中心思想 短期承压与集采影响的逐步消化 通策医疗在2023年第三季度及前三季度业绩面临短期经营压力，主要受种植牙集采政策全面落地对利润端的影响。尽管集采导致价格下降，但其提升了种植牙项目的可及性，预计随着市场适应和策略调整，种植牙业务有望迎来加速放量，集采的负面影响将逐步消化。 盈利韧性与未来增长潜力 公司展现出优秀的费用管控能力，尽管毛利率和净利率略有波动，但整体盈利能力仍维持在较高水平。同时，随着蒲公英分院的顺利爬坡和运营成熟，对总院患者的分流影响将逐步减弱，总院有望回归稳态增长。作为民营口腔医疗领域的龙头企业，通策医疗在浙江省内的市场份额有望持续提升，具备业绩高增长的可持续性。 主要内容 2023年三季报业绩分析：短期承压与集采影响 营收与净利润表现 根据公司发布的2023年三季报，报告期内实现营业收入21.85亿元，同比增长2.12%；实现归母净利润5.12亿元，同比下降0.67%。具体到第三季度，公司实现营业收入8.22亿元，同比增长0.11%；归母净利润2.07亿元，同比下降5.58%；扣非净利润2.04亿元，同比下降3.37%。尽管营收保持微增，但净利润出现小幅下滑，显示出短期经营压力。然而，前三季度经营性净现金流达到6.26亿元，同比增长22.27%，表明公司现金流状况良好。 种植牙集采政策的阶段性影响 自2023年4月起，种植牙集采政策在全国范围内全面落地。虽然集采通过降价提升了种植牙项目的市场可及性，但其对公司利润端的影响需要一定时间来消化。报告分析指出，集采导致的短期利润承压是当前业绩波动的主要原因。然而，随着公司在数月内完成宣传推广和医生激励机制的调整，预计种植牙业务将迎来加速放量，从而逐步消化集采带来的负面影响。 盈利能力与费用管控：财务韧性分析 核心盈利指标解读 在盈利能力方面，通策医疗在前三季度展现出较强的财务韧性。公司实现净利率28.01%，同比略微降低0.10个百分点；毛利率为42.58%，同比降低0.56个百分点。尽管这两项核心盈利指标略有下滑，但整体而言，公司的盈利能力仍处于行业较高水平，显示出其在市场竞争中的优势和成本控制能力。 费用结构与控制效率 在费用端，公司表现出优秀的管控能力。前三季度销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为0.93%、10.82%和1.09%。与去年同期相比，销售费用率和管理费用率分别微增0.02个百分点和0.01个百分点，财务费用率增加0.23个百分点。各项费用率的增幅均非常有限，表明公司在运营扩张的同时，能够有效控制各项费用支出，维持了较高的运营效率。 市场扩张策略：分院布局与总院协同效应 蒲公英分院对总院的阶段性分流 通策医疗的“蒲公英计划”旨在通过开设分院扩大市场覆盖。2023年上半年，公司旗下的杭口、城西和宁口三大总院分别实现营收2.92亿元、2.04亿元和0.82亿元，净利润分别为1.95亿元、7947万元和2369万元。尽管三大总院仍保持了较高的盈利能力，但其收入较上年同期呈现持平或略微下滑的趋势。这主要是由于总院医生支援新开的蒲公英分院，导致部分患者被分流。 区域市场份额提升与未来增长路径 报告预计，随着新开分院的经营逐步迈入正轨并顺利爬坡，对总院患者的分流影响将逐渐减弱，总院的客流有望回归常态，实现稳态增长。公司作为民营口腔医疗领域的龙头企业，其在浙江省内的市场占有率有望持续提升。通过总院与分院的协同发展，公司将进一步巩固其市场地位，为未来的业绩高增长奠定基础。 财务预测与投资展望：数据驱动的未来评估 关键财务指标预测与调整 基于2023年中报及三季报数据，分析师对通策医疗的盈利预测进行了调整。预计公司2023-2025年营业收入分别为30.65亿元、36.56亿元和44.79亿元，同比分别增长12.73%、19.28%和22.52%。归母净利润预计分别为6.05亿元、7.54亿元和9.41亿元（调整前值为6.50亿元、8.60亿元和11.20亿元），同比分别增长10.40%、24.63%和24.79%。尽管短期预测有所下调，但长期增长趋势依然强劲。 投资评级与潜在风险考量 鉴于公司作为民营口腔医疗龙头，在浙江省内市场份额有望持续提升，且业绩高增长具备可持续性，分析师维持“买入”评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括口腔医院扩张不及预期、高值项目推广不及预期以及医疗事故风险，建议投资者关注。 综合财务数据概览：资产、负债与现金流趋势 资产负债结构演变 从资产端看，通策医疗的流动资产预计将从2022年的11.12亿元显著增长至2025年的35.43亿元，其中现金及现金等价物是主要驱动力，预计从6.30亿元大幅增至29.28亿元，表明公司拥有强大的现金储备和流动性。非流动资产则相对稳定，从2022年的40.43亿元小幅波动至2025年的44.08亿元，其中固定资产持续增加，反映了公司在基础设施和设备上的持续投入以支持业务扩张。从负债端看，流动负债预计在2022-2025年间保持在4.08亿元至5.50亿元的区间，非流动负债则在9.16亿元至12.39亿元之间波动。值得注意的是，公司的资产负债率预计将从2022年的29.8%持续下降至2025年的21.1%，显示出公司财务结构的持续优化和偿债能力的增强。净负债比率也从2022年的11.05%波动至2025年的18.08%（中间有上升），但整体处于可控范围。 