三诺生物(300298) 　　投资要点： 　　国产血糖监测龙头， CGM 打开第二曲线 　　公司深耕血糖监测十余年， 第一代 BGM 产品于 2004 年上市， 产品迭代+用户口碑积累驱动下， 公司已成为国产血糖监测龙头， 搭建了成熟的 ToB+ToC 销售网络， 23 年国内用户约 2150 万人、 海外用户约350 万人， 产品覆盖 3500 家二级医院。 同时， 公司顺应基层诊疗建设趋势， 积极拓展 POCT 业务领域， 形成糖尿病、 慢病快速检测与院内外一体化全病程管理解决方案的产品体系。 公司 CGM 产品“三诺爱看”2023 年正式于国内、 欧盟上市销售， 美国 FDA 注册稳步推进， 有望开启新一轮高速增长曲线。 　　CGM 全球百亿美金级市场， 公司国内+欧洲+美国同步推进 　　我国糖尿病患者人群基数大、 发病率持续提升。 CGM 为新一代血糖监测技术， 可提供由“点” 到“线” 的连续型血糖监测数据， 可更好帮助糖尿病患者进行血糖管理。 30 年全球市场规模有望达 365 亿美元。 公司 CGM 产品采用第三代传感器技术， 性能指标优于国内外同行，同时性价比优势显著， 国内外有望齐放量。 1） 国内： 迅速借助 BGM成熟渠道铺开销售， 24 年 618 销售表现亮眼。 2） 欧洲： 23 年获 TüV莱茵大中华区首个 CGM 欧盟 MDR 认证证书， 在欧洲完成海外仓、 小语种销售网站的搭建， 后续放量可期。 3） 美国： 23 年美国医保进一步扩大对 CGM 的支付力度， 市场加速扩容。 目前公司正在有序推进美国FDA 的注册临床试验， 后续产品上市有望进一步带动公司进军美国CGM 大市场， 打开成长天花板。 　　我国糖尿病患者监测渗透率低， 主业 BGM 有望拐点向上 　　当前我国平均血糖检测渗透率为 20%， 远低于发达国家（ 90%） ，BGM 市场仍预计持续增长。 在优异性能、 性价比及长期积累的用户口碑加持下， 公司为 BGM 国内院外市场龙头， 市占率高达 36%。 后续公司借力 C 端品牌口碑发力院内市场， 有望推动国产替代。 同时， 公司 16 年战略性收购美国血糖监测行业领先公司 Trividia， 快速切入美国市场。 23 年子公司 BGM 业务受美国医保支付改革影响有所拖累，预计后续随着销售整改及战略调整， 有望重回正向增长轨道。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司 2024-2026 年收入增速分别为 17%、 16%、 19%， 归母净利润增速分别为 59%、 26%、 24%。 采用可比公司估值法， 2024年可比公司的调整后平均 PE 为 19 倍。 考虑到公司作为国内血糖监测龙头企业， CGM 产品先发优势及竞争优势显著， 同步发力国内、 欧洲、美国三大市场， 享有较大的收入天花板， 赋予公司一定估值溢价。 当前股价对应 24 年 PE 为 31.5 倍， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 　　风险提示 　　CGM 海外上市进展不及预期风险； iPOCT 放量不及预期风险；海外子公司经营不及预期风险。

　　安杰思(688581) 　　国内内镜微创诊疗器械行业“小巨人”企业，首次覆盖，给予“买入”评级 　　安杰思为国内内镜微创诊疗器械领军企业，具有较高市场知名度。国内持续提高三甲等高等级医院覆盖面，海外在巩固深化原有客户合作的基础上推出自有品牌产品并快速放量。同时公司不断优化产品结构设计、工艺生产流程和供应链管理，相继推出可换装止血夹和双极电刀等优势产品，内镜诊疗领域市占率有望加速突破。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.71/3.38/4.23亿元，EPS分别为3.35/4.18/5.23元，当前股价对应P/E分别为15.2/12.2/9.7倍。