中心思想 业绩稳健增长与未来展望乐观 晨光生物在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头，预计归母净利润同比增长16.06%-26.87%，扣非归母净利润同比增长9.23%-21.52%。公司主要产品如辣椒红色素、食品级叶黄素和香辛料提取物销量和收入均实现同比增长，显示出植提主业的持续向好。财务预测显示，公司未来三年（2023E-2025E）的营业收入和归母净利润将保持20%以上的稳定增长，EPS预计从2023年的1.02元增长至2025年的1.65元，盈利能力持续增强。 植提主业强化与技术创新驱动 公司战略聚焦植物提取物主业，并通过技术创新和“吃干榨净”的理念不断拓展产品矩阵。新疆晨光作为棉籽业务板块，正逐步走向独立运作，有望为母公司提供稳定的现金流，使晨光生物能更专注于植提核心业务。同时，公司在槲皮万寿菊素、大麻二酚等领域取得多项发明专利，特别是槲皮万寿菊素作为叶黄素生产的副产物，已获批饲料添加剂新成分，体现了公司在技术研发和产品商业化方面的领先优势，为未来业绩增长提供了新的驱动力。 主要内容 2023年半年度业绩预告及子公司表现 晨光生物于6月30日发布2023年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润2.79亿元至3.05亿元，同比增长区间为16.06%至26.87%。扣非归母净利润预计为2.31亿元至2.57亿元，同比增长区间为9.23%至21.52%。同期，子公司新疆晨光预计实现归母净利润0.7亿元至0.85亿元，同比增长39.14%至68.96%，显示出其强劲的增长势头。 植提主业向好与产品市场份额提升 2023年上半年，晨光生物的主要产品持续发力，其中辣椒红色素、食品级叶黄素和香辛料提取物的销量和收入均实现同比增长。其他潜力品种的市场份额也在持续提升。第二季度，晨光生物预计实现归母净利润1.44亿元至1.70亿元，同比增长7.9%至27.3%；扣非归母净利润1.14亿元至1.40亿元，同比增长-1.2%至21.3%。新疆晨光Q2预计实现归母净利润0.21亿元至0.36亿元，同比增长-31.9%至16.6%。报告指出，在疫情后经济修复预期不稳的环境下，公司植提主业展现出较为强劲的向好势头。 新疆晨光独立运作与产能储备 新疆晨光（原晨光科技）已于4月17日调入创新层，并进入北交所上市辅导阶段。其上市募集资金拟用于年加工35万吨棉籽项目、克拉玛依晨光公司提质增效技改项目以及补充流动资金。棉籽项目已启动建设，旨在行业集中度提升趋势中保持充足产能储备。新疆晨光的独立运作方向不变，预计将为晨光生物提供稳定的现金来源，同时使母公司能更专注于植物提取物主业。 技术优势与新品开发进展 公司秉持“吃干榨净”的理念，不仅重视潜在品种的技术储备，对已有产品也持续开发。例如，槲皮万寿菊素是万寿菊生产叶黄素的副产物，公司自2018年起便进行相关研究，并于去年11月获批饲料添加剂新成分，这标志着公司功效研究能力获得权威认可。近期公司公告取得11项发明专利，其中3项涉及槲皮万寿菊素，1项涉及大麻二酚，1项涉及辣椒红色素，这些专利的发布表明公司在成分制取和产品开发方面均取得显著进展，有助于加快完善公司产品矩阵，拓展新的业绩增长点。 投资建议与风险提示 报告维持对晨光生物的“买入”评级。公司作为植物提取物领域的龙头企业，拥有稳定的优势品种盈利水平、高增速的规模化品种以及前景良好的储备品种，并稳步推进“三步走”战略。公司技术领先，成本优势显著，赞比亚种植园的持续建设将进一步降低成本，复配业务潜力巨大。预计公司2023-2025年EPS分别为1.02元、1.30元、1.65元，对应PE分别为17.5X、13.8X、10.9X。公司利润增速稳定高于营收，盈利能力持续增强，业绩兼具确定性、成长性和延续性。 风险提示包括：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻以及原材料采购和加工的季节性。 总结 晨光生物作为植物提取物行业的领军企业，在2023年上半年展现出强劲的业绩增长和乐观的未来展望。公司通过聚焦植提主业、推动新疆晨光独立运作以优化资源配置，并持续加大技术研发投入，在槲皮万寿菊素等创新产品上取得显著进展，有效拓宽了产品矩阵和增长空间。凭借领先的技术优势、显著的成本控制能力以及“三步走”战略的稳步推进，公司预计将保持稳健高速的增长态势，盈利能力持续增强，具备较高的投资价值。尽管面临原材料价格波动、需求不及预期等风险，但其业绩的确定性、成长性和延续性使其维持“买入”评级。

中心思想 创新药驱动业绩增长，维持“买入”评级 华东医药凭借利拉鲁肽减重适应症的获批和FRα-ADC索米妥昔单抗的上市申报，显著增强了其创新药管线实力。报告维持“买入”评级，并基于创新药密集获批、利拉鲁肽放量以及医美业务利润释放等因素，上调了2023-2025年归母净利润预测，并采用分部估值法给予目标价55.02元。 多元化布局奠定长期发展基础 公司在GLP-1产品线、肿瘤ADC药物以及其他创新药领域进行了全方位布局，形成了多点开花的创新驱动格局。特别是利拉鲁肽作为国内首个获批减重适应症的GLP-1产品，以及索米妥昔单抗作为全球首个FRα靶向ADC，有望为公司带来可观的销售峰值，进一步巩固其在内分泌和肿瘤治疗领域的市场地位。 主要内容 利拉鲁肽与索米妥昔单抗：双重利好驱动估值提升 华东医药于2023年7月4日公告，其利拉鲁肽减重适应症获批上市，成为国内首个获批的GLP-1减重产品。此外，公司1类新药FRα-ADC索米妥昔单抗于7月3日在中国申报上市并纳入优先审评，用于治疗2-4线铂耐药卵巢癌。索米妥昔单抗是公司于2020年从ImmunoGen公司引进的ADC药物，已于2022年11月获FDA加速批准上市，2023年第一季度销售额达2950万美元。考虑到公司受集采影响较小、创新药密集获批、利拉鲁肽放量、海外医美利润释放以及国内少女针持续放量，华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.24亿元、38.15亿元和48.33亿元，并采用分部估值法给予目标价55.02元。 