安图生物(603658) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入44.44亿元（+0.05%），归母净利润12.17亿元（+4.28%），扣非净利润11.85亿元（+5.86%），经营性现金流14.70亿元（-5.68%）。2023年分红预案10派10.5，分红率50.01%，计算股息率1.84%。2024Q4实现营业收入12.01亿元（+3.54%），归母净利润3.17亿元（+17.86%），扣非净利润3.13亿元（+20.61%）。2024Q1实现营业收入10.89亿元（+5.09%），归母净利润3.24亿元（+33.93%），扣非净利润3.14亿元（+33.15%），经营性现金流3.28亿元（+61.21%）。 　　2023年全年业绩符合预期。2023年公司表观营收和净利润增长较弱，主要是2022年同期新冠检测类产品销售导致的高基数，以及政策变化导致产品入院节奏放缓。若剔除新冠检测类相关收入影响，公司全年营收同比增长16.64%。截至2023年，公司产品已进入二级医院以上终端用户6,700多家（其中三级医院2,200多家，占全国三级医院总量的61.90%），同时，公司海外业务保持高速增长，全年实现营业收入2.09亿元（+60.53%）。 　　核心业务快速增长促进收入结构改善，2024Q1业绩大超预期。2024Q1公司表观利润大幅增长，除因2023Q1基数较低（含2,726万元资产减值损失）以外，预计主要是公司化学发光、分子等核心业务快速增长，驱动2024Q1毛利率提升3.46pct至64.52%，净利率提升6.33pct至30.18%。若不考虑减值损失，2024Q1利润内生增长仍有约20%。期间费用方面，销售费用率16.60%（+0.15pct），研发费用率13.88%（-0.83pct），管理费用率4.27%（-0.20pct）。我们认为，未来随着流水线及高端机型顺利装机带动化学发光试剂上量，叠加分子及微生物等业务快速成长，公司盈利能力有望持续改善。 　　研发投入推动产线持续丰富，有望进入密集收获期。公司研发强度一度保持领先行业水平，2023年研发投入6.56亿元（占营收比例14.77%），2024Q1研发投入1.51亿元（占营收比例13.88%）。①化学发光：新获产品注册（备案）证书60项，项目覆盖盖自身免疫性疾病、心脏相关疾病、个体化用药等；②生化：800速AutoChem B801系列获医疗器械注册证；③凝血：合作伙伴希肯医疗全自动凝血分析仪AutoCimoC6000上市；④测序：全资子公司思昆生物Siku2000系列在非临床领域上市；⑤质谱：全自动微生物质谱检测系统Autofms系列获国内欧盟IVDR首证；三重四极杆液质联用系统研制按计划稳步推进，2023年已完成质谱系统性能测试和检机工作，进度符合预期。 　　内外部因素共振，业绩持续增长确定性强。1）境内：集采推动国产替代加速兑现。2023年公司境内营收41.59亿元（-1.82%），毛利率67.39%（+5.49pct）此前安徽化学发光集采中，公司以22%占比居传染病八项报量首位，该次集采降价相对温和，基于国产厂商出厂成本较进口有一定优势，未来随着集采落地执行、涉及项目范围进一步扩大，预计越来越多的进口产品经销商出于自身利润空间考量向国产产品转化，安图作为头部厂商有望充分受益。2）境外：2023年公司境外营收2.09亿元（+60.53%），毛利率37.81%（+15.98pct）。目前公司产品已进入中东、亚洲、欧洲、美洲、非洲等多个地区，尽管目前公司海外业务体量尚小，随着海外业务部门架构重组、经销商队伍不断培育与壮大（截至2023年已合作120余家经销商），未来国际市场有望贡献重要业绩增量。 　　投资建议：公司是国产化学发光龙头，以全自动流水线为核心的全品类扩张支撑公司未来可持续发展，内生高速增长确定性强。我们预计公司2024-2026年归母净利润为15.53/19.39/23.89亿元，同比增长27.56%/24.85%/23.21%，EPS分别为2.65/3.31/4.08元，当前股价对应2024-2026年PE20/16/13倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：化学发光试剂集采大幅降价的风险、国内竞争加剧装机进度不达预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

