浙江医药(600216) 　　事件：2021年3月18日，新码生物宣布超4亿元的A轮融资，本轮由礼来亚洲基金（LAV）和经纬中国共同领投，国投招商、三花弘道等跟投，融资将用于支持公司核心产品ARX788的临床开发及商业化准备、产品线拓展和自主创新技术平台建设。 　　点评： 　　新码生物获A轮4.15亿融资，ADC临床进程加速。本轮投资中，投资方以4.15亿元人民币或等值美元的增资款进行增资，取得增资后公司23.51%的股权。融资前浙江医药占股71.09%。增资完成后浙江医药持占股为54.38%。预计投后估值为17.65亿元。礼来亚洲基金此次领投给予新码生物价值足够认可，未来可期。 　　全球首家引用非天然氨基酸定点技术，技术优势明显。新码生物是全球首家采用非天然氨基酸定点技术的企业，此技术提升了药品的有效性及安全性，国内与国外临床表现优异。目前公司的主打的两款ADC产品，ARX788和ARX305的全球临床试验正常紧锣密鼓地进行。ARX305目前在临床前评价研究阶段，预计2021年提交IND注册申报。 　　注射用奈诺沙星年内有望获批，市场空间有望超20亿元。基于公司与北京太景医药的长期战略合作，我们认为今年双方有望共同推进新药落地。奈诺沙星是目前国内唯一一个新一代无氟喹诺酮，凭借高安全性和更佳的疗效，有望逐步替代市场上副作用较大的老一代含氟喹诺酮药物.我们预计未来奈诺沙星胶囊剂和注射剂市场空间合计有望达到20亿元以上。 　　Ve处于景气的量价提升阶段，2021年有望实现业绩弹性。基于长周期的判断，尤其是在帝斯曼对能特科技进行整合后，全球Ve市场格局得到优化。Ve有希望重现2007-2013年较长的景气周期，且相关催化事件给予短期价格支持。我们认为Ve已经进入量价提升的阶段。 　　新码生物获4.15亿融资，ADC临床研发进程加速。新码生物是浙江医药下属专注于ADC药物开发的创新药平台子公司。本轮融资前浙江医药占股71.09%。增资完成后浙江医药持占股为54.38%。本轮融资由礼来亚洲基金（LAV）和经纬中国共同领投，国投招商、三花弘道等跟投，协议约定以4.15亿元人民币或等值美元的增资款进行增资，取得增资后公司约23.51%的股权，预计投后估值为17.65亿元。本次礼来亚洲基金的领投对于新码生物正向意义重大。礼来亚洲基金是中国知名创投机构，参与投资的医药行业标的包括贝达药业、康希诺、鹏远基因等，本次领投落地后除了提供额外研发资金外，也表明其对新码生物的高度认可，包括对其ADC开发平台以及创新药管线bestinclass潜力的认可，同时一定程度上也是对新码生物的价值的发掘。 　　全球首家使用非天然氨基酸技术实现定点，技术优势明显。公司是全球首家引用非天然氨基酸定点技术的企业，此技术可以增强药物对特定靶点的靶向力，同时降低非靶点的吸引力，从而减少副作用，使药品在药物动力学的数据上具备优势。在中国进行的ARX788治疗HER2阳性晚期乳腺癌Ⅰ期临床研究（ZMC-ARX788-111）中，1.5mg/kgQ3W剂量组的ORR为74%（14/19），DCR为100%；在美国和澳大利亚进行的Ⅰ期HER2阳性泛肿瘤临床研究（ARX788-1711）中，1.5mg/kgQ3W剂量组ORR为67%（2/3），DCR为100%；1.5mg/kgQ3W剂量组的mDOR或mPFS未达到；ARX788耐受性良好，绝大多数不良事件为轻中度，且可控，具备bestinclass的潜力。目前公司核心产品ARX788的全国多中心的乳腺癌注册临床研究正在入组阶段；全球多中心的胃癌注册临床研究正在积极筹备中。ARX305目前在临床前评价研究阶段，预计2021年提交IND注册申报。此外，根据Ambrx发布的信息，ARX788获得FDA授予治疗胃癌的孤儿药资格。 　　注射用奈诺沙星年内有望获批，市场空间有望超20亿元。