利拉鲁肽：国内GLP-1减重市场先行者 利拉鲁肽在国内原研产品仅获批降糖适应症，2022年中国销售额为16亿元。华东医药的利拉鲁肽分别于2023年3月和7月获批降糖和减重适应症，是国内首款获批减重的GLP-1产品。鉴于公司在内分泌（曾成功打造阿卡波糖30亿+大单品）及医美（少女针2021年8月上市，2022年销售额6.3亿元）领域的渠道优势，预计2024年利拉鲁肽销售额将达到约10亿元，销售峰值有望突破30亿元。公司在GLP-1产品线方面进行了全方位布局，包括长效GLP-1（司美格鲁肽，国内即将进入3期临床）、GLP-1小分子（HDM1002，2023年2月中国IND）、GLP-1/GIP（SCO-094，国内即将IND）以及GLP-1/GCGR/FGFR21R（DR10624，新西兰临床1期）。 索米妥昔单抗：卵巢癌精准治疗新突破 根据《2022年全国癌症报告》数据，我国每年新发卵巢癌患者达5.7万人，其中FRα高表达率高达76-89%。当前治疗主要以手术和化疗为主。FRα-ADC竞争格局良好，全球仅有3款FRα-ADC处于1/2期临床。索米妥昔单抗的3期临床MIRASOL研究显示出优异的疗效和安全性：总生存期（OS）为16.46个月，显著优于化疗组的12.75个月；无进展生存期（PFS）为5.62个月，优于安慰剂组的3.98个月；3级治疗相关不良事件（TEAE）发生率为42.0%，低于化疗组的54.0%。假设医保后年化费用约为20万元（参考维迪西妥单抗医保后23万元/年），平均用药时长6个月，预计索米妥昔单抗有望实现15亿元以上的销售峰值。 创新药管线密集催化，重塑公司估值 2023年下半年，华东医药的创新药管线将迎来密集的重磅催化事件，有望显著提振公司估值： 肿瘤领域：与科济合作的BCMA CAR-T有望在2023年内获批；索米妥昔单抗（FRα-ADC，卵巢癌）于2023年7月在国内申报上市，预计2024年上半年获批，销售峰值预计超过15亿元；迈华替尼有望在2023年第三季度提交上市申请。 免疫领域：乌司奴单抗类似药预计在2023年第三季度提交上市申请，预计销售峰值超过10亿元；Arcalyst（冷吡啉）预计在2023年第三季度提交上市申请。 医疗器械领域：MB-102（肾功能检测药械组合）已于2022年7月递交器械注册申请，预计2023年内提交药品NDA。 经营预测与分部估值 华泰研究采用SOTP估值法计算公司整体合理市值为965.06亿元。 商业业务：参考2023年可比公司Wind一致预期PE10x，考虑到公司商业板块2022-2024年净利润复合年增长率低于可比公司，给予2022年9x PE，对应市值36.96亿元。 工业业务-传统：参考2023年可比公司Wind一致预期PE22x，公司集采风险出清，工业传统板块企稳回升，给予10%估值溢价，即2023年24x PE，对应市值528.16亿元。 工业业务-创新：采用DCF估值法，根据沪深300收益率、10年期国债利率及β系数计算WACC=5.5%，给予永续增长率-3%，对应公司创新业务合理市值132.0亿元。 医美业务：参考2023年可比公司Wind一致预期PE52x，考虑到公司不断并购医美公司，完善产品管线，给予医美业务20%估值溢价，即2023年62x PE，对应市值267.99亿元。 综合以上分部估值，公司总计合理市值为965.06亿元。 风险提示 报告提示了产品销售不及预期、产品降价以及研发进度不达预期等风险。 总结 华东医药在2023年7月迎来双重重磅利好：利拉鲁肽减重适应症获批上市，成为国内首个GLP-1减重产品，预计销售峰值可达30亿元以上；FRα-ADC索米妥昔单抗在中国申报上市并获优先审评，作为全球首个FRα靶向ADC，有望实现15亿元以上的销售峰值。公司创新药管线密集催化，包括BCMA CAR-T、迈华替尼、乌司奴单抗类似药等，为未来业绩增长提供强劲动力。华泰研究维持“买入”评级，并基于创新药放量和医美业务增长，上调了盈利预测，通过分部估值法给予目标价55.02元，反映了市场对其创新驱动和多元化布局的积极预期。

中心思想 战略转型与盈利路径 平安好医生正积极推进其战略升级2.0计划，旨在通过深化服务能力、拓宽服务半径，并利用与母公司平安集团的业务协同效应，逐步向一站式医疗服务供应商转型。尽管短期内因业务结构调整导致收入下降，但公司预计将通过提升经营效率和增加高利润率服务业务的收入份额，实现稳步减亏，并有望在2025年实现非IFRS口径下的盈利平衡。华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价24.0港币，反映了对公司长期增长潜力和盈利改善的信心。 集团协同与市场潜力 报告强调，平安好医生与平安集团在金融端和企业端存在巨大的协同潜力。截至2022年末，平安好医生在平安集团个人金融用户中的渗透率仅为15%，在平安集团医疗健康付费企业客户覆盖员工总数中的渗透率也仅为20%左右，这表明未来通过集团内部资源整合和客户导流，公司在获客方面仍有广阔的增长空间。这种协同效应被视为推动公司中长期营收稳定增长的关键驱动力，为平安好医生实现其战略目标奠定基础。 主要内容 投资评级与目标价 华泰研究于2023年7月4日发布更新报告，维持对平安好医生（1833 HK）的“买入”投资评级。报告将目标价设定为24.0港币，该目标价对应4.5倍的2023年预测市销率（PS）和3.9倍的2024年预测市销率（PS）。在估值模型中，加权平均资本成本（WACC）保持在8.1%，永续增长率维持在2.5%，这些参数均未发生变化。研究员侯杰认为，公司深耕战略升级2.0计划，有望推动中长期营收稳定增长。 战略升级2.0计划进展 自2022年以来，平安好医生持续致力于其战略升级2.0计划，核心目标是深化服务能力、拓宽服务半径并打磨长期竞争力。在明确的业务目标和商业化路径指引下，公司正积极利用与母公司平安集团的潜在业务协同效应。