# 中心思想 本报告对益佰制药(600594.CH)的股票进行研究，核心观点如下： * **业绩恢复增长：** 益佰制药在2015年业绩大幅下降后，2016年业绩恢复增长，主要得益于制药板块触底回升，核心品种洛铂高速增长，以及费用管控的有效实施。 * **投资评级维持：** 维持“增持”评级，目标价为19.5元，对应2017年EPS 30倍估值。理由是公司核心品种竞争格局良好，产品线深厚，销售能力强大，以及积极打造以肿瘤医院为核心的医疗服务平台。 # 主要内容 ## 公司资料与估值 * **公司概况：** 益佰制药是一家中国医药公司，总股本7.92亿股，市值129.8亿元人民币。 * **估值分析：** 报告给出了益佰制药与同行业其他公司（如康美药业、云南白药等）的估值比较，包括PE、PB等指标。益佰制药的估值水平在行业内处于中等水平。 ## 2016年业绩恢复增长 * **业绩预告：** 益佰制药发布公告，预计2016年净利润同比增长100%-120%，扭转了上年业绩下降的局面。 * **业绩驱动因素：** 2016年业绩增长主要受益于市场行销推广的逐步铺开和行销结构的不斷優化，公司費用有效管控，費用率下降至正常水準，以及制药板块的稳健增长。核心品种艾迪注射液通过管道下沉，开辟基层市场，实现以价换量。二线品种如注射用洛铂、葆宫止血胶囊和金骨莲胶囊等也加大了行销力度，其中洛铂实现了约80%的高增长。 ## 医疗服务前景乐观 * **战略转型：** 益佰制药于2015年提出转型医疗服务，以制药业为根基，以肿瘤医疗生态圈为重点发展方向。 * **业务模式：** 公司依托肿瘤治疗中心和肿瘤医生集团，打造肿瘤综合医疗服务平台。通过与澳洲IKON成立合资公司，为放疗中心提供规范化、标准化的管理服务。 * **未来展望：** 报告预期，凭借“药品+医院+医生”的肿瘤治疗生态圈，益佰制药有望成为国内最大的肿瘤医疗服务平台，并形成包含手术、放疗、化疗、影像、诊断、康复和精准医疗于一体的肿瘤治疗体系。 ## 财务报告分析 * **关键财务数据：** 报告提供了2013-2017年的关键财务数据，包括收入、净利润、EPS、ROE、负债率等。 * **盈利能力分析：** 报告分析了公司的毛利率、净利润率等盈利指标，以及资产回报率和权益回报率等指标。 # 总结 本报告认为，益佰制药在2016年业绩恢复增长，主要得益于制药板块的复苏和医疗服务业务的拓展。公司在肿瘤治疗领域具有较强的竞争优势，未来有望成为国内领先的肿瘤医疗服务平台。维持“增持”评级，目标价为19.5元。但同时也提示了转型进度低于预期和药品降价的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与战略执行 本报告的核心观点是：宝莱特凭借其在血透产业的全产业链布局和持续的战略执行力，以及常州华岳获得的高新技术企业税收优惠，有望实现业绩的高速增长。 ## 投资建议与风险提示 报告维持对宝莱特的“强烈推荐”评级，并预测了公司未来几年的盈利情况。同时，报告也提示了公司外延落地低于预期、国家政策变化以及市场竞争加剧等风险。 # 主要内容 ## 事件概述 2017年2月14日，宝莱特发布公告，宣布仙桃市同泰医院完成工商登记，标志着公司在下游血透服务布局上再下一城。同时，控股子公司常州华岳被认定为高新技术企业，将享受15%的企业所得税优惠政策。 ## 上游厂商税收优惠 常州华岳被认定为高新技术企业，未来三年内将享受15%的企业所得税优惠。这将直接降低公司的税务负担，增加公司利润，并有望通过血透耗材销售业务为上市公司增厚公司利润。 ## 下游血透服务布局 同泰医院正式完成工商登记，该医院的诊疗科室包括血液透析科在内等多个科室。通过出资设立同泰医院，公司坚定执行以“投资收购医院”模式布局下游血透服务的战略规划。