中心思想 业绩反转与创新驱动增长 康辰药业在2023年上半年实现了显著的业绩反转，收入和利润端均恢复强劲增长。核心产品“苏灵”的销售额大幅提升，成为公司业绩增长的主要驱动力。同时，公司在创新药研发方面稳步推进，自研产品KC1036在多个适应症上展现出良好前景，并储备了多元化的创新药物管线，为公司中长期发展奠定了坚实基础。 股权激励强化长期发展信心 公司推出的股权激励计划，旨在绑定核心管理人员的利益，通过设定明确的业绩考核目标（2023-2025年营业收入及扣非归母净利润增长率不低于15%/30%/45%），有效激发团队积极性。此举不仅彰显了公司对未来发展的坚定信心，也预示着公司治理结构的优化将进一步推动长期稳定增长。 主要内容 2023年上半年业绩表现与驱动因素 财务数据概览与核心产品贡献 康辰药业2023年上半年实现了营业收入4.51亿元，同比增长21.33%，显示出公司业务的强劲复苏态势。归属于母公司股东的净利润达到0.93亿元，同比增长13.23%。更值得关注的是，扣除非经常性损益后的归母净利润大幅增长146.93%至0.85亿元，这表明公司核心业务盈利能力显著提升，业绩底部反转趋势确立。 此次业绩的显著恢复主要得益于核心产品“苏灵”的加速放量。上半年，“苏灵”实现销售收入3.09亿元，同比大幅增长46.64%。分析认为，随着2023年“苏灵”面临的扰动因素逐步解除，公司积极把握市场机遇，加大终端市场开拓力度，有效扩大了产品覆盖范围和市场份额，进一步巩固了其在止血领域的领先优势。预计未来公司将继续深化市场渗透，推动“苏灵”销售持续增长。 创新药管线布局与研发进展 自研创新药KC1036的临床突破与多适应症拓展 在创新药研发方面，康辰药业的自研创新药KC1036取得了顺利进展。该药物在末线食管癌患者中展现出确切的疗效，并且安全性和耐受性良好，患者依从性高，满足了该领域亟待高效、安全靶向药物的临床需求。 此外，公司正积极拓展KC1036的适应症范围，同步开展针对胃癌、胸腺癌、胆管癌、肺腺癌等多个癌种的临床研究，目前已纳入超过100例受试者。这种多适应症的开发策略，有望最大化KC1036的市场潜力，并为公司未来业绩增长提供多元化支撑。 多元化创新药物储备与长期增长动力 除了KC1036，康辰药业还针对临床未满足的需求，储备了多个创新药物管线。其中包括： 宠物版“苏灵”： 注册申请已获受理，预示着公司将业务拓展至宠物医疗市场，开辟新的增长点。 中药1.2类创新药金草片： 三期临床进展顺利，有望在传统中药领域实现创新突破。 FVIIa因子凝血创新药： 正在积极推进研发，旨在填补凝血障碍治疗领域的空白。 这些创新药物的稳步推进和陆续上市，将为康辰药业的中长期业绩增长提供强大且可持续的动力，标志着公司创新转型战略的有效实施。 股权激励计划与公司治理 激励计划核心要素与覆盖范围 为进一步激发核心团队的积极性并绑定公司长期发展，康辰药业公告了股权激励计划草案。该计划拟向29名核心管理人员授予限制性股票，总数量为437.5万股，占公司股本总额的2.734%。其中，首次授予350万股，预留87.5万股，授予价格均为17.03元/股。这一计划覆盖了公司关键管理层，旨在通过股权激励机制，将个人利益与公司整体业绩紧密结合。 业绩考核目标与战略意义 股权激励计划设定了明确的业绩考核目标：以2022年营业收入及净利润为基数，2023年至2025年各年度的营业收入及归属于上市公司股东的扣非净利润增长率分别不低于15%、30%和45%。值得注意的是，净利润考核指标将剔除股权激励在当年产生的股份支付费用及商誉减值影响，确保考核的公平性和对核心业务盈利能力的聚焦。 此项股权激励计划的实施，被视为公司管理层对未来业绩增长充满信心的体现。它不仅能够有效激励核心员工，提升团队凝聚力，还将推动公司战略目标的实现，确保公司长期稳定发展，为股东创造更大价值。 盈利预测与投资建议 财务预测展望与估值分析 基于公司当前业绩表现和未来发展潜力，东方证券研究所预测康辰药业2023年至2025年的每股收益（EPS）分别为0.93元、1.09元和1.34元。从更全面的财务数据来看，预计公司营业收入将从2023年的10.07亿元增长至2025年的13.82亿元，年复合增长率保持在16%以上。归属于母公司净利润预计将从2023年的1.48亿元增长至2025年的2.15亿元，年复合增长率超过20%。毛利率和净利率预计也将保持在较高水平，分别为86%以上和14%以上，显示出良好的盈利能力。 结合可比公司估值水平，分析师维持给予康辰药业2023年46倍市盈率的估值，对应目标价为42.78元。 投资评级与风险提示 鉴于公司业绩的显著反转、创新药管线的稳步推进以及股权激励计划对长期发展的积极影响，分析师维持“买入”评级。 然而，投资仍需关注潜在风险，包括： 主要在售产品的市场竞争风险： 市场环境变化可能加剧产品竞争。 创新药研发进度不及预期的风险： 创新药研发周期长、投入大，存在不确定性。 医药行业政策风险： 政策调整可能对公司经营产生影响。 总结 康辰药业在2023年上半年展现出强劲的业绩反转态势，核心产品“苏灵”的快速放量是主要驱动力，带动公司收入和扣非净利润实现显著增长。同时，公司在创新转型方面取得了实质性进展，自研创新药KC1036在临床上表现突出，并积极拓展多适应症研究，配合宠物版“苏灵”、金草片和FVIIa因子凝血创新药等多元化管线储备，为公司未来增长提供了坚实基础。此外，公司推出的股权激励计划，通过绑定核心管理层利益和设定明确的业绩考核目标，有效提振了团队信心，彰显了公司对长期发展的坚定承诺。综合来看，康辰药业正处于业绩反转与创新转型共振的关键时期，具备持续增长的潜力，但投资者仍需关注市场竞争、研发进度和政策变化等风险因素。

