前沿生物(688221) 　　事件：公司公布2020年业绩预告，预计2020年度实现营业收入约4300万元到5100万元，同比增长106%到144%。研发投入同比增长52%-63.9%。预计2020年度归属于上市公司股东的净利润约-2.2亿元到-2.4亿元，增加亏损约2755万元到4755万元。 　　营收增长分析：三四季度收入提升明显。2020年上半年，受疫情影响，艾滋病定点专科医院临时改建为新型冠状病毒肺炎定点收治医院，艾滋病住院及临床重症患者的治疗受到极大限制。疫情缓解后，艾滋病定点专科医院对于患者的收治得到恢复，艾博韦泰在疫情影响下，预计三、四季度实现了约3400万元-4400万元收入，说明了医生及患者对于艾博韦泰的认可程度得到提升。 　　艾博韦泰进入医保将有望助力提高患者用药渗透率。2020年医保谈判，艾博韦泰成功通过谈判进入医保，支付标准为532元（160mg/支），降价幅度为46%，低于50.6%的平均降幅。艾博韦泰是国内第一个治疗艾滋病的原创新药，也是中国市场唯一获批上市的抗HIV病毒长效注射药。其目标推广人群为耐药患者、肝肾功能异常患者、住院及重症患者，不同患者人群的基础疗程用药为2~12个月不等。随着艾博韦泰在2021年3月正式进入医保支付体系，将有望在自费药物市场和医保药物市场同步销售。我国确诊的艾滋病患者在100万人左右，具有较大的应用空间，本次艾博韦泰进入医保及降价后，用药渗透率有望得到提升。伴随着HIV患者的差异化用药需求提升、支付能力增强，我国医保扩容等因素，预计未来中国抗HIV药物市场规模将保持较快速度增长。 　　持续投入研发，艾博韦泰+3BNC117联合疗法探索AIDS功能性治愈。公司预计2020年投入研发费用约1.3-1.4亿元，同比增长52%-63.9%。公司在研管线艾博韦泰+3BNC11联合疗法引进目前国际上疗效最好、临床进展最快的广谱中和抗体之一3BNC117，定位全球抗HIV病毒市场，其中联合疗法维持治疗适应症已处于美国II期临床阶段。未来有望替代口服药物，探索AIDS功能性治愈，为公司中长期业绩贡献较大弹性空间。 　　盈利预测。我们预计2020-2022年收入分别为5061万元、1.1亿元、2.1亿元，同比分别增长143%、108%、104%，由于公司研发支出超过之前预期，所以略下调公司2021年净利润，预计归母净利润分别为-2.2亿元（之前预期为-1.6亿元）、-1.4亿元和-1.0亿元，EPS分别为-0.61元、-0.40元、-0.27元。 　　风险提示：艾博韦泰市场推广不及预期；研发进展不及预期。

　　我武生物(300357) 　　投资要点 　　事件：公司核心在研产品黄花蒿滴剂获得CDE技术审评获批生产审评结论。 　　黄花蒿花粉滴剂技术审评获批生产，有望于近期上市。公司核心在研产品黄花蒿滴剂获得CDE技术审评获批生产审评结论，CDE已经于2021年01月21日报送国家药品监督管理局进行审批，我们预计黄花蒿滴剂有望于近期上市。 　　黄花蒿花粉滴有望带来较大业绩增量，打开长期发展空间。黄花蒿滴剂主要适用于黄花蒿/艾蒿花粉过敏引起的变应性鼻炎（或伴有结膜炎）的成年患者。目前我国花粉过敏人群数量较大，市场空间广阔，同时，过敏原分布的区域性导致不同地区的患者对不同过敏原过敏，南方区域粉尘螨过敏的患者人数较多，而黄花蒿/艾蒿花粉的过敏率则呈现北方高南方低的区域特征。黄花蒿滴剂上市后将主要面对我国北方过敏市场，将和公司粉尘螨滴剂形成互补，提升公司经营业绩，强化公司在国内脱敏诊疗领域的龙头地位。 　　脱敏治疗市场空间广阔，粉尘螨滴剂有望长期快速增长。过敏性疾病发病率高，我国庞大的人口基数决定了我国患者众多。