# 中心思想 * **投资建议概要** * 本报告为奥美医疗（002950.SZ）的新股网下申购询价建议报告，风险评级为中风险。建议申购价格为11.03元，网下申购上限为600万股，网下申购所需最低市值为6000万元。 * **公司核心竞争力** * 奥美医疗是一家国际领先的医用基础耗材供应商，尤其在中国医用敷料出口方面连续八年排名第一。公司通过深度整合医用耗材产业链，覆盖从原材料到成品的各个环节，从而更好地控制产品品质和降低医疗成本。 # 主要内容 * **公司简介** * 奥美医疗用品股份有限公司成立于1997年，秉承“诚恳、可靠、专注、专业”的核心价值观，致力于为全球医疗机构和患者提供医用基础耗材。公司在伤口护理、加压固定、医用防护、医用组合包及医用纺织品等领域具有深入理解。 * **财务数据分析** * 2015-2017年，公司收入分别为15.85亿元、15.58亿元、17.11亿元，净利润分别为1.57亿元、2.48亿元、2.34亿元。三年中，营业收入和净利润的复合增长率分别为3.90%和22.02%。2017年公司综合毛利率为33.92%，净利率为13.63%。 # 总结 * **投资亮点与风险提示** * 本报告对奥美医疗的新股申购进行了建议，基于公司在医用耗材领域的领先地位和全产业链整合的优势。然而，投资者应注意新股申购存在风险，建议申购价格仅供参考，与最终发行价可能不一致。投资者需谨慎判断，自主作出投资决策并自行承担投资风险。

中心思想 拜耳认可强化市场地位，业绩持续高增长 雅本化学作为国内领先的农药、医药中间体高端定制生产商，获得德国拜耳大中华区“伙伴关系与协作奖”，成为全球唯一获此殊荣的供应商，显著提升了公司品牌影响力和市场竞争力。此项认可证明了公司在定制生产领域的卓越能力，为未来业务的持续稳定发展奠定了坚实基础。 核心业务驱动盈利能力提升 公司核心业务，特别是康宽中间体产线的扩产和农药中间体定制业务的放量，以及与富美实、科迪华、拜耳等国际巨头的深度合作，共同推动了业绩的高速增长。同时，新产品线的持续投放和医药板块的厚积薄发，预计将为公司带来新的增长点，净利润增幅显著，盈利能力持续增强。 主要内容 事项简评 拜耳认可与品牌影响力提升 2019年2月16日，雅本化学荣获德国拜耳大中华区“伙伴关系与协作奖”，是此次大会上全球唯一获此奖项的供应商。这一殊荣不仅是对公司作为农药、医药中间体高端定制生产商极强市场竞争力的认可，更将显著提升公司的市场影响力和品牌价值，有助于公司未来业务的持续稳定发展。 核心业务增长动力强劲 公司康宽中间体产线顺利扩产，农药中间体定制业务产量大幅提升，规模效应进一步显现。2018年11月，公司与富美实签订长期定制生产服务协议，进一步巩固了其在中间体定制生产领域的龙头地位。此外，公司未来管道内新产品线丰富，与富美实、科迪华、拜耳合作的新产品将陆续上市，有望持续增厚公司业绩。 医药业务蓄势待发 近年来，雅本化学持续加强在医药板块的布局。2018年公司医药定制业务实现较大幅度增长，随着对ACL的逐步融合，医药板块业务有望实现重大突破，成为公司新的增长极。 财务表现与预测 盈利能力显著提升 根据预测，雅本化学的净利润增长率在2017年达到351.52%的高点后，预计2018E至2020E仍将保持高速增长，分别为124.24%、61.48%和33.13%。摊薄每股收益（EPS）预计从2018E的0.170元增长至2020E的0.366元。净资产收益率（ROE）预计将从2018E的8.08%提升至2020E的13.90%，显示公司盈利能力和股东回报持续改善。 营收与毛利率稳健增长 公司主营业务收入预计将从2018E的1,710百万元增长至2020E的2,800百万元，年均复合增长率保持在20%以上。毛利率预计将从2018E的29.3%稳步提升至2020E的30.2%，反映出公司产品结构优化和规模效应带来的成本控制优势。 投资建议 行业机遇与龙头地位 报告认为，在产业转移和行业集中度提升的背景下，中间体行业正进入龙头繁荣期。雅本化学作为中间体行业龙头，与富美实、科迪华、拜耳等国际巨头的深入合作，进一步奠定了其在中间体定制生产领域的行业地位。公司经过前几年的铺垫，已进入收获期，收入和净利润增速均进入快车道。 财务预测与投资评级 基于公司丰富的产品线和快速增长态势，国金证券研究所预测雅本化学2018年至2020年EPS分别为0.17元、0.28元和0.37元。目前股价对应PE分别为30.2倍、18.7倍和14倍。鉴于公司强劲的增长潜力和行业地位，报告维持“买入”评级。 