目前，公司已对仙桃市同泰医院、清远康华等多家医院完成布局，医院布局的持续落地彰显公司强大的战略执行力。 ## 全产业链协同效应 公司在血透产业上游生产端不断丰富透析消毒产品等新品种；中游流通领域已完成深圳、贵州、上海等多家渠道商的整合；下游血透服务持续对同泰医院、清远康华医院等进行快速布局，全产业链格局日渐丰满。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务情况，不考虑服务端的扩张，我们测算公司16-18年EPS分别为0.48、0.73、0.95元，对应68、45、35倍PE。维持“强烈推荐”评级 ## 风险提示 公司外延落地低于预期，国家政策变化风险；市场竞争加剧。 # 总结 本报告对宝莱特公司进行了深度分析，认为公司通过全产业链布局和战略执行力，在血透服务领域取得了显著进展。常州华岳获得税收优惠将进一步增厚公司利润。报告维持“强烈推荐”评级，并预测公司未来业绩将保持高速增长。但同时也提示了公司面临的潜在风险，包括外延落地不及预期、政策变化和市场竞争加剧等。

好的，我将根据您提供的报告内容和要求，生成一份专业、分析性的Markdown格式报告摘要。 中心思想 健康防护手套行业龙头地位稳固：蓝帆医疗作为全球健康防护手套行业的龙头企业，凭借其产能和市场占有率的优势，以及对下游的定价权和对上游的议价能力，业绩保持稳健增长。 多元发展与增长潜力：公司积极布局丁腈手套市场，推进生产工艺自动化，并成立并购基金，有望进一步提升盈利能力和实现外延式扩张。 主要内容 一、 基本情况 公司发展历程：蓝帆医疗成立于2003年，是国内健康防护手套行业唯一的上市公司，通过多次股本变更和业务调整，逐步发展成为全球规模最大的健康防护手套生产企业之一。 股权结构：蓝帆投资为公司第一大股东，实际控制人为李振平先生。 二、 健康防护手套龙头，推出新产品丁腈手套 行业龙头地位：蓝帆医疗是全球健康防护手套龙头企业，2015年市场占有率达到22%，产品主要出口到美国、欧洲、日本等国家和地区。 丁腈手套市场前景：公司积极布局丁腈手套市场，拟投资建设60亿只/年的丁腈手套生产制造项目，一期预计2017年6月投产，二期预计2018年6月投产。丁腈手套具有良好的市场前景和较高的毛利率。 三、 推进生产工艺自动化，将大大降低成本 自动化生产优势：公司通过收购淄博诚迅，推进生产工艺自动化，目前已实现脱模、点数环节的自动化，包装环节也在逐步实现自动化。这将有助于降低成本，扩大利润空间。 四、 外延并购值得期待 成立并购基金：公司成立总规模为5亿元的并购基金，旨在整合医疗健康产业的资源，提升并购整合效率，实现外延式扩张。 五、 估值预测与投资建议 投资评级：预计公司2016-2018年EPS分别为0.39元、0.47元、0.57元，对应PE分别为30.8x、25.9x、21.1x。考虑到公司外延式并购预期，首次覆盖给予“推荐”评级。 六、 风险提示 风险因素：丁腈手套推广不及预期风险、国家政策风险、对外贸易风险、系统性风险。 总结 本报告分析了蓝帆医疗作为全球健康防护手套龙头企业的市场地位和发展前景。公司通过稳健的业绩、积极的多元化布局和技术创新，有望在未来实现持续增长。同时，报告也提示了投资者需要关注的风险因素。

