# 中心思想 ## 业绩增长与结构调整 华润双鹤2018年三季报显示，公司营收和净利润均实现稳健增长，主要得益于输液板块的产品结构优化和制剂板块的稳定快速增长。 ## 未来增长动力 报告维持对华润双鹤“增持”评级，理由是输液产品线实现两位数增长，以及匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等产品的逐步放量，同时公司裁员带来的效率提升也有助于增厚利润。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 华润双鹤发布2018年三季报，实现营收63.10亿元，同比增长32.66%；归母净利润8.44亿元，同比增长16.43%；归母扣非净利润8.10亿元，同比增长16.11%。其中三季度实现营收22.22亿元，同比增长32.26%；净利润2.61亿元，同比增长21.57%。 ## 输液板块分析 公司前三季度输液板块实现收入22.26亿元，同比增速达29.57%。输液板块的快速增长主要原因为公司产品结构调整，价格较高的软袋、BFS等销量占比提升，而价格较低的塑瓶类占比逐渐下滑。输液板块毛利率为55.26%，相较于去年同期提升了10.6个百分点。 ## 制剂板块分析 公司制剂板块增速较快，前三季度实现收入40.06亿元，同比增速在36.84%。其中慢病平台和专科平台收入分别为23.29亿元和6亿元，增速分别为31.89%和55.93%。制剂板块收入的快速增长主要由两方面驱动：现有产品的逐步放量及“两票制”带来的低开转高开。制剂板块公司毛利率为70.93%，相较于2017年同期同比增长6.21个百分点。 ## 并购及整合 公司上半年以1.44亿元收购湖南省湘中制药有限公司股权45%。同时公司公告以8.48亿元收购华润双鹤利民药业有限公司股权40%，收购完成后持有利民股权100%。通过股权的收购，母公司华润双鹤将与其形成协同作用，通过销售渠道的整合合作，双鹤降压产品线的销售增速有望进一步提高。 ## 盈利预测与投资评级 预期2018-2020年，营业收入为74.11亿元、85.59亿元和99.03亿元，同比增长15.4%、15.5%和15.7%；归属母公司净利润为9.98亿元、12.18亿元和14.90亿元，同比增长18.4%、22.1%和22.4%；对应EPS为0.96元、1.17元和1.43元。维持对公司的“增持”评级。 ## 风险提示 行业政策变化风险；生产要素成本（或价格）上涨的风险；产品价格风险。 # 总结 ## 核心增长点 华润双鹤三季报业绩符合预期，输液板块结构优化和制剂板块的快速增长是主要驱动力。 ## 投资建议与风险 维持“增持”评级，但需关注行业政策、成本上涨和产品价格等风险因素。

# 中心思想 ## 多肽制剂稳健发展与原料药放量预期 本报告的核心观点是翰宇药业在多肽制剂领域保持稳健发展，同时原料药业务未来有望放量增长，驱动公司业绩提升。 ## 维持“买入”评级 基于对公司医保目录受益品种放量增长以及海外原料药需求持续增长的判断，维持对翰宇药业的“买入”评级。 # 主要内容 ## 事件概述 公司2018年前三季度营收9.05亿元，同比增长26.67%，归母净利润2.94亿元，同比增长25.27%。其中，2018Q3营收2.58亿元，同比增长9.63%，归母净利润0.84亿元，同比增长13.03%。 ## 原料药业务分析 * **海外市场增长强劲：** 海外市场实现营业收入2.72亿元，同比增长70.28%，主要受益于原料药客户肽新客户的拓展。 * **利拉鲁肽原料药潜力巨大：** 随着梯瓦利拉鲁肽专利挑战推进及2022年专利期临近，公司利拉鲁肽原料药在解决产能问题后，有望实现放量，大幅提升公司盈利水平。 * **阿托西班原料药销售稳定：** 公司阿托西班原料药在欧洲市场销售稳定。 ## 制剂业务分析 * **制剂产品营收增长显著：** 制剂产品营收4.64亿元，同比增长50.88%，主要受益于两票制低开转高开的影响以及核心品种特利加压素、生长抑素的显著增长。 * **小品种逐步放量：** 卡贝缩宫素、依替巴肽等小品种逐步放量，未来有望为公司制剂业务业绩提供较大弹性。 ## 研发投入与产品线 * **研发投入持续增加：** 公司前三季度研发投入5566万元，占营收的9.50%。 * **重磅产品研发进展：** 利拉鲁肽注射液已开展临床试验，醋酸格拉替雷注射液将尽快提交ANDA申请，胸腺法新已获得生产批件。 * **一致性评价带来机遇：** 公司持续开展注射剂产品一致性评价工作，有望迎来弯道超车机遇。 * **收购AMW提升竞争力：** 通过收购AMW，进一步探索多肽药物新型给药技术，提升药品效率。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年营业收入分别为15.62亿、19.94亿和25.31亿元，归属母公司净利润为4.53亿、6.18亿和8.49亿元，EPS分别为0.49元、0.67元和0.91元。 * **投资评级：** 维持对公司的“买入”评级。 ## 风险提示 * 国内制剂招标降价压力 * 招标进度不及预期 * 原料药出口低于预期 * 仿制药申报进度不及预期 * 成纪商誉减值风险 # 总结 ## 业绩增长动力分析 翰宇药业通过多肽制剂的稳健发展和原料药业务的潜在放量，实现了业绩的稳步增长。