中心思想 业绩稳健增长，内生动力强劲 多元业务驱动，订单储备充足 药明康德2023年上半年业绩表现稳健，尤其剔除新冠商业化项目后，营业收入和经调整归母净利润均实现显著增长，彰显了公司强劲的内生增长动力。 公司主要业务板块，包括化学业务、测试业务、生物学业务和ATU业务，均展现出强者恒强的态势，二季度增速环比提升，新分子业务和TIDES业务增长尤为突出。 尽管面临外部环境波动，公司在手订单持续快速增长，特别是TIDES在手订单同比强劲增长188%，为未来业绩增长提供了坚实保障。 基于其行业龙头地位、一体化服务优势和充足的订单储备，分析师维持“买入”评级，并给出积极的盈利预测和目标价。 主要内容 核心观点：业绩超预期增长，内生动力显著 2023年上半年，药明康德实现营业收入188.71亿元，同比增长6.3%；剔除新冠商业化项目后，收入同比增长27.9%。 归母净利润达53.13亿元，同比增长14.6%。 第二季度表现尤为突出，实现营业收入99.08亿元，同比增长6.7%；剔除新冠商业化项目后，收入同比大幅增长39.5%。 经调整Non-IFRS归母净利润为27.53亿元，同比增长22.4%。 这些数据表明，在去年高基数的基础上，公司依然实现了快速增长，且剔除新冠项目后的高增长充分体现了其核心业务的强劲内生增长动力。 主要业务板块分析：多元驱动，全面向好 化学业务：新分子与TIDES驱动高增长 上半年化学业务收入同比增长3.8%，剔除新冠业务后同比增长36.1%。 增长主要得益于“跟随分子+赢得分子”双轮驱动策略以及新分子业务的快速放量。 公司预计TIDES业务全年收入增长将超过70%，显示出该领域的巨大潜力。 测试业务：临床业务全面恢复，增速提升 上半年测试业务收入同比增长18.7%。 实验室分析业务和临床CRO业务在第二季度增速均环比提升，其中临床业务已全面恢复，显示出市场需求的强劲复苏。 生物学业务：药物发现平台持续导入项目 上半年生物学业务收入同比增长13.0%。 强大的药物筛选平台持续为公司从药物发现端导入新项目，其中新分子业务增长强劲，收入同比增长51%。 ATU业务：重磅订单落地，商业化在即 上半年ATU业务收入同比增长16.0%。 公司新签2个重磅订单，并预计这些项目将于明年进入商业化生产阶段，预示着未来收入增长的潜力。 DDSU业务：销售分成实现突破 上半年DDSU业务收入同比下降24.9%，但降幅较一季度有所收窄。 更重要的是，第二季度DDSU业务实现了销售收入分成从0到1的突破，随着未来助力更多药品上市，销售收入分成有望带来可观回报。 订单增长与未来动能：储备充足，增长确定性强 根据公司业绩演示材料，2023年上半年剔除新冠商业化项目后，公司在手订单同比增长25%。 其中，TIDES在手订单同比强劲增长188%，显示出新分子业务的爆发式增长。 分析认为，CXO行业需求依然旺盛，药明康德作为行业龙头，具备一流的订单交付能力，未来业绩增长的确定性较强。 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级 分析师预测公司2023-2025年每股收益分别为3.36元、4.26元和5.19元。 基于可比公司估值，维持2023年29倍市盈率的估值水平，对应目标价为97.44元。 维持“买入”评级，看好公司作为行业龙头的长期成长性。 风险提示：多重因素需关注 医药研发服务市场需求下降的风险。 新分子需求热度不及预期影响产能利用率的风险。 医药研发服务行业竞争加剧的风险。 境外经营及国际政策变动风险。 行业监管政策变化的风险。 财务表现与预测：稳健增长态势延续 历史与预测营收增长 公司营业收入从2021年的229.02亿元增长至2022年的393.55亿元，同比增长71.8%。 预计2023-2025年将继续保持14.7%、24.9%和24.6%的稳健增长，分别达到451.23亿元、563.62亿元和702.25亿元。 盈利能力与效率 归属于母公司净利润从2021年的50.97亿元增长至2022年的88.14亿元，同比增长72.9%。 预计2023-2025年净利润将分别达到99.75亿元、126.36亿元和154.04亿元，同比增长13.2%、26.7%和21.9%。 毛利率和净利率保持在35%-37%和21%-22%的健康水平。 净资产收益率（ROE）预计在18%-20%之间，显示出良好的资本回报能力。 偿债与营运能力 资产负债率预计将从2022年的27.5%逐步下降至2025年的19.5%，财务结构持续优化。 流动比率和速动比率均保持在健康水平，显示公司短期偿债能力良好。 应收账款周转率和存货周转率保持稳定，营运效率良好。 总结 药明康德2023年上半年业绩表现强劲，剔除新冠项目后核心业务实现高速增长，充分展现了其强大的内生增长动力和市场竞争力。公司各主要业务板块，特别是化学业务中的新分子和TIDES，以及测试业务中的临床CRO，均呈现出积极的增长态势。在手订单的快速增长，尤其是TIDES订单的爆发式增长，为公司未来业绩提供了坚实保障。尽管面临潜在的市场和政策风险，但凭借其行业龙头地位和一体化服务模式，药明康德有望持续实现稳健增长。分析师维持“买入”评级，并对其长期成长性持乐观态度。