利润表现与现金流状况 利润表方面，营业收入预计将从2022年的27.19亿元稳健增长至2025年的44.79亿元，年复合增长率达到约17.8%。营业利润和归属母公司净利润也呈现出相似的增长趋势，归母净利润预计从2022年的5.48亿元增长至2025年的9.41亿元，年复合增长率约20.8%。这表明公司核心业务盈利能力持续增强。现金流量表方面，经营活动现金流预计将从2022年的6.70亿元持续增长至2025年的11.86亿元，这与净利润的增长趋势一致，且经营现金流高于净利润，体现了公司良好的现金转化能力。投资活动现金流在预测期内均为负值，反映了公司持续的资本支出和长期投资，以支持其扩张战略。筹资活动现金流在2023年和2024年为正，2025年转为正，表明公司在不同阶段的融资策略调整。 财务比率分析与公司健康度评估 成长能力方面，营业收入、营业利润和归母净利润在预测期内均保持两位数增长，尤其在2024年和2025年，增长率均超过19%，显示出强劲的增长势头。获利能力方面，毛利率预计在38.5%至40.8%之间波动，净利率预计在19.7%至21.0%之间，而净资产收益率（ROE）则稳定在15%以上，最高达到16.5%（2025E），表明公司在创造股东价值方面表现出色。偿债能力方面，资产负债率的持续下降（从29.8%降至21.1%）以及流动比率（从2.33升至6.44）和速动比率（从2.28升至6.37）的显著提升，共同印证了公司财务结构的健康和短期偿债能力的增强。营运能力方面，总资产周转率保持在0.54至0.60之间，应收账款周转率稳定在29至34之间，显示公司资产利用效率和应收账款管理效率良好。估值比率方面，P/E和P/B在预测期内持续下降，从2022年的55.82倍和9.24倍分别降至2025年的32.51倍和5.36倍，这表明随着公司业绩的持续增长，其估值吸引力正在逐步提升。 总结 通策医疗在2023年第三季度面临短期经营压力，主要源于种植牙集采政策的全面落地对利润端产生的阶段性影响。然而，公司通过优秀的费用管控能力，成功维持了较高的盈利水平，展现出较强的财务韧性。尽管“蒲公英”分院的扩张策略导致总院患者出现阶段性分流，但随着新院的逐步成熟和运营效率的提升，预计总院的客流将回归常态，实现稳态增长。 分析师对公司未来业绩持乐观态度，预计2023-2025年营业收入和归母净利润将持续实现两位数增长，尤其在2024年和2025年，增长率将更为强劲。财务数据显示，公司资产负债结构持续优化，现金流充裕，各项盈利、偿债和营运比率均表现良好，估值吸引力逐步提升。鉴于公司作为民营口腔医疗领域的龙头地位及其在浙江省内市场份额的持续提升潜力，维持“买入”评级。同时，投资者仍需关注口腔医院扩张不及预期、高值项目推广不及预期以及医疗事故等潜在风险。

　　澳华内镜(688212) 　　事件描述 　　公司发布2023年三季报，2023前三季度公司实现营业收入4.29亿元，同比增长52.65%；实现归母净利润4518.70万元，同比增长426.53%；实现扣非归母净利润3726.56万元，同比增长752.70%；实现基本每股收益0.34元，同比增长466.67%。 　　事件点评 　　2023Q3公司业绩较去年同期仍有较快增长，但受医疗行业政策扰动影响，Q3业绩环比Q2有所下降。2023Q3公司实现营业收入1.40亿元，较去年同期增长23.00%，较Q2环比下降14.72%；2023Q3公司实现归母净利润710.77万元，较去年同期增长102.23%，较Q2环比下降66.99%。究其原因，新产品AQ-300上市后，公司通过不断加强市场营销体系、渠道以及品牌影响力建设，持续稳定地为客户提供满意的内镜解决方案，实现了收入、回款及净利润上升。但受医疗行业政策扰动影响，Q3业绩相较Q2仍有所下滑，预期学术会议等逐步回归正常后，公司业绩有望恢复快速增长。 　　公司持续加大研发投入，不断提升AQ-300产品力并开发新产品和新技术。2023年前三季度公司研发投入达到1.06亿元，同比增长78.31%；研发费用率为24.75%，较去年同期增加3.56个百分点。一方面，公司持续对AQ-300产品进行打磨和升级，目前已经达到了临床满意的状态，除图像端清晰度上有较大优势外，综合性能也得到了临床医生较大的肯定。另一方面，公司持续开发新产品和新技术，已于2023年8月8日发布了1.8mm超细内镜、2.8mm超细经皮胆道内镜等17款细镜产品，能够在多平台兼容，并可适应更多临床需求。除此以外，公司还对AQL-200L及AQ-100产品进行了全面升级，产品性能及适配范围得到进一步优化。 　　投资建议 　　预计公司2023-2025年分别实现营收6.82、10.14、14.27亿元（原值为6.82、10.14、14.27亿元），同比增长53.1%、48.9%、40.6%；分别实现净利润0.82、1.30、2.01亿元（原值为0.82、1.30、2.02亿元），同比增长279.4%、57.9%、54.8%；对应EPS分别为0.62、0.97、1.50元（原值为0.61、0.97、1.51元），以10月25日收盘价60.69元计算，对应PE分别为98.7X、62.5X、40.4X，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险；医疗反腐升级带来的冲击。