虽然因为目前市场认知不足、临床应用时间较短及推广较晚等因素影响，脱敏药物渗透率不足2%，但由于脱敏治疗能改变过敏性疾病自然进程，随着临床医生认知度的不断提高，脱敏治疗市场空间高达数百亿，前景广阔。公司主导产品“粉尘螨滴剂”自2006年上市以来销售收入持续较快增长，2019年该产品销售收入达6.3亿元。目前国内上市脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显。目前公司的“粉尘螨滴剂”在脱敏药物市场占有率中排名第一，预计未来仍然有望保持领先地位，保持快速增长。 　　盈利预测与评级。脱敏治疗市场空间广阔，公司是国内脱敏诊疗领域龙头企业，产品竞争力强，销售能力突出，同时公司产品管线丰富，未来业绩成长动力充足。我们预计2020-2022年归母净利润分别为3.2亿元、4.4亿元和5.8亿元，EPS分别为0.61元、0.84元和1.10元，对应当前股价估值分别为122倍、89倍和68倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：粉尘螨滴剂放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

　　英科医疗(300677) 　　百年未有之机遇，加速向全球行业龙头迈进，维持“买入”评级 　　2020 年业绩预告归母净利润 68-73 亿元，业绩中值 70.5 亿元，其中第四季度 24.3-29.3 亿元，预计较第三季度 24.5 亿元持续增长，其中 Q4 丁腈胶乳和 PVC 糊树脂涨价预计影响 4-6 个亿净利润。全球新冠疫情导致防护手套需求激增，价格大幅增长；同时 2020 年公司产能大幅提升，从 2019 年底 190 亿只增加到 2020 年底 360 亿只，同比增速 89.5%，未来 2-3 年公司产能持续快速扩张，保守预计占到全球 30%市场份额。基于手套价格高位持续时间和产能有望超预期，我们上调2021-2022 年公司归母净利润，保守预计 2020-2022 年净利润分别为 70.8、 154.7和 174.1 亿元（前值 75.3、 120.4、 72.9 亿元）， EPS 分别为 20.1/43.9/49.4 元，当前股价对应 PE 分别为 14.4/6.6/5.9 倍，维持“买入”评级。 　　新冠疫情导致丁腈手套需求 3 倍增量，疫情过后需求有望提速 　　2014-2019 年乳胶手套需求复合增速 8%左右， 2019 年销量约 2600 亿只，丁腈手套增速 10%左右，销量约 1600 亿只。 根据美国供应环节特别工作组报告， 2020年 3-7 月丁腈手套平均单月需求量约 90 亿只，大约是疫情前的 3 倍（ 疫情前单月 30 亿只左右），其中医院需求从单月 10 亿只左右，增加至 50 亿只左右， 4 倍增量，长期护理和紧急救护均增加 1 倍以上。 我们预测疫情期间全球丁腈手套缺 　　3400 亿只左右，疫情后需求有望提速。 　　加速扩建高质量优势产能，有望跨越式成长为全球最具竞争力行业龙头上游布局原材料和投资热电联产，制造成本有望显著降低，生产线效率已达全球最高水平，成本端大幅领先竞争对手。 凭借国内工业配套、土地、劳动力等优势加速扩建产能， 保守预测 2021-2022 年产能分别到 800 亿只和 1200 亿只， 2021年一季度有望成为全球最大的非天然橡胶手套供应商， 3 年产能有望突破 1500亿只，跨越式成为行业领头羊。 销售渠道和品牌能力全球第一， 自有品牌销量占比大幅增加，商业模式有望从 ODM 向 OBM 延伸，盈利能力有望大幅提升 　　风险提示： 产能扩建低预期；中美贸易摩擦影响出口；原材料涨价；汇率大幅波动；销售不及预期及降价。