惠泰医疗(688617) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收16.50亿元（+36%，同比增速，下同）；归母净利润5.34亿元（+49%）；扣非归母净利润4.68亿元（+46%）；2023Q4单季度公司实现营收4.37亿元（+33%），实现归母净利润1.31亿元（+34%），实现扣非归母净利润1.08亿元（+22%）。2023年公司业绩实现快速增长，主要系公司积极拓展国内外市场，产品覆盖率进一步提高，公司坚持技术创新，产品布局不断完善，带动公司销售收入实现较快增长。 　　产品覆盖率快速提升，渠道影响力持续增强。电生理业务方面，受益于集中采购政策推进，电生理产品终端医院覆盖快速增加，三维手术量大幅提升。2023年国内电生理产品新增医院植入300余家，覆盖医院超过1,100家；同时，公司在超过800家医院完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度增长超过200%；可调弯鞘管通过带量采购项目完成了200余家中心的准入，加速产品市场品牌建立。血管介入类产品方面，产品覆盖率及入院渗透率进一步提升，产品入院家数较去年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。公司持续完善市场推广，通过线下学术交流和线上学术传播方案，举办主题活动120余场；进行代理商培训超20场，覆盖近20省市，加强渠道影响力，进一步推动公司产品放量。 　　海外市场稳步推进，呈良好增长趋势。2023年虽然受到国际战争、汇率波动、欧盟MDR指令切换等因素影响，公司国际业务整体呈现良好的增长趋势，同比增长72.62%。其中，中东非洲、独联体区域同比增长超100%，其他区域实现平稳增长。从产品线层面看，PCI自主品牌及EP自主品牌是国际业务增长的驱动源头。同时，公司专注于国际临床学术交流和产品临床应用的专家经验分享活动，加强产品临床应用推广。 　　持续加大研发投入，加快产品升级。2023年公司研发投入2.38亿元（+36%），营收占比达14%，研发投入不断加大，保持公司技术优势。公司冠脉、外周产品线持续升级。冠脉产品导引延伸导管、导引导丝、双腔微导管、高压球囊扩张导管等获得注册证；外周产品支撑导管、颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等获得注册证。截至报告期末，在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。同时，电生理产品线在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。同时，公司布局非血管介入产品线，持续丰富产品品类。泌尿系统产品线在研项目泌输尿管支架及附件、输尿管扩张球囊导管均进入注册审核阶段；肝胆系统产品线的在研项目一次性取石网篮进入注册审核阶段。 　　投资建议：考虑到公司受益于集采三维电生理手术量快速提升，推动公司产品放量，同时公司海外业务稳步推进，业绩实现快速增长。基于公司2023年业绩超预期，我们微调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.01/9.17/11.91亿元（24/25年前值为6.99/9.03），增速分别为31%/31%/30%，对应PE分别为41/31/24倍，维持“增持-B”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险，海外市场开拓不及预期风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　投资要点 　　事件：2023全年实现营收16.50亿元（+35.71%，同比，下同）；归母净利润5.34亿元（+49.13%）；扣非归母净利润4.68亿元（+45.54%）；业绩超我们预期。 　　单23Q4收入环比加速，研发投入增加明显。23Q4单季度公司实现收入4.37亿元（+32.80%），实现归母净利润1.31亿元（+34.11%），实现扣非归母净利润1.08亿元（+21.78%）。单Q4毛利率70.95%，净利率28.77%，23Q4销售费用7168万元（+16.04%），研发费用6959.89万元（+71.62%）。 　　全年电生理手术量目标顺利完成，新品入院及在研项目进展顺利。2023年公司在超过800家医院完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度增长超过200%。公司可调弯十极冠状窦导管在该品类细分市场中维持份额领先，可调弯鞘管通过带量采购项目完成200余家中心的准入。电生理产品线在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。 　　血管介入市场覆盖医院数持续增加，产品持续升级。公司2023年产品入院家数较去年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。截至报告期末，在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。 　　国际市场良好增长，同比实现增长72.62%。其中，中东非洲、独联体区域同比增长超100%，其他区域实现平稳增长。从产品线层面看，PCI自主品牌及EP自主品牌是国际业务增长的驱动源头。 　　盈利预测与投资评级：考虑到心血管行业发展良好。我们将公司2024-2025年归母净利润由6.93/9.08亿元上调至7.04/9.10亿元，预计2026年公司归母净利润为11.63亿元，当前市值对应PE为41/32/25X，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

