南微医学(688029) 　　内镜诊疗器械品类繁多， 中高端治疗器械稳步进口替代。 2019年我国消化内镜诊疗器械市场规模约37亿元， 其中， 活检钳类2020-2025年CAGR为11%， 内镜下切除诊疗品类2020-2025年CAGR为15%， ERCP品类2020-2025年CAGR为15%， 均处于快速发展期。 全球市场以进口为主， 波士顿科学、 奥林巴斯和库克占据超83%市场份额， 预计2018年南微医学市占为2%， 未来潜在提升空间巨大。 内镜诊疗器械中国产活检钳、 软组织夹等基础品类基本完成进口替代， 电频切刀等中高端器械有望凭借性价比优势加速放量， ERCP类、 EUS/EBUS类高端品类仍被进口厂商所主导， 随着手术普及及国产产品技术升级， 未来有望持续加快中高端品类进口替代。 　　内镜诊疗器械品类齐全， 常规业务有望恢复快速增长。 公司的软组织夹凭借优异性能和性价比优势高速放量，2016-2021年营收CAGR约58%； 中高端重磅产品黄金刀自2019上市以来， 放量表现抢眼， ESD/EMR品类2016-2021年营收CAGR约46%， 保持高速增长； 同时布局高端ERCP类、 EUS/EBUS类器械， 打造内镜消化耗材全品类， 未来有望借助基础耗材渠道优势和品牌优势打开进院通道， 实现中高端器械快速放量。 同时聚焦临床需求， 加速推进创新产品更新迭代， 2022年牵拉夹、 三臂夹、 闭合夹、 合金夹等止血类产品相继获得国内注册， 为公司提供新的增长点。 2023年随着院内诊疗有序复苏， 公司常规业务有望恢复快速增长。 　　 一次性内镜成重要增长引擎， 打开第二成长曲线。 中国一次性使用医用内镜市场规模2020年市场规模为3680万元， 预计到2025年将增至14.2亿元， 2021-2025年CAGR为108%， 呈现快速发展趋势。 公司的一次性胆道镜上市后快速放量， 2022年实现营收1.9亿元； 一次性支气管镜于2022年获得国内注册证， 有望接力新增长； 一次性胆道镜延伸产品等其他一次性内镜产品研发进展顺利。 　　国内外业务双轮驱动， 器械出海打开成长空间。 公司以活检钳、 支架及软组织夹等基础耗材打通渠道， 后逐步导入ERCP、 ESD、 EUS/EBUS等高端耗材加速提升市场渗透； 海外市场产品准入许可获批亮眼， 三臂夹、 星霸夹等创新产品陆续取得FDA认证， 公司国际化进程提速。 2022年公司海外营收占比42%， 美洲市场实现同比增长15%；EMEA （ 欧洲、 中东及非洲） 市场同比增长6%。 随着公司海外销售渠道持续优化， 针对客户需求细化销售区域服务， 服务协同有望进一步推动海外销售。 　　投资建议： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.98/6.40/8.32亿元， 增速分别为51%/29%/30%， 对应PE分别为32/25/19倍。 考虑到今年院内诊疗复苏带动公司产品快速放量， 一次性内镜成为第二增长引擎， 公司业绩有望恢复快速增长。 同时， 公司目标从追求规模增长变为追求利润增长， 严格控制费用， 因此我们调整费用率， 上调盈利预测， 预计降费提效下利润改善预期向好， 维持“ 买入” 建议 　　风险提示： 产品销售不及预期风险， 集中带量采购风险， 海外销售的风险及费用控制不及预期风险。

　　润达医疗(603108) 　　事件 　　根据润达医疗微信公众号发布的内容， 6 月 6 日，公司与华为云计算技术有限公司在上海正式签署全面战略合作协议，基于华为云平台打造面向医疗领域的 AI 大模型，实现智慧医疗服务。 　　事件点评 　　AI 大模型赋能，医疗+AI 先行者持续领跑 　　根据协议，双方将基于润达在智慧检验和智慧医疗服务领域的行业经验及资源优势，结合华为云在云计算&大数据、 AI&物联网等方面的领先技术和解决方案，在智慧医疗、数字化转型、生态建设等方面展开密切合作， 通过资源互补实现协同效应， 推动智慧医疗高质量发展，助力医疗 AI 应用落地。顺应行业发展所带来的需求， 润达近年来持续加大数字化医疗信息平台建设，目前打造了 200 余人的 IT 技术团队， 为检验平台插上大数据与人工智能的翅膀，在检验临床信息化、实验室智能化管理、质控、检验大数据分析解读等各环节赋能传统检验医疗服务向精益化、智慧化转型升级， 持续推动智慧医院建设。本次与华为云正式签署合作协议，是公司在 AI 及医疗信息化领域的又一标志性进展，医疗+AI 的先行者持续领跑行业。 