基于浙江医药与授权方北京太景医药长时间的战略合作关系，我们认为双方有望共同推进新药落地，注射用奈诺沙星有望今年获批。奈诺沙星是目前国内唯一一个新一代无氟喹诺酮，凭借其高安全性和更佳的疗效，有望逐步替代市场上副作用较大的老一代含氟喹诺酮药物。我们预计奈诺沙星主要替代对象为第四代喹诺酮莫西沙星，其次为第三代左氧氟沙星，参考第四代喹诺酮替代前三代的情形，我们预计未来奈诺沙星有望替代市场上前四代的口服喹诺酮药物的20%、注射用喹诺酮的35%左右的份额，即使只考虑对莫西沙星的替代效应，奈诺沙星胶囊剂和注射剂市场空间合计也有望达到20亿+级别。 　　Ve处于景气的量价提升阶段，2021年有望实现业绩弹性。基于长周期的判断，尤其是在帝斯曼对能特科技进行整合后，市场从相对无序变为更为有序的状态，全球Ve市场格局得到优化，Ve有希望重现2007-2013年较长的景气周期。相关催化事件给予短期价格支撑，包括：1）目前维生素仍在提价阶段，下游库存较低；2）受帝斯曼、巴斯夫工厂检修、疫情事件等影响，预计未来供给端收紧；3）近期的巴斯夫工厂事故可能会扩大其他催化事件的影响。 　　盈利预测及投资评级。考虑目前Ve价格处在量价提升的阶段，我们预计2020-2022年的收入有望达到73.79、78.45、86.11亿元、归母净利润有望达到7.25、12.06、13.80亿元，对应EPS分别为0.75、1.25、1.43元。此次融资将推进创新药的临床开发及产品线拓展，进一步加快公司创新药收获的进程。领投公司具有正向的象征意义，未来创新药的价值将逐步体现出来。给予“强烈推荐”评级。 　　风险提示：创新药研发不及预期、产品价格下跌风险、新药审批不达预期。

　　理邦仪器(300206) 　　业绩总结：公司2020年全年实现营业收入23.2亿元（+104.0%），归母净利润6.5亿元（+395.4%），扣非归母净利润6.1亿元（+433.1%）。 　　后疫情时代新冠相关产品下降空间有限。受全球新冠疫情爆发影响，公司体外诊断、心电、监护等产品增长迅速，收入增速分别为41%、15%和270%，分别达到2.1亿元、2.3亿元和14.7亿元。分地区来看，中国境内营收同比增长52.6%，后疫情时代，随着各国对卫生体系的不断完善，监护产品的市场需求将长期存在。中国境外地区营收同比增速高达145.2%，境外营收占公司总营收的比重上升至66.8%，同比提高11.2pp。疫情期间已累计向140多个国家提供了数十万套抗疫设备，成功进入国外顶尖医院，品牌形象优势在全球树立。 　　2020年下半年非疫情相关产品实现反弹，新品上市放量在即。受疫情影响较大的妇幼、心电、超声及磁敏板块下半年快速增长。多个新品已经开始快速放量：磁敏免疫分析仪已装机400多台，m36X系列正处于大力推广当中，有望进一步增长。公司胎监新品F15在2020年7月上市，取得百余台订单。康复系列产品P系列盆底康复仪在疫情期间推出，2020年下半年完成2000万元销售额。我们预计2021年非疫情相关优势业务心电、体外诊断仍有望恢复疫情前高速增长。2021年预计公司会持续加大体外诊断、超声、妇幼的研发投入，有望在2021年推出新品上市。 　　毛利净利迎来双提升，拟推出股权激励有望持续提升效率。2020年毛利率为59.4%，同比提升3.5pp，主要系公司高毛利产品监护仪占比提升所致。从费用端来看，2020年的四费率为28.1%，同比下降19pp，主要系在疫情期间产品需求旺盛，销售推广费用降低，前三季度销售费用率为13.1%（-9.2pp）。在公司加强员工激励机制下，管理费用率也呈现逐渐下滑趋势，管理费用率为4.3%（-3.7pp），财务费用2964万元，主要受汇率波动影响。公司实现净利率27.9%，同比增加16.7pp，主要系疫情刚需产品需求增加带来销售费用下降与高毛利监护仪占比提升所致。公司从2020年7月开始，公司已完成多轮股票回购，预计2021年上半年推出第一期员工持股计划，未来将逐步推出多轮长期性的股权激励，经营效率有望进一步提升。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年公司EPS分别为1.12元、1.25元、1.41元，考虑到公司长期高研发投入已进入收获期，后疫情时代将有望在新基建政策带动下将持续增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发或不及进展、新产品放量或不及预期、汇率波动风险。