　　艾德生物(300685) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年实现营收10.44亿元（+23.91%），归母净利润2.61亿元（-0.86%），扣非净利润2.39亿元（+52.21%），经营性现金流2.99亿元（+100.43%）；2023Q4实现营业收入3.36亿元（+38.28%），归母净利润0.88亿元（+121.68%），扣非净利润0.85亿元（+137.24%）。 　　2023全年业绩超预期，市场占有率进一步提升。2023年公司院内市场扩张及国际市场开拓卓见成效，全年业绩创历史新高。①国内：2023年公司销售（按经营管理分类，而非按地区分类）实现营收7.85亿元（+23.65%），院内检测试剂收入增长超40%，我们预计主要是行业整顿背景下肿瘤检测向院内回流，公司作为深耕院内市场的合规龙头充分受益。②国际：2023年公司国际销售及药企商务实现营收2.58亿元（+24.68%）。公司积极组建本地化团队，进一步夯实海外营销体系，并逐步向东南亚、中东等新兴市场拓展，目前公司ROS1及PCR-11基因产品在日本等国获批并纳入医保，产品在欧洲EMQN、PQCC国内外室间质评中连续多年保持优异准确率和极高使用率。 　　药物伴随诊断合作范围持续扩大，赋能全球头部药企原研药物临床。公司药企合作领域、区域不断扩展，TKIs靶向/PARPi/免疫治疗/ADC等均实现伴随诊断前瞻性布局，目前在各技术平台均有成功伴随诊断产品开发及注册经验：①PCR：PCR-11合作礼来、安进、默克、武田、皮尔法伯、海和、广生堂等13家药企；②NGS：NGS-10合作强生、武田等，BRCA1/2合作阿斯利康、百济神州等，HRD合作阿斯利康等；③IHC：PD-L1合作默沙东帕博利珠单抗（K药）和恒瑞医药卡瑞利珠单抗，HER2合作百济神州等，MET合作和黄医药等；④FISH：HER2合作百济神州等。目前，公司合作的EGFR、KRAS、BRCA1/2、MSI、IDH1、PD-L1等11个靶点的多款创新肿瘤药物已获批上市。 　　研发创新驱动产品管线扩充，肿瘤检测解决方案愈发丰富。2023年公司研发投入2.03亿元（+16.44%），占营收比例为19.5%（-1.2pct）。公司已自主研发并在国内获批26种肿瘤基因检测产品，是业内产品种类最齐全的领先企业，多项产品仍为国内独家获批。2023年公司新增9项发明专利授权，MSI（微卫星不稳定性）产品获国内泛癌种免疫治疗伴随诊断首证，高通量测序仪ADx-SEQ200Plus获批上市。此外，公司按照III类IVD产品开发标准，储备了丰富的LDT产线并正进行注册报批，如指导卵巢癌/乳腺癌/前列腺癌/胰腺癌PARP抑制剂用药的HRD、HRR产品，指导泛癌种靶向治疗检测的ClassicPanel，满足泛癌种多组学检测需求的Master Panel，以及多款分子分型、辅助诊断和肿瘤早测产品。 　　投资建议：公司是伴随诊断行业龙头企业，产线丰富度及技术领先优势显著，海外市场布局逐步完善，未来随着行业竞争环境趋于明晰，公司作为合规经营的优质头部企业，国内外市场占有率有望持续提升。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为3.25/3.98/4.80亿元，同比增长24.44%、22.27%、20.60%，EPS分别为0.82/1.00/1.20元，当前股价对应2024-2026年PE为25、20、17倍，维持“谨慎推荐”评级。 　　风险提示：新产品上市进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、海外市场推广效果不及预期的风险。

