关键词： 第二曲线 新需求、新政策 　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为 1.61%、 -2.98%， 相对沪指的超额收益分别为 2.45%、 5.64%； 本周中药、化药及器械等股价涨幅较大，医药商业、医疗服务及生物制品等股价涨幅较小；本周涨幅居前的是大唐药业（ +106.29%）、 峆一药业（ +98.80%）、 博讯生物（ +68.24%），跌幅居前的是欧林生物（ -13.47%）、诺思格（ -9.32%）、泰恩康（ -7.97%）。涨跌表现特点：本周医药板块持续走强、小市值涨幅更大，尤其是北交所个股。 　　看好明年血制品行情，业绩确定性高，行业整合加速： 供给端：白蛋白批签发增速回到疫情前，实现进口替代空间大。静丙批签发增速仍然持续加快；国家不再批准设立新的血制品生产企业，目前不足 30 家，行业集中度很高，并购整合趋势促进行业集中度进一步提高；今年以来新浆站资源的竞争愈发激烈。需求端：最近各地陆续再次迎来呼吸系统疾病的（流感、支原体感染等）感染高峰，临床对静丙和白蛋白的需求量有望再次增多，叠加库存量比较少，白蛋白和静丙仍然面临供不应求的局面；医生对以静丙和白蛋白为代表的血制品认可度进一步提高，有望促进未来血液制品的学术推广。 建议关注上海莱士、派林生物、天坛生物、华兰生物等！ 　　恩扎卢胺获批治疗早期前列腺癌；复宏汉霖 EGFR ADC 在美获批临床；可瑞生物 TCR-T 细胞疗法获批临床： 11 月 17 日，安斯泰来和辉瑞联合宣布，恩扎卢胺（商品名： Xtandi）新适应症获 FDA 批准上市，联合或不联合促性腺素释放素（ GnRH）类似物治疗非转移性激素敏感性前列腺癌(nmHSPC)。； 11 月 23 日，复星医药发布公告，其控股子公司复宏汉霖于近日收到美国 FDA 关于同意注射用 HLX42（即靶向 EGFR 抗体-新型 DNA 拓扑异构酶 I 抑制剂偶联药物）用于治疗晚期/转移性实体瘤开展临床试验的函。复宏汉霖拟于条件具备后于美国开展该新药的 I 期临床试验； 11 月 21 日， CDE 官网显示，可瑞生物 CRTE7A2-01 TCR-T细胞注射液获批临床，用于治疗 HPV16 阳性 HLA-A*02:01 阳性晚期实体肿瘤（宫颈癌、头颈部肿瘤、肛门癌和其他肿瘤类型）。这是可瑞生物首个进入临床阶段的免疫细胞治疗产品。 　　具体配置思路： 1） 药店领域：健之佳、老百姓、一心堂、益丰药房等；2） 创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U 等； 3） 优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等； 4） 耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等； 5） 消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等； 6） 其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等； 7） 其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等； 8） 低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等； 9） 科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等； 10） 中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等； 11） 血制品领域： 建议关注上海莱士、 派林生物、天坛生物、 华兰生物等。 　　风险提示： 药品或耗材降价超预期；医保政策风险等。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：国务院联防联控机制发布通知，2023年10月以来，我国流感、肺炎支原体感染活动逐步增强，多地流感、肺炎支原体感染呈上升趋势，预计流感将出现全国冬春季流行高峰，肺炎支原体感染未来一段时间在部分地区仍将持续高发。 　　支原体、流感等持续高发，儿科门诊诊疗量激增：肺炎支原体感染引起的呼吸道感染性疾病，多发于5岁及以上儿童，近年来向更低龄发展。我国大部分地区已经进入冬季，今冬明春可能面临新冠、流感、肺炎支原体感染等多种呼吸道疾病叠加流行的局面，多地儿科医院门诊量出现明显上升。11月至今，仁济医院儿科门诊就诊量超8000人次，与去年同期相比增长175%。