安杰思与可比公司相比估值较低，且公司仍处成长期，国内外市场拓围潜力较大，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　我国内镜诊疗器械市场进入发展升级期，进口替代空间较大 　　2019年中国消化内镜耗材市场规模为37.3亿元，预计2030年增至114.2亿元，2019-2030E CAGR为10.71%，保持较高增速。内镜微创诊疗器械的高端市场目前仍以美日品牌为主，但随着国内企业加大技术投入并迭代相关产品进行上市销售，正逐步缩小与美日品牌的技术差距，国产替代已然大势所趋。安杰思止血夹产品的国内市场份额2022年已增至15.74%，未来随着公司国内覆盖医院增多，可换装止血夹和双极新产品放量，成本进一步优化，即使受国内集采市场一定影响，其业绩快速增长仍旧可期。 　　海外客户资源较稳定，新客户增长速度快，自有品牌销售不断提升 　　公司海外销售以贴牌为主，大客户资源稳定，相关产品销往美国、英国、德意、日韩、澳大利亚等四十多个国家和地区。2023年公司海外营收2.45亿元，占比48%，公司通过积极的市场行为不断开拓新市场和新客户，2023年海外新客户数量增长35%。自有品牌产品作为公司海外核心发力点，已初见成效。 　　安杰思坚持差异化创新，研发体系高效，未来发展潜力大 　　公司确立技术创新的差异化发展路线，并逐步形成“以临床需求为导向、以产品创新及工艺优化为路径、以行业信息为支持”的研发体系。重视人才队伍建设和研发投入，研发费用率基本稳定在9%左右。技术成果转化的能力不断增强，双极回路技术、可换装技术等核心技术对应产品陆续实现销售。软性内镜诊疗等多系列产品在研。公司募集项目正在落地，募投项目有利于公司扩大生产能力、提升自动化水平、完善营销布局及提升研发效益，进一步提升综合竞争力并提升公司品牌形象，符合公司的未来发展规划。 　　风险提示：新产品推广不及预期，贸易摩擦及汇率波动，带量采购风险。

　　澳华内镜(688212) 　　核心观点 　　深耕内镜赛道三十年，澳华内镜是我国软镜行业引领研发与应用的龙头企业之一。公司可提供包括内镜设备和诊疗手术耗材的完整内镜解决方案，产品已应用于消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等多个临床科室。公司坚持通过技术积累和创新构筑自身核心竞争力，突破了内窥镜光学成像、图像处理、镜体设计、电气控制等领域的多项关键技术。2022年公司自主研发的新一代旗舰机型AQ-300系列在国内正式推出，作为国产内镜厂家推出的首款4K领域的超高清内镜系统，在CBI（分光染色技术）模式、4K放大的双轮驱动下，可以有效提高医者的诊疗效率，辅助医生进行更精准的诊疗，进一步提升公司在高端市场竞争能力，打破国际巨头长期以来对我国内镜市场的寡头垄断的地位。 　　进口替代+出海加速，国产软镜行业迎黄金发展期。据预测，2024年全球软性内窥镜市场可达97亿美元，2028年将达到130亿美元，对应2024-2028年CAGR为7.6%，全球市场几乎被日系三大品牌奥林巴斯、富士、宾得垄断；我国软镜市场规模预计从2019年的53.4亿元增长至2025年的81.4亿元，国产龙头厂商开立医疗、澳华内镜国内市占率持续提升，三家进口品牌市占率已从2018年超过90%下降至2022年的约80%。国产龙头厂商经过多年的创新研发及产品打磨，2022-2023年陆续推出可媲美进口的旗舰产品，未来几年有望加速进口替代。此外，开立医疗、澳华内镜的中高端型号产品陆续在海外取得注册证，有望凭借性价比优势在海外市场与奥林巴斯、富士、宾得等同台竞争，加速出海进程。 　　公司竞争优势：研发技术优势突出，渠道力及品牌力持续提升。新产品方面，公司2022年推出AQ-300，搭载4K、5-LEDs、CBI-Plus、CMOS等全球领先技术，硬参数比肩进口品牌旗舰产品。2023年推出十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品，进一步丰富了公司产品线，提高了科室覆盖度，为公司在软性内镜行业市场占有率的不断提升奠定了基础。此外，公司国内外销售体系持续优化完善，随着产品高端化升级，终端客户三级医院占比持续提升；随着AQ300在海外陆续拿证，预计海外增长也将进入快车道。 　　