　　惠泰医疗(688617) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报。2023全年实现营收16.50亿元（yoy+35.71%，）；归母净利润5.34亿元（yoy+49.13%）；扣非归母净利润4.68亿元（yoy+45.54%）。销售毛利率71.27%，销售净利率31.64%。 　　2023年第四季度实现营业收入4.37亿元（yoy+32.80%），实现归母净利润1.31亿元（yoy+34.11%），实现扣非归母净利润1.08亿元（yoy+21.78%）。2023Q4销售毛利率70.95%，净利率28.77%，销售费用7168万元（yoy+16.04%），研发费用6959.89万元（yoy+71.62%）。 　　点评： 　　电生理板块：2023年实现收入3.68亿元，三维手术数量超1,0000例2023年公司电生理类产品实现收入3.68亿元，同比增长25.51%，销售毛利率约为74.45%，较2022年的77.98%略有下滑。2023年，公司上市了RFG20A心脏射频消融仪和IP-1射频灌注泵，配合三维电生理标测系统使用，实现了电生理射频消融设备全覆盖。公司2023年完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度超过200%的增长，这也说明公司的三维冷盐水消融导管在非房颤治疗领域充分证实了产品的安全性和有效性，得到市场的广泛认可。 　　福建电生理耗材集采联盟省份自2023年4月到6月期间陆续执行集采价格，国产厂家凭借较强的成本优势、规模优势在集采中处于有利位置，进口替代的趋势持续加强。公司电生理产品在集采中全线中标，在各细分品类中固定弯二极、可调弯四极、可调弯十级和环肺电极等多个产品在所在竞价单元中需求量名列前茅。 　　此外，公司在研的电生理产品也十分丰富，预计2025年将有较多产品推出，如磁电定位环形标测导管、磁电定位压力感知脉冲消融导管，磁定位压力感应射频消融导管以及高精密度磁电定位标测导管等。公司目前产品主要在非房颤领域实现对进口产品的替代，预计随着公司房颤手术整体解决方案的完善，2025年将在房颤手术领域实现更多突破，电生理板块收入也将在2025年实现加速增长。 　　血管介入：2023年冠脉通路实现收入7.91亿元（yoy+38.98%），外周介入实现收入2.56亿元（yoy+40.36%） 　　血管介入类产品仍是公司现阶段增长的主引擎之一，其中冠脉通路类借助集采加速国产替代，市场份额有望进一步提升；外周介入类随着产品线不断丰富竞争力有望进一步加强，高增长有望延续。2023年公司冠脉通路产品实现收入7.91亿元（yoy+38.98%），外周介入实现收入2.56亿元（yoy+40.36%）。公司2023年产品入院家数较2022年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。 　　冠脉通路器械国内市场格局已逐步实现由外资品牌主导向国产品牌崛起的转变，整体市场虽然还有部分差距，但在细分产品领域，部分国产器械已取得领先地位，如公司的微导管、造影套件等现已占据较为明显的领先地位，其他如导引导管、导引导丝、球囊导管等产品也迅速崛起，市场份额不断扩大。临床医生对于国产器械接纳程度在不断上升，随着国家及各级省市带量采购工作的开展，国产品牌的机遇会越来越多，借助集采实现更快速的医院覆盖。 　　外周血管介入产品与冠脉通路产品工作原理相近，通过冠脉通路产品的成功产业化，公司已经建立了成熟完备的血管介入器械产业化平台，并于2019年正式推出外周血管介入产品。公司外周介入主要分为肿瘤栓塞介入治疗和周围血管介入治疗两个方向，产品主要包括微导管、微导丝、TIPS穿刺套件、导管鞘组、造影导管、造影导丝、血管鞘、导引导管、下肢工作导丝、PTA球囊导管、圈套器、导引鞘、抽吸导管、远端保护装置等，其中外周可调阀导管鞘（导管鞘组）是国内唯一被批准上市的国产产品。造影球囊是国内首款可用于封堵血管，并在防止栓塞剂回流、压力测定、出血封堵等领域都有重要应用的特色产品。 　　2023年公司血管介入类耗材销售量达843万根，同比增长约44%，公司通过提升自动化水平和规模化生产能力，毛利率还有所提升，2023年公司冠脉类耗材毛利率71.87%，外周介入类耗材毛利率74.75%，分别提升了2.50和3.10个百分点。公司自主研发的专用设备占比呈逐步上升趋势，较2022年底，各主要成品产线效率提升10%，半成品生产工序效率提升15%，实现了导管装配、鞘组装配、内包装作业、外包装作业产线自动化生产。同时，公司不同产品工序投入机器人超过40台，机器换人持续推进。 　　非血管介入业务：2023年实现收入1,638.88万元，主要是公司新布局的泌尿系统产品线 　　非血管介入器械产品品类丰富多样，涉及到泌尿、生殖、消化、呼吸等疾病治疗领域。公司在非血管介入器械产品是以泌尿结石类介入耗材整体解决方案为基础，部分消化介入器械、妇科介入器械为辅的产品布局。 　　公司子公司湖南依微迪负责非血管介入产品的生产。公司可以提供泌尿结石手术耗材的整体解决方案。在消化介入领域，公司已上市产品包括胆道引流套件、穿刺套件、斑马导丝、胆道取石篮等。在妇科介入领域，产品输卵管插入术器械，可应用于输卵管再通术等相关治疗。 　　迈瑞医疗收购惠泰医疗，双方强强联合，未来心血管平台型企业可期此前，迈瑞医疗公告拟通过全资子公司深迈控以66.5亿元自有资金收购惠泰医疗控股股东成正辉及其他股东合计持有的惠泰医疗约1,412万股股份，占惠泰医疗总股本的21.12%。同时，深迈控拟以129.28万元受让晨壹红启持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙权益，珠海彤昇持有惠泰医疗233.5万股，占股3.49%。此次交易完成后，深迈控及其一致行动人珠海彤昇将合计持有惠泰医疗约24.61%的股权，深迈控将成为惠泰医疗的控股股东。 　　迈瑞医疗是国产医疗器械的头部厂家，深度布局生命信息与支持类产品、IVD、医疗影像设备三大业务领域，与下游的医院、经销商合作广泛，具备较好的品牌形象，品牌影响力强。此次迈瑞控股惠泰医疗，有利于双方发挥各自长处，惠泰有望成为迈瑞的心血管耗材平台。据Evaluate Medtech估算，全球医疗器械市场中，心血管相关器械规模排名第二，预计未来在迈瑞的渠道资源赋能下，公司海外市场有望加速拓展。 　　