九州通(600998) 　　（+11.09%，同比，下同）；归母净利润18.24亿元（+4.89%）；扣非归母净利润17.28亿元（+14.01%）。单Q3季度实现营收350.07亿元（+0.13%）；归母净利润4.81亿元（+2.34%）；扣非归母净利润4.32亿元（+5.70%）。整体业绩符合预期。 　　经营性现金流量同比转正，反腐背景下仍实现营利双增。公司三季度通过改善边际无效的业务，保证了经营性现金流、ROE、毛利率、营运周转天数等指标的优化。2023年前三季度实现经营性现金流7.99亿元（2022年同期为负14.71亿元，同比增长154.3%）；扣非ROE（摊薄）为7.30%（+1.05pp）；毛利率8.12%（+0.32pp）；营运周转天数81天，同比下降13天。 　　四大战略齐头并进，持续打造公司二次增长曲线。1）新产品战略：总代品牌推广前三季度实现营收119.65亿，同比增长25.9%，毛利额同比增长41.49%；药品总代推广前三季度增速32.35%，器械总代增速为 　　19.05%。2）新零售战略：截至今年三季度，公司好药师“万店加盟”门店数量达17272家，超预期完成。此外，公司药九九B2B业务前三季度自营业务收入达84.93亿；零售电商服务平台业务前三季度收入45.32亿；好药师B2C电商总代总销业务前三季度收入6.21亿，同比增长40.7%。3）REITs战略：十月份向国家发改委正式提交材料，有望在年内实现申请上市，对各项财务指标实现积极影响。4）互联网医疗战略：公司与国内领先的互联网医院解决方案供应商杭州恒生芸泰合作并成立合资公司，截至Q3已先后与1000家公立医院和医疗机构建立合作。 　　盈利预测与投资评级：维持预计公司2023-2025年归母净利润分别为24.40/28.30/32.39亿元，对应当前市值的估值为11/10/9倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险等。

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　段落提要：2023年前三季度公司实现营业收入273.0亿元（+17.2%，同比，下同），实现归母净利润98.3亿元（+21.38%），实现扣非后归母净利润96.86亿元（+21.02%）；业绩符合我们预期。 　　单Q3国内业绩承压，海外业绩加速：分季度看，2023Q3公司实现收入88.3亿元（+11.18%），归母净利润33.9亿元（+20.52%），扣非归母净利润33.5亿元（+21.35%）。自8月份以来受到医疗行业整顿升级的影响，国内公立医院招投标活动显著推迟，因此对公司国内各项业务的展开造成了一定的影响，单Q3国内业务收入同比增长4.7%。得益于公司在海外持续的高端客户群突破和加快推动本地化平台建设，国际市场第三季度增长显著提速，其中发展中国家同比收入增速进一步提升至30%以上；单Q3海外业务收入同比增长23%。 　　分业务线条看： 　　（1）监护线医疗新基建待执行商机仍较高，海外高端客户持续突破： 　　生命信息与支持产线前三季度收入同比实现了20.8%的增长，其中微创外科收入同比增长超过30%，尽管8月以来国内招标工作受反腐影响有所放缓，截至三季度末，国内医疗新基建待执行商机仍保持在205亿元，预计未来两年将持续为该产线的增长贡献动力。海外市场2023前三季度生命信息与支持产线突破了超过200家空白高端客户、已突破的空白高端客户中有超过400家实现了重复采购，复购金额达7,000万美元； 　　（2）IVD业务Q2开始明显恢复，并购德赛切入海外IVD供应链平台： 　　公司IVD板块自3月以来恢复明显，前三季度成功突破了近百家海外第三方连锁实验室，收入同比实现了18.5%的增长，其中单Q3增速同比超过20%。公司于7月31日收购德赛诊断，解决海外供应链平台的缺失瓶颈，未来有望在IVD领域显著缩小与进口品牌之间的差距。 　　（3）中端、高端超声收入占比提升明显，影像业务海外进一步高端突破：公司影像业务前三季度收入同比增长9.1%，其中海外超声收入同比增长超过15%。海外市场通过国内国际学术联动会议，有效地推动了全新R系列、I系列等超声产品渗透入院，使得中端和高端超声收入占海外超声收入的比重首次超过一半，未来有望持续高端突破。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司国内业务受反腐影响Q3承压，我们将公司23-25年归母净利润由117/140/169亿元下调至116/140/168亿元，当前市值对应PE为30/25/21倍，同时我们看好公司作为国内医疗器械龙头未来在海外市场的发展，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期，汇兑损益等风险。