11月16日北京航空总医院儿科就诊量持续居高不下，日门诊量维持在550-650人次之间，较往年同期上升30%-50%。 　　大类内酯药物治疗肺炎支原体存在耐药，中医药具备优势。肺炎支原体现有治疗方案首选药物为大环内酯药物（阿奇霉素、克拉霉素等），但大环内酯类药物耐药严重，2015-2020年间，北京超90%肺炎支原体对大环内酯类药物耐药。中医药在整体调节、提高疗效、改善症状、减少抗生素用量及其产生的不良反应等方面具有优势 　　金振口服液临床证据完善，获专家共识等推荐。康缘药业旗下金振口服液来自黑龙江中医学院附属医院应用于儿科近50年的协定处方羚羊清肺散，相关药理研究完善，对肺炎支原体有确切抑制作用，同时可调控细胞因子，减轻炎症上海，改善免疫功能、临床证据丰富，联合阿奇霉素用药的随机、对照开放性临床试验中，280个样本实验组VS对照组有效率为89.3%VS77.9%，同时对于发热、咳嗽、肺部啰音、炎症指标等症状体征也有明显改善。2017版《儿童肺炎支原体肺炎中西医结合诊疗专家共识》中指出高热稽留不退者，中成药可选用金振口服液等、2023版《儿童肺炎支原体中西医结合诊疗方案》中指出痰热闭肺证：壮热，咳嗽痰多选用金振口服液。我们认为，在当前旺盛的需求以及反腐大背景下，金振口服液有望凭借确切的疗效以及充分的临床证据，叠加公司内部销售改革的逐步发力，带动公司23Q4实现业绩的快速恢复。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为4.8/5.8/7亿元，当前市值对应PE为23/19/16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格上升风险，销售改革进展不及预期风险。

　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为 1.8%、 -4.2%，相对沪指的超额收益分别为 1.5%、 -2.6%； 本周医药商业、器械及医疗服务等股价涨幅较大，化药、中药及生物制品等股价涨幅较小；本周跌幅居前热景生物（ -12.10%）、诺唯赞（ -11.27%）、润达医疗（ -7.25%），涨幅居前新诺威（ +18.10%）、首药控股（ +17.86%）、通化金马（ +15.62%）。涨跌表现特点：本周医药板块小市值涨幅更大。 　　药店板块估值水平低， 2024 年业绩加速增长可期，当前配置性价比高：政策方面：至 2023 年三季度，河北、湖北、湖南、上海、云南、广东等地的门诊统筹政策相关方案陆续出台，各地药店纳入门诊统筹管理进程明显加速，有望为药店带来显著客流增长；同时非处方药品的高毛利产品销售增长，则有望部分抵消处方产品带来的毛利率下降影响，助力整体业绩增长。我们认为，短期药店板块估值水平较低，但考虑到基数问题， 2024 年业绩将会加速。政策方面有望推动药店行业集中度的进一步提升，加速处方外流，龙头企业或从中受益。 推荐： 益丰药房、 老百姓、大参林； 建议关注： 一心堂、 健之佳、漱玉平民等。 　　Vertex 和 CRISPR 联合宣布 CRISPR/Cas9 基因编辑疗法 exa-cel （商品名： Casgevy）获英国药品和保健产品监管机构有条件批准上市； 康缘药业吡仑帕奈片的上市获批。 阿斯利康宣布 III 期 EMERALD-1 研究取得积极结果： 11 月 16 日， Vertex 和 CRISPR 联合宣布 CRISPR/Cas9 基因编辑疗法 exa-cel（商品名： Casgevy）获英国药品和保健产品监管机构（ MHRA）有条件批准上市。该产品是全球首款获批上市的 CRISPR 基因编辑药物； 11 月 13 日，药监局官网显示，康缘药业吡仑帕奈片的上市申请已获批准。这是国内首款获批的吡仑帕奈片仿制药； 11 月 9 日，阿斯利康宣布 III 期 EMERALD-1 研究取得积极结果。该研究结果显示，在肝细胞癌（ HCC）患者中，与经动脉化疗栓塞（ TACE）单独治疗相比，Imfinzi（度伐利尤单抗）联用 TACE 和贝伐珠单抗在主要终点无进展生存期（ PFS）方面具有统计学意义和临床意义的改善。 　　具体配置思路： 1） 创新药领域：百济神州、恒瑞医药、迈威生物、康诺亚、康方生物、 诺诚健华、和黄医药、荣昌生物、科济药业等； 2） 优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等； 3） 耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等； 4） 消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等； 5） 其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等； 6） 其它消费医疗： 鱼跃医疗、三诺生物，百克生物、长春高新等； 7） 低值耗材及上游药包材领域：康德莱、华兰股份、山东药玻、美好医疗等； 8） 科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。 