华为云作为在人工智能、云计算和大数据模型领域的领先企业， 在达成正式合作后， 将为润达的医疗+AI 业务持续赋能，推动医疗健康 AI 在检验报告智能解读、互联网检验等领域的应用，为润达在 C 端探索用户全周期健康管理提供技术便利，为 B 端客户提供更加多元化服务，加速大模型在医疗场景中的应用和落地。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　润达医疗是全国领先的检验科战略合作伙伴，通过多年深耕 IVD 供应链服务及实验室综合服务，具备系统化自主产品开发能力系统化的 IT 开发服务能力、完备的工程师服务团队体系，持续获得客户的认可。公司本次与华为云签署全面战略合作协议， 将进一步以大数据、云计算、人工智能等信息技术为基础，赋能传统检验服务向精细化、信息化、智慧化的方向升级， 帮助医院客户进一步降本增效， 同时向 C 端用户的使用场景探索， 加速构建润达的纵深护城河。我们看好公司医院检验科战略合伙人的战略定位和稀缺的能力，预计 2023~2025 年公司将实现营业收入123.41/146.82/172.74 亿元人民币，同比+17.6%/19.0%/17.7%；实现归母净利润 5.03/6.15/7.45 亿元人民币，同比+20.5%/22.2%/21.1%；对应 P/E 14/12/10x。 　　风险提示 　　集约化模式推广不及预期；工业条线推广不及预期；模块整合不及预期；合资公司经营不及预期风险

　　圣湘生物(688289) 　　开启“二次创业”新征程，高速成长可期。首次覆盖，给予“买入”评级 　　圣湘生物成立十五载，公司通过不断积累底层技术，持续丰富产品系列，日益完善管理运营以及大幅提升国际化水平，已成长为国内分子诊断赛道领军者，并向化学发光领域横向拓展。我们看好公司分子诊断业务高成长性以及公司不断拓展边际的能力。未来，公司有望迎来二次高速成长期，预计2023-2025年公司收入分别为11.96/15.97/21.30亿元，归母净利润分别为1.84/3.23/5.33亿元，对应EPS分别为0.31/0.55/0.91元/股，当前股价对应PE分别为58.1/33.0/20.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　国内分子诊断行业基础建设已初步完成，未来有望延续高速增长态势 　　根据Frost&Sullivan数据，2025年国内分子诊断规模有望达到319亿元，2016-2025年复合增速预计达26.3%，行业市场前景广阔。随着疫情期间国内PCR实验室加速建设，精准医学临床需求提升，大众对分子诊断观念的加强，分子诊断将在我国传染病防控（如呼吸道感染疾病、艾滋病、病毒性肝炎、结核病、手足口病等）、肿瘤预防、慢病管理，以及在较多非临床领域中持续发挥重要作用，且应用领域仍在扩大过程中，中国分子检测行业有望延续高速增长态势。公司作为分子诊断行业领军者，有望充分受益于行业发展红利。 　　立足分子诊断赛道，核心业务不断丰富，外延拓展至体外诊断多板块发展 　　公司自2008开始进入分子诊断赛道，聚焦呼吸道、妇科、血筛、肝炎等战略产线领域，产品竞争力强，EQA中多项产品名列前茅，并且提供全产业链系统解决方案，丰富业务范畴。过去三年，公司抓住行业发展机遇，获得充裕的企业现金流，并进军免疫诊断，不断拓宽护城河，提升综合竞争力。国际化方面，公司产品远销全球160多个国家和地区，打造“5+10”海外战略，聚焦重点国家、重点市场进行深耕，在兴新国家参与当地分子实验室建设，占领先机。在LDT项目上，公司围绕特色项目与国内顶尖医疗机构合作，未来成长空间广阔。我们认为公司有望从分子诊断领军者成为国内体外诊断头部企业之一。 　　风险提示：新冠相关业务收入下滑风险、新产品推广不及预期风险。