投资建议 　　我们增加了对公司2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为21.74亿元、28.82亿元和38.29亿元，收入增速分别为31.7%、32.6%和32.8%，2024-2026年归母净利润分别实现7.28亿元、9.73亿元和13.07亿元，增速分别为36.4%、33.6%和34.4%，2024-2026年EPS预计分别为10.89元、14.55元和19.55元，对应2024-2026年的PE分别为40x、30x和22x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司手术量拓展不及预期风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　业绩简评 　　2024年3月24日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入16.50亿元，同比+36%；归母净利润5.34亿元，同比+49%；实现扣非归母净利润4.68亿元，同比+46%； 　　分季度来看，2023Q4实现收入4.37亿元，同比+33%；归母净利润1.31亿元，同比+34%；实现扣非归母净利润1.08亿元，同比+22%。 　　经营分析 　　国内产品覆盖率持续提升，国际自主品牌出海表现突出。公司持续加强市场开拓，电生理业务实现收入3.68亿元，同比+26%，在超过800家医院完成三维电生理手术10000余例，手术量较2022年增长超过200%。冠脉通路类业务实现收入7.91亿元，同比+39%；外周介入类业务实现收入2.56亿元，同比+40%。此外公司境外业务实现收入2.34亿元，同比+73%，占总收入比例达到14%。中东非洲、独联体区域同比增长超过100%，自主品牌出海表现优异。全年净利率进一步提升，多类研发项目推进顺利。2023年公司综合毛利率达到71.3%，同比+0.1pct；净利率达到31.6%，同比+3.7pct，公司销售规模提升、降本控费带来的利润率增长可观。公司全年研发费用率14.4%，同比基本持平。在研项目中，胸主动脉支架TAA等产品已进入注册发补阶段，同时电生理脉冲消融PFA导管、脉冲消融仪等处于临床试验阶段，核心研发项目进展顺利。迈瑞收购公司控制权，海外市场销售有望协同。1月迈瑞医疗公告拟通过全资子公司深迈控收购惠泰约1412万股股份，占公司总股本的21.12%。引入国产医疗设备龙头迈瑞作为控股股东后，惠泰有望在三维标测设备、射频消融仪等设备产品研发能力上进一步加强。同时海外市场自有品牌将通过迈瑞已经建立的海外完善渠道实现协同经营，未来国际市场拓展有望加速。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在电生理及血管介入领域的发展前景，预计2024-2026年公司归母净利润分别为7.11、9.76、13.03亿元，同比增长33%、37%、34%，EPS分别为10.63、14.60、19.49元，现价对应PE为41、30、22倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险，在研项目推进不达预期风险，新产品上市推广进度不达预期风险。

　　东阿阿胶(000423) 　　事件： 　　2024年3月21日，东阿阿胶披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润11.51亿元，同比+47.55%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比+54.70%。 　　2023Q4单季度公司实现营业收入12.87亿元，同比+29.30%；归母净利润3.67亿元，同比+37.48%；扣非归母净利润3.82亿元，同比+54.41%。 　　核心产品增长亮眼，持续丰富非阿胶产品线 　　分产品看，2023年公司阿胶及系列产品实现收入43.64亿元，同比+17.98%；其他药品及保健品实现收入1.87亿元，同比-0.25%；毛驴养殖及销售业务实现收入0.97亿元，同比-5.73%。2023年公司实施药品+健康消费品“双轮驱动”增长模式，复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕等核心品种有望持续增长。同时公司扎实落地新品培育战略，着力打造“皇家围场1619”男士滋补品牌，持续丰富非阿胶类产品线，有望进一步深挖增长潜力。 　　提质增效成果显著，经营业绩有望稳步提升 　　2023年，公司整体毛利率为70.24%，同比+1.94pct，其中阿胶及系列产品毛利率为72.37%，同比+1.71pct。公司整体净利率为24.43%，同比+5.15pct；销售费用率为31.52%，同比-1.08pct；管理费用率为8%，同比-1.58pct；研发费用率为3.67%，同比-0.27pct，提质增效成果显著。公司持续践行“四个重塑”，经营业绩有望稳步提升。 　　核心管理层陆续履新，股权激励进一步激发团队动能 　　2024年1月3日，公司发布第一期限制性股票激励计划，公司层面业绩考核目标侧重盈利能力考核。自2022年起，公司核心管理层陆续履新，程杰先生、白晓松先生先后任职新总裁及新董事长，公司财务总监及副总裁也陆续履新，股权激励有望进一步激发团队动能。 　　盈利预测与投资评级 　　2023年公司持续提质增效，业绩增长略超预期，考虑到公司发布第一期股权激励，有望进一步激发团队动能，持续提高盈利能力。2024-2025年营业收入由58.02/67.47亿元小幅上调至58.67/67.90亿元，2026年收入预测为78.12亿元；2024-2025年归母净利润预测由12.96/15.23亿元上调至13.70/16.47亿元，2026年归母净利润预测为19.32亿元。维持“买入”评级 　　风险提示：产品销售不及预期风险，政策波动风险，中药原材料成本波动风险