中心思想 业绩超预期增长，CDMO业务驱动核心增长 药明康德2023年上半年业绩表现强劲，归母净利润同比增长14.61%，扣非净利润同比增长23.67%，超出市场预期。其中，CDMO（合同研发生产组织）业务是核心增长引擎，尤其在扣除特定商业化生产项目后，其第二季度收入同比增长高达83.56%，显示出强大的内生增长动力。公司维持全年业绩指引不变，预期收入和经调整non-IFRS毛利将持续增长。 持续的业务扩张与稳健的投资评级 公司通过CRDMO和CTDMO业务模式，持续扩大CDMO管线数量，截至2023年中报，服务管线同比增长40.25%。特别是新分子业务（TIDES）表现亮眼，在手订单大幅增长188%。尽管全球投融资环境存在不确定性，华西证券仍维持药明康德“买入”评级，并对其未来盈利能力持乐观态度，认为其CDMO业务将继续贡献核心业绩增量。 主要内容 2023年上半年财务表现概述 药明康德发布2023年中报，上半年实现营业收入188.71亿元，同比增长6.28%。归属于母公司净利润达到53.13亿元，同比增长14.61%。扣除非经常性损益后的净利润为47.61亿元，同比增长23.67%。经调整非《国际财务报告准则》之母公司持有者应占利润为50.95亿元，同比增长18.5%。 业绩增长超市场预期与全年指引维持 第二季度业绩亮点与业务细分增长 公司2023年第二季度实现营业收入99.08亿元，同比增长6.74%。若扣除特定商业化生产项目，第二季度营业收入为92.22亿元，同比增长39.6%，显著超出市场预期。 分业务板块来看： CDMO业务：扣除特定商业化项目后，第二季度实现营业收入44.45亿元，同比增长83.56%，主要得益于商业化项目持续增加（20-22年和23H1分别新增7个/14个/8个/6个）。 药物发现业务：第二季度实现营业收入19.04亿元，同比增长8.2%。 实验室分析与测试业务：第二季度实现营业收入11.96亿元，同比增长21.9%。 生物学业务：第二季度实现营业收入6.56亿元，同比增长17.5%。 临床业务：第二季度实现营业收入4.51亿元，同比增长30.9%。 CGT CDMO业务：第二季度实现营业收入3.89亿元，同比增长22.9%。 DDSU业务：第二季度实现营业收入1.76亿元，同比下降17.9%。 2023年全年业绩指引 基于CRDMO和CTDMO业务模式的稳健发展，公司维持2023年全年业绩指引不变，预期收入同比增长5%~7%，经调整non-IFRS毛利增长13-14%，并预计伴随经营效率提升，Non-IFRS净利润将实现增长。 CDMO业务高速增长趋势与未来展望 合全药业表现与CDMO管线扩张 合全药业（药明康德持股98.57%）2023年上半年实现营业收入96.99亿元，同比增长2.7%；实现净利润34.11亿元，同比增长25.2%，净利率达到35.17%，同比提升631个基点，主要受益于产能利用率提升及人民币贬值。 截至2023年中报，公司合计服务CDMO管线2819个，同比增长40.25%，环比2022年底增长20.42%，延续高速增长态势。 新分子业务（TIDES）的强劲增长 公司战略布局的新分子业务（TIDES）在2023年上半年实现营业收入13.3亿元，同比增长37.9%。截至2023年6月底，此业务在手订单同比增长188%，并预期全年收入增长将超过70%。 投资建议与风险提示 盈利预测调整与“买入”评级 考虑到全球投融资景气度可能带来的影响，华西证券对药明康德2023-2025年的盈利预测进行了调整。 营业收入：从原预测的417.16/516.55/674.23亿元调整为415.98/486.56/613.11亿元。 每股收益（EPS）：从原预测的3.39/4.26/5.62元调整为3.64/4.25/5.49元。 基于2023年7月31日71.67元/股的收盘价，对应2023-2025年的PE分别为19.71/16.85/13.05倍。华西证券维持药明康德“买入”评级。 主要风险提示 报告提示了多项风险，包括核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险以及美国市场药品降价风险。 财务预测与估值概览 财务指标 (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 39,355 41,598 48,656 61,311 YoY（%） 71.8% 5.7% 17.0% 26.0% 归母净利润 8,814 10,793 12,624 16,306 YoY（%） 72.9% 22.5% 17.0% 29.2% 毛利率（%） 37.3% 39.8% 40.0% 40.5% 每股收益（元） 3.01 3.64 4.25 5.49 市盈率（PE） 23.81 19.71 16.85 13.05 总结 药明康德2023年上半年业绩表现超出市场预期，归母净利润和扣非净利润均实现两位数增长。公司核心的CDMO业务，尤其在剔除特定商业化项目后，展现出强劲的增长势头，成为业绩增长的主要驱动力。CDMO管线数量的持续扩张以及新分子业务（TIDES）在手订单的大幅增长，预示着未来业绩的持续增长潜力。尽管面临全球投融资环境和市场竞争等风险，华西证券仍维持其“买入”评级，并对公司未来的盈利能力和市场表现持乐观态度。公司维持全年业绩指引不变，预计收入和利润将继续保持增长，显示出管理层对公司未来发展的信心。