　　健友股份(603707) 　　投资逻辑 　　跑道：美国仿制药注射剂市场门槛、壁垒、利润皆高。 　　合格进入者寡：注射剂对于生产全流程无菌要求更高。美国FDA报告显示，其目录中的合规制药厂点在2019年又少数百家，减8.6%。 　　采购与支付皆优：1）相对于口服等剂型，注射剂使用场景决定了GPO、IDN为其主要采购者，其更关注是稳定质量、充足品类与持续生产。口服剂型企业，则更多需拼价以谋求进入3大连锁寡头采购目录。2）美国支付体系中，医保与PBM皆合法获取药企返利，使其杀价动力不足。 　　市场大、分者少。随着人口老龄化，仿制药市场稳步增长。而从我们分析美国FDA有记载的120年全部剂型所有药物与获批企业时发现，仿制药注射剂市场，对于适合企业，是一个优选的利基市场。（详实数据见正文） 　　逻辑：起于粗品，发于肝素，成于美中注射剂市场。（1）肝素，全球最大仿制药注射剂，年销售50亿美元上下。因而该药的FDA批件持有人中，医药龙头聚集。（2）健友股份，从供给欧美质量的粗品原料为起点、“20年磨一剑”，成长为国际主流市场肝素制剂厂商并籍此快速进入注射剂领域。（3）公司以每年获FDA十多个注射剂批件的飞速，快速积累品种池，将确定性成为美国核心医疗机构用户市场的主流供应商。 　　业绩：粗品稳健，肝素制剂高成长。我们预计，（1）公司粗品库存与现金流将持续改善，（2）中美注射剂市场新药批件保持快速推进，（3）美国子公司商业化实力初现：氟维司琼、标准和依诺肝素等数月间，从零到10~20%市占率。 　　投资建议与估值 　　我们上调公司盈利预测：2020/21年的营收由31.28/38.95亿元上调5.6%/12.5%至33.03/43.81亿元，维持2020年的归母净利润8.24亿元和EPS0.883，将2021年的归母净利润和EPS分别上调5%至11.85亿元和1.268元。我们认为，公司是羽翼初现的中美注射剂市场黑马潜质的稀缺标的，给予公司未来6-12个月57.08元目标价位，相当于45x21PE和12x21PS;维持―买入‖评级。 　　风险提示 　　高货值库存与较长的库存周转时间的风险。 　　制剂出口拓展不达预期的风险。原料涨价的风险。 　　国家医改政策对制剂市场价格影响的风险。原料药及制剂相关医疗风险。

　　北陆药业(300016) 　　业绩基本符合预期，维持“买入”评级 　　公司发布2020年报，实现营业收入8.27亿元（+1.00%），归母净利润1.75亿元（-48.98%），扣非归母净利润1.52亿元（-8.90%），归母净利润大幅下降主要系2019年度参股公司世和基因公允价值变动金额较大，业绩基数较高。由于股权激励和固定资产折旧等费用增加，我们下调2021-2022年盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.29(-0.34)、2.81(-0.44)和3.55亿元，EPS分别为0.46(-0.07)、0.57(-0.09)和0.72元，当前股价对应PE为19.5/15.9/12.6倍，但考虑到公司“原料药+制剂”一体化布局日臻成熟，抗风险能力大幅增强，继续维持“买入”评级。 　　