无锡晶海(836547) 　　亮点与看点： 氨基酸原料药市占率超 30%，募投扩产 59.15% 　　氨基酸原料药是复方氨基酸注射液的主要原料， 无锡晶海在国内氨基酸原料药市场占有率超过 30%，是目前医药制剂及培养基等领域国内头部企业的主要供应商。 正在着手醋酸赖氨酸产品欧洲的 CEP 认证注册工作，预计 2023 年内完成注册工作后，开始向欧洲最大的临床营养液制造商之一费森尤斯卡比大量供货。截止 2022 年末共有在手订单 5555.18 万元，同比增长 2542.95 万元， 面对医药、培养基、保健品、食品及化妆品等多下游领域， 宁波德赛、雀巢、 K.P.Manish GlobalIngredients Pvt.Ltd 等客户 2023 年需求增加，下达的订单金额大幅上升。 　　2019-2022 年营收 CAGR 25.07%，归母净利润 CAGR 43.13%，但当前面临产能瓶颈， 募投“高端高附加值氨基酸生产基地项目”扩产 59.15%，已经进入建设期，若有效消纳将助力公司成长。 　　公司：人员与市场投入提升，多家“一致性评价”公司采取无锡晶海原料药 　　无锡晶海 2022 年营收 3.87 亿，归母净利润 6435 万，是国家级专精特新“小巨人”， 拥有发明专利 19 项。 自有发酵及提取工艺，侧重 3 种支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸），共有 14 个氨基酸原料药注册文号。 先进发酵法工艺， 产品符合最高医药级标准。 2023H1 扩大销售队伍，为新工厂储备人才队伍，增加中试及放大性试验费用。 与国内主要注射液企业均建立了良好的合作关系，目前有众多采用公司氨基酸原料药的制药企业通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申报。 　　行业： 全球百亿美元级市场，国内企业逐步进口替代高端高附加值氨基酸 　　所处行业为 C27-医药制造业-C2710--化学药品原料药制造， 上游是以石油为基础的化工材料和动植物业。 全球氨基酸产量规模在 2021 年突破一千万吨， ImarcGroup预期2022-2027年CAGR 4.7%；全球市场规模2021年261.9亿美元， PolarisMarket Research 预期 2022-2030 年 CAGR 7.5%。 国内企业基本已实现中低端氨基酸产品替代，并正在逐步实现高端高附加值氨基酸产品如丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸的进口替代。 　　估值对比：可比公司最新 PE TTM 均值 31.3X 　　可比公司市值均值 171.46 亿元， PE TTM 均值 31.3X，中值 42.2X。无锡晶海发行价 16.53 元/股， 当前总股本为 4680 万股，预计发行股数不超过 1560 万股（未考虑超额配售选择权）。 与氨基酸龙头梅花生物的人类医用氨基酸分项具备可比性， 未来观察公司募投产能提升后的营收利润增长，与医药、培养基、保健品、食品及化妆品的潜在机遇。 　　风险提示： 财务风险、新产品的开发和推广风险、拓展不达预期的风险、新股破发风险

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力显著提升 阿里健康在2024财年中期（截至2023年9月30日）展现出强劲的财务表现，收入和利润均实现显著增长。公司通过精细化运营和数字化升级，有效提升了盈利能力，毛利率和各项费用率均得到优化。 业务板块协同发展与长期增长潜力 公司两大核心业务板块——医药自营和医药电商平台——均实现稳健发展。医药自营业务通过丰富商品类目和深化处方药布局实现快速增长，而电商平台业务则通过扩大商家和SKU数量稳步拓展。分析师看好公司在医药电商领域的领先地位以及医疗健康和数字化服务的巨大增长潜力，维持“推荐”评级。 主要内容 2024财年中期业绩亮点 根据公司披露的2024财年中期业绩，截至2023年9月30日止六个月内，阿里健康取得了以下关键财务数据： 总收入：达到129.56亿元人民币，同比增长12.7%。 