中心思想 业绩强劲增长与新品驱动 贝达药业在2023年第三季度展现出强劲的财务增长势头，营收和净利润均实现大幅提升，尤其单季度业绩表现突出。公司两大核心新品甲磺酸贝福替尼和伏罗尼布即将参与国家医保谈判，有望通过医保目录的纳入加速市场放量，成为公司新的业绩增长点。 创新管线布局深远 公司在EGFR/cMET双抗等前沿领域的研发进展，特别是MCLA-129与贝福替尼的联合疗法，预示着其在肺癌治疗市场具有巩固优势的巨大潜力。贝达药业的研发管线布局深远，涵盖了从3期到1期的多个创新药物及适应症，为公司提供了持续的创新能力和长期的增长动力。 主要内容 2023年三季报业绩分析 营收与利润显著提升 贝达药业在2023年前三季度展现出强劲的财务表现，实现营业收入20.44亿元，较去年同期增长22.90%。这一增长主要得益于公司核心产品埃克替尼的稳定销售以及新上市产品如贝福替尼和伏罗尼布的初步市场贡献。更值得关注的是，归属于上市公司股东的净利润达到3.05亿元，同比大幅增长196.38%，而扣除非经常性损益后的归母净利润更是高达2.41亿元，同比增长282.70%。净利润的增速远超营收增速，这表明公司在成本控制、运营效率提升以及产品结构优化方面取得了显著成效，盈利能力得到显著改善。这种高增长态势反映了公司在创新药市场中的竞争优势和市场份额的逐步扩大。 单季度表现尤为突出 尤其在2023年第三季度，贝达药业的业绩呈现爆发式增长。单季度营业收入达到7.30亿元，同比激增78.24%，远超前三季度的平均增速。同期，归母净利润飙升至1.56亿元，同比增幅高达1833.29%，而扣非归母净利润更是达到1.52亿元，同比增长5753.09%。如此显著的单季度业绩提升，不仅为全年业绩奠定了坚实基础，也向市场传递了公司未来增长的积极信号，表明其经营策略和市场拓展正在取得显著成效，可能预示着新产品放量效应的初步显现，或现有产品在特定市场策略下实现了突破。 核心产品医保谈判与市场潜力 贝福替尼与伏罗尼布有望加速放量 公司

中心思想 业绩波动与战略调整 万孚生物2023年前三季度业绩受2022年同期新冠相关产品高基数影响，营收和归母净利润出现同比下降。然而，公司通过优化产品结构和细化预算管理，常规业务毛利率持续提升，显示出内部运营效率的改善。 海外拓展与国内复苏 公司正加速海外市场的本地化部署，通过与国际伙伴合作，有望为海外业绩增长提供新动力。同时，随着国内诊疗秩序的恢复和监管政策的逐步落地，国内常规业务预计将逐步回归快速增长轨道，为公司未来发展提供双轮驱动。 主要内容 2023年前三季度业绩概览 万孚生物发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入20.04亿元，同比下降57.32%；实现归母净利润4.00亿元，同比下降67.75%；实现扣非归母净利润3.37亿元，同比下降71.38%。 单季度业绩分析 2023年第三季度，公司实现收入5.16亿元，同比下降22.18%；归母净利润0.65亿元，同比增长5.38%；扣非归母净利润0.42亿元，同比下降0.31%。单季度业绩波动主要受2022年第三季度新冠等非常规产品高基数影响，以及疫情相关资产处置和监管政策趋紧等因素。预计随着国内诊疗秩序的持续复苏，第四季度常规业务有望进一步恢复。 盈利能力与费用控制 毛利率持续提升 2023年前三季度，公司毛利率达到62.84%，同比提升8.92个百分点。这主要得益于高毛利常规业务（如心标、流感等）占比的持续提升，以及研发管线和营销推广等投入的管理优化。 期间费用率变化 同期销售费用率23.25%，同比提升8.89个百分点；管理费用率7.52%，同比提升3.33个百分点；研发费用率12.95%，同比提升6.36个百分点。期间费用率整体升高，主要系新冠检测产品收入减少导致规模效应减弱。净利率为19.84%，同比下降6.45个百分点。 市场策略与业务展望 海外市场加速布局 公司深耕国际市场20余年，聚焦重病、大病、慢病等领域，加快本地化项目合作。2023年第三季度，公司先后与印度尼西亚国有医药企业Kimia Farma、肯尼亚内罗毕大学、乌干达卫生部等达成合作，有望加速毒理学、药物滥用、生育、传染病等检验项目推广，为海外市场业绩增长提供新动力。 国内业务有望回暖 随着胶体金、荧光定量等常规检验产品有望逐步回归快速增长轨道，以及医疗监管政策阶段性落地，国内学术推广、入院销售等常规活动有望逐渐恢复。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整 根据财报数据，中泰证券调整了万孚生物的盈利预测。预计2023-2025年营业收入分别为26.60亿元、31.67亿元、39.09亿元（同比增速分别为-53%、+19%、+23%），调整前预测为30.49亿元、36.54亿元、45.21亿元。预计归母净利润分别为4.96亿元、5.75亿元、7.31亿元（同比增速分别为-59%、+16%、+27%），调整前预测为6.00亿元、7.11亿元、9.00亿元。 投资评级维持 公司当前股价对应2023-2025年约23、19、15倍PE。考虑到公司作为国内POCT龙头，疫情后常规业务加速恢复，且长期在新产品驱动下有望保持高成长性，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了新产品研发、注册及认证风险，政策变化风险，汇率变动风险，以及研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 万孚生物2023年前三季度业绩受新冠产品高基数影响出现短期波动，但公司通过产品结构优化和精细化管理，常规业务毛利率持续改善。展望未来，公司在海外市场加速本地化部署，有望实现业绩增长；同时，国内常规业务随着诊疗秩序恢复和政策落地，预计将逐步回暖。尽管短期盈利预测有所调整，但作为POCT龙头，万孚生物凭借其在新产品驱动下的高成长潜力，仍维持“买入”评级。投资者需关注新产品研发、政策变化及汇率波动等潜在风险。

