山东药玻(600529) 　　山东药玻：国内药用包装行业领航者 　　公司主要产品包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶等六大系列、千余种规格，应用于各类药品、保健品、化妆品等领域。公司在四川绵竹成新、包头康瑞与淄博总部形成了公司三大药玻生产基地，是国内最大的模制瓶生产厂家。2022年公司模制瓶产品（模制瓶+棕色瓶）贡献62.5%的收入，管制瓶产品（管瓶+安瓶）收入占比5.5%，橡塑产品（丁基胶塞+铝塑盖塑料瓶）占比6.8%。 　　中硼硅玻璃：药包材“产品升级+国产替代”的关键节点 　　2021年我国中硼硅玻璃渗透率15.4%，远低于国际70%的平均水平。注射剂一致性评价推动低硼硅玻璃向中硼硅玻璃升级，关联审评审批制度推行加速药用包材行业集中度提升、催化规模效应。目前，中硼硅模制工艺已基本攻克，但在管制工艺方面外资仍有显著优势。近年来国内企业加速进入“拉管”行业，国产替代过程正在提速。 　　模制瓶份额国内第一、有望在中硼硅模制瓶领域延续优势 　　山东药玻模制瓶龙头地位稳固，加速高端产能布局。公司在模制瓶领域处于绝对龙头地位，国内市占率超过80%。高端产品中硼硅模制瓶开始放量，2021年公司中硼硅模制瓶产品实现销售数量接近翻倍，已在齐鲁制药、润泽制药等制药企业的一致性评价品种中使用。提前进行中硼硅模制瓶产能布局，“40亿支一级耐水药用玻璃瓶项目”稳步推进。 　　加速突破“拉管”良率，同步布局中硼硅管制瓶 　　中硼硅玻管技术壁垒高，公司正致力良率提升。拉管技术壁垒主要体现在：熔化温度高；旋转管容易产生气泡；硼含量提高使玻璃管尺寸公差达不到要求；制瓶环节良率低、成本高，导致国产拉管市场认可度不佳，大部分中硼硅玻管的供给仍被外国主流企业掌控，国内仅有极少数厂商能自主生产。山东药玻已成功实现中硼硅玻管自产，随着国产良率、降本逐步突破，国产替代的拐点有望到来。 　　2024年新看点：成本弹性与出海加快 　　纯碱价格下降趋势明显，有望贡献毛利弹性。模制瓶原材料&燃料成本占比合计近70%。我们假设其他成本不变，对纯碱价格与模制瓶毛利率的敏感度测算，纯碱价格每下降100元，公司模制瓶毛利率可提升约0.46pct。此外，2023年公司外销收入增长明显，占比达到1/3左右，主要来自棕色瓶、普通钠钙模制瓶在海外市场的放量。 　　投资建议：我们看好①一致性评价驱动中硼硅模制瓶放量；②海外销售持续高增；③纯碱成本下降带来的盈利弹性，预计公司2023-2025年营收分别为49.43、58.05、67.84亿元，归母净利分别为8.15、10.63、12.74亿元，对应PE分别为24、18、15倍。维持“推荐”评级。 　　风险提示：原材料&燃料成本波动的风险、海外需求波动的风险；政策推进低于预期的风险。

　　天坛生物(600161) 　　核心观点： 　　事件：2024.3.29公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%。扣非归母净利润11.0亿元，同比增长29.3%。2023Q4公司实现营业收入11.6亿元，同比下降14.1%；归母净利润2.22亿元，同比下降20.6%；扣非归母净利润2.25亿元，同比下降17.1%。 　　2023年血制品销售实现快速增长，主力产品毛利率提升。分品类来看，2023年公司人血白蛋白实现营业收入22.5亿元，同比增长17.9%，毛利率48.7%，同比提升2.5pct；静丙实现营业收入23.2亿元，同比增长16.9%，毛利率50.4%，同比提升2.6pct；其他血液制品实现营业收入5.95亿元，同比增长68.3%，毛利率59.8%，同比下降11.4pct。 　　采浆量情况良好，浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。2023年公司所属79家在营浆站采集血浆2415吨，同比增长18.67%，约占国内行业总采浆量的20%。公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，截至2024年3月，在营单采血浆站数量达80家。 　　