诺泰生物(688076) 　　2024年3月28日，公司发布年报，2023年营收10.34亿元，同比增长58.69%；归母净利润1.63亿元，同比增长26.20%；扣非归母净利润1.68亿元，同比增长102.31%。业绩好于预期。 　　点评 　　制剂与多肽原料药增长强劲，后续订单潜力大。（1）公司2023年自主产品收入6.29亿元，同比增长145.48%。此增长主要得益于公司2003年就开始前瞻布局的多肽药物等品种。公司在研项目共37项，其中原料药项目21项、制剂项目16项。截至报告期末，公司已取得12个原料药品种的美国DMF/VMF编号，并于报告期内先后取得司美格鲁肽、利拉鲁肽等原料药的FDA First AdequateLetter，可满足下游制剂客户在FDA的申报需求。（2）4大潜在重要订单，将确保公司未来业绩成长空间。①与国内某知名生物医药公司签署GLP-1创新药原料药CDMO合作，并约定客户终端制剂于国内获批上市后原料药阶梯式供货价格；②与客户签署司美格鲁肽注射液欧洲区域战略合作协议，由公司提供低成本高质量的司美格鲁肽原料药，借助客户的制剂生产及区域销售推广优势，双方销售分成以实现双赢；③与客户签署口服司美格鲁肽原料药拉丁美洲区域战略合作协议，未来产品可商业化上市销售后，指定该客户独家采购并进行销售推广；④与欧洲某大型药企成功签约合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同，将于2024年开始阶梯式供货。 　　前瞻构建多肽及小核酸产能，成长后劲充足。（1）公司已突破长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈，建立了基于固液融合的多肽规模化生产技术平台，具备了侧链化学修饰多肽、长链修饰多肽数公斤级大生产能力；如司美格鲁肽、艾博韦泰等长链修饰多肽药物的单批次产量已超过10公斤，位于行业领先水平。（2）公司已开发出高效的GalNAc寡核苷酸偶联平台，实现将GalNAc共价缀合到寡核苷酸链上；可以在树脂上反应，也可以将寡核苷酸氨解下来后在液相中反应。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们上调盈利预测，将2024/25年公司营收，上调12%/13%至12.87/16.81亿元，预计2026年营收22.69亿元；归母净利润2.04/2.67/3.88亿元。上调至“买入”评级。 　　风险提示 　　竞争加剧、新药研发失败或销售不及预期、股东减持、汇率波动以及药品审评审批政策风险等风险。

　　昆药集团(600422) 　　事项： 　　公司公布2023年度报告，实现收入77.03亿元（-6.99%），归母净利润4.45亿元（+16.05%），扣非后归母净利润3.35亿元（+33.45%）。公司业绩符合此前预期。2023年度利润分配预案为：每10股派2.0元（含税）。 　　公司同时公告十届二十四次董事会决议，其中通过了“关于公司战略规划（2024年-2028年）的议案”。 　　平安观点： 　　若将各项资产减值准备加回，则公司业绩符合预期。2023年公司收入有所下滑，主要是由于业务结构优化和对外援助业务较上年较少。本年度公司医药商业板块收入33.22亿元（-7.40%），工业板块中针剂和口服系列分别收入10.59亿元（+11.09%）、30.55亿元（+5.58%），工业占比持续提升。2023年公司计提的各项资产减值对利润总额的影响额为-1.19亿元，若将剔除该因素影响，则2023年净利润符合之前预期。报告期内公司毛利率和净利率分别为44.82%（+3.30pp）、5.90%（+1.25pp）。期间费用率除销售费用率外基本维持稳定，销售费用率为31.58%（+2.19pp），提升主要与业务结构变化有关。 　　业务重塑基本完成，新五年规划奠定高增长基础。2023年公司启动营销组织变革，成立“KPC1951、昆中药1381、777”三大核心事业部。其中KPC1951全面关注老龄健康领域，深挖银发人群健康需求；昆中药1381重点打造精品国药领先者；777事业部重点聚焦三期产业链，致力于慢病管理和老龄健康领域。同时公司董事会通过了2024年-2028年的五年战略规划，提出通过内生和外延扩张方式，力争2028年末实现营收翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。 　　收入指引叠加盈利能力改善，公司高成长可期，维持“推荐”评级。假设工业收入口径为针剂和口服系列，则2023年合计为41.14亿元，若2028年达到100亿，则5年CAGR为19.44%。考虑到规模效应叠加品牌效应， 　　公司盈利能力预计也会随之提升，净利润增速预计会快于收入增长。考虑到2024年公司品牌打造投入预计会增加，我们将2024-2025年净利润预测调整至6.56亿、8.31亿元（原预测为6.88亿、8.29亿元），预计2026年公司净利润为10.37亿元。当前股价对应2024年PE为24倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示。1）针剂产品价格风险：当前针剂主要有血塞通和天麻素，均已涉及省级集采，存在价格进一步下降的可能。