中心思想 Q3业绩承压与渠道库存去化 本报告核心观点指出，李宁（02331.HK）在2023年第三季度面临零售环境波动和渠道窜货等多重压力，导致成人业务流水增速承压，同店销售表现较弱，整体销售仍处于复苏阶段。公司将2023年第四季度的业务重点聚焦于库存去化，通过控制批发渠道发货和加大现有货品清理力度，以期解决渠道库存问题。 展望2024年健康增长 尽管2023年业绩预计将有所下滑，但报告认为公司采取的短期措施旨在实现长期健康增长。随着渠道库存问题的逐步解决，李宁有望在2024年“轻装上阵”，重新回到良性健康的增长轨道。基于对运动鞋服行业的增长性以及李宁自身产品/品牌力的信心，报告维持“买入”评级，并调整了2023-2025年的业绩预期。 主要内容 2023年Q3经营情况分析 整体流水表现与渠道分化 2023年第三季度，李宁成人全渠道流水同比增长中单位数，同店销售下降中单位数，显示出销售复苏的波动性。相比之下，李宁儿童业务表现显著优异，流水增速预计接近30%。综合成人和儿童业务，预计合计流水增长高个位数，与行业平均水平保持一致。 直营渠道表现亮眼 直营渠道在Q3实现了中单位数的同店增长和20%-30%低段的流水同比增长，表现优异。这主要得益于： 门店快速拓展： 截至Q3末，李宁成人直营门店数量达到1487家，同比2022Q3末净开143家，增速达11%，直接贡献了增量销售。 奥莱渠道销售突出： 在消费环境波动的背景下，奥莱店表现优于正价门店，带动直营流水快速增长。 暑期消费带动： 直营门店多集中在高线城市，受益于7-8月高线城市暑期消费的增长。 批发与电商渠道面临挑战 批发渠道流水同比增长低单位数，其中同店下降10%-20%低段。渠道窜货问题对门店成交率造成影响，同时批发门店处于结构优化阶段，截至Q3末门店数量为4807家，同比净开50家。电商渠道流水/同店同比均下滑低单位数，主要原因包括2022年Q3的高基数（当时电商流水增长20%-30%中段）、窜货问题对公司自有平台销售的影响，以及清理库存带来的折扣压力。 李宁童装业务强劲增长 李宁童装业务表现突出，预计2023年Q3流水同比增长或接近30%。公司以专业运动童装为核心，加速产品矩阵建立和渠道建设。截至Q3末，李宁童装门店数量为1370家，同比净开132家。 渠道库存问题及解决策略 控制批发渠道发货 为降低渠道库存压力，公司自下半年以来已对批发发货进行控制。综合考虑Q4备货因素后，截至Q3末库销比预计在5左右，环比H1末虽有增加，但整体渠道库龄结构仍保持在相对合理的水平。预计Q4公司将进一步提升批发渠道发货端的控制力度，以实现供求匹配，这可能导致下半年公司营收因发货收窄而受到影响。 加大现有货品清理力度 公司预计将充分利用Q4促销旺季，发挥电商和线下奥莱的作用，加大对现有渠道货品的清理力度。这意味着Q4全渠道的折扣可能面临一定压力。 2023年业绩承压与2024年展望 2023年业绩预计下滑 在终端消费环境波动的态势下，李宁2023年前三季度销售表现受到影响。Q4公司将业务重点聚焦于库存去化，预计在内外部环境压力下，2023年业绩或将有所下滑。 2024年有望重回健康增长 报告认为，公司短期的多项举措本质上旨在实现长期健康增长。随着渠道库存问题的解决，预计李宁在2024年有望重新回到良性健康增长的轨道上来。 盈利预测与投资建议 业绩预期调整与评级维持 基于运动鞋服行业的增长性以及李宁强劲的产品/品牌力及商品、零售与渠道策略，报告调整了公司2023-2025年业绩预期，归母净利润分别为36.22亿元、44.45亿元和53.2亿元。对应2023年PE为20倍，维持“买入”评级。 风险提示 主要风险包括盈利能力提升速度不达预期，以及管理层变动可能带来的运营变化。 总结 本报告对李宁（02331.HK）2023年第三季度的经营情况进行了深入分析，指出公司在成人业务方面面临零售环境波动和渠道窜货带来的增长压力，导致Q3成人全渠道流水同比增长中单位数，同店下降中单位数。然而，李宁童装业务表现亮眼，流水增速接近30%，有效支撑了整体业绩。为应对渠道库存问题，公司在Q4将聚焦库存去化，通过控制批发渠道发货和加大货品清理力度，以期实现供求匹配和长期健康增长。尽管2023年业绩预计将承压下滑，但报告对2024年持乐观态度，认为随着库存问题的解决，公司有望重回健康增长轨道。基于此，报告维持“买入”评级，并对未来三年的盈利进行了预测。