中心思想 业绩显著改善与产品驱动增长 信达生物在2023年实现了显著的业绩改善，营业收入达到62.1亿元人民币，同比增长36.2%，同时归母净亏损大幅收窄52.8%至10.3亿元人民币。这一增长主要得益于产品收入的强劲表现，特别是核心产品达伯舒®（信迪利单抗注射液）保持了稳固的市场领先地位，以及其他产品的快速放量。公司毛利率提升至81.7%，反映出生产效率的提高和成本的有效控制。 创新管线持续推进与未来增长潜力 公司在2023年成功上市了两款创新药并有多项新适应症纳入国家医保目录，显著扩大了市场覆盖。同时，四项新药上市申请（NDA）及补充新药上市申请（sNDA）获得国家药品监督管理局（NMPA）受理，预示着未来产品线的持续丰富。展望2024年，玛仕度肽、匹康奇拜单抗等多个关键管线品种预计将取得重要进展，有望进一步推动公司业绩增长，展现出强大的研发实力和商业化潜力。基于此，分析师维持了“买入”评级，并对未来三年营收增长持乐观态度。 主要内容 投资要点 业绩总结与财务表现 信达生物2023年实现营业收入62.1亿元人民币，同比大幅增长36.2%。同期，归属于母公司股东的净亏损为10.3亿元人民币，亏损额同比减少52.8%，显示出公司盈利能力的显著改善。 产品收入增长与市场地位 2023年，公司产品收入达到57.3亿元人民币，同比增长38.4%，是整体营收增长的主要驱动力。其中，核心产品达伯舒®（信迪利单抗注射液）继续保持强劲的销售表现和稳固的市场领先地位。此外，其他产品也呈现快速增长势头。公司毛利率同比提高2.1个百分点至81.7%，主要得益于生产效率的提升和生产成本的持续降低。 创新药上市与医保覆盖 2023年，信达生物成功上市了两款创新药：福可苏®（伊基奥仑赛注射液）和信必乐®（托莱西单抗注射液）。在医保覆盖方面，达伯舒®的全部七项获批适应症均已纳入国家医保目录，并且是目录中唯一用于治疗胃癌及EGFR TKI治疗失败的EGFR突变非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）的PD-1抑制剂。奥雷巴替尼的首项适应症以及贝伐珠单抗注射液、利妥昔单抗注射液及阿达木单抗注射液的所有新增适应症也已纳入医保。 在监管审批方面，公司有四项NDA及sNDA获得NMPA受理： IBI344（他雷替尼）用于ROS1阳性局部晚期或转移性NSCLC成人患者的治疗（包括经过ROS1 TKI治疗失败和未经过治疗的患者），分别于2023年11月和2024年3月受理。 IBI351（氟泽雷塞）用于治疗至少接受过一种系统性治疗的KRAS G12C突变型晚期NSCLC患者，于2023年11月受理。 IBI362（玛仕度肽）用于成人肥胖或超重患者的长期体重控制，于2024年2月受理。 研发管线进展与未来展望 公司优质管线快速推进，2024年多个关键品种进展值得期待： 玛仕度肽预计将读出DREAMS-1及DREAMS-2的3期临床试验结果，以支持递交用于治疗2型糖尿病（T2D）的第二项NDA。 匹康奇拜单抗预计将读出3期临床试验CLEAR的数据，以支持递交NDA。 IBI311（IGF-1R单抗）预计将提交甲状腺眼病适应症的NDA。 IBI343将准备开展治疗3线胃癌的3期国际多中心临床试验。 此外，公司还拥有多个具有全球潜力的早期管线，例如IBI363（PD-1/IL-2）在免疫肿瘤（IO）耐药或不响应瘤种中显现出令人鼓舞的初步疗效及良好的安全性；处于概念验证（PoC）研究中的IBI343（CLDN18.2 ADC）用于胰腺癌、IBI389（CLDN18.2/CD3）及IBI334（EGFR/B7H3）等。 盈利预测与投资评级 分析师预计公司2024-2026年营业收入将分别达到75.3亿元、95.3亿元和122.3亿元人民币。基于公司出众的研发实力、经过验证的商业化能力以及玛仕度肽等重磅单品的蓄势待发，分析师维持了“买入”评级。 风险提示 报告提示了以下风险：在研管线研发进展或不及预期；海外上市进度或不及预期；未来上市产品不能进入医保的风险。 盈利预测 盈利预测假设 分析师对信达生物的盈利预测基于以下关键假设： 肿瘤管线： 假设达伯舒持续拓展适应症，佩米替尼、奥雷巴替尼、雷莫西尤单抗、赛普替尼、伊基奥仑赛等新药逐步放量，贝伐珠单抗等生物类似物继续贡献增量。预计2024-2026年产品销量同比增速分别为19.6%、15.84%、16.15%，平均价格不变，毛利率假设分别为83.5%、85%、86%。 非肿瘤管线： 假设托莱西单抗自2023年获批上市开始贡献增量，重磅单品玛仕度肽预期于2024年底或2025年初获批上市。预计2024-2026年产品销量同比增速分别为151.23%、288.31%、114.76%，平均价格不变，毛利率假设分别为75.5%、75.5%、77%。 授权收入： 假设2024-2026年同比增速分别为10%、10%、15%。 分业务收入及毛利率分析 根据预测，公司各业务板块的收入和毛利率趋势如下（单位：百万元人民币）： 肿瘤管线： 收入从2023年的5604.62增长至2026年的9018.78，增速在15.84%至19.60%之间。毛利率预计从2023年的80.49%逐步提升至2026年的86.00%。 非肿瘤管线： 收入从2023年的122.00爆发式增长至2026年的2556.01，增速在114.76%至288.31%之间，主要得益于新产品放量。毛利率预计保持在75.50%至77.00%。 授权收入： 收入从2023年的447.43增长至2026年的622.60，增速在10.0%至15.0%之间。毛利率维持在100.00%。 研发收入： 收入稳定在30.33，毛利率维持在60.00%。 合计： 总收入预计从2023年的6206.07增长至2026年的12229.41，增速在21.4%至28.3%之间。整体毛利率预计从2023年的81.7%提升至2026年的84.8%。 附：财务报表 财务报表概览 报告提供了信达生物2023年实际（2023A）及2024年至2026年预测（2024E-2026E）的资产负债表、利润表和现金流量表。这些报表详细列示了公司的资产、负债、所有者权益、收入、成本、费用及现金流情况，为投资者提供了全面的财务数据视图。 财务分析指标 成长能力： 营收额增长率预计在2024-2026年保持21.39%至28.35%的较高水平。税后利润增长率在2024年预计为67.73%，2025年更是高达236.95%，显示出公司在扭亏为盈后的强劲增长潜力。 盈利能力： 毛利率预计从2023年的81.69%稳步提升至2026年的84.76%。净利率预计从2023年的-16.56%改善至2026年的9.60%，反映出公司盈利能力的持续增强。净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROA）也呈现出从负转正并持续改善的趋势。 