　　华润三九(000999) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布年度报告，2023年公司实现营收247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。 　　分析点评 　　战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长 　　2023年，公司依托清晰的商业模式和业务发展逻辑，坚持“品牌+创新”双轮驱动，战略性融合昆药业务，实现营业收入247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。 　　四季度营收稳健增长。单季度来看，公司2023Q4实现营收63.5亿，同比+2.72%；实现归母净利润4.5亿，同比-9.29%，扣非归母净利润4.1亿元，同比-6.57%。 　　公司整体毛利率为53.24%，同比-0.78个百分点。期间费用率34.22%，同比+0.25个百分点，费用率提升主要系并购昆药集团所致。其中销售费用率28.16%，同比+0.08个百分点；管理费用率6.16%，同比+0.30个百分点；研发费用率2.89%，同比-0.40个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.13个百分点。经营性现金流净额为41.9亿元，同比+39.43%。 　　坚持战略引领，凝聚增长势能，勇攀发展新高峰 　　CHC健康消费品业务：公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，多措并举推动大单品建设，升级“三九商道”体系强化渠道及终端管理能力，巩固自我诊疗领域的行业地位，2023年实现营业收入117.07亿元，同比增长2.83%。其中，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。 　　处方药业务：处方药业务因中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响，实现营业收入52.20亿元，同比下降12.64%，表现大幅低于预期。后期公司将以“推学术、强招标、创模式”为关键举措，持续强化医学引领，从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作，实现全品种入围；同时加速国标省标工艺优化工作，通过新技术实现降本增效。 　　昆药业务：2023年公司与子公司昆药集团围绕“四个重塑”的融合工作稳步推进，确立了将其打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，2023年实现营收77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.47亿元，同比增长16.05%；实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%。 　　研发引领，创新驱动，赋能企业核心竞争力打造 　　2023年，公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，主要围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等治疗领域；获得发明专利授权71项，实用新型专利64项。公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品，其中盐酸乌拉地尔注射液中选第九批国家药品集中采购。此外，注射用头孢呋辛钠通过国家仿制药质量和疗效一致性评价。昆药集团双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg获得WHO的PQ认证，列入世界卫生组织及公立机构抗疟药采购范围。公司以“参附注射液”“红花注射液”“参麦注射液”“新泰林”“999理洫王牌血塞通三七软胶囊”“青蒿系列产品”为研究对象的科研项目先后荣获国家科学技术进步奖二等奖。 　　投资建议 　　考虑到昆药并表，且根据公司最新披露的23年年度报告数据，我们调整了此前盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为279.20/313.66/349.97亿元（24-25年原预测值为300.33/336.61亿元），分别同比增长12.9%/12.3%/11.6%，归母净利润分别为33.02/38.00/43.74亿元（24-25年原预测值为31.28/36.01亿元），分别同比增长15.8%/15.1%/15.1%，对应估值为16X/13X/12X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。