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：公司发布2021年限制性股票激励计划（草案）。拟向激励对象授予的限制性股票数量为200万股，授予价格为33元/股。股权激励的业绩承诺为2021-2023年收入和利润复合增速在30%左右。 　　核心管理人员和技术人员均在列，激励效应明显。本次是上市后首次员工激励，拟向激励对象授予的限制性股票数量为200万股，约占本激励计划草案公告日公司股本总额的0.49%。激励对象包括3名高管人员，5名核心技术人员，以及76名一线技术和业务人员，共84人，占总员工数量的11%。从授予数量来看，高管授予数量在5-10万股，核心技术人员授予数量在3-8万股，一线技术和业务人员平均每人授予2万股。授予价格为33元/股。 　　高端仿制药业务高速增长，制剂业务逐渐放量，未来业绩维持高速增长可期。公司的海外业务中，卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净等品种持续开拓新市场，恩替卡韦片已经获批美国ANDA，有望贡献业绩增量。国内业务，四个制剂品种已经上市，正处于放量时期，重磅品种奥司他韦胶囊有望在2021年申报上市。原料药和制剂两条线有望支撑公司持续高速增长。 　　维持“持有”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.42/0.61/0.91元，对应PE分别为111/75/51倍。考虑到公司身处具有较高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域，在国际国内均有确切的业绩增长来源，近几年有望维持较高速度增长；公司股权激励充分带动员工积极性，有望为公司增长保驾护航。维持“持有”评级。 　　风险提示：药品降价的风险，国际医药政策变动风险。

　　生物股份(600201) 　　行业向好，核心产品市占率有望持续提升，维持“买入”评级 　　生物股份发布2020年业绩预告：2020年预计实现归母净利润4.00-4.35亿元，同比增长80.96%-96.80%；预计实现扣非后归母净利润3.85-4.20亿元，同比增长78.97%-95.24%，有望达成2020年股权激励计划第一期业绩考核目标。公司业绩恢复低于此前预期，我们下调盈利预测，预计2020-2022年归母净利润为4.08（4.56）/5.70（7.58）/9.90（10.16）亿元，EPS为0.36/0.51/0.88元，当前股价对应PE为54.7/39.1/22.6倍，考虑到公司在行业内竞争力较强，长期空间广阔，维持“买入”评级。 　　行业向好，品质优势下大单品份额有望持续提升 　　根据国家统计局数据，2020年末全国生猪存栏4.07亿头，同比增长31%，能繁母猪存栏4161万头，同比增长35%，同时养殖规模化快速提升带动口蹄疫市场苗扩容。受益于规模场补栏高歌猛进，我们预计未来2年动保行业景气持续向好。根据中国兽药信息网数据，2020年国内口蹄疫全病毒灭活疫苗/重组禽流感病毒（H5+H7）灭活疫苗批签发共492/1785批次，同比增长18.55%/1.42%，其中公司批签发数量分别为188/212批次，同比增长66.37%/65.63%，批签发数量占比为38.21%/11.88%，同比提升10.98/4.61pct，我们认为受益于品质优势，公司核心单品份额未来有望持续提升。 　　