海外市场的拓展和新产品的研发为公司带来了新的增长点。 ## 投资建议与风险提示 维持“买入”评级，但需关注国内制剂招标降价压力、原料药出口、仿制药申报进度以及商誉减值等风险因素。

中心思想 业绩增长驱动与战略优势 葵花药业在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，并预计全年将保持30%-50%的高增长。这一增长主要得益于公司在OTC（非处方药）市场多年的深耕，通过品牌、普药、处方、大健康四大模式的协同发展，成功抓住了药品消费升级和行业集中化的趋势，逐步具备了成为OTC平台型销售公司的潜力。 盈利能力提升与投资展望 公司通过内生增长有效带动了净利润率的持续提升，这主要归因于规模效应的显现以及销售费用率和管理费用率的有效控制。在毛利率相对稳定的情况下，净利润率的提高成为业绩增长的重要加成。基于公司稳健的财务表现和清晰的战略优势，分析师维持“买入”评级，并对未来几年的业绩增长持乐观态度，同时提示了小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险。 主要内容 2018年前三季度业绩概览与全年预期 根据公司发布的2018年三季报，葵花药业在2018年1-9月实现了营业收入31.35亿元，同比增长19.62%；归属于上市公司股东的净利润为3.45亿元，同比增长40.50%；扣除非经常性损益的净利润为3.06亿元，同比增长35.13%，整体表现符合市场预期。 就第三季度单季而言，公司实现营业收入7.99亿元，同比增长20.29%；归属于上市公司股东的净利润0.63亿元，同比增长15.40%；扣除非经常性损益后的净利润0.55亿元，同比增长25.06%。公司同时公告了2018年全年业绩预告，预计归母净利润将在5.51亿元至6.36亿元之间，同比增长幅度为30%-50%。 OTC平台战略驱动业绩持续增长 公司在OTC行业深耕多年，通过持续的品牌建设和渠道拓展，形成了品牌、普药、处方、大健康四大模式协同发展的战略格局，为公司业绩的长期增长提供了持久动力。在2016年渠道变革和药品消费升级的行业背景下，葵花药业迅速扩张并实现了高速增长，展现出成为OTC平台型销售公司的巨大潜力。 继一季度流感疫情带来的业绩快速提升后，公司在第二、三季度延续了良好的销售势头，其中Q3单季度销售收入同比增长20.29%，表现优于去年同期及今年Q2的增速。分析认为，推动公司业绩持续增长的核心动力来源于药品消费升级，具体表现为药品价格的上涨以及产品向品牌药集中的趋势。葵花药业在产品品牌、品种和渠道方面具备强大的竞争优势，随着行业向优质企业集中，公司有望迎来OTC品牌药的黄金发展期。预计2018年第四季度单季业绩将在2.06亿元至2.91亿元之间，对应单季度同比增长15.7%-66.9%。 内生增长提升盈利能力 2018年1-9月，葵花药业的销售费用率和管理费用率（含研发费用）分别为31.13%和11.64%，同比分别下降了1.95个百分点和0.72个百分点。销售费用和管理费用支出分别为9.76亿元和3.65亿元，同比增长12.57%和12.65%，均低于同期营业收入的增幅。这表明公司在费用控制方面取得了显著成效。 同期，公司的毛利率为57.43%，同比略有下降1.51%；而净利润率则为11.68%，同比上升了1.16%。随着公司四大模式的不断扩张，整体经营的规模效应日益显著，加之销售费用率和管理费用率的有效控制，公司在毛利率水平相对稳定的情况下，净利润率水平持续提升，成为业绩增长的重要驱动因素。 盈利预测与投资评级 分析师对葵花药业的未来业绩进行了预测： 销售收入： 预计2018-2020年分别为49.03亿元、60.75亿元和75.31亿元，同比增长27.2%、23.9%和24.0%。 归属母公司净利润： 预计2018-2020年分别为5.73亿元、7.35亿元和9.35亿元，同比增长35.1%、28.4%和27.2%。 每股收益（EPS）： 预计2018-2020年分别为0.98元、1.26元和1.60元。 分析师判断公司业绩底部反转已得到确认，大品种在OTC端的销售持续放量，同时小儿肺热咳喘系列药物进入医保目录预计将带来长期的销售增长。基于以上分析，维持对葵花药业的“买入”评级。 潜在风险提示 报告中也提示了潜在的风险因素，包括： 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后，其放量可能低于市场预期。 公司在医院市场的开拓进展可能低于预期。 总结 葵花药业在2018年前三季度表现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著提升，并预计全年将实现30%-50%的净利润高增长。公司通过在OTC市场深耕多年，成功构建了“品牌、普药、处方、大健康”四大协同发展模式，有效抓住了药品消费升级和行业集中化的市场机遇，逐步发展成为具备强大竞争力的OTC平台型销售公司。 财务数据显示，公司通过内生增长带来的规模效应和有效的成本控制，显著提升了净利润率，为业绩的持续增长提供了坚实基础。尽管存在小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险，但基于其稳健的财务表现、清晰的战略路径以及大品种在OTC端的持续放量和医保目录带来的增长潜力，分析师维持了对葵花药业的“买入”评级，对其未来发展持积极乐观态度。