利润：实现4.45亿元人民币，同比大幅增长172.2%。 调整后净利润：录得6.4亿元人民币，同比增长82.7%，显示出公司盈利能力的显著改善。 医药自营业务表现强劲 医药自营业务是公司收入的主要来源，报告期内实现稳健增长： 收入规模：医药自营业务收入达到114亿元人民币，同比增长13.5%。 用户增长：截至2023年9月30日，线上直营店会员数量已超过7700万，同比增长21%。 增长驱动因素： 持续丰富自营B2C零售商品类目和SKUs。 加速处方药业务布局，通过丰富SKUs、深化与药企合作、优化在线购药流程，实现处方药销售规模的快速提升。 与阿斯利康、第一三共等知名药企合作，共同打造心脑血管疾病教育及康复平台，并在风湿骨外科等疾病领域提供数字化的科普、预防、问诊、购药和健康管理一体化服务。 电商平台业务稳健扩张 医药电商平台业务作为公司生态的重要组成部分，在报告期内稳步拓展： 收入规模：医药电商平台业务实现收入10.21亿元人民币，同比增长2.1%。 商家与SKU数量：已服务超过3.2万个商家（同比增加超4000个），库存数量超过6400万个SKUs（同比增加超1600万个），显示出平台生态的持续繁荣和商品丰富度的提升。 盈利能力与效率优化 公司盈利能力持续提升，主要得益于精细化运营和数字化升级： 毛利率提升：报告期内毛利率为22.1%，同比提升2.1个百分点，反映了定价能力的增强和经营效率的优化。 费用率下降： 销售费用率为6.7%，同比下降0.8个百分点，主要得益于推广策略的优化和规模效应的持续提升。 管理费用率为1.3%，同比下降0.2个百分点。 研发费用率为2.5%，同比下降0.3个百分点。 用户粘性增强：医疗健康服务流程和产品体验的升级，有效加强了用户在平台购药的粘性。 长期发展展望与估值分析 分析师对阿里健康的长期发展持乐观态度，并维持“推荐”评级： 业务前景：预计未来公司医药电商业务将继续保持行业领先地位，医疗健康及数字化服务业务具有较大的增长潜力。 财务预测调整：根据最新经营情况，分析师调整了公司2024-2026财年的营业收入和归母净利润预测： 营业收入：预测分别为308.75亿元、355.53亿元和392.28亿元，同比增速分别为15.3%、15.2%和10.3%。 归母净利润：预测分别为8.03亿元、12亿元和15.01亿元，同比增速分别为50.6%、49.3%和25.1%。 估值与目标价：参考京东健康和平安好医生，采用P/S估值法，给予公司2024财年2.3倍目标P/S，对应目标价5.7港元，维持“推荐”评级。 风险提示：需关注网售处方药监管趋严以及业务扩张不及预期等风险。 总结 阿里健康在2024财年中期表现出色，收入和利润均实现显著增长，尤其调整后净利润同比大增82.7%。这主要得益于医药自营业务的稳健增长（收入114亿元，会员超7700万）和医药电商平台业务的稳步拓展（服务超3.2万商家，SKU超6400万）。同时，公司通过精细化运营和数字化升级，有效提升了盈利能力，毛利率同比增加2.1个百分点，各项费用率均有所下降。分析师对公司未来发展持乐观态度，预计医药电商业务将保持领先，医疗健康及数字化服务业务增长潜力巨大，并上调了未来财年的盈利预测，维持“推荐”评级和5.7港元的目标价。

中心思想 核心产品商业化进程加速，驱动业绩增长 泽璟制药正步入创新药商业化密集兑现期，其核心产品重组人凝血酶通过与远大医药的战略合作，以及杰克替尼的即将获批上市，预计将显著加速公司营收增长并改善盈利能力。 多元化创新管线布局，奠定长期发展基石 公司在生物药领域，特别是全球领先的CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体等First-in-Class（FIC）管线，展现出巨大的市场潜力和BD（Business Development）价值，为公司未来持续发展和价值提升奠定了坚实基础。 主要内容 重组人凝血酶BD落地，国产独家大单品销售在望 2023年12月7日，泽璟制药发布公告，宣布与远大生命科学集团有限公司全资子公司远大辽宁签署《重组人凝血酶独家市场推广服务协议》。