中心思想 仙乐健康Q3业绩强劲增长，盈利能力持续修复 仙乐健康2023年第三季度业绩表现亮眼，营收和归母净利润均实现显著增长，显示出公司业务的强劲复苏态势。前三季度营收达到25.0亿元，同比增长40.0%；归母净利润1.9亿元，同比增长5.1%。其中，Q3单季度营收9.6亿元，同比增长41.5%；归母净利润0.8亿元，同比增长26.7%。 内生外延协同发力，未来业绩弹性可期 公司业绩增长主要得益于中国区客户库存消化后的返单增加、并表BF工厂个护新产线贡献增量，以及欧洲和新域市场的亮眼表现。同时，内生业务毛利率持续提升，并表BF工厂亏损大幅收窄，共同推动了盈利能力的改善。展望未来，随着美洲区库存消化和BF盈利能力的进一步修复，叠加积极的股权激励目标，公司2024年有望释放更高的业绩弹性。 主要内容 Q3业绩亮眼，持续修复可期 仙乐健康发布2023年三季报，前三季度实现营收25.0亿元，同比大幅增长40.0%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长5.1%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长14.5%。其中，23Q3单季度表现尤为突出，实现营收9.6亿元，同比强劲增长41.5%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长26.7%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比增长30.2%。 Q3环比加速增长，中国区修复与BF新产线贡献增量 23Q2/Q3公司营收同比增速分别为22.1%/41.5%，Q3增速显著加快。这主要得益于以下几个方面： 中国区市场修复： 客户库存消化后返单增加，推动中国区业务环比修复。 BF工厂贡献： 并表BF工厂个护新产线投产并磨合后，开始贡献增量收入。 海外市场表现： 欧洲和新域市场继续保持亮眼增速。 内生盈利能力持续提升，并表BF大幅减亏 23Q3公司毛利率同比提升1.7个百分点至31.3%。这主要归因于： 内生业务驱动： 定价策略管理、全球采购协同和生产降本推动内生业务毛利率持续提升。 BF毛利率改善： BF工厂毛利率环比亦有显著改善。 费用方面，23Q3销售费用率同比提升2.0个百分点至7.4%，主要系公司加大营销投入、扩大销售团队以抢占市场份额。管理费用率同比下降2.3个百分点至8.4%，受益于经营效率提升及去年同期一次性并购费用基数较高。财务费用率同比提升2.7个百分点至1.7%，主要受可转债利息费用增加及汇率损益变化影响。 尽管表观归母净利率和扣非归母净利率因BF短期盈利承压及摊销费用影响略有下降，但根据少数股东损益测算，23Q1-Q3各季度BF净利润（含摊销费用）分别为-3722万元、-3708万元、-1471万元，显示23Q3 BF亏损幅度大幅收窄，内生归母净利率同比显著提升。 Q4有望环比持续修复，期待2024年释放业绩弹性 展望未来，公司业绩有望持续修复并释放弹性： BF盈利能力修复： 23Q3并表BF工厂亏损大幅收窄，预计Q4将保持修复态势。 美洲区需求改善： 美洲区库存逐步消化后，需求有望迎来边际改善。 积极的激励目标： 公司股票激励计划及员工持股计划草案设定2024年收入/利润目标分别为43.1亿元/4.005亿元，根据Wind一致预期测算，同比分别增长20%/47%（剔除股权激励费用），目标积极。收入端将受益于中国区客户拓展、美洲区需求恢复及BF新产线贡献；利润端BF盈利持续改善，表观利润在低基数下具备更高弹性。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级 考虑到双重激励机制将充分激发内部积极性，以及2024年有望迎来业绩释放期，国盛证券略上调了仙乐健康的盈利预测。预计2023-2025年公司实现净利润分别为2.7亿元、4.0亿元、4.9亿元（原预测为2.7亿元、3.9亿元、4.6亿元），同比分别增长26.4%、47.2%、25.0%。当前股价对应PE分别为19倍、13倍、10倍，维持“增持”评级。 风险提示 需求恢复不及预期。 子公司盈利改善不及预期。 原材料价格波动。 总结 仙乐健康2023年第三季度业绩表现强劲，营收和利润均实现高速增长，主要得益于中国区市场复苏、BF新产线贡献以及海外市场良好表现。公司内生盈利能力持续提升，并表BF工厂亏损大幅收窄，显示出良好的经营改善趋势。展望第四季度及2024年，随着美洲区库存消化和BF盈利能力的进一步修复，叠加积极的股权激励目标，公司业绩有望持续修复并释放更大弹性。基于此，国盛证券上调了公司未来盈利预测，并维持“增持”评级，但同时提示了需求恢复、子公司盈利改善及原材料价格波动等潜在风险。

中心思想 创新产品组合驱动增长，业绩展现韧性 乐普医疗在2023年前三季度面临外部政策扰动和高基数影响，导致整体营收和归母净利润同比下降。然而，公司通过持续优化产品结构，特别是介入创新医疗器械组合表现出优异的增长势头，其医疗器械业务收入同比增长6.08%，其中核心的心血管植介入创新产品组合收入同比增长6.91%。这表明公司在核心高毛利创新产品领域的竞争力持续增强，有效提升了整体毛利率水平至64.90%，展现了其业务的内在韧性。 战略布局稳健，长期发展潜力可期 尽管短期业绩受到宏观环境影响，乐普医疗的药品业务保持稳健，医疗服务及健康管理板块也持续加大投入。公司不断加快器械板块的创新研发步伐，成功落地多个新品，为未来业绩增长奠定基础。分析师维持“买入”评级，肯定了公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段以及创新器械在研管线的强大成长性，预示着公司在克服短期挑战后，有望凭借其创新驱动的战略布局实现加速恢复和长期可持续发展。 主要内容 2023年前三季度财务表现与影响因素分析 乐普医疗2023年前三季度实现营业收入62.59亿元，同比下降19.36%；归母净利润13.54亿元，同比下降25.22%；扣非归母净利润12.86亿元，同比下降28.75%。剔除股权激励费用影响后，扣非归母净利润为13.98亿元，同比下降24.57%。 