华海药业(600521) 　　华海药业在2025年1月21日公布的2024年业绩预告显示，公司净利润区间为人民币11.40亿-12.40亿元（同比增长37%至49%），高于我们人民币10.52亿元的预测。我们认为净利润高于预期得益于销售管理费用率低于预期（估算值30%，我们的预测为32%）。我们调整了2024-26年预测以计入最新业绩，并在本报告中首次推出2027年预测。我们将12个月目标价格下调至人民币14元（原目标价15元），以反映估值基础从2024年延展至2025年、全球同业1年预期市盈率更新至16倍（原为18.5倍），以及2025-30年每股盈利年均复合增速为8%（原2024-29年预期增速为10%）。维持卖出评级。 　　投资观点 　　华海药业是一家总部位于浙江的制药企业，公司成功在过去十年内从原料药生产商转型为国内领先的仿制药出口商，产品主要供应美国和中国市场。尽管公司努力通过拓展销售渠道和推出新产品的方式实现了仿制药出口增长，但公司的盈利能力仍存挑战，原因是公司的仿制药产品在美国市场承受的压力日益增大、公司的研发成本不断上升以及公司面临专利诉讼。该股当前的预期市盈率高于五年均值水平，我们认为该估值偏高，因此我们的评级为卖出。主要推动因素：1)美国食品药品监督管理局(FDA)对公司开展的现场检查结果；2)新产品在欧美市场上市。 　　目标价格面临的风险和估值方法 　　我们的12个月目标价格为人民币14元，基于16倍的五年退出市盈率估值法（假设未来五年的预期每股盈利年均复合增速为8%、A/H股溢价率为37.5%）。我们的评级为卖出。上行风险：1)管线产品的交付和销售放量情况好于预期；2)原料药价格上涨；3)美国市场销售恢复情况好于预期。

　　迪哲医药(688192) 　　投资要点 　　坚持源头创新，立足全球小分子赛道竞争：迪哲医药致力于开发具备差异化竞争优势的全球创新药物，坚持源头创新，专注于新靶点的发现和作用机理验证。目前，公司在研管线6个产品，其中舒沃替尼是全球唯一全线获FDA与CDE突破性疗法认定治疗EGFR Exon20ins突变型晚期非小细胞肺癌（NSCLC）且同时在中国获批NSCLC相关适应症的酪氨酸激酶抑制剂（TKI），戈利昔替尼是全球首个且唯一获FDA快速通道认定针对外周T细胞淋巴瘤（PTCL）且在中国获批上市用于治疗复发/难治PTCL的JAK1抑制剂。 　　国内商业化进展顺利，美国顺利报产：根据弗若斯特沙利文测算，预计到2024和2030年，全球的EGFR Exon20ins的非小细胞肺癌新发患者人数将分别达到7.4万和8.6万人，中国新发患者人数将达到3.5万和4.2万。小分子靶向药治疗空白，舒沃替尼2023年8月国内获批上市，2024年销售额接近4亿元，我们预计国内2025-2026年销售额为7亿和12亿元；美国FDA也受理了NDA，并授予了优先审评资格，我们预计2025H2有望美国获批上市，有望填补海外口服小分子药物治疗空白。 　　差异化适应症设计，美国注册加速中：戈利昔替尼是全球首个且唯一针对外周T细胞淋巴瘤（PTCL）的高选择性口服JAK1抑制剂，临床表现卓越，安全性和耐受性良好，有望冲破PTCL治疗瓶颈。2024年6月实现了国内获批上市，美国有望今年报产，是潜在同类最佳的针对PTCL的口服小分子靶向药。 　　全球首创，攻克BTKi和EGFR TKI耐药困境：DZD8586和DZD6008是全球首创的靶点/结构。临床前和临床初期结果展示了惊艳的抗肿瘤效果，安全性良好，今年有望国内进入到注册临床阶段。有望填补当前未被满足的临床药物空白。 　　盈利预测与投资评级：四个产品国内销售峰值我们预计达到近60亿人民币（2032年）。舒沃替尼和戈利昔替尼海外销售峰值我们预计分别达到9亿美金（2031年）和6亿美金（2031年），暂不考虑DZD8586和DZD6008的海外销售。采用FCFF估值法：公司的四款产品的绝对估值总数为343亿人民币，对应目标股价为82.26元/股。采用分步计算的P/S和P/E相对估值法，公司目标市值362亿元。公司国内商业化推进顺利，产品出海确定性高，在研品种潜力大，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期；药品的销售不及预期；政策影响对产品价格的不确定性；海外授权不及预期。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为18660/18270/13899元/吨，环比分别 　　140/+90/+70元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5397/6004/1666元/吨，环比分别+108/+44/+675元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1421/4570/600/4837元/吨，环比分 　　别-27/-82/-9/-74元/吨。