对比剂下半年恢复态势明显，九味镇心颗粒延续高速增长态势 　　分产品来看，对比剂收入6.39亿元（-3.70%），其中下半年收入3.46亿元（+7.13%），边际改善趋势明显，碘克沙醇和碘帕醇收入过亿元，继续保持稳健增长态势，目前国内疫情已经得到有效控制，我们认为2021年对比剂有望重回高速增长态势。九味镇心颗粒收入1.11亿元（+63.35%），作为治疗“广泛性焦虑障碍”、“社交焦虑障碍”的稀缺中成药品种，仍有较大增长潜力。降糖药收入7095万元（-19.02%），主要由于格列美脲片集采大幅降价所致。 　　海昌药业原料药项目正式投产，制剂+原料药一体化布局逐步完善 　　2020年公司销售费用率为32.32%，与2019年相比下降0.95个百分点，主要是由于公司收入下滑，费用同步减少；管理费用率为9.48%，与2019年相比增加3.81个百分点，主要是由于：（1）合并资产的折旧摊销增加；（2）股权激励等费用增加。目前海昌药业年产850吨碘对比剂原料药一期项目已实现生产及销售，原料药自主供应能力大幅增强，预计2021年海昌药业产能利用率将快速提升，原料药业务将成为公司新的业绩增长点。 　　风险提示：一致性评价进度低于预期；对比剂被纳入全国或地方集采，降价幅度超出预期；新产品获批，对比剂行业竞争加剧。

　　英科医疗(300677) 　　事件公司发布2020年报，实现营收138.4亿元（+564.29%），归母净利润70.07亿元（+3829.56%），扣非归母净利润70.06亿元（+4045.04%），EPS为21.98元/股；经营性现金流净额85.9亿元（+2505.62%）；拟每10股派发股利30元（含税），以资本公积金每10股转增5股。 　　疫情推动个人防护产品需求爆发，一次性手套实现高速增长全球新冠疫情爆发带来了个人防护需求的激增，一次性手套产品销售大增，产品价格大幅提升，公司作为国内领先的一次性手套生产企业，业绩实现高速增长。2020年，公司个人防护类业务实现收入134.5亿元（+660.23%），一次性手套销量达到247.64亿只（+50.27%）。受益于产品提价明显，公司毛利率与净利率大幅提升，分别同比提升44个百分点和42个百分点。 　　需求或长期持续，公司积极扩充产能，业绩有望维持在高位水平根据Frost&Sullivan预测数据，全球一次性手套销量将由2019年的0.53万亿只增至2025年的1.29万亿只，复合增速达到15.9%。我们认为，随着公共卫生防控加强，健康防护意识提升，以及战略储备等，一次性手套需求有望长期持续。公司一次性手套产能由2019年的190亿只增至2020年末的360亿只，同时又扩充江西九江、安徽怀宁、湖南岳阳、山东淄博等新产能，合计产能约1700亿只，预计2022年总产能有望突破1300亿只。根据Frost&Sullivan数据，公司目前已经是国内最大，全球第三大一次性手套供应商，我们认为，在供需缺口长期存在的情况之下，公司具备装备集成、技术研发、区位成本等优势，业绩有望维持在高位水平。 　　康复护理类产品稳步增长，养老概念带来长线利好2020年康复护理业务实现收入2.1亿元（+5.08%），公司正在积极对现有轮椅生产线进行技术改造并谋求高端化、定制化发展。随着人口老龄化进程加速，养老概念近年来热度不断上升，康复护理类业务有望稳定增长。 　　投资建议公司作为国内一次性手套龙头，具备装备集成、技术研发、区位成本等多方位，优势有望在供需缺口长期存在的背景下持续受益。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为140.9/117.2/90.7亿元，对应EPS分别为40/33/26元，当前股价对应PE为4.5/5.4/7.0X，看好公司发展前景，维持推荐评级。 　　风险提示市场需求不及预期的风险，产能扩充不及预期的风险，产品单价下降幅度超预期的风险。