受益于“一针多防”免疫策略，非强免疫苗放量持续性较强 　　非强免疫苗方面，公司2020年猪圆环病毒2型灭活疫苗、伪狂犬活疫苗、猪瘟活疫苗批签发分别同比增长133.33%/56.67%/39.13%，受益于“一针多防”免疫方案，未来非强免猪苗增长可期。新品方面，2020年公司取得山羊传染性胸膜肺炎灭活疫苗（山羊支原体山羊肺炎亚种C87001株）兽药产品批准文号、副猪嗜血杆菌病三价灭活疫苗（4型SH株+5型GD株+12型JS株）新兽药注册证书，2021年有望上市销售贡献业绩增量。 　　风险提示：生猪存栏恢复不及预期、养殖场免疫密度降低、行业竞争格局恶化。

　　键凯科技(688356) 　　报告摘要 　　键凯科技投资价值判断，在于判断公司中短期业绩增长驱动因素何在？长期来看PEG医药应用行业发展前景如何？键凯科技的行业地位如何？核心竞争优势是什么？我们尝试在本篇报告解决以上问题。 　　键凯科技中短期发展驱动力来自哪里？ 　　1、合作客户已获批的长效生长激素、19K和GLP-1终端放量带动公司PEG衍生物原料销售增长。 　　2、探索技术服务新模式，授权特宝生物Y型专利的派格宾等蛋白质，成功上市可获得丰厚销售分成。 　　3、合作波科等近期上市器械品种放量促进国外器械部分收入增长。 　　行业发展处于何种阶段？PEG应用领域是否具备腾飞的条件？ 　　行业仍处于发展的起步阶段：受益于下游制剂端的放量，全球医用药用PEG材料需求增长迅速。行业经过30年发展诞生如Neulasta、Pegasys等多款重磅炸弹药物，带动行业对PEG修饰药物的认知度和研发热情进一步提升；此外PEG在医疗器械领域的应用仍“方兴未艾”。 　　行业已具备具备腾飞的条件，未来PEG应用开发的景气度将持续提升： 　　1、早期对PEG修饰药物的担忧（如抗PEG抗体的产生、超敏反应以及组织空泡化等问题）通过真实世界证据得到解决。 　　2、现有药物上市放量，近期全球获批品种增多，宣传效应外扩明显。 　　3、行业创新基础逐渐完善，PEG衍生物供应商可对接较多在研的创新项目，在创新PEG修饰药物的研发方面上游PEG材料研发企业会具有天然优势。整体而言，PEG企业或通过自研项目或和大型企业早期深度合作，PEG新药的研发基础正逐渐完善。 　　4、PEG分子量和结构多变，既可连接大分子以及小分子，还可作为siRNA药物的递送系统，未来在长效制剂的发展中将占据重要地位。 　　键凯科技的行业地位如何？竞争壁垒如何？ 　　公司已贯穿PEG衍生物生产全产业链，在前中后端三个环节均拥有行业领先技术，国内外合作客户口碑优异，已成为全球PEG医药应用行业的龙头之一。 　　1、上游掌握高纯度PEG规模化生产工艺，具备纯度高、分子量分布窄和杂质含量低等多项优势。 　　2、衍生物端积累强大的衍生物合成Know-How的经验，具备稀缺的响应客户新颖PEG衍生物结构需求的能力，使得公司品牌效应和客户黏性体现得更加显著。 　　3、雄厚技术储备助力公司掘金国际器械蓝海，目前已和多个国际器械巨头开展良好的合作，带动公司器械端销售放量。 　　高企的产业化壁垒、难以复制的合成技术与经验以及奇缺的优秀人才共同构筑了行业极高的准入壁垒，基于此我们认为行业未来的竞争格局将十分稳定；而深厚的技术储备和优异的客户口碑也保证公司在未来行业快速扩容的过程之中具备极强的老客户黏性和新客户拓展、新订单获取能力，意味着长期来看公司在PEG衍生物供应上的市场份额会持续稳定提升， 　　首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司20/21/22年收入分别为1.87/2.53/3.36亿元，归母净利润分别为0.83/1.17/1.55亿元（暂不考虑股权激励费用摊销，下同），对应当前PE分别为79/56/43倍。公司为全球PEG衍生物行业引领企业，掌握衍生物生产全产业链核心技术，产品质量与客户资源优势明显，参考同行可比公司，给予21年70倍PE，对应目标价137元，给予“买入”评级。 　　风险提示：产品订单量不及预期；客户合作进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。

