# 中心思想 * **流感季需求激增推动Q1业绩超预期：** 基蛋生物2018年Q1业绩大幅增长，主要受益于流感疫情带来的炎症类产品需求激增。 * **全自动设备与多产品线布局巩固龙头地位：** 公司全自动POCT设备1600的持续投放以及在生化、发光领域的布局，为公司未来发展奠定基础，维持“推荐”评级。 # 主要内容 ## Q1增长超预期，流感带来额外检测增量 基蛋生物2018Q1实现收入1.44亿元，同比增长55.28%，超出市场预期。主要原因是2017年末开始的流感疫情带动公司炎症类产品（CRP、PCT等）销售大幅增加，心血管产品与炎症产品销售金额比例从5:2变为6:4，结构变化明显。毛利率方面，2018Q1总体毛利率为82.54%，比上年同期上升0.44PP，主要为规模效应所致。受股权激励摊销影响，报告期销售费用率17.27%，比上年同期上升 1.67PP；管理费用率则为 16.33%，比上年同期下降 0.92PP。综合各项原因，报告期净利润率为 46.33%，比上年同期上升 2.11PP。 ## 全自动设备+多产品线布局，快速发展有望延续 公司全自动POCT设备1600的持续投放也为高速增长打下铺垫。估计全市场1600的保有量已经在1500台以上。1600高速、全自动的特性充分胜任流感季大量的检测需求，帮助基蛋生物打开三级医院市场。后续公司心血管产品也有望借助这一平台向三级医院延伸。1600 的试剂单产负荷为10万元/年，仍有很大挖掘空间。公司在生化、发光上的布局正逐步落地。发光检测设备 MAGICL6800 及部分配套试剂现已上市，正在多家医院试用。而生化设备CM-800也即将问世，帮助公司向大检验领域扩张。 ## POCT 龙头地位稳固，维持“推荐”评级 公司以心血管及炎症指标为特色，在POCT领域取得龙头地位，市场占有率名列前茅。公司深耕多年建立了优质的销售与维保体系，用户粘性得到保障。公司于1月完成股权激励授予，彰显发展信心。维持2018-2020 年EPS为1.94、2.56、3.22元的预测，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * 行业降价风险：若公司产品受医保控费等因素影响出现较大幅度降价，则可能影响其盈利能力； * 产品推广不及预期：若新产品的推广不能达到令人满意的效果，则可能影响其增长能力； * 产品注册进度不达预期：公司新品推出需经过注册审批，进度不受公司控制，若审批进度不达预期可能影响企业当期业绩。 # 总结 基蛋生物2018年一季度业绩超出预期，主要得益于流感疫情带来的检测需求增长。公司凭借全自动POCT设备和多产品线布局，巩固了在POCT领域的龙头地位。平安证券维持对公司“推荐”评级，但同时也提示了行业降价、产品推广和注册进度等风险。总体来看，基蛋生物在流感季表现出色，未来发展潜力可期。

中心思想 业绩超预期增长与核心业务驱动 基蛋生物2018年一季度业绩表现强劲，收入和净利润同比大幅增长，远超市场预期，打破了传统淡季规律。这主要得益于分级诊疗政策的有效落地，以及公司在心血管POCT（即时检验）领域的绝对龙头地位所带来的主营业务快速增长。 新业务布局与未来成长潜力 公司通过核心生物原料自产和高毛利干式荧光免疫新产品销售占比提升，持续优化毛利率。同时，积极完善全国营销网络以应对“两票制”等政策变化。化学发光、生化等新业务布局正逐步进入收获期，全自动化学发光分析仪等新产品已推出或即将推出，结合股权激励的高业绩要求，有望进一步打开公司长期成长空间，构建“大检验”战略布局。 主要内容 业绩与市场表现分析 2018年一季度业绩超预期增长 收入与利润加速增长： 基蛋生物2018年一季度实现营业收入1.44亿元，同比大幅增长55.28%；归属于母公司净利润达到6654万元，同比增长62.69%。这一业绩表现显著超出预期，单季度收入接近去年四季度旺季水平，利润更是创下历史单季度新高，显示出公司收入和业绩的加速增长态势。 政策红利显著： 公司作为国内心血管POCT市场的绝对龙头，其主营业务显著受益于分级诊疗政策的落地实施，保持了快速增长势头。 盈利预测与评级： 报告维持对公司2018-2020年净利润的预测，分别为2.54亿元、3.35亿元和4.36亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.91元、2.52元和3.28元，并维持“推荐”评级。 