　　贵州百灵(002424) 　　民族药政策顶层支持力度加大， 苗药龙头品牌势能有望持续释放 　　贵州百灵作为国内领先的苗药龙头， 品类布局完善， 覆盖了心脑血管类、感冒类、 咳嗽类、 妇科类、泌尿系统类、咽喉类药物等市场， 经过二十余年的深耕发展， 公司品牌知名度和市场影响力逐步提升， 入选“2022 年度中国非处方药生产企业榜”，位于综合统计排名第 13 位。 2022 年 10月，贵州省卫生健康委员会等部门印发了《贵州省大健康产业“十四五”发展规划》，提出重点发展中医药民族药， 伴随国家层面对中药产业利好政策的密集发布， 公司有望进一步释放品牌势能。 　　营销改革+扩能技改，苗药龙头迎来业绩拐点 　　1） 2020 年起公司开展扩能技改项目建设， 进一步提升中药材提取和前处理能力， 2021 年 11 月中药材前处理车间已完成建设， 2023 年 4 月中药材醇提生产线已完成建设，水提生产线预计下半年完成建设， 项目全部投产后预计公司前处理产能将从 2.5 万吨/年提升至 6 万吨/年，为公司长期发展奠定基石。 2） 2021 年起公司进一步深化营销体制改革， 将销售模式由大包制改为直营制，充分调动基层销售人员积极性，提高公司盈利能力。 　　2023Q1 公司实现营业收入 10.92 亿元（ yoy+47.77%）；归母净利润为 0.92亿元（ yoy+41.81%），业绩迎来拐点。 2023 年 1 月，公司发布了股份回购方案，目标用于实施股权激励计划或员工持股计划，有望进一步绑定广大职工及业务骨干与公司的利益，助力公司长远发展。 　　独家苗药糖宁通络潜力较大， 在研管线储备丰富 　　公司独家苗药糖宁通络主要用于治疗糖尿病及其并发症， 国家级科研课题数据显示， 与唯一上市的治疗糖尿病视网膜病变化学药羟苯磺酸钙胶囊对照，糖宁通络片可持续改善糖网患者的最佳矫正视力。此外公司在研管线储备丰富， 黄连解毒丸已进入 3 期临床试验， 益肾化浊颗粒、芍苓片正在进行 2 期临床试验。冰莲草含片、 1.1 类化药替芬泰等也在积极开展临床试验。 公司产品结构有望进一步得到丰富，有利于提高公司的竞争力和持续盈利能力，对长期战略布局起到积极作用。 　　盈利预测与估值 　　公司作为苗药龙头企业，营销体系改革+扩能技改下有望迎来业绩拐点。我们预测公司 2023-2025 年营业收入分别为 44.75、 54.34、 64.75 亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为 3.11、 4.60、 6.92 亿元。参考可比公司给予 2023 年 45 倍 PE，贵州百灵合理估值为 139.93 亿元，对应目标价9.92 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 行业政策风险， 市场竞争风险， 研发不达预期风险，质量控制风险， 成本风险， 扩能技改项目进度不达预期风险

　　康缘药业(600557) 　　报告关键要素: 　　公司是推动中药现代化的领军型企业，是拥有独家创新品种最多、独家医保品种最多、独家基药品种最多的中药企业之一。公司积极探索符合公司文化和国家政策的营销组织架构，2021年底开始铺开的医院主管制，以及注射剂和非注射剂严格分开等销售策略调整，带来了近两年公司经营质量的提升、产品销量的提升以及销售人均创收等指标的提升。未来，随着公司销售短板逐步补齐，公司独家品种有望持续从资源优势转化为销售优势。 　　公司产品储备丰厚，重视研发，有望形成开发-临床-上市的良性循环。截至2022年年报，公司共计获得药品生产批件205个，共有108个品种被列入2022版国家医保目录，独家品种24个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个，以上品种为公司产品销售提供良好基础，可以有效抵御经济环境及行业政策给企业带来的不利影响。公司重视研发，研发支出总额占营业收入比例逐年提高，截至2023年5月，公司有26个中药新药，2023年，公司创新研发步伐持续加快，3款1类创新药相继提交临床申请，并顺利获得临床试验默示许可。 　　公司独家基药品种多，持续受益基药政策红利。截至2022年末，公司手握46个中药独家品种，包括6个独家基药品种。国家基药“986配置政策”以及公立医院绩效考核推动基药品种终端放量，基药品种有望持续受益政策红利实现终端放量。2023年5月10日，国家卫健委召开药政工作会议，提及基药、短缺药、儿童药等药品的保障作为2023年的重点工作任务，新版基药目录有望今年落地。 　　销售组织架构调整，营销短板逐步补齐，资源优势有望逐步转化为销售优势。过去，受限于销售资源分配不合理，潜力产品规模受限。公司一直积极探索符合公司文化和国家政策的销售组织架构，2021年底开始铺开医院主管制，取消之前的分线条销售，同时，实行注射剂和非注射剂分拆销售的策略，推动了公司产品销售的同时，经营效率得以提升。未来随着公司销售能力进一步完善，潜力产品有望持续增长。 　　三大核心单品有望稳步增长，多个二线潜力品种有望助力实现股权激励业绩目标。