　　诺禾致源(688315) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。公司2023年全年实现营收20.02亿元（+3.97%），归母净利润1.78亿元（+0.47%），扣非净利润1.40亿元（-8.92%），经营性现金流3.34亿元（+9.95%）；2023Q4实现营收5.73亿元（+2.18%），归母净利润0.53亿元（-18.02%），扣非净利润0.36亿元（-27.22%）。2024Q1实现营收4.68亿元（+6.32%），归母净利润0.27亿元（+21.40%），扣非净利润0.21亿元（+6.85%），经营性现金流-1.08亿元。 　　公司业绩阶段性承压，精益业务储备增长势能。公司2023年全年及2024年一季度收入增速略低于此前预期：我们认为一方面由于全球科研活力恢复较弱影响了终端需求，另一方面平台换代阶段性影响了公司业务开展节奏。从各业务板块来看：①生命科学基础科研服务：2023年实现营业收入6.36亿元（-0.94%），毛利率55.48%（+0.75pct）；②医学研究与技术服务：2023年实现营业收入2.69亿元（+6.60%），毛利率44.88%（+0.76pct）；③测序平台业务：2023年实现营业收入9.53亿元（+14.05%），毛利率36.76%（+0.06pct）。公司始终坚持打磨产品服务及技术平台，持续对畜牧/动物/植物/作物/微生物/癌症/单细胞等多个细分领域精耕细作，不断优化客户体验、提高客户粘性、扩大客户基数，通过夯实整体竞争实力为未来持续成长打下基础。 　　全球本地化策略有序推进，海外运营体系逐步完善。公司2023年港澳台及海外地区营收9.85亿元（+22.06%），占比49.22%（+7.30pct）。目前已有美国、新加坡、英国、德国、日本5个海外实验室，并持续在全球范围内布局新本地化实验室，有望抓住测序通量扩大及规模效应趋强的契机，充分发挥自身综合竞争优势，实现海外市场渗透率加速提升。我们认为，公司积极推进全球本地化运营策略符合当下国际环境形势，有利于在未来监管政策收紧趋势下仍实现严格合规经营。同时，公司通过同步建立并完善全球本地化配套能力，有望实现全球质量标准的高度统一，全方位满足不同客户群体的优质服务体验。 　　业务流程体系持续优化，规模优势有望愈发显现。公司2023年研发投入1.24亿元（-1.10pct），占营收比例6.20%（-0.71pct），2024Q1研发投入0.22亿元（-2.76%），占营收比例4.70%（-0.44pct）。持续通过加强信息化运营和自动化、智能化生产，巩固高效稳定服务优势，2023年公司自主研发并推出质谱多组学样本前处理自动化系统，整合多种功能模块将蛋白酶解、脱盐、冻干、定量、标记、分馏、定量以及代谢样本萃取纯化等全流程整合一体，实现样本处理至质谱上机的紧密衔接。在临床领域，公司积极投入研发以加大技术储备，独立研发的mNGS PD-seq系列等LDT产品成果与多家三甲医院建立研究合作关系。此外，公司“自动化样本制备系统”获天津市药监局批准，由此实现从核酸提取、文库构建、上机测序到数据分析的完整自动化产品体系。 　　投资建议：公司深耕基因测序服务，发挥规模化及智能化优势，不断提升运营效率，全球本土化运营初见成效，长期增长前景广阔。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为2.16/2.72/3.40亿元，同比增长21.24%、25.83%、24.99%，EPS分别为0.52/0.65/0.82元，当前股价对应2024-2026年PE分别为26/20/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量、行业竞争加剧的风险。