从单季度来看，2023年第三季度公司实现营业收入19.58亿元，同比下降19.38%；归母净利润3.92亿元，同比下降27.66%；扣非归母净利润3.81亿元，同比下降29.60%。 业绩下滑的主要原因在于2022年第三季度同期应急业务的高基数效应，以及近期医疗监管政策趋严趋紧的影响。尽管如此，报告预计随着终端手术量和门诊量的持续回升，公司第四季度业绩有望迎来好转。 业务板块结构优化与盈利能力提升 2023年前三季度，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所提升，分别为19.07%（同比提升2.97pp）、9.02%（同比提升2.16pp）和10.78%（同比提升2.13pp），主要系收入规模下降导致摊薄效应减弱。财务费用率则下降至0.70%（同比下降0.37pp），主要得益于2022年同期GDR募集资金带来的高基数以及融资利率的整体下降。 在盈利能力方面，公司毛利率达到64.90%，同比提升2.61pp，这主要得益于创新器械等高毛利产品在产品组合中的占比提升。净利率为22.42%，同比下降1.24pp。 分业务板块来看： 医疗器械业务：在多重扰动下，2023年前三季度实现收入28.63亿元，同比增长6.08%。其中，心血管植介入创新产品组合收入同比增长6.91%，表现突出。公司持续加快创新研发，第三季度以来先后落地生物可降解卵圆孔未闭封堵器、LeAED系列自动体外除颤器等多个新品，预计未来器械板块将由更多特色新品驱动实现较快增长。 药品板块：受外部政策扰动影响，前三季度药品业务累计下降5.92%，但单三季度同比基本持平，预计未来有望保持稳健增长趋势。 医疗服务及健康管理板块：公司持续加大投入，依托数据和技术优势拓展销售渠道，2023年前三季度实现营业收入约9.80亿元。 盈利预测调整与投资建议 根据最新的财报数据，分析师调整了乐普医疗的盈利预测。预计2023-2025年公司营业收入分别为84.40亿元、101.13亿元和119.35亿元，同比增长率分别为-20%、20%和18%（调整前预测为90.20亿元、107.56亿元和127.04亿元）。归母净利润预计分别为17.60亿元、20.78亿元和24.41亿元，同比增长率分别为-20%、18%和18%（调整前预测为18.26亿元、21.44亿元和25.26亿元）。 公司当前股价对应2023-2025年PE估值约为16倍、14倍和12倍。考虑到公司可吸收支架等创新产品已进入放量阶段，且创新器械在研管线具有强大的成长性，分析师维持对乐普医疗的“买入”评级。同时，报告提示了产品市场推广不达预期、政策变化、产品研发失败以及信息滞后等风险。 总结 乐普医疗在2023年前三季度面临营收和净利润的短期下滑，主要受2022年同期应急业务高基数和趋严的医疗监管政策影响。然而，公司通过优化产品结构，其高毛利的介入创新医疗器械组合展现出强劲的增长势头，带动整体毛利率提升。药品业务保持稳健，医疗服务板块持续发展。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于公司创新产品（如可吸收支架）的放量潜力以及丰富的在研管线，维持“买入”评级，表明市场对乐普医疗长期增长前景的信心。公司有望凭借其创新驱动的战略，在克服短期挑战后实现持续发展。

中心思想 业绩超预期与增长动力 三星医疗2023年前三季度业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长112.27%，扣非归母净利润增长57.14%，符合市场预期。公司利润增速显著快于收入增速，主要得益于智能配用电板块的技术创新、降本增效以及医疗板块康复医疗服务占比的提升。 投资评级与未来展望 鉴于智能配用电业务毛利率和净利率的提升，分析师上调了公司2023-2025年的归母净利润预测，并维持“买入”评级。公司在医疗业务的“自建+并购”策略和智能配用电业务的国内外市场拓展，特别是海外市场的快速增长，为未来业绩持续增长提供了坚实基础。 主要内容 2023年前三季度业绩概览 2023年前三季度，三星医疗实现营业收入83.38亿元，同比增长20.81%；归属于母公司净利润14.89亿元，同比大幅增长112.27%。扣除非经常性损益后，归母净利润为13.31亿元，同比增长57.14%。非经常性损益约1.58亿元，主要受去年同期公允价值变动影响。第三季度单季，公司实现收入27.89亿元，同比增长11.40%；归母净利润6.2亿元，同比增长76.86%；扣非归母净利润5.15亿元，同比增长44.56%。整体业绩符合预期。 营收增速放缓与盈利能力提升 尽管第三季度收入增速因高基数及配用电业务订单确认节奏等因素有所放缓，但公司整体毛利率达到33.62%，同比提升5.23个百分点。利润增速显著快于收入增速，主要受益于智能配用电板块通过持续技术创新和内部降本增效，以及医疗板块康复医疗服务占比提升带来的盈利能力增强。具体来看，2023年前三季度智能配用电收入同比增长17.75%，净利润同比增长143.40%；医疗服务收入同比增长34.72%，净利润同比增长53.07%。 医疗业务扩张与康复优势 公司医疗业务通过“自建+并购”策略稳步推进，重症康复领域的龙头优势持续强化。截至2023年上半年，公司旗下拥有25家医院，其中康复医院19家；总床位数约7300张，出院人次达2.72万人次，同比增长25%。根据公司股权激励计划，2023/2024年计划并购4-5家医院、自建4-5家医院。