风险提示 协议执行与行业景气度风险 公司面临协议落地执行不达预期、海外农化行业景气度复苏低于预期、海外农化巨头转移中间体低于预期以及国内环保管控力度低于预期的风险。 限售股解禁风险 公司存在限售股解禁风险，其中2018年12月31日有15784.77万股解禁（占总股本16.39%），2019年3月29日有3349.28万股解禁（占总股本3.48%）。 总结 雅本化学凭借获得拜耳“伙伴关系与协作奖”显著提升了品牌影响力与市场竞争力。公司核心农药中间体业务持续放量，与国际巨头的合作深化，新产品线丰富，加之医药业务的逐步突破，共同驱动业绩高速增长。预计2018-2020年EPS将分别达到0.17元、0.28元和0.37元，净资产收益率持续提升。在中间体行业龙头繁荣期背景下，公司有望保持快速增长态势。尽管存在协议执行、行业景气度及限售股解禁等风险，但鉴于其强劲的增长潜力和稳固的行业地位，报告维持“买入”评级。

中心思想 业绩增长与市场潜力 葵花药业2018年业绩延续了2017年以来的高速增长趋势，营业收入同比增长14.91%，归母净利润同比增长33.58%，符合市场预期。公司作为儿童药龙头，在OTC行业具有显著优势，未来业绩增长可期。 盈利预测与投资评级 报告预计公司2018-2020年销售收入和归母净利润将保持稳定增长，EPS持续提高。维持“买入”评级，但需关注小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期以及医院市场开拓低于预期的风险。 主要内容 事件：业绩快报分析 公司发布2018年业绩快报，营业收入44.30亿元，同比增长14.91%；归属于上市公司股东的净利润5.66亿元，同比增长33.58%，符合预期。Q4营业收入12.95亿元，同比增长4.94%；归属于上市公司股东的净利润2.21亿元，同比增长24.16%，同样符合预期。 2018年业绩延续高速增长，净利润率持续上升，2019年业绩增长可期 公司业绩延续高速增长，得益于“小葵花”品牌在儿童药市场的领先地位和深耕渠道的策略。小葵花金银花露、小儿柴桂、芪斛楂颗粒等优质儿童药系列产品的推出，为公司业绩长期增长提供动力。2018年净利润率持续上升，规模效应下销售费用率、广告费用率有望持续下降，预计2019年净利润率仍有提升空间。 盈利预测与投资评级 预计公司2018-2020年销售收入分别为44.3亿元、52.5亿元和61.9亿元，同比增长14.9%、18.6%和17.8%；归属母净利润分别为5.66亿元、6.87亿元和8.55亿元，同比增长33.5%、21.3%和24.6%；EPS分别为0.97元、1.18元和1.46元。维持“买入”评级。 风险提示 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后放量低于预期；医院市场开拓低于预期。 总结 本报告分析了葵花药业2018年的业绩快报，指出公司业绩延续高速增长，净利润率持续上升，并对未来业绩增长持乐观态度。报告强调了“小葵花”品牌在儿童药市场的优势和公司在OTC行业的潜力。同时，报告也给出了盈利预测和投资评级，并提示了相关风险。总体而言，该报告对葵花药业的投资价值持肯定态度，但投资者仍需关注潜在风险。

中心思想 肥料巨头的全球化与创新驱动 金正大作为中国肥料行业的领军企业，凭借其庞大的产能和国内产销量第一的市场地位，正积极通过国内基地布局与国际并购实现全球化战略。同时，公司通过创新业务模式“金丰公社”和前沿产品“亲土一号”，积极响应中国农业现代化和土壤健康修复的国家战略，致力于从传统肥料制造商向现代农业服务提供商转型，以此驱动未来的业绩增长和市场价值提升。 农业现代化背景下的双引擎增长 在国家推动农业现代化、化肥零增量以及耕地退化的严峻背景下，金正大精准把握市场机遇。“金丰公社”模式通过整合农业产业链资源，提供全方位服务，实现了多方共赢，并展现出巨大的发展潜力。而“亲土一号”产品则直接针对土壤健康问题，以其显著的改良效果，有望成为公司新的利润增长点。这两大创新业务共同构成了金正大未来业绩增长的核心双引擎，预示着公司在农业服务领域的广阔前景。 主要内容 肥料产能与全球化战略 稳固的国内市场领导地位与产能优势 金正大公司在肥料行业拥有显著的规模优势和市场领导地位。截至报告期，公司各类肥料总产能高达740万吨，其中复合肥产能为340万吨/年，控释肥200万吨/年，硝基肥150万吨/年，水溶肥30万吨/年。这一庞大的产能规模使其在复合肥产销量方面多年保持国内第一，奠定了其在中国肥料市场的核心地位。