　　新产业(300832) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入39.30亿元（+28.97%），归母净利润16.54亿元（+24.53%），扣非净利润15.47亿元（+24.72%），经营性现金流14.18亿元（+47.37%）；2023Q4实现营业收入10.22亿元（+36.16%），归母净利润4.67亿元（+15.77%），扣非净利润4.46亿元（+14.98%）。 　　国内：高速机顺利推广，带动试剂销量稳步提升。2023年公司国内主营业务实现收入26.01亿元（+25.53%），其中：①仪器：营收同比增长33.53%，主要受益于X8、X6等高速机型的顺利推广，公司全年实现全自动化学发光仪器装机1,465台（大型机占比63.34%）；②试剂：营收同比增长23.73%，随着公司服务覆盖的三级医院（2023年新增155家），尤其是三甲医院（2023年新增67家）持续增加，国内中大型机器及流水线产品装机增长，未来公司国内试剂业务收入有望持续保持稳定增长。 　　海外：试剂业务增速亮眼，全球影响力持续构建。2023年公司海外业务实现营业收入13.19亿元（+36.16%），其中：①仪器：收入同比增长16.91%，全年实现发光仪器销售3,564台，中大型机占比56.73%（+20.19pct）；②试剂：收入同比增长54.56%，主要受益于海外市场装机数量的快速增长及中大型机占比的持续提升。通过积极的学术推广与营销体系优化，叠加海外产线和渠道的日益完善，公司海外市场覆盖的广度与深度进一步提升，目前公司已完成海外10家全资子公司的设立，推动海外重点区域业务持续增长。 　　收入结构持续优化，盈利能力日益提升。公司2023年全年毛利率为72.96%（+2.7pct），国内/国外分别为76.59%（-0.75pct）/65.80%（+9.93pct），试剂/仪器分别为89.28%（+0.27pct）/29.70%（+6.60pct）。其中仪器类产品毛利率提升主要基于X系列及中大型发光仪器销量占比增加，试剂类产品毛利率稳中有升，预计主要得益于自产降本效应的进一步显现及产品放量带来的生产成本摊薄，国内外毛利率变动主要与营收结构相关。此外，截至2023年，公司业务已覆盖国内1,535家三甲医院，覆盖率达57.46%，并为152个海外国家/地区的医疗终端提供服务，高等级医院的覆盖率提升及更多海外国家/地区的持续突破，为公司未来试剂上量打下良好基础。 　　研发保持较高投入水平，仪器及试剂产线愈发丰富。2023年公司研发投入3.66亿元（+15.21%），占营收比例为9.31%（-1.12pct）。研发成果方面：1）试剂：持续发挥关键原料研发平台优势，已实现25-羟基维生素D、醛固酮、雌二醇、游离三碘甲状腺原氨酸、总三碘甲状腺原氨酸、他克莫司共6项小分子双抗体夹心法试剂开发；2）仪器：秉承“销售一代、研发一代、储备一代”目标，已实现Molecision R8全自动核酸检测分析系统、Biossays E6Plus、MAGLUMI X10、Biossays C10、HEMOLUMI H6及SATLARS T8的转生产。截至2023年，公司面向全球销售10款全自动化学发光免疫分析仪，以及199项配套试剂（获欧盟准入188项；国内获证245个，覆盖试剂172项），涵盖肿瘤标志物、甲状腺、传染病、性腺、心肌标志物、炎症监测、糖代谢、骨代谢、肝纤维化、自身免疫抗体等检测项目。 　　投资建议：公司是国产化学发光龙头，国内外高端机型及流水线持续装机放量，带动试剂业务高速增长。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为20.63/25.36/30.63亿元，同比增长24.77%/22.89%/20.80%，EPS分别为2.63/3.23/3.90元，当前股价对应2024-2026年PE为25/20/17倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量、行业竞争加剧的风险。

　　仙琚制药(002332) 　　核心观点： 　　原料药+制剂一体化构筑核心竞争力，创新产品有望进入业绩释放期。仙琚制药创建于1972年，深耕甾体激素领域五十余年，坚持原料药制剂一体化经营战略，是国内甾体激素龙头企业，经多年研发积累，公司正在由传统仿制药向难仿高壁垒仿制药+创新药转型。受存量大单品集采影响，2023年前三季度，公司收入32.37亿元，同比下降6.24%，归母净利润4.72亿元，同比下降10.98%。展望2024年，公司存量大单品集采风险基本出清，难仿及特色制剂快速放量，原料药价格逐步恢复，高毛利规范市场订单快速放量，叠加原料药板块降本增效，各项业务均积极向好，2024年公司业绩有望触底向上。