根据最新的盈利预测调整，华泰研究将2023年和2024年公司非IFRS口径下的净亏损预测分别调整至人民币5.68亿元和2.10亿元（前值分别为亏损人民币6.93亿元和1.94亿元），并首次引入2025年调整后净利润预测为人民币1.10亿元，预示着公司有望在2025年实现盈利。 金融端和企业端获客潜力 报告指出，金融端和企业端获客是平安好医生下一阶段增长的关键。截至2022年末，公司年报数据显示，平安好医生的金融端付费用户在平安集团个人金融用户中的渗透率约为15%。同时，平安好医生的企业端付费用户数仅占平安集团医疗健康付费企业客户覆盖员工总数的20%左右。这些数据表明，平安好医生与平安集团之间仍存在广泛的协同潜力，这有望为公司的长期稳定增长铺平道路。考虑到与公司战略升级2.0计划协同效应较低的部分业务规模持续缩减，华泰研究预计平安好医生2023年总收入或下降13.8%，但有望在2024年恢复健康增长势头。预计2023-2025年收入复合年增长率（CAGR）为5.7%。 迈向一站式医疗服务供应商 平安好医生正持续深化其服务能力并拓宽服务半径，特别是在O2O服务和五大关键场景中，包括慢病管理和养老管理等。服务能力的提升被视为公司长期内生增长的关键驱动力。公司在这一方向上的持续努力已取得初步成果：根据公司财报，2022年平安好医生存量大型企业客户的续约率达到90%，这在一定程度上佐证了客户对其医疗服务满意度。大型企业客户被定义为员工人数超过3,000的企业。 盈利预测调整与减亏趋势 华泰研究对平安好医生的盈利预测进行了调整。主要调整包括： 收入预测下调： 将2023年和2024年收入预测分别下调25.9%和22.5%至人民币53亿元和63亿元，主要原因是与公司战略升级2.0计划协同效应较低的业务规模持续缩减。同时，引入2025年收入预测为人民币73亿元，对应2023-2025年收入复合年增长率为5.7%。 毛利率预测上调： 将2023年和2024年毛利率预测分别上调至32.1%和35.8%（前值分别为29.3%和32.3%），并引入2025年毛利率预测为38.2%。毛利率的稳步改善主要得益于经营效率的提升以及相对高利润率的服务业务收入份额的上升。 净利润预测： 综合来看，预计平安好医生2023年、2024年和2025年非IFRS口径下净利润分别为人民币-5.68亿元、-2.10亿元和+1.10亿元（2023/2024年前值分别为人民币-6.93亿元/-1.94亿元），对应非IFRS口径下净利率分别为-10.7%、-3.3%和+1.5%（2023/2024年前值分别为-9.7%/-2.4%）。 展望未来，考虑到平安好医生坚定地致力于成为一站式医疗服务提供商（在稳态下，医疗服务商有望展现出高于传统药品零售商的利润率水平），以及公司在提升经营效率上的持续努力，预计公司有望延续减亏趋势，并维持对2025年实现盈亏平衡的预期。 估值方法与风险提示 华泰研究维持基于现金流折现（DCF）模型的24.0港币目标价，该目标价对应4.5倍的2023年预测市销率和3.9倍的2024年预测市销率。DCF模型中的加权平均资本成本（WACC）为8.1%，永续增长率为2.5%，均保持不变。 报告同时提示了潜在风险： 业务转型慢于预期：公司战略升级2.0计划的执行和转型速度可能不及预期。 政策支持不及预期：医疗健康行业的政策环境变化可能对公司业务发展产生不利影响。 总结 平安好医生正处于关键的战略转型期，通过深化其2.0战略升级计划，致力于从传统模式向一站式医疗服务供应商迈进。尽管短期内因业务结构调整导致2023年收入预计下降13.8%，但公司与平安集团在金融和企业客户端的巨大协同潜力（渗透率分别为15%和20%）预示着中长期增长的广阔空间。华泰研究预计，随着经营效率的提升和高利润率服务业务收入份额的增加，公司毛利率将稳步改善，并有望在2025年实现非IFRS口径下的盈利。基于DCF估值模型，华泰研究维持24.0港币的目标价和“买入”评级，反映了对公司未来盈利能力和市场地位提升的积极预期，但同时提示了业务转型速度和政策支持的潜在风险。

中心思想 新品上市强化白内障治疗布局 爱博医疗通过推出高纯度前囊膜染色剂Vision Blue®，显著增强了其在白内障治疗领域的产品线。该新品不仅填补了国内市场空白，更以其卓越的安全性（已在全球应用超780万例白内障手术，未报告确认不良事件）和全球多重监管认证（NMPA、FDA、CE）巩固了公司在手术辅助产品方面的技术领先地位。 全生命周期产品线巩固市场优势 公司积极拓展视力保健全生命周期产品管线，与荷兰D.O.R.C.的战略合作将Vision Blue®引入中国市场，有望在中国每年约400万例的白内障手术市场中迅速放量。结合2022年人工晶状体业务15.77%的收入增长和89.54%的毛利率，以及其他手术产品11.82%的收入增长，爱博医疗正通过产品创新和市场拓展，持续巩固其在眼科医疗器械领域的竞争优势。 主要内容 事件与观点概述 爱博医疗在中华医学会第二十三届全国白内障及屈光手术学术会议上，首次展出并正式上市了新产品Vision Blue®，用于晶状体前囊膜染色，辅助白内障手术。分析师观点认为，Vision Blue®的上市赋能了爱博医疗在白内障治疗领域的发展，结合公司2022年手术产品的积极恢复态势，此次战略性扩大视力保健全生命周期产品管线，将持续巩固其竞争优势。 Vision Blue®：高纯度前囊膜染色剂 产品特性与安全性分析 Vision Blue®是一种高纯度（≥96%）的台盼蓝染色剂，用于选择性染色晶状体前囊膜，以辅助白内障手术，尤其在红光眼底反射受损或消失的情况下，有助于顺利撕囊并降低手术风险。该产品已在全球应用超780万例白内障手术，未报告任何已确认的不良事件，显示出极高的安全性，有效避免了低纯度药物可能引起的角膜内皮损伤、毒性眼前节综合征等不良反应。 全球监管认可与市场地位 Vision Blue®是首个通过中国NMPA批准的高品质眼前节染色剂，同时也是全球唯一通过美国FDA和欧盟CE双重认证的用于前囊膜染色的台盼蓝染色剂，这充分证明了其在全球范围内的领先技术和质量标准。 