随着自建医院的爬坡与扭亏以及并购医院的并表与盈利提升，预计医疗业务利润将保持快速增长。 智能配用电业务增长与海外市场拓展 智能配用电业务实现高速增长，海外市场成为公司未来成长的重要空间。 国内市场： 2023年前三季度在手订单达69.02亿元，同比增长21%。用电侧方面，国网2023年第二批电表招标量同比增长76%，全年招标量稳步增长3%。配电侧方面，公司积极开拓新能源等网外大客户，实现配电业务高速增长。 海外市场： 2023年前三季度在手订单45.11亿元，同比增长46%。用电侧业务扎根欧洲和中东两大高端市场，并向亚非拉等发展中国家渗透，有望维持高增速。配电侧业务复用海外用电渠道，在沙特、东南亚市场取得突破，海外配电业务毛利高且更新需求旺盛，发展弹性和持续性看好。国内外需求的共振，加上降本增效和海外收入占比的提高，预计公司智能配用电业务业绩将维持快速增长。 盈利预测上调与维持买入评级 考虑到公司智能配用电业务毛利率与净利率的提升，分析师将2023-2025年公司归母净利润预测由16.48/21.07/25.35亿元上调至17.28/21.55/25.77亿元。对应当前市值的PE估值分别为13/11/9倍。基于此，维持公司“买入”评级。 主要风险因素 报告提示了多项风险，包括医院扩张与盈利或不及预期风险、医保政策不确定性风险、海外订单增长或不及预期风险以及电表成本上涨风险等。 总结 三星医疗2023年前三季度业绩表现亮眼，归母净利润同比大幅增长112.27%，超出市场预期。公司盈利能力的显著提升主要得益于智能配用电业务的技术创新、降本增效以及医疗服务板块中康复医疗占比的提高。在医疗业务方面，公司通过“自建+并购”策略持续扩张，强化了重症康复领域的市场地位。智能配用电业务则受益于国内外市场的双重驱动，特别是海外订单的强劲增长，为公司未来业绩增长打开了广阔空间。鉴于公司盈利能力的改善和明确的增长路径，分析师上调了未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提示了医院扩张、医保政策、海外订单及成本波动等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长但Q3增速放缓，盈利能力持续恢复 伟思医疗在2023年前三季度实现了显著的营收和归母净利润增长，分别达到3.32亿元和1.02亿元，同比增幅为53.19%和63.56%。然而，第三季度单季度的营收和归母净利润增速分别为36%和30%，相较于前两个季度有所放缓，且利润增速低于收入增速，这主要与期间费用率的季节性提高有关。尽管如此，公司前三季度的净利率同比提升1.94个百分点至30.65%，期间费用率同比下降7.95个百分点至44.39%，显示出盈利能力在销售规模恢复的带动下持续改善，但与2021年同期相比仍有恢复空间。 创新驱动与长期发展战略布局 公司坚定执行创新驱动战略，持续加大在磁刺激、电刺激/电生理、机器人、激光射频等多个技术平台的研发投入，成功迭代升级了多款核心产品，并积极推动新兴产品的市场化进程，如塑形磁产品获得FDA认证，高频电灼仪和半导体激光取得注册证，康复机器人第一代产品已全部取证。此外，公司通过优化营销体系、扩充销售队伍、推进属地化管理以及以项目为核心组建BU团队，提升运营效率和市场响应速度。同时，实施限制性股票激励计划，旨在绑定核心人才，激发团队活力，为公司的长期稳定发展奠定坚实基础。尽管分析师基于市场开拓力度加大等因素下调了2023-2025年的归母净利润预测，但仍维持“增持”评级，肯定了公司在高成长康复赛道的龙头地位和创新潜力。 主要内容 2023年Q3业绩分析：增速放缓与盈利能力恢复 伟思医疗2023年前三季度财务表现强劲，实现营业收入3.32亿元，同比增长53.19%；归母净利润1.02亿元，同比增长63.56%；扣非归母净利润0.91亿元，同比增长89.49%。经营性净现金流达到0.72亿元，同比大幅增长376%。然而，从单季度数据来看，第三季度（Q3）的增长速度有所放缓。Q3单季度实现营收1.12亿元，同比增长36%；归母净利润0.31亿元，同比增长30%；扣非归母净利润0.25亿元，同比增长22%。相较于Q1（营收同比增长77%，归母净利润同比增长77%）和Q2（营收同比增长55%，归母净利润同比增长91%），Q3的收入和净利润增速均有所下降。利润端增速低于收入端，主要原因在于期间费用率较上半年有所提高。 在盈利能力方面，公司前三季度的销售毛利率为71.43%，同比下降1.96个百分点；净利率为30.65%，同比提升1.94个百分点。期间费用率同比下降7.95个百分点至44.39%，这得益于销售规模的恢复，使得费用率实现了合理回落。尽管盈利能力有所恢复，但与2021年前三季度相比，公司的毛利率和净利率水平仍存在一定差距，表明盈利能力仍在持续恢复过程中。 创新驱动与产品矩阵拓展 公司坚持创新驱动发展战略，持续加大研发投入，致力于在磁刺激、电刺激/电生理、机器人、激光射频等多个关键技术平台进行开发建设，以不断丰富产品管线和技术储备。在产品迭代升级方面，2023年上半年，公司成功推出了二代盆底功能磁刺激仪、二代经颅磁刺激仪以及二代团体生物反馈仪，进一步巩固了在原有产品领域的优势。 在新兴产品布局方面，伟思医疗也取得了显著进展。塑形磁产品已于今年3月获得美国FDA认证，预计有望在今年底取得国内注册证。此外，公司在2月和3月分别取得了高频电灼仪的二类医疗器械注册证和半导体激光的三类医疗器械注册证，拓宽了产品应用范围。