　　迈威生物(688062) 　　投资逻辑 　　ADC（ 抗体偶联药物） 管线值得期待： Netin-4（ 9MW2821） 2 期、Trop 2、 B7-H3 在研。 ①技术优： 公司 IDDCTM 平台采用第三代定点偶联工艺，偶联产物更均一、代谢过程中稳定性更强且改善脱靶毒性。 ②临床领先： 公司 Nectin-4 ADC 为同类全球第二个进入临床开发阶段的同靶点药物。 且在针对尿路上皮癌和宫颈癌等适应症的 II 期临床试验（ RP2D） 中初显疗效（ 12 例尿路上皮癌与 6 例宫颈癌受试者 ORR 50%和 DCR 100%）。 ③市场空间可期： Nectin-4 靶点适应症尿路上皮癌、宫颈癌等患者数多（百万人量级），已上市产品 Padcev®年销售近 8 亿美元；公司其他在研皆为较新靶点。 　　地舒单抗成长性强： 迈利舒®先发优势明显， 9MW0321 上市在即。①迈利舒®（ 地舒单抗骨质疏松适应症） 为国产第二家上市， 具先发优势。 中国骨质疏松患者人数约 9000 万，地舒单抗降价后推动患者可及性提高，骨质疏松市场有望迎来快速增长期。 据公司公告， 迈利舒®于 2023 年 4 月开始发货，当年有望销售不低于 30 万支，销售金额不低于 1.8 亿元。 我们预计该产品 2023/24/25 年收入 1.8/3.1/5.8 亿元。②9MW0321（ 地舒单抗肿瘤骨转适应症） 有望为第一梯队上市的生物类似物，患者基数庞大、 推广难度较低。目前有 2 家生物类似物已提交上市申请， 7 家同类药物处于临床阶段。 我们预计该产品 2024/25 年收入 1.9/3.2 亿元。 　　君迈康®渗透率低，纳入医保助推未来增长； 长效 G-CSF 与扬子江药业合作， 上量值得期待。 ①公司合作产品阿达木类似物君迈康®2022 年 3 月获批；该品种为海外年销售已过 219 亿美元的重磅品种，国内竞争激烈。 公司公告， 2023 年有望新增医院准入超过200 家。 我们预计该产品 2023/24/25 年收入 2.4/4.0/6.8 亿元。②长效 G-CSF 有望 25 年初获批上市， 扬子江药业负责产品商业化， 产品放量值得期待。我们预计该产品 2025 年开始贡献业绩，当年收入预计 3.1 亿元。 　　盈利预测、估值和评级 　　考虑到君迈康®与迈利舒®已获批， 2023 年开始陆续贡献业绩增量，且 9MW0321 有望 2023 年获批。预计 2023/24/25 年公司营收4.3/9.1/19.0 亿元，归母净利润-9.0/-7.3/-2.9 亿元。我们采取 DCF 法进行估值，假设 2023 年 9MW0321 获批， 2025 年长效 G-CSF 获批；我们认为合理市值为 112.3 亿元，对应未来 6-12 个月的目标价 28.11 元。首次覆盖，给予“ 买入”评级。 　　风险提示 　　临床前品种的风险、市场推广及销售不及预期的风险、生物制品集中带量采购风险、 生物类似物市场竞争风险，限售股解禁等风险。

　　恩华药业(002262) 　　业绩稳健增长，麻药产品表现亮眼：1H23公司实现营收24.0亿元（同增20.0%，下同），归母净利润5.4亿元（+21.7%）。2Q23收入12.2亿元（+21.1%），归母净利润3.2亿元（+22.6%）。预计1-3Q23归母净利润8.2-9.6亿元（+10-30%）。拆分：1H23，麻醉类药品12.7亿元（+29.7%），依托咪酯、咪达唑仑和“羟瑞舒阿”等品种放量为主要驱动因素。商业板块2.9亿元（+27.3%），精神类药品5.5亿元（+2.0%），神经类药品0.7亿元（-12.4%）。关键比率：2Q23，毛利率74.2%，净利率26.1%，销售费用率29.6%，研发费用率10.5%，管理费用率3.6%。 　　研发持续推进，多品种将进入后期：公司目前共有25个在研创新药项目，II期临床研究项目1个(NH600001乳状注射液)，开展I期临床研究项目6个(NH112、NH102、NH130、Protollin鼻喷剂、NHL35700、YH1910-Z02)，预计2023年下半年递交新药临床申请的项目3个。在重点仿制药产品研发及一致性评价方面，富马酸奥赛利定注射液及依托咪酯中/长链脂肪乳注射液(10ml:20mg)获批上市;在研仿制药项目43个，其中仿制药申报生产在审评项目6个(盐酸阿芬太尼注射液(5ml:2.5mg)、地佐辛及注射液、普瑞巴林胶囊、氯硝西泮注射液、盐酸咪达唑仑口服溶液(5ml:10mg、10ml:20mg)、拉考沙胺注射液)。 　　增长逻辑通顺，估值仍有上行空间：1）公司2023-25年增长中枢有望达20-25%，新产品上市驱动业绩加速，业绩增长确定性、持续性较强；2）高毛品种驱动增长，原依托咪酯、咪达唑仑价格较低，镇痛新药价格较高，品类拓展+定价提高+销售人均单产提高=盈利能力提升，利润增速有望高于收入；3）公司目前估值仍为近10年估值中枢偏下的位置，随着业绩持续释放、奥赛利定放量，以及创新药NH600001（2期）+35700（1期完成）进入后期，经营质量提升+科技属性体现+高壁垒赛道稀缺性体现，驱动估值上行。 　　盈利预测与投资评级：我们维持对公司2023-24年归母净利润的预测，为11.1/13.8亿元。基于对麻醉类新产品放量的测算，将2025年归母净利润由17.6亿元下调至16.9亿元，当前市值对应PE为22/18/15倍。由于：1）新品上市，驱动业绩加速；2）镇痛药物矩阵初成，创新药即将进入后期；3）高壁垒赛道稀缺标的；4）集采利空出清，长逻辑通顺，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药放量不及预期，带量采购风险，竞争恶化风险