　　万孚生物(300482) 　　业绩简评 　　公司公布2020年业绩预告，预计全年实现归母净利润5.81-6.59亿元，中值为6.20亿元，同比增长50%-70%。预计实现扣非后净利润5.49-6.27亿元，中值为5.88亿元，同比增长48%-69%。 　　预计2020Q4实现归母净利润0.15-0.93亿元，中值为0.54亿元，同比下滑84%-5%。预计实现扣非后净利润-658-7091万元，中值为3217万元。业绩符合预期。 　　经营分析 　　新冠试剂销售持续放量拉动2020年业绩强劲增长，商誉和无形资产减值预计将影响表观利润。根据业绩预告，公司收购的控股子公司达成生物和厦门信德科创生物预计2020年将计提减值损失0.95-1.1亿元。若剔除此商誉和无形资产减值影响，预计公司2020年实现归母净利润6.76-7.69亿元，同比增长175%-198%；预计2020Q4实现归母净利润1.10-2.02亿元，同比增长13%-108%，业绩维持高增长。 　　疫情对常规检测各业务条线影响程度各异，长期看，公司业绩增长具备可持续性。国内：1）免疫荧光平台：上半年业务受新冠疫情影响较大，下半年随着医院经营回归常态加速恢复；2）免疫胶体金平台：受呼吸道发病率降低的影响，业务恢复有所放缓。海外：美国子公司的毒检业务、国际事业部的免疫荧光平台业务表现较为突出，拉动海外业务整体实现快速增长。我们预计新冠试剂市场需求将维持较稳定水平，有望持续贡献业绩增量。常规业务加速恢复，多点开花，公司业绩增长具备可持续性。 　　积极布局化学发光和分子诊断领域，成长空间广阔。1）化学发光：新血栓六项将助力公司化学发光业务在国内中高等级医院终端覆盖率的提升。2）分子诊断：公司与iCubate、Biocartis的战略合作稳步推进，万孚倍特的全自动核酸分析系统及配套的血流感染试剂盒均处于报证阶段，未来可期。 　　盈利调整与投资建议 　　综合考虑商誉减值、股权激励费用摊销及业务增长情况，我们分别下调2020年净利润5%、上调2021年、2022年净利润13%、10%，预计2020-2022年公司净利润分别为6.27、8.50、10.83亿元，分别同比增长61.9%、35.5%、27.4%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠试剂销售不及预期；常规诊疗恢复不达预期；新产品市场推广不达预期；医保降价控费风险；渠道调整冲击超出预期风险；限售股解禁风险等。

　　贵州百灵(002424) 　　公司苗药（中药）重磅产品竞争力强，品牌深入人心 　　贵州百灵是全国最大的苗药研制生产企业，2007年到2018年12年间，收入端（18%）利润端（13.5%）整体保持稳健增长。近两年受到市场环境、疫情、投资企业等影响有所调整，未来快速成长可期。公司深耕中（苗）药感冒类和心脑血管类两大主力赛道。主力产品银丹心脑通软胶囊是疗效全面的独家苗药制剂，长期保持较快增长，未来潜力有望达到20亿。维C银翘片价格竞争力强，长期保持50%市占率，品牌深入人心。颗粒剂（双羊喉痹通、小儿柴桂退热颗粒等）、一枝黄花喷雾剂近几年持续保持高速增长，产能瓶颈即将突破。糖宁通络是公司潜在主力产品，随着覆盖医院的增长和医院合作模式的深入，未来销售额将突破性增长。 　　