中心思想 朗沐销售强劲驱动业绩增长与盈利能力提升 康弘药业2018年上半年业绩表现出显著的两极分化特征：核心产品朗沐（康柏西普眼用注射液）销售额实现超预期高速增长，其对公司整体收入和利润的贡献大幅提升，成为公司业绩增长的主要驱动力。朗沐的毛利率和净利润率均有显著改善，显示出其强大的盈利能力。 非生物药业务调整承压与整体财务优化 与此同时，公司的非生物药业务（包括中药和化药）在销售策略调整下，收入增速明显放缓，其中中药业务甚至出现负增长，对整体营收增速形成拖累。然而，公司通过优化产品结构、提升整体毛利率以及有效控制期间费用，实现了归母净利润的大幅增长和净利润率的显著提升。尽管经营性净现金流受一次性因素影响有所下降，但剔除该因素后基本持平。基于朗沐的强劲表现和整体盈利能力的改善，分析师调整了未来营收预测，但上调了净利润预测，并维持“买入”评级。 主要内容 2018年上半年经营业绩概览 康弘药业在2018年上半年实现了营业收入13.83亿元，同比增长1.03%。尽管营收增速相对平缓，但归属于母公司股东的净利润达到3.1亿元，同比大幅增长33.13%。扣除非经常性损益后，归母净利润为2.67亿元，同比增长15.59%。这表明公司在盈利能力方面取得了显著进步。然而，经营性净现金流为1.40亿元，同比下降55.14%。报告指出，若剔除去年同期约1.7亿元的康弘制药搬迁补偿款影响，2018年上半年的经营性净现金流与去年同期基本持平，并未出现大幅下滑。整体毛利率从去年同期的90.17%提升至92.38%，增加了2.21个百分点；净利率也从17.02%大幅提升至22.43%，增加了5.41个百分点，显示出公司盈利能力的显著增强。 朗沐销售超预期增长与盈利贡献 核心产品朗沐销售额与市场份额显著提升 朗沐（康柏西普眼用注射液）作为康弘药业的核心生物药产品，在2018年上半年表现出强劲的增长势头。其销售收入达到4.4亿元，同比大幅增长46.25%。朗沐在公司整体收入中的比重也从去年同期的22.04%显著上升至31.90%，成为公司营收增长的关键驱动力。根据估算，朗沐的销量增长约75%，远超销售额增长，这与2017年第四季度和2018年第一季度执行医保谈判价格（降价约20%）后的医保对接过渡期结束，销售开始放量有关。报告特别指出，朗沐第二季度的销售额较第一季度环比增长超过75%，验证了分析师此前“自2018年第二季度开始朗沐销售将呈现逐季度攀升”的判断。 朗沐盈利能力大幅改善与未来增长展望 朗沐的盈利能力也得到了显著提升。2018年上半年，朗沐的毛利率高达94.24%，较去年同期提升了5.8个百分点。康弘生物（朗沐业务板块）贡献的净利润达到1.06亿元，同比实现100%的增长，明显高于其收入端的增长速度。剔除赠药影响后，朗沐的净利润率从去年同期的19.26%大幅提升至29.25%。展望未来，考虑到朗沐自2017年第四季度起执行医保谈判价格以及医保对接过渡期的完成，预计下半年朗沐的销售增速和净利润率将呈现加速趋势。分析师预计，综合全年朗沐销售额有望实现40%以上的增长，净利润率有望提升至30%以上，将持续为公司贡献可观的利润。 非生物药业务调整及影响 中药业务收入下滑与增长承压 与朗沐的强劲表现形成对比的是，康弘药业的非生物药业务在2018年上半年面临挑战。其中，中药业务实现收入3.91亿元，同比下降27.04%，其在营业收入中的比重从去年同期的39.16%下滑至28.29%。尽管营业成本同比减少24.8%，毛利率保持在86.19%的水平，基本与去年同期持平，但收入的显著下滑表明该板块增长承压。报告指出，公司自2017年起对非生物药板块进行销售调整，以进一步释放产品线活力并顺应行业发展趋势，这导致2017年第四季度非生物药销售收入明显下滑。预计今年下半年中药板块的增长压力仍将持续。 化药业务平稳增长与销售调整持续 化药业务在2018年上半年实现收入5.5亿元，同比增长3.695%，在营收中的比重从去年同期的38.76%微升至39.78%。化药业务的营业成本同比减少6.58%，毛利率为95.34%，基本与去年同期持平。尽管化药业务保持了平稳增长，但整体非生物药板块的销售调整工作预计在下半年仍将继续。这意味着非生物药业务的整体增速在短期内仍将受到一定影响，需要时间来消化调整带来的冲击。 财务指标分析与费用控制 整体毛利率提升与期间费用率下降 2018年上半年，康弘药业的整体财务表现呈现出积极态势。公司整体毛利率达到92.38%，较去年同期提升了2.21个百分点，这主要得益于高毛利产品朗沐销售占比的提升。同时，期间费用率控制在68.32%，较去年同期下降了1.2个百分点。在各项费用中，销售费用为7.42亿元，同比下降2.75%，销售费用率从去年同期的55.77%下降至53.69%，减少了2.08个百分点，显示出公司在销售费用控制方面的成效。