估值倍数： 随着盈利能力的改善，P/E（市盈率）预计在2025年和2026年分别为116.73和45.14，P/S（市销率）则从2023年的8.54下降至2026年的4.34，显示出随着营收增长和盈利改善，估值将更趋合理。 总结 信达生物在2023年展现了强劲的业绩增长和显著的亏损收窄，营业收入同比增长36.2%至62.1亿元人民币，归母净亏损同比减少52.8%至10.3亿元人民币。这一表现主要得益于产品收入的快速增长，特别是核心产品达伯舒®的稳固市场地位以及其他产品的放量，同时生产效率提升带动毛利率增至81.7%。 公司在创新药研发和商业化方面取得了重要进展，2023年成功上市两款创新药，并有多项新适应症纳入国家医保目录，显著扩大了市场覆盖。此外，四项NDA及sNDA获得NMPA受理，预示着未来产品线的持续丰富。展望2024年，玛仕度肽、匹康奇拜单抗等多个关键管线品种预计将取得突破性进展，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 基于对肿瘤和非肿瘤管线产品放量以及授权收入增长的乐观预测，分析师预计公司2024-2026年营业收入将持续增长，并实现盈利。尽管存在研发进展不及预期、海外上市受阻以及产品未能进入医保等风险，但公司凭借其强大的研发实力和已验证的商业化能力，仍被维持“买入”评级，展现出良好的长期投资价值。

中心思想 业绩韧性与一体化模式优势 药明康德在2023年面临外部扰动的情况下，展现出强劲的业绩韧性，尤其在剔除大订单后主营业务实现高增长。公司领先且独特的CRDMO/CTDMO一体化商业模式是其业绩可持续增长的核心驱动力，有效应对了市场挑战。 业务结构优化与未来增长潜力 公司通过小分子CDMO商业化项目数量的显著提升、TIDES业务的爆发式增长以及ATU和DDSU等新兴业务的逐步兑现，持续优化业务结构，为未来增长奠定基础。尽管2024年收入指引略显保守，但公司预计将保持高盈利能力，且当前估值被认为相对低估，具备投资价值。 主要内容 2023年财务表现与业务亮点 投资要点: 报告维持药明康德“买入”评级，强调公司在外部扰动下的一体化韧性。2023年，剔除大订单后主业收入实现高增长，小分子CDMO商业化项目新增数量同比提升，前端收入趋势平稳。 业绩概览: 2023年公司实现总收入403.41亿元，同比增长2.51%；若剔除特定大订单影响，主业收入同比增长25.6%。归母净利润达96.07亿元，同比增长9.00%；扣非净利润97.48亿元，同比增长16.81%。经调整Non-IFRS净利润为108.6亿元，同比增长15.5%。经营活动产生的现金流净额为133.87亿元，同比大幅增长26.10%，显示出良好的经营质量。 收入拆分与业务进展 化学业务: 2023年化学业务收入为291.7亿元，同比增长1.12%；剔除大订单后，收入同比增长36.1%。其中，小分子CDMO收入216.2亿元，同比下降0.1%，但剔除大订单后同比增长约55%。药物发现收入同比增长约5%。2023年公司累计新增1,255个分子，截至年末，D&M分子管线总数达3,201个，包括61个商业化项目和66个临床III期项目，商业化项目同比增加11个。TIDES业务收入达到34.1亿元，同比强劲增长64.4%，在手订单同比显著增长226%。 测试业务: 2023年测试业务实现收入65.4亿元，同比增长14.4%。其中，实验室分析及测试服务收入47.8亿元，同比增长15.3%（安评收入同比增长27.3%）；临床CRO及SMO业务收入17.6亿元，同比增长11.8%（SMO业务同比增长26.1%）。 生物学业务: 2023年生物学业务收入为25.5亿元，同比增长3.1%。新分子种类相关收入同比增长26%，贡献了生物学业务收入的27.5%。 ATU（高级治疗产品事业部）: 2023年ATU业务收入13.1亿元，同比增长0.1%。截至年末，为总计64个项目提供服务，包括1个商业化项目和5个临床III期项目。公司已签订一项商业化CAR-T产品的LVV生产订单，预计2024年上半年开始生产，并计划在2024年下半年为另一重磅CAR-T产品申报FDA。 DDSU（药物发现与开发服务部）: 2023年DDSU业务收入7.3亿元，同比下降25.1%，主要系业务主动迭代升级。公司为客户研发的3款新药已获批上市，持续获得销售收入分成，另有2款药物处于上市申请阶段，分成模式有望进入兑现阶段。 未来展望与风险评估 2024年展望与盈利能力: 公司预计2024年收入将达到383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持2.7-8.6%的正增长。同时，预计2024年将保持与2023年相当的经调整Non-IFRS归母净利率水平（2023年为26.92%），预示着公司将持续保持高盈利能力。 盈利预测与估值: 鉴于全球生物医药投融资景气度、外部扰动不确定性及公司2024年业绩指引变化，报告下调了2024-2025年收入和利润预测。预计2024-2026年EPS分别为3.43、3.57和4.01元。截至2024年3月25日收盘价，公司2024年PE为14倍，处于相对低估位置，因此维持“买入”评级。 风险提示: 报告提示了全球创新药研发投入景气度下滑、国际化拓展不顺、市场竞争加剧、汇兑风险以及公允价值波动带来的不确定性风险。 总结 药明康德在2023年展现出稳健的经营韧性，尤其在剔除大订单后，主营业务实现了显著增长。公司凭借其独特的CRDMO/CTDMO一体化模式，在化学业务、测试业务等核心板块均取得良好进展，TIDES业务和商业化项目表现尤为突出。尽管面临外部环境的不确定性，公司对2024年仍保持积极展望，预计收入将实现正增长，并维持高盈利能力。当前估值水平被认为相对低估，结合其持续的业务创新和增长潜力，报告维持“买入”评级。投资者需关注全球研发投入、国际化拓展及市场竞争等潜在风险。