另外，公司重磅产品1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交NDA，创新产品将为公司提供长期增长动力。 　　制剂板块集采风险基本出清，难仿首仿产品持续放量，创新产品研发稳步推进。公司制剂板块主要分为妇科计生类、麻醉肌松类、呼吸类、皮肤科和普药。妇科类：2024年优思悦（首仿）+补佳乐（首仿）+庚酸针（院内持续拓展）有望弥补黄体酮胶囊（区域集采）收入下滑带来的影响，后续高价值产品地屈孕酮、黄体酮缓释凝胶和黄体酮水针高端剂型正稳步推进。麻醉肌松类：罗库溴铵和苯磺顺阿曲库铵集采完成，将保持稳定增长，舒更葡糖钠完成一致性评价，未来预计通过集采放量，1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交上市申请。呼吸类：糠酸莫米松鼻喷雾剂作为难仿制剂，仙琚市场份额已经超过原研，未来仍将持续快速放量，短期无集采风险；噻托溴铵吸入粉雾剂目前仅正大天晴通过一致性评价，仙琚预计今年完成一致性评价，预计通过集采实现快速放量；多个呼吸类在研品种二联复方制剂、双动力鼻喷剂等均在积极推进。皮肤科和普药：未来将持续拓展品牌认可度，保持稳定增长。 　　原料药：法规市场拓展打开长期成长空间，Newchem协同效应增强。2023年7月公司杨府原料药厂区和制剂厂区首次接受FDA现场检查并顺利通过，为公司进一步拓展美国API市场及全球规范市场带来积极影响。规范市场持续拓展的优势：1）产能快速释放，杨府厂区产能利用率有望由23年的50%提高至60-65%；2）高毛利法规市场订单将有助于公司原料药板块整体盈利水平提升，提供新的业绩增量；3）对原料药价格波动具有更好的抵御能力，帮助公司逐步减缓周期扰动。另外，子公司Newchem主要生产高端原料药，未来有望通过引进前端工艺，通过国内关联审评方式，实现研产销协同。 　　投资建议：公司作为甾体激素行业原料药及制剂一体化龙头企业，随着存量大品种集采风险出清、新品逐步放量、叠加公司原料药持续拓展规范市场，我们看好公司长期成长，预计2023-2025年营业收入分别为41.21/46.07/53.48亿元，归母净利润分别为5.69/6.75/8.31亿元，对应PE分别为18/15/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：在研产品推进不及预期的风险；原料药规范市场拓展不及预期的风险；原料药价格波动的风险；制剂品种进一步集采降价的风险。

　　开立医疗(300633) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年实现营收21.20亿元（+20.29%），归母净利润4.54亿元（+22.88%），扣非净利润4.42亿元（+29.52%），经营性现金流4.89亿元（+3.43%）；2023Q4实现营业收入6.52亿元（+27.58%），归母净利润1.34亿元（+7.57%），扣非净利润1.21亿元（+3.43%）。 　　全年业绩保持稳健增长，技术创新夯实产品竞争力。尽管面临医疗行业经营环境变化等系列挑战，公司各业务条线仍实现了较好的经营成果：1）超声：全年实现营收12.23亿元（+13%），产品已覆盖高/中/低端多层次用户需求，应用于全身、妇产及介入等领域临床，实现线阵、凸阵、相控阵、容积、经食道、术中、腹腔镜等类型探头的自主研发，并已成为全球排名前十、国内市占率第四的头部超声产品供应商；2）内镜：全年实现营收8.50亿元（+39%），延续此前高速增长的趋势，主要是Q4起医院端招标采购活力恢复，带动业务经营回到常态，公司在国内消化内镜领域市占率排名第三（仅次于奥斯巴林和富士），且鉴于产品综合竞争实力，其市场份额仍有望进一步提升；3）微创外科：产品系列不断丰富（先后推出单晶片/三晶片/四晶片4K超高清内窥镜系统），系列组合潜力可观，有望实现快速发展并占据领先地位；4）心血管介入：2023年上市的血管内超声诊断设备及配套产品成功中标国内省际联盟集采项目，为终端渗透提速打造良好基础，未来公司在该业务拓展空间较为广阔。 　　国内外营销管理持续强化，多产线发展格局初步形成。