# 中心思想 本报告分析了华润双鹤（600062）2018年上半年的经营状况，并对其未来发展进行了展望。核心观点如下： * **业绩增长分析：** 营收增长主要受益于“低开转高开”的模式转变和销售推广力度的加大，但去年同期高基数导致利润端增速放缓。 * **板块业务亮点：** 输液板块产品结构调整带来效率提升，慢病平台二线品种快速增长，专科业务受益于“两票制”毛利率提升。 * **并购战略意义：** 并购湘中制药丰富了产品线，收购济南利民助力公司整合，制剂板块持续向好。 * **投资评级维持：** 维持对华润双鹤的“增持”评级，并预测了公司未来三年的营收和净利润。 # 主要内容 ## 公司经营情况 * **营收与利润分析：** * 2018年上半年，华润双鹤实现营收40.88亿元，同比增长32.89%；归母净利润5.83亿元，同比增长11.98%；归母扣非净利润5.60亿元，同比增长11.60%。 * 营收与利润增速差距较大，主要原因是“两票制”带来的“低开转高开”以及公司销售推广力度加大。 * 上半年增速放缓，部分原因是去年上半年基数较高。 ### 输液板块 * **产品结构调整与增长：** * 输液板块实现收入14.57亿元，同比增长33.39%。毛利率同比上升11.4个百分点，主要得益于产品结构调整和“低开转高开”。 * 软包装销量占比提升，重点产品BFS收入增长35%，直软输液快速导入市场，收入同比增长55%。 ### 慢病平台 * **二线品种快速增长：** * 慢病平台实现收入15.29亿元，同比增长31.05%。 * 老品种如降压0号和糖适平稳中有升，降脂用药匹伐他汀钙保持高速增长，其他小品种和二甲双胍缓释片(卜可)也实现快速增长。 ### 专科业务 * **“两票制”影响下的毛利率提升：** * 专科业务营收实现3.35亿元，同比增长40.52%。毛利率为73.37%，比去年同期提高10.04个百分点，主要受益于“低开转高开”。 * 儿科用药珂立苏和肾科用药腹膜透析液销售收入分别同比增长16%和55%。 ## 并购与整合 * **湘中制药收购：** * 公司以1.44亿元收购湖南省湘中制药有限公司45%股权，该公司主要产品为抗癫痫类用药。 * 2017年湘中制药营收3.7亿元，净利润1495.2万元。抗癫痫用药市场处于快速增长阶段。 * **济南利民收购：** * 公司以8.48亿元收购华润双鹤利民药业有限公司40%股权，收购完成后持有利民股权100%。 * 双鹤利民2017年营收7.2亿元，同比增长35.8%；利润1.2亿元，同比增长48.1%。 * 双鹤利民主要产品包括硝苯地平、胞磷胆碱钠和厄贝沙坦等降压产品，收购后将与华润双鹤形成协同效应。 ## 财务分析与预测 * **毛利率与销售费用率：** * 公司毛利率和销售费用率均有大幅提升，主要原因是“低开转高开”和公司加大销售推广力度。 * **盈利预测：** * 预计2018-2020年营业收入分别为74.11亿元、85.59亿元和99.03亿元，同比增长15.4%、15.5%和15.7%。 * 预计归属母公司净利润分别为9.91亿元、12.19亿元和15.10亿元，同比增长17.6%、23.0%和23.8%。 * 对应EPS分别为0.95元、1.17元和1.45元。 # 总结 本报告对华润双鹤2018年上半年的业绩进行了全面分析，指出公司营收增长受益于“低开转高开”模式和销售推广，各业务板块均呈现良好发展态势。通过并购湘中制药和济南利民，公司产品线得到丰富，整合效应有望进一步提升业绩。维持对华润双鹤的“增持”评级，并对其未来发展持乐观态度。

中心思想 业绩稳健增长与产品线优化 信立泰2018年上半年业绩符合市场预期，核心品种泰嘉表现稳健，并通过一致性评价和循证医学推广加速进口替代。同时，公司积极培育二线品种，如比伐芦定和阿利沙坦，已进入高速增长期，有效丰富了核心销售品种组合。 研发投入加大与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长34%，显著增强了品种储备和创新能力。多个创新药和仿制药项目进入临床或申报生产阶段，器械领域也逐步形成梯队，预示着公司未来产品线的多元化和持续增长潜力。 主要内容 2018年上半年业绩回顾与展望 信立泰于2018年8月21日公布的半年报显示，2018年上半年实现营业收入22.67亿元，同比增长11.42%；归母净利润为7.90亿元，同比增长8.12%。其中，2018年第二季度营收11.41亿元，同比增长7.36%；归母净利润3.74亿元，同比增长5.76%，整体业绩表现符合预期。公司同时预计2018年前三季度归母净利润为11.49-12.58亿元，同比增长5%-15%。 核心品种泰嘉市场策略与表现 核心品种泰嘉（氯吡格雷75mg、25mg）已成为首家通过一致性评价的产品，市场竞争力显著增强。公司通过加强销售推广（销售费用同比增长11.66%），深化基层市场覆盖，并利用进口替代策略提升泰嘉在二、三级医院的市场份额。此外，公司还加大了基础医院的渠道渗透和零售市场的推广力度。