中心思想 业绩超预期增长与品牌渠道双驱动 巨子生物在2024年上半年展现出远超市场预期的强劲业绩增长，营业收入和归母净利润分别实现58.2%和47.4%的同比大幅增长。这一卓越表现主要得益于其核心品牌“可复美”的持续高增长和“可丽金”电商转型取得的显著成效。公司通过深化DTC直销渠道的扩张，尤其是在天猫和抖音等电商平台的线上直销业务，实现了销售额的快速提升。同时，经销商渠道也扭转了此前的低增速态势，显示出公司在多渠道布局上的均衡发展和市场渗透能力的增强。这种品牌与渠道的双轮驱动策略，有效巩固了巨子生物在美容护理市场的领先地位。 医美市场长期潜力与重组胶原布局 从长期发展维度来看，巨子生物积极把握医美市场“长坡厚雪”的巨大潜力，前瞻性地储备了多款重组胶原注射产品。公司凭借其强大的研发实力和销售网络，有望在未来重组胶原市场中占据重要份额。随着重组胶原产品价格的逐步降低、生物活性的持续改善以及水光合规化发展趋势的推动，胶原市场整体规模预计将进一步扩大。巨子生物在重组胶原领域的深厚积累和产品管线布局，为其在医美赛道上的长期增长奠定了坚实基础，预示着公司未来在寡头竞争格局下实现快速突破的巨大潜力。 主要内容 24H1业绩表现与财务分析 收入与利润大幅增长 巨子生物在2024年上半年取得了令人瞩目的财务业绩，其营业收入达到25.40亿元人民币，同比实现了高达58.2%的增长，这一增速显著高于市场普遍预期。同期，归属于母公司所有者的净利润也表现出色，录得9.83亿元人民币，同比增长47.4%，同样超出了此前的市场预测。这些数据充分体现了公司在当前市场环境下的强大盈利能力和业务扩张效率。 毛利率与费用率变动 在盈利能力方面，公司上半年的毛利率为82.4%，相较去年同期下降了1.7个百分点。这一微幅下降主要归因于公司产品品类的持续扩充以及销售成本的相应增加，反映了公司在市场拓展和新品推广方面的投入。销售费用率为35.1%，同比下降0.5个百分点，这主要得益于直销渠道的有效扩张，尽管线上营销费用有所增加，但整体费用控制得当。行政及研发费用率较2023年上半年略有下降，显示出公司在运营效率和研发投入管理上的优化。最终，净利率为38.6%，同比下降2.9个百分点，但仍保持在较高水平，表明公司整体盈利能力依然强劲。 核心品牌市场表现 可复美：持续高增长与市场领先地位 作为巨子生物的核心品牌之一，“可复美”在2024年上半年表现尤为突出，实现营收20.71亿元人民币，同比大幅增长69%。这一高速增长主要得益于多方面因素的协同作用，包括渠道的持续拓展、明星产品胶原棒的销量增长以及新品焦点面霜的成功推出。在关键的618大促期间，“可复美”线上全渠道全周期GMV（商品交易总额）同比增长超过60%，彰显了其强大的市场号召力。品牌在各大电商平台均取得了优异成绩，位列天猫美妆国货品牌前三、抖音电商年中大促护肤品牌总榜国货品牌前三，以及京东大促国货品牌热销榜前五，进一步巩固了其在国货美妆市场的领先地位。 可丽金：电商转型成效显著 另一核心品牌“可丽金”在2024年上半年也取得了显著进展，营收达到3.96亿元人民币，同比增长24%。这一增长主要得益于线上渠道的积极拓展以及重组胶原面霜和眼霜等新品的贡献。尤其值得关注的是，“可丽金”在618大促期间线上全渠道全周期GMV同比增长超过100%，其中天猫平台同比增长70%以上，抖音平台同比增长300%以上，京东平台同比增长200%以上，唯品会平台同比增长170%以上。这些数据强有力地证明了“可丽金”品牌电商转型策略的成功，使其在激烈的市场竞争中焕发新的活力。 渠道策略与增长动力 直销渠道强劲扩张 巨子生物的DTC（Direct-to-Consumer）直销渠道在2024年上半年延续了高增长态势，实现营收16.03亿元人民币，同比大幅增长64%。这一增长主要由天猫和抖音等主流电商平台的高速增长所驱动，同时精华类和涂抹面膜等产品的收入提升，以及面霜等新品的丰富产品矩阵，共同促进了直销业务的蓬勃发展。公司持续的品牌推广活动也有效扩大了品牌影响力，进一步推动了直销渠道的业绩增长。此外，电商平台的线上直销业务营收达到1.67亿元人民币，同比激增143%，这得益于公司对平台营销策略和货品结构的持续优化，显著提升了线上直销的效率和转化率。 经销商渠道扭转颓势 与直销渠道的强劲表现相辅相成，巨子生物的经销商渠道在2024年上半年也实现了营收7.02亿元人民币，同比增长34%。这一增长成功扭转了2023年经销商渠道的低增速表现，显示出公司在传统渠道布局上的积极调整和成效。药房和CS（Cosmetic Store，化妆品专营店）等线下渠道的布局和拓展，为经销商渠道的复苏和加速增长贡献了重要力量，体现了公司在全渠道策略上的均衡发展和市场覆盖能力的提升。 短期增长点与“械妆协同” 化妆品新品快速放量 从短期增长角度看，巨子生物的化妆品产品矩阵持续丰富，新品爬坡迅速。例如，焦点面霜和秩序点痘棒在618大促期间登顶多个榜单，显示出强大的市场潜力和消费者认可度。公司预计下半年这些新品将进一步放量，同时焦点精华、焦点面膜、焦点涂抹面膜等新产品的推广情况也值得密切关注。此外，长红产品胶原棒继续保持增长态势，分析认为其短期内尚未触及市场天花板，仍有较大的增长空间。 医疗器械明星单品效应 在医疗器械领域，明星单品胶原敷料已成为公司第一大明星单品，在618大促期间强势登顶多个主流电商榜单。这不仅体现了其在医疗美容市场的领先地位，也进一步验证了公司“械妆协同”战略的有效性。医疗器械产品的优异表现，能够为化妆品业务带来强大的品牌背书和专业形象，形成良性循环，持续显现品牌效应，共同推动公司整体业绩增长。 长期医美市场布局与重组胶原优势 医美市场广阔前景 从长期维度来看，医美市场被视为“长坡厚雪”的优质赛道，具有广阔的发展前景。目前，玻尿酸和肉毒毒素占据市场高地，而动物胶原产品则面临产能受限和价格较高的挑战。然而，随着重组胶原技术的不断进步，其价格有望降低，生物活性将持续改善，加之水光合规化发展趋势的推动，这些因素将共同促进胶原市场的整体做大。巨子生物正积极抓住这一市场机遇。 重组胶原产品储备与竞争优势 目前，锦波生物是国内唯一拥有胶原蛋白械三（三类医疗器械）批文的企业，其高营收增长已验证了重组胶原市场的景气度。巨子生物在此背景下，前瞻性地储备了4款胶原医美产品。公司凭借其强大的销售能力和卓越的研发能力，预计这些产品在上市后将展现出较好的效果。在当前寡头竞争的市场格局下，巨子生物有望凭借其技术优势和市场布局，实现快速突破，成为重组胶原医美市场的重要参与者。 投资建议与风险提示 上调业绩预测与维持“买入”评级 基于巨子生物在618大促期间的优异动销数据以及上半年超预期的业绩表现，德邦研究所上调了公司2024年至2026年的营收预测。新的营收预测分别为50.27亿元、65.72亿元和81.92亿元（原预测为48.83亿元、62.76亿元和77.67亿元）。同时，归母净利润预测也相应上调至19.53亿元、25.47亿元和31.65亿元（原预测为18.94亿元、24.22亿元和30.10亿元）。预计未来三年净利润同比增速分别为34.55%、30.42%和24.23%，对应PE分别为19.54倍、14.98倍和12.06倍。鉴于公司强劲的增长势头和未来的发展潜力，德邦研究所维持对巨子生物的“买入”评级。 主要风险因素 尽管巨子生物前景广阔，但仍需关注潜在风险。主要风险包括：化妆品市场景气度可能下降，这将影响公司核心业务的增长；胶原市场竞争可能加剧，对公司的市场份额和盈利能力构成挑战；产品研发存在不确定性，新产品可能面临研发失败或上市不及预期的风险；以及医美产品获批可能失败，影响公司在医美领域的战略布局和市场拓展。投资者在做出决策时应充分考虑这些风险因素。 总结 巨子生物在2024年上半年取得了显著的业绩突破，营业收入和归母净利润均大幅超预期增长，充分展现了其在美容护理市场的强大竞争力。公司通过“可复美”和“可丽金”两大核心品牌的协同发展，以及DTC直销和经销商渠道的有效拓展，实现了业绩的快速提升。特别是在电商平台，公司凭借优化的营销策略和丰富的产品矩阵，成功抓住了市场机遇。短期内，化妆品新品的快速放量和医疗器械明星单品“械妆协同”效应将持续推动业绩增长。从长期来看，巨子生物积极布局医美市场，储备多款重组胶原注射产品，有望在未来重组胶原市场中占据重要地位。基于其强劲的增长势头和战略布局，分析师上调了公司未来三年的业绩预测并维持“买入”评级，但同时提示了化妆品市场景气度、胶原竞争加剧、产品研发及医美获批等潜在风险。