根据协议，泽璟制药同意授权远大辽宁作为重组人凝血酶在大中华区（包括中国大陆、香港、澳门和台湾地区）的独家市场推广服务商。此次合作的总交易金额高达人民币13.15亿元，其中包括最高4亿元的首付款和商业化里程碑款（首付款2.6亿元、首次商业销售满12个月的商业化里程碑款1.4亿元），以及在达到协议约定的销售里程碑事件后，远大辽宁将向公司支付至高9.15亿元的销售里程碑款。远大辽宁专注于止血、麻醉镇痛及创面管理等领域，拥有国家一类新药注射用胶原酶和国内独家品种胶原酶软膏等多个上市产品，其以注射用矛头蝮蛇血凝酶为代表的止血产品连续多年销量处于国内领先地位。此次合作有望凭借远大医药的强大渠道优势，将重组人凝血酶打造成为新一代国产独家的止血大单品。重组人凝血酶是基于泽璟制药复杂重组蛋白新药和抗体新药研发及产业化平台开发的一种高度特异性人丝氨酸蛋白酶，是目前国内唯一采用重组基因技术生产的重组人凝血酶，已通过III期临床试验验证，目前处于药品注册上市申请（NDA）阶段，获批上市在即。 杰克替尼获批在即，有望实现同类最佳国产替代 与重组人凝血酶同样处于NDA阶段的，是泽璟制药的下一个重磅小分子药物JAK抑制剂杰克替尼片。杰克替尼片是一种全新的JAK抑制剂类1类创新药，涉及肿瘤及自身免疫病两大领域，市场前景广阔。特别是在骨髓纤维化（MF）领域，杰克替尼是国产独家的JAK抑制剂靶向药物。据预测，2030年国内骨髓纤维化患者年新发病例将达6.3万，存量患者数预计约30万人。主要竞品芦可替尼在2021年全球销售额达到37.29亿美元。报告指出，泽璟制药的杰克替尼在有效性及安全性方面均优于同类进口竞品芦可替尼，有望实现“Best in class”（同类最佳）的产品定位并实现国产替代。杰克替尼片治疗骨髓纤维化的NDA已于2022年10月受理，并已完成注册检验、临床核查和二合一现场核查，预计将于2024年初获批上市。 FIC多抗管线潜力初现，未来大额BD可期 作为具有国际化视野的创新药公司，泽璟制药致力于开发国内及全球领先的创新药物。公司生物药多抗平台的多款双靶点、三靶点抗体产品进度处于全球领先梯队。其中，ZG006 CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体靶点潜力初显，是国内唯一对标产品，且进度为全球首款，潜力巨大。同类产品如安进（Amgen）的CD3/DLL3双抗近日公布其治疗后线小细胞肺癌（SCLC）的二期临床数据显示，客观缓解率（ORR）高达40%，初步验证了该靶点的有效性。此外，上个月传奇生物的同靶点细胞治疗药物DLL3 CAR-T以1亿美元首付款加10.1亿美元里程碑付款授权给诺华（Novartis），进一步证明了该靶点的市场认可度。ZG006目前处于全球1/2期临床阶段，未来有望形成大额授权交易，前景可期。同时，公司的PD-1/TIGIT、VEGF/TGF-β双抗已获得中美临床试验许可，正在进行1/2期临床试验；LAG3/TIGIT、TAA/CD3、KRAS G12C等管线也十分丰富，并且均无同类产品上市，进度处于全球前列。 财务预测与投资建议 华安证券研究所预计泽璟制药2023-2025年营业收入将分别达到4.11亿元、9.90亿元和19.59亿元，同比增长率分别为36.0%、140.9%和97.9%，呈现高速增长态势。归属于母公司净利润预计分别为-3.65亿元、-1.88亿元和2.20亿元，预计公司将在2025年实现扭亏为盈。基于重组人凝血酶、杰克替尼等产品即将上市商业化，以及CD3/DLL3/DLL3等多个FIC管线的持续推进，公司有望成为下一代综合型创新制药企业，具备长期增长驱动力。因此，报告维持对泽璟制药的“买入”评级。同时，报告提示了新药研发失败、审批准入不及预期、行业政策及销售浮动等风险。 总结 泽璟制药正迎来其创新药商业化的关键时期。重组人凝血酶与远大医药的战略合作，不仅带来了高达13.15亿元的潜在交易金额，更借助远大医药强大的市场渠道，为该国产独家止血产品打开了广阔的销售前景。同时，杰克替尼作为“Best in class”的JAK抑制剂，在骨髓纤维化等领域有望实现国产替代，预计2024年初获批上市，将进一步贡献业绩。此外，公司在生物药领域，特别是全球首款CD3/DLL3/DLL3三抗等First-in-Class（FIC）管线的布局，展现出巨大的BD潜力，有望通过未来大额授权交易提升公司价值。财务预测显示，公司营收将实现高速增长，并有望在2025年实现盈利，标志着泽璟制药正成功向综合型创新制药企业转型，具备显著的长期投资价值。