管理费用为2.24亿元，同比增长11.6%，管理费用率为16.23%。值得注意的是，管理费用中的研发费用为0.88亿元，同比大幅增长57.47%，体现了公司对研发投入的重视，以支持未来产品创新和发展。 经营性现金流与资产负债状况 如前所述，2018年上半年经营性净现金流为1.40亿元，同比减少55.14%。但剔除去年同期康弘制药搬迁补偿款约1.7亿元的影响后，经营性净现金流基本与去年同期持平，表明公司核心经营活动产生的现金流保持稳定。从资产负债表来看，公司财务状况稳健，流动比率和速动比率均处于较高水平，显示出良好的短期偿债能力。净负债比率显示公司处于净现金状态，财务风险较低。 风险提示与估值调整 主要风险因素 报告提示了康弘药业面临的主要风险，包括产品销售不及预期和产品降价等。这些风险可能对公司的未来业绩产生不利影响，尤其是在医药行业政策趋严、市场竞争加剧的背景下。 估值调整与“买入”评级维持 考虑到公司经营业务现状，即非生物药增长明显放缓而朗沐销售明显提速，分析师对康弘药业2018年至2020年的财务预测进行了调整。 营业收入预测调整： 2018年：29.87亿元（同比增长7.19%） 2019年：37.59亿元（同比增长25.9%） 2020年：46.90亿元（同比增长24.8%） 净利润预测调整： 2018年：7.97亿元（每股收益1.18元） 2019年：10.23亿元（每股收益1.52元） 2020年：12.69亿元（每股收益1.88元） 与先前预测相比，调整后的每股收益在2018年、2019年和2020年分别上调了4%、11%和14%，反映了朗沐高毛利产品占比提升带来的盈利能力改善。 基于调整后的预测，分析师维持对康弘药业的“买入”评级。从主要比率来看，公司预计在未来几年保持较高的净资产收益率（2018E为20.4%，2020E为23.1%），市盈率（P/E）预计将从2018年的41.0倍逐步下降至2020年的25.8倍，显示出其成长性和估值吸引力。 总结 康弘药业2018年上半年业绩呈现出结构性亮点与挑战并存的局面。核心产品朗沐凭借其超预期的销售增长和显著提升的盈利能力，成为公司业绩增长的强大引擎，有效抵消了非生物药业务（特别是中药板块）因销售调整带来的收入下滑压力。公司通过优化产品结构、提升整体毛利率以及精细化费用控制，实现了归母净利润的大幅增长和净利润率的显著改善。尽管非生物药业务的调整仍在进行中，但朗沐的持续放量和高盈利能力为公司未来发展奠定了坚实基础。基于朗沐的强劲表现和公司整体盈利能力的提升，分析师上调了未来净利润预测，并维持“买入”评级，表明对康弘药业长期增长潜力的信心。

# 中心思想 本报告对康弘药业（002773）2018年中报进行了分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，康柏西普放量明显：** 公司上半年业绩符合预期，康柏西普受益于新进医保目录，销量增长显著。 * **新适应症与海外拓展带来增长潜力：** DME和RVO适应症的国内审批以及海外市场的拓展，有望进一步打开公司成长空间。 * **维持“增持”评级：** 康柏西普正处于爆发增长期，公司作为国内创新生物药典范，未来发展空间广阔，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 * **营收与利润增长分析：** 2018年上半年，公司实现营业收入13.8亿元，同比增长1.0%；归母净利润3.1亿元，同比增长33.1%。 * **盈利预测：** 预计2018-2020年EPS分别为1.23元、1.58元、2.02元，对应当前估值分别为39倍、31倍和24倍。 ## 产品线分析 * **中成药：** 实现收入3.9亿元，同比下滑27.0%，毛利率下滑0.4pp，增长低于预期。 * **化学药：** 实现收入5.5亿元，同比增长3.7%，毛利率提升0.5pp，收入增长和毛利率符合预期。 * **生物药（康柏西普）：** 实现收入4.4亿元，同比增长46.3%，销量同比增长约78%，纳入新版医保目录后放量明显。毛利率约94.2%，同比提升5.8pp。 ## 未来增长点 * **适应症拓展：** 康柏西普DME适应症已进入优先审评，RVO适应症正处于三期临床，预计未来两年内获批。 * **海外市场：** 康弘药业已启动康柏西普与阿柏西普头对头对照的三期临床试验，旨在利用低注射频次的优势，进军美国VEGF眼科药物市场。 ## 盈利预测与关键假设 * **中成药：** 预计2018年增长压力较大，同比下降15%，2019-2020年逐步恢复，增速分别为0%和5%。毛利率维持87%左右。 * **化学药：** 预计2018-2020年以较低增速跟随行业增长，维持5%左右，毛利率维持95%左右。 * **生物制品：** 预计2018-2020年销量同比增长分别为50%、40%和35%，毛利率逐步提升，预计分别为95%、96%和97%。 ## 风险提示 * 药品价格或下跌的风险。 * 新药获批进度或低于预期的风险。 * 募投项目建设进度或低于预期的风险。 # 总结 本报告分析了康弘药业2018年中报，指出公司业绩符合预期，康柏西普受益于医保放量增长显著。同时，新适应症的开发和海外市场的拓展将为公司带来新的增长动力。维持“增持”评级，但需关注药品价格、新药审批进度以及募投项目进度等风险因素。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 仁和药业在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是扣非后归母净利润同比增长高达53.78%。这主要得益于公司自有产品占比的提升，有效带动了整体毛利率水平的显著提高。公司作为OTC行业龙头，通过优化产品结构和加强自主品牌营销，进一步巩固了其市场地位和盈利能力。 渠道深化拓展与黄金单品战略 公司坚定执行“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的战略方向，在稳固传统终端市场的同时，积极拓展连锁药店、医疗渠道和网络渠道，构建了覆盖全国30个省市的销售网络。通过重点打造黄金单品和加大自主品牌营销力度，公司有效提升了资源利用率和市场竞争力。此外，公司大幅增加研发投入，积极布局仿制药一致性评价，为未来的产品创新和市场拓展奠定了基础。 主要内容 2018年上半年财务表现分析 营收与利润双位数增长 仁和药业2018年上半年财务报告显示，公司实现了显著的业绩增长。营业收入达到22.65亿元，同比增长26.68%。归属于母公司股东的净利润为2.44亿元，同比大幅增长51.27%。扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润更是高达2.43亿元，同比增长53.78%，表现亮眼。这表明公司核心业务盈利能力持续增强。作为OTC行业的领先企业，仁和药业凭借其强大的产品品牌集群以及先进的市场营销和管理模式，稳步提升了整体盈利水平。 毛利率显著提升 报告期内，公司通过优化业务结构，提升自有产品占比，有效改善了毛利率水平。相较于OEM产品，自有品牌产品具有更高的毛利和更好的安全性。公司加大自主品牌的营销力度，使得整体毛利率持续提升。数据显示，2017年药品整体毛利率为35.63%，同比提升3.14个百分点；2018年上半年，毛利率进一步提升至43.17%，同比提升6.80个百分点，显示出公司在产品结构调整和品牌建设方面的成效。 市场策略与研发投入 渠道多元化与产品结构优化 仁和药业作为OTC行业龙头，其渠道优势显著。上半年药品业务收入达到19.89亿元，同比增长26.07%。公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的发展战略，在稳固现有终端市场的同时，积极深化连锁药店、医疗渠道和网络渠道的拓展，销售网络已遍布全国30个省市，进一步巩固了其行业龙头地位。在产品策略上，公司对销售品种进行了结构优化，重点打造黄金单品与重点品种，通过提高自主品牌营销力度，有效提升了资源利用率。此外，上半年健康相关产品收入达到2.68亿元，同比大幅增长45.12%，毛利率为38.89%，基本保持稳定。 研发投入大幅增加与未来布局 公司在研发方面的投入显著增加，上半年研发费用为0.15亿元，较上年同期增长175.56%。研发投入的大幅增长体现了公司对创新和产品升级的重视。目前，公司已启动包括苯磺酸氨氯地平片、格列齐特缓释片等6个化药仿制药的一致性评价品种，这预示着公司在未来将有更多具有竞争力的产品推向市场，为持续增长提供动力。 费用控制与估值展望 销售费用增长与管理费用优化 上半年，公司销售费用为4.5亿元，同比大增59.21%，销售费用率上升4.06个百分点至19.87%。销售费用的显著增长主要源于公司积极开拓新的销售渠道以及完善重点子品牌产品的销售推广，这是公司深化渠道拓展战略的必然结果。与此同时，公司在管理费用方面保持了较好的控制，上半年管理费用为1.51亿元，同比上升17.05%，但管理费用率同比下降0.55个百分点至6.68%，相对营收保持稳定，显示出公司在运营效率方面的优化。 投资评级与风险提示 展望未来，公司预计在2018-2020年将继续推进营销模式创新和互联网应用创新，以提升企业品牌及产品品牌价值。同时，公司积极开展经典名方申报，未来将依托经典名方口碑加大宣传力度。