中心思想 业绩拐点显现与核心业务复苏 美好医疗在2024年Q2实现了营业收入的同比增长，标志着公司经营业绩出现积极拐点。其核心业务家用呼吸机组件的收入下滑幅度显著收窄，表明海外下游去库存已接近尾声，业务复苏态势明显，预计下半年有望恢复高增长。 多元化布局与盈利能力提升 公司在人工植入耳蜗组件和家用及消费电子组件业务上保持稳健增长，有效增加了收入弹性。同时，通过提升核心业务毛利率和加大研发投入，公司盈利能力逐步改善，并积极拓展心血管介入、电生理等多个医疗器械新领域，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 2024年上半年及Q2财务表现 2024年上半年，美好医疗实现营业收入7.06亿元，同比下降6.33%；归属于母公司股东的净利润为1.69亿元，同比下降29.78%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.63亿元，同比下降27.33%。尽管上半年整体业绩承压，但2024年Q2单季度表现出积极的经营拐点：实现营业收入4.25亿元，同比增长9.83%，扭转了上半年的整体下滑趋势。Q2归母净利润为1.11亿元，同比下降16.14%；扣非归母净利润为1.07亿元，同比下降13.55%。Q2营收的显著回升符合市场预期，预示着公司经营状况正在逐步改善。 各业务板块运营分析 家用呼吸机组件业务： 2024年上半年实现收入4.48亿元，同比下降11.89%。相较于2023年全年18.12%的下滑幅度，降幅已明显收窄，显示核心业务正在复苏，主要得益于海外下游去库存接近尾声。预计该业务在三季度有望恢复正常增长。 人工植入耳蜗组件业务： 实现收入0.65亿元，同比增长12.08%，作为医疗板块的第二大产品线，保持了稳定的增长态势。 家用及消费电子组件业务： 实现收入0.79亿元，同比增长36.60%，有效利用现有产线，为公司增加了收入弹性。 精密模具及自动化设备业务： 实现收入0.46亿元，同比下降37.77%，对公司整体毛利率产生了一定负面影响。 其他医疗产品组件业务： 实现收入0.49亿元，同比增长14.92%。 盈利能力与研发投入 2024年上半年，公司核心的家用呼吸机组件毛利率为43.38%，较2023年的42.98%有所提升。2024年Q2，公司销售毛利率和净利率分别为42.85%和26.16%，均较一季度有所改善，表明公司整体盈利能力逐步向好。销售费用为0.16亿元，同比增长10.11%，业务推广有序恢复。研发投入持续加强，上半年研发费用达0.57亿元，同比增长9.26%。公司一方面加强传统优势技术平台能力建设，另一方面积极往心血管介入、电生理、体外诊断、血糖管理、外科等多个医疗器械新领域发展，为长期增长储备动能。此外，2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为1.74亿元，同比增长3.23%，反映公司经营持续向好。 盈利预测与估值分析 基于公司呼吸机组件业务持续回暖、人工耳蜗和家用及消费电子业务稳健增长，以及新业务拓展初见成效，分析师维持“买入”评级。预计公司2024-2026年总营收分别为16.83亿元、21.08亿元和26.55亿元，同比增速分别为25.81%、25.26%和25.94%。预计归母净利润分别为4.05亿元、5.16亿元和6.52亿元，同比增速分别为29.35%、27.28%和26.32%。当前股价对应的2024-2026年市盈率（PE）分别为28倍、22倍和17倍。 风险提示 公司面临单一大客户依赖的风险，可能因客户订单波动而影响业绩。市场竞争加剧也可能对公司的市场份额和盈利能力造成压力。此外，新产品推广可能不及预期，影响公司未来的业绩增长。 总结 美好医疗在2024年Q2展现出营收增长的积极拐点，核心家用呼吸机组件业务复苏态势明显，且人工耳蜗和消费电子业务保持稳健增长。公司通过提升核心业务毛利率和加大研发投入，持续优化盈利结构并积极布局多元化医疗器械领域。尽管上半年整体业绩承压，但Q2的改善趋势以及对下半年高增长的预期，结合合理的估值水平，使得分析师维持“买入”评级。投资者需关注单一大客户风险、市场竞争及新品推广不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与创新驱动 亿帆医药2024年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和利润均实现高速增长，特别是归母净利润同比大幅增长133%，扣非归母净利润增长90.5%，显著超出市场预期。这一优异表现主要得益于公司自有医药产品市场布局的初步完成，以及销售毛利的显著提升和政府补助的增加。 全球化布局与未来展望 公司正加速向创新驱动型企业转型，其核心创新药产品“亿立舒®”已在全球多国获批上市并积极推进商业化，F-652的临床试验也在稳步进行。同时，国内自有制剂业务，包括中成药、化药和生物药，均实现快速增长，形成了“大品种群、多品种群”的稳步发展态势，为公司未来持续增长奠定坚实基础，并预示着公司已步入创新转型的收获期。 主要内容 2024年上半年业绩回顾 整体财务表现 根据公司发布的2024年半年报，亿帆医药在报告期内实现了显著的财务增长。2024年上半年，公司实现营业收入26.3亿元，同比大幅增长35.4%。归属于母公司股东的净利润达到2.5亿元，同比增长高达133%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.8亿元，同比增长90.5%，业绩表现符合市场预期。 从单季度来看，2024年第二季度公司实现收入13.1亿元，同比增长29.9%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长144.1%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比增长102%。 利润端强劲增长原因 公司利润端在2024年上半年实现快速增长，主要原因有两方面： 产品市场布局与毛利提升： 公司新增及原有医药自有产品（含进口）完成了市场初步布局，销售毛利增长幅度显著大于费用增长幅度，有效提升了整体盈利能力。 政府补助增加： 报告期内，公司取得与收益相关的政府补助同比增加，也对利润增长起到了积极的推动作用。 