中心思想 核心业务稳健增长，短期业绩承压 迈克生物2023年上半年业绩受新冠检测产品需求锐减及存货减值准备计提影响，收入和归母净利润同比大幅下滑。然而，公司自主常规试剂收入同比增长12.9%，显示核心主业发展持续向好，展现出较强的内生增长韧性。 战略聚焦自主创新，维持“买入”评级 公司持续加强销售推广活动并重视研发投入，以化学发光和临检业务为核心驱动力，加速进口替代进程。尽管盈利预测有所调整，但基于对公司自主业务板块的积极展望和SOTP估值方法，华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价18.51元人民币。 主要内容 2023年上半年业绩回顾与盈利预测调整 业绩概览： 迈克生物2023年上半年实现收入13.81亿元，同比下降22.5%；归母净利润1.75亿元，同比下降56.9%。业绩下滑主要系国内新冠检测产品市场需求显著降低，叠加公司相关存货计提资产减值准备所致。 核心主业表现： 在整体业绩承压背景下，公司自主产品常规试剂收入同比增长12.9%，表明核心主业发展稳健，持续向好。 盈利预测调整： 考虑到试剂集采对业务收入的影响、流水线等高端新品商业化推广投入增加，以及短期新冠检测产品存货计值准备增加，华泰研究将公司2023-2025年EPS调整至0.84/1.14/1.38元（前值为0.95/1.23/1.55元）。 估值与评级： 基于2023年业绩预测（自产/代理板块净利润占比分别为89%/11%），采用SOTP方法，并参考可比公司估值，给予自产业务23年23x PE、代理业务15x PE，对应目标价18.51元（前值20.86元），维持“买入”评级。 核心业务板块表现及未来展望 销售与研发投入： 2023年上半年公司毛利率为53.4%，同比下降1.0个百分点，推测主要由于产品销售结构变动。销售、管理、研发费用率分别为20.7%、5.0%、9.3%，同比分别增加5.0、1.4、3.5个百分点。在国内疫情防控优化背景下，公司推广活动逐渐恢复，并持续重视研发投入。 化学发光业务： 预计2023年上半年公司化学发光试剂收入同比增长超过15%，新增化学发光仪器装机约500台，预计全年有望实现装机超1000台，仪器装机量稳健释放。展望2023年全年，受益于国内疫后院端常规诊疗复苏以及高速机i3000和i1000市场认可度持续提升，预计化学发光业务收入将同比增长25-30%，加速进口替代进程。 其他业务发展： 生化业务： 预计2023年上半年收入同比增长约5%。考虑到疫情防控企稳向好，叠加公司生化产品定位高端且量值溯源性能突出，预计2023年该板块收入将略有上升。 临检业务： 预计2023年上半年收入同比增长约40%。受益于公司高端血球产品快速放量，预计2023年该板块收入将同比增长40-50%。 代理业务： 2023年上半年代理收入为4.96亿元，同比下降20.8%。公司持续弱化代理业务投入，其收入及利润占比正逐渐降低。 运营费用结构与风险因素 费用结构： 报告详细列出了公司在销售、管理和研发方面的费用投入，显示公司在市场推广和技术创新方面的持续努力。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括产品销售不达预期、研发进度低于预期以及试剂招标降价等，这些因素可能对公司未来业绩产生不利影响。 总结 迈克生物在2023年上半年面临新冠检测产品需求下降和存货减值准备计提带来的短期业绩压力，但其自主常规试剂业务展现出稳健增长态势，核心主业发展向好。公司战略性地加强销售推广和研发投入，尤其在化学发光和临检等核心业务板块表现突出，预计将加速进口替代并实现快速增长。尽管盈利预测有所调整，但基于对公司自主业务未来增长潜力的信心，华泰研究维持“买入”评级，肯定了公司在调整业务结构、聚焦核心竞争力方面的努力。

　　迈克生物(300463) 　　事件：公司发布2023年半年报，公司2023年1-6月实现收入13.81亿元（-22.51%），归母净利润1.72亿元（-56.91%），扣非净利润1.78亿元（-55.41%），经营性现金流4.10亿元（-2.92%）；2023年Q2实现营业收入7.04亿元（-17.82%），归母净利润0.58亿元（-71.58%），扣非净利润0.58亿元（-70.85%）。 　　自产分子及代理产品下滑，表观业绩短期承压。1）自主产品：2023H1实现销售收入8.67亿元（-23.69%），占比62.76%（（-0.97pct），主要是新冠分子诊断产品销量回落所致，公司分子诊断试剂收入较2022H1的3.93亿元下降98.55%至571.04万元。此外，受分子诊断产品毛利率下降及存货计提资产减值准备影响，公司表观归母净利润显著下滑，未来随短期影响消退，公司整体盈利能力有望逐步修复；2）代理产品：公司自2022年起主动调整业务结构，代理业务进一步缩减，2023H1实现收入4.96亿元（-20.81%），符合公司以自产产品业务驱动增长的整体战略规划。 　　大型设备装机进展顺利，流水线快速装机有望驱动试剂长期增长。公司持续推进全实验室智能化检验分析流水线，并协同各平台单机终端装机，2023H1自主大型仪器产品出库1,601台（条），其中生免和血液流水线169条，2023H1公司自主常规试剂实现销售收入8.05亿元（+12.9%）。目前公司自主产品用户已覆盖各级医疗机构8,000+，其中二级和三级医院产品覆盖率分别达24%、57%，并与118个国家/地区的528家经销商达成合作，持续拓展海外市场。我们认为，流水线上半年快速装机有望带动后续试剂产品销量进一步增长。 　　多项研发项目稳步推进，持续打造自主产品核心竞争力。公司目前已建立涵盖生化、免疫、临检、分子、病理、快检、IVD原材料等产品的研发平台，2023H1公司研发投入为1.64亿元（+32.76%），新增研发项目41项（其中生化5项/临检6项/分子6项/快检2项/原料12项/仪器10项），新增国内注册证38项，累计达495项，其中2023年7月获证仪器：①全自动血细胞分析仪F680/F680P：血常规检测速度为80样本/小时，F680P整合血细胞分析与特定蛋白分析功能，可实现一次进样同步检测；②全自动凝血分析仪H5000/H5200：最高检测速度可达500测试/小时，支持闭盖穿刺、试剂和耗材在线加载及拼接流水线，可满足中大型实验室多种需求。 　　及流水线解决方案快速落地为公司提供长期增长动力。考虑到减值准备计提等影响，我们下调公司2023-2025年归母净利润预测至4.79亿元、6.99亿元及8.94亿元，同比-32.39%/+45.97%/+28.01%，每股EPS分别为0.78元、1.14元、1.46元，当前股价对应2023-2025年PE20/13/11倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：化学发光试剂集采降价幅度超预期的风险、流水线装机进展不及预期的风险、海外拓展不及预期的风险。