根据预测，2018-2020年每股收益（EPS）预计分别为0.43元、0.53元和0.65元。考虑到公司中报业绩增速较快，分析师给予2018年20倍市盈率（PE），目标价8.60元，并维持“买入”评级。然而，报告也提示了潜在风险，包括品牌产品的市场推广不及预期、各领域产品竞争加剧以及期间费用率过高可能影响净利润水平。 总结 仁和药业在2018年上半年取得了令人瞩目的业绩，营业收入和净利润均实现高速增长，特别是扣非净利润同比增长超过50%，显示出公司强大的盈利能力和发展潜力。这主要得益于公司自有产品占比的提升，带动毛利率显著改善。公司坚定推行“直供终端品牌化、销售渠道多元化”战略，通过深化渠道拓展和重点打造黄金单品，进一步巩固了其在OTC行业的龙头地位。同时，公司大幅增加研发投入，积极布局仿制药一致性评价，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。尽管销售费用因渠道拓展而有所增长，但管理费用率保持稳定，显示出良好的费用控制能力。综合来看，仁和药业展现出强劲的增长势头和明确的战略方向，未来发展值得期待，但仍需关注市场推广、行业竞争及费用控制等潜在风险。

# 中心思想 本报告分析了仁和药业(000650.SH)2018年半年报，并对其未来发展潜力进行了评估。核心观点如下： ## 业绩增长与盈利能力提升 仁和药业2018年上半年营收和净利润均实现显著增长，盈利能力也得到提升。 ## 维持推荐评级 基于公司良好的激励机制、丰富的产品系列和强大的销售能力，以及不受贸易战和医改政策影响的优势，维持对仁和药业的重点推荐评级。 # 主要内容 ## 公司半年报业绩分析 公司发布2018年半年报，上半年公司实现营收22.64亿元，同比增长26.68%；实现归属上市公司股东净利润2.44亿元，同比增长51.27%；实现扣非归母净利润2.43亿元，同比增长53.78%。实现EPS 0.1973元。 ## 财务指标分析 ### 盈利能力显著提升 上半年公司毛利率为42.20%，较去年同期提升5.46个百分点，主要原因是公司加大了自产产品的销售力度。上半年销售净利率达到12.60%，较一季度的11.19%有所提升，创近年来新高。上半年公司ROE（加权）达7.81%，明显高于去年同期的5.70%。 ### 经营性现金流健康 公司上半年实现经营性净现金流净额1.78亿元，同比增长31.36%。二季度经营性现金流大幅改善，实现经营性净现金流1.61亿元，环比一季度的1715万元大幅改善。 ### 期间费用率降低 上半年公司销售费用率为19.87%，去年同期为15.81%，增加4.06个百分点。Q2的销售费用率为19.54%较一季度的20.26%有所降低。报告期，管理费用率为6.68%，低于去年同期的7.23%，表明公司费用控制良好。 ## 核心子公司业绩分析 公司子公司主要划分为医药商业和医药制造业。医药商业的核心子公司为仁和中方、仁和药业。医药制造业的核心子公司包括康美医药、药都仁和、闪亮制药、江西制药、铜鼓仁和、药都樟树制药等。各子公司均保持快速增长。 ## 投资建议 ### 投资逻辑 仁和药业不受贸易战、去杠杆及医改控费降价影响，同时，高增长，低估值。公司生产制造和消费全在国内不受贸易战影响，公司无负债，股东无质押，不受去杠杆影响。公司业务属性更类似消费品，不受医改控费降价的影响。 ### 盈利预测与估值 以当前盈利预测计算，公司今日（8.28）收盘价7.35元，对应2018-2020年PE分别为18/13/11倍。公司高成长，低估值，我们继续重点推荐。 ## 风险提示 自产产品销售不及预期的风险，销售团队扩张不及预期的风险。 # 总结 ## 核心竞争力 仁和药业凭借其优异的财务指标、核心子公司的高速增长、良好的激励机制、丰富的产品系列和强大的销售能力，展现出强劲的增长潜力。 ## 投资价值 该报告维持对仁和药业的推荐评级，认为其具备高成长和低估值的投资优势，并能有效规避贸易战和医改政策带来的风险。

中心思想 业绩稳健增长： 亚宝药业2018年上半年业绩符合预期，扣非净利润同比增长29.71%，主要得益于渠道覆盖力度的加大和品牌运作的加强。 战略方向明确： 公司坚持创新药与仿制药并举的研发策略，并积极进行一致性评价，为未来的发展奠定基础。 主要内容 公司业绩表现 营收与利润增长： 2018年上半年，亚宝药业实现营业收入14.42亿元，同比增长22.36%；归母净利润1.45亿元，同比增长35.46%；扣非后归母净利润1.36亿元，同比增长29.71%。经营现金流净额3.19亿元，同比增长978.30%。 渠道建设成效： 公司以终端建设为引领，强化OTC、医院和基层终端覆盖率，进一步下沉渠道、加强品牌运作，带动营收稳步增长。 