中心思想 业绩增长强劲，市场拓展显著 2023年，公司实现了收入和净利润的显著增长，主要得益于国内市场覆盖率的持续提升和国际自主品牌出海的突出表现。电生理及血管介入业务均实现高速增长，尤其境外业务成为新的增长亮点。 研发驱动创新，战略合作赋能 公司持续加大研发投入，多项核心在研项目进展顺利，为未来产品线拓展奠定基础。同时，迈瑞医疗的战略收购有望在研发和海外销售方面带来显著协同效应，进一步加速公司国际化进程和市场竞争力。 主要内容 2023年年度业绩概览 财务表现持续高增长 2023年，公司财务表现强劲，各项关键指标均实现显著增长。全年实现收入16.50亿元人民币，同比大幅增长36%。归属于母公司股东的净利润达到5.34亿元人民币，同比显著增长49%。扣除非经常性损益后的归母净利润为4.68亿元人民币，同比亦增长46%。这些数据表明公司在市场拓展和运营效率方面取得了显著成效。 季度业绩稳健发展 从季度表现来看，2023年第四季度公司继续保持稳健增长态势。该季度实现收入4.37亿元人民币，同比增幅为33%。归母净利润达到1.31亿元人民币，同比上涨34%。扣非归母净利润为1.08亿元人民币，同比亦增长22%。这表明公司业务增长的持续性和稳定性。 业务发展与市场拓展 国内市场覆盖深化与手术量激增 公司在2023年持续加强市场开拓力度，深化市场布局，产品市场覆盖率进一步提高。目前，公司在电生理及血管介入领域覆盖的医院数量分别超过1100家和3600家。 电生理业务： 该业务板块实现收入3.68亿元人民币，同比大幅增长26%。全年公司在超过800家医院完成了10000余例三维电生理手术，手术量较2022年增长超过200%，显示出公司产品在市场上的强劲渗透能力和医生接受度。然而，电生理业务的毛利率为74.5%，同比下降3.5个百分点，主要系电生理联盟集采实施后产品价格下降所致。 冠脉通路类业务： 此业务实现收入7.91亿元人民币，同比显著增长39%。入院数量增长接近20%，表明产品在医院端的普及率持续提升。该业务毛利率为71.9%，同比提升2.5个百分点。 外周介入类业务： 该业务实现收入2.56亿元人民币，同比高速增长40%。入院数量增长超过30%，显示出强劲的市场需求和拓展潜力。该业务毛利率为74.8%，同比提升3.1个百分点。 OEM类业务： OEM业务实现收入2.10亿元人民币，同比亦增长32%。毛利率为62.4%，同比下降2.9个百分点。 非血管介入类产品： 该类产品实现收入1639万元人民币，主要来源于公司新布局的泌尿系统产品线，标志着公司业务多元化的初步成效。 境外业务高速增长与自主品牌出海 公司境外业务在2023年表现尤为突出，成为业绩增长的重要驱动力。境外业务实现收入2.34亿元人民币，同比高速增长73%，占公司总收入的比例达到14%。其中，中东非洲和独联体区域的同比增长均超过100%，充分展现了公司自主品牌在海外市场的优异表现。冠脉PCI及电生理EP自主品牌产品是境外业务的主要增长动力。此外，公司全年围绕客户使用习惯培养、手术观念养成、政策变化等主题，参与及举办了120余场血管介入产品相关活动，覆盖全国20余省份及直辖市，有效提升了品牌影响力和市场教育。 盈利能力与研发进展 净利率显著提升与费用优化 2023年，公司在保持高增长的同时，盈利能力进一步提升。综合毛利率达到71.3%，同比微增0.1个百分点，保持相对平稳。净利率达到31.6%，同比显著提升3.7个百分点，这主要得益于销售规模的扩大以及有效的降本控费措施。在费用控制方面，公司销售费用率为18.5%，同比下降1.4个百分点；管理费用率为5.0%，同比下降0.5个百分点；研发费用率保持在14.4%，同比基本持平，显示公司在持续加大研发投入的同时，有效控制了销售和管理成本。 核心研发项目顺利推进 公司持续重视研发创新，多类研发项目推进顺利。2023年，冠脉业务的双腔微导管、外周业务的颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等产品顺利获得了注册证，丰富了公司的产品组合。截至2023年末，在研项目中，胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品已进入注册发补阶段；颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。同时，电生理产品线中的脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等核心产品也已进入临床试验阶段，预示着未来产品线的持续创新和市场竞争力。 战略合作与未来展望 迈瑞医疗入股赋能协同发展 2024年1月28日，迈瑞医疗公告拟通过其全资子公司深迈控收购惠泰控股股东和其他股东合计持有的惠泰约1412万股股份，占公司总股本的21.12%。本次交易完成后，惠泰医疗的控股股东将变更为深迈控。引入国产医疗设备龙头迈瑞作为控股股东，有望在三维标测设备、射频消融仪等设备产品研发能力上进一步加强惠泰的实力。同时，惠泰的海外市场自有品牌将有望通过迈瑞已经建立的完善海外渠道实现协同经营，从而加速国际市场拓展。 业绩预测与投资评级 基于公司在电生理及血管介入领域的发展前景，分析师看好其未来表现。预计2024-2026年公司归母净利润将分别达到7.11亿元、9.76亿元和13.03亿元人民币，同比增速分别为33%、37%和34%。对应的每股收益（EPS）预计分别为10.63元、14.60元和19.49元人民币。当前股价对应的市盈率（PE）分别为41倍、30倍和22倍。鉴于公司的增长潜力和战略布局，分析师维持“买入”评级。 风险提示 政策与市场竞争风险 公司面临多重风险，需要持续关注。 医保控费政策风险： 目前电生理、冠脉介入等领域产品在国内部分地区已纳入带量采购试点。若未来公司耗材产品的价格下滑幅度过大，或者公司未能在带量采购中中标，将可能对公司业绩造成负面影响。 在研项目推进不达预期风险： 若公司压力感应射频导管、脉冲消融等新产品在研项目推进缓慢，或研发项目失败而中止，将可能存在研发投入无法达到预期回报的风险，从而对公司造成负面影响。 新产品上市推广进度不达预期风险： 如行业竞争程度变得更加激烈，或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢，将可能对公司当期业绩增长造成负面影响。 总结 2023年，公司凭借强劲的市场开拓和产品创新，实现了收入和净利润的显著增长。国内市场覆盖率持续提升，境外自主品牌业务表现尤为突出，成为业绩增长的重要驱动力。公司盈利能力稳步增强，研发投入保持高位，多项核心产品研发进展顺利，为未来发展奠定基础。迈瑞医疗的战略入股预计将进一步强化公司的研发实力和海外市场拓展能力，为公司带来新的增长机遇。尽管面临医保控费、研发和推广等风险，但公司在电生理及血管介入领域的领先地位和战略布局使其未来发展前景广阔，预计将保持持续增长态势。