　　太极集团(600129) 　　业绩简评 　　2024年3月28日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入156.2亿元，同比+10.6%；归母净利润8.2亿元，同比+132.0%；扣非归母净利润7.7亿元，同比+111.3%。 　　单季度看，公司2023年Q4实现收入34.4亿元，同比-1.6%；归母净利润0.64亿元，同比-35.7%；扣非归母净利润0.59亿元，同比+35.0%。 　　经营分析 　　主品放量迅速，医药工业增长态势良好：分板块来看，2023年公司医药工业实现收入103.88亿元，同比+19.4%，其中现代中药实现收入66.04亿元，同比+31.64%；化药实现收入37.84亿元，同比+2.72%。核心品种中：太极藿香正气口服液实现收入22.71亿元，同比+45%；急支糖浆实现收入8.81亿元，同比+67%；通天口服液实现收入3.16亿元，同比+10%；鼻窦炎口服液实现收入2.61亿元，同比+22%；复方对乙酰氨基酚片（Ⅱ）（散列通）实现收入1.63亿元，同比+55%。医药商业实现收入77.26亿元，同比-3.3%；中药材资源板块实现收入10.17亿元，同比+118.7%。 　　研发投入加大，盈利能力改善：2023年公司销售费用率为33.45%，同比增加0.41pct，管理费用率为4.74%，同比减少0.53pct，研发费用率为1.5%，同比增加0.75pct。2023年，公司开展重点研发项目31项，其中：中药16项，化药14项，生物药1项；开展大健康产品研发7项。新生物药项目、创新药、经典名方、麻精药、原料药等重点在研药项目取得重大进展。2023年公司毛利率为48.6%，同比增加3.17pct，净利率为5.46%，同比增加3.04pct，盈利能力稳步提升。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司核心品种放量显著，持续彰显品牌力，我们看好公司医药工业继续实现良好增长，助力业绩提升。基于公司发展现状，我们下调2024-2025年收入和利润预测，2024-2025年收入原预测值为203.36/236.93亿元，归母净利润原预测值为12.88/16.58亿元，现预计2024-2026年收入分别为175.75/206.16/231.31亿元，分别同比增长13%/17%/12%，归母净利润分别为11.06/14.21/16.65亿元，分别同比增长35%/28%/17%，EPS分别为1.99/2.55/2.99元，现价对应PE分别为17/13/11倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　行业监管政策力度加强风险、带量采购降价风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险。

　　太极集团(600129) 　　经营质效提升，利润快速增长，维持“买入”评级 　　公司2023年实现营收156.23亿元（同比+10.58%，下文皆为同比口径）；归母净利润8.22亿元（+131.99%）；扣非归母净利润7.74亿元（+111.35%）。从盈利能力来看，2023年毛利率为48.6%（+3.18pct），净利率为5.26%（+2.76pct）。从费用端来看，2023年销售费用率为33.45%（+0.41pct）；管理费用率为4.74%（-0.53pct）；研发费用率为1.5%（+0.74pct）；财务费用率为0.94%（-0.33pct）。我们看好公司核心产品市场拓展前景，考虑到产品推广及新品研发等费用支出，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预计分别为10.93、13.00、14.98亿元（原预计2024-2025年为12.40、15.92亿元），EPS分别为1.96、2.33、2.69元/股，当前股价对应PE分别为16.9、14.2、12.4倍，维持“买入”评级。 　　消化及代谢、呼吸系统和大健康产品营收快速增长，且毛利率个位数提升 　　分行业来看，2023年公司医药工业营收103.88亿元（+19.40%）、医药商业营收77.26亿元（-3.31%）、中药材资源营收10.17亿元（+118.60%）、服务业及其他营收0.52亿元（+17.98%）、分部间抵销36.84亿元。按药品治疗领域来看，消化及代谢营收28.81亿元（+36.99%）、呼吸系统营收26.42亿元（+42.21%）、抗感染营收18.69亿元（-0.21%）、神经系统营收8.98亿元（-2.36%）、大健康产品营收8.5亿元（+22.67%）、心脑血管营收7.66亿元（+10.94%）、抗肿瘤及免疫调节营收2.46亿元（-27.26%）。