公司通过细化市场目标、优化销售团队结构与培训、完善渠道管理体系等一系列措施积极加强市场营销，国内市场竞争力进一步提升；在海外市场，公司坚持推进全球学术互动、本地化建设，多元化渠道扩大市场空间、用户群体和适用科室，销售额持续增长。基于公司在超声、内镜业务领域的持续深耕，及外科与心血管业务的切入与不断成长，公司多元发展的格局正逐步形成。2023年公司国际市场收入达9.4亿元（+18.24%），占总收入比例进一步提升至44.31%。 　　多领域实现迭代上新，新品放量驱动盈利改善。2023年公司毛利率提升2.55个百分点至69.41%，净利率提升0.45个百分点至21.43%，主要受益于高端新品的市场导入及高毛利的内镜业务占比提升。2023年公司超声业务毛利率为65.88%（+0.21pct），新一代超高端彩超平S80/P80系列已正式小规模推向市场，并获得较高评价，未来有望逐步实现放量；内镜业务毛利率为74.42%（+4.85pct），预计主要受高端新品（如HD-580等）顺利销售带动。 　　投资建议：开立医疗是国产超声和内镜头部企业，中高端产线持续丰富，海外业务拓展有序推进。我们预计公司2024年-2026年归母净利润预测为5.87/7.49/9.49亿元，同比增长29.39%/27.45%/26.61%，EPS分别为1.37/1.74/2.20元，当前股价对应2024-2026年PE为27/21/17倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：新品研发与上市进展不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险、行业竞争加剧的风险。

　　澳华内镜(688212) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入6.78亿元（+52.29%），归母净利润0.58亿元（+167.04%），扣非净利润0.44亿元（+395.03%），经营性现金流0.37亿元（-189.27%）；2023Q4实现营业收入2.49亿元（+51.68%），归母净利润0.13亿元（-3.18%），扣非净利润0.07亿元（+35.74%）。 　　中高端产品顺利放量，驱动业绩快速增长。基于AQ-3004K超高清内镜系统的持续放量，2023年公司内窥镜设备业务实现营收6.22亿元（+58.6%），大型医疗机构客户数量不断增长，中高端机型主力、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为96台、316根，装机（含中标）三级医院73家。随着中高端产品收入占比提升，公司盈利能力进一步改善，2023年整体毛利率提升4.05个百分点至73.78%，内窥镜业务提升2.90个百分点至75.85%。 　　产品持续上新巩固竞争实力，股权激励彰显发展信心。2023年公司研发费用为1.47亿元（+52.26%），占营业收入比例为21.68%，多个产品管线取得重要进展：2023年公司发布全新UHD系列十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜、布全新AQ-200Elite内镜系统、UHD系列双焦内镜、分体式上消化道内镜等新品，进一步巩固公司综合产品竞争实力，并促进市场覆盖深度和广度的提升。2023年10月13日，公司发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，制定较高业绩目标，彰显公司对未来经营发展充满信心：①目标A：2024/2025/2026年收入不低于9.9/14/20亿，净利润不低于1.2/1.8/2.7亿元；②目标B：2024/2025/2026年收入不低于9/12.5/17.5亿元，净利润不低于1.1/1.6/2.4亿元。 　　投资建议：澳华内镜作为国产软镜龙头，产线丰富度及技术优势凸显，股权激励指引未来成长。我们预计公司2024年-2026年归母净利润为1.22/1.84/2.74亿元，同比增长110.01%/51.48%/48.78%，EPS分别为0.91/1.37/2.04元，当前股价对应2024-2026年PE为62/41/28倍，维持“谨慎推荐”评级。 　　风险提示：新品研发与上市进展不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、产品质量控制风险等。