泰嘉重回广东省市场（75mg中标价7.6元/片，基本为全国最低价）带来了新的增量，预计上半年增速约为12%-13%。这一策略也同步加速了信立坦及泰加宁的销售放量。 二线品种高速增长与产品组合优化 公司二线品种比伐芦定和阿利沙坦已进入高速增长期。阿利沙坦通过谈判进入医保目录乙类范围后，进院数量快速增长，销售放量加快，预计上半年销售额约4000万元。比伐芦定市场准入工作全面落实，已进入河南、宁夏、山东、安徽、四川等多个省市的地方医保目录，销量持续增长，预计上半年销售增速超过40%。此外，替格瑞洛已获批上市，与首仿+创新的泰嘉、首仿的泰加宁以及专利药信立坦共同构成了极具市场竞争力的产品组合。 研发投入加大与产品线储备 信立泰持续加大研发投入，2018年上半年研发费用达2.55亿元，同比增长34%。在研项目进展顺利，抗心衰创新药S086和生物药“重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液”已申报临床并获CDE受理。甲磺酸伊马替尼、奥美沙坦酯、盐酸莫西沙星等仿制药项目申报生产获CDE受理，目前处于不同审评阶段。辅助生殖类首仿药物“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”获得临床批件。在器械领域，公司逐步形成梯队，“Alpha Stent药物洗脱冠脉支架系统”有望实现药械协同，同时获得了Bullfrog®微针输送系统和雷帕霉素药物洗脱球囊Selution™的大陆独家许可使用权。 盈利预测与投资评级 根据东吴证券的盈利预测，信立泰2018-2020年营业收入预计分别为47.81亿元、56.88亿元和67.31亿元，同比增长15.1%、19.0%和18.3%。归属于母公司净利润预计分别为16.46亿元、19.65亿元和23.57亿元，对应PE分别为18.8倍、15.8倍和13.1倍。鉴于公司作为国内优质仿制药企业之一，未来有望进一步强化在心脑血管治疗领域的优势地位，维持“增持”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括药品招标价格低于预期、中标药品落地情况低于预期、新药研发进度低于预期以及一致性评价工作进度低于预期等。 总结 信立泰2018年上半年业绩表现稳健，符合市场预期，主要得益于核心品种泰嘉通过一致性评价后的市场份额提升和销售策略优化。同时，公司在比伐芦定和阿利沙坦等二线品种上实现了高速增长，有效拓宽了产品组合。公司持续加大研发投入，积极布局创新药和仿制药，并在医疗器械领域取得进展，为未来的多元化增长奠定了基础。尽管面临药品招标和研发进度等风险，但凭借其在心脑血管治疗领域的优势地位和不断丰富的产品线，公司未来增长潜力依然值得期待，因此维持“增持”评级。

中心思想 业绩超预期增长与平台化转型 葵花药业在2018年上半年实现了显著的业绩增长，归属于上市公司股东的净利润同比大幅增长47.62%，扣除非经常性损益的净利润增长37.57%，略超市场预期。这一强劲表现主要归因于公司“品牌、普药、处方、大健康”四大业务模式的协同发展，以及“小葵花”儿童药作为中国儿童药第一品牌的强大市场驱动力，共同推动公司向OTC平台型药企转型。 规模效应驱动盈利能力提升 公司通过其OTC平台型战略，有效实现了规模效应，显著优化了经营效率。报告期内，销售费用率和管理费用率分别同比下降2.05和0.06个百分点，有效控制了成本。同时，在毛利率相对稳定的情况下，净利润率提升了2.33个百分点，显示出公司在扩大业务规模的同时，盈利能力持续增强，为未来的长期增长奠定了坚实基础。 主要内容 2018上半年业绩亮眼，增长超预期 根据公司发布的2018年半年报，葵花药业在2018年1-6月实现营业收入233,605.83万元，比上年同期增长19.39%。归属于上市公司股东的净利润达到28,279.38万元，同比大幅增长47.62%。扣除非经常性损益的净利润为25,107.12万元，同比增长37.57%，整体业绩表现略超市场预期。 从季度数据来看，公司2018年第二季度实现营业收入12.46亿元，同比增长11.05%；实现归属于上市公司股东的净利润1.36亿元，同比增长46.21%；扣除非经常性损益后的净利润1.30亿元，同比增长35.13%，延续了第一季度的增长势头。 此外，公司公告预计2018年1-9月归母净利润将在3.20亿元至3.69亿元之间，同比增长30%-50%，预示着全年业绩将持续保持稳健增长。 “小葵花”品牌引领，四大模式协同发展 葵花药业在OTC行业深耕多年，已初步具备平台型销售公司的特征。公司在2017年年度中国非处方药生产企业综合排名中名列第8位，“小葵花”品牌更是儿童药细分领域的领导者。 “小葵花”儿童药品牌优势： 公司充分发挥“小葵花”作为中国儿童药第一品牌的优势，通过“黄金大单品+明星新品”策略驱动业绩快速成长。其核心产品小儿肺热咳喘口服液（颗粒）年销量已超过6亿元，并形成了以小儿柴桂退热颗粒、小儿氨酚黄那敏颗粒、小儿氨酚烷胺颗粒等为代表的大单品集群。同时，小葵花金银花露、秋梨润肺膏、芪斛楂颗粒等明星新品在报告期内也实现了快速增长，构建了“品种带品牌，品牌带新品”的良性发展循环。 品牌、普药、处方、大健康四大模式协同： 葵花药业目前拥有“小葵花”等多个知名品牌，以及1000多个产品批文（在售产品近300种）。