公司在国内主要产粮区，如山东临沭、菏泽、德州，河南郸城、驻马店等地，建有13个生产基地。这种广泛的国内布局不仅使其能够更贴近原料产地和销售市场，有效缩短运输距离和服务半径，从而降低运营成本，提高物流效率，也进一步增强了其在全国范围内的市场竞争力和服务响应能力。 积极拓展国际市场，迈向世界领先 除了巩固国内市场，金正大还积极实施国际化战略，旨在从“中国领先”迈向“世界领先”。公司通过一系列战略性国际并购，成功拓展了海外业务版图。具体而言，金正大先后收购了荷兰Ekompany、德国Compo以及西班牙Navasa公司，这些并购使其获得了先进的技术、品牌和市场渠道。此外，公司还在美国等多地设有分支机构，构建了全球化的运营网络。这一“国内、国际双管齐下”的全球布局策略，不仅有助于公司获取国际先进技术和管理经验，提升产品竞争力，也为其在全球范围内分散市场风险、寻求新的增长点提供了坚实基础。通过整合全球资源，金正大正逐步提升其在全球肥料和农业服务领域的综合实力和影响力。 现代农业服务模式：“金丰公社” 创新平台构建与多方共赢机制 “金丰公社”是中国首家现代农业服务平台，由金正大于2017年发起并控股，并获得了世界银行（IFC）、华夏银行、亚洲开发银行（ADB）等国际金融机构的共同参与和支持。这一模式的创立，旨在汇聚种植业产业链的优质资源，通过平台化的打造和整合，为中国农民提供全方位的现代农业服务。其核心价值在于实现上中下游各环节的“多方共赢”，即通过优化服务流程、提升农业生产效率，达到“减工降费提质增效”的目标。这种模式不仅为农民带来了实实在在的经济效益，也为产业链上的其他参与者创造了价值，从而构建了一个可持续发展的农业生态系统。 全方位服务内容与快速扩张态势 金丰公社提供的服务内容极为广泛，涵盖了现代农业生产的多个关键环节。具体包括：土壤修复，以解决耕地退化问题；全程作物营养解决方案，确保作物健康生长；农作物品质提升，满足市场对高品质农产品的需求；农机具销售租赁，提高农业机械化水平；农技培训指导，提升农民的科学种植技能；机播手代种代收服务，解决劳动力短缺问题；农产品品牌打造和产销对接，帮助农民实现农产品的高效销售；以及农业金融服务，解决农业生产中的资金需求。这些服务共同构成了金丰公社的核心竞争力，使其能够为农民提供一站式、系统化的解决方案。 在发展态势方面，金丰公社展现出强劲的扩张势头。截至2018年半年报，公司已设立了近100家县级金丰公社，预计全年有望达到150家左右，服务土地面积达到300万亩。展望未来，公司设定了更为宏伟的目标：预计2019年可设立300家金丰公社，服务土地面积将翻倍至600万亩。更长远的规划是，公司未来5年的目标是建立1000家县级金丰公社，服务土地面积高达3亿亩。这些数据充分体现了金丰公社模式的巨大市场潜力和金正大在农业服务领域深耕的决心。 土壤改良与创新产品：“亲土一号” 严峻的耕地现状与政策驱动 中国耕地现状面临严峻挑战，土壤质量退化问题日益突出。报告指出，我国酸盐碱土面积已占耕地总面积的60%以上，这主要是由于长期以来过度施肥等不科学的农业生产方式所导致。土壤退化不仅影响农产品产量，更威胁到食品安全和农业可持续发展。在此背景下，国家高度重视土壤改良工作，并提出了明确的政策目标：到2020年实现化肥零增量，同时出台相关政策鼓励土壤改良技术的推广和应用。这一政策导向为专注于土壤健康和新型肥料研发的企业提供了巨大的市场机遇。 “亲土一号”的产品优势与增长潜力 为响应国家战略和市场需求，金正大于2018年推出了以“亲土一号”为代表的亲土种植系列产品。“亲土一号”是公司依托美国富朗生物能技术，并结合国内土壤实际情况，经过深入研发而推出的一种新型肥料。该产品具有显著的土壤改良效果，能够有效改善土壤结构、调节土壤酸碱度、提升土壤肥力。同时，它还能显著提升作物品质，使农产品更健康、更具市场竞争力，并能有效提高农作物产量，为农民带来更高的经济收益。鉴于中国耕地退化的普遍性和国家对土壤改良的迫切需求，“亲土一号”的市场前景广阔。报告预计，该产品将成为金正大公司未来业绩的重要增长点，有望为公司贡献可观的利润。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值分析 基于对金正大公司业务发展前景的分析，民生证券研究院对公司未来的盈利能力进行了预测。预计公司2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.21元、0.23元和0.26元。根据当时的股价（7.2元），对应的市盈率（PE）分别为35倍、31倍和28倍。