盈利预测与估值：公司为国产软镜龙头，旗舰机型AQ300引领新成长。维持对于公司的收入预测，预计2024-2026年营收9.91/14.44/20.18亿元，同比增长46.2%/45.7%/39.8%；考虑股份支付费用，调整归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润0.27/1.44/2.98亿元（原为0.99/1.72/2.62亿元），同比增长-53.9%/441.1%/106.6%。结合绝对估值及相对估值方法，得出公司每股价值区间62.60~66.28元，对应市值区间84.25~89.20亿元，相较当前股价有29.52%~37.14%空间，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：销售不及预期风险、汇率波动风险、研发失败风险、政策风险、经销商销售模式风险。

　　康龙化成(300759) 　　需求逐步恢复，新签订单稳健增长 　　7月21日，康龙化成发布2024年半年度业绩预告。2024H1，公司预计实现营收54.71-56.40亿元，同比下滑0%-3%；实现归母净利润10.55-11.43亿元，同比增长34%-45%；实现经调整净利润6.71-7.18亿元，同比下滑23%-28%。单看2024Q2，以中位值计算，实现营收28.85亿元，环比增长8.01%；实现归母净利润8.68亿元，同比增长98.35%，环比增长276.67%；实现经调整净利润3.55亿元，同比下滑28.05%，环比增长4.90%。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为17.84/20.03/23.98亿元，EPS为1.00/1.12/1.34元，当前股价对应PE为20.0/17.9/14.9倍，鉴于公司各业务板块环比逐渐改善，维持“买入”评级。 　　2024H1新签订单稳健增长，各子板块环比改善 　　伴随着生物医药行业投融资初步复苏，2024Q2公司营收预计较2024Q1环比提升，同比2023Q2小幅提升。全球客户询单和访问较2023年同期有所回暖，上半年新签订单同比增长超15%。分板块看，实验室服务得益于新签订单回暖，2024Q2收入创历史新高；CMC服务收入较2024Q1环比增长，更多项目预计将于2024下半年交付并确认收入；临床研究服务收入、大分子和细胞与基因治疗服务收入环比、同比均实现增长。 　　出售参股公司PROTEOLOGIX，非经常性损益大幅提升 　　2024H1，归属于上市公司股东的非经常性损益约6.1-6.6亿元，主要系：（1）公司将参股公司PROTEOLOGIX通过合并收购方式以对价约1.02亿美元将其持有全部股权出售给强生，目前已收到扣除相关交易费用后的对价8619.5万美元，影响报告期非经常性损益约5.6亿元；（2）赎回可转债投资收益、政府补助收益以及理财产品相关收益等。 　　风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　亚辉龙(688575) 　　投资要点： 　　化学发光新锐多平台协同，股权激励彰显公司信心。亚辉龙创立于2008年，公司聚焦化学发光免疫领域，打造自身免疫、生殖健康、肝病检测、感染类等特色项目，并持续丰富体外诊断产品矩阵，形成化学发光、免疫印迹、酶联免疫、胶体金层析、间接免疫荧光、生化诊断六大技术平台。2024年5月，公司推出两年期股权激励，以2023年收入及利润作为基准，全方位考核业绩和装机指标，体现公司长期发展的信心。 　　发光技术丰富自免诊断手段，集采加速进口替代。国家卫生健康委临床检验中心室间质评统计显示，2022年自身免疫关键ENA检测项目中，化学发光检测方法占比约为10%，与免疫印迹法仍有较大差距，但因化学发光方法检测通量较大、自动化程度高，终端认可度不断提高，或将进一步提高市场份额。2023年11月，安徽省牵头联盟体外诊断试剂集中采购，国产品牌在采购量较大的术前八项、性激素六项中报量靠前，国产头部品牌均进入A、B组前列，有望在集采周期内，加速进口替代。 　　自免特色+常规项目助力高端客户突破，海内外装机量稳步提升。