战略性扩大覆盖视力保健全生命周期管线 中国白内障市场潜力与合作背景 中国每年进行约400万例白内障手术，市场需求巨大。2023年5月8日，爱博医疗与荷兰D.O.R.C.签约，正式将Vision Blue®引入中国市场，填补了国内同类产品空白。此举旨在利用Vision Blue®在欧美辅助白内障手术中已获得的广泛认可，进一步拓展国内市场。 合作协同效应与市场展望 爱博医疗作为国内眼科领军企业，深耕中国白内障市场多年，其强大的市场推广能力将有力推进Vision Blue®在中国市场的迅速放量。此次合作有望巩固爱博医疗在白内障手术领域的优势地位，并进一步完善其视力保健全生命周期产品管线。 公司手术产品业务表现 人工晶状体业务稳健增长 2022年，爱博医疗的人工晶状体销售收入达到3.53亿元，同比增长15.77%；销量为80.6万片，同比增长14.90%。该业务的毛利率高达89.54%，同比提升2.53个百分点。尽管2022年第四季度受到宏观环境影响，但预计2023年将实现积极恢复。 其他手术产品表现及整体恢复态势 除人工晶状体外，公司其他手术产品在2022年也实现了11.82%的销售收入同比增长。这表明公司在白内障手术一站式解决方案的提供方面取得了积极进展，整体手术产品业务呈现良好恢复态势。 盈利预测与投资建议 未来业绩增长预测 国盛证券预计爱博医疗2023年至2025年的归母净利润将分别达到3.34亿元、4.60亿元和6.25亿元，同比增速分别为43.5%、37.7%和36.0%，显示出强劲的增长潜力。 估值分析与投资评级 基于上述盈利预测，当前股价（2023年7月3日收盘价204.00元）对应的2023-2025年PE分别为64倍、47倍和34倍。鉴于公司持续的创新能力和市场拓展，国盛证券维持对爱博医疗的“买入”评级。 风险提示 报告提示了市场竞争加剧风险、政策变动风险以及新产品放量不及预期的风险，建议投资者关注。 总结 爱博医疗通过成功上市高纯度前囊膜染色剂Vision Blue®，并与D.O.R.C.合作将其引入中国市场，显著强化了其在白内障治疗领域的产品布局，填补了国内空白。Vision Blue®凭借其高纯度、卓越的安全性和全球监管认证，有望在中国每年约400万例的白内障手术市场中快速渗透。公司2022年人工晶状体业务实现15.77%的收入增长和89.54%的高毛利率，其他手术产品也保持11.82%的增长，显示出积极的恢复态势。展望未来，分析师预计公司2023-2025年归母净利润将保持43.5%、37.7%、36.0%的高速增长，进一步巩固其在眼科医疗器械市场的竞争优势和领先地位。

　　正海生物(300653) 　　核心观点 　　再生医学蓝海市场广阔，材料龙头业绩稳定增长再生医学为国家高度重视和重点支持的新兴领域，近年来全球发展迅速。根据Statista的数据，2021年，全球再生医学市场规模约169亿美元，2030年将达到955亿美元，期间复合增长率达21.22%。公司作为再生医学材料龙头企业，自2017年上市以来，业绩一直保持稳定增长，营业收入从2017年的1.83亿元增长至2022年4.33亿元，复合增长率达18.80%；归母净利润从0.62亿元增长至1.85亿元，复合增长率达24.44%。 　　种植牙渗透率提升，集采打开千亿潜力空间 　　因口腔医疗具有“刚需”与“消费升级”的双重属性，随着我国人口老龄化加速、修复意识的提升及集采政策的持续推行，国内种植牙市场将迎来高速发展时期。预计到2025年将突破千亿市场，2030年近2,000亿元市场。 　　可吸收硬脑（脊）膜补片集采后有望以价换量 　　可吸收硬脑（脊）膜补片已在6个省份集采中选，是当前同类产品中唯一一款在所有省级带量采购项目中均获得中标的产品，产品有望以价换量，进一步扩大市场份额。 　　聚焦再生医学材料，产品矩阵日渐丰富 　　目前，产品活性生物骨正式上市在即，钙硅生物陶瓷骨修复材料已完成临床试验的全国入组，乳房补片和宫腔修复膜处于临床入组阶段，随着公司产品结构的不断优化和丰富，营业收入来源呈现出多元化的趋势。 　　公司盈利预测与估值 　　预计公司2023年至2025年营业收入分别为560.84、706.15、896.17百万元，YOY分别为59.46%、25.91%、26.91；EPS分别为1.30元/股、1.66元/股、2.03元/股，YOY分别为25.90%、27.75%、22.75%，目标价为42元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。 　　投资风险提示 　　行业政策风险，新产品研发、注册风险，主要产品竞争加剧风险等

　　特宝生物(688278) 　　主要观点： 　　事件： 　　2023年6月30日，特宝生物I类新药、新一代长效重组人粒细胞集落刺激因子“拓培非格司亭注射液”（商品名“珮金®”）获得国家药品监督管理局批准上市。复星医药控股子公司此前已与公司签署独家商业化协议，获得拓培非格司亭注射液在中国大陆地区（除香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）的独家推广及销售权利。 　　点评： 　　Y-PEG修饰多年技术积淀，高效发挥作用减轻患者负担 　　特宝生物拓培非格司亭注射液（珮金®）为自主研发、具有自主知识产权的长效重组人粒细胞集落刺激因子产品，具有更高的安全性以及患者顺应度。采用更加稳定的全新PEG结构（40kDY型聚乙二醇，Y-PEG）修饰，相比目前国内其他已上市的PEG化制剂药物半衰期更长，给药剂量更低，仅为其他已上市的PEG-rhG-CSF的三分之一。现有的重组人粒细胞集落刺激因子（rhG-CSF）半衰期短，给药频率较高，增加患者负担。而PEG化的rhG-CSF稳定性提高，半衰期延长，减少给药次数增加了患者顺应程度。作为新一代“升白药”，拓培非格司亭具有更低给药剂量，高效平稳升白同时降低骨髓过度动员潜在风险的优势。 　　