　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为 4.6%、 -7.7%，相对沪指的超额收益分别为 3.4%、 -5.3%； 本周生物制品、化药及器械等股价涨幅较大，商业、医疗服务及中药等股价跌幅较大；本周涨幅居前凯因科技（+29%）、诺泰生物（+25%）、海特生物（+21%），跌幅居前 ST 吉药（-11%）、 艾德生物（-9%）、国药股份（-9%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值普涨。 　　多因素催化，重点推荐创新药板块： 10 月 27 日，君实生物宣布 FDA 批准特瑞普利单抗一线及二线及以上的复发或转移性鼻咽癌上市，成为国产首个 PD1 出海产品。此外替雷利珠单抗、呋喹替尼等出海进程顺利，为国产新药出海探索出确定性路径，商业天花板进一步提高。创新药重磅产品逐步进入商业化阶段，投资确定性增强，康方生物 AK104、荣昌生物 RC18 等重磅产品已上市，进入销售放量阶段，康方生物 AK112 和AK101、泽璟制药重组人凝血酶和杰克替尼等处于 NDA 阶段，上市在即， 康诺亚 IL-4Rα 抑制剂和信达生物 GLP-1/GCGR 双靶点减肥药即将NDA，有望成为几十亿峰值大单品。重点关注减重领域、皮肤自免领域、ADC 技术、双抗技术、 CAR-T 疗法等细分赛道。 　　君实生物 PD-1 单抗获 FDA 批准上市，全线覆盖晚期鼻咽癌；华东医药首个 ADC 国内上市申请获受理，有望半年内加速获批；复宏汉霖 2款 ADC 新药首次获批临床，靶向 EGFR 和 PD-L1： 10 月 28 日，君实生物海外合作方 Coherus Biosciences 宣布， PD-1 单抗特瑞普利单抗LOQTORZI™ (toripalimab-tpzi) 已获 FDA 批准，治疗 2 项鼻咽癌（NPC）适应症； 10 月 25 日，华东医药宣布索米妥昔单抗注射液（ELAHERE®）的上市许可申请获得受理，索米妥昔单抗由中美华东与美国合作方 ImmunoGen, Inc. 合作开发，是全球首个获批的针对叶酸受体 α（FRα）靶点的 ADC 药物；复宏汉霖 2 款 ADC 新药首次获批临床，靶向 EGFR 和 PD-L1。 　　具体配置思路： 1）创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U 等； 2）优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等； 3） 耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等； 4）消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等； 5）其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等； 6）其它消费医疗：三诺生物，我武生物等； 7）低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等； 8）科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。 9）中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等； 10）血制品领域：天坛生物、卫光生物、博雅生物等。 　　 风险提示： 药品或耗材降价幅度继续超预期； 医保政策进一步严厉等。

