中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化 通化东宝在2020年上半年实现了稳健的业绩增长，第二季度表现出显著的环比改善。这主要得益于其核心二代胰岛素产品的稳定贡献，以及新上市的第三代甘精胰岛素在市场推广方面的良好成效。公司通过持续优化收入结构，逐步降低中成药等非核心业务的占比，同时提升高毛利胰岛素类产品的比重，有效推动了整体毛利率的提升，显示出公司盈利能力的增强和业务聚焦的战略成效。 糖尿病全产品线布局与研发进展 公司在糖尿病治疗领域展现出全面的产品线布局，涵盖了从二代到四代胰岛素以及多种新型降糖药的研发管线。目前，多款三代胰岛素产品（如门冬胰岛素、赖脯胰岛素系列）正积极推进注册审评或临床试验，四代胰岛素及激动剂类降糖药的研发也进展顺利。这种深厚的研发储备为公司未来的持续增长奠定了坚实基础，有望在糖尿病治疗市场中占据更重要的地位，尽管仍需关注药品安全、行业政策、研发不达预期及市场竞争等潜在风险。 主要内容 2020年半年度业绩回顾与分析 营收与净利润表现 根据公司发布的半年度报告，通化东宝在2020年上半年实现营业收入14.75亿元，同比增长2.80%。同期，归属于母公司股东的净利润为5.41亿元，同比增长1.73%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.42亿元，同比增长3.14%。值得注意的是，公司业绩呈现出显著的环比改善趋势：2020年第一季度，营业收入和归母净利润增速分别为0.60%和1.40%，而第二季度则分别提升至4.98%和2.08%，表明疫情影响逐渐减弱，公司经营活动逐步恢复。 产品线收入贡献与结构调整 从产品结构来看，二代胰岛素制剂依然是公司主要的收入支柱，上半年实现收入11.61亿元，同比增长5.93%。新上市的甘精胰岛素表现抢眼，自2月初成功上市销售以来，已实现收入4051.16万元，并已在全国19个省、市完成挂网及备案工作，同时依托公司在二代胰岛素市场积累的良好合作基础，已开发了1,100多家二级以上医院，为后续销售放量奠定了坚实基础。 医疗器械（包括注射用笔、血糖试纸、采血针等）实现收入1.59亿元，同比下降2.94%，其中注射用笔收入为5346.68万元，同比下降16.94%。中成药业务收入1872.31万元，同比下降25.18%，显示出公司非核心业务占比逐步降低的趋势。此外，建材及房地产业务分别实现收入371.62万元（同比增长326.05%）和2266.59万元（同比下降67.34%）。公司收入结构持续优化，高毛利胰岛素类产品占比提升，推动公司上半年毛利率提升4.14个百分点，反映出公司盈利能力的改善。 核心产品市场推广与未来增长动力 甘精胰岛素的上市与市场拓展 甘精胰岛素作为公司第三代胰岛素产品，其市场推广效果良好，是公司未来业绩增长的重要驱动力。自2020年2月上市以来，甘精胰岛素已迅速在19个省市完成挂网备案，并成功进入1,100多家二级以上医院，显示出强大的市场渗透能力。依托公司在二代胰岛素市场建立的广泛合作网络，甘精胰岛素有望加速放量，成为公司业绩持续恢复和增长的新引擎。随着新冠肺炎疫情影响的逐渐消除，市场需求将进一步释放，为甘精胰岛素的销售增长提供有利环境。 二代胰岛素的稳定贡献 尽管公司积极布局三代胰岛素，但二代胰岛素制剂业务依然保持了稳定的增长态势，上半年收入同比增长5.93%，体现了其作为公司基石业务的韧性和市场认可度。虽然二代胰岛素原料药收入同比下降32.39%，但制剂业务的强劲表现有效对冲了原料药业务的下滑，确保了公司整体胰岛素业务的稳健发展。 糖尿病领域研发管线深度布局 三代胰岛素的研发进展 通化东宝在三代胰岛素领域的研发进展显著。门冬胰岛素的生产申报已获受理，并于4月完成临床试验现场核查，5月递交了发补资料，目前正处于审评阶段。门冬胰岛素30已于6月完成全部病例入组，进入临床随访和数据收集阶段。门冬胰岛素50的数据收集管理即将完成，计划在第三季度锁定数据库，第四季度完成总结报告。此外，重组赖脯胰岛素注射液、精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液25R和50R三种制剂已于第二季度完成临床试验样品制备及方案设计，计划在第三季度进行各研究中心的伦理申报，并于第四季度开始病例入选工作。 四代胰岛素及新型降糖药的储备 公司在四代胰岛素及新型降糖药领域也进行了积极布局。超速效型胰岛素类似物（THDB0206）目前正在整理资料准备申请临床试验。胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作及关键工艺参数试验，7月进行了工艺确认批生产，预计第三季度完成注册批生产，并进行临床前药学研究及相关委外研究。德谷胰岛素的前期工艺开发工作已完成，正在进行关键工艺参数筛选等相关试验。 在激动剂类降糖药方面，利拉鲁肽目前处于病例入组阶段，预计第三季度完成全部病例入组。度拉糖肽正在进行临床试验前的进一步研究，索马鲁肽正在进行关键工艺参数筛选等相关实验。化学口服降糖药磷酸西格列汀、西格列汀二甲双胍均处于报产后期发补阶段，瑞格列奈、瑞格列奈二甲双胍等其他产品也在临床试验准备或临床试验有序进行中。 财务预测与投资评级 盈利预测与估值分析 分析师预计通化东宝2020年至2022年的每股收益（EPS）分别为0.46元、0.53元和0.63元。