有望逐步恢复。 　　3）盈利能力：毛利率稳步提升，净利率及扣非净利率略有下降，2023Q1-Q3 CRO、CDMO核心标的板块整体毛利率为 42.2%（+1.4pp），净利率与扣非净利率分别为约 23.5%（-2.9pp）与 21.4%（-0.9pp）； 　　4）产能不断落地，新建产能逐步放缓： 2023Q1-Q3 固定资产+29.5%、在建工程+4.5%，较过去两年逐步放缓。 　　5）估值历史底部：自 2021Q4 以来，板块经历地缘博弈、投融资波动、疫情反复、政策扰动等悲观预期持续调整，截止 2023 年 11 月 12 日，2023 年核心标的平均 PE 约 32X，较近 3 年平均 PE（TTM）折价约 56.7%，我们认为目前估值水平处历史较低水平 　　 投资建议：轻舟正过万重山，底部区域建议积极配置： 　　1）CRO：①持续看好临床 CRO 及仿制药 CRO：源于 2023H1 CRO 板块受国内外投融资环境、不利因素影响较大，因此随着不利因素逐步消退，我们预计板块有望持续快速增长，持续看好临床 CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格等）与仿制药 CRO（百诚医药、阳光诺和等）投资机会；②建议关注一体化 CRO、CDMO 及临床前 CRO：2023 年以来，海外 CPI 月度数据均低于预期，加息节奏有望逐步放缓，投融资改善预期有望边际向好，海外收入为主的一体化 CRO/CDMO（药明康德、药明生物、康龙化成等）及国内临床前 CRO（昭衍新药、美迪西、方达控股、泓博医药等）有望迎来估值修复机会； 　　2）CDMO：①建议重点关注化学大分子 CDMO：源于下游单品持续快速放量，化学大分子 CDMO 如多肽、寡核酸 CDMO 需求有望快速提升，建议重点关注相关产业链（药明康德、凯莱英、诺泰生物、圣诺生物、昊帆生物、金凯生科等）投资机会。②建议关注小分子 CDMO：2022 年小分子及大分子 CDMO 获益于大订单交付，我们预计随着订单逐步交付完毕，高基数或将带来一定季度间波动，但随着前端项目持续向后端延伸，剔除大订单增长有望持续强劲，建议关注头部公司凯莱英、博腾股份、药石科技、皓元医药等。 　　风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发失败风险、汇率波动风险、环保和安全生产风险、数据样本存在一定筛选，或与实际情况存在偏差的风险

　　投资要点 　　Q3利空出清，站在新周期的起点，积极加大医药配置。本周沪深300上涨0.07%，医药生物上涨1.87%，处于31个一级子行业第8位。本周全部子板块均上涨，本周全部子板块均上涨，医药商业、生物制品、医疗器械、化学制药、医疗服务、中药分别上涨4.87%、2.41%、2.05%、1.70%、1.52%、0.95%。前期涨幅较大的减重药物产业链本周有所调整，减重是目前全球为数不多的增量市场，我们认为行情演绎尚未结束，叠加近期多重事件公布，11-12月有望迎来进一步催化，建议积极把握调整后的布局机会，重点关注进度靠前、有望确定受益的产业链上下游企业。此外，随着Q3业绩落地，Q4各项扰动基本消除，后续基本面向好趋势非常明确，我们对Q4医药板块的行情继续保持乐观，医药的基本面与筹码结构皆具备整体β行情的前提条件。我们看好医药板块整体估值抬升，看好国内医药创新、消费、制造的升级，把握底部龙头的价值机会。重点推荐1）代表未来产业方向的创新，包括创新药（仿创结合）、创新器械、创新中药等；2）制造业的产业升级与行业回暖：CRO/CDMO、特色原料药、低值耗材。3）消费的回暖：重点关注宏观经济数据的变化，包括中药OTC、医疗服务、疫苗、家用仪器、药店等，当下依然建议积极加大医药配置。 　　Tirzepatide减重适应症获批，GLP-1R研发生产持续火热，持续关注多肽产业链投资机会。