好的，我将根据您提供的报告内容和格式要求，生成一份专业、分析性的Markdown文档。 中心思想 本报告的核心观点如下： 智慧药房进入收获期，业绩增长可期 康美药业通过快速复制智慧药房模式，已覆盖多个重点城市，预计2017-2018年将进入收获期，为公司带来显著的业绩增长。保守估计，智慧药房业务有望为公司带来超过10亿的增量业务和2亿以上的利润增量，推动公司业绩增速提升。 并购基金加速医疗服务布局，打造新的利润增长点 公司设立50亿并购基金，将加速其在医疗服务领域的布局，通过收购医院等方式扩大床位数量，并通过降本增效、供应链管理等方式整合医院资源，有望成为公司新的利润增长点。 主要内容 智慧药房快速复制，17-18年将逐步进入收获期 智慧药房扩张提速： 康美药业计划在成都设立智慧药房，这是继广州、深圳、北京之后，公司智慧药房模式拓展的第四个城市、第五个配送中心。 业务模式成熟，业绩贡献可期： 智慧药房模式经过一年半的发展，已覆盖多个重点城市，日处方量预计达到1.9万张左右。预计2017年智慧药房业务将为公司带来10亿以上的纯增量业务，贡献2亿以上的利润增量。 拟设立50亿并购基金，持续布局医疗服务 并购基金助力医疗服务扩张： 康美药业拟与瑞元基金、粤财信托共同设立康美建投（广东）大健康产业基金，总规模50亿元，用于投资大健康产业链上下游标的公司或项目，包括收购医院、投资新建医院等。 医疗资源整合，提升盈利能力： 公司近期控股多家医院，床位数量已达3000张以上。并购基金的成立有望加速公司在医疗服务方面的布局，通过降本增效、供应链管理等方式对医院进行整合，有望成为公司未来新的利润增长点。 逻辑再梳理，低估值有变化的优质标的 中药饮片： 智慧药房模式是我们最为看好的承接处方外流的模式，变现模式清晰、复制速度极快，有望帮助公司在中药饮片行业监管趋严、家庭作坊式企业逐渐退出市场的环境下抢得先机。 药房托管： 公司药房托管业务发展迅速，未来有望成就大型GPO。 中药材贸易： 中药材价格底部徘徊已久，近一年来指数开始逐渐回暖，如太子参等个别小品种更有价格翻倍的情况。中药材价格回暖有望给公司中药材贸易业务带来业绩弹性。 医疗服务： 公司持续布局医疗服务，现有床位已突破3000 张，设立并购基金有望加速医疗服务布局进程，我们认为公司床位在2018 年有望逐步突破 10000 张，未来有望通过降本增效、供应链管理等方式对医院进行整合，成为公司新的利润增长点。 保健品直销： 公司收购麦金利，直销模式迅速放量。公司通过收购麦金利补充公司保健品产品线，结合现有 40 万人以上的直销团队，保健品业务放量迅速，16 年实现成倍以上增长，我们预计贡献收入16-18 亿， 17 年也有望保持高增长。 总结 康美药业转型升级，未来增长潜力巨大 康美药业正经历从传统中药材贸易公司向中医药全产业链龙头的转型。智慧药房的快速复制和医疗服务领域的持续布局，将为公司带来新的增长动力。 维持“强烈推荐”评级，看好公司长期发展 考虑到公司稳健的估值和未来的增长潜力，东兴证券维持对康美药业的“强烈推荐”评级。预计公司2016-2018年EPS分别为0.69、0.86、1.05元，对应增速为24.55%、23.90%、22.45%。

好的，我将按照您提供的要求，对益佰制药（600594）的点评报告进行总结和分析。 中心思想 本报告的核心观点如下： 肿瘤服务战略深化： 益佰制药通过与泉州滨海医院合作共建肿瘤临床医学中心，进一步深化在肿瘤服务领域的布局，有望受益于该领域的高增长和高利润。 业绩增长新引擎： 公司积极布局肿瘤治疗服务，通过多种模式完善肿瘤治疗业务，肿瘤服务项目利润的逐步释放将成为公司业绩增长的新动力。 主要内容 事件概述 益佰制药控股子公司福州益佰医疗与泉州滨海医院合作，在医院内共建肿瘤临床医学中心。 点评 共建肿瘤医学中心，逐步对肿瘤服务领域深耕细作 肿瘤中心纳入泉州滨海医院临床科室统一管理，经营范围包括内科、外科、放射科、微创介入、生物治疗等诊疗和科研项目。 肿瘤服务领域增速快（近20%）、利润高（终端医院约30%净利率）、治疗渗透率低（约25%渗透率），益佰制药有望受益。 积极布局肿瘤治疗服务，多模式多层次完善肿瘤治疗业务 公司通过投资灌南医院、朝阳医院、上海华謇、南京睿科，以及与广州中医药大学金沙洲医院合作等方式，对普通放疗治疗中心、质子治疗中心、细胞免疫治疗等肿瘤精准治疗进行全面布局。 