生产规模和设计产能保持国内领先水平，潜在产能逐步释放。公司新设立成都蓉生永安厂区（成都市天府国际生物城园区）、上海血制云南项目（昆明市滇中新区）、兰州血制兰州项目（兰州市国家高新技术开发区）三个血液制品生产基地，产能均为1200吨，共计3600吨。产品包含白蛋白、球蛋白和因子类。目前永安厂区已投产运行，未来云南项目和兰州项目将逐步投产，公司将拥有三个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地。 　　2024年新产品有望放量，在研管线丰富。新产品来看，2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙？10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子VIII获得上市许可。目前国内神州细胞、天坛生物和正大天晴已经完成了重组人凝血因子VIII的自主研发与上市。在研产品来看，公司在研包含血液制品和基因重组产品十余个，围绕血友病等罕见病、免疫缺陷、重症感染等领域形成多品种研发管线，重组人活化凝血因子七（rhFVIIa）、皮下注射人免疫球蛋白处于III期临床试验阶段，长效重组人凝血因子VIII处于I期临床试验阶段。 　　投资建议：公司在营浆站数量、采浆量持续提升，血制品销售有望持续保持国内前列。2023年新产品10%浓度静丙和重组人凝血因子VIII上市，有望带来新的增长动力。同时公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，我们预计公司2024-2026年归母净利润为13.1/15.4/18.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE为34/29/25倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

　　万泽股份(000534) 　　事件：公司3月29日发布2023年报，全年实现营收9.8亿元，YoY+23.6%；归母净利润1.8亿元，YoY+73.6%；扣非净利润1.0亿元，YoY+28.4%。业绩表现符合市场预期。我们综合点评如下： 　　产品陆续进入批产阶段；在研储备保证长期发展潜力。1）单季度看：4Q23 　　实现营收2.5亿元，YoY+19.7%；归母净利润0.54亿元，YoY+782.3%；扣非净利润-423万元，2022年为266万元。2）盈利能力：4Q23毛利率同比下降1.2ppt至74.9%；净利率同比增加22.1ppt至25.4%。2023年毛利率同比减少2.6ppt至74.2%；净利率同比增长5.9ppt至19.2%。2023年上海万泽已完成研发转批产近10个型号，在研新品共计123个，在研储备保证长期发展潜力。 　　医药产品稳步增长；高温合金收入快增52%。分产品看，2023年：1）高温合金材料销售实现收入2.5亿元，YoY+52.0%，毛利率同比减少5.55ppt至35.8%；2）金双歧实现收入5.0亿元，YoY+21.5%，毛利率同比减少0.1ppt至88.8%；3）定君生实现收入2.0亿元，YoY+10.1%，毛利率同比增加0.35ppt至91.8%。高温合金重要子公司中，2023年：1）上海万泽收入2.0亿元，YoY+72.5%，净利润1093万元，2022年同期63万元；2）深汕万泽收入0.83亿元，YoY-4.5%，净利润-5004万元，2022年同期-3190万元；3）中南研究院收入0.62亿元，YoY-22.4%，净利润3375万元，2022年同期1359万元。综上，高温合金材料和医药收入均实现不同程度增长；新材料领域，上海万泽收入增速较快，利润端上海万泽和中南研究院盈利能力逐步提升。 　　期间费用率不断优化；持续加大研发投入。2023年公司期间费用率同比减少5.1ppt至56.9%，股权激励费用同比增加622万元至4266万元。其中：1）研发费用同比增长38.7%至1.1亿元，研发费用率同比增加1.2ppt至10.8%，公司持续加大研发投入；2）管理费用率同比减少0.6ppt至15.9%；3）销售费用率同比减少5.5ppt至27.8%；4）财务费用率同比减少0.2ppt至2.4%。