产品营收分析 心血管和精神神经类产品表现突出： 上半年医药生产实现营收11.65亿元，同比增长18.32%，毛利率为69.11%，较上年增加7.92%。心血管系统类和精神神经类产品营收增速超过30%，表现亮眼。 止痛类产品策略调整： 止痛类营业成本同比增长50.66%，主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率。 医药批发业务： 医药批发业务集中在山西运城市区域，上半年实现营收2.38亿元，同比增长73.82%，毛利率9.41%，同比下滑1.44%。 研发投入与创新 研发投入情况： 上半年公司研发支出0.69亿元，同比增长2.35%，研发费用率4.79%，同比下降1.21pp，主因公司业绩增长较快所致。 创新药与仿制药并举： 公司坚持创新药与仿制药并举，用于治疗脑卒中的注射用SY-007和用于治疗II型糖尿病口服药物SY-009已取得临床批件；一致性评价项目中，苯磺酸氨氯地平片目前已在CDE审评中，马来酸依那普利片目前处于注册资料准备过程中。 费用分析 销售费用增长： 上半年公司销售费用为4.49亿元，同比增长54.36%，销售费用率31.14%，同比上升6.46pp，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 渠道营销转型： 公司于2017年进行渠道营销模式转型，2018年上半年强化终端，OTC方面覆盖数量从去年20万家提升至上半年28万家。 管理费用控制： 上半年管理费用1.97亿元，同比上升13.15%，管理费用率13.66%，同比下降1.18pp，公司管理效率逐步提升。 估值与评级 盈利预测： 预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元。 投资建议： 参考同行业公司估值，给与2018年27倍PE，目标价9.72元，维持“买入”评级。 风险提示 一致性评价进度不及预期 新产品市场推广不及预期 公司业绩不及预期 总结 亚宝药业2018年上半年业绩表现稳健，营收和利润均实现显著增长。公司通过加大渠道覆盖力度、加强品牌运作，有效提升了市场竞争力。在产品方面，心血管系统类和精神神经类产品表现突出，为公司业绩增长提供了重要支撑。同时，公司坚持创新药与仿制药并举的研发策略，并积极进行一致性评价，为未来的发展奠定了基础。考虑到公司良好的发展态势和未来的增长潜力，天风证券维持对亚宝药业的“买入”评级，并给出目标价9.72元。投资者应关注一致性评价进度、新产品市场推广以及公司业绩等风险因素。

# 中心思想 本报告对同仁堂（600085）2018年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长稳健，发展潜力巨大：** 公司上半年营收和扣非净利润均实现稳定增长，受益于产品线清晰定位、终端建设加强以及处方外流等因素。 * **品牌中药龙头，长期看好发展：** 受益于政策扶持、国企改革预期以及消费升级等多重利好，公司未来发展潜力巨大。 * **维持“增持”评级：** 考虑到公司丰富的产品储备、海外业务拓展以及潜在的国企改革和提价催化剂，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩分析：业绩增长及盈利能力分析 * **营收与利润增长：** 2018年上半年，同仁堂营业收入和扣非净利润分别同比增长3.8%和6.8%。第二季度营业收入和扣非净利润分别同比增长8.1%和5.4%。 * **各业务板块表现：** 母公司收入稳定增长，同仁堂商业受益于门店扩张和终端建设，收入增速较快。同仁堂科技增速低于预期，但感冒清热颗粒保持快速增长。同仁堂国药海外业务拓展迅速。 * **盈利能力提升：** 公司毛利率同比提升1.6个百分点，主要受益于产品结构变化。期间费用率略有提升，但低于毛利率提升幅度。 ## 发展前景展望：政策、市场与公司战略 * **政策红利与国企改革：** 国家对中药产业扶持力度加大，经典名方落地有望提升公司产品线竞争力。国企改革预期强烈，或将启动员工激励与资产注入。 * **消费升级与渠道拓展：** 居民收入水平提升带动保健类消费，品牌中药受益明显。公司通过自建与合作等模式，加快布局零售药店、电商等渠道。 * **海外市场潜力：** 子公司同仁堂国药业务已覆盖多个国家和地区，海外市场拓展有望带动品牌和业绩提升。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计2018-2020年每股收益分别为0.83元、0.95元和1.08元，对应PE分别为38倍、34倍和30倍。 * **投资评级：** 维持“增持”评级，考虑到公司产品储备丰富，海外业务拓展顺利，存在国企改革、提价等潜在的股价催化剂。 # 总结 本报告通过对同仁堂2018年中报的详细解读，分析了公司业绩增长的驱动因素、各业务板块的发展情况以及未来的增长潜力。报告认为，同仁堂作为品牌中药龙头企业，受益于政策扶持、消费升级和海外市场拓展等多重利好，未来发展前景广阔。维持“增持”评级，建议投资者关注公司未来的发展动态。

# 中心思想 本报告对蓝帆医疗（002382）2018年中报进行了点评，核心观点如下： * **业绩符合预期，心脏支架业务增长显著：** 公司上半年业绩符合预期，心脏支架业务受益于产品升级换代，市场占有率提升明显。 * **收购柏盛国际，打造心血管产业链：** 公司通过收购柏盛国际进入心脏支架市场，是打造心血管产业链生态圈的重要一步，未来有望受益于心血管疾病发病率升高带来的市场增长。 * **新产品上市，盈利能力有望持续提升：** 公司多款新产品陆续上市，凭借其安全性和有效性，有望进一步提高市场占有率，推动盈利能力持续提升。 # 主要内容 ## 业绩总览与三季度预告 * **业绩表现：** 2018年上半年，蓝帆医疗实现营业收入9.7亿元，同比增长24%；归母净利润1.5亿元，同比增长43%；扣非后归母净利润1.5亿元，同比增长41%。 * **三季度预告：** 公司预告三季度归母净利润为2.1-2.6亿元，同比增长35-65%。 ## 各业务板块分析 * **医疗及健康防护手套业务：** 实现收入8.1亿元，净利润1.1亿元。毛利率因成本升高和价格略有下降而有所降低，但随着更高毛利率的丁腈手套在下半年放量，收入和毛利率均有望持续提升。 * **医疗器械业务：** 自6月份开始并表，实现收入1.6亿元，净利润3521万元。上半年实现扣非后归母净利润为1.9亿元，完成全年业绩承诺3.8亿元的49.34%，预计可以顺利完成业绩承诺。 ## 心脏支架市场分析与公司策略 * **市场增长：** 老龄化进程加快和心血管疾病发病率升高推动PCI手术持续增长，估计全球增速约5-10%，中国约15%。 * **公司策略：** 公司收购柏盛国际93.37%股权，柏盛国际拥有全球领先的心脏支架研发技术，拥有全球首个可降解聚合物DES（EXCEL支架）、全球首个将DAPT治疗时间缩短至1个月的无聚合物药物洗脱支架DCS（BioFreedom支架）。 ## 新产品与盈利能力 * **EXCEL支架：** 中国市场凭借单一产品EXCEL就达到20%的市占率。 * **EXCROSSAL支架：** 新支架EXCROSSAL于2017Q4上市，安全性和有效性更高，中标价高80%左右。新支架上市有望进一步提高市占率并逐步替代EXCEL，实现量价齐升。 * **BioFreedom支架：** 全球市场推出的BioFreedom是唯一一款将PCI术后DAPT治疗从1年缩短至1个月的心脏支架。欧洲销量快速增长，已在日本获批上市，预计未来将在美国和中国获批上市。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计2018年表观净利润5.4亿，对应PE为35倍。如考虑柏盛国际全年并表备考净利润约6.6亿，备考PE为28倍。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 柏盛国际业绩或不达预期的风险 * 手套销售或低于预期的风险 * 汇兑损益风险 * 其他不可预知的风险 # 总结 本报告分析了蓝帆医疗2018年中报，指出公司业绩符合预期，心脏支架业务增长迅速，收购柏盛国际是公司战略布局的重要一步。新产品上市有望推动盈利能力持续提升，维持“买入”评级，但同时也提示了相关风险。总体而言，蓝帆医疗在心血管领域具有较强的增长潜力，值得关注。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 国药股份在2018年上半年展现出稳健的收入增长和显著的利润提升，尤其在扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润实现了近四成的同比增长。这主要得益于公司在北京区域医药流通市场的龙头地位巩固，以及高毛利业态（如麻精特药、工业、器械等）的快速发展，有效对冲了“两票制”等政策对低毛利业务的潜在影响，实现了业务结构的持续优化。 区域龙头地位巩固与高毛利业务驱动 公司通过资产重组进一步强化了在北京地区二、三级医院的全面覆盖和市场领先地位，同时积极拓展基层医疗机构配送业务，构建了强大的终端网络。在政策环境变化下，公司凭借其核心竞争优势，成功推动了直销业务的增长，并重点发展高毛利产品线，成为业绩增长的主要驱动力。