复星医药获得独家销售权利，630前获批有望参与医保国谈 　　今年5月末，公司与江苏复星签署《关于拓培非格司亭注射液（珮金®）的独家商业化协议》。授予江苏复星关于拓培非格司亭注射液（商品名：珮金®）在中国大陆地区的独家推广及销售权利，合作产品获批上市后公司可获得共计不低于7300万元的首付款和里程碑款项，并根据协议约定向江苏复星支付推广服务费。复星医药是国内具有强大商业化能力的头部医药企业，有望推动珮金®快速进入国内院内市场并形成销售放量。而珮金®的成功获批为公司带来直接的里程碑现金收入，6月30日前获批符合参与今年医保国谈的条件，前景可期。 　　多项催化持续利好，派格宾高速增长公司业绩持续受益 　　公司专注肿瘤、抗感染类生物制品，旗下产品特尔津、特尔立、特尔康等肿瘤科用药已形成稳定销售，公司在肿瘤领域已具有其市场地位。头部产品乙型肝炎用药——派格宾长效干扰素更是目前市场独家产品，自2022年10月罗氏同类竞品派罗欣正式宣布退出中国市场后，公司正在积极补足空缺的市场份额，后续临床在研竞品短期内难估获批预期，公司有望持续受益。随着学术计划的进展与结项，有利于公司销售费用逐渐降低，贡献净利润增长。在同类生物制品公司中，特宝生物净利率仍处在上升爬坡阶段，持续看好公司派格宾放量带动高速增长。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计公司2023-2025年营业收入分别为21.06亿元、27.15亿元、35.05亿元，分别同比增长37.9%/29.0%/29.1%；实现归母净利润分别为4.60亿元、6.58亿元、9.25亿元，同比增长60.3%/42.9%/40.6%，对应的PE为41X/28X/20X。我们看好公司现有病毒性肝炎、肿瘤等多个用药领域的产品及公司多年积累下来的渠道力量，看好公司派格宾产品竞争格局、产品学术项目推进顺利、适用人群范围持续扩大，继续维持“买入”的评级。 　　风险提示 　　药物审批进度不达预期，新药研发风险，销售浮动，行业政策不确定性等。

　　特宝生物(688278) 　　业绩简评 　　2023 年 6 月 30 日，公司发布公告，公司申报的拓培非格司亭注射液（商品名：珮金）获批上市， 适用于非髓性恶性肿瘤患者在接受容易引起发热性中性粒细胞减少症的骨髓抑制性抗癌药物治疗时，降低以发热性中性粒细胞减少症为表现的感染发生率。 　　经营分析 　　肿瘤产品线进一步丰富，有望贡献业绩新增量。 拓培非格司亭注射液（商品名：珮金®）是公司自主研发、具有自主知识产权的长效人粒细胞刺激因子产品，采用 40kDY 型分支聚乙二醇（PEG）分子对人粒细胞刺激因子进行修饰，与目前已上市的同类长效产品相比，具有较长的药物半衰期、较低的药物剂量，药物剂量约为目前已上市同类长效产品的三分之一。该产品与公司现有上市产品特尔津为长短效产品组合， 本次获批上市后将进一步丰富公司产品线结构，提高竞争力。 　　授予江苏复星独家推广及销售权利，商业化进度有望加速推进。根据公司此前公告，公司于 23 年 5 月 31 日与上海复星医药产业发展有限公司的全资子公司江苏复星医药销售有限公司签署《关于拓培非格司亭注射液（珮金®）的独家商业化协议》， 同意授予江苏复星关于拓培非格司亭注射液在中国大陆地区（港澳台地区除外）的独家推广及销售权利，合作产品获批上市后公司可获得不低于 7300 万元人民币的首付款和里程碑款项，并根据协议约定向江苏复星支付推广服务费。 本次合作有利于充分发挥双方优势，公司新产品商业化进度有望加速推进。 　　研发工作持续推进， 助力公司实现高质量发展。 公司持续加大研发投入，加快推进研发进展。公司首个以乙肝表面抗原清除（临床治愈）为主要疗效指标的长效干扰素确证性临床试验已完成受试者招募， Y 型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）完成Ⅲ期受试者招募， 人干扰素α 2b 喷雾剂、 AK0706 于 2023 年 1 月获得药物临床试验批准通知书。在研产品若顺利上市将进一步丰富公司产品线，奠定业绩长期增长基础。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期，预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润4.42（+54%）、 6.32（+43%）、 8.33（+32%）亿元，对应当前 EPS分别为 1.09 元、 1.55 元、 2.05 元，对应当前 P/E 分别为 40、28、 21 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　药品未能中标及中标价格下降风险， 研发失败风险， 派格宾销量无法持续增长的风险。

中心思想 美丽田园：深耕生美三十年，轻医美驱动二次增长 美丽田园医疗健康（02373.HK）作为中国美容与健康管理服务行业的龙头企业，凭借其深耕三十年的传统美容服务基础，成功将轻医美业务打造为第二增长曲线，并积极布局亚健康管理蓝海市场。公司独特的“直营+加盟+收购”扩张模式、高度标准化的运营能力、多品牌协同效应以及卓越的客户服务闭环，使其在竞争激烈的市场中脱颖而出，展现出优于同业的盈利能力和市场扩张潜力。 行业趋势与公司核心竞争力 当前中国美容机构行业正经历下沉化、集中化和品质化三大趋势，为具备渠道广覆盖、强复制能力和高服务品质的龙头企业提供了发展机遇。美丽田园的核心竞争力在于其门店的强可复制性，通过数字化平台和完善的人才培养体系实现标准化运营；同时，公司以高端生美积累的庞大优质会员为基础，实现向医美和亚健康管理的低成本导流，形成从获客到锁客再到升级客户的完整服务闭环，有效降低获客成本并提升客户粘性与平均消费，从而实现持续的盈利增长。 主要内容 中国美容院第一股，三大业务板块驱动成长 深耕美容服务三十年，轻医美贡献第二增长曲线 美丽田园医疗健康成立于1993年，是中国美容与健康管理服务行业中历史最悠久的国内连锁品牌之一。