基于2020年8月25日收盘价14.40元，对应的2020-2022年市盈率（PE）分别为31.2倍、27.0倍和22.9倍。财务数据显示，公司营业收入预计将从2019年的27.77亿元增长至2022年的38.73亿元，年复合增长率呈现加速趋势（2020E 7.90%, 2021E 12.10%, 2022E 15.30%）。归属于母公司净利润预计将从2019年的8.11亿元增长至2022年的12.79亿元，增速在未来三年保持在15%以上。毛利率预计将从2019年的74.02%稳步提升至2022年的79.30%，净利率也将从29.21%提升至33.01%。净资产收益率（ROE）预计将从16.16%提升至18.30%，资产负债率则持续下降，显示出公司财务状况的持续改善和盈利能力的增强。鉴于甘精胰岛素的市场推广效果良好以及公司业绩有望持续恢复，分析师维持“买入”评级。 潜在风险提示 尽管公司发展前景良好，但仍存在多重风险。主要包括药品安全风险、行业政策变化风险、研发项目不达预期的风险、市场竞争加剧风险以及新冠肺炎疫情可能带来的持续影响风险。投资者在做出决策时需充分考虑这些潜在因素。 总结 业绩改善与长期发展潜力 通化东宝在2020年上半年展现出稳健的业绩增长，尤其第二季度业绩环比改善明显，这主要得益于其核心二代胰岛素产品的稳定贡献以及第三代甘精胰岛素的成功上市和快速市场拓展。公司通过优化产品结构，提升高毛利胰岛素产品的占比，有效推动了整体盈利能力的提升，上半年毛利率增长4.14个百分点。公司在糖尿病治疗领域构建了全面的产品研发管线，涵盖三代、四代胰岛素及多种新型降糖药，这些丰富的研发储备为公司未来的持续增长提供了坚实的基础和广阔的空间。 风险与机遇并存 尽管公司在市场推广和研发方面取得了积极进展，但仍需关注药品安全、行业政策变化、研发成果不及预期、市场竞争加剧以及疫情可能带来的不确定性风险。综合来看，鉴于甘精胰岛素的良好市场前景和公司在糖尿病领域的深厚布局，分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年将保持良好的盈利增长态势，预计2020-2022年EPS分别为0.46元、0.53元和0.63元，对应PE分别为31.2倍、27.0倍和22.9倍。

中心思想 疫情挑战下的业绩韧性与战略转型 众生药业在2020年上半年面临新冠疫情的严峻挑战，营收和归母净利润同比出现下滑，但二季度业绩已呈现环比改善趋势，经营活动现金流逆势增长40.27%，显示出公司在困境中的经营韧性。面对市场变化，公司正积极进行战略转型，通过提升化药占比、深化仿制药一致性评价并积极参与国家集采，以抓住政策红利，扩大市场份额。 创新驱动与多元化增长引擎 公司坚持创新驱动发展战略，创新药物布局起步较早，目前已在呼吸、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）、肿瘤、眼科四大核心领域构建起基本成型的创新管线，并取得多项里程碑进展。同时，公司积极探索改良型新药，并进行营销模式改革，通过深耕县域市场、拓展数字化和电商渠道，以及优化业务结构，为公司未来业绩增长注入多元化动力。 主要内容 2020年上半年经营概况与业绩分析 疫情冲击与二季度业绩回暖 2020年上半年，众生药业实现营业收入7.85亿元，同比下滑39.89%；归属于上市公司股东的净利润为1.92亿元，同比下滑36.58%；扣非后归母净利润为1.18亿元，同比下滑60.30%。业绩下滑主要受新冠疫情影响，一季度医院门诊量大幅下降，呼吸类、眼科类及抗病毒类产品销售受阻。然而，公司二季度业绩环比有所改善，一季度营收3.90亿元，净利润5272.59万元，显示出疫情缓解后的恢复态势。 经营现金流改善与核心产品恢复 尽管营收和利润承压，公司上半年经营活动产生的现金流量净额达到2.94亿元，同比增长40.27%，表明公司现金流管理能力增强。随着国内疫情缓解，6月份大部分医院恢复正常接诊，复方血栓通系列、脑栓通胶囊、硫糖铝口服混悬液等产品销量基本恢复正常。眼科产品在6月份实现同比增长，且明目地黄胶囊等核心国家基药产品有望在医保政策下实现放量。 化药业务发展与集采机遇 化药占比提升与国家医保目录覆盖 2020年上半年，公司中成药销售收入为4.36亿元，占比56%，化药占比约为35%。公司及子公司共有69个产品品规入选《国家基本药物目录（2018年版）》，127个产品品规入选《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2019年版）》，其中甲类69个、乙类58个。未来，随着国家基药政策的深入执行，公司化药占比预计将逐步提升。 仿制药一致性评价与集采中标效应 公司积极开展化学仿制药一致性评价工作，目前已开展16个品种，其中11个已完成。2020年上半年，华南药业累计有盐酸二甲双胍片、异烟脒片、头孢拉定胶囊、氢溴酸右美沙芬片、盐酸乙胺丁醇片和格列齐特片等6个产品通过一致性评价，部分为首家通过。在国家集采方面，公司头孢拉定胶囊和异烟脒片于第二批国家集采中标，盐酸乙胺丁醇片于第三批国家集采中标。这些中标产品，特别是抗结核药物，将显著提升公司产品的市场竞争力、扩大市场份额，并提高公司在相关治疗领域的市场地位。公司将利用一致性评价的先发优势，快速扩大市场份额，形成新的业绩增长点。 