中心思想 业绩强劲增长与核心驱动力 锦波生物在2023年实现了营收和归母净利润的爆发式增长，同比增幅分别高达99.97%和174.6%，主要得益于其高毛利单一材料医疗器械业务的显著扩张以及重组胶原蛋白技术的持续突破和商业化加速。公司通过深化产品线布局和市场渗透，有效抓住了行业高景气度的发展机遇。 战略布局深化与未来增长潜力 公司通过在医疗美容领域与国际品牌修丽可的强强联合，锚定高端市场并强化品牌心智；同时，在原料业务方面与欧莱雅建立战略合作，成功进入国际知名品牌供应链，显示出其在全球市场拓展的雄心。持续高强度的研发投入确保了技术领先性，为未来业绩的持续高增长奠定了坚实基础，展现出广阔的市场前景和发展潜力。 主要内容 2023年度财务表现分析 营收与净利润实现翻倍增长 锦波生物在2023财年展现出卓越的财务表现。全年实现营业收入7.80亿元人民币，同比增长高达99.97%。归属于母公司股东的净利润达到3.0亿元人民币，同比大幅增长174.6%。扣除非经常性损益后的归母净利润为2.9亿元人民币，同比增长181.0%。从季度表现来看，2023年第四季度营收2.6亿元人民币，同比增长89.7%；归母净利润1.1亿元人民币，同比增长176.1%；扣非归母净利润1.0亿元人民币，同比增长183.3%，持续保持强劲的增长势头。 产品线贡献与市场拓展 医疗器械业务： 作为核心增长引擎，医疗器械业务在2023年实现营收6.8亿元人民币，同比增长122.7%。其中，单一材料医疗器械营收贡献尤为突出，达到5.7亿元人民币，同比激增254.7%。截至2023年年报，公司旗下“薇旖美”产品的销售团队已扩展至135人，覆盖终端机构约2000家，显示出其在医疗美容市场的强大渗透力和品牌影响力。 功能护肤业务： 功能护肤品业务营收0.76亿元人民币，同比增长12%。这一增长主要得益于2023年6月中旬新增的单一成分功能性护肤品“ProtYouth®”，该新品的推出使得单一成分功能性护肤品较上年同期销售额增加了66.54%，有效拓宽了产品线并满足了市场需求。 原料及其他业务： 原料及其他业务营收0.24亿元人民币，同比增长42.9%。值得注意的是，公司与国际美妆巨头欧莱雅建立了战略合作关系，这标志着锦波生物的原料产品成功进入国际知名品牌的供应链，是公司国际化发展的重要里程碑。 盈利能力与费用结构优化 2023年，锦波生物的毛利率达到90.16%，同比增加了4.7个百分点；2023年第四季度毛利率为90.54%，同比增加了3.2个百分点。毛利率的提升主要归因于高毛利单一材料医疗器械的毛利率及销售额的显著增长。在费用方面，销售费用为1.65亿元人民币，同比增长57.17%，主要系公司加大销售投入和人员费用增加所致。管理费用为0.92亿元人民币，同比增长107.01%，主要受销售规模提升、管理人员增加、产业园配套设施折旧以及IPO上市费用等因素影响。研发费用为0.85亿元人民币，同比增长87.12%，体现了公司对功能蛋白系统性创新研发的高度重视和持续投入。 业务发展与市场策略 医疗美容业务：高端化与产品矩阵 在医疗美容领域，锦波生物通过与修丽可（Skinceuticals）的强强联合，进一步优化了市场格局，成功锚定高端市场，并有效强化了品牌在消费者心中的心智地位，预计2024年将持续保持增长。公司在研产品储备丰富，十七型产品即将上市，有望打造“薇旖美”矩阵化产品线，满足不同细分市场需求。此外，公司近期加大品牌建设投入，携手分众传媒有望在C端市场卡位胶原再生心智，进一步提升品牌知名度和影响力。 原料业务：国际合作与市场认可 公司与欧莱雅的战略合作是原料业务发展的重要突破。此次合作不仅使公司原料获得了国际大厂的认证，也为其未来在国际市场的持续放量奠定了基础，有望进一步拓展全球市场份额，提升公司在重组胶原蛋白原料领域的国际竞争力。 研发投入与技术创新 锦波生物高度重视功能蛋白的系统性创新研发，持续投入大量资源，以保持其在重组胶原蛋白技术领域的领先地位。高额的研发费用投入（2023年同比增长87.12%）确保了公司在产品创新和技术迭代方面的核心竞争力，为公司的长期可持续发展提供了坚实的技术支撑。 投资建议与风险提示 行业高景气度与公司竞争优势 重组胶原蛋白技术的突破正在带动整个行业实现整体增长，国内头部厂商均加速布局，预计国内供给侧和需求侧空间均有望持续提升，行业今年将延续高景气度。锦波生物作为胶原蛋白领域的领军企业，在纳入北证50后流动性得到改善，商业化进程加速，业务多点开花，具备显著的竞争优势。 盈利预测与估值分析 根据分析师预测，锦波生物2024年至2026年的归母净利润将分别达到4.6亿元、6.5亿元和8.5亿元人民币，对应市盈率（PE）分别为33倍、23倍和18倍。鉴于公司强劲的增长潜力和在行业中的领先地位，分析师维持“买入”评级。 潜在风险因素 尽管前景乐观，报告也提示了潜在风险，包括宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险以及行业政策风险，投资者需予以关注。 总结 锦波生物在2023年取得了令人瞩目的业绩，营收和归母净利润均实现翻倍增长，充分展现了其在重组胶原蛋白领域的领先地位和强大的市场竞争力。公司通过高毛利医疗器械业务的强劲驱动、功能护肤品的创新拓展以及原料业务的国际化合作，构建了多元化的增长引擎。持续的研发投入和战略性的市场布局，特别是与国际巨头的合作，进一步巩固了其行业优势。在重组胶原蛋白行业持续高景气的背景下，锦波生物凭借其卓越的商业化能力和前瞻性的战略规划，有望在未来几年继续保持高速增长，具备显著的投资价值。