公司于2023年成功登陆港交所，成为“美容院第一股”。 业务发展历程：公司从旗舰品牌“美丽田园”起家，2010年推出轻医美品牌“秀可儿”，2016年收购“贝黎诗”，2018年成立亚健康管理品牌“研源”，构建了涵盖传统美容、轻医美和亚健康管理的三大业务板块。 市场定位与规模：公司致力于提供美与健康管理服务，引进国际理念和先进技术。其四大品牌矩阵覆盖市场空间超5000亿元，其中传统美容服务市场份额居首位（0.2%），非外科手术类医美服务市场份额第四（0.6%）。 轻医美驱动增长：通过将传统美容服务客户转化为轻医美客户，公司客单价不断提升，轻医美业务成为重要的第二增长曲线。 门店网络：截至2022年底，公司在全国拥有378家门店（189家直营，189家加盟），覆盖102座城市，直营店主要集中在一线和新一线城市。 管理层美容行业经验丰富，引入外部战略投资赋能 公司管理层拥有丰富的行业经验，为公司发展提供战略支持。 核心管理团队：董事长李阳深耕美容行业20年，首席执行官连松泳在医美化妆品行业经验逾十年，首席财务官周敏拥有超过20年连锁企业财务管理经验。 股权结构与战略投资：实际控制人为李阳家族（控股34.68%），2013年引入战略投资人CITIC PE，为公司发展提供专业规划，包括扩大服务覆盖、战略收购、团队建设等。 员工激励：公司设立IGHL、Crest Sail Limited等员工持股平台，有效激励员工。 疫情期间业绩韧性较强，净利率2022年达9.6% 尽管受到疫情影响，公司仍展现出较强的业绩韧性。 营收与净利润：2019-2022财年，公司营业收入从15.03亿元增长至2021年的17.81亿元，2022年因疫情影响下降至16.35亿元。经调整净利润从2019年的1.49亿元增长至2021年的2.27亿元（同比增长42.4%），2022年下降至1.57亿元（同比下降30.6%），主要受上半年封控关店影响。 业务结构变化：医美与生美直营店收入占比上升，加盟店收入占比减小。2022年，传统美容直营/加盟/医美/亚健康管理业务收入占比分别为51.1%/6.8%/37.9%/4.2%。 盈利能力：整体毛利率从2019年的50.4%下滑至2022年的43.9%，主要因疫情期间固定成本上升。销售费用率和管理费用率呈下降趋势（2022年销售费用率17.6%，获客成本仅占1.8%），研发费用率小幅上升至1.9%。经调整净利率在2021年达到12.7%，2022年受疫情影响降至9.6%。 财务状况：公司现金流丰富，2022年经营活动现金流量净额达3.82亿元。资本负债比率54%，偿债能力较强。 美容机构行业走向下沉化、集中化、品质化 传统美容市场稳健增长，市场相对成熟 中国传统美容市场规模庞大且持续增长。 市场规模：2021年市场规模达4032亿元，预计2030年将增长至6402亿元，2020-2030年复合增长率达5.6%。 客户画像：主要为31-50岁的城市女性，平均消费800-1500元，具有高复购和频繁消费特点。2021年接受服务人数达1.55亿人，预计2030年达1.98亿人。 轻医美市场快速扩容，优质商业模式决定高复购率 轻医美市场以其独特的优势快速发展。 轻医美特点：非手术类医美，入门门槛低、价格低、创伤小、恢复快、风险低、见效快、可复原，且单次效果维持时间短，决定了其高复购、高粘性的商业模式。 市场规模与增速：2021年中国轻医美市场规模达977亿元，占比约51.6%，预计2021-2026年复合增长率达19.5%至2375亿元，2030年占比将上升至65.1%。 渗透率提升空间：2020年中国每千人非外科手术类医美项目数16.1次，远低于韩国（50.7次）和美国（30.5次），未来提升空间巨大。 客户画像：约73.0%为女性，76.0%年龄在21-40岁之间，平均每年花费6000-20000元。约67.0%居住于一线及新一线城市。预计2020-2030年消费人数将从1680万人增至6720万人，复合增长率14.9%。 行业痛点：下游服务机构盈利能力不强，获客成本较高。 亚健康管理为蓝海市场，市场空间广阔 亚健康管理市场潜力巨大，尚处于起步阶段。 客户画像：主要为寻求健康检查、咨询及疾病预防的中年客户，以及受亚健康症状影响的城市居民。25-55岁亚健康人群占比超5成。高净值客户青睐，2021年每名客户每年花费1万-20万元。 市场规模与增速：2021年市场规模达70亿元，预计2030年将达290亿元，2021-2030年复合增长率17.1%。 市场集中度：2021年CR5为24.2%，美丽田园市场份额约0.9%，市场参与者较少，未来协同获客能力强的公司将获得更多份额。 中国美容机构行业未来下沉化、集中化、品质化三大趋势 行业发展呈现三大明确趋势。 趋势一：下沉化：消费者需求升级，人均消费有望提升。低线城市医美渗透率（三线城市仅4.3%）远低于一线城市（22.2%），随着城镇化和购买力增强，下沉市场消费潜力巨大。 趋势二：集中化：中国美容院市场竞争格局分散（2021年传统美容CR5仅0.7%，轻医美CR5仅6.3%），连锁化率远低于欧美。行业进入壁垒高（资金、美容师、监管），疫情下小机构出清，利好龙头企业抢占市场，未来有望走向连锁化、集中化。 趋势三：品质化：过去行业存在营销内卷、获客成本高、服务质量参差不齐等问题。在医美广告新规、机构主动战略调整和消费者追求品质而非低价等多方因素推动下，行业将从营销内卷转向服务制胜，依靠口碑营销提升盈利能力。 竞争优势：渠道覆盖广、复制能力强、品牌协同力、服务品质高 渠道网络覆盖全国，直营+加盟两条腿走路 公司通过多元化的渠道策略扩大市场份额。 直营与加盟模式：公司建立了全国最广泛的门店网络之一。直营店（主要贡献收入和利润，2022年收入占比93.2%，毛利占比90.5%）维护品牌资产，坚持高标准服务；加盟模式帮助公司快速抢占市场份额，吸纳三四线城市客户，并通过服务系统将加盟店客户转化为直营店客户。 扩张模式：公司形成了“直营为基础、加盟为手段、收购为辅助”的独特扩张模式。未来有望通过并购整合小而散的机构，并在下沉市场先以加盟试水，再择优收购转为直营。 