肿瘤服务项目利润逐步释放，推动业绩高增长态势 公司凭借肿瘤服务项目利润的逐步释放，重新启动业绩高增长态势。 上海华謇、南京睿科等公司的利润释放将极大改善公司业绩。 肿瘤服务板块业绩有望高达40%以上。 盈利预测与估值 预计公司2016-2018年EPS分别为0.51、0.66、0.77元，对应PE分别为32.80、25.35、21.73倍。 给予“强烈推荐”评级，目标价22.32元。 风险提示 药品销售不及预期；药品招标降价风险；肿瘤医院、肿瘤治疗中心的布局和运营不及预期；公司控费不及预期等。 总结 本报告认为，益佰制药通过与泉州滨海医院合作，进一步深化了在肿瘤服务领域的布局。公司近年来积极布局肿瘤治疗服务，通过多种模式和层次完善肿瘤治疗业务，肿瘤服务项目利润的逐步释放将成为公司业绩增长的重要驱动力。 预计公司未来几年EPS将保持增长，维持“强烈推荐”评级。同时，报告也提示了药品销售、招标降价以及肿瘤业务运营等方面的风险。

# 中心思想 ## 渠道扩张与市场布局 本报告的核心观点是塞力斯公司通过成立广东塞力斯子公司，持续加码渠道拓展，旨在触及两广地区市场。公司通过合资成立控股子公司的方式，绑定合作者利益，以较少的资金撬动更多地区市场，符合公司刚完成IPO、流动资金相对有限的现状。 ## 定增助力与业务深化 此外，公司通过定增预案募集资金，用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模，强化业务开拓能力。集约模式的深化和渠道扩张是公司迅速做大的关键，管理层思路清晰、紧迫感强，随IVD渠道整合的趋势加紧布局。 # 主要内容 ## 事项：成立广东塞力斯，渠道扩张马不停蹄 * 公司公告拟成立广东塞力斯，公司出资1530万元，占比51%。此举旨在拓展两广地区市场，获取医院渠道，推广集约化供应。 ## 平安观点：渠道拓展持续加码，触及两广地区 * **扩张模式与战略意义**：通过合资成立控股子公司，绑定合作者利益，减少初始资金耗费，符合公司IPO后的资金现状。 * **市场预期**：考虑到合作者在广东地区的丰富资源与经验，预计子公司能快速打开当地市场。 ## 定增助力业务开拓，上市优势得以发挥 * **资金用途**：公司拟募资不超过10.52亿元，用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模、研发与信息化建设、补充流动资金。 * **业务强化**：定增补充的资金将显著强化公司的业务开拓能力，公司后续还可能采取发债等形式进一步补充流动资金。 ## 集约模式深化+渠道扩张，地区龙头迅速做大，维持“推荐”评级 * **战略布局**：公司管理层思路清晰、紧迫感强，随IVD渠道整合的趋势加紧布局，深化集约模式，快步进行渠道扩张。 * **盈利预测与评级**：在不考虑未确定并购因素的情况下，预计2017-2019年EPS为1.76/2.36/3.12元，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * 渠道扩张不及预期 * 政策风险 # 总结 ## 战略布局与市场扩张 塞力斯公司通过成立广东子公司和定增等方式，积极拓展渠道，深化集约模式，加速市场布局。公司在IVD渠道整合的趋势下，有望迅速扩大市场份额，实现地区龙头地位。 ## 风险因素与投资建议 需要关注渠道扩张不及预期和政策风险，但整体来看，公司管理层思路清晰，战略布局合理，维持“推荐”评级。

好的，我将根据您提供的报告内容和格式要求，生成一份专业、分析性的MarkDown文档。 