　　戴维医疗(300314) 　　深耕国内婴儿保育设备领域，国内电动腔镜吻合器领军者 　　戴维医疗成立于1992年，是一家集自主研发、生产和销售于一体的国家高新技术企业。公司坚持以婴儿保育设备为主业，同时拓展做强子公司维尔凯迪吻合器业务，经过多年的发展，形成了以婴儿保育设备业务及吻合器业务协同发展的两大业务格局。公司婴儿保育设备已成为国内市场的主流产品，知名度高。吻合器产品逐渐进入第三代电动吻合器市场，处于国内领先地位。2023年一季度营业收入为1.58亿元，同比增长61.55%；归母净利润达到5001.93万元，同比2022年一季度大幅增长。 　　吻合器市场广阔，电动吻合器助力抢占市场份额 　　随着微创手术的广泛应用和医疗基础设施的逐步完善，中国吻合器市场呈现稳步增长态势，年均复合增长率约15%。电动腔镜吻合器是公司吻合器业务的优势产品和主要营业收入来源。2022年，公司电动腔镜吻合器系列营业收入达1.52亿元，占吻合器业务收入的77.16%。2022年公司推出全球首款智能全自动转弯吻合器，进一步提升竞争力。我们认为，公司作为领先的国产品牌，有望凭借产品性能与技术优势、更高的性价比，加速提升市场份额。 　　集采政策落地加速进口替代，海外业务贡献新增量 　　子公司维尔凯迪积极响应福建省药械联合采购中心组织的腔镜吻合器省际联盟集中带量采购，吻合器产品全系中标，吻合器渗透率和市场占有率有望进一步加速提升。公司积极开发海外新客户，针对海内外市场精准制定销售策略。海外注册证较齐全，截至2023年第一季度，一次性腔镜用电动切割吻合器及组件获得FDA认证，有望在海外市场进一步扩容。 　　在研项目丰富，高质量电动腔镜吻合器产品提升竞争优势 　　2022年，公司新增一次性腔镜用直线型电动转弯切割吻合器、一次性电动腔镜用直线型切割吻合器、一次性使用腔镜用直线型切割吻合器组件、一次性使用腔镜用直线型切割吻合器等4项医疗器械注册证。6项腔镜吻合器在研项目中电动吻合器占3项，有望进一步丰富公司产品线。 　　盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为7.31/9.71/12.94亿元，归母净利润分别为2.05/2.76/3.63亿元，考虑到公司腔镜吻合器在电动腔镜领域和海外市场上有较大发展空间，给予公司2023年34倍PE，对应目标价24.16元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：行业监管风险、市场竞争加剧的风险、技术风险、新生儿出生率持续下降导致经营业绩下滑的风险、吻合器集中带量采购导致产品价格下降的风险、原材料价格波动风险。

中心思想 双美驱动与精细运营构建核心竞争力 美丽田园医疗健康（02373.HK）凭借其三十年深耕美业的经验，成功构建了以生活美容（生美）为基础、医疗美容（医美）为增长引擎的“双美驱动”业务模式。公司通过精细化管理、标准化运营和数字化赋能，形成了高粘性会员资产、低成本获客及高留存的独特竞争壁垒。这种模式不仅确保了生美业务的稳健盈利，更有效驱动了医美业务的快速成长，使其在竞争激烈的市场中脱颖而出。 数字化赋能与市场扩张释放增长潜力 公司前瞻性地布局数字化管理，通过数据系统实现会员管理、疗程消费、员工培训、绩效考核及营销布局的全面渗透，显著提升了运营效率和客户管理能力。在疫情后业务强劲回暖的背景下，美丽田园有望通过城市加密、空白区域拓张以及外部流量合作等策略，持续扩大市场份额。随着会员资产价值在各业务协同下逐步释放，公司预计将实现营收和利润的稳健增长，具备显著的投资价值。 主要内容 业务模式与市场地位深度剖析 美丽田园医疗健康作为中国领先的美丽健康综合服务提供商，其业务模式和市场地位通过多年的发展和数据积累得以确立。 三十载深耕与多元业务布局 美丽田园于1993年在海南成立首家门店，是我国第一批成立的生美品牌，定位中高端。公司在1998年将总部迁至上海，并于2010年切入医美赛道，成立“秀可儿”品牌，奠定“双美驱动”模式。2018年，公司进一步布局亚健康评估与干预业务，成立“研源”品牌，实现了从美丽服务向健康服务的延伸，持续挖掘和拓展消费者全生命周期需求。2023年1月，公司成功在港交所上市。 截至2022年底，公司旗下拥有“美丽田园”、“贝黎诗”（生美）、“秀可儿”（医美）和“研源”（亚健康）四大品牌。2022年，公司生美直营和医美业务的收入占比分别约为51.1%和37.9%，明确了其“双美驱动”的基础。公司会员资产丰厚，2022年直营店服务7.8万名活跃会员，同比提升1.2%，活跃会员在直营店累计到店94.7万次，平均到店9.5次，复购率高达83.2%。生美会员向医美服务的导流率达到23.7%，较2021年提高2.0个百分点。截至2022年底，公司合计拥有直营和加盟各189家门店，覆盖全国105座城市，其中一线城市91家，新一线城市76家。 财务方面，2022年公司营收16.35亿元，受疫情影响同比下滑8.2%。