尽管面临行业政策和整合风险，公司未来盈利能力和市场前景依然广阔，维持“谨慎增持”评级。 主要内容 2018年半年度经营概况 收入与毛利率表现: 2018年上半年，国药股份实现营业收入187.71亿元，同比增长6.63%，显示出稳健的增长态势。 分业务来看，公司资产重组后在北京地区二、三级医院实现100%覆盖，巩固了市场领先地位，推动医院药品直销板块收入稳步增长。 其他医疗直销（含社区）业务表现尤为突出，销售额同比增长37.72%，主要受益于区域配送权放开、品种目录扩大以及分级诊疗政策的实施。 公司销售毛利率为9.15%，同比上升2.18个百分点。这一提升主要归因于麻精特药、工业、器械等高毛利业态收入增速高于低毛利业态，带动公司整体毛利率水平小幅上升。 报告指出，公司在2018年上半年已逐步适应“阳光采购”等政策环境变化，并有效消化了“两票制”执行对低毛利业态的负面影响。 利润表现: 公司2018年上半年实现归属于母公司股东的净利润6.36亿元，同比增长14.81%。若剔除去年同期因应收账款坏账准备计提细化导致的5,610万元非经常性损益影响，归母净利润同比增长27.75%。 扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为6.35亿元，同比大幅增长39.71%。该增速显著高于归母净利润增速，主要系2017年上半年资产重组标的公司净利润（1.00亿元）计入非经常性损益所致。 从季度表现看，2018年第二季度实现营业收入96.41亿元，同比增长9.04%；实现归母净利润3.81亿元，同比增长18.93%，利润端同比增速较第一季度有所提升。 子公司业绩贡献: 国瑞药业2018年上半年净利润同比增长9.52%，公司正积极调整产品结构并开展盐酸特拉唑嗪胶囊等口服固体制剂及注射剂的一致性评价工作。 宜昌人福表现亮眼，营业收入和净利润分别同比增长22.92%和31.80%，增速较2017年全年有所提升。 国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星四家子公司合计实现净利润3.11亿元，同比增长19.74%，占2018年业绩承诺的37.65%。其中，国控康辰净利润同比增长66.52%，国控华鸿同比增长31.82%。分析预计，若下半年利润增速与上半年持平，国控天星可能面临较大的业绩压力，而其他三家公司大概率能完成业绩承诺。 风险提示与投资建议 主要风险: 行业政策风险：包括“两票制”等医药政策的持续演变可能对公司经营产生影响。 整合进度不及预期风险：资产重组完成后，标的公司的整合进度可能未达预期。 业绩承诺不及预期风险：部分子公司可能存在未能完成业绩承诺的风险。 投资建议与估值: 报告维持对国药股份“谨慎增持”的投资评级，建议未来六个月内持有。 预计公司2018年和2019年每股收益（EPS）分别为1.68元和1.94元。 以2018年8月23日收盘价24.89元计算，公司动态市盈率（PE）分别为14.86倍（2018年）和12.83倍（2019年）。 投资理由基于公司重组后进一步巩固了北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，叠加麻精特药、器械等高毛利业态的快速增长，公司前景广阔。 财务预测与比率分析 关键财务指标预测 (2018E-2020E): 营业收入：预计从2018年的392.22亿元稳步增长至2020年的472.26亿元，年增长率保持在8.09%至9.75%之间。 归属于母公司的净利润：预计从2018年的12.85亿元增长至2020年的16.80亿元，年增长率保持在12.56%至15.81%之间。 每股收益（EPS）：预计从2018年的1.68元增长至2020年的2.19元。 市盈率（PER）：预计从2018年的14.86倍逐步下降至2020年的11.36倍，显示估值吸引力。 财务比率分析 (2017A-2020E): 总收入增长率：在2017年高达171.1%的高基数后，预计2018-2020年将稳定在8%-9%的健康增长区间。 净利润增长率：2017年为108.4%，预计2018-2020年将保持在12.53%至15.80%的较高水平。 毛利率：2017年为7.81%，预计2018-2020年将维持在7.62%至7.93%的区间，显示公司盈利能力的稳定性。 净利润率：预计从2017年的3.15%稳步提升至2020年的3.56%，反映公司盈利效率的改善。 资产负债率：2017年为53.11%，预计2018年将下降至41.82%，并在后续年度保持在40%-50%之间，财务结构趋于稳健。 净资产收益率（ROE）：预计在13.63%至13.95%之间保持稳定，表明公司为股东创造价值的能力持续良好。 