　　国际医学(000516) 　　投资要点 　　事件：2023年Q3季度，公司实现收入11.34亿元（+34.05%，表示同比变化，下同），归母利润端盈亏平衡，扣非归母净利润-9469万元（按公司追溯调整后口径同比+54.66%），收入端环比微降1个点左右。扣除投资收益、折旧变化等影响因素，我们估算三季度仍实现环比略有减亏。公司Q3实现经营性现金流2.79亿元，同比增长39.6%、环比增长49%，现金流状况改善。 　　三季度门诊量住院量均有环比增长，近期床位数维持高位，四季度仍有望环比改善。单Q3季度来看，尽管收入环比减少1683万、环比下滑1.5%，但Q3季度中心医院、高新医院两家医院的门诊量和住院量均有环比增长，收入环比略降主要系三季度轻症患者占比相对较高，因此客单价水平相对较低。近期来看，中心医院床位保持在3400-3500高位水平，高新医院依然保持满负荷运营，因此展望四季度，床位数依然有望保持创新高的爬坡趋势，并且重症患者占比提高，因此我们认为四季度将实现收入环比增长、盈利改善。 　　商洛医院出表带来一次性收益，我们估算三季度经营性利润端仍然环比减亏。公司Q3季度投资收益增加约1.2亿元，主要由于商洛医院出表带来一次性收益。扣除一次性收益、其他非经亏损项的影响，公司Q3季度扣非归母利润-9468万元。公司Q2季度扣非归母利润-1.52亿元，我们估算考虑北院区的折旧统计口径变化后，Q3季度仍然实现环比略微减亏。在收入环比微降的情况下，利润端与现金流情况表现较好。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司经营势头良好，2023年仍有新院区折旧摊销的影响，我们保持预计2023年归母净利润为-2.97亿元，2024-2025年公司归母净利润由1.92/4.27亿元上调为2.87/5.46亿元，2024/2025年对应的PE为71/37X。预计2023-2025年的收入为45.06/61.03/75.27亿元，对应当前市值的PS为4.4/3.3/2.7X，维持“买入”评级。 　　风险提示：床位爬坡不及预期风险，核心医生流失风险，政策不确定性风险等。

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司2023前三季度实现营业收入29.1亿元(+26.6%，括号内为同比数据，下同)；归母净利润11.9亿元(+28.4%)；扣非归母净利润11.0亿元（+29.2%），经营性现金流净额9.27亿元（+38.9%），业绩符合市场预期。 　　Q3环比正增长，盈利能力提升：Q3单季度营收和归母净利润同比增速分别为18.6%和23.0%，环比增速5.4%和10.6%，Q3在承压大背景下仍保持环比正增长。盈利能力上看，随着公司海外中大型设备放量带动试剂收入提升，公司前三季度毛利率同比提升2.8pct至72.4%，盈利能力不断提升。 　　海外业务维持高增速，试剂开始放量：公司2023前三季度国内收入同比增速为24.2%，前三季度国内X8铺设量为646；海外市场收入同比增速为31.7%；国内业务增速受到一定影响，海外业务仍保持高增速，且试剂开始加速放量。综合来看，公司2023前三季度试剂收入同比增长28.5%，设备收入同比增长21.9%。 　　盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025年归母净利润16.5/21.4/26.8亿元的预期；对应2023-2025年PE估值为29/22/18X；公司海内外业绩均保持强劲动能，看好公司长期成长性，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采风险、设备铺设不及预期、单机产出放量不及预期等。

中心思想 业绩改善与现金流优化 国际医学2023年第三季度尽管收入环比微降，但利润端表现出显著改善，归母净利润实现盈亏平衡，扣非归母净利润减亏。公司经营性现金流大幅增长，同比和环比均实现显著提升，显示出公司在运营效率和资金管理方面的积极进展。 盈利预测上调与投资评级维持 基于公司良好的经营势头和核心医院业务规模的稳步提升，分析师上调了国际医学2024-2025年的归母净利润预测，并维持“买入”评级。这反映了市场对公司未来盈利能力和发展潜力的积极预期，尤其是在新院区折旧摊销影响逐步消退后，盈利能力有望进一步释放。 主要内容 2023年Q3业绩回顾与经营分析 2023年Q3季度业绩表现 2023年第三季度，国际医学实现营业收入11.34亿元，同比增长34.05%，环比微降约1.5%。归属于母公司净利润实现盈亏平衡，扣除非经常性损益后的归母净利润为-9469万元，按追溯调整后口径同比改善54.66%。