核心业务发展与创新药进展 自有制剂业务高速增长 2024年上半年，公司国内医药自有（含进口）业务表现亮眼，实现营业收入16.5亿元，同比增长88.3%。具体细分产品线来看： 中成药： 实现销售收入6.1亿元，同比增长51.7%。 化药： 实现销售收入9.4亿元，同比增长130.6%。 生物药： 实现销售收入8673万元，同比增长154.1%。 在国内药品市场，公司已有22个自有（含进口）产品销售收入过千万元，合计达到15亿元，同比增长102.6%。其中，销售收入过亿元的产品有5个，过五千万元产品有3个，已形成长期可增长的“大品种群、多品种群”稳步发展态势。 创新药全球商业化布局 公司在创新药领域的全球商业化进程积极推进： 亿立舒® (F-627)： 该产品已获得欧盟委员会EC批准上市，截至2024年上半年，已在中国、美国、欧盟、冰岛、挪威等31个国家/区域获准上市销售，并计划于2024年9月底开始陆续向境外部分市场发货。在国内市场，亿一生物已向国内商业合作伙伴累计发货超过11万支，并实现终端市场销售加速放量。此外，公司已完成国内有效期延长，并递交了说明书由48小时给药变更为24小时给药的补充申请资料，未来还将启动更短时间给药的研究工作。 F-652： 亿一生物已与中国监管机构召开III类咨询沟通会，就慢加急性肝衰竭（ACLF）IIb临床试验设计重点内容进行讨论并达成共识。同时，重度酒精性肝炎（AH）适应症的II期临床试验已获得FDA默示许可，显示出良好的研发进展。 研发管线与产能建设 公司创新管线持续推进，聚焦肿瘤、炎症性疾病和代谢性疾病等类型，预计将迎来收获期。在产能建设方面，上海国际创新中心项目已完成结构封顶和主要设备采购。合肥基因重组生物制药基地CHO楼及制剂楼主体施工完成，1kL原液生产线主体施工基本完成，为未来创新药的生产和商业化奠定坚实基础。 公司未来增长逻辑、盈利预测与风险提示 转型收获期与多元化布局 公司未来增长逻辑保持不变，正加速转型并步入收获期。亿立舒（F-627）的成功出海，标志着公司创新管线梯队已形成。国内独家中药与小尖特化药的差异化布局，以及海外市场的深度拓展，将是公司重要的增长驱动力。此外，公司原料药板块（主要为维生素B5/泛酸钙）价格目前处于底部，下行风险较小，业绩已在底部，有望随市场回暖贡献稳定收益。 盈利预测与投资建议 基于对公司业务发展的分析，预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.4亿元、7.7亿元和9.5亿元。对应的每股收益（EPS）分别为0.44元、0.63元和0.78元。鉴于公司强劲的业绩增长和创新药的良好前景，维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告同时提示了公司未来发展可能面临的风险： 创新产品临床及商业化进度可能不及预期。 产品竞争格局可能加剧。 仿制药品种在国家药品谈判、集中采购中降价幅度可能超预期。 海外经营及汇率波动风险。 总结 亿帆医药2024年上半年业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现高速增长，特别是利润端同比翻倍，显示出公司强大的盈利能力和市场扩张潜力。公司在自有制剂业务方面取得了显著进展，中成药、化药和生物药均实现快速增长，并形成了多品种、大品种的良好发展格局。创新药的全球商业化进程加速，亿立舒®已在全球多国获批并开始发货，F-652的临床试验也取得积极进展，预示着公司创新转型已进入收获期。尽管面临市场竞争加剧、政策降价和海外经营等潜在风险，但公司凭借其清晰的增长逻辑、多元化的产品布局和持续的研发投入，有望在未来保持稳健增长，并实现盈利能力的持续提升。

中心思想 业绩驱动与品牌战略成效显著 巨子生物在2024年上半年展现出强劲的财务增长势头，营收和归母净利润均实现超预期增长，分别达到25.4亿元和9.8亿元，同比增幅高达58.2%和47.4%。这一卓越表现主要得益于其核心品牌“可复美”和“可丽金”的持续高增长，以及直营和经销渠道的协同发力。公司通过畅销单品（如可复美次抛）的带动和新品孵化，不断丰富产品矩阵，有效巩固了其在重组胶原蛋白化妆品领域的龙头地位。 盈利能力稳健与未来增长潜力 尽管毛利率因产品结构变化略有调整，巨子生物通过精细化的销售费用控制和规模效应带来的管理及研发费用优化，成功维持了高水平的经调整归母净利率（40.4%）。这表明公司在快速扩张的同时，仍具备出色的运营效率和成本控制能力。展望未来，公司将继续深化可复美的产品创新和可丽金的线上抗衰心智强化，预计2024-2026年归母净利润将持续增长，分析师维持“买入”评级，凸显了市场对其长期增长潜力的信心。 主要内容 2024年上半年财务表现与市场概览 核心财务数据超预期增长 巨子生物于2024年上半年实现了显著的财务增长，营收达到25.4亿元人民币，同比大幅增长58.2%。同期，归属于母公司净利润为9.8亿元，同比增长47.4%；经调整归母净利润更是达到10.3亿元，同比增长51.8%。这些关键财务指标均超出市场预期，显示出公司业务的强劲扩张势头和盈利能力的持续提升。公司股票投资评级维持“买入”，反映了市场对其未来表现的积极预期。 品牌与渠道协同驱动增长 公司上半年的优异表现得益于其多品牌和多渠道策略的有效执行。从品牌维度看，核心品牌“可复美”表现尤为突出，实现收入20.7亿元，同比激增68.6%，占总收入的比重提升5.0个百分点至81.5%，主要由畅销单品次抛及新品孵化带动。另一品牌“可丽金”收入达4.0亿元，同比增长23.6%，线上渠道的强劲表现是其加速增长的关键因素。此外，其他专业皮肤护理产品收入0.65亿元，同比增长40.8%，而保健食品及其他收入0.09亿元，同比下降21.1%。 在渠道方面，直营渠道收入18.38亿元，同比大幅增长69.7%，占比高达72.4%，显示出公司对终端销售的强大掌控力。经销渠道收入7.0亿元，同比增长34.5%，占比27.6%，其加速增长主要得益于医用敷料等产品在OTC（非处方药）渠道的高速渗透，同时院线、CS（化妆品专营店）和KA（大型商超）等线下经销渠道也保持了稳健增长。从品类来看，医用敷料收入5.9亿元，同比增长48.9%；功效性护肤品收入19.4亿元，同比增长62.0%，两者共同构成了公司收入增长的核心驱动力。 盈利能力分析与费用控制策略 毛利率与净利率的动态变化 2024年上半年，巨子生物的毛利率为82.4%，同比略有下降1.7个百分点。报告指出，这主要是由于毛利率相对较低的妆字号产品在总收入中的占比有所提升。尽管毛利率略有波动，公司通过有效的费用控制和规模效应，成功维持了高水平的净利率。归母净利率为38.7%，同比下降2.8个百分点；经调整归母净利率为40.4%，同比下降1.7个百分点，但整体仍保持在行业领先的高位。 销售与管理费用优化 在费用控制方面，公司展现出良好的运营效率。销售费用率为35.1%，同比微增0.5个百分点，但报告强调，运营效率的提升和规模效应有效对冲了流量成本上升的压力，使得销售费用率保持在可控范围。管理费用率为2.6%，同比下降0.4个百分点；研发费用率为1.9%，同比下降0.2个百分点。这两项费用率的优化均得益于公司规模效应的持续显现，进一步巩固了公司的盈利基础。 盈利预测、投资建议与风险提示 持续看好重组胶原蛋白龙头地位 分析师维持对巨子生物的“买入”评级，并上调了公司的盈利预测。