尽管如此，公司整体毛利率在2019年至2022年间介于43.9%至50.4%之间，其中医美业务毛利率相对较高，介于55%至62%之间。公司业务模式决定了其优异的现金流，2021年经营性现金流量净额为6.70亿元，净现比约3.2。2022年底公司现金及现金等价物约1.64亿元，且合约负债健康，收入与合约负债的比例持续优化，2022年降至1.16，间接反映了公司未来增长动力相对健康。 竞争优势与增长策略深度分析 美丽田园在生活美容和医疗美容两大核心业务上，通过独特的竞争优势和清晰的增长策略，实现了持续的市场扩张和盈利能力提升。 生活美容：稳固基本盘与单店盈利模式 我国传统美容服务市场规模庞大，2021年达到4032亿元，但行业呈现低连锁化率（美容美体连锁化率约6.45%）、更迭快（每年开店率和闭店率约为20%）和运营社区化的特点。美丽田园将生美业务视为“重管理的长生命周期生意”，其竞争优势在于单店能盈利且门店能拓张，这背后得益于流程标准化和精细化管理。 公司定位中高端，将平均客单价（ASP）定位千元，2022年为943元。通过细致运营，不断提高消费频次，单店能稳定爬坡且盈利。例如，2021年新成立门店（3年以下）、发展中门店（3-8年）和成熟门店（8年以上）的ASP分别为727元、802元和1100元，高于上海平均客单价699元。同时，单店日均到店次数从新成立门店的11次提升至成熟门店的22次，利用率从57.4%提升至64.3%。公司高复购率稳定在80%以上，每名活跃会员年到店次数约9-10次，活跃会员的ASP约1150元，高于生美整体ASP约950元。 在门店拓张方面，公司采取直营和加盟共举的策略，并实行清晰的地理分界：一线和新一线城市主要开设直营门店，二三线城市则开设加盟门店，以避免内部竞争。2019年至2022年，公司门店数量复合年增长率（CAGR）约为10.5%，每年新开门店均值为47家。截至2022年底，一线城市门店数量占总数的48.1%，贡献了61.9%的营收，单店营收超1000万元。公司对加盟商实行完善的管理制度，从授权、运营、采购、营销到质量控制都严格把控，确保品牌声誉和服务质量的一致性。 医疗美容：“双美”正反馈互相导流 我国医美行业渗透率相较海外成熟市场仍处于较低水平，2020年每千人非外科手术类医美项目数为16.1，远低于韩国（50.7）和美国（30.5）。然而，市场规模庞大，2021年合计1892亿元，其中非外科手术类医美占比约51.6%，且预计2023E-2030E的CAGR约为16.1%，高于外科手术类医美（9.1%）。行业竞争格局分散，超9成为民营机构。 美丽田园的“双美”模式在医美获客方面展现出独特优势。公司医美业务的消费群体完全来自生美会员，实现了生美获客渠道的复用。这种纯私域的流量入口，使得公司能够以低成本筛选和获取高粘性客户。2019年至今，公司销售费用率一直低于20%，明显低于大多数直客型医美机构。 医美业务表现出强劲的协同性，其收入占比从2019年的33.1%提升至2022年的37.9%。公司医美业务的活跃会员人数从2019年的1.3万人提升至2022年的1.9万人，ASP也从2019年的10774元提升至2022年的12261元，年消费金额约3.3万元。美丽田园医美业务的客单价明显高于瑞丽、鹏爱、伊美尔等可比公司，体现了其客群的高消费能力。公司前五大秀可儿门店（均为医美门店）在2021年贡献了30.1%的收入和38.0%的毛利，其中上海和北京的两家门店营收超2亿元，坪效分别达到24.8万元/平米/年和14.8万元/平米/年，远超大多直客型医美机构。 此外，公司正积极尝试外部流量入口。随着数字化逐渐成熟和分成制度的理顺，公司开始尝试与外部生美机构或相关美业服务机构（如丝域养发）合作，借助其会员对客源提供补充，有望加速医美业务成长。 制度和管理精细，数字平台驱动 美丽田园的成功离不开其精细化的制度管理和强大的数字化平台支持。公司在组织结构上，将美容师和销售顾问岗位分离，确保服务专业性和获客效率。公司为员工提供完善的职业发展选择和透明的晋升机制，截至2022年底，就职满1年的专业服务人员平均从业经验为6.1年，留任率高达74%，处于行业领先水平。 在门店运营方面，公司实行标准化管理，制定了涵盖库存储存、服务准备、门店卫生、服务流程、员工操守及培训计划等100多项关键运营指标。公司拥有200家优质供应商，并建立专业质控部门，通过门店自检、专业质控部门现场抽查及第三方调研公司暗访的三级监督体系，确保软硬件服务质量。 数字化是公司提升管理效率和客户体验的关键。2019年至2022年，公司合计投入研发费用约7100万元，2022年底研发人员数量达90人。公司数据平台涵盖区域发展、门店运营、客户分析、员工发展模型，其中客户关系管理系统包含96项客户标签，用户画像完整，利于精准挖掘客户需求和唤醒沉睡客户。2020年初上线的“美田在线”小程序，实现了线上预约、信息发布、营销活动、直播体验、线上商城、服务回访等功能，构建了从预约到服务反馈的闭环。 盈利预测与投资评级 基于公司门店拓张、单店成熟、内部导流率提高以及外部合作带来的收入增长，华创证券预测美丽田园2023年至2025年总营业收入分别为21.38亿元、26.41亿元和32.15亿元，增速分别为30.1%、23.5%和21.7%。其中，生活美容直营店预计每年新开15-20家，加盟门店每年新开30家；医疗美容直营店每年新开3-4家；亚健康评估与干预服务直营店每年新开1-2家。 在费用率方面，公司销售费用率预计将维持在16%-17%之间。随着门店数量拓张和新店爬坡，以及数字化能力的提升，公司管理费用率有望摊薄，预计2