公司经营性现金流表现亮眼，达到2.79亿元，同比增长39.6%，环比增长49%，现金流状况显著改善。估算扣除投资收益、折旧变化等影响因素后，三季度经营性利润端仍实现环比略有减亏。 三季度运营数据与四季度展望 尽管第三季度收入环比略有下降，但中心医院和高新医院的门诊量和住院量均实现环比增长。收入环比微降主要系三季度轻症患者占比相对较高，导致客单价水平相对较低。展望第四季度，中心医院床位保持在3400-3500张高位，高新医院持续满负荷运营，预计床位数有望保持创新高的爬坡趋势，且重症患者占比有望提高，从而带动收入环比增长和盈利改善。 商洛医院出表与利润端改善 公司第三季度投资收益增加约1.2亿元，主要得益于商洛医院出表带来的一次性收益。扣除该一次性收益及其他非经常性亏损项的影响后，公司第三季度扣非归母净利润为-9468万元。考虑到北院区折旧统计口径的变化，估算第三季度经营性利润端仍实现环比略微减亏，表明在收入环比微降的情况下，利润端和现金流情况表现较好。 盈利预测调整与投资展望 盈利预测与投资评级 考虑到公司良好的经营势头，以及2023年新院区折旧摊销的影响，分析师维持2023年归母净利润预测为-2.97亿元。同时，将2024-2025年公司归母净利润预测由原先的1.92亿元/4.27亿元上调至2.87亿元/5.46亿元。对应2024/2025年的PE分别为71/37X。预计2023-2025年的收入分别为45.06/61.03/75.27亿元，对应当前市值的PS为4.4/3.3/2.7X。基于上述分析，维持公司“买入”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括床位爬坡不及预期、核心医生流失以及政策不确定性等，这些因素可能对公司未来的经营业绩产生影响。 财务预测概览 根据预测，公司营业总收入将持续高速增长，从2022年的27.11亿元增至2025年的75.27亿元。归属母公司净利润预计在2023年亏损收窄后，于2024年和2025年分别实现2.87亿元和5.46亿元的盈利。毛利率和归母净利率预计在2023年后显著改善并转正。经营活动现金流在2023年和2025年表现强劲，显示公司造血能力增强。资产负债率预计在2023年达到高点后逐步下降，ROE预计在2024年转正并持续改善。 总结 国际医学2023年第三季度业绩显示出积极的改善趋势，尽管收入环比略有下降，但利润端实现盈亏平衡，扣非归母净利润减亏，且经营性现金流大幅提升。公司核心医院的门诊量和住院量均环比增长，床位利用率保持高位，为未来业绩增长奠定基础。商洛医院出表带来的一次性收益进一步优化了当期利润。基于对公司经营势头和未来增长潜力的判断，分析师上调了2024-2025年的盈利预测，并维持“买入”评级，表明对公司长期发展的信心。同时，报告也提示了床位爬坡、医生流失和政策不确定性等潜在风险。

中心思想 业绩承压下的战略调整与核心业务韧性 南网能源2023年前三季度业绩受到生物质发电业务成本上升和补贴拖欠的严重拖累，导致归母净利润同比下降。面对这一挑战，公司正积极进行战略调整，逐步退出生物质发电业务，并聚焦于提升现有生物质项目的提质增效。与此同时，公司的核心综合能源服务业务，特别是工业节能和建筑节能板块，展现出强劲的增长韧性，成为支撑公司业绩的基石。 转型升级与新增长点培育 公司正加速向负荷聚合商转型，并积极布局分散式风电和工商业储能等新兴业务。特别是在工商业储能领域，受益于广东省蓄冷电价政策的调整，用户侧储能的经济性显著提升，为公司带来了新的盈利增长点。通过战略性地剥离低效资产、强化核心业务优势并抓住市场机遇，南网能源致力于优化业务结构，实现可持续发展，并巩固其在综合能源服务领域的领先地位。 主要内容 2023年三季报业绩概览 南网能源于2023年前三季度实现营业收入21.96亿元，同比增长3.0%。然而，受特定业务板块影响，归属于母公司净利润为3.47亿元，同比下降9.3%。从单季度表现来看，第三季度实现营业收入8.92亿元，同比增长8.3%；归母净利润为1.53亿元，同比下降11.4%。尽管净利润有所下滑，但整体业绩符合市场预期。 生物质发电业务战略调整 生物质发电业务在2023年前三季度面临严峻挑战，主要受补贴拖欠和生物质燃料价格上涨的双重压力。该业务板块实现收入1.33亿元，同比大幅下降58.6%。受此拖累，公司的综合资源利用板块营业收入为2.90亿元，同比下降39.9%，严重影响了公司整体业绩。