中心思想 战略转型成效显著，业务结构持续优化 平安好医生在2023年下半年（2H23）持续深化战略转型，聚焦高盈利能力的战略主业，并积极调整低战略协同性的业务。这一策略调整已基本完成，并初步显现成效。尽管总收入同比下降27.3%至24.5亿元，低于市场预期，但非IFRS净亏损显著收窄至0.7亿元，远好于市场预期的1.9亿元亏损，非IFRS净利率同比改善10.6个百分点至-2.7%。这表明公司通过优化业务结构，提升了整体盈利能力和运营效率，为未来的高质量发展奠定了基础。 盈利能力改善与未来增长潜力 公司在医疗服务和健康服务两大核心业务板块均实现了毛利率的显著提升，分别达到37.1%（同比改善3.5pp）和28.8%（同比改善6.4pp），主要得益于高盈利能力业务收入占比的提升以及低毛利实物销售规模的优化。在客户拓展方面，F端（家庭/个人）战略业务收入同比增长14.8%，付费用户数同比增长10.7%，在平安集团个人金融用户中的渗透率稳步提升至约14.0%。B端（企业）战略业务收入更是实现81.2%的强劲增长，服务企业数累计达1,508家。尽管华泰研究下调了2024/2025年的收入和非IFRS净利润预测，以反映转型初期业务开展速度可能慢于预期，但维持“买入”评级，并引入2026年盈利预测，表明对公司长期战略价值和盈利改善的信心。 主要内容 投资评级与目标价调整 华泰研究维持对平安好医生“买入”的投资评级，但将目标价从24.0港币下调至18.3港币。此次目标价调整主要基于对公司2024/2025年盈利预测的修订。新的目标价对应2024/2025/2026年预测市销率（PS）分别为3.5倍、3.1倍和2.7倍。在估值模型中，加权平均资本成本（WACC）维持8.1%不变，永续增长率维持2.5%不变。 2H23财务表现分析 平安好医生在2023年下半年实现总收入24.5亿元人民币，同比下降27.3%，低于Visible Alpha（VA）一致预期的26.3亿元。收入下降的主要原因是公司主动调整了低战略协同性的业务，该调整已在报告期末基本完成。尽管收入下滑，但公司非IFRS净亏损为0.7亿元，显著好于VA一致预期的亏损1.9亿元，对应非IFRS净利率为-2.7%，同比改善了10.6个百分点。亏损收窄主要得益于高盈利能力的战略主业收入占比提升，优化了业务结构。 医疗服务业务发展 2H23，平安好医生的医疗服务收入同比下降28.5%至10.4亿元。收入下降是公司聚焦资源发展战略业务，并减少低战略协同性医疗服务类型的结果。尽管收入下降，医疗服务毛利同比下降21.1%至3.9亿元，但毛利率提升至37.1%，同比改善3.5个百分点。这主要归因于高盈利能力业务收入占比的提升，结构变化有效助力了毛利率的改善。在技术赋能方面，公司进一步借助AI技术赋能家庭医生，医疗AI已覆盖约3.6万种疾病和1,500万个问题，实现了100%服务环节的AI赋能，有效提升了家庭医生的工作效率和用户体验。 健康服务业务发展 2H23，健康服务收入同比下降26.5%至14.1亿元。收入下降的主要原因是公司调整了与管理式医疗战略协同度低且盈利能力较低的健康服务业务，例如部分实物类销售。健康服务毛利同比下降5.4%至4.1亿元，但毛利率提升至28.8%，同比改善6.4个百分点。这主要得益于低毛利实物销售收入比重的下降。在医疗服务网络建设方面，公司持续整合线上线下医疗服务资源，聚焦“三到网络”建设。截至2H23，合作医院数量保持在4,000家（与1H23持平），合作药房数量增至23万家（1H23为22.6万家）。展望2024年，公司期待进一步借力平安集团的企业客户资源，着力推动战略业务客户数的稳步拓宽，以实现有质量的收入增长。 客户拓展与渗透率提升 F端战略业务表现 公司在拓展高战略价值用户方面取得稳步进展。2023年，F端战略业务总收入达到22.0亿元，同比增长14.8%。过去十二个月服务的战略业务付费用户数超过3,200万，同比增长10.7%。在平安集团2.3亿个人金融用户中的渗透率达到约14.0%，实现了稳步提升。 B端战略业务表现 B端战略业务表现尤为突出，录得收入10.8亿元，同比大幅增长81.2%。服务企业数累计达到1,508家（1H23为1,198家），显示出强劲的增长势头。尽管如此，公司对平安集团医疗养老生态圈的企业客户渗透率为2.7%，华泰研究认为这仍有较大的拓展空间。 盈利预测调整与估值方法 盈利预测调整 华泰研究对平安好医生的盈利预测进行了调整。2024/2025年收入预测分别调整至人民币52亿元和59亿元（前值分别为64亿元和73亿元），并引入2026年预测新值67亿元。收入预测下调的主要原因是公司仍处于转型完成后的初期，各项医疗和健康服务的开展速度可能慢于此前预期，从而在一定程度上影响收入释放节奏。 在非IFRS净利率方面，华泰研究维持2024年预测不变，将2025年非IFRS净利率预测调整至0.6%（前值为1.1%），并引入2026年预测新值1.9%。2025年非IFRS净利率下调同样是由于公司在战略转型完成后的初期，中期利润释放节奏可能慢于预期。研究报告期待平安健康持续精进的医疗服务能力能帮助其在利润端逐渐孵化成果。 估值方法 华泰研究基于DCF（现金流折现）模型调整了平安好医生的目标价至18.3港币（前值为24.0港币）。该目标价对应2024/2025/2026年预测市销率（PS）分别为3.5倍、3.1倍和2.7倍。在DCF模型中，加权平均资本成本（WACC）和永续增长率均保持不变，分别为8.1%和2.5%。 风险提示 报告中提及的主要风险因素包括：战略新客户获取速度慢于预期，以及政策支持不及预期。这些风险可能影响公司未来的业务发展和盈利能力。 总结 平安好医生在2023年下半年通过聚焦战略转型，实现了业务结构的显著优化和盈利能力的初步改善。尽管总收入因业务调整而有所下降，但非IFRS净亏损大幅收窄，毛利率在医疗服务和健康服务两大核心板块均有提升，这充分体现了公司在提升运营效率和优化业务组合方面的成效。 在客户拓展方面，F端战略业务收入和付费用户数稳步增长，在平安集团个人金融用户中的渗透率持续提升；B端战略业务更是实现强劲增长，服务企业数量显著增加，显示出巨大的市场潜力。公司在医疗服务中全面赋能AI技术，并持续推进“三到网络”建设，进一步巩固了其在数字医疗领域的竞争优势。 华泰研究虽然下调了近期的收入和非IFRS净利润预测，以反映转型初期的挑战和业务开展节奏，但维持“买入”评级，并对公司长期盈利改善和战略价值保持信心。投资者应密切关注公司战略新客户获取速度及政策支持情况，以评估其未来的发展前景。整体而言，平安好医生正处于战略转型后的新发展阶段，其业务结构优化和盈利能力改善的趋势值得肯定。