　　迈瑞医疗(300760) 　　国内医疗器械绝对龙头，全方位构建强劲竞争实力。迈瑞医疗三大支柱产线品类逐步完善，持续助力核心业务获突破成果：①生命信息与支持：形成完备综合解决方案，覆盖院内多种临床场景，率先提出全院解决方案，助力智慧医院建设；②体外诊断：诊断设备及试剂认可度与日俱增，关键上游并购实现原料自主可控，高性能全自动流水线进一步提升ivd全线产品竞争力；③医学影像：满足多样化市场需求，填补国产高端彩超领域空白，海外市场加速渗透。目前我国医疗设备行业整体国产化率仍处于低位，受益于医疗新基建、集采、行业整顿等政策推进，以迈瑞为代表的头部国产厂商有望凭其优越产品性能，实现市场份额的快速提升。同时，迈瑞围绕微创外科、动物医疗、AED等种子业务多元化布局，持续构筑战略纵深，未来成长势能充沛。此外，近期公司收购并获惠泰医疗控股权，高调切入心血管领域，其中心脏电生理业务具较大提升空间，有望通过协同互补开辟新增长领域。 　　器械主要领域技术发展进入平台期，迈瑞全球化布局有望直道超车。迈瑞布局的器械领域如监护、超声、血球、化学发光免疫等，市场容量大但技术路径经30-40年发展已日趋成熟，迈瑞凭借持续不断的研发投入实现从追赶、到并跑直至领跑，高端产品逐渐接近或超过现有同类外资产品。在全球化营销网络方面，历经多年海外市场深耕，迈瑞已成为业务遍布全球多数地区的医疗设备及解决方案供应商，目前公司在40个国家/地区设有超50家子公司，产品已远销全球190多个国家/地区，并建立起基于全球资源配置的研发创新平台，形成庞大的全球化研发、营销及服务网络。2024年起迈瑞国际业务有望增长提速，进一步向全球器械行业领先地位迈进。 　　对标全球器械巨头，迈瑞仍有极大成长空间。通过复盘美敦力、雅培等国际龙头医械公司成长经历，可以发现其成长经历离不开技术创新与战略并购，同时积极扩大全球销售和渠道网络、因地制宜的市场策略、制定清晰合理经营目标、知识产权保护机制、打造并强化品牌影响力、本地化生产及服务等也都发挥着至关重要作用。对比迈瑞成长历程及战略思路，其与全球行业龙头既往发展经验存一定共性，且近年市场排名稳步提升，与全球医疗器械行业龙头差距逐渐缩小，据公司公告，2022年迈瑞在全球医疗器械企业中排名27位，较2021年上升4位，较2020年的第36位上升9位。此外，公司在公告中表示，其有能力、有信心在2025年跻身全球前二十医疗器械榜单，并向全球前十、甚至更高的行业地位发起冲击。 　　投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的主要动力。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为117/143/175亿元，同比增长21.49%、22.58%、22.17%，EPS分别为9.63/11.80/14.42元，当前股价对应2023-2025年PE为29/23/19倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

　　核心观点 　　一季报业绩增长放缓，行业内部呈现差异化。医药行业整体在DRG支付持续推进、反腐政策持续高压的背景下，叠加2023Q1业绩的高基数，行业增长预期较弱；从商业公司药品销售和诊断服务公司检验量的情况来看，预计行业整体增速将维持在个位数。 　　1）从临床应用方向来看，感染、体检等领域由于2023年高基数导致2024Q1业绩预期下滑；肿瘤、自免、心血管等领域去年由于低基数，2024Q1有较好的增长预期；眼科、牙科等领域基数不高，但受到宏观经济影响较大，在消费力较弱的大环境下增长预期一般。 　　2）从产品细分板块来看，药品板块处方药临床差异较大，OTC类药物由于高基数预期增速放缓；医疗设备板块受反腐影响招标量有所下滑，增长预期较低，重点关注出口业务；高值耗材板块集采后品种恢复增长，重点关注新产品销售放量；体外诊断板块在2023Q1高基数下增速预期较低，其中化学发光预期下调；血制品板块由于2023Q1静丙高基数，预期增速较低；疫苗板块预计迎来恢复性增长，但HPV疫苗的降价可能影响相关公司业绩。 　　