公司被定位为重组胶原蛋白化妆品领域的龙头品牌商，其核心竞争力在于不断丰富的产品矩阵和精准的市场策略。具体而言，“可复美”品牌将继续打造胶原棒等大单品，并推广焦点面霜等高价值量新品，以拓展更广阔的成长空间。“可丽金”品牌则将强化其在抗衰老领域的消费者心智，并通过线上渠道发力，保持加速增长态势。 盈利预测与估值分析 根据最新的盈利预测，巨子生物2024年至2026年的归母净利润预计将分别达到19.2亿元、23.3亿元和27.9亿元。对应的市盈率（PE）分别为19.9倍、16.4倍和13.7倍。这些预测数据表明，随着公司业绩的持续增长，其估值水平将更具吸引力。 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,524.14 5,068.57 6,405.19 8,009.44 增长率(%) 49.05 43.82 26.37 25.05 归属母公司净利润（百万元） 1,448.20 1,923.12 2,334.48 2,793.46 增长率(%) 44.59 32.79 21.39 19.66 EPS(元/股) 1.46 1.87 2.27 2.72 市盈率（P/E） 22.57 19.91 16.40 13.70 市净率（P/B） 7.49 6.09 4.44 3.35 潜在风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括行业景气度不及预期，可能影响整体市场需求；以及市场竞争加剧，可能导致公司净利率大幅下降。投资者在做出决策时需充分考虑这些因素。 财务报表与主要财务比率概览 成长能力指标 巨子生物预计在未来几年保持强劲的成长能力。营业收入增长率预计在2024年达到43.82%，2025年为26.37%，2026年为25.05%。归属于母公司净利润增长率预计2024年为32.79%，2025年为21.39%，2026年为19.66%。这些数据显示公司在营收和净利润方面均能实现持续且健康的增长。 获利能力与偿债能力 在获利能力方面，毛利率预计在80%以上，净利率预计在34%以上，显示出公司强大的盈利能力。ROE（净资产收益率）预计在2024-2026年分别为30.60%、27.08%和24.48%，ROIC（投入资本回报率）分别为28.57%、25.29%和22.78%，均处于较高水平。偿债能力方面，资产负债率预计将从2023年的12.11%下降至2026年的8.42%，流动比率则从7.79提升至11.67，表明公司财务结构稳健，偿债能力持续增强。 营运能力与现金流 营运能力方面，应收账款周转率和存货周转率预计保持稳定，总资产周转率在0.78-0.87之间。现金流量表显示，经营活动现金流净额预计在2024-2026年分别为15.40亿元、20.94亿元和24.00亿元，持续为公司发展提供充足的现金支持。 总结 巨子生物在2024年上半年取得了超出预期的业绩，营收和净利润均实现高速增长，充分展现了其作为重组胶原蛋白化妆品领域龙头企业的市场领导力和增长潜力。公司通过“可复美”和“可丽金”两大核心品牌的差异化策略，以及直营与经销渠道的协同发力，有效驱动了业绩增长。尽管毛利率因产品结构调整略有波动，但公司凭借卓越的运营效率和规模效应，成功控制了销售、管理和研发费用，维持了高水平的经调整归母净利率。分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，肯定了其在产品创新、市场拓展和盈利能力方面的持续优势。同时，报告也提示了行业景气度不及预期和市场竞争加剧等潜在风险，建议投资者保持关注。总体而言，巨子生物展现出稳健的财务表现和广阔的未来发展空间。

中心思想 业绩强劲增长，龙头地位稳固 巨子生物在2024年上半年展现出卓越的财务表现，在行业整体平淡的背景下，实现营收25.4亿元，同比增长58.2%；归母净利润达9.83亿元，同比增长47.4%；经调整净利润为10.27亿元，同比增长51.8%。这一亮眼增长主要得益于其核心品牌可复美大单品的持续热销以及新品的快速增长，尤其是在线上渠道的强劲扩张。公司作为重组胶原蛋白领域的领军企业，通过多维度的产品创新、渠道拓展和研发投入，持续巩固其市场领导地位，展现出强大的增长韧性和核心竞争力。 盈利预测上调，维持“买入”评级 鉴于巨子生物上半年超出预期的业绩表现，以及其大单品势能的持续提升和新品的优异市场反馈，分析师已上调公司2024-2026年的归母净利润预测。预计未来三年归母净利润将分别达到20.12亿元、25.29亿元和30.35亿元，对应EPS分别为1.96元、2.46元和2.95元。当前股价对应的市盈率分别为18.9倍、15.0倍和12.5倍，估值具有吸引力。基于对公司未来增长潜力的信心，分析师维持“买入”的投资评级，认为巨子生物有望在重组胶原蛋白市场持续实现长期增长。 主要内容 2024H1财务表现与业务亮点 2024年上半年，巨子生物的财务数据表现强劲。公司实现总营收25.4亿元人民币，同比大幅增长58.2%。归属于母公司股东的净利润达到9.83亿元，同比增长47.4%。经调整后的净利润为10.27亿元，同比增长51.8%。这些数据表明，即使在行业整体增长趋缓的环境下，巨子生物依然保持了高速增长态势。 从产品品类来看，护肤品业务是主要的增长引擎，实现营收19.40亿元，同比增长62.0%，其在总营收中的占比提升，但由于其毛利率相对较低，导致公司整体毛利率小幅下降1.7个百分点至82.4%。敷料业务营收5.92亿元，同比增长48.9%。保健食品业务营收0.09亿元，同比下降21.1%。 在品牌层面，可复美品牌表现尤为突出，实现营收20.71亿元，同比增长68.6%。其明星大单品胶原棒在“618”大促期间位居多个热卖榜单榜首，口碑和销量双丰收。此外，于4月推出的焦点面霜在上半年GMV（商品交易总额）已接近0.5亿元，显示出新品的强大市场潜力。可丽金品牌营收3.96亿元，同比增长23.6%，在“618”期间线上全渠道GMV实现翻倍增长。 渠道方面，直销和经销渠道均实现显著增长。直销渠道营收18.38亿元，同比增长69.7%，其中线上DTC（直接面向消费者）店铺和电商平台营收分别同比增长64.1%和143.3%，显示出线上渠道的巨大潜力。经销渠道营收7.02亿元，同比增长34.4%。线上直销渠道的快速扩张也导致销售费用率小幅提升0.5个百分点至35.1%，但管理费用率和研发费用率则分别下降0.4个百分点和0.2个百分点，显示出公司在运营效率和研发投入上的优化。 核心竞争力强化与未来增长策略 巨子生物通过多维度策略持续强化其核心竞争力，以实现长期增长。在产品端，可复美品牌的明星单品胶原棒持续贡献亮眼业绩，而焦点与胶卷系列新品有望成为新的增长点。可丽金品牌则通过与美丽修行合作开展百人试用活动，获得了99%的好评，彰显了其强大的产品力，未来将进一步加强公域渠道建设及投入力度。 在渠道端，公司坚持线上与线下、专业与大众相结合的全域布局。全国首家品牌旗舰店已在重庆万象城成功落地，标志着公司在实体零售布局上的重要进展，有助于提升品牌形象和用户体验。 在研发端，巨子生物持续加大投入，2024年上半年新增专利40项，专利布局速度加快，这不仅巩固了其在重组胶原蛋白技术领域的领先地位，也为未来产品创新和市场拓展提供了坚实的技术支撑。 尽管公司展现出强劲的增长势头，报告也提示了潜在风险，包括消费意愿下行、新品表现不佳以及新业务进展不及预期等，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 巨子生物在2024年上半年凭借其在重组胶原蛋白领域的领先优势，实现了营收和净利润的显著增长，远超行业平均水平。公司核心品牌可复美和可丽金表现强劲，尤其是在线上渠道的扩张和新品的成功推出，有效驱动了业绩增长。尽管毛利率因产品结构变化略有调整，但公司在销售费用投入的增加是为了进一步拓展市场份额，而管理和研发费用率的优化则体现了其运营效率和技术创新能力。分析师基于公司强劲的增长势头和稳固的市场地位，上调了盈利预测并维持“买入”评级，凸显了对巨子生物未来持续增长的信心。公司通过产品创新、全域渠道布局和持续的研发投入，正不断强化其核心竞争力，有望在美容护理和医疗美容市场中保持长期领先地位。