　　国药一致(000028) 　　事件： 　　公司业绩：公司发布业绩快报，2020年实现营收596.5亿元，同口径下YOY+13.0%,录得净利润14.0亿元，YOY+10.6%，公司业绩略好于我们的预期。以此测算，2020Q4单季度实现营收167.7亿元，同口径下YOY+25.5%,录得净利润4.2亿元，同口径下YOY+29.5%，Q4净利增速较Q3的14.1%的增速继续提升，估计是得益于分销业务的恢复以及零售业务的继续高增。 　　疫情影响下，2020年分销业务表现相对稳健，预计2021年将会不断恢复：由于2020年初新冠疫情对医院诊疗影响较大，药品分销行业承压，公司分销业务板块全年实现营收410.7亿元，YOY+2.6%，录得净利润8.6亿元，同比增长1.1%。拆分上下半年分销业务数据来看，20H1营收YOY-2.5%，净利YOY+0.4%,20H2营收YOY+7.6%,净利YOY+1.7%,下半年恢复较为明显，目前国内疫情控制较好，诊疗恢复，我们预计公司2021H1分销业务在低基期下将会有更为显著的增长。 　　2020年零售业务高增：公司零售板块实现营收194.4亿元，YOY+44.0%,录得净利润4.8亿元，YOY+54.8%，净利率为2.5%，同比持平。我们分拆上下半年数据来看，20H1零售业务营收YOY+32.9%,净利YOY+34.0%,主要受益于疫情期间门店购药及防疫用品需求增加；20H2零售业务营收YOY+54.3%,净利YOY+86.2%,我们估计仍受益于防疫用品销售以及公司产品结构的优化。目前公司净利率较民营上市公司（6%左右）还有较大改善空间，我们看好公司零售业务的发展。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2021/2022年分别实现净利润15.8亿元、17.9亿元，分别YOY+12.7%、+13.2%,EPS为3.7元、4.2元，A股PE分别为11倍和9倍，B股PE分别为5.2倍和4.6倍。公司主业增长良好，并且公司作为全国的零售龙头和两广区域的分销龙头，在未来行业集中度提升以及医药分家的行业趋势下将会持续受益,医药零售业务持续扩张，净利率也有较大改善空间，我们看好公司的长远发展，目前公司A/B股估值均处于历史较低水平，均维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：分销受集采影响超预期；国大药房净利率提升不及预期；并购执行不及预期

　　普门科技(688389) 　　体外诊断：电化学发光分析仪器装机迅猛带动试剂销售，特定蛋白分析与Sysmex共同开拓市场 　　2018年国内体外诊断市场的总规模约为604亿元，2015-2018年的复合增长率接近20%。免疫诊断灵敏度高、重复性好、准确率高，逐渐成为市场主流，且有逐步扩大的趋势。 　　公司掌握了基于电化学发光、免疫比浊、液相色谱、免疫荧光四大检测平台的核心技术，开发体外诊断设备与配套试剂产品线，能够提供近70项临床检测项目，国内装机用户7,200余家各级医院。 　　（1）全自动电化学发光：公司采用与Roche相同的电化学发光技术路线，由电信号实时激发，电化学发光反应在加电瞬间同时启动，具有灵敏度高、重现性好、可控性好、检出限低等优点。公司坚持特色化、专业化、差异化，当前重点聚焦各级医院门急诊和胸痛中心等五大救治中心的炎症三项、心肌六项等，符合二级以上医院五大救治中心建设、分级诊疗推动的国家医改方向。 　　自2017年上市以来，公司累计销售发货超过1500台仪器，其中2020年超过1000台；国内装机主要在二级及以上医院，合计占82%，其中三级医院32%。我们认为随着仪器终端装机数量以及可检测项目的增加，配套试剂销量稳步上升，有望对公司业绩产生较大的拉伸作用，其中2020年翻倍以上增长。 　　