9） 中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等； 10） 血制品领域： 上海莱士、 派林生物、天坛生物等。 　　风险提示： 产品研发不及预期， 医保政策和集采风险等。

　　富士莱(301258) 　　投资要点 　　硫辛酸龙头之一，加速CDMO转型：公司是硫辛酸原料药龙头之一，拥有全球最大硫辛酸产能和最全品类；2020年度公司硫辛酸系列产品直接出口额位居行业第二位，GPC和L-肌肽产品直接出口额均排名行业第一。此外还有肌酸、磷脂酰胆碱系列品种，且开始CDMO业务转型。同时公司积极拓展CMO/CDMO业务，和恒瑞医药合作的艾瑞昔布原料药商业化项目从2018年立项到2022年实现小批量供货。 　　硫辛酸稳定放量，公司产能开始释放：硫辛酸主要用于糖尿病治疗领域和抗氧化保健品，市场稳定增长。据GlobalMarketinsight测算，2020年硫辛酸市场规模为8.06亿美元，2027年有望达到12.36亿美元，2020-2027年CAGR为5.49%；下游需求稳定增长。公司是全球第二大的出口商，2020年公司占全球出口量的37.61%。随着公司产能的释放，有望保持龙头地位。 　　目前公司积极从原料药企业向CDMO转型：从产业链来看，CMO/CDMO上游为精细化工行业，下游客户是医药公司，与特色原料药行业产业链极为相似，特色原料药企业借助合成方面的优势，在向CMO/CDMO拓展时具有天然的优势。公司和恒瑞医药合作的艾瑞昔布原料药商业化项目已经取得突破，2022年实现小批量供货，公司已经做好吨级库存备货以满足客户需求。公司艾瑞昔布原料药实现收入203万元。阿帕替尼原料药商业化项目研发进展顺利，公司已经于2022年8月向国家药品监督管理局审评中心提交注册资料。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年总营收分别为5.41/5.98/6.43亿元，同比增速分别-5%/10%/7%；归母净利润分别为1.40/1.59/1.72亿元，同比增速分别-21%/13%/8%，2023-2025年P/E估值分别为23/20/19X；基于公司硫辛酸、肌酸等业务稳定放量，积极向CDMO转型，估值合理，业务逐渐向好；首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：产能消化存在不及预期风险；海外竞争加剧风险；新竞争对手风险；汇率波动风险。

　　浩欧博(688656) 　　投资要点 　　事件：公司2023前三季度实现营业收入3.00亿元(+17.9%，括号内为同比，下同)；归母净利润3863万元(-13.1%)；扣非归母净利润3414万元（-14.45%），业绩符合市场预期。 　　Q3利润环比恢复，费用率有所提升：单季度看，公司2023Q3收入和归母净利润同比增速为6.09%和-15.16%，收入环比持平，归母净利润环比增速为6.6%，Q3业绩开始恢复。从毛利率上看，2023前三季度毛利率同比下滑1.75pct至62.77%，主要因为公司扩产导致的成本增加。随着2023年销售活动的恢复，公司2023前三季度销售费用率同比提升1.35pct至24.33%；研发费用率随着研发管线的推进，同比增加1.73pct；管理费用率和财务费用率保持稳定。综合来看，公司2023前三季度归母净利率同比下滑4.60pct至12.87%；随着公司行产品的放量和收入的提升，盈利能力有望提升。 　　抗敏检测龙头之一，加速B2C建设：公司是过敏检测的龙头之一，截至2023年中，已建立190余人专业销售和技术服务团队，在全国拥有持续合作的经销商600家左右，经销网络遍布全国30余个省份。有望通过品牌和技术优势，实现高增长。此外，公司B2C业务逐渐发力，敏医事业部加速2C业务的基层推广，该业务2023上半年销售额同比增长153%。 　　盈利预测与投资评级：考虑到新冠疫情对过敏检测需求的影响，我们将公司2023的年归母净利润预期由2.03亿元下调为0.58亿元；预测2024-2025年归母净利润为0.69/0.82亿元，当前市值对应2023-2025年PE分别为44/37/31倍，公司过敏和自免检测逐步放量，B2C业务加速布局，首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：集采风险，研发不及预期风险，新冠疫情风险等。