1）11月8日，据礼来官网公布，FDA批准其替尔泊肽（Tirzepatide）的减重适应症，商品名为Zepbound，此次获批意味着替尔泊肽新增减重适应症，其市场空间有望进一步扩大；2）11月9日，据Clinicaltrials.gov数据公布，礼来注册了LY3305677（玛仕度肽）用于减重的美国二期临床试验，意味着有望重拾其海外市场预期；3）11月10日，据诺和诺德官网公布，未来几年计划投资超420亿丹麦克朗（约60亿美元），扩建其位于丹麦占地面积约17万平方米的工厂，旨在提高减肥药Wegovy和其他药物的产能，建设项目周期从2025年底开始至2029年完成，意味着短中期GLP-1R产品产能依然紧俏；4）建议关注多肽产业链投资机会：我们于10月16日发布《多肽产业链系列深度：多因素驱动下游需求旺盛，中上游有望率先获益》，对产业链进行了全面梳理，并认为当前随着下游GLP-1R等产品持续放量及新适应症开拓，产业链中上游有望率先收益，持续看好中游多肽原料药/中间体头部公司诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、金凯生科、海翔药业、美诺华等；原料药仿制药一体化布局的奥翔药业、奥锐特等；多肽CDMO头部公司药明康德、凯莱英等；国内美容肽原料龙头企业湃肽生物；上游多肽合成试剂龙头昊帆生物、多肽固相载体龙头蓝晓科技等。同时看好下游GLP-1R激动剂进展较快的信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、联邦制药等。 　　第九批国采结果落地，看好利空出清的增量仿制药企、以及受益集采的高景气仿制药CRO。11月6日，第九批国家组织药品集中带量采购在上海产生拟中选结果，据上海阳光医药采购网数据，此次集采有41种药品采购成功，拟中选药品平均降价58%，预计每年可节约药费182亿元。我们认为：①第九批国采落地有望进一步为国内仿制药企布局方向提供参考：据中国新闻网数据，2018年12月至今，国家医保局已组织开展九批国家组织药品集采，共纳入374种药品，平均降幅超50%，仿制药企存量品种都面临集采的压力，因此难仿、首仿成为仿制药企布局的主要思路，相关国内未进口的原研品种有望为其立项提供一定的参考，建议关注集采压力出清、难仿、首仿能力强，新产品、新业务有望进入兑现期的国内仿制药企苑东生物、仙琚制药、京新药业、美诺华等；②难仿、首仿布局思路下，仿制药CRO需求有望持续旺盛：2016年MAH制度推动中小型药企及医药代理公司参与仿制药开发领域，推动仿制药CRO行业持续景气，建议关注国内仿制药CRO头部公司百诚医药、阳光诺和等。 　　重点推荐个股表现：11月重点推荐：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、药明生物、智飞生物、康龙化成、东阿阿胶、海吉亚医疗、百克生物、太极集团、开立医疗、联邦制药、仙琚制药、奥锐特、诺泰生物、九强生物、阳光诺和、海泰新光、美诺华。本月平均上涨0.08%，跑输医药行业0.93%；本周平均上涨1.05%，跑输医药行业0.83%。 　　一周市场动态：对2023年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-4.35%，同期沪深300收益率-7.36%，医药板块跑赢沪深300收益率3.01%。本周沪深300上涨0.07%，医药生物上涨1.87%，处于31个一级子行业第8位。本周全部子板块均上涨，化学制药、生物制品、医疗器械、医药商业、中药、医疗服务分别上涨1.70%、2.41%、2.05%、4.87%、0.95%、1.52%。以2023年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值26.2倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为17.5倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为50.0%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值28.4倍PE，低于历史平均水平（36.0倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为50.7%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　板块常规业务延续个位数稳健增速，Q3 环比加速改善。2023Q1-Q3 生命科学服务板块总收入 70.22 亿元，同比下降 16.81%，其中常规业务收入大约 68.33 亿元，收入占比约 97%，同比增长 5.64%，2023Q1-Q3 板块扣非净利润大约 4.00 亿元，同比下降75.01%。