此外，消化及代谢、呼吸系统和大健康三领域毛利率同比提升6.42pct、3.32pct和4.91pct，为利润端亮眼增速做出较大贡献。 　　改革发展持续推进，全面启动数字化转型 　　工业板块，聚焦主品战略，零售端深挖品牌价值、实现破圈发展；学术端强化循证支持、赋能销售提升。商业板块，加速推进“资源-业务-管理”整合改革，加快购销联动，实现批零一体化。中药材板块，整合药材种植-经营-中药饮片加工资源，统筹创新经营模式，数字驱动产业链上下游延伸发展，打造核心竞争力。 　　风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，研发速度不及预期。

　　太极集团(600129) 　　事件：1）太极集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入156.2亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润8.22亿元，同比增长131.99%;实现扣非归母净利润7.74亿元，同比上升111.35%；经营性现金流量净额6.72亿元，同比下降62.29%；2023年公司EPS为1.48元/股，同比增长131.25%。2）太极集团公告，公司合计拟派发现金红利1.67亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为20.32%。 　　点评： 　　核心产品收入增速较快。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收34.40亿元（同比-1.57%），实现归母净利润0.64亿元（同比-35.73%）。2023年净利润的增长主要是公司销售收入增长、毛利率提升所致，公司业绩整体表现较好。据年度报告，从收入端来看，公司医药工业板块 　　2023年营收103.88亿元（同比+19.40%），医药商业板块2023年 　　营收77.26亿元（同比-3.31%），中药材资源板块2023营收10.17亿元（同比+118.71%）。太极藿香正气口服液实现销售收入22.71亿元（同比+45%），急支糖浆实现销售收入8.81亿元（同比+67%）。公司2023年整体销售毛利率和净利率同比提升。费用端来看，2023年，公司管理费用率和财务费用率同比下降，销售费用率和研发费用率同比提升，整体费用控制较为稳健。 　　持续推进新药研发，院士团队领衔大品种二次开发。据公司年报，2023年，公司全年获仿制药一致性评价补充批件9件，益保世灵列入国家《化学仿制药参比制剂目录（第六十五批）》，开创了国产药品以原研地产化身份成为参比制剂的先例。全年开展重点研发项目31项，新生物药项目、创新药、经典名方、麻精药、原料药等重点在研药项目均取得重大进展。全年新增以1类创新药为主的新药立项21项，院士团队领衔对太极藿香正气口服液、通天口服液等大品种及潜力品种二次开发进行顶层设计。我们认为公司对药品研发投入和对已上市品种二次开发投入力度有望带来新的业绩增长点。 　　2024年推进数字化转型，加速建设“一个数字化太极”。据年报中2024年经营计划，公司将围绕数字化转型，建设现代化医药工业集群，同时开拓第二增长曲线，构建太极商业文明，加速建设“一个数字化太极”。在渠道上，深化一二三终端的整合协同，以太极藿香正气口服液、急支糖浆两大主品为中心，做好产品线上布局；在商业板块，持续健全集采流程，发力集采品种、独家品种及特色品种的一级区域代理权，公司预计2024年至少新增50家重点供应商一级经销开户，利用“太极”“桐君阁”两大品牌影响力，公司预计直营式加盟药房新增不低于100家； 　　在中医药板块，扩大中药材经营规模，提速种植基地、产业园建设，加速推进中药饮片上量，推进虫草产业化步伐；除此之外，公司2024年将启动四大智造中心产能建设工作，持续深化科研平台建设，加速科研 　　成果转化。 　　盈利预测与投资评级：我们预计太极集团2024-2026年营收分别为178.88/207.88/241.57亿元，归母净利润分别为10.81/13.36/16.10亿元，对应PE分别为17.46/14.13/11.72X，维持“增持”评级。 　　风险因素：政策监管风险、质量风险、市场风险、成本风险、研发风险。