　　通化东宝(600867) 　　胰岛素市场潜力巨大，公司深耕糖尿病行业。 糖尿病严重危害人类健康， 截止 2021 年， 全球约 10.5%的成人（20-79 岁） 为糖尿病患者。 据 IDF 预测，未来 20 余年虽然我国糖尿病患病率增速会趋于平稳，但患者总数将增加到 2030年的 1.64 亿人和 2045 年的 1.74 亿人。 胰岛素作为糖尿病的末线治疗方案，市场潜力巨大。 公司在糖尿病治疗领域布局丰富全面，现有产品与在研管线产品涵盖长效、中效、速效、超速效胰岛素，双胰岛素复方制剂， GLP-1RA、长效 GLP-1RA，胰岛素类似物 GLP-1RA 复方制剂，多靶点一类创新药等多类产品，能够满足市场上不同糖尿病患者的用药需求，产品的市场空间将持续扩大。 　　二代胰岛素集采企稳，三代胰岛素销量可期。 自 2022 年 5 月国家胰岛素专项集采正式在全国范围内执行， 公司尽管受到产品价格下降等诸多因素的影响，但公司凭借不断优化销售策略、加强渠道推广，不断拓展签约量外的市场，扩大市场份额， 2023 年上半年，公司胰岛素全系列产品销量同比实现双位数增长，其中人胰岛素销量同比稳定增长，胰岛素类似物保持高速增长态势。 公司产品结构出持续优化，胰岛素类似物收入占比不断提升，前三季度胰岛素类似物收入占总收入比重超过 20%，与 2021 年同期相比，提升超过 10 个百分点。 此外， 重磅产品门冬 30/50 预混胰岛素于 2022 年 11 月获批上市，今年开始贡献收入。 　　创新转型战略布局，产品出海带来利润增长点。 公司积极布局市场潜力巨大的 GLP-1RA、 DPP-4、 SGLT-2 类降糖药物，其中 DPP-4 类药物磷酸西格列汀与复方制剂西格列汀二甲双胍已获得注册批件； SGLT-2 类药物恩格列净 NDA 已获得受理，预计于 2023 年底可获批上市； GLP-1RA 类药物是目前市场潜力巨大的一类新型降糖与减重产品，该类药品也是公司研发重点之一，其中利拉鲁肽注射液于 2023 年 12 月 1 日获批上市。创新药 GLP-1/GIP 双受体激动剂申报临床已获得受理，除降糖适应症外，未来将进一步探索和挖掘其在肥胖、 NASH等其他适应症的潜力。 此外， 人胰岛素在欧盟注册的Ⅲ期临床试验已经全部完成，人胰岛素注射液上市许可申请获得欧洲药品管理局正式受理。公司与科兴制药签署合作协议加速利拉鲁肽出海。公司与健友股份战略合作，进军美国胰岛素市场，加速自身产品出海进程，进一步开拓潜在市场空间。 　　投资建议：我们预计公司2023-2025年分别实现净利润 11.57/13.50/15.34亿元、 对应 PE 分别为 20/17/15 倍。考虑利拉鲁肽已获批以及未来恩格列净将获批，海外胰岛素也将陆续获批上市并与科兴制药和健友股份达成海外销售战略合作，有望实现收入与利润快速增长，因此维持“推荐”评级。 　　风险提示： 集采风险；行业政策风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险。

　　美年健康(002044) 　　投资要点 　　事件：2023年12月6日公司发布股票期权激励计划（草案）：拟以4.29元/份授予7838.5万份股票期权（占总股本2%），首次授予85%，预留15%，首次授予对象人数为360人，包括董事、高管共5人及355人中层管理人员及核心骨干人员，激励充分，助力员工积极性提升。此次激励的考核目标为2024-2026年营业收入分别不低于111/128（+15%）/140（+9%）亿元，或归母净利润分别不低于8/12（+50%）/15（+25%）亿元，剔除股权激励费用影响，2024-2026年归母净利润分别不低于8.62/12.44（+44.31%）/15.23（+22.49%）亿元，实现快速增长，表明公司对后续盈利能力快速提升的信心。 　　