基于此，公司建立了品牌、普药、处方、大健康四大经营模式，在“葵花”这一平台上协同发展，为公司长期增长提供持久动力： 品牌经营模式： 聚焦公司核心主品，特别是儿童药系列，通过连锁分类营销创新，持续巩固市场地位。 普药经营模式： 利用品种、质量和品牌优势，深挖品种潜力，创新销售模式，对康妇消炎栓、石龙清血颗粒等品种进行多维度深度挖掘。 处方经营模式： 顺应医药政策改革趋势，抓住处方外流、分级诊疗等机遇，全面转型，以学术推广为平台提升产品影响力。 大健康经营模式： 积极布局大健康领域，充分发挥公司品牌价值和平台销售网络优势，报告期内该模式已初具雏形并实现销售收入及利润的大幅增长。 经营效率优化，盈利能力显著增强 随着品牌价值的提升、产品品种的丰富和销售规模的扩大，葵花药业作为OTC平台型企业的规模效应日益显现。 费用控制与效率提升： 2018年1-6月，公司销售费用和管理费用支出分别为7.35亿元和2.46亿元，同比分别增长12.09%和18.68%，均低于营业收入19.39%的增幅。具体来看，销售费用率和管理费用率分别为31.45%和10.54%，分别同比下降了2.05个百分点和0.06个百分点。这表明公司平台型销售模式的规模效应显著，在广告费用和销售费用等方面得到有效控制，直接拉动了净利润率的提高。 盈利能力改善： 报告期内，公司的毛利率为58.26%，同比略微下降0.10个百分点。然而，净利润率达到12.94%，同比上升了2.33个百分点。这说明在毛利率相对稳定的情况下，销售费用率和管理费用率的有效控制，使得公司的净利润率持续提升，成为业绩增长的重要驱动因素。 现金流稳健： 2018年上半年，公司销售产品产生的经营性现金流达到25.25亿元，同比增长17.39%，显示出公司良好的内生发展能力和稳健的现金流状况。 稳健增长预期与投资评级 分析师对葵花药业未来的业绩持乐观态度，并维持“买入”评级。 盈利预测： 预计公司2018-2020年销售收入将分别达到49.03亿元、60.75亿元和75.31亿元，同比增长27.2%、23.9%和24.0%。归属于母公司净利润将分别达到5.73亿元、7.35亿元和9.35亿元，同比增长35.1%、28.4%和27.2%。每股收益（EPS）预计分别为0.98元、1.26元和1.60元。 投资评级理由： 分析师判断公司业绩底部反转已经确认，主要得益于大品种在OTC端的持续放量，以及小儿肺热咳喘系列药物进入医保目录后带来的长期销售增长潜力。 风险提示： 尽管前景乐观，但仍需关注潜在风险，包括小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期，以及医院市场开拓低于预期等因素。 总结 葵花药业在2018年上半年取得了超出市场预期的业绩，归母净利润同比大增47.62%。这一强劲增长主要得益于其核心“小葵花”儿童药品牌的市场领导地位和“黄金大单品+明星新品”的产品策略，以及品牌、普药、处方、大健康四大业务模式的协同发展，初步构建了OTC平台型药企的雏形。公司通过规模效应有效控制了销售和管理费用，使得净利润率在毛利率相对稳定的情况下显著提升，经营性现金流也保持稳健增长。分析师维持“买入”评级，并预测公司未来三年营收和净利润将持续保持两位数增长，但同时提示了核心产品放量及医院市场开拓可能面临的风险。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长，未来发展潜力巨大 本报告分析了翰宇药业2018年半年报，指出公司业绩符合预期，制剂业务增长明显，原料药客户肽整体向上，未来有望放量。公司深耕多肽领域，新品研发投入持续增加，有望进一步提升公司产品竞争力。 ## 维持“买入”评级，看好公司未来发展 报告预计公司2018-2020年营业收入和净利润将保持快速增长，维持对公司的“买入”评级，并提示了国内制剂招标降价压力、原料药出口低于预期等风险。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收和净利润增长：** 2018H1营收6.47亿元，同比增长35.06%；归母净利润2.10亿元，同比增长30.93%。2018Q2营收3.78亿元，同比增长38.58%；归母净利润1.12亿元，同比增长36.41%，逐季改善明显。 ## 原料药业务分析 * **客户肽高速增长：** 原料药营收7436万元（-22.61%），新订单增加促进客户肽高速增长（9398万元，+374%）。 * **利拉鲁肽原料药放量可期：** 随着梯瓦利拉鲁肽专利挑战推进及2022年专利期临近，公司利拉鲁肽原料药在解决现产能问题后，有望实现特色原料药放量，大幅提升公司盈利水平。阿托西班原料药在欧洲市场销售稳定。 ## 制剂业务分析 * **制剂产品营收增长：** 制剂产品营收3.42亿元，同比增长66.23%，一方面由于两票制低开转高开影响，另一方面公司核心品种特利加压素、生长抑素增长显著，卡贝缩宫素、依替巴肽等小品种逐步放量。 ## 新品研发 * **研发投入增加：** 公司2018H1研发投入4027万元（+29.42%）。 * **在研产品线丰富：** 利拉鲁肽注射液已开展临床试验，将尽快提交醋酸格拉替雷注射液的ANDA申请，胸腺法新已获得生产批件。