　　通化东宝(600867) 　　集采加速国产替代，公司经营业绩恢复增长。2023年3月28日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入30.75亿元，同比增长10.69%；实现扣非归母净利润11.68亿元，同比增长38.88%。 　　产品结构持续优化，胰岛素各系列产品销量的全面增长。胰岛素国家专项集采在各省市陆续落地，在胰岛素产品价格出现下降的同时，国产替代进程大大加速，推动公司产品市场份额持续攀升。2023年，公司人胰岛素市场份额超40%，稳居行业第一。公司甘精胰岛素市场份额持续快速增长，2023年近10%。2023年公司胰岛素全系列产品销量为8,322.12万支，同比增长12.84%，其中胰岛素类似物销量同比增长超60%。产品销量的提升大幅抵消胰岛素集采落地后降价带来的影响，并带动营业收入同比实现强劲增长。 　　研发管线稳步推进，不断拓宽治疗领域。公司深耕内分泌代谢治疗领域，在胰岛素类似物方面，赖脯胰岛素注射液25R目前处于III期临床总结阶段，超速效赖脯胰岛素注射液进入临床III期，可溶性甘精赖脯双胰岛素注射液已达到I期临床终点。此外公司已将治疗领域由糖尿病拓宽至痛风/高尿酸血症治疗领域，同时不断探索布局拥有降糖、减重、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等多适应症产品。在研项目包含3款糖尿病治疗领域一类新药、2款痛风/高尿酸血症治疗领域一类新药以及痛风治疗领域化学口服药物。糖尿病领域，公司拥有SGLT1/SGLT2/DPP4三靶点抑制剂、GLP-1/GIP受体双靶点激动剂、口服非肽类小分子GLP-1受体激动剂，目前这三款药物均处于临床I期；痛风领域，公司拥有URAT1排尿酸药物，目前处于临床II期，XO/URAT1双靶点抑制剂，目前Ⅰ期临床试验完成总结报告。此外，公司还进行了痛风治疗领域化学口服药物依托考昔片的研发，这是最新一代的选择性环氧化酶-2（COX-2）抑制剂，2023年9月，收到国家药品监督管理局下发的依托考昔片申报生产的受理通知书。 　　加速胰岛素国际化步伐，扩大产品海外布局。2023年上半年，公司人胰岛素注射液上市许可申请已获得欧洲药品管理局正式受理，2023年下半年，公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场。GLP-1RA方面，利拉鲁肽注射液国内获批上市，公司也在加速与科兴制药合作在海外17个新兴市场利拉鲁肽的注册和申报。 　　投资建议：公司深耕糖尿病领域，不断拓宽治疗领域，胰岛素国际化进程不断加速，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入34.46/38.50/44.60亿元，实现净利润13.52/15.18/17.39亿元，对应PE为15/13/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：集采风险；行业政策风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险。

　　通化东宝(600867) 　　2024年3月28日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现收入30.75亿元，同比增长11%；实现归母净利润11.68亿元，同比减少26%；实现扣非归母净利润11.68亿元，同比增长39%。单季度来看，2023年第四季度公司实现收入9.84亿元，同比增长45%；实现归母净利润4.08亿元，同比增长128%；实现扣非归母净利润4.11亿元，同比增长128%。 　　经营分析 　　胰岛素销量全面增长，国产替代进程加速。自2022年5月始，胰岛素国家专项集采在各省市陆续落地，在胰岛素产品价格出现下降的同时，国产替代进程大大加速。公司凭借稳健的经营策略、合理的战略安排及强大的商业化能力，实现了胰岛素各系列产品销量的全面增长，同时推动公司产品市场份额持续攀升，2023年公司胰岛素全系列产品销量为8322.12万支，同比增长12.84%，其中胰岛素类似物销量同比增长超60%，产品销量的提升大幅抵消胰岛素集采落地后降价带来的影响。 　　聚焦内分泌代谢，布局多适应症产品。公司持续拓宽内分泌代谢治疗领域的研发潜力，目前已将治疗领域由糖尿病拓宽至痛风/高尿酸血症治疗领域。同时公司不断探索布局拥有降糖、减重、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等多适应症且具有高临床价值的产品，在研项目包含3款糖尿病治疗领域一类新药、2款痛风/高尿酸血症治疗领域一类新药以及痛风治疗领域化学口服药物。在糖尿病治疗领域，公司GLP-1/GIP双靶点受体激动剂（注射用THDBH120）于2023年12月完成降糖适应症临床Ⅰa期首例受试者入组，于2024年2月获得减重适应症临床试验申请受理通知书；口服小分子GLP-1受体激动剂（THDBH110胶囊）于2023年12月完成临床Ⅰ期首例受试者入组。在痛风治疗领域，公司THDBH130片于2024年1月完成关键Ⅱa期临床试验并达到主要终点；THDBH151片目前I期临床试验完成总结报告。公司研发工作顺利推进，为长期发展奠定坚实基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润13.35（+14%）、14.89（+11%）、16.52（+11%）亿元，对应当前EPS分别为0.67元、0.75元、0.83元，对应当前P/E分别为15、13、12倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品销售推广不及预期的风险，集采续约降价超预期风险，研发进度不及预期的风险，限售股解禁风险，股权质押风险。