报告同时指出，申万化工复合肥行业2018年的平均估值水平为18倍。尽管金正大的预测PE高于行业平均水平，但考虑到“金丰公社”模式和“亲土一号”产品所展现出的良好前景和巨大的增长潜力，分析师首次覆盖并给予了“推荐”的投资评级，表明对公司未来发展持乐观态度。 主要风险因素 报告也提示了投资者需要关注的潜在风险。首先是复合肥价格出现超预期波动的风险。肥料作为大宗商品，其价格受原材料成本、市场供需、国际贸易政策等多种因素影响，价格的剧烈波动可能对公司的盈利能力产生不利影响。其次是公司产品/服务推广不及预期的风险。“金丰公社”和“亲土一号”作为公司未来增长的核心驱动力，其市场接受度、推广速度和效果将直接影响公司的业绩。如果推广进展缓慢或未能达到预期目标，可能对公司的营收和利润增长造成压力。 财务表现与预测 营收与净利润趋势 从财务数据来看，金正大在2017年至2020年的营业收入呈现稳健增长态势。2017年营业收入为19,834百万元，预计2018年增长至22,085百万元（增长率11.35%），2019年和2020年将继续增长至22,795百万元（增长率3.22%）和23,735百万元（增长率4.12%）。归属于母公司股东的净利润方面，2017年为715百万元，预计2018年略有下降至689百万元（下降3.74%），但随后在2019年和2020年将恢复增长，分别达到764百万元（增长10.98%）和868百万元（增长13.61%）。这表明公司在经历短期调整后，预计将重回盈利增长轨道。 关键财务指标分析 在盈利能力方面，公司的毛利率预计将从2017年的16.1%逐步提升至2020年的16.6%，净利率也预计从2017年的3.6%提升至2020年的3.7%，显示出盈利能力的稳步改善。净资产收益率（ROE）预计在2018年略有下降后，从2017年的7.3%恢复并提升至2020年的6.8%。在营运能力方面，应收账款周转率和存货周转率保持在较高水平，总资产周转率也维持在1.14-1.15之间，表明公司资产运营效率良好。偿债能力方面，流动比率预计从2017年的1.80提升至2020年的2.54，资产负债率则从40.3%下降至36.2%，显示出公司财务结构的持续优化和偿债能力的增强。这些财务指标的积极趋势，为公司未来的发展提供了坚实的财务支撑。 总结 金正大（002470）作为中国肥料行业的领军企业，凭借其强大的肥料生产能力和国内市场主导地位，正积极推进全球化战略，通过国际并购拓展海外市场。面对中国农业现代化和耕地退化的挑战，公司创新性地推出了“金丰公社”现代农业服务平台和“亲土一号”土壤改良产品。 “金丰公社”模式通过整合农业产业链资源，提供土壤修复、作物营养、农机服务、农技培训、产销对接及农业金融等全方位服务，实现了多方共赢，并展现出快速扩张的态势和巨大的市场潜力。预计未来五年内，金丰公社将建立1000家县级公社，服务土地面积达3亿亩。同时，“亲土一号”产品作为解决中国耕地退化问题的创新方案，依托先进生物能技术，具有显著的土壤改良、品质提升和增产效果，有望成为公司业绩新的重要增长点。 尽管公司在2018年净利润预计略有波动，但随着“金丰公社”和“亲土一号”业务的深入推广，预计2019-2020年将恢复并实现稳健的盈利增长。财务预测显示，公司营收将持续增长，盈利能力和偿债能力也将逐步改善。综合来看，金正大通过“肥料生产+全球布局”的传统优势与“现代农业服务+创新产品”的新兴动能相结合，构建了可持续发展的核心竞争力。虽然存在复合肥价格波动和新业务推广不及预期的风险，但其在农业现代化趋势下的战略布局和创新实践，使其具备良好的投资前景。

中心思想 葵花药业：OTC龙头地位稳固，多维驱动业绩增长 本报告深入分析了葵花药业（002737）作为国内知名OTC龙头的核心竞争力与未来增长潜力。公司凭借清晰的股权结构、高效的运营管理以及在儿科、妇科、消化系统等六大领域的全面布局，展现出强劲的业绩增长势头。通过“小葵花”等品牌集群的成功打造，公司在激烈的市场竞争中建立了深厚的品牌护城河。 产品管线持续优化，营销模式创新赋能 葵花药业通过“黄金单品”放量与潜力品种提速，不断完善产品管线，尤其在儿童药、胃肠用药和肝胆用药领域拥有多个核心品种。同时，公司积极通过并购与深度研发保障后续产品线的竞争力，并成功转型营销模式，由“一龙治水”向“普药、品牌、处方、大健康”四大事业部驱动的组合式营销转变，有效提升了终端把控力和市场响应速度，为公司持续发展注入新动能。 主要内容 公司概览：业绩靓丽，费用控制增厚利润 OTC龙头地位与产品布局： 葵花药业成立于2005年，2014年上市，是国内知名的OTC龙头企业，主营中成药的生产与销售。