创新药管线布局与研发进展 早期布局优势与多领域创新管线 众生药业自2013年起与药明康德合作，较早启动创新药探索，目前已在呼吸、NASH、肿瘤、眼科四大领域形成较为完善的创新管线，并依托“众生睿创”平台开展业务，未来有望分拆上市。报告期内，“众生睿创”通过增资扩股实施股权激励，有利于核心人才的保留。公司还以高技术壁垒的改良型新药为抓手，加速吸入制剂、乳剂、控缓释制剂等创新产品的上市。 呼吸系统疾病领域：ZSP1273与1603 呼吸类甲型流感一类创新药ZSP1273（由钟南山院士担任PI）是国内首个进入临床的RNA聚合酶抗流感药物，体外抗流感病毒活性显著优于奥司他韦。该药已完成二期临床并取得积极揭盲结果，计划于2020年启动三期临床研究，并将研究中心扩展至70-80家医院。此外，肺纤维化治疗药物1603已完成临床I期，预计下半年或明年进入临床二期。 眼科领域：全产业链布局与战略合作 公司眼科产品线齐全，包括治疗眼底病的复方血栓通系列、抗过敏首仿品种盐酸氮卓斯汀滴眼液等。明目地黄胶囊于2019年新进国家医保目录，有望放量。仿制药方面，布局了环孢素、阿托品、莫西沙星等热门品种，其中莫西沙星滴眼液和地夸磷酸钠滴眼液预计明年提交上市申请。创新药方面，与药明康德合作的治疗糖尿病黄斑水肿（DME）一类新药ZSYM011处于临床前研究阶段。公司建立了百余人的专业眼科销售团队，并与国内龙头民营眼科医疗集团爱尔眼科达成战略合作，共同开展学术推广、患者教育、药物研发及眼健康管理投资，形成了从研发、推广到医疗、投资的全产业链服务体系。 肝病领域：NASH药物的巨大市场潜力 非酒精性脂肪性肝炎（NASH）市场空间巨大，中国约有5000万NASH患者，预计2025年国际市场规模将达350-400亿美元。公司在该领域布局了3个Me-too产品（ZSP0678、ZSYM008、RCYM001）和一个First-in-class项目ZSP1601，覆盖肝脂肪、炎症、纤维化等不同作用靶点。ZSP1601是国内首个获批临床用于NASH治疗的小分子创新药物，目前处于Ib/IIa阶段，预计明年年中进入IIb阶段。ZSP0678已启动I期临床试验，有望率先上市。 肿瘤领域：纳米制剂与平台化发展 公司在肿瘤领域布局的注射用多西他赛聚合物胶束及注射用紫杉醇聚合物胶束已获得临床试验批件。其中，注射用多西他赛聚合物胶束有望根据CDE新规豁免临床试验，加速研发进展。公司未来将致力于建立聚合物胶束载药平台。 营销模式改革与业务优化 县域市场深耕与慢病管理 随着医联体、医共体政策的实施，县域市场成为重要增长来源。公司通过持续学术投入，核心产品在县级医院的覆盖率大幅提升。同时，公司依托慢病管理项目，在大型连锁药店开展免费糖网筛查，并与医院联网提供诊断建议，提升品牌认知度和药店粘性，助力零售市场拓展。 数字化与电商渠道拓展 疫情期间，公司积极试水数字化营销，通过线上学术会、线上培训会等形式进行推广，参与人次达两万多。此外，公司与阿里健康、京东健康等电商龙头合作，建立线上旗舰店、协助注册互联网医院医生、开展DTP药房合作，多渠道为医生和患者提供及时服务，突破疫情带来的就医难题。 业务结构调整与资产盘活 公司逐步减少医药贸易类业务规模，集中资金和优势资源进行药品制剂主业的营销再升级，优化内部产出构成，降低经营风险。此外，公司以9000万元转让广东仲强药业有限公司100%股权，该交易将带来一定的投资收益，并优化公司资产结构。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与估值分析 考虑到疫情影响，分析师下调了公司盈利预测，预计2020年、2021年、2022年每股收益分别为0.46元、0.54元、0.57元。对应2020年8月26日收盘价15.47元，市盈率分别为33.63倍、28.65倍和27.14倍。 主要风险提示 尽管创新药进展顺利，但公司仍面临疫情再次爆发和新药研发进度低于预期的风险。基于公司创新药的积极进展和战略转型，分析师维持“买入”的投资评级。 总结 众生药业在2020年上半年经历了疫情带来的业绩挑战，但通过二季度业绩改善和经营现金流的逆势增长，展现了较强的经营韧性。公司正积极推进战略转型，通过提升化药占比、深化仿制药一致性评价并成功中标国家集采，以抓住政策机遇，扩大市场份额。同时，公司在呼吸、NASH、肿瘤、眼科等四大领域构建了丰富的创新药管线，并取得多项关键进展，辅以改良型新药的开发，为未来增长奠定基础。营销模式的数字化和电商化改革，以及县域市场的深耕，将进一步拓宽销售渠道。尽管面临疫情和研发风险，但公司创新驱动和多元化增长战略有望支撑其长期发展，分析师维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告对普利制药(300630)2020年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩超预期增长：** 公司二季度业绩表现靓丽，受益于集采中标和疫情期间需求增加，收入和利润均实现显著增长。 * **成本控制有效：** 公司销售费用和管理费用控制良好，现金流状况健康。 * **产品线丰富，国内外市场并重：** 公司海内外品种申报稳步推进，多个注射剂产品有望在国内外获批上市，产能扩张为未来放量奠定基础。 * **维持“买入”评级：** 预计公司未来几年营收和净利润将保持快速增长，维持“买入”评级。 ## 主要内容 ### 1. 公司半年报业绩分析 * **Q2业绩增长强劲：** 随着疫情好转，公司Q2单季度收入同比增长18.43%，归母净利润同比增长56.58%，业绩呈现明显好转趋势。 * **集采中标影响分析：** 地氯雷他定片和左乙拉西坦注射用浓溶液在第三批集采中中标，虽然价格有所下降，但预计销量增加和原料药自产优势将降低对公司业绩的影响。左乙拉西坦注射用浓溶液作为“光脚”品种，中标后有利于提高公司市占率和品牌影响力。 * **分业务板块收入分析：** 抗过敏药物收入有所下滑，抗生素产品收入受益于疫情需求激增，非甾体产品收入实现增长。 ### 2. 盈利能力分析 * **费用控制良好：** 销售费用率和管理费用率同比下降，财务费用率略有增加，研发费用率保持平稳。 * **现金流状况良好：** 经营性现金流同比增加32.26%，现金流状况良好。 ### 3. 产品研发与产能扩张 * **海内外品种申报稳步推进：** 公司坚持海内外双报策略，多个项目正在审评审批中，包括地氯雷他定片、左氧氟沙星片等已在海外获批。 * **产能扩张为放量奠定基础：** 伏立康唑、万古霉素等大品种预计三季度完成产能转移，二车间3000万支产能释放后为获批品种放量奠定基础。 ### 4. 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2020-2022年公司营收分别为13.38/18.91/26.37亿元，归母净利润分别为4.41/6.61/9.25亿元，EPS分别为1.03/1.54/2.15元/股。 * **投资建议：** 维持“买入”评级，目标价47.11元。 ### 5. 风险提示 * **政策风险：** 药品政策变化可能对公司经营产生影响。 * **疫情影响海外销售风险：** 海外疫情可能影响公司产品销售。 * **产品研发风险：** 新药研发存在不确定性。 * **药品质量风险：** 药品质量问题可能对公司声誉和业绩产生影响。 # 总结 本报告对普利制药2020年半年报进行了深入分析，公司二季度业绩表现亮眼，集采中标和疫情需求带动业绩增长，成本控制有效，现金流状况良好。公司海内外产品线丰富，产能扩张为未来发展奠定基础。维持对公司“买入”评级，但同时也需关注政策风险、疫情影响、产品研发风险和药品质量风险。

# 中心思想 本报告对伟思医疗（688580）2020年半年报进行了深度分析，核心观点如下： * **Q2业绩显著提升，全年增长潜力巨大：** 公司二季度业绩大幅改善，盈利能力持续增强，预示全年有望实现高增长。 * **新型康复器械龙头地位稳固，未来成长空间广阔：** 伟思医疗作为新型康复器械领域的领军企业，技术壁垒高，市场潜力大，具备显著的成长优势。 * **维持“买入”评级，目标价230.42元：** 考虑到公司在行业内的领先地位和未来的成长潜力，维持“买入”评级，并给出6个月目标价230.42元。 # 主要内容 ## 公司半年报核心数据 公司2020年上半年实现营业收入15703万元，同比增长12.1%；归母净利润5364万元，同比增长25.2%；扣非归母净利润4896万元，同比增长19.7%。经营现金流净额976万元，同比下降64.2%。 ## Q2业绩大幅改善，盈利能力进一步提升 * **业绩增长分析：** 二季度单季度收入10001万元，同比增长23.5%；单季度归母净利润3665万元，同比增长44.2%。这主要得益于复工后进院装机工作的有序开展。 * **盈利能力分析：** 上半年公司毛利率为74%，同比增长0.8个百分点；四费率合计39%，同比下降2.1个百分点，其中销售费用率下降3.5个百分点，主要原因是疫情影响导致市场推广费用减少。归母净利率为34.2%，同比增长3.6个百分点。 ## 电刺激类产品迭代升级，研发产品有序推进 公司上半年收入增长主要来源于电刺激、磁刺激、电生理等各类产品的同比增长。电刺激类产品于3月下旬开始迭代升级，MyOnyx和瑞翼系列将逐渐取代SA9800和MyoTrac。公司上半年研发费用为1526.57万元，同比增长34.91%，主要用于康复机器人、电刺激新产品和下一代磁刺激仪的开发。外骨骼机器人产品已进入注册程序。 ## 新型康复器械龙头，业绩处于高速成长期 公司所处的电刺激、磁刺激、电生理、康复机器人四个新型康复器械领域技术壁垒高，潜在空间巨大，成长性突出，盈利能力较好。公司是该领域龙头，拥有技术、产品、渠道、品牌、服务五位一体的综合优势，有望持续受益于行业红利和份额提升，业绩有望高速成长。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.3亿元、1.9亿元和2.8亿元，对应EPS分别为1.93元、2.81元和4.11元。 * **投资建议：** 参考可比公司估值均值，给予2021年82倍PE，对应目标价230.42元，给予“买入”评级。 ## 风险提示 报告提示了研发失败风险、外协风险和政策风险。 # 总结 伟思医疗2020年上半年业绩表现亮眼，二季度业绩大幅改善，盈利能力显著提升。公司作为新型康复器械领域的龙头企业，在技术、产品和市场渠道等方面具备显著优势，未来成长空间广阔。维持“买入”评级，目标价230.42元。同时，投资者也应关注研发、外协和政策等方面的风险。