为应对这一困境，公司正积极进行战略调整，计划逐步退出生物质发电业务，并针对现有生物质项目实施“一厂一策”的提质增效措施，以优化资产结构和提升运营效率。 综合能源核心业务稳健增长 在生物质业务承压的同时，南网能源的综合能源核心业务表现稳健，成为公司业绩增长的主要驱动力。公司战略定位为综合能源供应商和服务商，聚焦于工商业分布式光伏和建筑节能业务，并大力推进分散式风电开发，加快向负荷聚合商转型。 工业节能板块：2023年前三季度实现收入11.10亿元，同比增长21.5%，显示出强劲的增长势头。 建筑节能板块：同期实现收入6.55亿元，同比增长16.3%，持续贡献稳定收益。 这两大主营业务的稳扎稳打和稳步推进，体现了公司在核心领域的竞争优势和市场地位。公司持续深耕工业节能和建筑节能市场，并积极抢抓分散式风电等战略新兴产业发展机遇，市场对其综合能源服务的发展前景、抢先布局和行业地位持乐观态度。 工商业储能业务发展潜力 工商业储能业务被视为公司未来重要的增长点。在分时电价政策的影响下，峰谷价差持续拉大，使得工商业储能的投资经济性日益凸显。特别是用户侧储能，当峰谷价差达到0.7元以上时，已具备显著的经济效益。 2023年6月5日，广东省发布《广东省促进新型储能电站发展若干措施的通知》，明确用户侧储能电价参照蓄冷电价政策执行。广东省蓄冷电价采用峰平谷比例为1.65:1:0.25，调整后，广东省用户侧储能设施用电的峰谷电价差从4.5:1扩大至6.6:1，成为全国最大的峰谷价差。这一政策的落实和执行，有望显著增厚工商业储能项目的盈利空间，极大地调动项目投资积极性，为公司在该领域的拓展提供有力支撑。 盈利预测与投资评级 基于对公司业务结构调整和核心业务增长的预期，分析师维持了对南网能源的盈利预测。预计公司2023年至2025年归母净利润分别为5.79亿元、7.08亿元和8.86亿元。对应的市盈率（P/E）分别为36倍、29倍和24倍。鉴于分时电价政策下工商业节能服务的巨大潜力以及公司在综合能源服务领域的领先地位，分析师维持了“买入”的投资评级。 财务数据分析 从财务预测数据来看，南网能源预计在未来几年将实现持续的营收和净利润增长。 营业总收入：预计从2022年的28.88亿元增长至2025年的49.58亿元，年复合增长率显著。 归属母公司净利润：预计从2022年的5.53亿元增长至2025年的8.86亿元，显示出良好的盈利能力恢复和增长潜力。 毛利率：预计在2023年和2024年保持在38%至39%的较高水平，反映了公司核心业务的盈利能力。 资产负债率：预计在2023年至2025年间维持在57%至59%的合理区间，表明公司财务结构稳健。 ROE（摊薄）：预计从2022年的8.56%逐步提升至2025年的10.26%，体现了股东回报能力的增强。 这些数据共同描绘了公司在经历短期挑战后，通过战略调整和核心业务发展，有望实现稳健增长的积极前景。 总结 南网能源2023年前三季度业绩虽受生物质发电业务拖累，但公司正积极进行战略调整，逐步剥离低效资产，并聚焦于核心综合能源服务业务的提质增效。工业节能和建筑节能两大主营业务表现出强劲的增长韧性，成为公司业绩的稳定器。同时，公司积极向负荷聚合商转型，并抓住工商业储能市场机遇，特别是受益于广东省蓄冷电价政策带来的峰谷价差扩大，为公司培育了新的盈利增长点。综合来看，南网能源通过优化业务结构、强化核心竞争力并把握新兴市场机遇，有望在未来实现持续稳健的增长，其在综合能源服务领域的长期发展前景值得期待。

　　贵州三力(603439) 　　投资要点 　　事件：2023年前三季度，公司实现营业收入9.7亿元（+36.52%，同比，下同），实现归母净利润1.58亿元（+52.42%），实现扣非归母净利润1.53亿元（+60.81%），业绩符合我们预期。 　　单Q3业绩表现亮眼，OTC渠道建设显现成效：分季度看，2023Q3，公司实现收入3.39亿元（+20.86%），实现归母净利润5702万元（+43.82%），实现扣非归母净利润5648万元（+65.37%）。单季度业绩表现亮眼，主要系其核心品种开喉剑喷雾剂（含儿童型）市场需求旺盛，同时2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定地增长。