中心思想 营收稳健增长与业务结构优化 海康威视在2024年上半年实现了营收的平稳增长，主要得益于其海外市场和创新业务的强劲表现。报告期内，公司营收达到412.09亿元，同比增长9.68%。其中，境外主业营收同比增长15.46%，创新业务营收更是实现了26.13%的显著增长，特别是汽车电子和存储业务分别增长60.35%和65.51%，显示出公司在多元化业务布局上的成效。尽管国内公共服务事业群（PBG）营收有所下降，但企事业事业群（EBG）和中小企业事业群（SMBG）保持了正增长，共同支撑了整体营收的稳定性。 利润波动受非经常性损益影响 尽管营收表现良好，公司归母净利润在2024年上半年同比下降5.13%至50.64亿元。然而，扣除非经常性损益后的归母净利润则同比增长4.11%至52.43亿元，这表明利润的波动主要受到非经常性因素的影响。具体而言，第二季度因注销2021年股权激励而一次性计入4.71亿元的费用，以及上半年约8100万元的汇兑损失（去年同期为2.85亿元汇兑收益），是导致净利润同比下降的主要原因。这些非经常性损益掩盖了公司主营业务的实际盈利能力，扣非净利润的增长反映了核心业务的健康发展。 主要内容 报告要点与事件概述 海康威视于2024年上半年实现营业收入412.09亿元，同比增长9.68%。归属于母公司股东的净利润为50.64亿元，同比下降5.13%。扣除非经常性损益后的归母净利润为52.43亿元，同比增长4.11%。毛利率为45.05%，同比下降0.13个百分点。 在2024年第二季度，公司营收达到233.92亿元，同比增长9.46%。归母净利润为31.48亿元，同比下降10.73%。扣非归母净利润为34.83亿元，同比增长0.02%。毛利率为44.51%，同比下降0.69个百分点。 业务结构分析与增长驱动 海外市场与创新业务表现亮眼 2024年上半年，海康威视的业务结构呈现出显著特点。公共服务事业群（PBG）营收为56.93亿元，同比下降9.25%。企事业事业群（EBG）营收74.89亿元，同比增长7.05%。中小企业事业群（SMBG）营收57.89亿元，同比增长0.64%。 值得注意的是，境外主业营收达到114.41亿元，同比增长15.46%，显示出海外市场的强劲增长势头。创新业务营收更是高达103.28亿元，同比增长26.13%，成为公司营收增长的重要引擎。在创新业务中，汽车电子业务营收16.06亿元，同比增长60.35%；存储业务营收13.12亿元，同比增长65.51%，这两项业务的爆发式增长凸显了公司在新兴领域的布局成效。 利润影响因素分析 非经常性损益对净利润的显著影响 公司净利润的波动主要受到非经常性损益的影响。在费用方面，2024年第二季度，公司注销了2021年股权激励，根据会计准则，所有未摊销完的股权激励费用4.71亿元一次性全部计入当期费用，这属于非经常性损益。 在汇率方面，2024年上半年公司产生了约8100万元的汇兑损失，而去年同期则产生了约2.85亿元的汇兑收益。这两者之间的账面差异对净利润产生了较大的负面影响。剔除这些非经常性因素后，公司扣非归母净利润仍保持了4.11%的同比增长，表明核心业务盈利能力稳健。 盈利预测、估值与评级 调整后的业绩预测与“买入”评级维持 考虑到国内外复杂的宏观环境，分析师对海康威视2024-2026年的营业收入进行了调整，预计分别为978.66亿元、1093.11亿元和1228.78亿元，同比增速分别为9.54%、11.69%和12.41%。归母净利润预计分别为151.19亿元、171.02亿元和194.58亿元，同比增速分别为7.17%、13.12%和13.77%。相应的EPS分别为1.64元/股、1.85元/股和2.11元/股，三年复合年均增长率（CAGR）为11.31%。 鉴于公司在全球安防领域的龙头市场地位，以及其在夯实智能物联业务基础、构建场景数字化新竞争力方面的努力，分析师维持了对海康威视的“买入”评级。 风险提示 报告中列出了多项潜在风险，包括： 地缘政治环境风险： 全球地缘政治不确定性可能对公司在部分国家和地区的经营产生不利影响。 国内经济结构转型风险： 国内经济转型升级可能影响公司以智能物联技术赋能经济社会数字化的业务开展。 供应链风险： 全球供应体系受地缘政治冲击，可能导致供应链中断，影响业务稳定性。 技术更新换代风险： 人工智能、大数据、物联网等技术快速发展，若公司未能紧密追踪并保持创新，未来发展不确定性将增加。 汇率波动风险： 公司海外业务以外币结算，汇率波动可能影响财务表现。 财务数据和估值概览 关键财务指标与趋势 根据财务预测摘要，海康威视的营业收入预计将从2023年的893.40亿元增长至2026年的1228.78亿元，年均复合增长率保持在较高水平。归母净利润预计从2023年的141.08亿元增长至2026年的194.58亿元。 在盈利能力方面，毛利率预计在44%左右保持稳定，净利率预计在16%-17%之间。ROE（净资产收益率）预计将从2023年的18.48%提升至2026年的20.12%，显示出公司持续的盈利效率。 偿债能力方面，资产负债率预计将从2023年的40.82%逐步下降至2026年的36.60%，流动比率和速动比率保持在健康水平。 估值方面，市盈率（P/E）预计将从2023年的17.5倍下降至2026年的12.7倍，市净率（P/B）预计从3.2倍下降至2.5倍，显示出随着业绩增长，估值吸引力将逐步提升。 总结 海康威视在2024年上半年展现出稳健的营收增长态势，营收达到412.09亿元，同比增长9.68%。这一增长主要得益于其海外业务（同比增长15.46%）和创新业务（同比增长26.13%）的强劲驱动，特别是汽车电子和存储业务实现了超过60%的高速增长，凸显了公司在多元化和新兴技术领域的布局成效。尽管报告期内归母净利润同比下降5.13%至50.64亿元，但扣除非经常性损益后的归母净利润同比增长4.11%至52.43亿元。利润的波动主要源于第二季度股权激励费用的一次性计入（4.71亿元）以及上半年汇兑损失（8100万元）的影响，而非核心业务盈利能力的下滑。 分析师维持了对海康威视的“买入”评级，并调整了2024-2026年的盈利预测，预计未来三年营收和归母净利润将持续保持10%以上的增长。公司作为全球安防领域的龙头企业，其在智能物联业务基础的夯实和场景数字化新竞争力的构建，是支撑其未来增长的关键。同时，报告也提示了地缘政治、国内经济转型、供应链、技术更新换代和汇率波动等多重风险，这些因素可能对公司的未来经营和财务表现构成挑战。总体而言，海康威视核心业务表现健康，增长动力充足，但需关注外部环境变化带来的潜在影响。