有望超预期增长的公司，推荐关注两个方向。1）一季报高基数下市场预期不高，行业龙头提价：科伦药业、川宁生物；2）收入端略有增长，利润端减值缩窄带来增长预期：金域医学、迪安诊断。 　　医药行业表现弱于沪深300。截至2024年4月1日，医药行业一年滚动市盈率为26.20倍，沪深300为11.77倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为122.51%，历史均值为169.54%，当前值较2005年以来的平均值低47.04个百分点，位于历史偏低水平。 　　投资建议：目前我们推荐配置具备高成长性和价值性的投资组合：1）成长组合：金域医学、健友股份、川宁生物、迈瑞医疗、安图生物、美年健康、华大智造、万孚生物、华东医药、天坛生物、迪安诊断、百洋医药。2）价值组合：上海医药、科伦药业、人福医药、上海莱士、乐普医疗、国药股份、国药一致。 　　风险提示：1.医改政策推进不及预期的风险；2.医保控费及集采降价力度超预期的风险；3.医疗“新基建”政策落地不及预期的风险；4.创新药及创新器械企业融资困难的风险等。

　　特宝生物(688278) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年报，特宝生物2023年实现收入21亿，同比+37.55%，归母净利润5.55亿，同比+93.52%，扣非净利润5.79亿，同比+73.58%。23Q4单季实现营业收入6.41亿，同比+66.93%，归母净利润1.87亿，同比+115.37%，扣非净利润1.69亿，同比+86.78%。经营性现金流5.12亿，同比+41.01%。 　　核心产品派格宾快速放量，新适应症申报慢乙治愈进一步深入。2023年公司核心产品派格宾收入为17.90亿元，同比增长54.18%，销量为284.67万只，同比增长46.68%，毛利率为95.52%，较去年同期上升6.03pct，推测主要是由于产销量增长带动整体规模效应。另外，派格宾以慢性乙肝临床治愈为目的的注册临床III期试验已完成并于今年1月获得药品注册申请受理，新适应症的获批有望进一步推高整体销售天花板。随着乙肝临床治愈研究的不断深入，派格宾作为慢性乙肝抗病毒治疗的一线用药，对于提高乙肝患者临床治愈率、降低肝癌风险的作用进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量。 　　坚持以临床价值为导向，不断提升研发创新能力，持续加大研发投入。2023年公司研发投入2.80亿元，同比增长34.96%。公司积极开展多项研究项目，包括1类新药、新一代长效重组人粒细胞集落刺激因子“拓培非格司亭注射液”（商品名：珮金）于2023年6月30日获批上市，进一步丰富公司的产品线；重组人促红素（YPEG-EPO）已完成II期临床研究，正开展III期临床研究申请相关准备工作；AK0706、人干扰素α2b喷雾剂项目处于Ⅰ期临床研究；ACT50、ACT60项目正开展药学和临床前研究。公司在自主创新稳步推进新药研究项目的同时，积极整合国内外优质资源开展研发合作，包括与AligosTherapeutics,Inc.开展研究合作、与江苏复星开展珮金商业化合作项目、以有偿方式取得苏州康宁杰瑞相关产品在非酒精性脂肪肝领域的独占许可权利等。 　　投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子实现上市销售。我们预计公司2024-2026年收入分别为28.27、36.70、45.84亿元，同比增长35%、30%、25%，归母净利润为7.60、10.25、13.11亿元，同比增长37%、35%、28%，当前股价对应2024-2026年PE为33/25/19倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：乙肝新患入组不及预期的风险，临床进度不及预期的风险，新产品推广销售不及预期的风险。