中心思想 呋喹替尼美国获批，国际化进程加速 和黄医药的呋喹替尼获得美国FDA批准，标志着中国创新药企在海外市场取得重大突破，加速了公司的国际化进程。这是美国近十年首个获批用于经治转移性结直肠癌（CRC）的靶向疗法，也是继百济神州泽布替尼之后，第二个在美国成功上市的国产小分子创新药。 此次批准触发了武田3500万美元的里程碑付款，并预示着未来销售分成将显著提升公司现金流和盈利能力。 多产品线驱动未来增长与盈利 公司拥有丰富的创新药管线，包括赛沃替尼、索乐匹尼布、安迪利塞和他泽司他等，多个产品在全球和国内市场均有重要进展，有望在2025年实现共计6款产品上市，并推动公司实现盈亏平衡。 预计2023年至2025年营业总收入将持续增长，从7.99亿美元增至9.92亿美元，净利润将由亏损转为盈利，显示出强劲的成长确定性。 主要内容 投资要点分析 呋喹替尼出海成功，开启第二增长曲线 美国市场突破： 呋喹替尼（Fruquintinib）作为口服靶向疗法，获得美国FDA批准用于治疗既往接受过化疗、VEGF治疗以及EGFR治疗的成人转移性结直肠癌（CRC）患者。这是美国首个且唯一获批用于治疗经治转移性CRC的针对全部三种VEGF受体激酶的高选择性抑制剂。 市场潜力巨大： 美国每年新增约15万例CRC患者，其中约70%会发生转移。近十年（2013-2023）美国市场没有新的靶向疗法上市，呋喹替尼的上市填补了市场空白，具有显著的商业潜力。 国际化能力验证： 此次成功上市标志着和黄医药已具备完成全球多中心临床和海外注册的能力。除了美国，呋喹替尼已于今年完成欧洲和日本的上市申请递交。 财务贡献： FDA批准触发了来自武田的3500万美元里程碑付款，未来销售分成将进一步提高公司的现金流。 适应症拓展： 呋喹替尼联合化疗针对2L胃癌的上市申请已获CDE受理，有望2024年Q1在国内上市；联合信迪利单抗针对2L子宫内膜癌的II期注册临床已完成患者入组并获得突破性疗法认定，预计2024年H1递交上市。 赛沃替尼全球开发有序推进 国内市场表现： 赛沃替尼（Savolitinib）已于2021年国内附条件获批用于MET14跳变NSCLC，其1L和后线的确证性试验已完成。 海外市场展望： 针对国内2L治疗MET+的EGFR TKI难治性NSCLC（SACHI研究）和海外针对MET+ 2L/3L奥希替尼耐药的NSCLC（SAVANNAH研究）预计2024年递交上市申请。赛沃替尼有望成为公司第二个在美国上市的创新药。 血液瘤产品线进度顺利，助力盈亏平衡 索乐匹尼布（Syk）： 针对2L温抗体型自身免疫性溶血性贫血（wAIHA）的国内II期患者招募已完成；预计2023年年底前针对2L免疫性血小板减少症（ITP）的国内上市申请将递交。 安迪利塞（PI3Kδ）： 预计2023年年底前国内递交上市申请。 他泽司他（EZH2）： 针对3L FL预计国内2024年递交上市申请。 盈利目标： 预计到2025年，公司将有共计6款产品上市，有望实现盈亏平衡。 盈利预测与投资评级 财务预测： 维持2023-2025年营业总收入预测分别为7.99亿美元、8.28亿美元和9.92亿美元。归属母公司净利润预计将从2023年的-67百万美元、2024年的-6百万美元，转变为2025年的155百万美元，实现盈利。 成长确定性： 公司催化剂不断兑现，海外市场成功打开，成长确定性较高。 投资建议： 维持“买入”评级，认为当前市值有较大增长空间。 财务数据亮点 收入增长： 预计2023年营业总收入同比增长87.4%，2025年同比增长19.8%，显示出强劲的增长势头。 盈利能力改善： 净利润率预计将从2022年的-84.62%显著改善，到2025年达到15.59%。毛利率预计将从2022年的27.04%提升至2025年的54.64%。 现金流改善： 经营活动现金流预计将从2022年的-268.60百万美元，逐步改善至2025年的110.38百万美元，反映出公司运营效率的提升和盈利能力的增强。 资产负债结构： 资产负债率预计在2025年降至39.91%，显示财务结构的稳健。 总结 和黄医药凭借呋喹替尼在美国市场的成功获批，实现了中国创新药出海的又一里程碑，显著加速了其国际化进程，并获得了可观的里程碑付款。公司在赛沃替尼和血液瘤产品线方面也取得了积极进展，多款创新药有望在未来几年内陆续上市。基于强劲的产品管线、不断兑现的催化剂以及海外市场的成功拓展，公司预计将在2025年实现盈亏平衡，并展现出明确的成长路径和盈利前景。财务数据显示，公司收入将持续增长，盈利能力显著改善，现金流状况也将由负转正，为投资者提供了较高的成长确定性和投资价值。