皮秒激光治疗仪的临床试验已启动，预计今年底将取得临床报告并提交注册申请。在康复机器人领域，公司的第一代产品已全部取得注册证，能够覆盖人体上下肢全周期的康复评估和训练，未来公司将持续推动成本优化，以提高产品的市场竞争力和商业化水平。 组织架构优化与激励机制建设 为适应新业务的快速发展和市场变化，伟思医疗持续优化其组织架构和管理机制。在营销体系方面，公司不断扩充销售队伍，并重点推进营销及服务属地化管理建设，旨在提升团队的学术知识和专业技术水平，以更好地服务客户和拓展市场。在研发体系方面，公司在原有基础上，以项目为核心要素组建了BU团队，确保新产品研发与老产品迭代能够同步高效进行，从而快速响应战略需求和市场变化。 为激发团队活力并促进公司长期稳定发展，伟思医疗推出了2023年限制性股票激励计划。该计划分两次授予，首次授予日为6月7日，向118名激励对象授予106.15万股限制性股票；预留授予日为10月25日，向49名激励对象授予18.80万股限制性股票。两次授予的股票价格均为26.50元/股。此举旨在通过股权激励机制，将员工利益与公司发展紧密结合，共同推动公司业绩增长。 盈利预测与投资评级 光大证券研究所认为，伟思医疗作为磁电联合康复器械领域的龙头企业，精准卡位高成长蓝海赛道，并坚持创新驱动，积极布局康复机器人和医美设备等新兴产品线。公司有望持续受益于康复产业的高景气度和居民消费升级趋势。 考虑到公司市场开拓力度的加大，光大证券研究所对伟思医疗2023-2025年的归母净利润预测进行了下调，分别调整为1.58亿元、1.99亿元和2.48亿元（较上次预测分别下调5%、10%和11%）。根据当前股价，公司2023-2025年的对应市盈率（PE）分别为29倍、23倍和19倍。基于上述分析，光大证券研究所维持对伟思医疗的“增持”评级。同时，报告提示了潜在风险，包括康复科建设放缓、新品研发失败或市场推广不利以及安全事故风险等。 总结 伟思医疗在2023年前三季度展现出稳健的业绩增长态势，尽管第三季度增速有所放缓，但公司盈利能力在销售规模恢复的带动下持续改善。公司坚定不移地推行创新驱动战略，通过持续的研发投入和产品迭代升级，不断丰富其在磁刺激、电刺激、康复机器人及医美设备等领域的产品矩阵，为未来的市场拓展和业绩增长奠定了坚实基础。此外，公司通过优化组织架构和实施限制性股票激励计划，旨在提升运营效率、激发团队活力，并确保公司的长期可持续发展。尽管分析师基于市场开拓等因素下调了未来盈利预测，但鉴于伟思医疗在康复器械领域的龙头地位和持续的创新能力，仍维持“增持”评级，展望其在康复产业高景气和消费升级背景下的发展潜力。

　　市场表现： 　　2023年10月24日，医药板块涨幅+1.24%，跑赢沪深300指数0.87pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。医药生物行业二级子行业中，药用包装和设备(+1.91%)、生命科学(+1.74%)、医疗新基建(+1.73%)表现居前，医药外包(-0.15%)、疫苗(0.26%)、药店(0.60%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为海特生物(+12.94%)、诺泰生物(+10.43%)、益方生物-U(+9.93%)；跌幅榜前3位为艾德生物(-10.05%)、正海生物(-7.26%)、太安堂(-5.13%)。 　　行业要闻： 　　为强化药品上市许可持有人委托生产的监督管理，国家药监局组织制定《药品上市许可持有人委托生产现场检查指南》，发布之日起实施。（数据来源：NMPA官网） 　　公司要闻： 　　康希诺（688185.SH）：公司与盖茨基金会签署重组脊髓灰质炎疫苗协议，盖茨基金会将向公司提供合计超过200万美元的项目资助。 　　富祥药业（300497.SZ）：2023年前三季度，营收12.86亿元（+4.40%），归母净利-0.82亿元（-277.85%），扣非归母净利-0.83亿元（-329.45%）。 　　透景生命（300642.SZ）：2023年前三季度，营收4.01亿元（-22.62%），归母净利-0.43亿元（-51.24%），扣非归母净利-0.28亿元（-60.17%）。 　　华东医药（000963.SZ）：2023年前三季度，营收303.9亿元（+9.10%），归母净利21.89亿元（+10.48%），扣非归母净利21.60亿元（+13.62%）。 　　贝达药业（300558.SZ）：2023年前三季度，营收20.43亿元（+22.90%），归母净利3.05亿元（+196.38%），扣非归母净利2.41亿元（+282.70%）。 　　鱼跃医疗（002223.SZ）：2023年前三季度，营收66.63亿元（+30.23%），归母净利21.91亿元（+92.93%），扣非归母净利16.70亿元（+74.09%） 　　共同药业（300966.SZ）：2023年前三季度，营收3.85亿元（-13.83%），归母净利0.23亿元（-42.92%），扣非归母净利0.16亿元（-55.26%） 　　丽珠集团（000513.SZ）：2023年前三季度，营收96.55亿元（+1.76%），归母净利16.01亿元（+6.29%），扣非归母净利15.76亿元（+4.41%）。（数据来源：iFinD） 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。