②本周聚乙烯均价为8155元/吨，环比-70元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解 　　制聚乙烯理论利润分别为1240/1887/-466元/吨，环比分别-4/-31/+58元/吨。③本周聚丙烯均价为7350元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-288/1551/-610元/吨，环比分别+94/+16/+100元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2315/1657/4171/2774元/吨，环比分别-65/+8/+80/-6元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为247/-55/-170/81元/吨，环比分别-39/+7/+61/-6元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　1月份建议关注：1、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；3宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等4、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司。 　　行业动态 　　本周（01.20-01.26）均价跟踪的101个化工品种中，共有46个品种价格上涨，21个品种价格下跌，34个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是高效氯氟氰菊酯、丙烯腈、煤焦油（山西）、离子膜烧碱（30%折百）、尿素(波罗的海小粒装)；而周均价跌幅居前的品种分别是液氯（长三角）、二氯甲烷（华东）、维生素A、DAP(西南工厂褐色)、液氨（河北新化）。 　　本周（01.20-01.26）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于74.66美元/桶，收盘价周跌幅4.13%；布伦特原油期货价格收于78.50美元/桶，收盘价周跌幅2.83%。宏观方面，美国新任总统特朗普上任，计划提高美国石油和天然气产量，并考虑对加拿大和墨西哥等国家征收关税。供应方面，截至1月17日当周，美国原油日均产量1,347.7万桶，比前周日均产量减少0.40万桶；截止1月17日的四周，美国原油日均产量1,352.4万桶，比去年同期高4.0%需求方面，根据美国能源信息署数据，截至1月17日当周，美国日均石油需求总量1,959.7万桶，较上周减少107.6万桶，其中汽油日需求量808.6万桶，环比减少23.9万桶；馏分油日需求量410.8万桶，环比增加26.9万桶。库存方面，美国能源信息署数据显示，截至1月17日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量80,622.9万桶，比前一周下降76.8万桶美国商业原油库存量41,166.3万桶，比前一周下降101.7万桶；美国汽油库存总量24,589.8万桶，比前一周增长233.2万桶。展望后市，全球经济复苏形势不明朗，市场普遍担忧石油市场将出现供应过剩，地缘政治及美国对原油的相关政策是影响原油市场的重要因素，我们预计国际油价短期内在中高位震荡为主。本周NYMEX天然气期货收于4.01美元/mmbtu，收盘价周涨幅2.30%。根据EIA天然气库存周报，截至1月17日当周，美国天然气库存总量为2,892亿立方英尺，较此前一周减少223亿立方英尺，较去年同期减少57亿立方英尺，同比降幅1.9%，同时较5年均值高21亿立方英尺，增幅0.7%。短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（01.20-01.26）氯化钾价格上涨。根据百川盈孚，截至1月24日，氯化钾现货价格（BKF为2584元/吨，较上周上涨1.21%。供应方面，根据百川盈孚，国内青海地区主流大厂减量生产或已停车，开工整体不到四成，青海小厂已停车，内蒙副产停车；进口钾港存量环比减少，可发量紧张；边贸少量到货流通，现货供应紧张。整体来看，氯化钾供应偏紧。需求方面，冬储备肥已临近尾声，尽管氯化钾在报价拉涨下询单增加，但整体交投不足。库存方面根据百川盈孚，本周氯化钾行业库存为311万吨，较上周减少1.05%，较去年同期减少18.68%展望后市，春节假期临近，下游需求整体偏淡，我们预计下周氯化钾价格或以稳为主，但仍需关注供应端动态。 　　本周（01.20-01.26）磷酸二铵价格下跌。