产品覆盖儿科、妇科、消化系统、呼吸感冒、风湿骨伤病和心脑血管慢病六大领域。公司成功打造了“葵花”、“小葵花”、“葵花爷爷”等多个子品牌，形成了以中成药为主导，“化学药、生物药”和“健康养生品”为两翼，“一小、一老、一妇”为品类特色的产品格局。公司拥有15个剂型、1133个药品批准文号、28个独家品种、566个医保目录品种和274个基本药物品种。 2018年业绩表现与费用控制： 2018年前三季度，公司实现营收31.35亿元，同比增长19.62%；扣非归母净利润3.06亿元，同比增长35.13%。全年归母净利润预计在5.51亿至6.36亿元之间，同比增速30%-50%。业绩增长主要得益于渠道变革后运营效率提升和终端产品量价齐升。公司通过有效的费用控制，销售费用率同比下降1.92pct至31.14%，管理费用率同比下降0.72pct至11.63%，财务费用率下降0.33pct至-0.04%，净利率同比上升1.16pct至11.68%，净资产收益率和资产收益率均达近五年最高水平。中成药业务营收占比稳定在88%左右，化学制剂占比约28.57%，保健品有望成为新的增长点。 品牌集群：小葵花引领，铸就核心竞争力 多品牌战略与市场影响力： OTC渠道在公司销售中占比约85%，品牌认知度是关键。公司通过立体式品牌传播策略，成功打造了“葵花”主品牌（品牌价值100.90亿元）和“小葵花”儿童药品牌（品牌价值80.30亿元），以及“葵花爷爷”、“葵花美小护”、“葵花蓝人”等子品牌。小葵花儿童药品牌连续多年进入中国药品品牌榜，成为最具影响力的儿童药品牌之一。 广告费用优化与利润增厚： 随着品牌梯队搭建和知名度提升，公司广告费用占营业收入和销售费用的比例明显下降，处于行业中等偏低水平，有效助推了利润端的增长。 产品管线：黄金单品放量，潜力品种提速 多元化产品策略与梯队建设： 公司拥有1000余个品种储备，在销品种近300个，实行“黄金大单品”+“重点新品”+“一品一策”的多维度营销策略。2017年，小儿肺热咳喘口服液销售额超6亿元，护肝片超4亿元，另有6个1-3亿元品种和5个5000万-1亿元品种，形成了完善的产品梯队。 儿童药市场与核心品种： 中国0-15岁儿童达2.47亿人，儿童用药市场规模预计超700亿元，政策支持力度大。公司儿童药销售占比近50%，布局止咳祛痰、感冒、厌食症、祛火清热四大亚类。独家品种小儿肺热咳喘口服液被列为儿童流感推荐用药，2017年新进医保目录后，在公立医疗机构终端销售额达1.36亿元，同比增长15.37%，未来有望进一步放量。小儿柴桂退热颗粒、小儿化痰止咳颗粒、金银花露、芪斛楂颗粒等潜力品种销量增长迅速。在化药儿科药领域，小儿氨酚黄那敏颗粒和小儿氨酚烷胺颗粒是市场畅销品种，其中小儿氨酚黄那敏颗粒占据化药儿科药36.39%的市场份额。2018版基药目录新增7个儿科中成药，葵花药业独占3个（小儿肺热咳喘口服液、颗粒，小儿柴桂退热颗粒），有望在基层医疗机构扩展销售空间。 胃肠用药与胃康灵： 中国消化系统疾病用药市场广阔，2017年城市零售药店中成药终端达122.99亿元。公司胃肠用药主要集中在健胃消食和胃药两大亚类。胃康灵胶囊是公司优势品种，占据接近七成的市场份额，是当之无愧的第一品牌。2017年销售额1.77亿元。主要原材料白芨、白芍价格回落，有望提升胃康灵胶囊的毛利率。 肝胆用药与护肝片： 中国是慢性肝病大国，肝病用药市场规模2017年预计超600亿元，近10年CAGR超20%。保肝护肝类药物市场份额最大。护肝片是公司另一核心主品，独家研制，是治疗肝病的纯中药复方制剂，累计销量近300亿片，年销售额超4亿元。在零售药店肝病用药市场份额达10.13%，护肝片市场份额高达87%。护肝片已获批增加急性药物性肝损伤、非酒精性单纯性脂肪肝适应症的临床试验，未来有望拓展使用领域，实现二次放量。2016年护肝片集采中标价提升明显，维持在39-40元区间。 并购与研发：保障后续产品线竞争力 并购策略与产品线扩张： 公司通过有针对性的并购，以较低成本快速扩充产品线。过去11年合计收购11家药厂，收购成本不高于20亿元。并购标的聚焦与公司现有营销线和产品线的契合度，成功引入小儿柴桂退热颗粒、金银花露、芪斛楂颗粒等潜力品种。新引入品种如金银花露、刺乌养心口服液等在公司营销网络下实现高速增长。公司资产负债率低，现金流充足，具备持续并购能力。 研发投入与创新管线： 公司持续提升研发投入，2018年前三季度研发费用近1亿元，占营收2.9%。