通过收购AMW，进一步探索多肽药物新型给药技术。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计翰宇药业2018-2020年营业收入分别为15.62亿、19.94亿和25.31亿元，归属母公司净利润为4.85亿、7.36亿和9.58亿元，EPS分别为0.52元、0.79元和1.03元。 * **投资评级：** 维持对公司的“买入”评级。 ## 风险提示 * 国内制剂招标降价压力 * 招标进度不及预期 * 原料药出口低于预期 * 仿制药申报进度不及预期 * 成纪商誉减值风险 # 总结 ## 业绩增长与未来潜力 翰宇药业2018年上半年业绩表现稳健，制剂业务和客户肽业务增长迅速。公司在多肽药物领域持续投入研发，有望在未来实现原料药放量和制剂业务的进一步增长。 ## 投资建议与风险提示 东吴证券维持对翰宇药业的“买入”评级，看好公司未来的发展前景。但同时也提示了投资者需要关注国内制剂招标降价、原料药出口、仿制药申报进度以及商誉减值等风险因素。

中心思想 仿制药一致性评价驱动市场份额扩张与战略经验积累 华润双鹤全资子公司华润赛科药业的苯磺酸氨氯地平顺利通过仿制药一致性评价，这标志着其产品质量和疗效获得了国家层面的高度认可，与原研药在药效上无显著差异。此举为公司在竞争激烈的降压药市场中抢占原研药市场份额提供了坚实基础。通过利用其相对原研药显著的价格优势，华润双鹤有望大幅提升苯磺酸氨氯地平的市场占有率，从而直接增厚公司业绩。更重要的是，此次成功为公司后续其他仿制药的一致性评价工作积累了宝贵的经验，为公司未来产品线的拓展和市场竞争力的提升奠定了战略基础。 多元业务板块协同增长，盈利能力持续优化 公司在制剂板块的慢病和专科业务均展现出强劲的增长势头。慢病业务平台得益于匹伐他汀、二甲双胍、压氏达、复穗悦等一系列重磅二线品种的持续放量，实现了快速增长。专科业务则通过产品销量的高速增长和“低开转高开”的策略性调整，保持了高速增长态势。与此同时，输液业务通过产品结构的进一步优化，不仅实现了收入的稳健两位数增长，其毛利率也显著提升，显示出公司在核心业务领域的盈利能力持续增强。各业务板块的协同发展共同驱动了公司整体业绩的稳健提升和盈利能力的持续优化，为公司未来的可持续发展提供了坚实支撑。 主要内容 苯磺酸氨氯地平通过一致性评价：市场格局与增长潜力 市场概况、竞争格局与政策红利分析 苯磺酸氨氯地平作为治疗高血压及冠心病的常用药物，在中国市场拥有巨大的需求和广阔的空间。根据IMS的统计数据，2017年该产品在我国的销售额高达16.9亿元人民币，显示出其作为核心治疗药物的市场价值。在这一市场中，原研产品辉瑞的NORVASC®长期占据主导地位，根据重点城市样本医院的数据，辉瑞的市场占有率高达86%，形成了显著的市场壁垒。紧随其后的是扬子江药业，市占率为4.03%，而华润赛科则以3.92%的市占率位列第三。然而，值得注意的是，根据中国医药协会的统计，华润双鹤的市占率达到了6.17%，位居第二。这种差异性分析表明，华润双鹤的“络活喜”品牌在基层市场的销量表现优于重点城市样本医院，这揭示了公司在广阔的基层医疗市场中具备更强的渗透力和影响力，为后续市场份额的扩张提供了独特的优势。 此次华润赛科的苯磺酸氨氯地平顺利通过仿制药一致性评价，具有深远的战略意义。一致性评价的通过，意味着该仿制药在质量和疗效上与原研药达到了一致，获得了国家层面的权威认可。这不仅消除了医生和患者对仿制药质量的疑虑，更重要的是，它带来了明确的政策红利。根据国家相关政策，通过一致性评价的药品品种将获得医保支付方面的适当支持，医疗机构在采购时应优先选用，并在临床中优先使用。此外，当同品种药品通过一致性评价的生产企业达到3家以上时，未通过评价的品种在药品集中采购中将不再被选用。这些政策导向为通过一致性评价的仿制药提供了强大的市场准入和竞争优势，为华润赛科抢占市场份额创造了有利条件。 价格策略与市场份额扩张路径 在竞争激烈的市场中，价格是决定市场份额的关键因素之一。从中标价数据可以看出，华润赛科的苯磺酸氨氯地平产品价格显著低于原研药辉瑞。辉瑞的中标价在4.2-4.8元之间，而华润赛科的产品中标价仅为1.2-1.3元，约为原研价格的27%。尽管华润赛科的价格略高于扬子江药业（0.8-1.3元），但在疗效无明显差异且产品质量获得国家认可的前提下，华润赛科凭借其显著的性价比优势，具备强大的市场竞争力。 分析表明，华润双鹤可以通过以下路径扩大市场占有率：首先，利用一致性评价带来的政策优势，确保产品在医保目录和集中采购中的优先地位。其次，凭借其在基层市场的既有优势和品牌影响力，结合具有竞争力的价格，逐步替代原研药的市场份额。特别是在基层医疗机构，价格敏感度相对较高，华润赛科的产品将更具吸引力。通过这一策略，公司不仅能够为自身带来更高的业绩增量，还将为后续更多仿制药品种的一致性评价工作提供宝贵的实践经验和成功范例，形成良性循环，进一步巩固和提升公司在仿制药领域的市场地位。 制剂与输液业务协同发展：业绩驱动与盈利能力提升 制剂板块的强劲增长与多元化驱动 华润双鹤的制剂板块展现出强劲的增长势头，主要得益于慢病业务平台和专科业务的协同发展。在慢病业务方面，公司持续维持快速增长，这主要由一系列重磅二线品种的放量所驱动。根据草根调研数据，匹伐他汀、二甲双胍、压氏达、复穗悦等核心产品均实现了超过20%的销量增速。