此外，公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌实现盈利，均对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 　　汉方药业优质批文众多，完成控股后多元化布局进一步加深：2023年9月23日，公司发布公告拟以现金收购参股公司汉方药业约50%股权并实现并表。汉方药业拥有众多优质批文，2020年在汉方药业完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，经营得到较大改善，汉方药业2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%（同比）。未来贵州三力完成对汉方药业的控股后，将进一步扩大其在汉方药业的影响力。汉方药业拥有的OTC品种，也与公司重点布局二、三终端的营销战略匹配。有利于实现汉方药业与贵州三力品种及渠道上的协同效应，从而实现销售额及利润端的高增长。 　　董事长提议现金回购股份，彰显长期发展信心：2023年10月28日，公司董事长提议以2000-4000万元自有资金通过集中竞价交易分阶段回购公司股份方案，适时将回购股份用于股权激励或员工持股计划，促进管理团队长期激励与约束机制，推动员工与股东的利益一致与收益共享，提升公司整体价值，彰显长期发展信心。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润预测为2.6/3.7/4.6亿元，当前股价对应PE为29/20/16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：整合进展不及预期，原材料成本上升等风险。

　　昊海生科(688366) 　　投资要点 　　事件：2023年前三季度，公司实现营业收入19.82亿元（+25.23%，表示同比增速，下同），归母净利润3.27亿元（+102.04%），扣非后归母净利润3.05亿元（+116.86%）。2023年Q3季度，公司实现营业收入6.69亿元（+8.80%），归母净利润1.22亿元（+34%），扣非后归母净利润1.17亿元（+33.84%）。业绩符合我们的预期。 　　“海魅”高端玻尿酸保持快速放量，自研玻尿酸产品线增速高于行业平均水平。在高端产品放量及低基数基础上，公司医美业务板块上半年营收同比增长47%，其中玻尿酸收入实现同比增速114%的高速增长，尤其第三代玻尿酸产品“海魅”凭借其无颗粒化及高内聚性的特点迅速打开市场，上半年同比增速377%。Q3季度，我们估算依然是高端新品玻尿酸拉动医美业务板块整体增长高于行业平均水平，“海魅”玻尿酸依然在快速放量增长阶段。考虑到公司第四代有机交联玻尿酸产品有望于2024年上市，我们认为公司玻尿酸系列产品有望持续提升竞争力，市场份额有望进一步提升。 　　白内障产品线增速放缓，眼科业务板块未来增长潜力大。由于疫后积压需求释放及低基数因素，2023上半年公司眼科业务板块收入同比增速35%，白内障产品线收入同比增长55%，其中人工晶状收入同比增速58%。由于2022Q2的高基数及白内障积压需求逐季消化的影响，2023Q3季度人工晶体及白内障产品线增速放缓。公司在眼科器械一体化产业链、全年龄段产品类型的布局，体现未来眼科业务增长潜力，人工晶体领域有望在集采助推下取得更高份额。2023年6月，创新疏水模注非球面人工晶体国内获批上市，疏水模注非球面三焦点人工晶体于7月获得伦理批件并启动临床试验，研发驱动产品的不断迭代。 　　骨科现金流业务稳步增长，盈利能力提升。公司骨科、外科为现金流业务，三季度骨科依然保持稳健增长。2023Q3公司整体毛利率为72.84%，同比提升2.43pp、环比提升2.2pp；Q3季度净利率17.68%，同比提升2.69pp、环比提升0.05pp。随着高毛利产品玻尿酸收入占比提升、并购整合推进、内部管理提效等，公司整体盈利能力有望继续提升。 　　盈利预测与投资评级：我们维持预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.56/5.81/7.26亿元，对应当前市值的PE为38/30/24X，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场推广或不及预期风险，新产品研发进展或不及预期的风险，市场竞争加剧，集采等医药行业政策不确定性风险等。

