海尔生物(688139) 　　2024年经营拐点已至，业务全面复苏，维持“买入”评级 　　公司2024年实现营收22.84亿元（yoy+0.13%），归母净利润为3.67亿元（yoy-9.71%），其中2024Q4公司实现收入5.02亿元（yoy+10.4%），归母净利润为0.57亿元（yoy+17.63%），扣非净利润0.46亿（yoy+20.34%）；公司2024年毛利率为47.99%（-2.64pct），净利率为16.68%（-1.39pct）；2024年公司销售费用率为12.71%（-2.18pct），管理费用率为7.94%（-0.10pct），研发费用率为13.41%（-0.65pct）。考虑到公司业务复苏节奏及海外市场扰动消化，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.45/5.44/6.56亿元（原值6.43/8.07），EPS分别为1.40/1.71/2.06元，当前股价对应P/E分别为24.7/20.2/16.8倍，但公司业务全面复苏、海外市场提速、新产业发力，增长态势良好，维持“买入”评级。 　　非存储产业贡献增长新动能，国内收入重回增长，海外市场拐点已现 　　非存储新产业：继续贡献增长新动能，占主营业务收入比重进一步提升至45.47%（+7.93pct）。随着产品系列化布局带动持续放量、叠加内生与外延驱动下的新品类拓展，新产业对业绩的支撑作用有望进一步提升。低温存储业务：海外超低温、低温、恒温等产品全线增长，凭借产品和市场竞争力深化，海外本土化布局推动市场份额提升，2025年海外市场有望大幅提速。 　　国内市场：实现收入15.59亿元（yoy+4.75%），紧抓场景方案下的个性化需求，新增用户数量占比超1/3，场景方案类业务收入增长超过50%，海外市场：实现收入7.15亿元（yoy-8.73%），剔除太阳能疫苗方案影响后实现双位数增长。太阳能疫苗方案交付加快，订单周期扰动消化，2025年海外市场有望大幅提速。 　　生命科学板块保持增长，创新医疗板块持续复苏 　　生命科学板块：2024年实现收入10.94亿元(yoy+6.14%)，针对制药用户和科研高校，提供制药服务和智慧实验室解决方案，紧抓样本库、实验室建设等机会，积极推进自动化、智能化、物联化升级，2024年推出全球首创的第四代生物样本库“生命方舟”；医疗创新板块：2024年实现收入11.80亿元(yoy-4.91%)，剔除太阳能疫苗方案实现增长。用药自动化业务增长接近翻倍，前在手订单保持高双位数增长；金卫信数字化公卫服务全年增速超过40%；血/浆站耗材产品完善和海外推广深化，营收增速达行业增速1.3倍。“内生+外延”双驱动，外延发展以高质量并购为基础，实现战略布局加速拓展和业务协同互补。 　　风险提示：产品推广不及预期；政策落地不及预期。

　　华兰生物(002007) 　　事件： 　　公司发布2024年年报，期内营业收入为43.8亿元，同比下降18.0%；归母净利润为10.9亿元，同比下降26.6%；扣非归母净利润为9.8亿元，同比下降22.6%；基本每股收益0.60元。24Q4单季度营业总收入8.9亿元，同比下降37.8%；归母净利润1.6亿元，同比下降60.4%。 　　业务拆分：血制品业务稳健增长，疫苗降价消极影响出清 　　血制品业务稳健增长。2024年，公司血制品业务分部营收32.5亿元，同比增长10.9%；我们测算分部归母净利润9.5亿元，同比增长约5.4%，血制品业务整体毛利率54.4%，基本与2023年持平（毛利率54.3%）。疫苗业务经营下滑明显，华兰疫苗营收11.3亿元，同比大幅下降53.1%，净利润2.1亿元，贡献母公司华兰生物净利润1.4亿元左右（持股比例67.4%），同比大幅下降76.1%。经营下滑主要是由于2024年公司对四价流感疫苗产品价格进行了调整，主要产品价格下调40%以上；同时由于国内已有12家公司四价流感疫苗产品获批上市，行业竞争加剧，公司四价流感疫苗实际生产批签量（2023年共88批次，2024年67批次）和接种率均同比有所下滑。