这些产品的持续增长不仅贡献了显著的收入增量，也反映了公司在慢病管理领域的产品布局和市场推广策略的有效性。通过深耕慢病市场，华润双鹤成功抓住了中国老龄化趋势下慢性病患者群体日益扩大的市场机遇。 与此同时，公司的专科业务也保持了高速增长。这一增长主要由两方面因素驱动：一是产品本身销量的持续高增长，表明公司在专科领域的产品具有较强的市场竞争力和临床需求；二是“低开转高开”的策略性调整。这种调整通常意味着公司在销售模式上进行了优化，通过减少中间环节或提高终端销售价格，从而提升了产品的毛利率和整体收入水平。分析预计，全年专科领域的收入增速有望维持在30%以上，这将成为公司业绩增长的重要引擎。制剂板块的多元化增长驱动力，体现了公司在产品创新、市场策略和销售模式上的综合实力。 输液业务的稳健提升与盈利能力优化 输液业务作为华润双鹤的传统优势板块，在2018年一季度展现出显著的盈利能力提升。数据显示，公司输液板块的毛利率高达53.09%，相较于2017年的44.88%增长了8.21个百分点。这一显著的毛利率提升，主要归因于公司在产品结构上的进一步调整和优化。通过淘汰低毛利产品、增加高附加值产品比重，以及优化生产工艺和成本控制，公司成功提升了输液产品的整体盈利水平。 分析预计，随着产品结构调整的持续深入，公司输液板块的收入将继续维持两位数增长，并且毛利率有望进一步提升。具体而言，2018年公司输液板块的收入增速有望突破15%，毛利率有望突破55%。这表明输液业务不仅能够贡献稳定的收入流，其盈利能力也将持续增强，为公司整体业绩的提升提供坚实支撑。输液业务的稳健发展和盈利优化，与制剂板块的强劲增长共同构成了华润双鹤业绩增长的双轮驱动格局。 财务预测与投资评级 基于对公司各项业务的深入分析，东吴证券对华润双鹤的未来业绩进行了预测。预计2018年至2020年，公司营业收入将分别达到74.11亿元、85.59亿元和99.03亿元，同比增长率分别为15.4%、15.5%和15.7%，保持稳健的两位数增长。归属于母公司净利润预计将分别达到9.98亿元、12.18亿元和14.90亿元，同比增长率分别为18.4%、22.1%和22.4%，净利润增速快于营收增速，显示出公司盈利能力的持续改善。对应的每股收益（EPS）预计分别为1.15元、1.40元和1.71元。 综合考虑公司在仿制药一致性评价方面的突破、制剂板块的强劲增长以及输液业务的盈利能力提升，东吴证券维持对华润双鹤的“增持”评级。这一评级反映了分析师对公司未来业绩增长潜力和市场竞争力的积极预期。 风险提示 尽管公司前景乐观，但仍需关注潜在风险。主要风险包括：行业政策变化风险，如药品集中采购政策、医保支付政策等可能对公司产品销售和盈利能力产生影响；生产要素成本（或价格）上涨的风险，如原材料、能源、人工成本的上升可能侵蚀公司利润；以及产品价格风险，市场竞争加剧或政策调控可能导致产品价格下降，从而影响公司业绩。 总结 华润双鹤凭借其苯磺酸氨氯地平通过仿制药一致性评价的里程碑事件，成功打开了市场份额扩张的新局面，并为未来仿制药产品线的发展积累了宝贵经验。在市场竞争中，公司将利用其产品质量的官方认可和显著的价格优势，逐步替代原研药市场，从而直接驱动业绩增长。同时，公司在制剂板块的慢病和专科业务均表现出强劲的增长势头，得益于核心二线品种的放量和销售策略的优化。输液业务通过产品结构调整，实现了毛利率的显著提升和收入的稳健增长，进一步优化了公司的盈利能力。综合来看，华润双鹤的多元业务板块协同发展，共同支撑了公司营收和净利润的持续两位数增长。基于这些积极因素，公司被维持“增持”评级，预示着其在化学制药领域的市场地位和盈利能力有望持续提升。然而，投资者仍需警惕行业政策、成本波动和产品价格等潜在风险。

中心思想 营收高增长与利润承压并存 迈克生物2018年上半年实现营业收入高速增长，主要得益于代理业务的强劲表现、渠道的持续扩张以及“实验室整体解决方案”新商业模式的有效推进。然而，受行业政策影响，毛利率小幅下滑，同时为加大市场拓展和研发投入，以及新商业模式带来的资金占用，导致费用率上升，使得净利润增速低于营收增速。 渠道深化与自产产品驱动未来增长 公司通过深化渠道下沉和推进“整体解决方案”模式，有效带动了自产和代理产品的销售。预计未来终端销售将持续高增长，同时自产产品的进一步开发推广有望提升整体利润水平。基于此，分析师维持对公司的“增持”评级。 主要内容 事件：2018上半年业绩概览 营收与利润稳健增长 2018年上半年，迈克生物实现营业收入12.46亿元，同比增长47.82%。归母净利润2.32亿元，同比增长20.18%；扣非净利润2.30亿元，同比增长24.50%，业绩符合预期。其中，2018年第二季度营业收入7.28亿元，同比增长51.55%；归母净利润1.31亿元，同比增长17.08%；扣非净利润1.31亿元，同比增长22.52%。 代理业务快速增长驱动收入高增长，渠道拓展稳步推进 渠道扩张与新商业模式成效显著 报告期内，公司通过新设渠道类子公司山西迈克，进一步深化渠道下沉。同时，公司积极推进“实验室整体解决方案”新商业模式，提供实验室整体设计、配置采供精算、流程优化、实验室管理等专业服务，此举不仅使代理产品和自产产品快速增长，还借助代理产品有效带动自产产品进入高端客户。