门店数量与分布：2019-2022年门店数量从280家增至378家，加盟门店增速快于直营。截至2022年底，近九成直营门店分布在一线、新一线城市，低线城市仍有巨大提升空间。公司已覆盖全国100个城市，但门店密度仍有待提升。 门店复制能力强，可实现标准化运营 公司通过标准化运营实现快速扩张。 赛道选择：主动选择轻医美和传统美容赛道，这些项目操作难度较低，对医师依赖性弱，易于标准化复制，避免了手术类医美的高风险和高复制难度。 数字化平台：建立了综合服务平台，通过标准化运营程序和数字化基础设施，确保所有门店提供统一的优质服务，包括100多项运营标准、实时数字化监控和神秘顾客检查机制。 人才培养体系：在上海和武汉建立了“美丽田园培训中心”，提供理论、技术和软性服务培训，注重标准化考核。美疗师平均入职年限6.1年，年度留任率高达74.0%，职业晋升路径清晰，持续输出高质量人才。 多品牌协同关系，传统美容基础为轻医美低成本引进客户 公司多品牌战略形成协同效应。 四大品牌矩阵：美丽田园、贝黎诗（传统美容），秀可儿（轻医美），研源（亚健康管理），在不同细分市场抢占份额。 品牌力与信任：公司旗下品牌知名度高，多次荣获行业大奖，在市场乱象中赢得消费者信任。 品牌协同效应：公司最初通过传统美容服务赢得客户信任，进而将客户需求延伸至医疗美容和亚健康管理，大部分医美和亚健康客户由传统美容客户转化而来，实现了流量高效利用，大大降低了获客成本，形成了“传统美容服务、轻医美服务、亚健康管理”三位一体的有机服务平台。 客户全生命周期服务：公司能够满足客户从基础美容到高阶医美、再到亚健康管理的全生命周期需求，增强客户粘性。 拥有高品质服务及强客户管理能力，盈利能力高于同业 公司以高品质服务和精细化管理提升盈利能力。 高品质服务：提供贴心、专业、安全的服务和高级的门店装修。坚持“客户关怀为中心”，严格消毒，专业培训美容师，自主研发产品，采购先进设备，独家开发维纳斯抗衰女神机。 数字化平台洞察需求：建设线上线下一体化融合运营平台，通过数字化技术收集客户信息，精准洞察并满足客户动态需求。 口碑营销与成本优势：通过高品质服务走高端路线，享有溢价，实现口碑营销，销售费用率低于可比公司，毛利率和净利率高于可比公司。 营销策略：线上与天猫、抖音、大众点评等平台合作，赞助商业活动，邀请知名女星刘涛代言；线下在繁华地段投放广告牌。 战略合作：与贝泰妮旗下AOXMED合作推出特色皮肤管理项目，提升品牌知名度。 客户关系管理：通过客户关系管理系统积累96份客户标签，分析客户交易模式、服务需求、消费轨迹、行为偏好及终身价值，及时反馈客户意见，处理投诉。 高粘性会员：2022年直营店活跃会员达7.8万名，平均到店9.5次，平均消费1.9万元，复购率高达83.2%（3年复购率72.3%）。传统美容、医美、亚健康管理业务的活跃会员数和平均消费均表现良好。 门店数量快速增长，单店模型尚存优化空间 测算门店总数空间高达804家，23年预计新增门店超50家 公司门店扩张潜力巨大。 门店现状：截至2022年，公司拥有378家门店（直营189家，加盟189家），其中传统美容服务门店占绝大部分（163家直营+189家加盟），秀可儿20家，研源6家。 传统美容门店空间：根据商圈数和不同线级城市消费能力测算，传统美容门店总数空间预计为718家（直营344家，加盟374家）。 医疗美容门店空间：轻医美市场快速扩容，渗透率仍有提升空间。假设公司未来轻医美市场份额达到4%，预计潜在门店总数空间为67家。 亚健康管理门店空间：由于客单价高，主要面向高净值人群，预计一线及新一线城市每个城市潜在拥有一家研源医疗中心，总计19家门店。 未来门店增长预测：预计2023-2025年公司门店总数将分别达到428/487/553家，每年新增门店超50家。 门店利用率有待提升，单店利润尚有上行空间 公司单店盈利能力仍有优化空间。 单店利润贡献：2021年直营店平均单店利润贡献94万元，加盟店38万元。传统美容直营/秀可儿/研源单店净利润分别为13/838/-86万元。 门店利用率：2021年传统美容服务/秀可儿/研源医疗中心的门店利用率分别为60%/40%/15.3%，仍有较大上升空间。 单店模型优化潜力：随着门店利用率提升，预计直营及加盟门店的单店收入和利润贡献将显著增加。在不同利用率假设下，单店收入和毛利均有可观增长。 盈利预测与估值 盈利预测 基于门店扩张和单店收入增长假设，公司未来业绩可期。 门店扩张假设：预计2023-2025年，传统美容直营/加盟/医疗美容/亚健康管理门店的新开数量分别为18/30/2/0、22/32/3/2、25/35/4/2家。 单店收入增速假设：预计2023-2025年，各业务单店收入贡献增速分别为25%/25%/35%/10%、5%/5%/3%/3%、5%/5%/3%/3%。 业绩预测：预计2023-2025年公司营业收入同比增速分别为+41.7%/+18.3%/+19.1%，达到23.17/27.41/32.64亿元。经调整净利润同比增速分别为+11.9%/+13.0%/+13.5%，达到2.76/3.56/4.42亿元。归母净利润同比增速分别为+11.5%/+12.6%/+13.2%，达到2.66/3.46/4.32亿元。 估值与投资建议 公司估值具备吸引力，给予“买入-A”评级。 估值水平：截至2023年7月3日，公司对应2023/2024年PE为22.2/17.0倍，低于美容护理板块整体估值。 可比公司：选取朗姿股份、医思健康、爱尔眼科、巨子生物、爱美客作为可比公司。 投资评级：首次给予“买入-A”投资评级，6个月目标价32.14港元，相当于2023年30倍动态市盈率，目标市值87.48亿港元。 风险提示 投资美丽田园医疗健康存在以下风险： 宏观经济波动与消费复苏不及预期：公司产品属于可选消费，受经济波动和消费需求影响较大。 行业监管风险：医美行业监管趋严，若公司未能严格遵守法律法规，可能面临监管风险。 新产品和新业务发展不及预期：未能精准掌握市场趋势或成功丰富服务、产品及业务，可能导致利润率下降。 