中心思想 业绩短期承压与结构性改善 美好医疗2024年上半年整体营收和归母净利润同比下滑，主要受家用呼吸机组件业务下游客户去库存影响。然而，2024年第二季度业绩环比显著改善，营收和归母净利润均实现大幅增长，显示出公司经营的韧性与恢复趋势。 新业务拓展与全球化战略布局 公司在人工植入耳蜗组件和家用及消费电子组件等业务领域实现稳健增长，同时积极拓展血糖、体外诊断、心血管等多个医疗器械细分领域的新业务，并与全球百强企业展开深度合作。此外，马来西亚生产基地的建设和未来向欧洲、北美市场的拓展，进一步完善了公司的全球产业布局，以更好地服务全球客户。 主要内容 2024年上半年业绩概览与Q2表现分析 2024年上半年，美好医疗实现营业收入7.06亿元，同比下滑6.33%；归母净利润1.69亿元，同比下滑29.78%。尽管上半年整体业绩承压，但第二季度表现出强劲的环比改善。2024年Q2实现营收4.25亿元，同比增长9.8%，环比增长50.9%；归母净利润1.11亿元，同比下滑16.1%，环比增长91.5%。这表明公司在第二季度已逐步走出低谷，经营状况显著好转。 核心业务板块运营状况 公司主要业务板块表现分化。家用呼吸机组件业务上半年实现营收4.48亿元，同比下滑11.89%，主要受到下游客户阶段性去库存的影响，预计随着去库存影响减弱，该业务的同比增速将逐步回升。人工植入耳蜗组件业务实现营收0.65亿元，同比增长12.08%，受益于人工植入耳蜗手术的稳步增长。家用及消费电子组件业务表现亮眼，实现营收0.79亿元，同比增长36.6%，显示出咖啡壶等家用消费电子领域的良好成长性。 新业务拓展与全球化战略 美好医疗在新业务拓展方面进展顺利，已在血糖、体外诊断、心血管、给药、助听、监护等多个细分领域为十余家全球医疗器械100强企业提供产品及组件的开发及生产服务，多个项目处于不同开发阶段。在介入器械、手术机器人、骨科、眼科等领域也与全球多家创新型高科技医疗企业展开全面深度合作。在国际化布局方面，公司已在马来西亚设立生产基地并完成一、二期产能建设，同时规划扩展到欧洲、北美等客户群所在国家或地区，以进一步完善全球产业布局并服务全球细分市场的龙头客户。 投资建议与潜在风险 财通证券维持对美好医疗的“增持”评级。预计公司2024-2026年将实现营业收入16.04亿元、20.07亿元和24.99亿元，归母净利润分别为3.62亿元、4.53亿元和5.59亿元。对应PE分别为30.98倍、24.76倍和20.07倍。投资风险主要包括大客户去库存不及预期、新业务拓展不及预期以及研发进展不及预期。 总结 美好医疗在2024年上半年面临主要业务去库存的挑战，导致整体业绩同比下滑。然而，公司在第二季度展现出强劲的环比改善势头，营收和归母净利润均实现大幅增长，预示着业绩有望逐步回升。在业务结构上，虽然家用呼吸机组件业务短期承压，但人工植入耳蜗组件和家用及消费电子组件业务表现出良好的增长潜力。更重要的是，公司积极拓展血糖、体外诊断等多个医疗器械新业务领域，并与全球领先企业建立合作，同时通过马来西亚生产基地建设和全球化布局，为未来的持续增长奠定了基础。财通证券维持“增持”评级，并提示了与大客户去库存、新业务拓展及研发进展相关的潜在风险。

中心思想 创新药管线驱动增长 微芯生物作为中国原创新药领域的先行者和领军企业，通过核心产品西达本胺新适应症的持续开拓和西格列他钠的快速放量，展现出强大的创新能力和市场潜力。 公司多项在研管线，包括西格列他钠治疗NASH和西奥罗尼治疗小细胞肺癌等，临床进展顺利，且西奥罗尼已全面启动美国临床试验，为公司未来增长奠定坚实基础。 财务结构优化与未来展望 尽管2024年上半年受会计调整（微芯新域不再并表）影响，公司归母净利润出现短期亏损，但营业收入保持稳健增长。 公司期间费用率显著优化，特别是销售费用率、管理费用率和财务费用率均有明显下降，显示出良好的费用控制能力。 丰富的管线布局有望确保公司长期增长空间，预计未来业绩将逐步改善，报告维持“增持”评级。 主要内容 2024H1财务表现与关键事件 2024年上半年，公司实现营业收入3.02亿元，同比增长25.06%。 归母净亏损0.41亿元，而去年同期为净利润1.56亿元。 2024年第二季度营业收入1.72亿元，同比增长27.00%；归母净亏损0.23亿元，去年同期净利润1.88亿元。 2023年第二季度及上半年归母净利润的高基数，主要系公司不再对微芯新域进行控制，使其不再纳入合并报表范围，剩余股份按公允价值计算并确认投资收益所致。 核心产品市场拓展与业绩贡献 西达本胺：新适应症获批与稳健增长 2024年4月，西达本胺联合R-CHOP一线标准治疗双表达弥漫大B细胞淋巴瘤的关键性临床III期试验获CDE附条件批准上市。 2024年7月，西达本胺联合信迪利单抗和贝伐珠单抗治疗≥2线标准治疗失败的晚期微卫星稳定或错配修复完整（MSS/pMMR）型结直肠癌的临床III期试验获CDE批准。 2024年上半年，西达本胺销量同比增长11.74%，收入同比增长4.15%（医保降价6%）。 西格列他钠：补充适应症获批与爆发式增长 2024年7月，西格列他钠联合二甲双胍治疗2型糖尿病的上市申请获得CDE批准，为2型糖尿病患者提供了新的联合用药选择。 2024年上半年，西格列他钠销量同比增长396.15%，收入同比增长632.48%。 研发管线进展与国际化布局 多项临床数据即将揭晓 2024年2月，西格列他钠单药治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）的II期临床试验完成数据库锁定，疗效良好，III期方案正在完善中。 2024年4月，西奥罗尼单药治疗小细胞肺癌的关键性III期试验完成数据库锁定，相关数据有望于近期读出，上市申请资料也处于筹备阶段。 西奥罗尼美国临床全面启动 西奥罗尼单药治疗晚期实体恶性肿瘤和复发/难治性小细胞肺癌的临床工作于报告期内在美国全面启动，目前临床1b试验进展顺利，显现出积极的疗效信号，同时没有报告明显的安全问题。 财务结构优化与费用控制 2024年上半年，公司毛利率为87.91%，同比减少2.59个百分点。 销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为49.55%、12.14%、33.83%和2.56%，分别同比变化-9.69、-6.61、-0.17和-33.30个百分点。 销售费用率下降主要受西格列他钠市场推广费增长但收入快速增长摊薄的影响。 管理费用率下降主要系本期无股权激励相关费用。 研发费用大幅下降主要系2023年上半年之后微芯新域不再并表所致。 投资建议与风险提示 公司作为中国原创新药领域的先行者，拥有丰富的在研管线，包括西达本胺、西格列他钠新适应症以及西奥罗尼的国内外临床试验，和CS12192/CS23546/CS32582等早期管线，有望确保长期增长空间。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为-0.52/0.20/0.95亿元，对应当前股价的预测PE为-135、360和75倍。 维持“增持”评级。 风险提示包括原材料价格大幅波动风险、药物研发不及预期风险、市场竞争加剧风险以及行业政策波动风险。 总结 微芯生物在2024年上半年实现了营业收入的显著增长，主要得益于核心产品西达本胺新适应症的持续拓展和西格列他钠的爆发式增长，后者销量和收入分别同比增长396.15%和632.48%。 尽管受微芯新域不再并表这一会计调整影响，公司短期内出现归母净亏损，但其期间费用率得到显著优化，显示出良好的成本控制能力。 公司多项创新药管线，包括西格列他钠治疗NASH和西奥罗尼治疗小细胞肺癌的临床试验进展顺利，且西奥罗尼已全面启动美国临床试验，为公司未来发展提供了坚实基础。 鉴于其强大的创新能力和丰富的管线布局，报告维持对微芯生物的“增持”评级，并对其未来业绩增长持积极预期。