中心思想 集采模式优势与资源整合： 塞力斯通过新设广东塞力斯，旨在将集约化采购模式复制到广东地区，并与当地优质渠道商合作，融合模式优势与客户资源，从而实现业绩快速增长。 全国扩张战略提速： 公司紧抓IVD渠道整合机遇，通过设立、受让等方式在全国多点布局集采业务，从区域型IVD服务商向全国性综合服务商转型。 主要内容 模式优势融合资源优势，复制推广集约化采购 广东塞力斯设立： 塞力斯设立广东塞力斯医疗科技有限公司，旨在将集约化采购业务推广复制到广东地区，并与当地优质渠道商深入合作。新公司由当地体外诊断产品销售业务经验丰富的陶鹏辉担任总经理。 优势互补： 塞力斯的模式优势与当地渠道商的客户资源优势深度融合，有助于业绩的快速增长和发展。 快马加鞭多点布局，顺应产业趋势向全国扩张 全国布局加速： 公司紧抓IVD渠道端跑马圈地的关键时期，加速在全国推广复制集约化采购业务。 扩张路径： 上市后，公司迅速展开全国布局，先后设立山东塞力斯、南昌塞力斯，受让河南裕华，设立重庆、福建塞力斯，并将业务拓展到传统优势区域之外。设立广东塞力斯是公司集采模式向全国推广复制的重要一步。 中标青岛妇儿医院，模式再次被市场验证 模式验证： 塞力斯中标青岛妇儿医院，提供检验试剂和耗材的集中采购及供应，再次验证了集中供应+综合服务模式的可行性和有效性。 多方共赢： 该模式降低了医院的采购成本、谈判时间成本和库存管理成本，提高了采购效率、供应商管理效率和经营效率，迎合了医院降本增效的需求，有利于医院回归医疗业务本质，提升盈利能力，实现多方共赢。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计2017-2019年公司归母净利润分别为1.01亿、1.31亿和1.69亿，同比增长46.0%、29.9%和29.6%，EPS分别为1.97元、2.57元和3.33元，对应PE为54X、42X和32X。 投资评级： 维持“推荐”评级，理由是塞力斯销售模式迎合流通整合大趋势，助力医院降本增效，并向全国复制推广。 总结 本报告分析了塞力斯（603716）快马加鞭布局集采业务，从区域走向全国的战略。 模式复制与资源整合： 公司通过设立广东塞力斯等子公司，将集约化采购模式复制到全国，并与当地优质渠道商合作，实现模式优势与客户资源的深度融合。 全国扩张提速： 公司紧抓IVD渠道整合机遇，通过多种方式在全国多点布局集采业务，从区域型IVD服务商向全国性综合服务商转型。 模式验证与盈利预测： 中标青岛妇儿医院再次验证了公司模式的可行性和有效性。预计公司未来三年净利润将保持快速增长，维持“推荐”评级。

# 中心思想 本报告对精华制药2016年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力：** 公司2016年业绩高速增长，主要得益于营收结构的优化，高毛利的中药制剂和东力企管中间体业务占比扩大，以及低毛利的普通中药材贸易及饮片加工业务的缩小。 * **未来发展战略：** 中药制剂业务将继续引领公司发展，无硫饮片有望成为新的业绩增长点。公司将通过内生增长和外延并购相结合的方式，推动公司持续发展。 # 主要内容 ## 2016年业绩回顾 * **营收与利润双增长：** 2016年，精华制药实现营业收入8.81亿元，同比增长12.96%；归母净利润1.65亿元，同比大幅增长111.36%。 * **利润分配方案：** 控股股东提议2016年拟10转10派1.5元的利润分配方案，大股东及董监高承诺6个月内不减持。 ## 营收结构优化与毛利率提升 * **中药制剂业务稳健增长：** 中药制剂业务收入2.60亿元，同比增长18.29%，毛利率提升1.40个百分点，利润增速预计超过50%。 * **化工医药中间体业务大幅增长：** 化工医药中间体业务收入大增123.43%至2.90亿元，毛利率提升17.5个百分点，主要受益于东力企管的并表。 * **中药材及饮片业务调整：** 中药材及中药饮片业务营收下降56.9%至0.94亿元，主要由于保和堂（亳州）公司整合与调整。 * **整体毛利率显著提升：** 营收结构的优化使得公司整体毛利率水平大幅提升10.55个百分点至49.65%。 ## 中药制剂与无硫饮片 * **中药制剂引领发展：** 主力品种王氏保赤丸、季德胜蛇药片等价格体系上移，其他品种正柴胡饮颗粒等拓展空白市场，辅以营销改革，有望带动中药制剂板块未来2-3年实现25%左右的快速复合增长。 * **无硫饮片创造新增长点：** 公司主打“道地药材+无硫饮片”，投资陇西保和堂、保和堂（亳州）公司进入无硫规模化饮片加工领域，未来有望成为重要的利润增长点。 ## 外延发展战略 * **终止收购阿尔法药业：** 由于阿尔法药业发生火灾，生产经营与公司业绩存在差距，公司终止了收购。 * **持续寻找优质标的：** 公司将继续寻找在中药、化药、生物药乃至于大健康领域的优质标的，存在持续的外延并购预期。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年EPS分别为0.52、0.66、0.80元，对应PE分别为44、35、29倍。 * **投资评级：** 维持“买入”评级，看好公司继续成长。 ## 风险提示 * 并购进展低于预期 * 营销改革低于预期 * 无硫饮片低于预期 # 总结 精华制药2016年业绩表现亮眼，营收结构优化带动毛利率大幅提升。中药制剂业务稳健增长，无硫饮片业务有望成为新的增长点。公司将继续推进内生增长和外延并购战略，未来发展可期。维持“买入”评级，但需关注并购、营销改革及无硫饮片业务进展等风险因素。

好的，我已阅读您提供的文档，并会按照您的要求生成报告摘要。 中心思想 本报告的核心观点如下： 甾体激素市场潜力巨大： 仙琚制药作为国内甾体药物龙头，凭借原料药+制剂一体化优势，有望在全球甾体激素转移浪潮中实现业绩反转。 制剂业务高速增长，原料药业务触底反弹： 公司制剂业务受益于一线用药的市场空间和良好的竞争格局，维持高速增长；原料药业务随着新工艺的应用和市场集中度的提高，进入底部区域，盈利能力有望改善。 管理层激励到位，增强发展信心： 公司管理层持股比例高，并通过非公开发行等方式进行员工激励，将员工利益与公司发展紧密结合，增强了公司发展的内生动力。 主要内容 仙琚制药：原料药+制剂一体化的甾体激素龙头公司 仙琚制药是国内规模最大、品种最齐全的甾体药物生产厂家，具备原料药和制剂的综合生产能力。 公司产品主要分为皮质激素类药物、性激素类药物和麻醉与肌松类药物三大类。 公司通过美国FDA认证、欧盟CEP认证等，产品质量获得国际认可。 甾体激素制剂：治疗一线用药，市场空间大，竞争格局好 甾体药物在呼吸、性激素、肌松等领域具有不可替代的治疗效果。 仙琚制药是国内规模最大、品种最齐全的甾体药物生产厂家。 公司的甾体激素制剂主要分为皮质激素类药物、性激素类药物（妇科及计生用药）、麻醉与肌松类药物三大类。 黄体酮：公司单品收入最大的制剂品种，独家胶囊规格 黄体酮是维持女性妊娠所必需的天然孕激素，临床应用空间大。 仙琚制药的黄体酮胶囊（益玛欣）规格独家（50mg），具备较强的竞争力。 受益于二胎政策，保胎药市场空间广阔，预计益玛欣将维持稳健增长。 肌松药行业：产品升级，国产化程度高，市场空间大，竞争格局好 肌松药广泛应用于全麻手术，市场需求随着全麻手术量的增长而增长。 国内肌松药市场国产化程度较高，主要参与者包括恒瑞医药、东英药业、仙琚制药等。 仙琚制药的肌松药主要有罗库溴铵、维库溴铵、顺阿曲库铵，其中维库溴铵、罗库溴铵公司占据市场主导地位。 