根据百川盈孚，截至1月26日，磷酸二铵市场价格为3306元/吨，较上周下跌6.35%，较去年同期下跌9.87%。“保供稳价”指导下，云贵、湖北等头部工厂率先将二铵价格下调200元/吨，其余工厂陆续跟进。供应方面，根据百川盈孚云南树环二铵装置转产复合肥，复产时间待定；湖北祥云二铵装置自2024年12月30日起停车检修，复产时间待定；内蒙大地云天二铵装置自2025年1月23日起停车检修，复产时间待定。需求方面，核心贸易商按需跟进，中小贸易商及基层经销商保持观望。成本利润方面，根据百川盈孚，本周磷酸二铵理论毛利润为-69.65元/吨，同比、环比均转负。展望后市春耕用肥时间临近，粮食价格较低水平下企业主动响应有关部门对“让利于民”的号召，我们预计后续二铵价格稳定为主。 　　投资建议 　　截至1月26日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.25倍，处在历史（2002年至今）的55.81%分位数；市净率（MRQ）为1.75倍，处在历史水平的8.12%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.69倍，处在历史（2002年至今）的10.94%分位数；市净率（MRQ）为1.21倍，处在历史水平的2.69%分位数。1月份建议关注：1、高质量发展与高股东回报并重，建议关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；3、宏观经济整体预期改善，建议关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等；4、下游行业快速发展，建议关注部分电子材料、新能源材料公司。中长期推荐投资主线：1、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期2、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛；3、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行。三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、莱特光电、奥来德、瑞联新材、宝丰能源、赛轮轮胎玲珑轮胎、森麒麟。 　　1月金股：中国石油、安集科技 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　皓元医药(688131) 　　利润端持续改善，业绩再超预期 　　2024年，公司预计实现营业收入21.0至23.0亿元，同比增长11.70%至22.34%；实现归母净利润1.85至2.1亿元，同比增长45.16%至64.77%；实现扣非归母净利润1.65至1.9亿元，同比增长49.83%至72.53%。单看2024Q4，公司预计实现营业收入4.81至6.81亿元，同比变化-4.56%至+35.13%，环比变化-14.65%至+20.84%；预计实现归母净利润0.42至0.67亿元，同比增长348.81%至618.21%；实现扣非归母净利润0.35至0.60亿元，同比增长1046.93%至1855.99%；2024Q4公司净利率8.66%至9.79%。单看2024Q4（据预告中值），公司预计实现营业收入5.81亿元，同比增长15.28%，环比增长3.09%；预计实现归母净利润0.54亿元，同比增长483.51%；实现扣非归母净利润0.48亿元，同比增长1451.46%；2024Q4公司净利率9.32%。整体上，公司的利润端延续改善的趋势，业绩再超预期。我们预计，公司利润端持续改善主要系高盈利前端业务持续快速增长叠加在运营上提质增效，控制后端业务建设节奏。我们看好皓元医药的长期发展，维持2024-2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为1.95/2.75/3.54亿元，EPS为0.93/1.30/1.68元，当前股价对应P/E为41.4/29.4/22.8倍，维持“买入”评级。 　　以利润和现金流为中心，前端生命科学试剂业务贡献主要业绩 　　经过前期在前后端业务快速扩张，2024年公司回归以利润和现金流为中心。在不断扩品类+拓渠道的驱动下，前端高盈利的生命科学试剂业务持续高增长，为公司贡献主要业绩。在整体行业承压下，我们预计盈利能力较差的后端业务增速放缓，随着业务结构的变化，公司整体的盈利能力快速恢复。同时，公司开展降本增效措施，逐步提高人效，并严格控制各项费用，控制后端工程建设节奏，做好现金流规划，加强应收账款管理，提高库存周转，公司整体的经营质量逐步提升，利润及现金流均逐步改善。 　　风险提示：医药外包服务需求下滑、核心成员流失、新产品开发失败等。