中心思想 业绩显著增长与核心业务驱动 浙江医药在2020年上半年实现了归母净利润的显著增长，同比增幅高达52.06%，主要得益于其生命营养品业务的强劲表现。尽管受疫情和带量采购影响，医药商业和制造业务收入有所下滑，但VA和VE等核心营养品市场格局改善及价格上行，加之VA产能的有效扩张，共同构成了公司业绩增长的主要动力。 创新发展与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，研发费用同比大幅增长89.78%，推动创新药业务取得实质性进展，包括苹果酸奈诺沙星胶囊进入国家医保目录，以及ADC大分子项目ARX788的临床研究持续推进。此外，喷雾干燥等平台型技术有望带动公司制剂出口，为未来业绩增长提供新的催化剂和广阔的市场空间。 主要内容 2020年半年度业绩回顾 浙江医药于报告期内发布公告，披露了其2020年上半年的经营业绩。公司实现主营业务收入35.28亿元，同比略有下滑1.59%。然而，在收入微降的背景下，公司的盈利能力却实现了显著提升。归属于母公司股东的净利润达到4.27亿元，同比大幅增长52.06%。扣除非经常性损益后，归母净利润为3.58亿元，同比增幅更是高达61.19%。这一业绩表现凸显了公司在成本控制和高毛利产品结构优化方面的成效，尤其是在复杂市场环境下展现出的韧性。 核心业务表现分析 生命营养品业务：业绩增长主引擎 生命营养品业务是驱动浙江医药上半年业绩实现大幅增长的核心动力。报告期内，维生素A（VA）和维生素E（VE）的市场格局均发生了明显变化，市场价格呈现不同程度的上行趋势。这种价格上涨直接提升了公司相关产品的盈利能力。同时，公司在VA领域的扩产项目在一季度已基本实现稳定生产，使得VA产能接近翻倍，有效保障了市场供应并抓住了市场机遇。展望后市，尽管竞争对手的装置复产存在一定不确定性，但预计VE的市场良好格局仍将得以维持，为公司生命营养品业务的持续贡献奠定基础。 医药商业与制造业务：疫情与集采影响 与生命营养品业务的强劲表现形成对比的是，公司的医药商业类业务和医药制造类业务在报告期内均面临挑战，收入出现明显下滑。这主要是受到了2019冠状病毒病（COVID-19）疫情蔓延以及国家带量采购政策深入推进的双重冲击。疫情导致医疗机构诊疗量减少，医药产品需求结构变化；而带量采购则对仿制药价格形成巨大压力，压缩了传统医药制造和商业环节的利润空间。这反映出公司在传统医药领域的业务模式正经历转型阵痛，也进一步凸显了生命营养品和创新药业务的重要性。 研发投入与创新药进展 创新药管线布局 浙江医药持续加大研发投入，以驱动创新药业务的发展。报告期内，公司的研发费用达到2.11亿元，同比大幅增长89.78%，显示出公司对创新驱动战略的坚定承诺。在创新药管线方面，公司独家生产的1.1类创新药苹果酸奈诺沙星胶囊已成功纳入《国家医保目录（2019版）》，这为其市场推广和销售放量奠定了坚实基础。同时，该药品的针剂业务也在积极推进中。在大分子创新药领域，公司的抗体偶联药物（ADC）项目ARX788在乳腺癌适应症的临床研究I期已基本完成，并正在积极开展胃癌适应症的II/III期临床研究准备工作。截至目前，公司共有42项在研新药新产品项目，其中5项处于临床研究或生物等效性（BE）阶段，另有9项已申报生产，展现了公司丰富的创新药储备和持续的研发活力。 喷雾干燥技术：制剂出口新机遇 在制剂出口方面，浙江医药的子公司创新生物在喷雾干燥技术应用上取得了重要进展。其创新生物万古霉素出口制剂于2020年5月份重新向美国食品药品监督管理局（FDA）提交了认证申请。喷雾干燥技术作为一种先进的平台型技术，具有广阔的应用前景和可拓展空间，能够显著提升药物制剂的质量和稳定性，符合国际高端市场的要求。该技术的成功应用和认证，有望为公司打开国际制剂市场，带动制剂出口业务实现突破性增长，成为公司未来业绩增长的又一重要驱动力。 盈利预测与投资评级 财务预测概览 基于对公司各项业务发展趋势的分析，东吴证券对浙江医药未来的盈利能力进行了预测。预计公司在2020年至2022年期间，归属于母公司股东的净利润将分别达到15.02亿元、15.67亿元和16.78亿元。相应的每股收益（EPS）预计分别为1.56元、1.62元和1.74元。这些预测数据表明，在2020年实现净利润的爆发式增长后，公司将进入一个相对平稳但持续增长的盈利通道。从估值角度看，当前股价对应的市盈率（P/E）分别为12倍（2020E）、12倍（2021E）和11倍（2022E），相较于2019年的52.93倍有显著下降，显示出公司在盈利能力提升后，估值水平更具吸引力。 投资评级与风险提示 综合考虑公司的业绩增长潜力、创新药管线进展、新技术的应用以及当前的估值水平，东吴证券维持对浙江医药的“买入”投资评级。这一评级反映了分析师对公司未来发展的积极预期。然而，报告也提示了潜在的风险因素，包括：新冠疫情的持续蔓延可能导致动物营养类产品提价节奏慢于预期，从而影响该业务的盈利空间；以及创新药、创新制剂以及一致性评价等项目的进展可能慢于预期，这可能延缓新产品上市和市场拓展的速度，进而影响公司的长期增长。投资者在做出投资决策时，需充分评估这些潜在风险。 总结 浙江医药在2020年上半年展现出强劲的盈利能力，归母净利润同比大幅增长52.06%，主要得益于生命营养品业务的卓越表现，特别是VA和VE市场价格的上行以及VA产能的有效扩张。尽管传统医药业务受到疫情和带量采购的冲击，但公司通过加大研发投入，推动创新药管线（如苹果酸奈诺沙星胶囊进入医保，ARX788项目进展）和喷雾干燥等平台型技术的发展，为未来的持续增长奠定了坚实基础。财务预测显示，公司在2020年将实现净利润的爆发式增长，并在未来几年保持稳健增长，当前估值具有吸引力。鉴于此，东吴证券维持“买入”评级，但同时提示了疫情影响产品提价节奏及创新项目进展不及预期的风险。