公司客单价有望持续提升，盈利能力有望快速恢复。公司近年来提升医疗、服务质量，相较公立机构拥有明显价格优势，相较其他民营体检机构，在门店数量优势的基础上，新增脑健康等创新产品差异化优势，在行业整体需求稳健、优质需求紧缺的环境下，对终端客户的选择权扩大，公司加大政企大单开发，客户结构持续优化，有望实现客单价持续提升，此为中长期核心收入增长引擎。盈利能力提升主要来自：（1）收入覆盖固定成本费用后加速提增利润；（2）公司推进组织架构变革，将300个城市合并为50个城市群，整合中后台带来的管理成本下降，提质增效措施成效将逐步显现，利润增长空间大。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预测公司2023-2025年营收分别为105.6/119.4/137.3亿元，归母净利润分别为5.5/8.5/12.7亿元，对应PE分别为42.79/27.69/18.55倍，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　精细化管理能力提升不及预期。

中心思想 股票期权激励计划：凝心聚力，驱动业绩增长与管理效能提升 美年健康此次推出的股票期权激励计划，旨在通过设定高标准的业绩考核目标，有效绑定公司核心团队与股东利益，从而激发管理层及核心骨干的积极性。该计划与公司持续推进的组织变革相结合，有望显著提升公司的运营效率和市场竞争力，为公司未来三年的业绩增长奠定坚实基础。 市场前景与投资评级：健康体检龙头地位稳固，价值持续凸显 作为国内民营健康体检行业的领军企业，美年健康正处于需求旺盛、量价齐升的良好发展通道。分析报告基于对公司未来收入和利润的积极预测，维持“买入”评级，强调公司在预防医学平台上的长期投资价值。 主要内容 事件概述：2023年股票期权激励计划发布 美年健康于2023年12月6日发布了《2023年股票期权激励计划(草案)》。该计划拟授予股票期权共计7828.50万份，占公司总股本的2%。其中，首次授予6654.22万份，占公司总股本的1.7%，行权价格为每份4.29元。首次授予对象涵盖360人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员，旨在通过股权激励机制，进一步激发团队活力。 投资要点深度解析 高绩效考核目标：驱动公司业绩增长 本激励计划设定了具有挑战性的业绩考核目标，考核期为2024年至2026年。具体要求为： 2024年： 营业收入不低于111亿元或归母净利润不低于8亿元。 2025年： 营业收入不低于128亿元或归母净利润不低于12亿元。 2026年： 营业收入不低于140亿元或归母净利润不低于15亿元。 这些高标准的考核目标将有效激励被授予对象为实现公司业绩增长而努力。 强化利益一致性：提升公司治理与业绩确定性 激励计划的核心在于强化公司股东、公司利益与核心团队三方利益的一致性。通过将核心团队的个人利益与公司业绩紧密挂钩，能够充分调动公司董事、高管、中层干部及核心骨干人员的积极性，确保公司发展战略和经营目标的顺利实现，从而增强公司未来业绩的确定性。 健全长效激励机制与组织变革：持续提升管理效率 公司致力于健全长效激励机制，并持续深化组织变革。 人才战略： 重视人才培训和引进，尤其关注具备“管理+医疗”专业才能的复合型人才，激励计划有助于吸引和留住优秀人才。 组织升级： 推进大区化组织升级，构建城市集群的核心经营单元，优化组织覆盖半径，以扁平化管理模式提升组织效能。 职能中心建设： 推进集采中心、人力共享中心与财务中心建设，持续打造高效能、强执行的组织，内部管理效率有望持续向好。 盈利预测与投资评级：健康体检龙头价值凸显 根据分析师预测，美年健康未来三年将保持稳健增长： 营业收入： 预计2023年、2024年、2025年分别为105亿元、126亿元、153亿元，同比增长23%、20%、22%。 归母净利润： 预计2023年、2024年、2025年分别为5.62亿元（同比扭亏）、8.92亿元（同比+59%）、13.55亿元（同比+52%）。 