总结 国药股份2018年半年度报告显示，公司在复杂的医药政策环境下实现了稳健的经营业绩。通过巩固北京区域医药流通的龙头地位，并积极发展高毛利业态，公司有效推动了收入和利润的增长，特别是扣非归母净利润实现了近四成的同比增幅。尽管面临行业政策变化、资产整合及业绩承诺等风险，但公司凭借其强大的市场覆盖能力和优化的业务结构，预计未来盈利能力将持续提升。基于对公司基本面和估值的分析，报告维持“谨慎增持”的投资评级，认为公司前景广阔。

中心思想 业绩稳健增长，经营质量待提升 广誉远2018年上半年营收和扣非净利润均实现显著增长，符合市场预期。然而，应收账款和经营性现金流状况显示公司在经营质量方面仍有提升空间，尤其是在销售回款和现金流管理方面。 渠道深耕与品牌协同驱动未来增长 公司通过积极拓展销售网络，增加二级以上医院和OTC终端覆盖，并加强精品中药的品牌和学术推广，有效提升了产品销量和品牌影响力。同时，新产能的释放将为未来业绩增长和新产品上市提供坚实支撑。 主要内容 2018年上半年财务表现概览 数据显示，广誉远2018年上半年实现营业收入约6.6亿元，同比增长约30%；扣非净利润约1.4亿元，同比增长约94%。其中，2018年第二季度营业收入约3.6亿元，同比增长约20%；扣非净利润约0.9亿元，同比增长约83%。整体业绩增长符合预期。 业绩增长符合预期，经营质量有待提升 财务表现与产品结构分析 公司上半年营业收入约为6.6亿元，同比增长约30%。从产品结构来看，传统中药收入约5.1亿元，同比增长约22%；精品中药约0.9亿元，同比增长约79%；养生酒约0.2亿元，同比增长约180%。核心产品保持快速增长，主要得益于终端覆盖的扩大，二级以上医院数量增至4791家，OTC终端增至12万家。扣非净利润约1.4亿元，同比增长约94%，符合预期。 费用控制与现金流状况 毛利率约为82.4%，同比提升约3.9个百分点，其中传统中药和精品中药毛利率分别提升约4.9和7.4个百分点，主要归因于原材料成本控制。期间费用率约为52.2%，同比下降约2.4个百分点。销售费用增速约23%，通过优化广告投放实现。管理费用增速约22%，主要用于定坤丹和龟龄集的学术研究，有助于终端推广。然而，期末应收账款约9.9亿元，同比增长约35%，持续增长，这与公司销售模式和品牌影响力尚弱有关。经营性现金流净额约为-2.3亿元，同比下降约11%，主要受政府款项、保证金流入减少以及销售投入增加、回款未明显改善等因素影响。2018年第二季度业绩增速放缓，可能与产品季节性因素及销售费用投入减少有关，预计下半年将有所改善。 积极拓展销售网络，产品协同打造品牌 销售网络扩张与品牌建设 公司持续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作，上半年二级以上医院数量增至4791家，OTC终端增至12万家。通过推进“好孕专柜”等活动，品牌影响力逐步提升。精品中药业务推广力度加大，树立了良好药企形象，产品间协同效应显著，以品牌和学术推广带动产品销量快速增长。 产能瓶颈突破与新品上市 公司新产能预计在2018年内完成数倍扩大，保健酒及口服液产能瓶颈有望缓解。这将为2018年承诺业绩增长提供支撑，并为西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新产品上市奠定基础，预计新品上市后有望延续定坤丹的销售增长趋势。 盈利预测及评级 根据预测，公司2018-2020年EPS分别为1.27元、1.86元、2.62元，对应市盈率分别为32倍、22倍、15倍。鉴于公司产品推广力度增加、终端渠道布局快速增长，业绩增速及质量有望超预期。当前股价低于员工持股及大股东增持价，安全边际较高，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示的主要风险包括产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期以及市场风险等。 总结 广誉远2018年上半年业绩表现符合预期，营业收入和扣非净利润均实现高速增长，主要得益于传统中药、精品中药和养生酒等核心产品的强劲增长以及终端销售网络的持续扩张。公司通过优化成本控制和费用管理，提升了毛利率并有效控制了期间费用率。然而，应收账款的持续增长和经营性现金流的负值状况表明公司在经营质量方面仍面临挑战，销售回款效率有待提高。展望未来，随着销售网络的进一步深耕、品牌影响力的提升以及新产能的释放，公司有望突破产能瓶颈，为新产品上市和业绩持续高质量增长提供动力。尽管存在产品销售和市场拓展不达预期的风险，但基于其增长潜力、估值水平和安全边际，报告维持“买入”评级。