公司形成了北京、哈尔滨、重庆、天津四家研究院与12所/部的平台布局，开展仿制药一致性评价、化仿药、经典名方、大健康产品等研发项目。明星单品小儿肺热咳喘口服液正在进行治疗支原体肺炎适应症的药效学试验研究。护肝片增加急性药物性肝损伤、非酒精性单纯性脂肪肝适应症的临床试验已获批。中药6类新药小儿蒿芩抗感颗粒正在进行临床IIa期入组。 销售团队与营销模式：转型成效显著 强大的销售网络与“地推”能力： 公司拥有19个事业部级销售单元，超400支省级销售团队，与全国1000多家医药商业、2350家大中型医药连锁、3000多家等级医院、30万家各级药品终端建立了合作关系，具备7天内将新产品铺遍全国的能力。 “四驾马车”组合式营销模式： 面对市场成熟度提升和监管趋严，公司从2017年开始由“一龙治水”向“普药、品牌、处方、大健康”四大事业部驱动的组合式营销模式转型，根据品种特点采取差异化销售策略。 品牌模式： 负责品牌OTC产品销售推广，聚焦主品、连锁分类营销创新，推动“两所”开发上量。 普药模式： 采取控销模式，尝试大区运营，通过终端培训与消费者教育进行产品动销，提升终端产品认知度，稳定终端零售价。 处方模式： 加强医院端学术推广和循证医学研究，开发空白市场资源，通过处方医生引导带动OTC销售。 大健康模式： 以特色功能性食品和饮品为主导，小葵花儿童健康产业和精品大众保健产业为辅，通过自主研发、产学研结合和国际化合作丰富品种。 盈利预测 未来业绩展望： 预计公司2018-2020年营业总收入分别为46.75、56.51和67.74亿元，同比增长21.28%、20.88%和19.86%。归属母公司净利润分别为5.56、7.08和8.99亿元，同比增长31.23%、27.26%和26.91%。对应EPS分别为0.95、1.21和1.54元，当前股价对应估值为15.71、12.35和9.73倍。维持“推荐”评级。 总结 葵花药业作为国内OTC行业的领军企业，凭借其深厚的品牌积淀、完善的产品管线、高效的并购与研发策略以及创新的营销模式，展现出强大的市场竞争力和持续增长潜力。公司在儿童药、胃肠用药和肝胆用药等核心领域拥有多个黄金单品和潜力品种，并通过新适应症的拓展和基药目录的纳入，进一步打开了市场空间。未来，随着营销模式的深化转型和研发投入的持续增加，葵花药业有望在医药行业整合的大背景下，继续巩固其市场地位，实现业绩的稳健增长。

# 中心思想 * **核医药业务驱动增长** * 东诚药业2018年年报显示，公司业绩略超预期，核医药业务的高速增长和利润贡献是核心驱动力。 * **全产业链布局与政策利好** * 公司积极布局核医药全产业链，叠加PET-CT配置审批权限下放等政策利好，为未来业绩增长奠定基础。 # 主要内容 * **公司整体业绩** * 2018年公司实现营业收入23.33亿元，同比增长46.2%；归母净利润2.80亿元，同比增长62.44%；扣非后归母净利润2.79亿元，同比增长65.41%。 * **核药业务分析** * 核药板块高速增长，利润占比超过70%。 * 云克药业重回高增长，但利润增速低于收入增速，主要由于一次性费用影响。 * 安迪科净利润1.00亿元，18F-FDG预计增长40%左右。 * PET-CT配置证审批权下放后，预计19年将有省级卫生管理部门发放配置证，PET-CT装机量有望快速增长。 * 公司积极布局核医药行业全产业链，包括上游核素生产、中游核药经营/研发、下游医疗服务。 * **制剂与原料药业务** * 制剂收入高速增长，同比增长96%，主要由于那屈肝素钙快速放量。 * 原料药收入同比增长21%，受益于肝素原料药恢复增长。 * **费用与盈利质量** * 销售费用、管理费用和研发费用均有所增长，主要是由于收入同步增长/合并安迪科以及一致性评价费用等因素。 * 经营活动产生的现金流量净额大幅增长，反映出公司盈利质量良好。 * **盈利预测与投资评级** * 预计公司19/20/21年归母净利润分别为3.79亿、4.81亿和5.83亿元，增速为35%/27%/21%，对应EPS分别为0.47元、0.60元、0.73元，PE分别为18X、14X和12X。 * 维持“买入”评级，合理市值99亿元。 * **风险提示** * 原料药、非经常性损益、汇兑损益波动影响整体净利润；核药增速不及预期。 # 总结 * **业绩增长动力与未来潜力** * 东诚药业2018年业绩表现亮眼，核医药业务成为主要增长引擎，全产业链布局和政策支持为公司未来发展带来广阔空间。 * **投资建议与风险提示** * 维持“买入”评级，但需关注原料药价格波动、非经常性损益以及核药业务增速不及预期等风险因素。

中心思想 商誉风险释放与管理层信心强化 人福医药通过对Epic业务计提30亿元商誉及无形资产减值，充分释放了商誉风险，为公司未来稳健发展奠定基础。同时，公司计划以5-10亿元回购股份用于股权激励，此举不仅彰显了管理层对公司中长期发展的坚定信心，也通过将员工利益与公司发展深度绑定，有效激发了内部动力。 麻药业务提速与业绩反转预期 公司核心麻药业务在多科室推广、医保放量以及重磅新品获批的共同驱动下，预计将实现显著提速，未来三年收入和利润均有望保持20%-30%的增长。结合公司持续推进的归核化战略，预计2019年将实现业绩反转，并在未来两年内展现出巨大的增长潜力，合理估值显示两年内市值有望翻倍。 主要内容 关键事件与商誉减值分析 近期，人福医药发布了2018年预亏22-27亿元的公告，主要原因是对2016年以5.5亿美元收购的Epic公司计提了高达30亿元的商誉及无形资产减值损失。Epic在2018年因主打品种熊去氧胆酸降价导致亏损数百万美元，且在研品种羟考酮缓释片上市进度低于预期。此次减值计提后，公司商誉总额由约67亿元降至约40亿元，其中两性健康业务商誉约23亿元，占比近58%，该业务保持稳健增长，商誉减值风险较低。分析认为，此次一次性计提充分释放了商誉风险，有利于公司中长期业绩的稳健增长。此外，公司还计划以5-10亿元回购股份用于股权激励，并拟发行中期票据和公司债各不超过15亿元。 股权激励与麻药业务增长驱动 公司计划以自有资金5-10亿元在二级市场回购股份，回购价格不超过14.29元/股。若按上限10亿元和14.29元/股测算，预计回购股份将占总股本的5.17%。此次股权激励对象涵盖管理层、研发和销售员工，激励范围广、力度大，被视为管理层对公司中长期发展信心的体现，并能有效激发员工动力。 在核心业务方面，宜昌人福的麻药业务表现强劲。预计2018年全年收入将突破30亿元，增速超过20%，并有望在2020年接近50亿元，净利润达到13亿元。未来三年，麻药业务收入端预计将持续20%以上增长，利润端增长25%-30%。2018年麻药业务净利润增速已达30%左右，快于收入增速，主要得益于研发投入和制剂出口最大投入期的结束。增长驱动因素包括：销售团队从数百人壮大至3000多人，实现ICU、肿瘤、疼痛、妇产等多科室推广；氢吗啡酮和纳布啡自2017年纳入国家医保后快速放量，其中氢吗啡酮收入增速超过70%，纳布啡实现翻倍以上增长；瑞芬太尼在2017年医保目录取消手术麻醉限制后，全年收入增速约28%。同时，重磅在研品种磷丙泊酚、瑞马唑仑已申报生产，预计2019-2020年获批上市；阿芬太尼已纳入优先审评，预计2019年获批。这些新品的上市和医保覆盖将助力宜昌人福实现“大麻药布局”，进一步加速麻药业务增长。 业绩预测与投资评级 结合麻药业务的提速和公司持续推进的归核化战略，预计2019年公司业绩将实现反转。2018年公司通过剥离资产已回笼资金超过10亿元，2019年有望继续收回30亿元现金，从而有效降低财务费用。在不考虑19-20年出售子公司带来的投资收益的情况下，预计公司2018-2020年净利润分别为-24.37亿元、8.36亿元和11.38亿元，对应2019-2020年的市盈率分别为14倍和11倍。通过分部估值法，公司2018-2020年的合理估值分别为240亿元和284亿元。报告认为，相比目前市值，公司在未来两年内存在一倍以上的增长空间，因此维持“买入”评级，目标价为11.32元。 报告同时提示了多项风险，包括归核化力度和进展不及预期、归核化中途放弃转向继续投资并购、新品上市不及预期、计提商誉减值准备以及产品销售不及预期等。 总结 人福医药通过一次性计提Epic商誉减值30亿元，有效释放了商誉风险，并计划通过5-10亿元的股份回购进行股权激励，此举凸显了管理层对公司未来发展的坚定信心。公司核心麻药业务在多科室推广、医保放量及新品获批的驱动下，预计未来三年将保持20%-30%的收入和利润增长。结合归核化战略带来的财务费用降低，公司预计2019年将实现业绩反转，并在未来两年内展现出显著的增长潜力，合理估值显示其市值有望翻倍。基于此，报告维持“买入”评级，并设定目标价11.32元。