（2）特定蛋白分析：公司自2013年第一款特定蛋白分析仪上市以来，凭借灵敏度高、重复性好、线性范围宽、自动化程度和用户友好度高，产品获得各级医疗机构的认可；并于2016年开始与Sysmex达成战略合作，借其销售渠道，迅速提升国内市场尤其是二级以上医院的装机覆盖率。2020年特定蛋白检测试剂销售受到疫情的负面影响，但是仪器装机量增加了50%，目前国内市场累计装机超过7000台。我们预计随着疫情的有效控制、结合去年仪器装机量的增加，特定蛋白试剂的销量有望逐渐回升。 　　（3）糖化血红蛋白分析：公司的糖化血红蛋白分析仪的主要技术指标与国际厂商产品相近，但具有性价比优势，目前处于进口替代阶段，终端装机集中于二级医院和一级医院。2020年公司开启了海外发达国家的糖化血红蛋白ODM合作，我们预计2021年糖化血红蛋白分析系统在中国市场和海外市场都会成为重要的增长点。 　　治疗与康复：形成以光子治疗仪为核心的多系统解决方案，营销事业部制变革提高市场营销效率 　　2017年国内康复医疗器械市场规模为680亿元，2013-2017年的复合增长率为19.5%。随着政策支持落地、治疗与康复需求觉醒及高端技术的发展，国内治疗与康复设备的市场规模有望持续快速增长。 　　公司形成了以疾病和科室为核心的8大系列、50余个型号产品线，并完成国内营销事业部制的组织变革，设立皮肤与创面治疗、围术期与重症、慢病康复等营销事业部，设立专业团队进行市场开拓，提高系统竞争力。 　　（1）光子治疗仪：根据EvaluateMedTech统计数据，2017年全球用于创面护理的费用高达130亿美元，光子治疗仪是临床创面治疗的新医疗技术。公司的光子治疗仪的治疗效果得到学术界和临床医学界的充分认可，终端售价明显高于竞争对手。当前终端装机集中于三级医院和二级医院，我们预计随着公司品牌的树立，未来有望逐步拓展到二级以下及社康医院等医疗机构。 　　（2）空气波压力治疗仪：受政策利好影响，空气波压力治疗仪销售量增长迅速，2016-2019年复合增长率为51.63%，随着2017年新品AirPro-6000销售量提升和销售占比增大，公司空气波压力治疗仪的最终销售去向在三级医院的比例逐年提升，2018年达63.63%。 　　（3）医疗美容仪器：公司于2020年11月收购京渝激光并成为控股股东，使公司治疗与康复产品线更加丰富，为客户提供更为完整的皮肤和创面治疗解决方案。收购后公司将致力于中国医疗美容产品技术创新和品牌提升，抓住医疗美容行业的高速发展的机会，加快进行进口产品的国产替代，并逐步走向世界，成为公司未来新的销售收入增长点。 　　投资建议 　　我们预计公司20/21/22年收入分别为5.54/7.56/9.99亿元，归母净利润分别为1.44/1.88/2.56亿元，对应当前PE分别为62/59/44倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　竞争激烈程度加剧风险，重大客户合作协议到期不能续约的风险，新产品研发失败的风险，新型冠状病毒肺炎疫情的长期性和反复性风险。

　　理邦仪器(300206) 　　投资要点 　　事件： 公司 2020 年实现营业收入 23.2 亿元，同比增长 104.1%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比增长 395.4%；实现扣非后归母净利润 6.1 亿元，同比增长 433.1%， 收入好于我们预期，归母净利润不及我们预期。 公司拟每 10 股派发现金红利 4.3 元，股息率为 2.42%。 　　Q4 收入持续高速增长，资产减值损失及费用增加拖累单季度业绩：分季度看， Q4 单季度实现收入 4.2 亿元，同比增长 33.7%， 实现归母净利润 1721 万元，同比增长减少 9%，实现扣非后归母净利润 1092 万元，同比减少 44.6%，主要是四季度公司计提商誉减值准备 2177 万元以及财务费用增加所致。