中心思想 业绩承压与集采影响消退 春立医疗在2023年度的财务表现短期承压，营业收入微增0.58%至12.09亿元，而归母净利润同比下降9.72%至2.78亿元，主要受历史库存退换货（特别是脊柱产品在2023年前三季度带来的8000万至1亿元利润影响）及下半年医疗合规政策的影响。然而，随着骨科关节产品退换货影响的逐步出清，以及在剔除这些一次性因素后，膝关节和脊柱产品销量分别实现18.5%和超过70%的同比增长，表明集采带来的短期负面影响正逐步减弱，公司核心业务展现出恢复性增长的韧性。 国际业务驱动与现金流改善 面对国内市场政策调整，春立医疗积极拓展国际市场，2023年海外销售收入达到1.98亿元，同比激增81.73%，占总收入比重提升至16.41%，有效优化了收入结构并对冲了国内集采对毛利率的压力。同时，公司经营性现金流从2022年的0.41亿元大幅跃升至2023年的5.12亿元，显示出卓越的经营效率和现金回收能力。结合持续优化的研发管线和丰富的产品注册证，公司正通过多元化战略和内生增长动力，逐步走出调整期，为未来的可持续发展奠定坚实基础，分析师维持“增持”评级，并预期未来三年营收和净利润将实现双位数增长。 主要内容 2023年度业绩回顾与市场策略调整 春立医疗在2023年实现营业收入12.09亿元，较上年同期微增0.58%，显示出在复杂市场环境下的营收韧性。然而，归属于母公司股东的净利润为2.78亿元，同比下降9.72%，主要受到历史库存退换货的持续影响，特别是脊柱产品在2023年前三季度对公司全年利润造成了8000万元至1亿元的负面冲击。从季度表现来看，2023年第四季度，公司营业收入为4.16亿元，同比下降5.7%；归母净利润为9,720万元，同比下降0.8%，利润降幅有所收窄，显示出业绩底部企稳的迹象。剔除退换货影响后，公司核心产品的销售表现则更为积极：受2023年下半年医疗合规政策影响，髋关节销量与2022年基本持平；膝关节销量则实现了约18.5%的同比增长。尤其值得关注的是，在去除脊柱退换货的影响后，脊柱产品销量同比增长超过70%，这充分体现了公司产品在市场上的竞争力以及集采影响逐步削弱后带来的销量恢复。 面对国内市场政策调整，春立医疗积极实施市场策略调整，大力拓展国际业务。2023年，公司海外销售收入达到1.98亿元，同比实现高达81.73%的显著增长，使得海外收入占总营业收入的比重提升至16.41%。这一快速增长不仅为公司带来了新的营收增量，更重要的是，通过多元化市场布局，有效分散了国内带量采购政策对关节假体产品毛利率的潜在压力，优化了公司的收入结构。截至目前，春立医疗的产品销售网络已覆盖全球50多个国家和地区，显示出其产品在全球市场上的竞争力不断增强。在经营效率方面，公司展现出卓越的现金流管理能力。2023年，春立医疗的经营性现金流由2022年的0.41亿元大幅增长至5.12亿元，增长幅度超过11倍。这一显著改善表明公司在积极拓展市场的同时，也高度重视应收账款的回收和整体运营资金的效率，为公司的持续发展提供了坚实的财务保障。此外，公司持续致力于研发投入和产品线的拓宽，以巩固其在医疗器械领域的市场地位并培育新的增长点。截至2023年12月31日，公司在国内共持有124项医疗器械注册证和备案凭证，包括47项III类、27项II类和50项I类医疗器械注册证，涵盖关节、脊柱、运动医学、齿科、PRP等多个关键医疗领域，极大地丰富了公司的产品组合，并进一步扩充了公司在医疗领域的战略布局，为其未来业绩增长提供了坚实基础。 未来展望、盈利预测与风险提示 基于对春立医疗业务发展趋势的深入分析，财通证券研究所维持了对公司的“增持”投资评级。分析师认为，随着集采影响的逐步消退和新产品研发成果的持续贡献，公司未来业绩有望实现稳健增长。 具体盈利预测显示，公司2024年至2026年的营业收入预计将分别达到14.74亿元、18.72亿元和23.78亿元，年复合增长率保持在较高水平，预示着营收的持续扩张。同期，归母净利润预计将分别达到3.25亿元、3.96亿元和4.88亿元，净利润增长率分别为

