2023年年报点评：新材料+医药双轨驱动；产品陆续进入批产收获期-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　万泽股份(000534)

　　事件：公司3月29日发布2023年报，全年实现营收9.8亿元，YoY+23.6%；归母净利润1.8亿元，YoY+73.6%；扣非净利润1.0亿元，YoY+28.4%。业绩表现符合市场预期。我们综合点评如下：

　　产品陆续进入批产阶段；在研储备保证长期发展潜力。1）单季度看：4Q23

　　实现营收2.5亿元，YoY+19.7%；归母净利润0.54亿元，YoY+782.3%；扣非净利润-423万元，2022年为266万元。2）盈利能力：4Q23毛利率同比下降1.2ppt至74.9%；净利率同比增加22.1ppt至25.4%。2023年毛利率同比减少2.6ppt至74.2%；净利率同比增长5.9ppt至19.2%。2023年上海万泽已完成研发转批产近10个型号，在研新品共计123个，在研储备保证长期发展潜力。

　　医药产品稳步增长；高温合金收入快增52%。分产品看，2023年：1）高温合金材料销售实现收入2.5亿元，YoY+52.0%，毛利率同比减少5.55ppt至35.8%；2）金双歧实现收入5.0亿元，YoY+21.5%，毛利率同比减少0.1ppt至88.8%；3）定君生实现收入2.0亿元，YoY+10.1%，毛利率同比增加0.35ppt至91.8%。高温合金重要子公司中，2023年：1）上海万泽收入2.0亿元，YoY+72.5%，净利润1093万元，2022年同期63万元；2）深汕万泽收入0.83亿元，YoY-4.5%，净利润-5004万元，2022年同期-3190万元；3）中南研究院收入0.62亿元，YoY-22.4%，净利润3375万元，2022年同期1359万元。综上，高温合金材料和医药收入均实现不同程度增长；新材料领域，上海万泽收入增速较快，利润端上海万泽和中南研究院盈利能力逐步提升。

　　期间费用率不断优化；持续加大研发投入。2023年公司期间费用率同比减少5.1ppt至56.9%，股权激励费用同比增加622万元至4266万元。其中：1）研发费用同比增长38.7%至1.1亿元，研发费用率同比增加1.2ppt至10.8%，公司持续加大研发投入；2）管理费用率同比减少0.6ppt至15.9%；3）销售费用率同比减少5.5ppt至27.8%；4）财务费用率同比减少0.2ppt至2.4%。截至2023年末，公司应收票据及账款3.4亿元，较3Q23末增加3.8%；存货2.2亿元，较3Q23末增加16.3%；在建工程6.1亿元，较3Q23末增加41.6%，主要是珠海生物医药研发总部及产业化基地建设项目持续投入。2023年公司经营活动净现金流1.0亿元，2022年同期2.0亿元。

　　投资建议：公司不断优化业务布局，已成为我国医药微生态活菌龙头，且在高温合金及制品领域厚积薄发，经过十年磨砺成长为“两机”热端零部件核心配套商，母合金、铸造叶片和粉末涡轮盘产研能力非常稀缺。我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润2.7亿、3.6亿、4.6亿元，对应PE分别为23x/18x/14x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：下游需求不及预期；在研型号批产节奏不及预期；产品降价等。

# 中心思想

## 双轨驱动与批产收获

本报告对万泽股份2023年年报进行深入分析，核心观点如下：

*   **新材料+医药双轨驱动**：公司业务布局优化，医药微生态活菌业务稳健增长，高温合金材料业务快速发展，形成双轮驱动格局。
*   **产品进入批产收获期**：上海万泽完成多个型号的研发转批产，在研储备充足，为长期发展提供潜力。
*   **盈利能力逐步提升**：高温合金子公司中，上海万泽和中南研究院盈利能力显著提升，期间费用率不断优化。
*   **维持“推荐”评级**：基于公司在医药和新材料领域的优势，以及未来盈利增长的预期，维持“推荐”评级。

# 主要内容

## 财务表现与盈利能力分析

*   **营收与利润增长**：2023年营收9.8亿元，同比增长23.6%；归母净利润1.8亿元，同比增长73.6%。业绩表现符合市场预期。
*   **毛利率与净利率**：全年毛利率74.2%，同比减少2.6个百分点；净利率19.2%，同比增长5.9个百分点。

## 产品分析

*   **高温合金材料**：实现收入2.5亿元，同比增长52.0%，毛利率同比减少5.55个百分点至35.8%。
*   **金双歧**：实现收入5.0亿元，同比增长21.5%，毛利率同比减少0.1个百分点至88.8%。
*   **定君生**：实现收入2.0亿元，同比增长10.1%，毛利率同比增加0.35个百分点至91.8%。

## 子公司经营情况

*   **上海万泽**：收入2.0亿元，同比增长72.5%，净利润1093万元。
*   **深汕万泽**：收入0.83亿元，同比下降4.5%，净利润-5004万元。
*   **中南研究院**：收入0.62亿元，同比下降22.4%，净利润3375万元。

## 费用分析与研发投入

*   **期间费用率优化**：期间费用率同比减少5.1个百分点至56.9%。
*   **研发投入加大**：研发费用同比增长38.7%至1.1亿元，研发费用率同比增加1.2个百分点至10.8%。

## 资产负债情况

*   **应收账款与存货**：应收票据及账款3.4亿元，较3Q23末增加3.8%；存货2.2亿元，较3Q23末增加16.3%。
*   **在建工程**：在建工程6.1亿元，较3Q23末增加41.6%，主要为珠海生物医药研发总部及产业化基地建设项目投入。

## 投资建议

*   **盈利预测**：预计公司2024~2026年分别实现归母净利润2.7亿、3.6亿、4.6亿元，对应PE分别为23x/18x/14x。
*   **评级**：维持“推荐”评级。

# 总结

万泽股份在2023年表现出良好的增长势头，新材料和医药双轮驱动战略效果显著。公司产品陆续进入批产阶段，研发投入持续加大，盈利能力逐步提升。尽管面临下游需求和产品降价等风险，但基于公司在相关领域的稀缺性和成长潜力，维持“推荐”评级。

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