对应PE： 2023年、2024年、2025年分别为45倍、28倍、18倍。 鉴于公司作为国内民营健康体检龙头，今年以来进入需求推动、量价齐升的良性发展通道，且中长期看好公司预防医学平台价值，分析师维持“买入”评级。 风险提示：潜在挑战与应对 报告提示了公司可能面临的风险，包括：数字化运营不及预期的风险；组织变革不及预期的风险；商誉减值风险；降本增效不及预期的风险；以及需求不及预期的风险。 总结 美年健康此次推出的股票期权激励计划，是公司在当前市场环境下，为巩固其民营健康体检龙头地位、实现可持续发展而采取的关键战略举措。通过设定明确且高标准的业绩考核目标，并结合健全长效激励机制与深化组织变革，公司旨在全面提升管理效率、激发团队活力，并最终实现业绩的持续增长。尽管存在数字化运营、组织变革、商誉减值等潜在风险，但基于对公司未来收入和利润的积极预测以及其在预防医学领域的长期价值，分析报告维持“买入”评级，显示出对美年健康未来发展的信心。

　　安杰思(688581) 　　平安观点： 　　公司是消化内镜诊疗器械领域龙头公司，处于快速发展期。公司聚焦消化领域，相关内镜诊疗器械布局完善，主要产品按照治疗用途可分为止血闭合类、EMR/ESD类、活检类、ERCP类和诊疗仪器类，并凭借优异的产品质量和临床效果，在境内外实现规模销售，行业内形成较高的市场知名度。公司业绩表现亮眼，营业收入从2018年的1.22亿元增长至2022年的3.71亿元，CAGR为32.04%，利润端更为强劲，公司归母净利润从2018年的3732万元增长至2022年的1.45亿元，CAGR达40.39%。此外，公司上市后即推出股权激励计划，考核目标为2022-2025年营业收入复合增长不低于35%，或2022-2025年净利润复合增长不低于29%，为长期发展注入信心。 　　行业长坡厚雪，渗透率提升和国产替代并存。全球范围内消化道肿瘤医疗负担仍然较重，而肠胃镜早筛有助于消化道肿瘤的早发现早治疗，可以显著降低死亡率。随着人口老龄化不断加深、内镜筛查渗透率不断提高，内镜诊疗器械（耗材）市场有望持续增长。据波士顿科学统计，全球内镜诊疗器械行业市场规模将由2021年的50亿美元增长至2024年60亿美元，CAGR为6%；国内肠胃镜早筛渗透率更低，行业增速更快，国内消化内镜诊疗器械行业市场规模有望从2019年的37.3亿元增长至2030年的114.2亿元，2020-2030年CAGR达12.43%。内镜诊疗器械涉及多种术式，产品需求丰富多样，ESD/EMR、ERCP等微创治疗术式占比有望不断提升；国产企业逐渐从中低端产品占据优势，到突破高端产品，进一步实现国产替代，并有望在全球占据一定份额。 　　产品深度融合临床需求，海内外共同拉动增长。公司不断加强研发投入，并坚持“三棵树”研发理念，将创新技术与临床需求严密结合，不断推出新产品。止血夹作为公司明星产品，依靠可拆卸新功能快速获取份额，并逐步形成多代系产品，新一代可换装止血夹兼具操纵灵活性下成本更低，有望在国内和国际市场长驱直入；双极系列产品凭借过硬的产品质量和优良的临床使用效果得到了广大临床医生的认可，后续有望带动ESD/EMR产品快速放量，2023年上半年公司双极设备已在全国百余家医院进行试用，参与完成了两百多台手术。基于优异的产品性能，公司国内外客户认可度较高，齐头并进带动成长，国内方面有望不断提高医院覆盖度，并加强产品导入；国际方面持续拓展海外ODM新客户，不断增加现有客户的合作产品线，并积极推动公司自有品牌销售。 　　盈利预测与投资建议： 　　公司是内镜诊疗耗材领域龙头公司，产品和技术优势显著，我们预计公司2023/2024/2025年将分别实现营收5.09/6.88/9.19亿元，净利润分别为2.03/2.68/3.49亿元。按照公司业务的相对估值情况，我们给予公司2023年40.0倍PE，对应目标价140.0元。首次覆盖，给予"推荐"评级。 　　风险提示： 　　1）产品销售不及预期，公司产品份额仍处于快速提升期，若产品推广及竞争等导致销售不及预期，将对未来收入产生不利影响；2）新产品推广不及预期，公司有较多新产品仍处于市场教育和推广阶段，若后续推广不及预期将会影响销售增长；3）国家政策的影响，如果公司产品纳入集中带量采购，产品价格有下降风险，可能对业绩产生不利影响等。