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力持续优化 天坛生物在2023年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到51.8亿元和11.1亿元，同比增幅均超过20%。同时，公司通过精细化管理和产品结构优化，毛利率和净利率均有所提升，显示出核心业务的强劲表现和盈利能力的持续增强。 采浆量领先与创新产品驱动未来发展 公司积极拓展浆站网络，2023年采浆量达到2,415吨，同比增长18.67%，稳居国内领先地位，为血液制品业务提供了坚实的原料保障。此外，国内首款层析静丙和重组Ⅷ因子等创新产品的获批上市，以及丰富的在研管线，预示着公司未来增长的新动能和市场竞争力的进一步提升。 主要内容 2023年财务业绩与产品结构分析 全年业绩表现强劲：2023年，天坛生物实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%；扣非归母净利润11.0亿元，同比增长29.3%。这些数据表明公司整体经营状况良好，核心业务实现快速扩张。 第四季度业绩波动：2023年第四季度，公司实现营业收入11.6亿元，同比下降14.1%；归母净利润2.22亿元，同比下降20.6%。尽管单季度业绩有所波动，但全年来看，公司仍保持了强劲的增长势头。 核心产品销售贡献显著：血液制品销售实现较快增长。其中，人血白蛋白营收22.5亿元，同比增长17.9%；静丙营收23.2亿元，同比增长16.9%；其他血液制品营收5.95亿元，同比大幅增长68.3%。这反映了公司在主要产品市场的稳固地位以及其他产品线的快速发展。 盈利能力提升与费用结构优化 毛利率与净利率双升：2023年公司毛利率为50.76%，同比上升1.69个百分点。其中，核心品种人血白蛋白毛利率为48.7%（+2.49pct），静丙毛利率为50.37%（+2.64pct），显示出产品结构优化和成本控制的成效。受益于毛利率上涨与期间费用率优化，公司2023年实现净利率29.14%，同比增长0.86个百分点。 期间费用率有效控制：公司期间费用率为16.03%，同比下降0.21个百分点。销售费用率为5.22%，同比下降0.93个百分点，表明销售效率有所提升。管理费用率为9.06%，同比增长0.48个百分点，主要系筹建期浆站费用、昆明血制部分转固折旧、职工薪酬等同比增加所致。研发费用率为2.70%，同比下降0.16个百分点，财务费用率为-0.96%，同比增长0.40个百分点。 采浆量稳健增长与浆站战略布局 浆站网络持续扩张：2023年至今，公司积极推动浆站建设及执业申请工作，临城浆站、竹山浆站等20家浆站陆续取得《单采血浆许可证》并正式运营。截至目前，公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家。 采浆量保持国内领先：2023年，公司所属79家营业单采血浆站实现血浆采集2,415吨，同比增长18.67%。这一采浆量约占国内行业总采浆量的20%，浆站数量和血浆采集规模均持续保持国内领先地位，为公司血液制品生产提供了充足的原料保障和未来增长潜力。 创新产品驱动与研发管线进展 国内首款层析静丙获批上市：2023年9月，成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静丙在国内首家获批上市。该产品在生产工艺、病毒灭活、配方等方面全方位升级，具有不良事件发生少、临床起效更快等优势，有望提升公司在静丙市场的竞争力。 重组因子产品取得突破：成都蓉生的重组Ⅷ因子也于2023年9月获批上市，在原有血源性八因子产品的基础上为血友病患者提供了更多的选择。此外，成都蓉生的纤原和兰州血制的PCC已处于上市注册申请阶段；成都蓉生的皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa正在开展Ⅲ期临床试验；成都蓉生的注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白和贵州血制的PCC均于2023年12月获批临床。丰富的在研管线将进一步提升公司的综合实力和市场地位。 投资展望与风险因素评估 “买入-A”投资评级与目标价：国投证券维持天坛生物“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为32.82元，相当于2024年40倍的动态市盈率。 未来业绩增长预期：预计公司2024年至2026年的收入增速分别为20.2%、19.7%、16.7%，净利润增速分别为21.8%、20.5%、19.2%，显示出突出的成长性。 潜在风险提示：报告提示了产品市场推广及销售不及预期、浆源拓展不及预期、新产品研发进度不及预期等潜在风险，投资者需予以关注。 总结 天坛生物在2023年展现了强劲的经营韧性和增长潜力。公司全年营业收入和归母净利润均实现两位数增长，核心血液制品销售表现突出，同时通过优化产品结构和费用控制，实现了毛利率和净利率的同步提升。在采浆方面，公司积极扩张浆站网络，采浆量达到2,415吨，同比增长18.67%，稳居国内领先地位，为未来血液制品生产提供了坚实的原料保障。此外，国内首款层析静丙和重组Ⅷ因子等创新产品的成功上市，以及丰富的产品研发管线，将为公司带来新的增长点并增强市场竞争力。综合来看，尽管面临市场推广、浆源拓展和新产品研发等潜在风险，但鉴于其稳健的经营表现、领先的采浆规模和持续的创新能力，天坛生物的未来成长性值得期待。