# 中心思想 ## 氯吡格雷降价影响有限，心血管产品线潜力巨大 本报告的核心观点是，尽管信立泰的氯吡格雷受到集采降价的影响，但其在心脑血管领域的平台价值突出，其他心血管品种如替格瑞洛、比伐芦定、阿利沙坦酯、匹伐他汀、奥美沙坦等具备较大的增长潜力，以及骨科用药特立帕肽的上市，将有效对冲氯吡格雷的降价影响。 ## 调整评级至“增持”，看好公司长期发展 基于对公司未来盈利的预测，报告将信立泰的评级调整为“增持”，认为公司具备长期投资价值。 # 主要内容 ## 1. 支撑评级的要点 ### 1.1 氯吡格雷降价影响分析 * **降价幅度与销量增长的平衡：** 报告分析了“4+7”带量采购对氯吡格雷的影响，预计全国总体平均降价幅度为30%，但由于集采对量有保证，预计2019年销量至少增长30%。 * **未来价格与销量预测：** 假设2019年后氯吡格雷价格每年平均降幅为10%，销量自然增长在5%左右。 * **毛利率与销售收入预测：** 测算得出2019年氯吡格雷的毛利率为88%、2020年为87%，此后平均每年降低1%左右；销售收入2019年下滑9%、2020年下滑5.5%，此后每年下滑3%-5%左右。 ### 1.2 新药研发与上市进展 * **替格瑞洛首仿上市：** 公司对抗血小板聚集原研药物替格瑞洛的核心专利挑战成功，并已于2018年8月以首仿身份获批上市。 * **其他在研药物进展：** 注射用重组人甲状旁腺素（1-34）已提交上市申请；降血糖药物苯甲酸复格列汀开展II、III期临床研究；多个创新药及生物药项目也在不同阶段的审评中。 ## 2. 评级面临的主要风险 * **降价风险：** 全国其他城市跟进降价，氯吡格雷竞争加剧。 * **研发风险：** 新药上市进度低于预期。 ## 3. 估值 * **盈利预测调整：** 考虑到氯吡格雷降价影响，下调公司2018-2020年归母净利预测至14.91、14.82、15.88亿。 * **评级调整：** 对应EPS为1.43、1.42、1.52元，对应PE为14、14、13倍，调整评级由买入至增持。 # 总结 ## 核心品种降价可控，创新产品线带来增长动力 信立泰虽然面临核心产品氯吡格雷降价的压力，但通过其他心血管品种的增长和新药研发的推进，有望实现业绩的稳定增长。 ## 维持“增持”评级，看好公司长期投资价值 综合考虑公司在心脑血管领域的优势和未来的发展潜力，维持对信立泰“增持”的投资评级。

# 中心思想 本报告对九芝堂（000989）进行了公司点评，核心观点如下： * **干细胞业务前景广阔：** 九芝堂旗下Stemedica的干细胞心梗疗法在哈萨克斯坦获批，并与ALTACO-XXI合作设立干细胞国际医疗中心，有望为公司带来新的业绩增长点。 * **处方药业绩短期承压：** 受医保控费等因素影响，公司处方药业绩承压，但随着注射剂再评价的推进，疏血通有望脱颖而出。 * **投资建议：** 考虑到公司干细胞业务的快速拓展和领先技术，以及糖尿病新药等新兴业务的布局，给予公司19年25倍估值，目标价11.5元，“增持”评级。 # 主要内容 ## Stemedica干细胞成果显著 * **干细胞疗法获批：** Stemedica在哈萨克斯坦的合作方申报的使用Stemedica生产的人骨髓间充质干细胞治疗急性心肌梗死的疗法获得哈萨克斯坦卫生部批准，标志着公司在干细胞治疗领域取得了重要进展。 * **国际医疗中心设立：** 九芝堂美科与ALTACO-XXI合作在霍尔果斯中哈自贸区设立干细胞国际医疗中心，为中国患者提供了接受干细胞治疗的渠道，有望为公司干细胞业务带来实际的业绩增量。 ## 业绩预告及短期承压因素 * **业绩预告：** 公司发布业绩预告，2018年盈利3.2亿元-3.7亿元，同比下降48.71%-55.64%。 * **业绩承压因素：** 受新版医保目录和辅助用药目录限制、医保控费、“两票制”等因素影响，公司处方药（特别是中药注射剂疏血通）销量有所下降，导致公司业绩承压。 ## 投资建议及盈利预测 * **盈利预测调整：** 由于公司注射剂等产品短期内受医保控费等因素影响较大，下调了公司盈利预测。预计公司2018-20年实现归母净利润3.51/3.97/4.62亿元，对应EPS为0.40/0.46/0.53元。 * **估值与评级：** 考虑公司干细胞业务拓展迅速、干细胞技术国内领先，同时布局糖尿病新药等新兴业务，给予公司19年25倍估值，目标价11.5元，“增持”评级。 # 总结 本报告分析了九芝堂在干细胞业务方面的进展，以及处方药业绩短期承压的现状。公司在干细胞领域取得突破，心梗疗法获批并设立国际医疗中心，为未来业绩增长提供了新的动力。虽然短期内受医保政策等因素影响，处方药业绩承压，但随着注射剂再评价的推进，核心产品疏血通有望脱颖而出。综合考虑公司在新兴业务领域的布局和品牌影响力，维持“增持”评级，并给出目标价11.5元。