　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为 1.9%、 -4.4%，相对沪指的超额收益分别为 1.8%、 3.01%； 本周医药商业、器械及医疗服务等股价涨幅较大，化药、中药及生物制品等股价涨幅较小；本周涨幅居前热景生物（ +32%）、诺唯赞（ +23%）、润达医疗（ +22%），跌幅居前*ST 吉药（ -14）、 赛隆药业（ -12%）、 翰宇药业（ -11%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值普涨，其中 GLP1 产业链相关标的跌幅明显，但 AD 产业链受到市场追捧。 　　AD 血液检测有望成为又一爆款。随着 AD 药物的研发推进， AD 相关产业链热度高。 AD 药物需要尽早介入治疗，但 1）单细胞检测通量低、成本高， 2） PETCT 副作用大、成本高， 3）脑脊液检测伤害大且通量低、成本高，不适用于早期筛查检测。而通过对血液中的 Aβ 40、 Aβ 42、p-tau181/231、 NfL 等血液标记物的检测，有望实现高通量、低成本筛查，辅助 AD 药物治疗。推荐关注诺唯赞、科美诊断，建议关注西陇科学、亚辉龙、热景生物等。 　　和黄医药呋喹替尼美国获批上市；恒瑞医药 HR20031 片申报上市；百济神州终止与 Zymeworks 就 ZW49 的项目合作： 11 月 9 日， FDA 官网显示，和黄医药开发的呋喹替尼获批上市，用于治疗经治转移性结直肠癌成人患者，该药也成为美国首个且唯一获批用于治疗经治转移性结直肠癌的针对全部三种 VEGF 受体的高选择性抑制剂； 11 月 9 日， CDE 官网显示，恒瑞医药研发的 HR20031 片申报上市。 HR20031 片是恒瑞开发的脯氨酸恒格列净、磷酸瑞格列汀和盐酸二甲双胍（缓释）的固定剂量三方制剂，拟每日一次口服用于治疗经二甲双胍治疗后血糖仍控制不佳的 2 型糖尿病，目前，国内尚无同类药物获批； 11 月 7 日， Zymeworks宣布，百济神州已终止与 Zymeworks 就 zanidatamab zovodotin（ ZW49）的项目合作。 ZW49 属于靶向 HER2 的双抗 ADC 药物， Zymeworks 将重新获得 ZW49 在亚太地区的开发权益，全权负责 ZW49 临床开发，并在临床试验中探索潜在的联合疗法。 　　具体配置思路： 1） 创新药领域：百济神州、恒瑞医药、迈威生物、康诺亚、康方生物、信达生物、和黄医药、荣昌生物、科济药业等； 2） 优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等； 3） 耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等； 4） 消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等； 5） 其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等； 6） 其它消费医疗： 鱼跃医疗、三诺生物，百克生物、长春高新等； 7） 低值耗材及上游药包材领域：康德莱、华兰股份、山东药玻、美好医疗等； 8） 科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。 9） 中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等； 10） 血制品领域： 派林生物、天坛生物、卫光生物等。 　　风险提示： 产品研发不及预期， 审评审批不及预期， 医保政策风险等

　　长江健康(002435) 　　投资要点 　　电梯导轨领域龙头，从传统制造向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型：长江健康是国内电梯导轨的龙头品牌，深耕行业二十余年，2010年在深圳上市。自2015年起，公司进行业务调整，产品结构不断优化，至2019年业务布局平稳，从最初的实心导轨、空心导轨等电梯导轨系统部件拓展至冻干粉针、粉针剂、妇产专科医疗服务等，收入规模由2015年的10.6亿元提升至2022年的34.7亿元，年均复合增长率达18.5%。公司医药业务毛利率高，2022年贡献95.7%毛利。2016-2021年冻干粉针、粉针剂和实心导轨三类产品支撑公司营收，每年合计占营收比重均超过70%。 　　医药板块：抗感染药物份额逐年提升，集采影响逐步边际减缓。