截至2023年末，公司应收票据及账款3.4亿元，较3Q23末增加3.8%；存货2.2亿元，较3Q23末增加16.3%；在建工程6.1亿元，较3Q23末增加41.6%，主要是珠海生物医药研发总部及产业化基地建设项目持续投入。2023年公司经营活动净现金流1.0亿元，2022年同期2.0亿元。 　　投资建议：公司不断优化业务布局，已成为我国医药微生态活菌龙头，且在高温合金及制品领域厚积薄发，经过十年磨砺成长为“两机”热端零部件核心配套商，母合金、铸造叶片和粉末涡轮盘产研能力非常稀缺。我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润2.7亿、3.6亿、4.6亿元，对应PE分别为23x/18x/14x，维持“推荐”评级。 　　风险提示：下游需求不及预期；在研型号批产节奏不及预期；产品降价等。

　　康龙化成(300759) 　　营收增长稳健，新客拓展贡献业绩增量 　　2023年公司实现营收115.38亿元，同比增长12.39%；实现归母净利润16.01亿元，同比增长16.48%；Non-IFRS经调整归母净利润19.03亿元，同比增长3.77%。单看2023Q4，公司实现营收29.78亿元，同比增长3.99%；归母净利润4.62亿元，同比增长11.74%；Non-IFRS经调整归母净利润4.91亿元，同比下滑3.13%。2023年，来自全球前20大药企与其它原有客户收入分别为17.23/98.15亿元；新增客户超过800家，贡献收入约8.59亿元，新客拓展持续贡献业绩增量。鉴于下游需求放缓以及新业务仍处于投入期，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为17.89/20.19/24.25亿元（原预计20.69/26.57亿元），EPS为1.00/1.13/1.36元，当前股价对应PE为20.4/18.0/15.0倍，鉴于公司各业务板块协同效应持续增强，维持“买入”评级。 　　核心业务稳健发展，新产能投放+新业务拓展打开成长空间 　　2023年，实验室服务与CMC业务分别实现营收66.60/27.11亿元，同比增长9.38%/12.64%。实验室服务为公司的核心业务，2023年共参与764个药物发现项目，较2022年同期增长约17%。宁波第三园区预期将于2024年逐步投入使用，不断增强公司安评、药代、毒理等动物实验方面的服务能力。截至2023年年底，CMC拥有885个项目，约85%的收入来源于药物发现服务现有客户，前后端导流效应显现，中美英三地产能布局能够为客户提供灵活高效的一体化解决方案。 　　临床研究服务进入高质量发展阶段，大分子与CGT业务快速发展 　　2023年，临床研究服务实现营收17.37亿元，同比增长24.66%；毛利率达17.05%，同比提升5.59pct。截至2023年年底，公司拥有1035个临床CRO项目与1450个SMO项目，临床研究服务已进入高质量发展阶段。2023年，大分子和CGT两块新业务合计实现营收4.25亿元，同比增长21.06%，新兴业务快速发展，已为26个CGT项目提供分析测试服务，为13个基因治疗项目提供CDMO服务。 　　风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　诺泰生物(688076) 　　事件 　　诺泰生物股份发布公告：2023年公司实现营业收入10.34亿元，较上年同期增加58.69%；归属于母公司所有者的净利润1.63亿元，较上年同期上升26.20%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润1.68亿元，较上年同期上升102.31%。 　　投资要点 　　自主选择类产品贡献主要营收 　　公司2023年Q1-Q4分别实现营收2.08、1.93、3.09、3.24亿元，同比均增速较快，主要系公司获得司美格鲁肽、利拉鲁肽等原料药的FDA First Adequate Letter，具备满足制剂端客户申报需求优势，制剂端高需求增长带动公司原料药增长迅猛；同时2023年流感高发，带动公司磷酸奥司他韦胶囊需求激增。