毛利率提升与营销网络布局 毛利率持续优化： 2018年一季度，公司整体毛利率达到82.54%，相较于2017年一季度和2017年全年分别提升了0.44%和0.41%。毛利率的提升主要归因于公司核心生物原料的自产优势，以及高毛利的干式荧光免疫新产品销售占比的不断提高。 营销网络完善： 为应对未来可能实施的“两票制”政策并进一步完善全国市场覆盖，公司在2017年新设、增资或收购了北京、四川、郑州、湖北、吉林等9家子公司后，2018年一季度继续设立了新疆和黑龙江两家子公司，进一步强化了覆盖全国的营销网络。 二季度业绩展望： 公司预计二季度将保持良好势头，累计净利润可能同比大幅增加。 战略发展与风险展望 化学发光业务开启新成长空间 新产品布局： 公司全自动化学发光分析仪MAGICL6800及其配套试剂（包括甲功5项、激素7项等）已成功推出市场。M-800全自动生化分析仪及系列配套试剂即将上市，全自动荧光定量PCR分析仪及配套试剂也正在重点研发之中。 多重增长保障： 分级诊疗政策的持续落地以及公司干式荧光免疫产品的持续放量，将确保公司未来两年保持快速增长。此外，股权激励计划设定了高业绩要求（2017-2019年以2016年为基数增长率不低于30%、60%、130%），进一步保障了业绩高增长的确定性。 “大检验”战略： 化学发光业务的突破将显著拓宽公司的成长空间，构建“生化、化学发光、分子、POCT”的大检验布局，预示着广阔的市场前景。 潜在风险提示 主要风险： 报告提示了公司可能面临产品大幅降价的风险，以及化学发光产品在市场推广过程中可能遇到的阻碍。 总结 基蛋生物在2018年一季度实现了超预期的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长55.28%和62.69%，主要得益于分级诊疗政策的推动和其在心血管POCT领域的龙头地位。公司通过核心原料自产和高毛利新产品销售，持续提升毛利率至82.54%，并积极拓展营销网络以适应市场变化。同时，公司在化学发光、生化等新业务领域的布局正逐步进入收获期，全自动化学发光分析仪等新产品已推出或即将推出，结合股权激励的高业绩要求，预计将进一步打开公司的长期成长空间。报告维持“推荐”评级，并提示了产品降价和新产品推广受阻的风险。

中心思想 一季度业绩超预期增长 华润双鹤在2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入达到21.38亿元，同比大幅增长39.90%；归属于母公司股东的净利润为3.00亿元，同比增长27.94%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为2.92亿元，同比增长26.84%。这些关键财务指标均显著超出市场预期，表明公司整体经营状况持续向好。 核心业务驱动与盈利能力提升 公司业绩的超预期增长主要得益于多重积极因素的叠加。首先，2018年初流感疫情的爆发极大地拉动了输液板块的市场需求，使得该业务收入同比增长44.40%，且通过产品结构调整和提价策略，输液板块毛利率大幅提升8.21个百分点至53.09%。其次，慢病业务和专科业务中的二线品种持续放量，分别实现39.35%和44.32%的收入增长，同时“低开转高开”的销售模式调整有效改善了毛利率。尽管“低开转高开”导致销售费用率有所上升，但公司整体毛利率和净利率均实现提升，体现了经营效率的改善和盈利能力的增强。分析师维持“增持”评级，并预测未来三年（2018-2020年）公司营收和归母净利润将持续实现两位数增长，显示出对公司未来发展的坚定信心。 主要内容 2018年一季度业绩表现与业务亮点 华润双鹤于2018年4月24日公布了其2018年一季度报告，报告显示公司实现了显著的业绩增长。具体来看，公司一季度实现营业收入21.38亿元，同比增幅高达39.90%。归属于母公司股东的净利润为3.00亿元，同比增长27.94%。扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为2.92亿元，同比增长26.84%。这些数据均超出了市场预期，反映出公司在报告期内的强劲经营表现。 分析师指出，公司业绩的超预期增长主要得益于两个核心驱动因素：一是2018年1月至2月期间流感疫情的爆发，极大地刺激了输液产品的市场需求，使得输液板块业绩实现爆发式增长；二是公司在慢病与专科领域持续推进的二线品种放量策略，带动了相关业务的稳健增长。