中心思想 坚定信心与战略布局 本报告核心观点指出，雍禾医疗通过启动股份回购计划，向市场传递了对公司未来长期发展的坚定信心，并积极维护了股东权益。同时，公司持续推进门店网络扩张，并创新性地设立综合毛发医院，旨在拓宽服务能力，巩固其在区域市场的枢纽地位。 行业领先与内功精修 雍禾医疗在多个关键维度上保持行业领先地位，包括市场规模、品牌知名度、女性选择率、用户满意度和推荐度，从而稳固了其市场龙头地位。公司持续深化内部组织和运营体系改革，通过人才引进、数字化建设、服务模式优化（如医生接诊、去销售化）和价格体系创新（按医生级别收费），不断提升核心竞争力，为长期可持续发展奠定基础。基于这些积极因素和稳健的财务预测，分析师维持“买入”评级。 主要内容 战略举措与市场布局 股份回购彰显发展信心 2023年10月26日，雍禾医疗公告将根据股份购回授权回购至多52,708,041股H股，占2023股东周年大会当日H股股份总数的10%。此举旨在通过提高每股股份的资产净值及盈利来维护投资者权益、增强市场信心，资金来源于公司内部现金，充分体现了公司管理层对未来长期发展的坚定信心。 门店扩张与服务能力升级 截至2023年6月30日，雍禾医疗已在全国68个城市拥有72家雍禾植发及发之初女性植发医疗机构，并在北京、上海、广州、深圳设有14家史云逊健发机构。2023年上半年，公司服务患者总人数达到7.26万人，较2022年同期增长23.1%。为进一步拓宽服务能力，公司于2022年底和2023年8月分别在上海和北京开业了一体化毛发诊疗服务的综合毛发医院。这些综合毛发医院通过多科室协作，提供更具针对性的毛发治疗服务，有望成为区域性的服务枢纽。 行业地位与核心竞争力 多维度领跑行业，龙头地位稳固 根据《2023中国毛发健康生活方式蓝皮书》的数据，雍禾医疗在市场规模、女性选择率、品牌知名度、用户满意度、用户推荐度等五个关键维度上均位列行业第一。其中，雍禾植发的用户推荐度高达92%，76%的女性消费者选择雍禾植发和雍禾发之初，充分彰显了其强大的品牌影响力和市场领导地位。 持续精修内功，巩固长期竞争力 公司持续进行内部组织和运营体系的变革，以巩固长期竞争力。在组织人才方面，积极外部引进人才，并致力于打造更优化的数字化和信息化体系。在门店体系方面，在现有植发门店基础上，重点发展北京、上海的区域综合毛发医院，并不断完善史云逊门店模型。在服务模式上，公司积极推进医生接诊制度，并领先行业实施“去销售化”策略。在价格体系方面，改变了此前行业普遍按技术收费的方式，创新性地实施了按照医生级别划分的收费模式，以提升服务透明度和专业性。 财务展望与投资建议 盈利预测与投资评级 报告维持对雍禾医疗2023-2025年的归母净利润预测，分别为0.02亿元、0.66亿元和1.30亿元，同比增速分别为101.9%、3960.9%和96.4%。当前市值对应2023-2025年PE分别为976倍、24倍和12倍。鉴于公司作为国内最大的毛发服务提供商，其渠道加速扩张和内部精细化运营的持续推进，分析师维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括行业竞争加剧和门店拓展不及预期等，投资者需关注。 关键财务数据概览 指标 (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,413 1,847 2,273 2,792 同比增长 -34.9% 30.7% 23.1% 22.8% 归属母公司净利润 -86 2 66 130 同比增长 -171.4% 101.9% 3960.9% 96.4% 毛利率 (%) 61.8% 64.0% 65.0% 66.5% 销售净利率 (%) -6.1% 0.1% 2.9% 4.7% 经营活动现金流 -109 334 387 505 资产负债率 (%) 45.9% 49.0% 50.0% 50.3% P/E (X) - 976 24 12 上述数据显示，雍禾医疗预计在未来几年实现营收和净利润的显著增长，盈利能力和现金流状况也将持续改善。 总结 雍禾医疗通过实施股份回购计划，有力地展现了其对公司长期发展的坚定信心和维护股东权益的决心。公司在门店网络扩张、综合毛发医院建设以及内部运营优化方面持续发力，进一步巩固了其在毛发服务行业的龙头地位。尽管面临行业竞争加剧和门店拓展不及预期的风险，但其多维度领先的市场地位、积极的战略布局和持续的内功精修，有望推动公司业绩持续增长。分析师基于对公司未来盈利能力的积极预测，维持“买入”评级，认可其作为国内最大毛发服务提供商的投资价值。