海灵药业抗感染药物竞争力强，根据CFDA南方所米内网最新数据显示，2021年，海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，核心产品“注射用头孢他啶”“注射用拉氧头孢钠”在国内公立医院抗细菌药物市场分别位列第4位及第5位，具有较强的市场竞争力。公司多个产品成功中标集采，粉针剂在集采背景下承压，冻干粉针占公司总收入的份额逐步提升。2023年H1，冻干粉针实现收入6.58亿元，同比增长20.06%，占总收入的37.65%。在适应国家集采的背景下，公司产品有望逐步实现以价换量。例如，第八批国家集采公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，此前公司市场份额较低，“光脚”品种中标后有望借助集采更快速的放量。此外，华信制药胶剂滋补系列产品齐全，2022年重新调整市场战略及销售团队后，产品销售额有望逐步增长。 　　顺应产业风口，公司的转型步伐不断加快。2018年，公司收购以妇产专科务为代表的郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。郑州圣玛妇产医院、南阳圣玛妇产医院、安阳圣玛妇产医院和开封圣玛妇产医院合计拥有床位400余张，成为河南省妇幼健康产业领军企业之一。而无锡怡和医院按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等，努力建设成为国内领先的专科特色医院。2022年，公司妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%，2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年的归母净利润为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的PE为99/76/54X。公司逐步向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型，产业布局多样，短期内，公司业绩有所承压，估值水平偏高，但未来逐步进入收获期，估值有望逐步消化。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：行业政策变化风险，成本上涨的风险，药品招投标及价格下降风险，子公司管理的风险等。

中心思想 战略转型与业务多元化 长江健康正积极从传统的电梯导轨制造业务向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业进行战略转型。公司通过一系列并购和投资，成功构建了“医药+医疗”双轮驱动的业务格局，产品结构持续优化，高毛利医药业务成为主要利润贡献点。 医药医疗双轮驱动前景可期 在医药板块，公司旗下的海灵药业在抗感染药物市场占据领先地位，并通过积极适应国家集采政策，有望实现“以价换量”，冻干粉针等高附加值产品收入占比逐步提升。华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。 在医疗板块，公司通过投资建设和收购妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据重要地位，并计划向辅助生殖、医疗美容等领域延伸，进一步拓展大健康产业版图。 尽管短期内公司业绩面临一定压力且估值偏高，但随着大健康战略的逐步深入和业务协同效应的显现，公司未来有望进入业绩收获期，估值有望逐步消化，具备长期增长潜力。 主要内容 业务转型与多元化发展 长江健康：步步为营，逐步向大健康产业转型 电梯导轨业务起家，从传统制造业向大健康产业转型： 长江健康起源于1999年的电梯导轨业务，于2010年在深交所上市，曾是中国电梯导轨行业的领先品牌。 公司发展历程分为三个阶段：1999-2014年深耕电梯导轨；2015-2018年通过收购海灵化药、华信制药及郑州圣玛妇产医院等，实现从“医药+机械”到“医药+医疗”的双轮驱动转型。 2019年以后，公司产业布局进入平稳期，核心产品为冻干粉针、粉针剂和实心导轨，2022年这三类产品合计占营业收入比重达69.75%。 目前，公司业务已拓展至医药制造、医疗服务、机械制造三大领域，旗下子公司涵盖抗感染药物、原料药、中药及保健品、妇产专科医疗服务等多元化产品线。 长江润发集团为公司第一大股东，管理团队背景多元、履历丰富： 截至2023年Q3，长江润发集团持有公司27.09%的股权，为公司第一大股东。 公司管理层背景多元且经验丰富，董事长郁霞秋女士具备妇产科专业背景，为公司2015年以后致力于大健康产业转型提供了战略指引。 