报告认为，公司整体经营状况向好，各业务板块均呈现快速发展态势，预示着公司未来业绩增速可期。 核心业务增长驱动与未来盈利展望 输液业务的强劲增长与毛利率提升 2018年一季度，华润双鹤的输液板块表现尤为突出，实现收入7.58亿元，同比高速增长44.40%。报告分析，这一高速增长的主要原因在于流感疫情带来的需求端增长。同时，公司自2017年开始实施的输液产品结构调整，特别是塑瓶类产品的逐步提价，对收入增长和毛利率改善起到了积极作用。数据显示，2018年一季度输液板块的毛利率高达53.09%，相较2017年全年平均的44.88%显著提升了8.21个百分点。分析师预计，随着产品结构的进一步优化，2018年公司输液板块的收入增速有望突破15%，毛利率有望突破55%。 制剂板块二线品种的稳定放量与“低开转高开”效应 慢病业务： 公司慢病业务平台继续维持快速增长，实现营业收入8.08亿元，同比增长39.35%。报告指出，该板块业务的快速增长主要由二线品种的持续放量带来。根据草根调研，匹伐他汀、二甲双胍、压氏达、复穗悦等一系列重磅二线品种销量均实现20%以上的增长，为慢病业务产品线实现了快速放量。此外，“低开转高开”的销售模式调整使得慢病业务的毛利率与上年同期相比提高了3.04个百分点。报告预计，2018年该板块的收入增速有望维持在20%左右，为公司全年业绩增长做出贡献。 专科业务： 专科业务延续了2017年的高速增长态势，实现收入1.67亿元，同比增长44.32%。这主要得益于珂立苏、小儿氨基及肾科用药等核心产品销量的持续高增长，以及“低开转高开”模式带来的毛利率提升。专科业务毛利率相比去年同期提升了10.23个百分点。报告预计，2018年全年专科业务的收入增速有望延续一季度的销量增速，实现30%以上的增长。 销售费用率变化与整体盈利能力分析 2018年一季度，公司销售费用达到7.99亿元，同比大幅增长130.30%，销售费用率从2017年的29.24%提升到了37.37%。报告分析，销售费用的增长主要由两部分构成：一是收入端快速增长带来的销售费用同比提升；二是“低开转高开”模式下，部分原由经销商承担的费用转由公司承担，导致销售费用增加。随着“两票制”的落地推行，预计公司销售费用率将维持在目前的水平。 尽管销售费用率有所上升，但2018年一季度公司整体毛利率和净利率均出现提升，其中毛利率的提升幅度大于净利率。毛利率的提高主要得益于“低开转高开”带来的结构性改善，以及输液板块产品结构的调整。输液业务毛利率的增长最终传导至净利润，带来净利率的小幅提高。报告认为，随着输液产品结构的进一步调整，公司毛利率和净利率仍有小幅提升空间。 盈利预测与投资评级 基于公司输液产品线的两位数增长、匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等二线产品的逐步放量、降压0号的稳定表现，以及公司裁员带来的效率提升和利润增厚，分析师对华润双鹤的未来业绩持乐观态度。 预测2018-2020年，公司营业收入分别为74.09亿元、85.55亿元和98.99亿元，同比增速分别为15.4%、15.5%和15.7%。归属于母公司净利润分别为9.85亿元、12.10亿元和15.02亿元，同比增速分别为21.2%、22.9%和24.1%。对应每股收益（EPS）分别为1.13元、1.39元和1.73元。鉴于上述积极预测，分析师维持对华润双鹤的“增持”投资评级。 风险提示 报告提示投资者关注可能存在的风险，包括行业政策变化风险、生产要素成本（或价格）上涨的风险以及产品价格风险。 总结 华润双鹤在2018年一季度取得了超出市场预期的优异业绩，营业收入和归母净利润分别实现39.90%和27.94%的显著增长。这一强劲表现主要得益于流感疫情对输液板块的强劲拉动，使得该板块收入增长44.40%，毛利率大幅提升8.21个百分点。同时，慢病和专科业务中的二线品种持续放量，以及“低开转高开”销售模式的推行，有效提升了制剂板块的收入和毛利率。尽管“低开转高开”和收入增长导致销售费用有所上升，但公司整体盈利能力依然增强，毛利率和净利率均有提升。分析师对公司未来业绩持积极展望，预计2018-2020年营收和归母净利润将保持稳健的两位数增长，并维持“增持”评级，但同时提示投资者关注潜在的行业政策、成本和产品价格风险。