亚辉龙通过自身免疫性疾病综合诊断切入发光诊断市场，适用于类风湿关节炎、自身免疫血管炎等，共53项检测项目，产品获得国内多家知名医疗机构认可，并进一步向肿瘤标志物、甲状腺功能、心肌标志物等常规检测项目拓展，2023年，公司化学发光类自免诊断收入同比增长38.59%，常规试剂营收同比增长50.20%，特色项目的差异竞争，与常规项目的性能提高，使得公司国内外新装机数量稳步提升，同年公司新增化学发光仪器装机2,080台，累计装机超过8,290台，其中国内市场新增装机1,396台，海外新增装机684台，为长期试剂增长奠定基础。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为22.02/27.91/34.69亿元，增速分别为7.27%/26.72%/24.29%；2024-2026年归母净利润分别为4.80/6.46/8.29亿元，增速分别为35.11%/34.74%/28.29%。当前股价对应的PE分别为27x、20x、16x。选取同为化学发光厂家的新产业、安图生物，以及医疗器械龙头迈瑞医疗作为可比公司。基于公司化学发光试剂项目持续丰富，新增装机量稳步增长，有望带动试剂增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示。海外地缘政治风险、国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

　　华润三九(000999) 　　核心观点 　　双终端协同，业绩稳健。公司背靠华润集团，以CHC健康消费品和处方药为核心业务，定位消费者端和医疗端，双终端协同，通过内生创新和外延并购，不断锻长补短，丰富产品线，提升产品力，扩大影响力，致力于成为自我诊疗引领者和中药价值创造者。 　　CHC核心业务优势明显。“1+N”品牌战略成效显著：OTC业务方面，公司占据龙头地位，产品定位感冒、消化、皮肤领域的家庭常备药；专品业务方面，在“999”品牌的基础上，陆续补充了“天和”“好娃娃”“易善复”“康妇特”“澳诺”“昆中药1381”等深受消费者认可的药品品牌；康复慢病业务方面，抓住慢病市场需求释放的机遇，聚焦心脑血管领域，构建慢病管理平台，并通过收购昆药集团拓展三七产业链，持续丰富慢病领域产品管线；大健康业务方面，顺应消费升级和互联网发展趋势，重点布局线上市场，业务拓展迅速。 　　医疗端业务有望迎来恢复。近年来，在疫情和医保控费、集采、限抗、配方颗粒试点结束等政策影响下，医疗端业务承压。公司积极应对：处方药方面，引入史达德系列产品，强化公司呼吸管线建设，同时不断加强现有产品的循证研究，提升产品学术价值和竞争力；国药业务方面，构建全产业链竞争优势，完善覆盖药材种植、饮片/配方颗粒生产、销售流通的全过程溯源体系，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作。随着公司不断适应环境变化，积极调整发展战略，医疗端业务有望逐步恢复。 　　收购昆药集团28.01%股权，业务整合焕发新活力。公司战略性融合昆药，共同确立了将昆药集团打造成为“银发健康引领者、精品国药领先者、慢病管理领导者”的战略目标。昆药集团将依托“KPC·1951”“777”“昆中药1381”三大事业部，进一步赋能品牌打造，推出“777”品牌，全力打造三七产业链标杆。2024年6月7日晚，昆药集团公告拟收购华润圣火（华润三九全资子公司）51%股权，三七业务整合持续推进。 　　盈利预测与估值：随着公司双终端协同战略的不断推进，叠加昆药和圣火融合带来的优质资源整合，我们认为公司未来3年业绩有望继续保持稳健增长，维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润33.12/39.42/45.67亿元，同比增长16.11%/19.02%/15.83%。综合绝对估值与相对估值，基于审慎性原则，我们认为公司合理市值区间为596-662亿元，合理股价为46.36-50.38元，较当前股价有5%-17%溢价空间。 　　风险提示：集采超预期；研发进度低于预期；中药材价格波动。