板块表观业绩下滑主要受到 2022Q1-Q3 同期新冠业务高基数影响，同时相关资产减值等一次性处理对利润端造成短期侵蚀；2023Q1-Q3 板块常规业务实现稳定增长，增速较 2022Q1-Q3 放缓约 13.28pp，主要与全球投融资需求波动、下游竞争加剧等因素有关，我们预计科研端采购需求仍然保持稳健增长，企业端需求可能还处于修复过程中。2023Q3 板块收入环比增长 7.56%，扣非环比增长 35.23%，延续 Q2 的良好趋势，我们预计随着下游需求的进一步回升以及整体融资环境改善，板块有望逐渐回归常态化增长。（注：常规、新冠拆分依据相关公司公告数据，部分公司未披露量化口径） 　　 从子板块来看：1、生物试剂领域，百普赛斯（2023Q1-Q3 总收入及常规收入增速，下同+ 17%、+30%）、义翘神州（+11%、+18%）、奥浦迈（-23%、常规培养基+20%）、诺唯赞（-62%，-）、近岸蛋白（-48%，+15%）等细分龙头前三季度常规业务均有不错表现，有望伴随下游需求改善进一步提速。2、化学试剂领域，泰坦科技（+ 6%，+6%）、阿拉丁（+ 6%，+6%）得益于区域仓储中心运营效率的持续优化以及产品布局的丰富度提升实现稳健增速。3、科研耗材领域，行业龙头洁特生物（-31%，-）因 2022Q1-Q3 同期吸头、移液管等疫情受益品的基数影响增速有所波动。4、测序服务领域，龙头公司诺禾致源（+5%，-）因新旧平台切换业绩短期有所波动，随平台迭代完成以及海外渠道持续丰富，公司获客能力、交付速度等有望提升，带动业绩加速。 　　新冠收入减少影响短期利润率，未来有望企稳回升。2023Q1-Q3 生命科学服务板块整体期间费用率 36.07%（+ 9.56 pp），其中销售费用率 16.73%（+ 4.59 pp），管理费用率10.26%（+ 2.66 pp），研发费用率 11.08%（+ 2.75 pp），财务费用率-2.00%（-0.44pp），板块费用率整体提高主要系新冠业务褪去摊薄效应减弱，同时针对相关原料、产成品、设备等资产处理也产生一定负面影响，2023Q1-Q3 板块毛利率 44.25%（-6.05pp），净利率 8.86%（-12.51pp）。随着常规业务的逐季恢复，我们预计板块盈利能力有望迎来改善。 　　在建工程持续快速提升，人均产出趋于稳定。2023Q1-Q3 生命科学服务板块存货 27.76亿元，同比增长 6.92%，增速较 2022Q1-Q3 同期显著放缓，与 23Q1-Q3 常规收入增速基本接近，主要与新冠资产一次性处置有关，我们预计 23 年底基本将处理完成；2023Q1-Q3 板块在建工程（含工程物资）11.59 亿元，同比增长 55.96%，产能仓储建设日益完备，有望为常规业务恢复夯实基础。随着板块常规业务的稳健恢复，人均常规产出趋于稳定，我们预计随着科研、工业端需求的持续复苏，人均产出有望逐渐提高。 　　 2023Q1-Q3 生命科学服务板块资产负债率 18.04%（+ 1.66pp），应收账款周转率 2.43次（-0.89 次），存货周转率 1.46 次（-0.59 次），板块偿债能力保持健康，周转能力小幅波动，主要因疫情相关收入大幅下降，同时也与部分下游客户资金周转短期承压有关，我们预计随着新冠高基数的逐渐消化，板块周转有望回归正常周转状态。 　　投资建议：生命科学服务行业增速快、竞争壁垒高，同时兼具一定政策免疫属性，2023年随着下游高校、企业研发、生产采购需求复苏，板块整体保持良好的韧性，我们预计随着新冠基数逐渐消退，行业有望迎来业绩加速，未来国产头部品牌有望凭借产品性能、技术服务、渠道网络等多重优势加速进口替代以及海外市场开拓。我们一方面建议关注具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括诺唯赞、百普赛斯、奥浦迈等，另一方面建议关注渠道网络布局完备、多品种快速放量的平台型企业，包括泰坦科技、阿拉丁等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；政策变化风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行了一定的筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。