中心思想 业绩承压下的战略韧性 百诚医药在2024年上半年面临仿制药CXO行业竞争加剧和下游客户商业化不及预期的短期压力，导致新签订单增速放缓，部分业务板块增长承压。然而，公司通过其核心的技术成果转化业务展现出显著的增长韧性，该业务收入占比已达55.2%，且转化项目价值量大幅提升，主要得益于高价值、高壁垒项目以及研发进展靠后项目的成功转化。尽管短期盈利能力受研发费用大幅提升和权益分成下降影响，但技术成果转化业务的持续高兑现和产品附加值的提升有望支撑公司整体毛利率保持稳定。 核心业务驱动与未来增长潜力 公司未来的增长动力将主要来源于自研储备项目中进展较快的复杂制剂和新药品种的持续转化，以及高附加值稀缺品种的市场需求。尽管CDMO和权益分成板块的放量节奏可能有所延后，但公司作为“药企研发合伙人”的商业模式仍具备长期兑现潜力。面对经营质量方面应收账款周转天数增加的挑战，公司预计随着大型MAH客户回款周期的过渡，经营性现金流将逐步改善。基于对市场竞争格局变化的考量，分析师下调了2024-2026年的盈利预测，但仍维持“买入”评级，看好公司在2025-2026年增速回升。 主要内容 2024年上半年财务概览与市场表现 2024年上半年，百诚医药实现了稳健的收入增长，但利润增速有所放缓，新签订单面临一定压力。具体数据显示，公司上半年实现营业收入5.25亿元，同比增长24%；归属于上市公司股东的净利润为1.34亿元，同比增长12%；扣除非经常性损益的归母净利润为1.23亿元，同比增长3%。同期，新签订单金额为7.11亿元，同比增长13%，增速较以往有所放缓。从单季度表现来看，2024年第二季度实现收入3.09亿元，同比增长18%；归母净利润0.84亿元，同比增长0%；扣非归母净利润0.74亿元，同比下降12%。这些数据表明，尽管公司整体收入保持增长，但利润端和新签订单增速已受到市场环境变化的影响。 业务结构调整与高价值项目驱动 在业务拆分方面，2024年上半年各板块表现分化明显。受托药学研究业务实现收入1.13亿元，同比下降9.1%；临床服务业务实现收入0.93亿元，同比增长32.2%；技术成果转化业务表现尤为突出，实现收入2.90亿元，同比增长52.43%，其收入占比已达到55.2%，同比提升10.3个百分点。CDMO和权益分成业务收入分别为512万元和455万元，同比均出现较大下滑。 分析指出，仿制药CXO行业竞争加剧以及下游客户获批产品商业化不及预期，是导致公司多个板块业务增长及新签订单增速短期承压的主要原因。然而，技术成果转化业务的强劲增长成为公司业绩的亮点和主要支撑。上半年公司成功转化了36个自研项目，尽管项目数量同比减少，但项目价值量同比大幅提升。这主要归因于两个变化：一是高价值、高壁垒项目的转化数量增多，这类项目通常具有更高的技术门槛和市场回报；二是研发进展靠后的项目转化增多，这可能意味着公司在项目管理和风险控制方面取得了进展，能够将更多处于后期阶段的项目成功推向市场。 市场竞争与长期增长韧性 从自研储备项目的结构变化来看，公司后续仍具备较强的增长韧性。分析认为，自研进展较快的项目以及高壁垒的复杂制剂、新药品种的持续转化将成为公司未来增长的主要支撑。上半年高附加值项目的放量情况也印证了下游客户对投资壁垒高的稀缺品种需求依然较高，预示着后续储备产品持续释放将成为公司增长的主要驱动力。另一方面，随着集采的持续推进以及部分合作产品的院外市场拓展，CDMO和权益分成板块的放量节奏可能略有延后，这反映了政策环境和市场渠道变化对公司业务模式的影响。 盈利能力分析与费用结构优化 2024年上半年，百诚医药的盈利能力呈现结构性变化。公司整体毛利率为68.75%，同比增长2.19个百分点。其中，受托药学及临床板块毛利率分别为57.78%和37.38%，同比分别下降0.43个百分点和1.84个百分点；而技术成果转化业务毛利率高达87.28%，同比大幅提升4.5个百分点，成为支撑整体毛利率的关键因素。归母净利率为25.56%，同比下降2.62个百分点。盈利能力下降的主要原因在于研发费用的大幅提升以及权益分成板块占比的大幅下降。 展望未来，尽管受托研发格局加剧和权益分成同比下滑的延续将使公司盈利端短期持续承压，但技术成果转化业务的持续高兑现以及产品附加值的提升有望支撑公司整体毛利率保持稳定。费用方面，2024年上半年公司研发费用率为28.32%，同比提升6.66个百分点，预计这与复杂制剂、新药项目研发投入较多有关，且预计下半年研发投入将延续较快增长。管理费用率为11.76%，同比下降2.70个百分点，表明运营效率持续提升。财务费用率为-0.29%，同比上升2.8个百分点，主要与利息收入下降有关。销售费用率为1.31%，同比提升0.3个百分点，预计后续商务拓展加强可能导致销售费用率略有提升。 现金流与应收账款管理 在经营质量方面，2024年第二季度公司经营性净现金流为2700万元，环比实现转正，显示出经营状况的改善。然而，2024年上半年公司的应收账款周转天数为95天，同比提升较大，这导致上半年坏账计提与信用减值损失增加较多，预计下半年影响持续。报告认为，鉴于公司的大型MAH客户具备较强的资金储备与销售合规体系，随着客户回款周期的过渡，公司经营性现金流有望逐步改善。 盈利预测调整与估值展望 考虑到2024年上半年仿制药CXO行业竞争格局的变化以及政策端对公司下游客户阶段性经营影响超出此前预期，分析师预计2024年下半年公司仍存在一定不确定性。因此，对2024-2026年的盈利预测进行了下调。修订后的预测显示，公司2024-2026年营业收入预计分别为12.95亿元、16.14亿元和20.20亿元，同比增长27.32%、24.61%和25.15%；归母净利润预计分别为3.05亿元、3.89亿元和4.92亿元，同比增长12.14%、27.60%和26.44%。对应每股收益（EPS）分别为2.80元、3.57元和4.52元。截至2024年8月19日收盘价，公司2024年市盈率（PE）为14倍。尽管预测下调，但分析师仍判断公司储备项目的持续高速释放以及权益分成与CDMO板块放量的节奏延后将支撑2025-2026年增速回升，并维持“买入”评级，看好“药企研发合伙人”逻辑的持续兑现。 总结 百诚医药在2024年上半年面临行业竞争加剧和下游商业化不及预期的挑战，导致新签订单增速放缓和部分业务板块承压。然而，公司凭借其高增长的技术成果转化业务，特别是高价值、高壁垒项目的成功转化，展现出强大的战略韧性。尽管短期内盈利能力受到研发投入增加和权益分成下降的影响，但技术成果转化业务的强劲表现有望稳定整体毛利率。公司未来的增长将主要依赖于复杂制剂和新药等高附加值储备项目的持续释放。尽管盈利预测有所下调，但分析师仍看好公司作为“药企研发合伙人”的长期价值，并预计2025-2026年业绩增速将回升，维持“买入”评级。公司需持续关注应收账款管理，以优化经营性现金流。