# 中心思想 ## 业绩超预期增长 华润双鹤2018年一季度业绩大幅超出市场预期，主要得益于输液板块的行业回暖和结构优化，以及制剂板块的高速增长。公司整体经营情况良好，现金流持续向好，盈利能力显著提升。 ## 投资价值再梳理 报告认为华润双鹤已完成从输液龙头到化药平台的转型，未来将重点发展制剂板块。公司估值较低，受益于一致性评价，外延并购预期强烈，具备长期投资价值，维持“强烈推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司一季度业绩表现 华润双鹤2018年一季度营业收入21.38亿元，同比增长39.90%；归母净利润3.00亿元，同比增长27.94%。扣除非经常性损益的净利润2.92亿元，同比增长26.84%。 ## 分业务板块收入分析 * **输液板块：** 收入7.58亿元，同比增长44.40%，主要受益于流感爆发和结构优化，软袋和直软替代塑瓶。 * **非输液板块：** 收入13.58亿元，同比增长42.38%，其中慢病业务收入8.08亿元（+39.35%），专科业务板块收入1.67亿元（+44.32%）。 ## 毛利率分析 公司综合毛利率64.77%，较去年同期上升9.78%。 * **输液板块：** 毛利率53.09%，持续提升（+12.09%）。 * **非输液板块：** 毛利率71.29%，也在提升（+8.59%），其中慢病平台提升3.04%，专科业务线条毛利提升明显（+10.23%）。 ## 核心产品销售情况 公司拥有多个销量过亿产品，今年新增四个过亿产品。一季度压氏达、穗悦、匹伐他汀等品种销量有20%以上高速增长。 ## 财务指标分析 公司销售费用率37.36%，较去年同期提升14.66pp，主要是产品推广力度加大。管理费用率7.71%，较去年同期下降2.89pp，管理费用控制良好。 ## 未来展望 预计公司收入端内生有望提速至20%，全年业绩有望过10亿。输液板块会随着产品结构的优化有所好转，制剂板块将保持高速增长。 ## 投资逻辑梳理 公司目前已基本完成从输液龙头到化药平台的华丽转型，未来将重点发展制剂板块。预计公司2018年受益于大输液行业回暖+结构调整，核心制剂品种高速增长，收入利润有望高于行业平均增速，业绩有望超过10亿，公司2018年PE仅为20倍，若按后续外延有进展，对应2018年PE将更低。 ## 盈利预测与评级 预计公司2018-2020年营收分别为75.27亿元、87.84亿元和102.00亿元，归属于上市公司股东净利润分别为10.19亿元、12.07亿元和13.85亿元，增速分别为20.97%、18.43%、14.74%，EPS分别为1.17元、1.39元和1.59元，对应PE分别为20X、17X和15X。维持公司“强烈推荐”评级。 # 总结 华润双鹤一季度业绩大幅超预期，输液板块受益于行业回暖和结构优化，制剂板块保持高速增长。公司整体经营情况良好，现金流持续向好，盈利能力显著提升。公司已完成从输液龙头到化药平台的转型，未来将重点发展制剂板块。报告认为公司估值较低，受益于一致性评价，外延并购预期强烈，具备长期投资价值，维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 ## 业绩增长与盈利能力提升 华润双鹤2018年一季度业绩表现亮眼，收入和利润均实现显著增长，主要得益于输液板块的超预期表现和制剂业务的稳健增长。公司盈利能力持续提升，毛利率达到历史最高水平。 ## 投资价值与未来展望 报告认为，华润双鹤作为华润医药体系内的化学药平台，管理效率提升，外延收购有望重启，进入新的发展阶段。公司股权激励计划的实施，有望保持经营稳健。维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司点评 * **一季度业绩回顾** * 2018年一季度，公司实现收入21.38亿元，同比增长39.90%；归母净利润3.00亿元，同比增长27.94%；扣非归母净利润2.92亿元，同比增长26.84%。 * **经营分析** * **收入端：** 输液板块超预期，增速从2017年的10.05%提升到一季度的39.09%（调整后口径44.40%）；制剂板块由于高开因素增速达到45.44%（调整后口径42.38%），符合预期，与此对应销售费用同比增长130.30%。 * **毛利端：** 输液高端品种收入占比提升、塑瓶提价推升毛利率达到53.09%，历史最高；制剂毛利率稳步提升，其中慢病业务毛利率已达82.30%。 * **利润端：** 销售费用由于高开因素大幅增加；管理费用相去去年同期维持。 * 公司账面资金已超15亿，无有息负债，存在持续的外延预期。 * **盈利预测** * 基于化药板块核心品种提价，二线品种新近医保放量和大输液板块回暖及成本下降带来的运营效率提升，预计2018/2019/2020年归母净利润为1,004/1,160/1,334百万人民币，对应增速19.10%/15.61%/14.95%，目前对应18年P/E 20.76x。 * **投资建议** * 认为公司作为华润医药体系内“化学药”平台的定位明确后，管理效率提升，外延收购重启（现金收购、提升经营杠杆），进入新的阶段。 * 华润医药2017年11月开启股权激励计划，行权条件为2018-2020净利润增速8.7%、8.8%、9.0%，公司经营有望保持稳健。 * 根据目前已有业务，估算3年利润峰值有望达到14亿，利润还有很大的上升空间：降压0号3亿、赛科3亿（压氏达2.5亿，其他0.5亿）、匹伐他汀等二线成长品种2.5亿、大输液2.5亿、利民和中化联合1.5亿、其他普药等1.5亿。 * 考虑到公司制剂稳健和大输液业务景气度提升，维持“买入”评级。 * **风险提示** * 产品提价低预期；收购资产整合不利；招标执行低预期等。 ## 附录：三张报表预测摘要 * 提供了2015-2020年的损益表、资产负债表和现金流量表的预测数据，包括主营业务收入、净利润、资产总计、负债、现金净流量等关键财务指标。 * 对每股指标和回报率进行了分析，包括每股收益、每股净资产、净资产收益率、总资产收益率等。 * 对增长率和资产管理能力进行了分析，包括主营业务收入增长率、净利润增长率、应收账款周转天数、存货周转天数等。 * 对偿债能力进行了分析，包括净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率等。 ## 市场中相关报告评级比率分析 * 分析了市场中相关报告的评级比率，通过对不同投资建议（买入、增持、中性、减持）的评分，计算出市场平均投资建议的参考。 ## 历史推荐和目标定价 * 列出了国金证券此前对华润双鹤的评级、市价和目标价，以及成交量等信息。 # 总结 ## 核心业务增长与盈利能力提升 华润双鹤2018年一季度业绩表现强劲，输液和制剂业务均实现显著增长，盈利能力持续提升。 ## 维持买入评级与未来展望 报告维持对华润双鹤的“买入”评级，认为公司作为华润医药体系内的化学药平台，未来发展潜力巨大，外延收购有望重启，经营有望保持稳健。

# 中心思想 本报告分析了葵花药业(002737.SZ)的最新业绩表现和未来发展潜力，维持“买入”评级。 ## 业绩增长与盈利能力提升 * 葵花药业一季度收入增速超预期，盈利能力显著提升，主要得益于合理控费和销售激励到位。 * 公司大品种如小儿肺热咳喘口服液（颗粒）和护肝片有望再上台阶，带动品种群放量。 ## 销售体系与未来增长点 * 公司通过差异化的销售模式和强大的地推能力，打造平台型销售体系。 * 上市后并购的独家品种后续有望逐渐发力，为公司带来新的增长点。 # 主要内容 ## 一、业绩简评 * **一季度业绩亮点：** 葵花药业2018年一季度收入10.9亿，同比增长30.6%，归母净利润1.46亿，同比增长49%，扣非归母净利润1.2亿，同比增长40.3%。经营活动净现金流1.62亿，同比增长305%。 ## 二、经营分析 ### 2.1 收入与利润双增长 * **收入增速超预期：** 一季度公司整体收入增速达30.6%，受益于流感，预计儿科药收入增速超40%。 * **合理控费提升利润：** 划小核算单位的改革，强化利润考核指标，销售激励到位；独立核算单品种在不同渠道的投入，合理控费使得销售费用率和管理费用率分别下降0.39、0.37个百分点，利润增速快于收入增速。 ### 2.2 大品种带动增长 * **小儿肺热咳喘口服液（颗粒）：** 17年销售额突破6个亿，三四线城市可拓展空间很大，17年新入医保目录后，单品种规模有望两至三年突破10个亿。小儿肺热被国家卫计委列为流感防治推荐用药，预计18年销量大幅增长。儿科用药品种梯队将受益于大品种的渠道资源协同。 * **护肝片：** 受益低价药提价政策，中标价上提可提高终端销售积极性，最终有望实现量价齐升。 * **并购品种潜力：** 公司上市后通过并购储备大量独家品种，后续潜力品种有望发力。 ### 2.3 平台型销售体系 * **差异化销售模式：** 公司根据品种的特点采取差异化的销售模式。品牌品种重视广告营销的品牌拉力。普药采取控销模式，极大激发各环节的销售积极性。 * **强大的销售网络：** 公司已在全国建立了400支省级销售团队，产品覆盖全国30万家零售终端网点及近6000家医院，销售网络具备较强的地推能力。 ## 三、投资建议 * **增长动力：** 18年大品种发力可期。小儿肺热咳喘在三四线城市拓展空间很大；护肝片受益低价药提价带来业绩弹性。普药全面恢复出货和回款。上市后并购的独家品种后续有望逐渐发力。 * **盈利预测与评级：** 预计公司18—20年EPS为0.89、1.08、1.31元，净利润同比增长22.1%、21.4%、21.4%。目前股价对应18—20年估值为22.4X、18.4X、15.2X。维持“买入”评级。 ## 四、风险提示 * 品牌药价格体系紊乱风险；护肝片提价导致销量下滑的风险；储备品种的推广低于预期的风险。 # 总结 ## 核心增长点与盈利预测 葵花药业凭借其核心产品（如小儿肺热咳喘口服液和护肝片）的增长潜力、有效的成本控制以及强大的销售网络，在一季度实现了超预期的收入和利润增长。预计未来几年，公司将继续保持稳健增长，EPS有望达到0.89元（2018E）、1.08元（2019E）和1.31元（2020E）。 ## 投资评级与风险提示 基于以上分析，国金证券维持对葵花药业的“买入”评级。然而，投资者应注意品牌药价格体系紊乱、护肝片提价导致销量下滑以及储备品种推广低于预期的风险。

中心思想 业绩扭亏与核心产品驱动 沃森生物在2018年第一季度实现扭亏为盈，主要得益于其自产疫苗业务的强劲增长。公司核心产品13价肺炎结合疫苗已纳入优先审评审批，预计将成为未来业绩增长的关键驱动力，具备巨大的市场潜力。 疫苗业务强劲增长与未来展望 尽管2017年因历史遗留问题导致亏损，但公司自产疫苗业务展现出显著的增长势头，批签发数量和收入均大幅提升。随着13价肺炎结合疫苗的上市，公司有望在全球和国内市场取得突破，实现盈利能力的持续改善和高速增长。 主要内容 2017年报与2018年一季报业绩分析 沃森生物2017年年报显示，公司实现营业收入6.7亿元，同比增长13.1%；归母净利润为-5.4亿元，同比大幅下降862.3%；扣非归母净利润为-2.1亿元，同比下降43.2%。然而，2018年一季报表现出显著改善，实现营业收入1.2亿元，同比增长36.6%；归母净利润0.24亿元，同比增长181.1%；扣非归母净利润0.02亿元，同比增长107.2%，成功实现扭亏为盈。 历史亏损原因及自产疫苗业务表现 2017年的大幅亏损主要源于历史原因，即公司因河北大安股权转让协议中约定的血浆采集规模未达标，承担了4.3亿元的营业外支出赔付责任。该损失被视为一次性事件，预计对未来业绩影响有限。与此同时，公司自产疫苗业务增长强劲：2017年全年批签发数量达1767万剂，同比增长63.2%，自产疫苗产品收入同比增加2.9亿元（增长131%）。2018年第一季度，自产疫苗批签发数量进一步增至713万剂，同比增长182.3%，自产疫苗产品收入同比增加0.59亿元。其中，去年上市的23价肺炎疫苗表现突出，2017年实现119万剂批签发和1亿元收入，2018年一季度实现79万剂批签发，显示出强大的市场推广能力。 13价肺炎疫苗的市场潜力与审批进展 13价肺炎结合疫苗被誉为“疫苗之王”，是全球最畅销的疫苗之一。目前全球市场主要由辉瑞（Pfizer）独家生产销售，其2015-2017年销售额分别为62亿、57亿和56亿美元。辉瑞产品于2017年在中国上市后，截至2018年2月已获批签发119万余支，市场需求旺盛。沃森生物自主研发的13价肺炎结合疫苗已于2018年4月9日正式纳入优先审评品种，预计将于今年获得生产批件，并于2019年初上市销售。在国内市场，假设定价500元/支，净利润率50%，针对1800万新生儿接种渗透率达到7%以上，该产品销售峰值期有望贡献10亿元以上的净利润。此外，该产品在全球市场也具有广阔前景。 盈利预测与潜在风险评估 根据预测，沃森生物2018-2020年的每股收益（EPS）分别为0.10元、0.34元和0.68元，对应的市盈率（PE）分别为190倍、58倍和29倍。基于此，报告维持“买入”评级。然而，公司面临多项风险，包括疫苗行业动荡风险、核心产品获批进度及销售可能低于预期，以及河北大安对赌损失事件导致的实际损失和持续时间可能超预期。 总结 沃森生物在2018年第一季度成功实现业绩扭亏，主要得益于其自产疫苗业务的强劲增长。尽管2017年因历史遗留的河北大安赔付问题导致亏损，但该事件被视为一次性影响。公司核心产品13价肺炎结合疫苗已进入优先审评阶段，预计将于2019年初上市，凭借其巨大的市场潜力和全球需求，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力，预计在销售峰值期可贡献超过10亿元的净利润。报告维持“买入”评级，但同时提示了疫苗行业风险、产品获批及销售不及预期、以及河北大安对赌损失等潜在风险。