医药板块业务支撑毛利，产品呈现多元化发展： 2023年Q1-Q3，公司实现营业收入25.3亿元，归母净利润0.67亿元。 2015-2022年，公司营业收入年均复合增长率达18.5%。 公司净利润在2019年和2021年因商誉减值出现亏损，但在2020年和2022年实现扭亏为盈。 在费用方面，管理费用率、财务费用率和研发费用率保持平稳，而销售费用率在药品集采政策影响下逐步下滑。 从毛利结构看，2016-2022年公司医药行业平均毛利率高达73.5%，远高于电梯导轨行业5.8%的平均毛利率，医药板块贡献了公司大部分毛利。 公司收入结构已从2010年上市初的单一电梯导轨系统部件，拓展至目前电梯导轨系统部件、医药制品与医疗服务的组合。2022年，实心导轨、导轨毛坯和空心导轨等电梯导轨系统部件收入占比约41.5%，医药行业中的冻干粉针和粉针剂收入占比分别为30.7%和7.4%，妇产专科医疗服务收入占比达到5.2%。 医药医疗核心业务分析 “医药+医疗”双轮驱动大健康产业启航 医药板块：抗感染药物份额逐年提升，集采影响逐步边际减缓： 海灵药业：抗感染药物竞争力强，集采负面影响见底： 海灵药业是公司在抗感染医药领域的核心资产，拥有完善的产业链，涵盖医药研发、生产、销售。 根据CFDA南方所米内网数据，2021年海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，其核心产品“注射用头孢他啶”和“注射用拉氧头孢钠”分别位列第4位和第5位，市场竞争力强。 公司多个产品已通过一致性评价并成功中标集采。在集采背景下，粉针剂业务面临压力，但冻干粉针在公司总收入中的份额逐步提升，2023年H1实现收入6.58亿元，同比增长20.06%，占总收入的37.65%。 第八批国家集采中，公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，此前市场份额较低，有望借助集采实现快速放量。 海灵药业建立了抗生素技术、抗病毒药物、抗肿瘤药物、抗真菌药物、靶点药物、缓控释药物六大技术研发平台，具备多种剂型药品的研发能力，致力于开发高附加值和自主知识产权的创新产品。 华信制药重整旗鼓，步入发展新周期： 华信制药主要从事胶剂类、化药类及中药类药品的研发、生产和销售，产品涵盖药品、中药饮片、保健食品和食品。 公司胶剂滋补系列产品齐全，拥有阿胶、鹿角胶、龟甲胶等主打产品，并拥有独家活驴进口和检验检疫资质。2021年华信阿谷阿胶产品在中国非处方药产品中成药•补气补血类综合统计排名第二。 公司还拥有全国独家产品龙香平喘胶囊（中药二级保护产品）等。 2021年华信制药重新纳入公司合并报表范围，2022年调整市场战略及销售团队后，2023年上半年胶类产品实现收入1715万元，同比增长0.51%，步入发展新周期。 医疗板块：转型加快，“医药+医疗”的大健康产业版图铺展开： 公司积极顺应产业风口，加快转型步伐。2018年，公司收购了以妇产专科服务为代表的郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。 公司旗下的圣玛妇产医院体系（包括郑州、南阳、安阳、开封圣玛妇产医院）合计拥有床位400余张，已成为河南省妇幼健康产业的领军企业之一。 无锡怡和医院按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等，旨在建设成为国内领先的专科特色医院。 2022年，公司妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%；2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。 公司战略规划在做好妇产服务的基础上，向辅助生殖、医疗美容等方面提升，提供全方位、更优质的健康服务。 盈利预测与估值 关键假设： 医药制造板块：预计2023-2025年粉针剂收入同比增速分别为20%/18%/15%，冻干粉针收入同比增速分别为18%/20%/18%，胶剂产品收入同比增速分别为1%/25%/20%。 医疗服务板块：预计2023-2025年收入同比增速分别为-20%/8%/14%。 电梯导轨板块：受行业竞争加剧影响，预计2023-2025年收入同比增速分别为-14%/-15%/-15%。 综合来看，预计公司2023-2025年营业总收入分别为34.43/35.63/37.49亿元，同比增长-0.75%/3.47%/5.22%。 估值与评级： 预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的P/E分别为99/76/54X。 