罗库溴铵：肌松一线用药，竞争格局良好，进口替代空间大，招标受益 罗库溴铵是理想的肌松药，市场潜力大。 国内罗库溴铵市场主要由仙琚制药和Organon占据，仙琚制药市占率不断提高。 受益于新一轮招标落地，进口替代有望加速。 顺阿曲库铵：肌松药最大单品，竞争格局好 顺阿曲库铵是肌松药市场最大单品，市场份额占据超过75%。 国内顺阿曲库铵市场主要由恒瑞医药占据，竞争格局良好。 仙琚制药逐步加强顺阿曲库铵的销售，未来有可能形成仙琚制药和恒瑞医药双寡头的局面。 维库溴铵：老一代肌松药，逐渐被取代 维库溴铵由于临床效果没有优势且定价较低，销售额逐渐降低，逐步被取代。 呼吸科 全球COPD造成的死亡率逐渐上升，已经是一种主要的致死疾病。 由于环境等因素，国内COPD的防治形势非常严峻，成为大病种。 COPD市场是迅速增长的蓝海市场。 噻托溴铵：治疗金标准，竞争格局良好，进口替代空间巨大 噻托溴铵是COPD治疗中的“金标准”。 国内噻托溴铵市场原研企业BI占比超过75%，进口替代空间巨大。 仙琚制药采取跟随策略，快速增长，市场占比不到 2%。 糠酸莫米松：一线用药，市场加速教育，原研有望获批共同做大市场 糠酸莫米松鼻喷雾剂是治疗变应性鼻炎的一线用药。 仙琚制药是糠酸莫米松国内首仿，市场尚未充分教育，未来增长潜力大。 默沙东有望获批，凭借强大的销售力量和学术推广能力，有望和仙琚制药一同加速市场拓展，共同做大市场。 甾体激素原料药：天然高壁垒，集中度提高趋势 甾体激素原料药行业具有合成路线长、品种多的特点。 企业进行全品类生产更有经济性，激素产品是高致敏的，需要专用车间生产，生产线之间不能串线生产，对于工艺要求和固定资产投资要求比较高。 甾体激素原料药技术升级：双烯到雄烯二酮（4-AD）路线切换带来格局变换 传统的甾体激素合成路线由黄姜发酵获得双烯作为中间体继续合成，但是缺陷在于不环保、价格和供货不稳定。 甾醇→4-AD 路线：利用传统甾醇作为原料，采用微生物发酵，副产物较少，更加环保。 新工艺技术扩散进入尾声 国内甾醇→4-AD 路线中间体供应商主要有：新合新，4-AD 和 9-羟基雄烯二酮双产品线；山东赛托生物：以 4-AD 为主，同时掌握 9-羟基 雄烯二酮路线。 新合新和赛托生物在 13 年实现了 4-AD、9-羟基雄烯二酮的技术突破 和大规模工业化生产。 仙琚制药策略：以保证市场为核心，逐步优化工艺，盈利有望改善 仙琚制药 15 年切换到新的工艺路线，但是由于工艺调试优化，以及原有双烯库存的消化，盈利能力处于低位，但是公司更加重视终端市场，实际终端销售量的占有率提高。 目前仙琚制药 50%以上的原料药切换到 4-AD新工艺路线，预计 16年底这一比例达到 70%。预计随着 工艺成熟，将全部换成新技术路线。 仙琚制药原料药发展战略：稳定工艺，丰富品类，成为全球重要的 API 供应商 目前格局：以非规范市场为主，低毛利。 甾体激素的全球转移趋势。 仙琚战略：成为全球重要的甾体激素 API 供应商。 OTC：去库存+队伍扩张+品牌建设+品类丰富 公司现有主要品种包括左炔诺孕酮肠溶片和糠酸莫米松乳膏。 品牌建设：针对目标客户进行专业品牌建设。 同时公司以现有优势销售团队和渠道，采取代理策略，丰富公司的产品品类。 研发：合作研发+海外品种引进 奥美可松钠：罗库溴铵拮抗剂，与杭州奥默医药合作研发，享有国内权益，临床 I 期，预计 18 年有重要进展。 除此之外，公司也将通过海外品种引进的方式丰富产品线，提高竞争力。 管理层：管理层持股较多，员工激励到位 公司第一大股东是仙居县国有资产管理委员局下属的国有资产投资集团有限公司，持股比例为 21.55%；2001 年 12 月，公司改制成功，以原董事长金敬德为代表的管理团队受让多数股权，其中金敬德持股比例为 7.25%。 2015 年 11 月公司以 8.93 元非公开发行股票 98,708,111 股，扣除发行费用实际募集资金 86,194.84 万，募集资金主要用于原料药产业升级建设项目。 总结 仙琚制药作为国内甾体药物龙头，在甾体激素领域具有领先优势。公司制剂业务维持高速增长，原料药业务进入底部，OTC业务恢复增长，业绩拐点显现。同时，公司管理层激励到位，增强了发展信心。考虑到公司在甾体激素领域的强势布局，维持买入评级。但需注意医保控费、二次议价、招标降价、原料药价格下跌等风险。