中心思想 健帆生物业绩持续高增长，核心产品市场潜力巨大 健帆生物在2020年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长32%和44.1%，其中第二季度延续了高速增长态势。公司核心产品血液灌流器在国内市场持续放量，覆盖超过5300家大中型医院，鉴于国内庞大的透析患者基数，该产品市场远未达到饱和，仍有数倍的增长空间。 疫情推动海外市场拓展，成为新的增长引擎 全球新冠疫情意外地推动了健帆生物海外销售的爆发式增长。公司的血液灌流器因其清除炎症因子的作用，被多个国家纳入新冠治疗指南并广泛应用。上半年境外销售收入同比增长106%，7月份更是同比增长160.3%。随着产品在60多个国家实现销售并被纳入多国医保，海外市场有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 主要内容 2020年上半年业绩表现强劲 健帆生物在2020年上半年实现了营业收入8.7亿元，同比增长32%；归母净利润达到4.4亿元，同比增长44.1%；扣非后归母净利润为4.2亿元，同比增长53.2%。这表明公司在疫情背景下依然保持了强劲的增长势头。 第二季度延续高增长，经营性现金流显著改善 分季度来看，公司第二季度单季实现收入4.9亿元，同比增长35%；归母净利润2.6亿元，同比增长45.4%；扣非后归母净利润2.3亿元，同比增长51.4%，业绩持续高速增长。在费用控制方面，上半年销售费用率为19.66%，同比下降4.59个百分点；管理费用率为5.74%，同比下降1.15个百分点；研发费用率为3.55%，同比下降0.99个百分点；财务费用率为-1.75%，同比下降0.94个百分点。同时，经营性现金流达到3.4亿元，同比增长33.4%，主要得益于销售回款的增加。 核心产品血液灌流器市场空间广阔 上半年，公司一次性使用血液灌流器产品的销售收入为7.9亿元，占公司主营业务收入的91%。其中，核心产品HA130收入达5.9亿元，同比增长33.5%。健帆生物在尿毒症领域已覆盖全国超过5300家大中型医院。考虑到2018年国内透析患者已接近58万人，若按照每人每月一次的使用频率，国内潜在灌流器市场规模接近40亿元。若未来使用频率提升以及患者数量持续增加，公司潜在市场仍有数倍的增长空间。 疫情加速海外市场拓展，新增长点可期 2020年上半年，公司境外市场实现销售收入1770万元，同比增长106%。7月份海外收入进一步增长至681.7万元，同比增长160.3%。这一增长主要得益于新冠肺炎疫情。健帆生物的血液灌流器能够清除由新冠肺炎引起的炎症因子，随着国际疫情的发展，其产品在海外市场得到迅速推广和普及。血液吸附技术先后被摩洛哥、伊朗、泰国、印度、俄罗斯、英国、哥伦比亚、菲律宾等60多个国家纳入各级别卫生机构的新冠治疗指南及临床运用中，并被纳入德国、越南、伊朗、土耳其、泰国、拉脱维亚6个国家的医保。预计随着海外疫情的逐步严峻，公司境外销售将持续增长，海外市场有望成为公司新的业绩增长点。 盈利预测与投资评级 根据预测，健帆生物2020-2022年归母净利润将分别达到8.07亿、10.5亿和13.82亿元，相应的每股收益（EPS）分别为1.01元、1.31元和1.73元。当前股价对应的估值分别为69倍、53倍和40倍。鉴于公司核心产品灌流器所处的肾病市场广阔，且受益于疫情，公司海外市场快速放量，有望成为未来新的增长点，东吴证券首次覆盖并给予“买入”评级。报告同时提示了产品放量不及预期、产品质量和医疗事故等风险。 总结 健帆生物在2020年上半年展现出强劲的业绩增长，核心产品血液灌流器在国内市场持续放量，且市场潜力巨大。更值得关注的是，全球新冠疫情意外地推动了公司海外销售的爆发式增长，血液灌流器在多国被纳入新冠治疗指南和医保，使得海外市场成为公司未来业绩增长的重要引擎。基于此，分析师对健帆生物的未来盈利能力持乐观态度，并给予“买入”评级。

# 中心思想 ## 业绩增长与市场拓展 健帆生物在2020年上半年实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其在血液灌流领域的市场拓展和产品应用。 ## 多领域协同发展 公司不仅在肾病、肝病等传统领域保持稳定增长，还在新冠肺炎治疗中发挥了积极作用，同时积极开拓海外市场，实现了多领域的协同发展。 # 主要内容 ## 业绩简评 * **营收与利润双增长** 2020年上半年，公司实现营收8.70亿元，同比增长32.0%；归母净利润4.41亿元，同比增长44.1%；扣非后归母净利润4.17亿元，同比增长53.2%。业绩表现符合预期。 ## 经营分析 * **血液灌流产品稳定增长** 上半年一次性使用血液灌流器产品实现销售收入7.89亿元，同比增长31.1%，占公司主营业务收入的90.8%。 * **肾病领域市场覆盖广泛** HA130血液灌流器上半年实现销售收入5.94亿元，同比增长33.5%，产品已覆盖全国超过5300余家大中型医院。 * **肝病领域稳步发展** BS330血液灌流器上半年实现销售收入3364万元，同比增长14.8%，产品已覆盖900余家三级医院。 * **新冠治疗领域崭露头角** HA330、HA380等血液灌流器在抗击新冠肺炎中发挥显著疗效，分别实现收入5356万元、231万元，同比增长31.2%、123.2%。 * **海外市场增长迅速** 报告期内公司境外市场实现销售收入1770万元，同比增长106.0%；2020年7月实现海外销售收入682万元，同比增长160.3%。 * **销售费用率有所下降** 因营收快速增长及疫情对公司营销模式产生影响，销售费用率19.7%（去年同期24.3%）有所下行；管理费用率5.7%略有下降。 ## 盈利调整与投资建议 * **维持“买入”评级** 预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为7.76、10.57、14.48亿元，同比增长36%、36%、37%，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * **多重风险因素** 包括可转债发行不确定性、血液净化行业的整体监管风险、产品结构相对单一的风险、医保降价风险以及股东减持风险。 # 总结 ## 业绩增长动力与未来展望 健帆生物在2020年上半年业绩表现强劲，主要受益于血液灌流产品的市场拓展和在肾病、肝病、新冠治疗等多领域的应用。 ## 投资评级与风险提示 国金证券维持对健帆生物的“买入”评级，并提示了包括政策、市场和公司自身等多方面的风险因素。

# 中心思想 * **疫情短期影响与长期潜力**：康弘药业的康柏西普销售虽受疫情影响，但长期来看，市场潜力巨大，尤其是在医保纳入新适应症后，有望分享全球广阔的眼底疾病市场。 * **维持“买入”评级**：公司核心品种康柏西普市场潜力十足，在研管线丰富，盈利预测显示公司未来营收和净利润将持续增长，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩与财务表现 * **中期业绩概览**：公司2020年中报显示，营业收入同比下降8.26%，归母净利润同比下降1.68%，但二季度业绩恢复稳健，单季度业绩增速恢复至20%以上。 * **毛利率与费用分析**：康柏西普毛利率有所下降，但中成药毛利率提升；销售费用率显著改善，研发投入逐年增长，净利率同比提升。 ## 康柏西普市场分析 * **竞争优势与市场潜力**：康柏西普相比竞品具有用药针次少、用药金额更低的优势，新版医保目录纳入新适应症，长期放量空间巨大。 * **全球市场展望**：康柏西普AMD全球多中心临床处于III期阶段，未来有望参与全球竞争，享受广阔市场空间。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：预计20-22年营收分别为35.33/41.70/50.03亿元，归母净利润分别为8.57/10.20/12.14亿元，对应当前PE为46/39/33倍。 * **投资评级**：维持“买入”评级，但需注意康柏西普销售不及预期、临床进展不及预期以及中成药和化学药销售不及预期的风险。 # 总结 本报告分析了康弘药业2020年中期业绩，指出疫情对康柏西普销售的短期影响，但强调其长期市场潜力。报告详细分析了康柏西普的竞争优势、市场前景以及公司在研管线，并给出了盈利预测和投资评级。总体而言，康弘药业核心品种市场潜力十足，维持“买入”评级，但投资者需关注相关风险。

中心思想 疫情挑战下的业绩韧性与核心产品驱动 康弘药业在2020年上半年面临新冠疫情带来的不利影响，导致营业收入和归母净利润同比下降。然而，随着第二季度医院门诊的逐步复工，公司业绩呈现显著回升，单季度营业收入环比增长20.21%。这表明公司具备一定的业绩韧性，且核心产品康柏西普在医保目录中新增适应症，以及其在糖尿病性黄斑水肿（DME）治疗中的显著竞争优势，成为驱动公司未来增长的关键动力。 康柏西普医保扩容与全球化布局 康弘药业的核心生物制药产品康柏西普（朗沐）通过将糖尿病性黄斑水肿（DME）和脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害纳入医保目录，极大地拓宽了市场空间，尽管医保价格有所下调，但预计将带来销量的快速增长。同时，公司积极推进国际化战略，朗沐已获得蒙古国市场准入资格，并通过收购以色列IOPtima Ltd.公司股权，进一步拓展了眼科产品线，为公司的长期发展奠定了全球化基础。 主要内容 2020年上半年业绩承压与第二季度回升 疫情对各业务板块的影响 2020年上半年，康弘药业实现营业收入13.93亿元，同比下降8.26%；归母净利润3.35亿元，同比下降1.68%。疫情期间医院门诊的关停对公司业绩造成了不利影响。具体来看，上半年公司毛利率为90.57%，同比下降1.82个百分点。其中，生物制药业务（主要为康柏西普）实现销售收入4.23亿元，同比大幅减少25%，主要原因是康柏西普眼用注射液的使用需要进行手术，受疫情影响较大。中成药业务销售收入3.76亿元，同比减少5%。相比之下，化学制药业务表现出较强的抗风险能力，实现销售收入5.88亿元，同比增长5%。 第二季度业绩显著回升 随着第二季度医院门诊逐步实现有序复工，康弘药业的业绩呈现明显回升态势。