热毒宁注射液在中药注射剂政策受限、疫情以及公司销售资源分配不合理等负面影响消除下，未来有望受益于新冠带来的行业口碑提升，“专人专做”销售政策实现存量恢复；银杏二萜内酯葡胺注射液在竞品中具备技术优势，有望逐步替代低端产品；金振口服液是独家基药产品，有望在儿科中成药领域保持领先地位。其他二线产品多具备各自竞争优势，例如杏贝止咳颗粒（行业空间大，和公司金振口服液形成协同）、散寒化湿颗粒（有望纳入医保实现以价换量）等有望在公司营销资源调整下实现持续增长。2022年公司发布了股权激励计划，对总收入，总利润和非注射剂的收入和利润增速都做了要求，在公司注射剂稳定发展和非注射剂业务持续增长下，股权激励目标达成可期。 　　盈利预测与投资建议：公司是中药创新龙头企业，产品储备丰厚，独家基药和独家医保品种数量众多，公司积极调整销售组织架构，销售短板有望逐步补齐，潜力品种规模提升可期。预计2023/2024/2025年收入为52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元，对应归母净利润5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元，对应EPS0.97元/股、1.10元/股、1.25元/股，对应PE为28.16/24.87/21.94（对应2023年6月2日收盘价27.42元）。基于公司产品的竞争优势，终端销量提升潜力，预计公司未来将保持持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险因素：政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险、药品市场准入风险

　　贵州三力(603439) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）苗药产品开喉剑系列持续增长，新增产能预期2023年7月达到试生产，开喉剑总产能接近1亿瓶，缓解产能供不应求；2）投资汉方药业、德昌祥和云南无敌制药，实现产品线扩张；3）销售人员扩充到1137人，药店及基层医疗机构覆盖面迅速提升。 　　主力品种渠道扩张，产能扩张助力长期增长。开喉剑喷雾剂是公司核心产品，销售贡献率及毛利占比均保持90%以上。2022年开喉剑收入达10.7亿元，同比增长22%。开喉剑喷雾剂（儿童型）持续多年领跑我国儿童咽喉疾病中成药市场，独特喷雾剂型享有独家专利优势，儿科中成药喷雾剂型占比逐年增长。公司从2020年开始大幅扩充销售人员，从2018年的123人扩充到2022年的1137人，销售实力实现大幅扩增。2022年开喉剑新开发3万余家药店，3万余家基层医疗机构，进一步拓展院内院外的空白区域，实现产品快速发展。2022年开喉剑需求量剧增，产能利用率接近200%，日生产超过20万瓶开喉剑系列产品。同时，公司已启动GMP二期项目，新增6000万瓶产能，达到1亿瓶的销量，预计2023年7月开始试生产，产能助力能满足开喉剑实现20亿以上销售收入。 　　横向扩展，并购获得产品种类扩张。1）公司于2020年投资汉方药业，获得汉方药业25.6%的股权。汉方药业拥有独家品种20个，专利品种6个，独家苗药8个。2022年汉方药业米内网销售额为3.8亿元，大单品芪胶升白胶囊销售额曾突破2.5亿元，预计到2025年升白制剂市场规模将达到113.8亿元，芪胶升白胶囊有望实现快速增长。2）公司于2022年5月成为德昌祥95%控股股东。德昌祥为百年中医药品牌，拥有12条现代化生产线，69个药品批准文号，其中9个独家品种，41个医保品种。2022年，德昌祥收入8455万元，其主要销售品种妇科再造丸销售收入4303万元。3）2022年12月，公司收购贵州好司特61%股权，控股老字号企业云南无敌制药，开拓胶囊、膏药、药酒和搽剂等批文和生产线。 　　盈利预测与投资建议。公司原有核心产品开喉剑喷雾（含儿童型）市场消费潜力大，产品产能高；通过持股或控股获得的新产品发展前景良好。预计2023-2025年公司归属母公司股东净利润分别为2.7、3.6和4.8亿元，对应PE分别为28、21和16倍。考虑到公司开喉剑喷雾剂产品竞争优势明显，新获取的产品销售增长率高，建议持续关注。 　　风险提示：原材料价格波动大及人力成本大幅上升、公司订单不及预期、并购汉方药业不及预期、募投项目建成及达产进度或不及预期等风险。