2020 年公司销售费用为 3 亿元，同比增长 20%，销售费用率为 13.14%，同比下降 9.2 个百分点；管理费用为 1 亿元，同比增长 10.9%，管理费用率为 4.34%，同比下降 3.65 个百分点；财务费用为 2964 万元，同比增长 851.5%，财务费用率为 1.28%，同比上升 1.63个百分点，主要系汇率变动所致。 　　抗疫产品高速增长， 国内销售基本恢复： 2020 年公司抗疫类产品海外需求旺盛，，监护产品和体外诊断业务持续高速增长。2020 年公司监护仪实现收入 14.7 亿元，同比增长 270.7%；体外诊断实现收入 2.1 亿元，同比增长 41.5%。上半年公司心电、妇幼和彩超产品受到疫情影响，销售显著下滑。随着国内疫情趋稳，医院工作逐步正常化，公司心电、妇幼和彩超产品逐渐恢复增长。2020 年公司心电产品实现收入 2.3 亿元，同比增长 15.6%；妇幼保健产品实现收入 2.2 亿元，同比增长 0.8%；数字超声诊断系统实现收入 1.3 亿元，同比增长 3.8%。 　　研发不断加码， 疫情促进公司品牌推广。 2020 年公司研发费用为 2.2 亿元， 同比增长 12%， 继续加码研发。 公司新一代十二道心电图机、智 ECG 心电图机、动态血压检测仪、 F15 系列胎监、 P 系列盆底康复仪等一系列新品陆续上市； 另外， 2020 年新冠疫情爆发，对公司产品在国内外中高端医院加速打开市场有显著促进作用，公司品牌进一步增强，为公司后续持续快速增长奠定了坚实基础。 　　盈利预测与投资评级：公司 2020 年收入好于预期，归母净利润不及我们预期，主要是 Q4 计提商誉减值准备和财务费用上升所致。由于海外市场抗疫产品需求预计降低，我们将 2021-2022 年的 EPS 从 1.27/1.54元下调至 1.13/1.40 元，预计 2023 年 EPS 为 1.74 元。 当前市值对应 2021-2023 年 PE16/13/10 倍。 考虑到公司 1、 公司妇幼、彩超等产品逐步恢复增长， 2、 公司研发创新产品进入收获期， 未来业绩有望进一步增长， 参考可比公司估值和增速，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发不达预期的风险，市场竞争加剧的风险等

　　诚意药业(603811) 　　投资要点 　　公司是国内海洋生物医药制造龙头企业，拥有制剂原料药一体化优势。公司地处浙江温州，在海洋生物药物方面有着得天独厚的优势。现有核心品种盐酸氨基葡萄糖原料药产能及制剂销量位于国内行业前列。此外，公司最早涉及利用超级色谱技术生产高纯度鱼油EPA的制药企业，产品将于2021年上半年试生产。可以说，公司以海洋生物医药、中医药等为主要发展方向，原料药和制剂一体化形成完整产业链，辐射带动海洋健康产业转型升级。 　　氨糖市场空间广阔，公司医院端和药店端同时发力，预计2025年将成为收入10亿元+品种。氨糖在中国有5000万以上的适应群体，是治疗和护理骨关节炎的重要品种。公司盐酸氨基葡萄糖进入第三批带量采购，量价齐升，预计医院端收入提高近5倍，占据医院市场近40%的市场份额。同时在OTC端与全国知名连锁药店国大药房、益丰药房、高济医药等密切合作，迅速拓展渠道端。根据我们的判断，公司盐酸氨基葡萄糖产品预计2021年收入达到3亿元以上，2025年成为10亿元以上品种。 　　其他产品具备原料制剂一体化优势，积极寻求投资机会。托拉塞米、天麻素原料药、硫唑嘌呤原料药等产品在各自细分市场的占有率处于行业领先地位。公司在主业稳定增长同时，也在医药行业内寻找外部投资机会。公司18年10月收购了福建华康，进一步拓展产业链，制剂毛利率持续上升。2020年5月以来，公司收购浙江康乐28.77%股权，不仅获得丰厚的投资收益，而且在海外渠道方面给公司一些协同。