# 中心思想 ## 药品纯销与GPO业务双轮驱动 本报告的核心观点在于嘉事堂凭借新一轮招标采购的落地和GPO业务的快速拓展，有望实现药品流通业务的稳定增长。同时，新注入的心内高值耗材子公司少数股权将显著增厚公司业绩，已建成的国内介入类高值耗材市场销售网络也将持续贡献收入。 ## 投资建议与风险提示 报告给予嘉事堂“推荐”评级，并预测公司未来几年的营收和净利润将保持较快增长。但同时也提示了北京阳光采购实施时间低于预期、高值耗材面临降价风险以及GPO、PBM项目进展低于预期等风险因素。 # 主要内容 ## 内容提要 * **药品纯销业务：** 借助新一轮招标快速增长，预计2017年北京阳光采购落地将带来较大增量。 * **GPO业务：** 在全面取消药品加成的背景下，GPO业务进入快速拓展期，与中航医疗的战略合作将推动GPO业务迈向全国，预计总体GPO规模将增加12-17亿左右。 * **高值耗材业务：** 新注入的心内高值耗材子公司少数股权大大增厚公司业绩，通过发行股份收购少数部分股权，增加了归母净利润规模及增厚EPS同时公司也增加了对子公司的控制能力。 * **销售网络：** 已建成国内介入类高值耗材市场最大的销售网络，覆盖30多个省市自治区，预计公司介入类高值耗材业务规模已突破60亿元。 * **投资建议：** 预计公司2016-2018年主营业务收入和归母净利润将分别同比增长，给予“推荐”评级。 ## 公司简报 * **药品纯销业务增长：** 北京阳光采购的落地实施有望推动公司药品纯销业务快速增长，西药、低价药中标品规大幅提升。 * **GPO业务拓展：** GPO业务进入快速拓展期，已成为首钢、中航等集团旗下医疗机构药品耗材的唯一主供应商，并借助与中航医疗的战略合作，将GPO业务拓展至全国。 * **高值耗材子公司股权收购：** 公司拟收购12个器械控股公司剩余部分少数股东股权，预计将增厚公司EPS。 * **高值耗材销售网络：** 公司以心脏介入高值耗材为主营业务，已建成国内介入类高值耗材市场最大的销售网络，覆盖多个省市自治区。 * **PBM业务落地：** PBM业务开始落地，与人寿合作的PBM项目已在蚌埠市实施，并探索在鄂州开展合作。 * **物流中心建设：** 借助GPO、PBM以及高值耗材流通等创新业务，公司物流中心已走出北京，在全国建有7家专业医药物流中心。 * **投资建议：** 公司药品批发业务有望受益于北京新一轮阳光采购的落地实施，高值耗材业务方面，近期收购少数股东股权的12家子公司2017-2019年合计承诺利润年均增速均在20%以上，且增发价41.3元/股，目前价格处于倒挂状态。 ## 后附：预测资产负债表、利润表、现金流量表 * 提供了公司2014A、2015A、2016E、2017E、2018E的预测资产负债表、利润表和现金流量表，包括主营收入、经营利润、归母净利润、每股净收益等关键财务指标。 # 总结 本研究报告对嘉事堂进行了深入分析，认为公司在药品纯销、GPO业务和高值耗材领域具备较强的增长潜力。新一轮招标采购的落地、GPO业务的全国拓展以及高值耗材子公司股权收购将成为公司业绩增长的重要驱动力。报告给予“推荐”评级，并提示了相关风险。总体而言，嘉事堂在医药流通领域具备较好的发展前景。