原料药及流感药物的销售带动公司自主选择产品板块表现亮眼，2023年实现营业收入6.29亿元，较上年同期增长145.48%。 　　多肽扩产+BD团队建设，公司中长期发展确定性增强 　　产能建设方面，公司106车间多肽原料药产品技改项目预计2025年底多肽原料药产能将达数吨级，司美格鲁肽等多个长链修饰多肽原料药的单批次产量已达10公斤以上，在CDE登记的五家司美格鲁肽原料药企业中，公司是唯一一家包装规格达到1kg/袋的企业。公司持续加强BD团队建设，2023年公司：与国内某知名生物医药公司签署GLP-1创新药原料药CDMO合作；签署司美格鲁肽注射液欧洲区域战略合作协议，双方销售分成以实现双赢；签署口服司美格鲁肽原料药拉丁美洲区域战略合作协议；与欧洲某大型药企成功签约合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同，将于2024年开始阶梯式供货。 　　盈利预测 　　预测公司2024-2026年收入分别为14.10、20.20、28.80亿元，归母净利润分别为2.32、3.70、4.45亿元，EPS分别为1.09、1.74、2.09元，当前股价对应PE分别为48.6、30.4、25.3倍。公司为GLP-1多肽药物的上游供应公司，司美格鲁肽已获得FDA First Adequate Letter，可满足制剂端客户申报需求，随着制剂端的需求不断增长，预计会带动公司的业绩高增长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　原料药需求下降风险，流感疫情波动风险，技术升级风险、行业竞争加剧风险和政策波动风险等。

　　华润三九(000999) 　　核心观点 　　营收和利润均实现双位数增长。2023年全年营收247.39亿元（+36.83%），归母净利润28.53亿元（+16.50%），扣非归母净利润27.11亿元（+22.18%）。其中，四季度单季度营收61.31亿元（+2.72%），单季度归母净利润4.50亿元（-9.29%），单季度扣非归母净利润4.07亿元（-6.57%）。2023年公司整体毛利率53.24%（-0.78pp），净利率12.83%（-0.98pp），毛、净利率出现小幅下滑主要系昆药并表影响。 　　分业务看，CHC业务收入持续增长。2023年公司CHC健康消费品业务实现营业收入117.07亿元（+2.83%），毛利率60.60%（+3.89pp）；处方药业务实现营业收入52.20亿元（-12.64%），毛利率52.15%（-0.68pp），主要系中药配方颗粒业务受国标切换及15省（地区）启动联盟集采影响，表现大幅低于预期；昆药集团2023年实现营业收入77.03亿元，同比下降6.99%，毛利率72.33%，主要系商业板块业务结构优化及对外援助业务减少影响。 　　研发投入持续增加，新品研究进展顺利。2023年，公司研发投入8.89亿元，同比增加20.72%。充足的研发投入有力支撑了公司产品研发及产品力提升的顺利进行。在产品研发方面，公司2023年开展新品研究112项，包括1类化药4项，1类中药4项，2类化药5项，其他新品99项；在产品力提升方面，公司围绕感冒灵、血塞通等多个品种开展药材资源、工艺优化、质量提升、循证研究等工作，全面提高产品品质，持续提升产品竞争力。 　　战略性融合昆药业务，进一步赋能品牌打造。2023年1月19日，昆药集团正式并入华润三九财务报表。昆药集团以“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”为战略目标，通过“学术赋能+品牌打造”，依托“KPC·1951”“777”“昆中药1381”事业部，形成产品集群丰富且有梯度的产品矩阵。公司与昆药业务的战略性融合有望进一步强化品牌建设，优化业务布局。 　　风险提示：集采超预期；创新药研发进度低于预期；中药材价格波动。 　　投资建议：CHC业务快速增长，融合昆药提升竞争能力，维持“买入”评级。