中心思想 核心观点：重组人源化胶原蛋白领军者，业绩高速增长 锦波生物作为重组人源化胶原蛋白领域的先行者和领军企业，凭借其在结构生物学和合成生物学国际前沿技术方面的深厚积累，成功开发并上市了国内首个获批的三类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”（商品名：薇旖美）。公司以重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品为核心，构建了“医+美”双轮驱动的业务模式，实现了从功能蛋白核心原料到医疗器械、功能性护肤品等终端产品的全产业链布局。近年来，公司财务表现亮眼，主营业务收入和归母净利润均实现高速增长，毛利率和净利率持续提升并保持行业领先水平。薇旖美产品的快速放量以及公司在研管线的丰富，共同驱动了业绩的强劲增长。 市场机遇与竞争优势：蓝海市场拓展与技术壁垒构建 中国重组胶原蛋白市场正处于高速增长的蓝海阶段，预计未来几年市场规模和渗透率将大幅提升，为锦波生物提供了巨大的发展空间。相较于动物源性胶原蛋白，锦波生物的重组人源化胶原蛋白产品在安全性、生物相容性、免疫原性以及大规模产业化生产方面具有显著优势，构筑了坚实的技术壁垒。公司通过持续的研发投入和产学研合作，不断强化技术优势，丰富产品矩阵，并积极拓展直销渠道和大型连锁医美机构，有效提升了市场覆盖率和品牌影响力。募投项目的实施将进一步助力公司在研发创新和市场推广方面巩固竞争力，有望在广阔的市场前景中抢占更多份额。 主要内容 内部驱动：技术创新与运营效率提升 锦波生物成立于2008年，是一家专注于生命健康新材料和抗病毒领域研发的高新技术企业。公司核心业务围绕重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品展开，涵盖各类医疗器械、功能性护肤品的研产销。在重组胶原蛋白领域，公司于2014年推出重组Ⅲ型胶原蛋白产品，并于2021年6月成功获得国内首个重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维（商品名：薇旖美）的三类医疗器械注册证。该产品是目前唯一的注射级别重组Ⅲ型人源化胶原蛋白生物医用材料，正在开展在妇科、泌尿科、外科、骨科、心血管等多种医疗场景的应用开发，有望持续领跑重组人源化胶原蛋白市场。抗HPV生物蛋白产品则基于自主研发的酸酐化牛β-乳球蛋白核心成分，主要为抗HPV敷料和隐形膜。在功能性护肤品方面，公司拥有“164.88°肌频”、“重源”等自主品牌，产品涵盖精华液、面膜、水、霜膏等，并采用ODM模式为樊文花、秀域等客户提供服务。公司已建立了从上游功能蛋白核心原料到医疗器械、功能性护肤品等终端产品的全产业链业务体系。 公司股权结构集中稳定，实际控制人为董事长杨霞，直接持股约64%。核心管理团队经验丰富，董事长杨霞兼任研究院院长，具备深厚的研发背景；董事兼副总经理陆晨阳拥有多年药企工作经验，是公司核心研发人员；董事兼总经理金雪坤曾任华熙生物高管，具备丰富的管理经验。这种稳定的股权结构和经验丰富的管理团队为公司的长期发展提供了坚实保障。 锦波生物近年来业绩表现强劲，主营业务收入持续高速增长。2020年至2023年第一季度，公司主营业务收入分别约为1.61亿元、2.33亿元、3.90亿元和1.28亿元，同比增速分别为34.20%、44.75%、67.15%和98.28%；2018-2022年复合年增长率（CAGR）达32.12%。其中，重组胶原蛋白业务是主要增长引擎，2019-2022年收入从0.63亿元增至3.34亿元，CAGR高达74.37%，占营收比重从40.12%提升至85.58%。2022年，公司实现归母净利润1.09亿元，同比增长90.24%。公司的盈利能力也持续向上，毛利率始终保持在80%以上，2023年第一季度达到89.94%；净利率从2020年的20.01%提升至2023年第一季度的33.48%，处于行业领先水平。公司计划募集4.7亿元，其中2亿元用于重组人源化胶原蛋白新材料及注射剂产品研发，1.5亿元用于品牌建设及市场推广，1.2亿元用于补充流动资金，旨在加快创新研发，巩固核心竞争力，并进一步拓展市场。 公司拥有强大的研发实力和较高的技术壁垒，已形成蛋白结构研究及功能区筛选技术、功能蛋白高效生物合成及转化技术、功能蛋白标准化注射剂研究平台、功能蛋白多维度评估BSL-2实验室及临床前应用平台等五项核心技术平台。同时，公司拥有32项发明专利授权，其中包括1项美国发明专利授权。公司研发体系以自主研发为主，产学研合作为辅，与复旦大学、四川大学及重庆医科大学第二附属医院等多所知名院校及医疗机构长期保持合作，持续进行功能蛋白的基础研究和应用开发。研发投入持续增加，2020-2022年研发投入分别为3143.02万元、3583.62万元、5396.59万元，占营收比重分别为19.49%、15.35%、13.83%。公司研发人员共147人，占总员工人数的23.82%，其中57人具有硕士研究生及以上学历。公司在研管线丰富，涵盖重组Ⅲ型、Ⅰ型及Ⅶ型人源化胶原蛋白在妇科、外科、泌尿科、骨科、心血管等多种临床应用场景的产品，以及广谱抗冠状病毒新药，有望进一步拓展市场空间。 锦波生物自主研发的“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”（薇旖美）于2021年6月获批上市，是国内首个获批的三类医疗器械重组人源化胶原蛋白产品，具有显著的先发优势。相较于动物源胶原蛋白，薇旖美具有过敏风险低、无病原体污染、生物相容性好、可大规模产业化生产以及优异的修复特性等优点。薇旖美产品上市后快速放量，2022年贡献收入1.17亿元，同比增长309.99%，占主