公司第二季度单季度实现营业收入7.61亿元，环比增长20.21%。报告预期，随着六月中旬医院门诊基本实现复工复产，公司下半年业绩有望进一步增长。 核心产品康柏西普的竞争优势与市场潜力 医保目录新增适应症及价格调整 康弘药业的核心产品康柏西普眼用注射液（朗沐）在2019年5月获批新增“糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害”适应症，使其获批适应症增至三项。同年11月28日，康柏西普新增的DME和脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害两项适应症被纳入医保目录。尽管医保目录中披露的康柏西普价格为每支4169元，与原先价格相比下降了24.2%，但医保覆盖范围的扩大预计将显著提升产品销量。 康柏西普在DME治疗中的独特优势 在DME的治疗中，玻璃体注射抗VEGF产品已逐步成为一线疗法。目前在中国获批该适应症的抗VEGF药物包括雷珠单抗、阿柏西普和康柏西普。康柏西普在这些产品中分子量最大，亲和力高于其余二者。理论上，康柏西普能够延长眼内停留时间，从而减少注射频次，降低玻璃体注射引起眼部感染的风险。凭借这些在DME治疗中的明显竞争优势，预计康柏西普在DME适应症纳入医保目录后，销售收入将实现快速增长。 国际化战略的初步成果 朗沐在蒙古国获批上市 2020年6月，康弘药业获得蒙古国卫生部签发的朗沐（康柏西普眼用注射液）药品注册证书，这标志着朗沐在蒙古国用于治疗湿性年龄相关性黄斑变性（nAMD）的销售获得了市场准入资格，是公司国际化进程中的重要一步。 眼科产品线的全球拓展 近年来，康弘药业持续拓展国际视野，积极探索国际市场。公司于2017年与以色列IOPtima Ltd.公司签署了海外合作协议，并已取得对方80%股权。通过此次合作，公司获得了IOPtiMateTM在中国区的独家经销权，有效拓展了公司的眼科产品线。2020年上半年，公司实现境外营业收入122万元，同比增长202.11%，显示出国际化战略的初步成效。 总结 康弘药业未来增长展望与风险提示 康弘药业在2020年上半年虽受疫情冲击，但第二季度业绩已展现强劲复苏。核心产品康柏西普通过医保目录新增DME和CNV适应症，以及其在DME治疗中的独特竞争优势，预计将成为未来业绩增长的主要驱动力。同时，公司在蒙古国市场取得朗沐注册证，并积极拓展眼科国际业务，为长期发展奠定基础。 基于行业环境变化，报告下调了盈利预测，预计2020年、2021年和2022年归母净利润分别为7.77亿元、9.64亿元和11.93亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.89元、1.103元和1.365元。 然而，公司仍面临多重风险，包括传统业务增长不及预期、医院门诊持续受疫情冲击导致康柏西普销售不及预期，以及康柏西普价格降低对营业收入产生不利影响且销售量增长不及预期等。投资者需关注这些潜在风险对公司未来业绩的影响。

# 中心思想 ## 疫情影响消退与增长预期 我武生物在2020年上半年受到新冠疫情的影响，业绩有所下滑。但随着疫情影响的逐步消退，下半年有望恢复快速增长。 ## 多产品协同发展与未来潜力 公司在过敏诊疗领域积极布局多种产品，黄花蒿粉滴剂上市在望，多个点刺产品进入临床试验阶段，预示着公司未来发展的巨大潜力。 # 主要内容 ## 公司半年报业绩回顾 2020年上半年，我武生物实现营业收入2.59亿元，同比下降5.43%；归属于母公司股东净利润1.07亿元，同比下降17.95%。归母净利润下降幅度大于营业收入，主要原因是干细胞研发项目的投入持续增加。 ## 疫情影响分析及未来展望 * **疫情对业绩的影响：** 一季度营业收入与归母净利润分别同比下降20.14%、37.45%，二季度营业收入与归母净利润分别同比增长9.47%、2.09%，产品销售改善明显。 * **下半年增长预期：** 预计下半年有望恢复快速增长水平。 * **毛利率下降原因：** 2020H1公司毛利率同比下降1.92%个百分点，主要是半成品生产车间产量减少，导致产成品分摊费用增加所致。 ## 过敏诊疗领域产品布局 * **黄花蒿粉滴剂：** 用于变应性鼻炎已申报生产，目前正处在药品注册（申报生产）的技术审评阶段。 * **黄花蒿花粉变应原舌下滴剂：** 对儿童变应性鼻炎患者的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组。 * **点刺产品：** “黄花蒿花粉点刺液”等多个点刺产品获得了首都医科大学附属北京同仁医院伦理委员会审查批件，部分已完成首例受试者入组，部分即将进入Ⅲ期临床试验阶段。 ## 投资建议 维持“增持”评级，预计公司2020-2022年EPS分别为0.62\0.83\1.08，对应2020-2022年PE分别为95.7\71.4\55.2倍。 ## 风险提示 报告中提示了药品安全风险、行业政策风险、主导产品较为集中的风险、研发不达预期的风险以及新冠肺炎疫情影响风险。 # 总结 我武生物在2020年上半年受到疫情影响业绩下滑，但二季度已呈现复苏态势，下半年有望恢复快速增长。公司在过敏诊疗领域积极布局，多项产品进入临床或申报阶段，未来发展潜力巨大。维持“增持”评级，但需关注相关风险。