中心思想 业绩承压与全年利润指引下调 海康威视在2024年上半年（1H24）面临公共事业群（PBG）和中小企业事业群（SMBG）业务的压力，导致公司整体业绩增长放缓，并因此下调了2024年全年利润指引。尽管企业事业群（EBG）表现坚挺，且创新业务和海外市场成为主要的增长引擎，但由于宏观经济环境和地方政府财政状况的制约，公司对全年盈利预期进行了调整。华泰研究基于此，相应下调了对海康威视未来三年的归母净利润预测及目标价，但仍维持“买入”评级，以认可其行业龙头地位和在人工智能（AI）领域的能力。 创新与海外业务驱动未来增长 面对国内传统主业部分板块的挑战，海康威视的创新业务和境外业务展现出强劲的增长势头，成为公司应对市场变化、实现可持续发展的重要战略支点。存储、汽车电子、机器人、智能家居和热成像等创新业务板块均实现高速增长，显示出公司在多元化布局和技术创新方面的成效。同时，境外市场，特别是发展中国家，对整体解决方案和项目业务的需求提升，为公司提供了广阔的增长空间。这些新兴增长点有望对冲国内传统业务的短期压力，并为公司长期发展注入新动能。 主要内容 2024年上半年业绩回顾与全年展望调整 营收增长放缓，归母净利受一次性费用影响下滑 海康威视于2024年8月18日发布半年报，报告显示公司在2024年上半年（1H24）实现营业收入412.1亿元人民币，同比增长9.7%。这一增速相较于过去几年有所放缓，反映出市场环境的复杂性。扣除非经常性损益后的归母净利润为52.4亿元，同比增长4.1%，显示出主营业务的盈利能力仍保持增长。然而，受注销2021年股票期权的一次性费用影响，归属于母公司股东的净利润为50.6亿元，同比下降5.1%。这一数据表明，尽管核心业务仍有盈利，但非经常性因素对短期净利润产生了显著负面影响。 全年利润指引下调与分析师预测调整 鉴于上半年PBG和SMBG业务复苏慢于此前预期，海康威视在本次业绩会上将2024年全年利润指引从4月业绩会给出的165-170亿元（同比增长17.0-20.5%）下调至不低于140亿元（同比下跌0.8%）。这一调整幅度较大，体现了公司对当前市场环境的审慎态度。华泰研究据此相应下调了对海康威视2024年、2025年和2026年的归母净利润预测，分别调整至144亿元、181亿元和216亿元（前值分别为165亿元、189亿元、223亿元）。同时，目标价也从43元下调至35元，但基于公司行业龙头地位和在AI领域的能力，给予22.4倍2024年预期市盈率（可比公司平均为18.1倍），维持“买入”投资评级。 国内主业板块表现分化 EBG业务韧性凸显，持续稳健增长 企业事业群（EBG）在1H24表现出强劲的韧性，实现营收74.9亿元，同比增长7.1%（对比1H23增速为2.4%）。自2022年下半年以来，EBG业务的收入增速持续跑赢PBG和SMBG，成为国内三大主业中最具弹性的业务板块。EBG业务涵盖9大行业，在1H24除智慧建筑业务略有下行外，工业企业、石化煤炭、教育教学、电力、金融、商贸、钢铁有色、文体卫等8个子行业均保持增长。展望2024年下半年，华泰研究看好海康威视凭借全面的技术储备和完善的渠道能力，充分受益于企业数字化转型背景下对技术改造和技术提升的需求，预计EBG业务2024年收入将同比增长8%，对应2H24收入同比增长8.6%。 PBG业务承压，结构性改善初现 公共事业群（PBG）在1H24实现营收56.9亿元，同比下降9.3%（对比1H23增速为-10.1%），收入持续下滑。PBG业务的表现呈现分化：一方面，受地方政府财政状况制约，公安、交警等传统优势行业继续下行；另一方面，水利水务、防灾救灾、应急管理等业务则受益于万亿国债的支撑，展现出一定的增长潜力。公安行业在PBG整体收入中的占比进一步下降，而以交通管理优化为代表的交通业务和以水利应急环保市政为代表的政府业务收入占比持续提升，显示出业务结构的调整。华泰研究认为，尽管PBG项目决策链条较长，但随着万亿国债、专项债等政策逐步落地，预计PBG业务2024年收入同比下滑6%，对应2H24收入同比增速下滑幅度将收窄至3.7%。 SMBG业务逐步企稳，期待经济修复 中小企业事业群（SMBG）在1H24实现营收57.9亿元，同比增长0.64%（对比1H23增速为-8.5%），业务逐步企稳。这一数据反映出中小企业信心正在逐步向好的趋势。展望2024年，华泰研究认为SMBG业务有望随广谱性经济修复而增长，预计2024年收入将同比增长1%，对应2H24收入同比增速增长1.3%。 创新业务成为主要增长引擎 多元化创新业务高速发展 1H24创新业务营收达到103.3亿元，同比增长26.1%，成为公司上半年主要的增长来源。这表明海康威视在非传统安防领域的多元化布局取得了显著成效。 存储业务：营收13.1亿元，同比增长65.5%，主要受益于存储上行周期产品涨价，带动收入与利润双增长。 汽车电子：营收16.1亿元，同比增长60.4%，得益于森思泰克并表、公司汽车电子业务市场份额提升，以及国内乘用车市场自身增长和出海顺利拓展。 机器人业务：营收27.4亿元，同比增长20.5%，机器视觉与AGV业务在海内外市场均进展顺利。 智能家居（萤石）：营收24.5亿元，同比增长12.2%，其中智能入户与云平台业务延续高增长态势。 热成像业务：营收18.3亿元，同比增长24.1%，受益于万亿国债在应急管理方面的投入带来的热成像需求。 华泰研究看好创新业务子公司与海康威视在技术、产品、应用等方面的协同效应逐步显现，并看好创新业务在海外市场的增长潜力。预计创新业务2024年整体收入将同比增长25.1%，对应2H24收入同比增长24.3%。 境外业务持续扩张，发展中国家贡献突出 海外市场表现强劲，新兴市场成增长主力 1H24境外业务收入达到141.8亿元，同比增长17.5%，占公司总营收的34.4%。剔除创新业务的境外主业营收为114.4亿元，同比增长15.5%，占总营收的27.7%。除美国市场外，美洲（除美国）、泛欧、泛亚太、中东非四个大区均实现了增长，显示出公司在全球市场的广泛布局和区域多元化优势。目前，海外发展中国家与发达国家的营收贡献比例约为7:3，发展中国家已成为境外业务的主要增长动力。此外，整体解决方案在发展中国家受到欢迎，项目业务和软件业务的需求逐步增加，这为海康威视提供了差异化的竞争优势和更高的附加值空间。 风险提示 政策与市场竞争双重挑战 报告提示了海康威视面临的潜在风险： 海外市场政策风险：若海外政策风险加剧，可能影响公司上游供应商供货以及下游客户资本开支，从而对公司产量和销量均带来影响。 部分智能化市场竞争激烈：部分智能化细分领域玩家众多，市场竞争压力持续加大，可能对公司的市场份额和盈利能力造成冲击。 总结 海康威视在2024年上半年面临国内PBG和SMBG业务的挑战，导致公司下调了全年利润指引。尽管如此，EBG业务展现出良好的韧性，而创新业务（如存储、汽车电子、机器人、智能家居、热成像）和境外业务（特别是发展中国家市场）则成为公司业绩增长的主要驱动力。华泰研究基于当前业绩和市场预期，下调了公司未来三年的盈利预测和目标价，但仍维持“买入”评级，肯定了海康威视作为行业龙头的地位及其在AI技术方面的领先优势。公司未来的发展将依赖于创新业务的持续突破和海外市场的进一步拓展，以对冲国内传统业务的短期压力，并应对海外政策风险和市场竞争加剧的挑战。