　　山东药玻(600529) 　　投资要点 　　原材料和能源成本下降，有望推动盈利能力逐步回升。新冠疫情期间，公司采购的原材料和能源成本大幅度提升，导致盈利能力持续下降，毛利率从2019年的36.91%降到2022年的26.84%，2023Q1进一步降到23.65%。2023Q2开始多项成本出现了明显的下降趋势。1）直接材料：2022年采购金额为9.34亿元，占总收入的比例约为22%，主要包括纯碱、石英、硼酸等，最主要的原材料纯碱价格持续下降，Wind数据库显示中国重质纯碱价格从3月最高点约3000元/吨降到2093元/吨。2）燃动力：2022年采购金额为5.52亿元，主要包括天然气、煤炭、电力，天然气和煤炭价格均均有所下降。原材料+燃动力成本下降有望推动公司盈利能力逐步回升。 　　疫情后玻璃瓶需求恢复，中硼硅升级拉动需求增长。2022年公司核心产品模制瓶、棕色瓶的销售占比分别为42%和21%，主要应用领域分别为药用、保健品/日化品，疫情期间需求均受到影响，疫情结束后有望拉动需求快速增长，2023Q1公司收入明显恢复，同比增长19%。药监局要求“注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低于参比制剂”，参比制剂以中硼硅为主，国产药品以低硼硅或钠钙为主，药品生产企业将会采购中硼硅玻璃升级。中硼硅价格明显高于低硼硅和钠钙玻璃，有望进一步提升盈利能力。公司定增项目包括投入12亿元，募投项目完成后年产能将达到40亿支。 　　投资建议：预测公司2023-2025年归母净利润分别为7.87/10.10/12.04亿元，增速分别为27%/28%/19%，对应PE分别为22/17/14倍。考虑到疫情后需求恢复增长+成本下降提升盈利能力，首次覆盖，给予“买入”建议。 　　风险提示：原材料价格波动风险；新冠疫情风险；产品价格波动风险。

　　智飞生物(300122) 　　核心观点 　　续签合作协议，奠定了未来业绩增长基石 　　2023年1月底，公司与默沙东续签合作协议，将由智飞生物继续代理默沙东疫苗产品中国大陆经销及推广。协议涵盖2023H2-2026年期间，双方就每年各种疫苗品种基础采购金额达成协议，总金额超过1,000亿元，比2020年续约协议多出695亿元，代理权的顺利续签使公司未来业绩增长得以保障。 　　HPV疫苗需求量提升，九价成为市场未来趋势 　　目前，已上市HPV疫苗中，仅默沙东HPV产品为九价、四价，其他3款均为二价产品，从预防范围和效果上来看，默沙东二款HPV产品均优于二价产品。从我国HPV病毒发展趋势来看，HPV疫苗需求向多血清型、保护范围更广的方向发展。因此，九价是未来HPV发展趋势。根据若斯特沙利文数据，2017年至2020年，中国HPV疫苗市场规模从9.4亿元增长至135.6亿元，年复合增长率高达143.43%，预计2025年，我国HPV市场将达到229.7亿元，2031年，该市场将达到625.4亿元。在HPV疫苗需求不断提升的推动下，公司将充分受益。 　　渗透率有望逐步提升，男性HPV疫苗市场具备广阔的增长空间 　　我国HPV疫苗渗透率仍处于较低水平，2020年累计接种率3.61%，相较于欧美发达国家70%的渗透率，国内HPV疫苗存量市场巨大，接种率仍有较大提升空间。默沙东九价HPV疫苗男性适应症现已在国外批准，美国18岁至26岁HPV疫苗接种成人中有40%以上是男性。而在中国，尚未有男性HPV疫苗产品获批，未来男性HPV疫苗市场具备广阔的增长空间。目前，默沙东针对九价HPV疫苗中国男性市场，已经展开III期临床研究。 　　宜卡+微卡逐步放量，或将成为潜在大爆品 　　我国结核潜伏感染人群数量庞大，且发病率高，随着疾病控制的力量逐渐从疫情中解放出来，结核病的预防和治疗将重新聚焦，从而推动微卡+宜卡的广泛应用。因此我们认为未来几年将是我国结核市场快速扩容时期，需求空间同样广阔。 　　公司盈利预测与估值 　　预计公司2023年至2025年营业收入分别为485.51亿元、603.10亿元、721.55亿元，YOY分别为26.88%、24.22%、19.64%；EPS分别为5.9元/股、7.20元/股、8.44元/股，YOY分别为25.28%、21.90%、17.27%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为100元/股，给予公司“强烈推荐（首次）”投资评级。 　　投资风险提示 　　产品批签发数量不及预期，新产品研发或推广不及预期，代理合作调整。