苗药与现代药物研发并重，糖宁通络临床进展显著 　　公司研发体系完备，研发管线民族药和现代药并重。糖宁通络在中国医学科学院、香港大学、301医院进行了临床前和临床试验，在降糖、保护胰岛细胞、安全性等方面取得了较好的试验结果，未来有望申报国家新药。普依司他靶点竞争较少，抗肿瘤活性强。 　　医院渠道覆盖广泛，OTC渠道和推广能力强大 　　贵州百灵覆盖医院遍布全国，在OTC行业的终端推广和渠道构建能力首屈一指，对大部分大型连锁零售药店均有战略合作和覆盖，有近5000人的OTC销售队伍。OTC渠道政策免疫性强，重要性日益显著。公司还通过自建医院、院内合作、互联网医院等方式推动苗药应用。 　　公司产能规模大，我们预计未来大幅提高 　　公司产能名列前茅，近年生产线不断扩能技改，提取方面正在新建3.5万吨的扩能技改项目。我们预计公司各剂型的产能未来均有大幅度的增长。颗粒剂预计增长最快，其次是喷雾剂，侧面反映公司产品力和市场需求潜力。 　　盈利预测及投资评级 　　我们预计公司2020-2022年，营业收入分别为29.33、34.99、41.09亿，归母净利润分别为2.31、3.20、4.18亿，对应EPS为0.16元、0.23元、0.30元，对应PE分别为46.5倍、33.7倍、25.8倍。首次覆盖给予“推荐”评级。 　　风险提示：市场竞争激烈、研发不及预期、对外投资风险等

　　威尔药业(603351) 　　公司动态事项 　　公司发布公告，以募集资金等额置换前期已使用银行承兑汇票支付的募投项目所需资金，并在后续的募投项目实施期间，继续使用银行承兑汇票支付募投项目中涉及的款项，并以募集资金进行等额置换。本次置换涉及金额11169.32万元。我们对公司近期经营动态进行点评。 　　事项点评 　　募投项目建设接近尾声 　　根据公告，公司此次利用募集资金置换前期以承兑汇票形式投入的资金，共计11169.32万元。根据公告，截至2020年中报，公司募投项目已经投入30989.09万元，其中累计使用募集资金投入2.66亿元，工程进度进入第四个施工阶段，主体建筑物基本完工。灌装区已基本安装完毕，部分主体建筑物开始安装设备。 　　根据相应资金投入进度推测，我们认为公司募投项目建设已经接近尾声，将很快进入试生产验证阶段。根据监管规定，新生产线需要进行辅料试生产和制剂稳定性验证，一般需要半年左右的时间，预计该生产线进入实际生产阶段将在今年三季度。 　　公司募投项目为20000t/a注射用辅料及普通药用辅料产业基地建设，项目完全达产后，有望增加药用辅料产能20000吨/年。投产期3年，投产生产负荷安排分别为40%、60%、80%，从生产期第4年开始达产。达产后每年可实现销售收入86,282.23万元，年税后净利润为20,690.13万元，内部收益率（税后）为27.50%，静态投资回收期（税后）为6.25年。 　　基础油价格指数2020Q4涨25%德蒙厂区有望21H1启动生产 　　环氧丙烷是公司主导产品润滑油基础油主要原材料，去年4月份起，环氧丙烷价格大涨，根据wind数据，去年年初山东滨化出厂价为9550元/吨，到4月份价格逐步走低至6850元/吨，随后呈现上涨趋势，到11月份涨至19000元/吨左右，随后出现较大波动，当前价格为19000元/吨。 　　根据卓创资讯发布的润滑油基础油价格指数，去年全年，基础油价格指数在10月底由降转升，从575左右涨至710左右，涨幅接近25%。根据公司2020年三季度经营数据公告，前三季度公司主要原材料采购均价同比下降约2%~14%，其中环氧丙烷采购价格为8900元/吨，同比略有下降，但同时基础油平均售价为14222元/吨，同比下降16%。