产品管线方面，公司不断通过自研和并购拓展品类，近年来维生素K1放量迅速，后续有门冬氨酸鸟氨酸等品种持续贡献业绩。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年的收入分别为8.08、10.29、12.60亿元，增速分别为18.6%、27.4%、22.5%，预计公司2020-2022年的净利润分别为1.63、2.29、3.08亿元，增速分别为24.4%、40.0%、34.5%。2020年至2022年每股收益分别为0.98、1.37和1.84元，当前股价对应估值分别为22X、16X、12X。我们认为公司核心产品盐酸氨基葡萄糖受益于集采入围、营销改革等因素正处于放量期，原料药制剂一体化竞争优势显著，现金流等各项财务指标优秀，估值有望修复，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 　　风险提示：氨糖在新拓展的零售终端销售不达预期；利尿药物市场竞争加剧；带量采购政策推进速度超预期；销售费用增长过快等。

　　溢多利(300381) 　　投资要点 　　推荐逻辑：饲用酶制剂与替抗产品下游需求提升，业绩有望增长。玉米价格位于2750元/吨左右的高位，或促使饲料端配比改变，小麦作为饲料消费占比增加，相应的内源消化酶与非淀粉多糖酶需求量提升；“禁抗”政策使得养殖户为保证养殖效率选用替抗产品，公司作为博落回提取物及博落回散的供应者，未来市场需求可观；下游养殖行业整体向好，生猪养殖逐步恢复至正常九成水平，禽类养殖景气度处于较高水平，需求大体趋势向上。 　　公司作为最大的饲用酶制剂供应商之一，未来有望受益于下游需求提升。2019年公司实现营业收入20.5亿元，其中酶制剂整体占5.1亿元，而酶制剂业务中又以饲用酶制剂为核心产品，具体包括有植酸酶、木聚糖酶等，玉米价格持续处于高位，截至2021年三月初，我国玉米现货平均价达2781元/吨，远高于往年平均水平，而玉米作为饲料原材料中的主要组成部分其价格上涨或将影响饲料配比，依照以往玉米价格上涨所带来的小麦作为饲料用量占比的提升，合理预测未来小麦在饲料中的占比将有所增长，相对应的消化酶以及木聚糖酶需求量或有提升，相应公司的业绩也将迎来增长。且公司注重研发及产品更新，未来将进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶的市场，扩大市场份额，同时升级现有产品提高生产效率。 　　溢多利是目前国内唯一的博落回散生产销售企业，抢占替抗市场竞争力强。为保证食品安全，提倡绿色养殖，2020年7月起我国饲料生产企业开始全面禁抗。公司2018年收购世唯科技对“禁抗”工作后的市场进行布局，博落回提取物具有抗菌消炎、开胃、促生长的功能，能降低动物腹泻率，提高饲料转化率，且毒性低、无耐药性、无休药期，截至2020H1替抗收入达0.6亿，同比增长45%，预计未来增速将更快；博普总碱有效部位及其制剂作为中兽药添加在畜禽饲料中同样具有较高的开发价值，可研究将其制成抗菌消炎、保肝护肾的兽用天然药物，目前仍处于研制阶段。除品种替抗产品外，公司积极研发复合类替抗产品，如博溢康即为利用葡萄糖氧化酶与博落回散之间的协同作用，提高替抗效率。 　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.34元、0.45、0.68元，对应动态PE分别为27/21/14倍。参考同行业2021年行业平均PE为25倍，考虑到公司行业龙头地位以及成熟的运营模式，合理溢价，予以30倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价13.5元。 　　风险提示：下游对博落回需求增长不及预期、酶制剂产品销量不及预期、甾体原料药市场恢复不及预期等。