中心思想 战略转型与创新驱动 千红制药正积极推进从原料药生产向国内制剂销售的战略转型，并大力布局创新药研发，以期通过产品结构升级和技术创新驱动公司业绩持续增长。公司在2017年营收实现显著增长，同时加大了研发投入，为未来发展奠定基础。 市场扩张与产品放量 公司通过多元化的国内制剂营销策略和高附加值国际业务的拓展，有效提升了市场份额。特别是低分子肝素等新制剂产品，在渠道优势的支撑下，有望加速市场放量，成为公司新的业绩增长点。 主要内容 2017年业绩回顾与转型进展 根据2017年年报，千红制药实现营业收入10.65亿元，同比增长37.23%。营收增长的主要原因在于： 国内制剂营销策略多元化，采取自主代理与OTC渠道试点相结合的方式，大力加强对“怡开”、“怡美”特别是“怡开针”的市场拓展。 公司紧跟原料药市场价格波动，采取供销联动的方式，积极开拓新产品和制剂产品等高附加值国际业务。 然而，公司归母净利润为1.83亿元，同比下降18.47%；扣非后归母净利润为0.87亿元，同比下降30.37%。净利润下滑主要受到产品招标降价、新厂固定资产折旧等因素影响。展望2018年，随着肝素钠注射液在部分地区中标价提升，以及传统产品和新产品的市场开拓，预计公司业绩有望迎来反转提升。 制剂与原料药业务表现 肝素制剂销量大幅增长，低分子肝素依托渠道优势有望加速放量 2017年，公司制剂药品板块实现营收5.93亿元，同比增长21.24%，毛利率达到70.81%。其中： 生物酶制剂销量同比增长23.85%。 多糖类制剂销量同比增长58.26%，其快速增长主要得益于公司在肝素钠注射液降价的情况下，通过“以量补价”的策略抢占市场份额。 原料药板块收入4.72亿元，同比增长65.17%，毛利率为27.29%。其中： 生物酶原料药销量同比增长40.55%。 多糖类原料药销量同比增长8.66%。 在新产品方面，公司的新产品依诺肝素于2015年上市，已在天津、广西、河北等10个省份中标。达肝素钠于2016年获批上市，已在广西、四川等省份中标。依托公司现有的渠道网络优势，依诺肝素和达肝素钠等低分子肝素产品有望加速放量，贡献新的业绩增长。 研发投入与创新药布局 研发费用同比增加明显，依托创新药研发平台打造研发管线 2017年，公司研发投入达到6351万元，同比增长43%，显示出公司对创新研发的高度重视。公司拥有两大研发平台： 众红研究院（大分子研发平台）。 英诺升康（小分子药物研发平台）。 在创新药管线方面，公司首个创新药QHRD107胶囊已申报临床，该药为口服靶向抗癌化药，申请适应症为急性髓系白血病（AML），作用靶点为CDK9。此外，公司的LS009项目目前处于临床前研究阶段，有望在2019年申报临床。这些创新药的布局将为公司未来发展提供长期的增长动力。 估值与投资评级 股权激励强化成长动力，维持“增持”评级 公司立足于蛋白酶和肝素类产品，并积极布局创新药领域。为强化公司成长的动力，公司于2017年10月和2018年2月分别向43名和1名对象授予股权激励，共计627.88万股，授予价格均为3.03元/股。 天风证券预计公司2018-2020年EPS分别为0.21元、0.28元和0.35元，目标价为6.72元，维持“增持”评级。报告同时提示了产品招标降价、新产品推广不及预期以及公司业绩不及预期等风险。 总结 千红制药在2017年实现了营业收入37.23%的显著增长，主要得益于国内制剂营销的多元化和高附加值国际业务的拓展。尽管受产品招标降价和新厂折旧影响，归母净利润有所下滑，但公司通过加大研发投入43%，积极布局创新药研发平台，并依托渠道优势加速依诺肝素和达肝素钠等低分子肝素产品的市场放量，展现出向内销制剂和创新药转型的坚定战略。股权激励的实施进一步强化了核心团队的成长动力。预计公司未来业绩有望迎来反转提升，天风证券维持“增持”评级，目标价6.72元。