上半年，公司已获注册试剂类产品实现销量78.33万盒，仪器类销量345台，较去年同期（试剂64.06万盒、仪器222台）均有明显提高。 产品线收入结构与增长 2018年上半年公司整体营收实现47.82%的增长，其中代理产品收入实现同比57.96%的高增长，自产产品收入同比增长32.28%。在自产产品中，生化试剂同比增长31.89%，化学发光试剂收入同比增长34.67%，其他自产试剂同比增长52.61%。截至目前，公司已设立13家渠道类全资及控股子公司、12个办事处，国内终端用户超过6500家，其中二级以上医院超过2800家，三级以上医院近1000家。国际业务已在15个国家/地区建立19家一级渠道经销商，销售突破欧洲、亚洲和非洲三大洲。 受行业政策影响毛利率有所下降，加大市场拓展及研发力度导致费用率上升 毛利率与费用率变动分析 2018年上半年公司毛利率为52.01%，同比下降0.56个百分点，主要原因在于代理产品占比提升以及受行业政策影响代理产品毛利率降低。同期，公司销售费用率和管理费用率分别为15.4%和7.7%，分别同比上升0.5个百分点和0.3个百分点，主要源于公司增加市场拓展投入和提高自主研发投入。财务费用达到1989万元，同比增长559%，主要系公司整体解决方案商业模式逐步开展导致资金占用增加及融资成本增高所致。上半年，公司整体净利率为20.29%，较去年同期下降3.81个百分点。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望与评级维持 分析师预计，2018-2020年公司营业收入分别为25.4亿元、32.3亿元和41.4亿元，归母净利润分别为4.6亿元、5.8亿元和7.2亿元，对应摊薄EPS分别为0.83元、1.04元和1.29元。公司加强渠道拓展力度、推进整体解决方案商业模式，终端销售有望持续高增长态势，同时自产产品的进一步开发推广有望提升整体利润水平。因此，维持对公司的“增持”评级。 风险提示 潜在经营风险 公司面临IVD产品招标降价风险、两票制政策风险以及自产产品上市及推广不达预期风险。 总结 迈克生物在2018年上半年实现了营收的显著增长，主要得益于代理业务的强劲表现、渠道网络的持续扩张以及“实验室整体解决方案”新商业模式的有效推进。然而，受行业政策影响，公司毛利率略有下降，同时为加大市场拓展和研发投入，以及新商业模式带来的资金占用，导致销售、管理和财务费用率均有所上升，使得净利润增速低于营收增速。展望未来，公司有望通过深化渠道建设和自产产品推广，持续实现终端销售高增长并提升整体利润水平。鉴于其增长潜力，分析师维持“增持”评级，但投资者需关注IVD产品招标降价、两票制政策及自产产品推广不及预期等潜在风险。

# 中心思想 ## 收购AMW增强多肽药物竞争力 本报告分析了翰宇药业参股基金收购德国药企AMW的事件，指出AMW在透皮贴剂和缓释植入剂等先进给药技术上的优势，将有助于翰宇药业提升其多肽药物的竞争力。 ## 维持“买入”评级 报告维持对翰宇药业的“买入”评级，并预测公司未来几年的营收和净利润将保持增长，主要受益于医保目录品种的放量增长和海外原料药需求的持续增长。 # 主要内容 ## 事件概述 共青城磐亿基金与云锋麒泰共同投资设立深圳源石生物科技有限公司，深圳源石通过其德国孙公司SeaCloudGmbH收购德国AMW公司股权。 ## AMW公司分析 ### AMW公司简介 AMW是一家德国药企，致力于开发、生产和销售先进的给药制剂产品，拥有透皮贴剂和缓释植入剂两大系列产品及技术。已上市产品包括戈舍瑞林、亮丙瑞林、丁丙诺啡透皮贴剂、卡巴拉汀透皮贴剂，在研药品有罗替戈汀透皮贴剂、抗乳腺癌透皮贴剂等。 ### 本次交易的股权结构 海云公司将分两期交割收购AMW的全部股份，首次交割约占49%，第二次交割约占51%。交易总价在1.2亿欧元至1.8亿欧元之间。 ## 翰宇药业的战略意义 ### 提升多肽药物竞争力 翰宇药业深耕多肽领域，通过收购AMW，探索多肽药物新型给药技术，提升药品效率，有望进一步提升公司产品竞争力。 ### 主要品种储备及竞争格局 报告列举了翰宇药业的主要品种储备及竞争格局，包括利拉鲁肽、格拉替雷、依替巴肽等，并分析了这些品种的市场份额和竞争对手。 ## 盈利预测与投资评级 ### 财务预测 报告预测翰宇药业2018-2020年营业收入分别为15.75亿、20.41亿和26.32亿元，归属母公司净利润为5.01亿、8.05亿和10.63亿元，EPS分别为0.54元、0.86元和1.14元。 ### 投资评级 维持对翰宇药业的“买入”评级，理由是医保目录受益品种有望迎来放量增长，同时海外原料药需求持续增长将带动公司出口业务。 ## 风险提示 报告提示了国内制剂招标降价压力、招标进度不及预期、原料药出口低于预期、仿制药申报进度不及预期、成纪商誉减值风险等风险。 # 总结 ## 收购AMW的战略意义 翰宇药业通过参股基金收购AMW，旨在引进其先进的给药技术，提升公司在多肽药物领域的竞争力。AMW在透皮贴剂和缓释植入剂等方面的技术优势，将有助于翰宇药业开发新型给药方式，提高药品疗效。 ## 维持“买入”评级的逻辑 基于对翰宇药业未来营收和净利润增长的乐观预期，以及医保目录品种放量和海外原料药需求增长的判断，报告维持对公司的“买入”评级。但同时也提示了相关风险，如招标降价压力和原料药出口低于预期等。