疫苗业务在公司整体归母净利润中贡献下降到13%左右（2023年为39%），我们判断疫苗降价消极影响基本出清。 　　采浆量继续快速提升，血制品业务成长蓄势待发 　　采浆量连续两年快速增长，浆量仍有较大提升空间。2024年公司采浆量1586吨，同比增长18.2%；2023年采浆量1342吨，同比增长19.6%，公司采浆量连续两年快速增长，为后续血制品业务成长奠定基础。公司共有34个单采血浆站（含分站），浆站分布在河南（12个）、重庆（17个，含6个分站）、广西（4个）和贵州（1个）四个省市，其中在营浆站33家，预计在建重庆丰都浆站年中投产采浆。老站采浆持续挖潜，我们推算原有25个老站（含分站）年均单站采浆量上升到59吨左右，同比增长14.5%左右，老站挖潜贡献近两年血浆主要增量。河南7个新投产浆站正处于采浆爬坡期，采浆区域人口稠密，覆盖常住人口605万人，均站约86万人口，血浆资源禀赋较好；随着老站采浆挖潜和新浆站采浆爬坡上量，未来浆量仍有较大提升空间，公司血制品业务成长蓄势待发。 　　盈利预测及投资建议 　　盈利预测：我们预测公司2025-2027年，营收分别为51.2/58.3/65.4亿元，分别同比增16.8%/14.0%/12.1%；归母净利润为14.1/16.4/18.8亿元，分别同比增29.6%/16.2%/14.7%。当前市值283亿元（截至2025.3.31日收盘数据），对应PE（2025E）为20.1倍。 　　投资建议：公司疫苗业务降价消极影响出清，但血制品业务原料血浆正处于快速增长阶段，血制品业务成长蓄势待发，维持“推荐”评级。 　　风险提示：新浆站采浆不及预期；进口白蛋白价格冲击；血制品生产质量风险；流感疫苗竞争加剧，继续降价风险；系统风险。

　　上海莱士(002252) 　　l公司拟以现金方式收购南岳生物100%股权 　　3月27日，上海莱士发布公告，拟以支付现金的方式收购南岳生物100%股权。本次交易基础对价对应标的公司100%股权作价42亿元，并且公司与标的公司实际控制人刘令安协商一致，若2025年度南岳生物采浆量达到305吨，则公司应另付刘令安或有对价5000万元。根据公司初步测算，本次交易对上海莱士合并报表层面商誉的影响预计约30-34亿元。同时公司发布公告，拟向银行申请不超过30亿元的并购贷。截至2024年9月30日，公司总资产为333.6亿元，资产负债率为6.56%，货币资金37.12亿元。 　　l南岳生物拥有9家浆站和8种血制品 　　南岳生物目前拥有9家在采浆站，全部位于湖南省，2024年年度采浆量为278吨，平均单站采浆量为30.89吨。公司在衡阳市白沙洲工业园的设计产能为500吨，相较于现有采浆量产能充足。产品方面，南岳生物拥有3大类8种产品，分别为白蛋白、静丙、狂免、破免、乙免、人免、八因子、PCC，种类较为丰富。从南岳生物财务指标上看，公司2023全年和2024年1-9月分别实现营业收入6.57亿元和4.47亿元、归母净利润0.96亿元和0.72亿元。 　　通过此次并购，公司业务版图再次扩大，新增1张牌照和9家浆站。并购完成后公司共拥有6张血制品牌照和53家浆站，总采浆量近2000吨，并且在湖南省拥有唯一血制品牌照及丰富的采浆资源。我们认为海尔集团在正式控股上海莱士后，高效完成了对南岳生物的并购，体现出海尔集团在血制品领域做大做强的决心和实力，上海莱士的龙头地位持续巩固。同时，从上海莱士的发展历程上看，公司具备丰富的外延并购经营，有望在并购后实现对南岳生物实现良好高效的整合协同。 　　l盈利预测与投资建议： 　　暂不考虑南岳生物的并表贡献，我们预计公司2024-2026营收分别为86.84、99.55、114.01亿元，归母净利润分别为22.94、26.44、30.81亿元，对应PE分别为20.17、17.50和15.02倍。维持推荐，给予“买入”评级。 　　l风险提示： 　　采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。