中心思想 业绩强劲增长与渠道驱动 广誉远在2017年及2018年第一季度实现了显著的营收和扣非净利润增长，主要得益于其销售渠道的快速扩张。公司通过管理和覆盖超过10万家药店终端及4000家医院终端，实现了医药工业收入，特别是传统中药业务的高速增长。 产能释放与品牌协同效应 公司积极拓展销售网络，强化与商业及连锁药店的合作，并预计2018年新产能的投建将有效解决精品中药和养生酒的产能瓶颈，为新产品上市和业绩持续增长提供支撑。同时，通过品牌和学术推广，核心产品销量预计将实现大幅增长，产品间的协同效应日益显现。 主要内容 2017年及2018年Q1财务表现 年度业绩概览： 2017年，公司营业收入约为11.7亿元，同比增长24.7%；扣非净利润约为2.1亿元，同比增长89.4%。 季度业绩分析： 2017年第四季度，营业收入约为4.3亿元，同比增长36.1%；扣非净利润约为1.1亿元，同比增长71.6%，净利润约占全年50%。2018年第一季度，营业收入约为2.9亿元，同比增长45.6%；扣非净利润约为0.5亿元，同比增长118%，单季度业绩略超预期。 渠道扩张与产品结构优化 收入端分析： 2017年营业收入约为12亿元，同比增长约25%。 医药工业收入约为11亿元，同比增长约44%，主要驱动力为销售渠道扩张，药店终端和医院终端数量均实现翻倍增长。 传统中药收入约为9.5亿元，同比增长约64%。 精品中药收入约为1.4亿元，同比下降约22%，主要受产能限制影响，预计2018年新产能投建后将恢复增长。 养生酒收入0.25亿元，同比下降约37%，受产能限制及销售队伍调整影响。 医药商业收入约为0.5亿元，同比下滑约62%，系行业政策影响下的战略调整，对整体影响较小。 利润端分析： 2017年净利润约为2.1亿元，同比增长约89%。 毛利率约为82.4%，同比提升约4.4个百分点，主要得益于产品结构调整和产品提价。 期间费用率约为57%，控制良好。 子公司山西广誉远净利润约为2.55亿元，基本完成业绩承诺。 销售网络拓展与未来增长点 销售网络强化与产品协同： 公司持续深化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作。2017年下半年市场铺货及新开店铺动销好转，品牌知名度提升带动终端布局和消费。预计2018年核心产品龟龄集增速或超过20%、定坤丹增速或超过60%、安宫牛黄丸增速或超过100%。 员工激励与股东信心： 二期员工持股计划大幅提升销售员工份额，激发一线积极性。控股股东增持接近尾声，显示对公司前景的强烈信心。 产能瓶颈解决与新品上市： 新产能预计2018年内完成扩大数倍，保健酒及口服液产能瓶颈将得到缓解。这将为2018年业绩增长提供支撑，并为西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新产品上市奠定基础，预期新品上市后有望延续定坤丹的销售增长趋势。 盈利预测与风险提示 盈利预测： 预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.79元、2.51元（原预测2018-2019年EPS分别为1.16元、1.58元，调整原因为公司加强费用控制及上调核心品种未来三年收入增速）。对应市盈率分别为38倍、27倍、19倍。 投资评级： 维持“买入”评级，长期看好公司发展，认为随着产品推广力度增加和终端渠道布局快速增长，收入增速或有超预期表现。 风险提示： 产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。 总结 广誉远在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和扣非净利润均实现高速增长。这主要得益于公司销售渠道的显著扩张，药店和医院终端覆盖数量翻倍，带动传统中药业务快速发展。尽管精品中药和养生酒业务受产能限制和销售队伍调整影响有所下滑，但预计2018年新产能的投建将有效解决这些瓶颈，并为新产品上市提供增长空间。公司通过强化销售网络、激发员工积极性以及控股股东增持，进一步巩固了市场地位。分析师上调了盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司长期发展前景良好，但需关注产品销售和市场拓展可能不达预期的风险。