公司正逐步向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型，产业布局多样，具备较大的业绩成长空间。 尽管短期内公司业绩有所承压且估值水平偏高，但随着未来业务逐步进入收获期，估值有望逐步消化。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业政策变化风险： 医药相关政策的出台可能对公司生产、销售和流通产生影响。 成本上涨的风险： 原辅材料、人力资源、物流成本等生产要素的增长可能导致公司生产和运行成本提高。 药品招投标及价格下降风险： 集中带量采购政策的推广实施可能导致公司药品在招投标中落标或价格大幅下降，压缩盈利空间。 子公司管理的风险： 子公司在业务经营、对外投资、担保等方面出现差错或失误可能给公司造成经营风险和经济损失。 总结 长江健康（002435）正成功实施从传统电梯导轨制造向“医药+医疗”双轮驱动大健康产业的战略转型。在医药板块，公司旗下的海灵药业凭借强大的抗感染药物竞争力，在国家集采背景下通过产品结构优化（如冻干粉针收入占比提升）和“光脚”品种放量，逐步缓解集采负面影响；华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。在医疗板块，公司通过收购和投资妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据领先地位，并规划向辅助生殖、医疗美容等高附加值领域拓展。尽管公司短期业绩和估值面临一定压力，但其多元化的产业布局和清晰的转型战略预示着未来巨大的成长空间。基于对公司长期发展潜力的看好，本报告首次覆盖并给予“增持”评级。

　　千红制药(002550) 　　投资要点 　　肝素清库存结束在即，有望实现触底反弹：肝素原料药业务短期受到全球原料药去库存的影响，短期压力较大，随着库存出清，2024年有望逐季度加速恢复。公司携手牧原股份，成立子公司河南千牧，牧原年产生猪7900万头（占全国7.6%），千牧预计肝素原料药产能3吨（3万亿单位肝素钠）；合作后公司实现保证产业链高质量溯源能力，达到原研采购要求，未来有望进入原研产业链，实现放量。制剂进入快车道，依诺肝素钠注射液中标集采，2022年市占率仅1%，为光脚玩家，执标后将实现快速放量；肝素钠封管注射液2020-2022年CAGR60%+，进入放量期，提供业绩弹性。 　　怡开稳定放量，怡美与拜耳合作加速布局OTC赛道：公司胰激肽原酶系列产品“怡开”稳定放量，2022年市占率约为82%。复方消化酶系列产品“怡美”处于快速放量期，2022年同比增速达到17.4%，远超竞品，正处于快速增长期。公司加速具备潜力的OTC渠道开拓，与拜耳达成三年合作，依托其渠道快速提高市占率，有望成为又一大单品。 　　多款创新药产品进入临床验证阶段，差异化布局肿瘤和慢病领域：截至2023年6月，3款创新药+1款改良型新药进入临床1/2期。1、复发难治性急性髓系白血病（AML）是最常见的成人白血病，但在所有血液肿瘤中的五年总生存率最低。中国每年新发病人2.4万，QHRD107（靶点CDK9）治疗AML的1期临床研究已完成。国内同靶点进度领先，口服，安全性好。2、QHRD110（CDK4/6）：首发拟选择适应症为脑胶质瘤。脑胶质瘤恶性程度高，治疗方案有限，存在很大的未被满足的临床需求。QHRD110选择的差异化适应症，竞争格局好，中美都进入了临床阶段，差异化优势明显。3、中国脑卒中千亿市场，公司的QHRD106靶向激肽释放酶（KLK）。相比同靶点的尤瑞克林，QHRD106是长效制剂，可每周一次肌肉注射给药，更加方便。4、根据沙利文数据，我国生长激素市场规模预计2030年将达到47亿美元；截至2023年10月底，我国长效剂型只有1个产品上市。公司的改良型新药长效生长激素QHRD211已完成I期临床试验。进度国内前三，有望实现更长间隔给药，提高依从性。以上四种产品适用人群广，进度领先，差异化优势显著，有望助力公司“第二成长曲线”。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年总营收分别为20.5/24.3/28.4亿元，同比增速分别-11%/19%/17%；归母净利润分别为2.54/3.32/4.06亿元，同比增速分别-21%/31%/22%，2023-2025年P/E估值分别为27/21/17X；基于公司1）肝素业务触底反弹在即，2）蛋白酶业务稳步推进，3）创新药业务提供远期增长动能；首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：创新药研发失败风险；肝素价格不及预期；集采风险；资金链风险。