公司三季度停产检修一个半月，一定程度上减少了原材料上涨而基础油价格下降的剪刀差对公司利润的影响。三四季度公司基础油逐步提价，预计四季度公司基础油业务板块毛利率有所恢复。 　　基础油产销方面，今年前三季度基础油产量21615吨，销量22940吨，产销率106%。公司销售顺畅，推算全年产能即使受疫情影响仍然持续趋紧。 　　公司去年收购德蒙化工并对其进行吸收合并，德蒙化工成为公司基础油另一个生产基地，报产流程完成、启动生产有望在年中前后实现，从而缓解产能紧张局面。从所处化工园区地块面积上看，德蒙厂区与威尔老厂区相当，预计德蒙投产后，产能至少提升一倍以上。 　　根据润滑油情报杂志2020年8月和12月的分析报告，由于新能源车当前的市场增长较快，2020年保有量将突破500万辆，新车销量占比逼近5%，2020年7月份销量再次实现同比增长，预计2030年保有量将达到8000万辆。同时，R1234yf制冷剂品种的使用，有可能随着时间的推移，导致制冷剂不稳定性提高。由于其分子结构导致了高水平的化学反应，润滑油必须具有良好的稳定性，以抵消制冷剂稳定性问题，并且两者必须有良好的混溶性。聚醚类或多元醇酯二醇润滑油均有优异表现，但相比较而言，新能源车空调系统润滑油以高等级高纯的聚醚类合成油为最佳选择。这是因为高等级的聚醚类合成油具有的高纯度，能够消除导电率的不良影响，同时聚醚类具有吸湿性，具有较高的水饱和点，进入水中的氢直接与聚醚分子结合，而不会引起化学反应，结合的随份子也不会对注入金属腐蚀的问题产生促进作用。公司作为高等级聚醚类基础油的市场占有率领先的公司，有望受益于新能源车需求的持续增长，带动公司业绩稳定增长。 　　注射级吐温有望占据生物制剂新增市场绝大部分份额 　　公司注射级吐温价格为进口产品的1/10左右，质量与进口产品相当。近两年国内生物制剂开发火热，NMPA陆续批准上市的品种及热门生物类似物研发品种包括复宏汉霖的利妥昔单抗注射液（汉利康）、百奥泰的阿达木单抗注射液（格乐立）、齐鲁的贝伐珠单抗注射液（安可达）、三生国建的曲妥珠单抗（赛普汀）、信达生物的贝伐珠单抗等。吐温是生物制剂重要的关键辅料之一，在我国生物制剂市场中理论用量的中位值为5吨，我们认为公司有望占据生物制剂中吐温的绝大部分份额，对应公司注射级吐温的既往销量，其增长弹性在10%左右。 　　风险提示： 　　1、疫情反复导致需求放缓，疫情管控影响到公司生产、销售、流通等环节； 　　2、环保及安全生产风险：公司原材料属于易燃易爆危险品，存在环保及安全生产的风险； 　　3、市场竞争加剧的风险，例如进口品种进入市场、新的竞争对手加入、石油化工企业向下游延伸进入基础油领域等。 　　4、若募投项目投产不畅，产品稳定性验证不合格，可能导致生产线需要更久的时间调试，从而使利润贡献延迟等。 　　投资建议 　　未来六个月，维持“谨慎增持”评级 　　预计公司2020年、2021年的EPS分别为0.80元、1.08元，以1月19日收盘价21.40元计算，对应的动态市盈率分别为26.78倍、19.76倍。公司估值水平低于可比公司及行业市盈率均值。 　　我们认为：公司在注射用药用辅料领域已经建立了强大的标准壁垒，具有明显的优势。近年来国内生物制剂、抗体类药物的研发和上市进度较快，公司有望占据绝大部分增量市场。基础油提价、产能大幅扩充、新能源车保有量提升将促进公司化工业务板块收入和利润的持续提升。公司募投项目有望在今年四季度起开始贡献业绩，今年有望迎来业绩拐点。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。