　　普瑞眼科(301239) 　　投资要点 　　推荐逻辑： 1）公司已设立 ] 27 家眼科专科医院和 3 家眼科门诊，覆盖全国直辖市及主要省会城市， 2024年预计将持续扩张，新医院为公司业绩增长持续注入活力； 2）公司业务结构不断优化，屈光及视光等非医保消费属性高毛利项目收入占比持续提升至 65.4%， 积极推广白内障高端术式， 抵御医保控费带来的利润率降低风险； 3）消费升级及近视患病率提高促进我国屈光、视光市场扩容，预计至 2025 年屈光手术市场规模将达 726 亿元，公司主营业务市场空间大。 　　省会扩张路线“跑马圈地”， 优质医师资源加持打造品牌。 公司通过省会城市扩张已初步奠定版图，成熟医院净利率约 20%，部分医院超过 25%，接近行业头部水平，公司并购基金预计将于近期落地助力新院扩张，公司业绩增长后备力充足；公司医师资源优质， 2021 年医护人员中硕士以上学历占比达 6.4%，高于行业内大部分公司， 43.5%的多点执业医生职称为主任医师，优质医师资源利于保证医疗服务质量，打造公司品牌。 　　业务结构优化提高利润率，增强抵御医保控费风险。 医保控费趋势下公司提升消费属性项目收入占比，以减小毛利率降低的风险， 2023H1公司屈光及视光项目收入占比提升至 65.4%，业务结构进一步优化；此外， 2023H1 公司发力布局白内障业务，邀请名医进一步提升医疗服务质量，积极推广多功能人工晶状体及高端手术方式，满足患者高品质视觉质量需求的同时提升白内障业务利润率，从消费属性项目以及基础需求项目两方面优化业务结构。 　　主营项目市场持续扩容，内生增长前景可期。 消费升级及近视患病率提高促进我国光学矫正、屈光手术市场扩容，预计至 2025年屈光手术市场规模将达 726亿元，公司屈光、视光项目发展前景广阔；公司加大视光项目学科建设力度，收入占比有望进一步提高。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 2.13元、 2.47元、 3.08元。 2024年行业平均 PE 为 34倍，考虑到公司处于高速成长期，且净利率提升空间大，故给予公司 2024 年 52 倍 PE，公司 PEG1 倍略低于行业平均水平，对应股价 121.33元(根据扣非归母净利润计算)，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示： 政策风险，经营不及预期风险，医疗事故风险等。

　　春立医疗(688236) 　　投资要点 　　推荐逻辑： 1）骨科关节器械市场稳健增长， 国内增速较快。国内关节器械市场24 年有望达 187亿元， 2019-2024年 CAGR为 16.9%。 显著快于全球增速。 2）膝关节有望进入关节国采续标名单， 较集采前 9%的市场份额有望提升。 3） 骨科产品线全覆盖，脊柱、 PRP、口腔、机器人等多品类产品有望持续贡献业绩增量。 　　骨科关节器械市场稳定增长，国产替代正当时。 根据 Statista的数据，全球骨科器械市场关节类产品占比最高为 37%，脊柱次之为 18%，创伤为 14%。国内骨科器械市场 24年有望超 600亿，增速显著快于全球水平。由于我国人口基数庞大，老龄化加剧等因素，国内骨科市场规模由 2015年的 164亿元增加到 2021年的 414亿元， CAGR 为 16.7%，远超全球市场增速。 2015-2019 年，关节类植入器械市场的销售收入由 40 亿元增长至 86 亿元，复合增长率为 20.7%，预计到 2024 年达到 187 亿元， 2019-2024 年 CAGR 为 16.9%。 　　膝关节有望进入关节国采续标名单， 市场份额有望提升。 目前公司关节收入占比较高的仍为髋关节产品， 2022 年收入占比约为 70%，膝关节收入占比约为13%。 由于首次关节集采中春立医疗报价过高落选，公司选择代理贝思达膝关节产品，缩小了未能中标的风险。本次关节续标预计新增最高有效申报价规则，预计公司膝关节产品大概率中标，由此膝关节产品销量有望恢复快速增长。 　　骨科产品线全覆盖，积极拓宽新领域。 