医疗事故纠纷风险：医疗美容服务存在服务缺陷引起的医疗事故纠纷，可能面临诉讼索赔并影响品牌信誉。 单店模型测算及开店假设不及预期：本文测算和假设存在局限性，可能影响报告准确性。 总结 美丽田园医疗健康凭借其三十年的行业深耕和在传统美容领域的龙头地位，成功构建了以轻医美为核心增长引擎、亚健康管理为蓝海布局的三大业务板块。公司独特的“直营+加盟+收购”扩张策略、高度标准化的运营体系、多品牌间的协同导流效应，以及卓越的高品质服务和客户管理能力，使其在市场中具备显著的竞争优势和高于同业的盈利水平。 当前中国美容机构行业正朝着下沉化、集中化、品质化的方向发展，为美丽田园提供了广阔的市场机遇。公司在门店数量扩张上仍有巨大潜力，尤其是在低线城市和轻医美、亚健康管理领域。尽管2022年受疫情影响业绩有所波动，但公司展现出强劲的韧性，且门店利用率和单店利润仍有显著提升空间。 基于对公司未来门店扩张计划和单店收入增长的预测，预计公司未来几年将实现营收和净利润的持续高增长。结合其稀缺的商业模式和强大的品牌资产，公司估值具备吸引力。然而，投资者仍需关注宏观经济波动、行业监管、新业务发展以及医疗事故等潜在风险。总体而言，美丽田园医疗健康作为中国美容院第一股，具备长期投资价值。

　　泰恩康(301263) 　　事件：2023年7月2日，泰恩康公告公司及全资子公司安徽泰恩康制药有限公司于2023年7月1日与泰国李万山药厂两合公司签署《技术转让合作备忘录》，泰恩康拟使用自有资金受让取得泰国李万山拥有的和胃整肠丸全套生产技术，技术转让费用总额为人民币1.95亿元（费用分4笔支付，分别为7500万、3000万元、6000万元、3000万元）。同时，双方约定销售分成费为自公司取得和胃整肠丸药品注册批件当年起每年度人民币2500万元。 　　泰恩康此前是和胃整肠丸中国唯一总代理，交易后和胃整肠丸成为泰恩康自有OTC产品。和胃整肠丸是一种肠胃中成药，主要作用为温中和胃，理气止痛，在我国尤其是东南沿海地区享有较高知名度。公司自1999年成为和胃整肠丸的中国唯一总代理，全权负责和胃整肠丸在国内的推广、销售，拥有完整的销售定价权并掌控相关的销售渠道和客户资源。2022年和胃整肠丸实现销售收入1.6亿元，同比增长36%。交易后和胃整肠丸将成为泰恩康自有OTC药品，加快推进和胃整肠丸国内药品注册相关工作及在安徽泰恩康的生产落地，进行全国性推广,提升业务规模和盈利能力。 　　技术转让加快解决和胃整肠丸产能瓶颈。目前和胃整肠丸市场仍处于供不应求的状态，本次备忘录签署后公司将尽快委派生产管理人员参与和胃整肠丸生产、协助生产线改造升级，迅速扩大泰国李万山和胃整肠丸的产能，以满足国内市场的需求。 　　泰国李万山加强与泰恩康的战略合作。泰国李万山与泰恩康战略合作推进泰恩康旗下的重点药品如盐酸达泊西汀片、他达拉非片、CKBA软膏等在东南亚市场的研发及商业化推广，加强泰恩康产品的东南亚布局和销售。 　　投资建议：公司业务触角广，代理产品与自产两性健康药物对利润贡献较大且持续性好，预期公司未来毛利率保持向好态势。核心产品达泊西汀、和胃整肠丸等产品销量有望快速提升，我们预计2023-2025年归母净利润分别为3/4/5亿元，PE分别为33/24/19倍，维持”推荐”评级。 　　风险提示：研发进展的不确定性；代理业务的经营风险；政策性风险；产品销售不及预期的风险；药品注册进度的不确定性。

　　浙江医药(600216) 　　老牌维生素龙头创新突围，ADC药物或迸发新增长曲线。作为国内维生素龙头之一，公司短期受到维生素原料及成本压力、下游需求下降等因素，1Q23营收及归母20/1亿元（-8%/-56%），业绩触底。我们判断，公司业绩将出现拐点：①创新药ARX788期中数据积极，提前结束临床试验，上市进程提速。②维生素全球龙头有望实施限产，或带动价格回升。③“超抗”（抗超级耐药菌的抗生素）万古霉素美国上市，2023年下半年起将贡献业绩。 　　ARX788具备差异化竞争优势，后“DS-8201”时代潜力重磅药。①ARX788是浙江医药子公司新码生物与美国上市公司Ambrx合作10年开发的ADC（抗体偶联药物）。自第一三共/阿斯利康的ADC药物DS-8201在乳腺癌中取得突破并重新定义了HER2乳腺癌分型，ADC赛道重回创新药焦点。②ARX788看点有三：第一，临床数据显示出不输于DS-8201的有效性，且不良反应率更低；第二，针对DS-8201耐药后的病人，临床数据显示出一定疗效，有望率先切入DS-8201耐药后市场，该市场目前尚处空白；第三，更好的安全性有助于ARX788在适应症扩展中往早线推进。③ARX788已获得国家突破性疗法认定，预计将于2023提交上市申请、2024年获批上市；我们预计该产品2024/25/26年收入1.01/4.15/8.41亿元。 　　新品苹果酸奈诺沙星增长强劲，主营增速有望修复。①公司主营产品维A、维E的价格目前处于历史低点，回升在望。维生素是寡头垄断行业，上游供给稳定，安迪苏、帝斯曼等公司宣布限产维生素，此举收紧供给，有望带动价格上调。我们预计公司维生素系列2023/24/25年营收35.45/37.40/40.68亿元。②2023年，公司万古霉素制剂在美国获批上市，有望贡献海外收入新增量。③苹果酸奈诺沙星与传统喹诺酮类抗菌药左氧氟沙星、莫西沙星相比，具有广谱、更少耐药等特点。公司该产品市占率在逐步提升中；加之纳入国家医保目录后，放量提速。我们预计2023/24/25年销售3.6/6.6/9.5亿元。 　　盈利预测、估值和评级 　　预计2023/24/25年营收85.31/94.47/107.50亿元；归母净利润6.31/9.08/12.22亿元。我们采用PE法进行估值，参考可比公司估值以及考虑公司创新药进展，认为合理PE为25X，对应市值158亿元，对应股价16.35元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药上市进程不及预期、竞争加剧、产品及成本价格波动、限售股解禁、汇率波动等风险。