　　寿仙谷(603896) 　　投资要点: 　　公司主要从事珍贵中药材的育种、种植和加工业务，包括灵芝、铁皮石斛、西红花等。生产的核心产品包括灵芝孢子粉、灵芝孢子粉颗粒、铁皮枫斗颗粒、灵芝浸膏等。 　　从公司历年来的营业收入和利润看，公司的主营收入和利润主要来源于灵芝孢子粉类产品，2015年之前公司主营产品为灵芝孢子粉中药饮片，16年之后公司的灵芝孢子粉作为保健食品推出，随着营销力度的加大以及公司三代（去壁）技术的进步以及产品的推出，公司的营收实现了快速的增长，净利润也保持了稳健的增长。财报显示，灵芝孢子粉类产品2020年上半年的收入和毛利占比均超过60%.从地区分布看，公司产品从种植到销售仍然主要集中在浙江省内，2019年公司浙江省内的营收占比达到64%，2020年上半年这一占比提升至65%。 　　通过与公司沟通，我们了解到，目前公司灵芝孢子粉业务方面的壁垒主要存在于以下三个方面：1）种源壁垒。仙芝1号，仙芝2号为公司自主选育的品种，董事长李总为深耕该领域多年的育种专家，相比日本等进口产品，公司的灵芝类产品有效成分灵芝多糖和林芝三萜含量高，产量高，其中“仙芝2号”以“仙芝1号”为亲本经航天诱变等方法培育而成。公司“灵芝新品种栽培及精深加工产业化研发项目”被列为“国家星火计划”项目；2）技术壁垒，公司拥有国际领先的技术优势，包括灵芝孢子粉除杂去瘪,超音速低温气流破壁法，去壁浓缩等发明专利技术，其中超音速低温气流破壁法，不同于市面上的金属棒破壁工艺，解决了铬、镍重金属超标、易氧化油蒿变质等难题。此外，公司采用萃取工艺来进行壁壳分离，为国内唯一一家能够实现壁壳分离的企业。3）栽培工艺壁垒。公司栽培工艺为仿野生栽培，不加农药和化肥，种植、加工的铁皮石斛、灵芝、灵芝孢子粉（破壁）已通过中国、日本、欧盟、美国四国有机认证。综上，公司的灵芝孢子粉在国内同类产品中具有较强的竞争优势。 　　为了提高灵芝类产品的消费者认同度，公司与美国梅奥医学中心，北京大学医学部等26家国内外机构在心血管、肿瘤免疫、老年痴呆等多个领域展开了灵芝的药理药效研究，初步取得了一定的成果，有利于灵芝孢子粉类产品的推广。 　　从上游原材料看，目前公司灵芝种植产能充足，绝大部分为公司集约化种植，少数为公司提供种源，从合作种植农户处采购，不存在产能瓶颈问题；从销售渠道看，目前公司主要以线下直营销售为主，且主要集中在浙江省内，2020年上半年受到疫情的影响，公司下游渠道销售一般，收入和利润同比下滑，三季度后公司产品下游需求提升，第三季度，公司实现营业收入1.58亿元，同比增长76.90%，实现归母净利润2465万元，同比增长140.95%。公司产品销售具备一定的季节性特征，四季度为传统的销售旺季，预计2020年四季度公司业绩将继续改善。 　　互联网和浙江省外的销售占比较低，未来将成为公司主要的发力点。2020年上半年互联网和浙江省外销售占比分别为21%和12%。其中互联网销售从2017年的647万增长到1341万，年均增长36%，增速较快。2020年7月份，公司组建进了新零售部门和招商部门，目前新引进的人才、新组建的销售团队已经基本到位，后续将采用加盟店的方式，在全国范围内主推孢子粉片剂。片剂相对粉剂来说，口感更好，价格更高，便于中高端人群实现零食化消费，适合于更加广泛的受众；另外公司未来也将发力线上营销。至于营销改革效果如何，后续仍需继续观察。 　　预计公司2020年每股收益为0.89元，2021年每股收益为1.05元，2022年每股收益为1.13元，对应1月19日收盘价35.85元，市盈率分别为40.28倍，34.14倍以及31.73倍，首次覆盖公司，给予公司“增持”的投资评级。 　　风险提示：疫情发展超出预期，自然灾害出现风险，公司营销推广进度低于预期的风险。