春立医疗目前关节业务已经覆盖髋、膝、肩、肘四大人体关节。公司是中国大陆首家获得 BIOLOX® delta 第四代陶瓷关节假体产品医疗器械注册证的企业，涵盖半陶及全陶关节假体产品，是国内较早生产 先进关节假体产 品的企业之一 。 此外 ，公司是国 内首家拥有BIOLOX®OPTION 带锥套的陶瓷头产品注册证的企业，同时也是国内首家同时拥有活动平台单髁和固定平台单髁的企业，国内首家拥有髌股关节的企业，国内唯一一家拥有反置肩关节产品的企业。除此之外，公司布局关节机器人领域，研发了全膝置换导航机器人设备“长江 INS”智能机器人系统。 另外公司在脊柱、PRP、口腔等领域也有产品布局，产品线持续拓宽。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.79元、 0.98元、 1.22元，未来三年归母净利润将保持 15%的复合增长率。 给予公司 2024 年 35 倍PE，对应目标价 34.3 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示： 行业竞争格局恶化的风险；集采导致产品出厂价大幅下降超出市场预期的风险；产品渠道销售不及预期的风险。

　　无锡晶海(836547) 　　推荐逻辑：1）公司系国内氨基酸制造领先企业，在国内氨基酸原料药市场占有率超30%，其氨基酸产品达医药级标准，产品品质较高，客户涵盖国内外多家优质制药企业。2）下游医药、细胞培养基以及化妆品市场景气度高，对优质氨基酸产品的需求预期增长；结合氨基酸市场的高技术进入壁垒，公司在手的14张氨基酸原料药注册证将为公司带来显著的市场优势，未来订单量有望持续增长；3）公司募投高端高附加值系列氨基酸产业化建设项目，预计投产后将新增产能2224.0吨，并引入自动化程度更高的生产线，保障公司可持续发展能力。 　　下游应用市场景气度高，市场需求持续扩张。在“健康中国”建设加速的背景下，氨基酸行业以及下游医药、培养基以及化妆品领域的需求快速扩张。在医药领域，预计中国医药市场规模将在2027年达1459.0亿美元；在培养基领域，2030年全球细胞培养基市场规模预期将达到131.7亿美元；在化妆品领域，中国化妆品市场规模将在2023年达到5169亿元。随着经济快速发展，以健康为主的消费观念深入人心，氨基酸产品需求将持续增加，预计全球氨基酸市场规模将在2027年达到397.8亿美元，发展前景良好。 　　14张药证高筑技术壁垒，产品品质行业领先。目前公司的氨基酸产品均达到医药级标准，已在2012年率先在行业通过2010版中国GMP认证。受氨基酸产品相关应用领域的法律法规影响，氨基酸产品的相应生产资质、许可、认证证书的获取难度较大，存在较高的技术进入壁垒。截至2023年11月，公司已获得14张氨基酸原料药注册证，未来将进一步加强已有产品的欧洲CEP注册认证及新产品的原料药登记备案工作，结合现有的原料药注册证形成的技术壁垒，未来市场认可程度将进一步提升。 　　在手订单储备充裕，募投扩产把握市场机遇。近2年公司产能利用率均处于90%以上，在国内氨基酸原料药市场占有率超30%，排名位居前列。2023年，公司与欧洲最大的临床营养液制造商费森尤斯卡比公司达成了明确合作意向，预期在2023年完成醋酸赖氨酸产品欧洲的CEP认证注册工作后大量供货；结合下游市场的需求增长，公司需要扩张产能以把握市场机遇。公司拟通过此次募资投入高端高附加值关键系列氨基酸产业化建设项目，预计完全投产后使公司产能增加51.9%，新增产能新增产能2224.0吨（+59.1%），提高订单承接能力。 　　投资建议：本次公司发行价为16.53元/股，对应PE为16.0倍（不行使超额配售选择权）。公司上市后PE显著低于可比公司平均值30.6倍。考虑到公司产品品质优良、相应生产资质优势明显，在国内氨基酸原料药市占率高且绑定下游医药市场国内外优质客户，募投项目促进产能扩张，业绩有望持续增长，建议积极关注。 　　风险提示：应用领域拓展不达预期风险、境外销售风险、汇率波动风险、理财产品到期不能兑付的风险、实际控制人不当控制风险、土地房产权属瑕疵风险、募投资金项目效益不达预期风险。