　　东阿阿胶(000423) 　　投资要点： 　　公司是国内最大的阿胶生产企业，隶属于华润集团，主要从事阿胶及系列产品的研发与销售。核心产品为东阿阿胶块，复方阿胶浆、桃花姬阿胶膏、阿胶速溶粉以及“皇家围场1619”等。1月18日，公司发布2024年业绩预告，预计实现归母净利润15-16亿元，同比增长30%-39%；实现扣非净利润14-15亿元，同比增长29%-39%。 　　阿胶块是公司主要的收入和利润来源，未来收入将保持稳定增长态势；复方阿胶浆是公司的第二大品种，作为气血双补独家品种，在品牌建设以及功效应用方面，具备天然的独特优势，公司近年来通过不断强化研发以及临床学术投入，高效助力复方阿胶浆自身核心竞争力。未来，在医疗市场中，相关研究结果将成为强有力的数据支撑，有助于复方阿胶浆学术成果的推广，以丰富其在相关领域的循证医学依据，拓展复方阿胶浆的临床应用范围与人群。”桃花姬”阿胶糕是东阿阿胶健康消费品领域的核心品牌，目前公司聚焦快消品思路创新打造，推动其从区域性品牌向全国性品牌迈进。未来，公司将持续开展数字化战役、原点市场以及中心城市战役、代言人整合营销战役、品牌品类规划战役，以山东市场为圆心向全国拓展，通过签约实力派明星代言，配合多媒体+高频次覆盖重点市场，深化动销和终端渗透，融合品牌共建、资源置换与终端活动承接，实现其由区域性品牌向全国头部健康养颜零食品牌的构建。阿胶粉公司近年来开发的新品种。2023年，阿胶粉收入规模破亿，未来通过“品牌+数字化”的双轮驱动业务模式对阿胶粉客户群全面拉新，最大效率占领用户心智，持续开拓滋补需求新用户；“皇家围场1619”以男性滋补第一品牌为愿景，建立品牌差异化认知和产品矩阵，占位补肾功能市场，致力于为消费者提供专业的男士滋补健康解决方案。 　　公司近年来融入国家大健康发展战略，夯实基石消费者护城河，通过品牌唤醒，巩固“滋补国宝东阿阿胶”顶流品牌；通过品牌焕新，打造国潮新品牌；构建药品+健康消费品“双轮驱动”业务模式，相互协同赋能；依托“一中心”“三高地”布局研发，开拓新品类、新产品、新功效、新人群，通过差异化创新，构建技术壁垒；围绕大健康拓展新赛道，引进新产品，寻求外延发展新机遇，24年业绩增长超出预期。根据公司披露的投资者关系记录，2024年前三季度，公司阿胶块收入同比增长约10%，收入占比近45%；复方阿胶浆收入同比增长接近50%，收入占比30%以上；桃花姬收入同比增长约20%，收入占比约10%；阿胶粉收入同比大幅增长约150%，收入占比约3%。 　　2025年1月10日，公司发布第一期限制性股票激励计划（草案修订稿），业绩考核指标包括：1）2025-2027年净资产收益率分别不低于11.50%、12.00%、12.50%；2）归母净利润以2023年度作为基期，2025-2027年复合增长率不低于15%，对应年度归母净利润绝对值分别为15.22亿元、17.50亿元、20.13亿元；3）经济增加值改善值（ΔEVA）2025-2027年分别大于0；4）完成集团公司下发的产业链相关任务。股权激励方案的落地有助于公司稳定核心团队，保持高质发展。 　　预计公司2024年，2025年，2026年每股收益分别为2.38元，2.79元和3.47元，对应1月23日收盘价60.29元，市盈率分别为25.49倍，21.81倍和17.53倍，给予公司“买入”的投资评级。 　　风险提示：宏观经济系统性风险，市场营销销低于预期风险，原材料波动风险，行业监管政策风险等

　　2024年，口腔行业处于一个充满无限可能的新起点。随着社会经济的发展和公众对口腔健康的重视，口腔服务的市场需求正稳步上升，行业竞争更加激烈。在这样的大环境下，数字化营销的作用愈发重要，带来了新的机遇与挑战。 　　在数字化浪潮的推动下，口腔营销策略需要不断创新。快商通大数据研究中心KrisMind对2500万口腔医院患者的搜索行为进行深入分析，旨在探索患者的行为模式和需求，从而为口腔医疗机构提供更为精确、高效的市场定位及营销方案。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2025年1月10日-2025年1月23日，SW医药生物行业上涨0.54%，跑输同期沪深300指数约0.09个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得负收益，其中其他生物制品和血液制品板块涨幅居前，分别上涨3.46%和2.29%；线下药店和中药板块跌幅居前，分别下跌3.26%和1.76%。 　　行业新闻。1月21日，河北省医用药品器械集中采购中心发布《关于公示省际联盟外周血管介入导引通路等4种医用耗材集中带量采购拟中选结果的通知》，公示时间为2025年1月22日至2025年1月27日。此次集采周期为2年，涉及4类血管介入耗材，共有27省参与采购。全国仅北京、广东、浙江、江苏、山东等地未参与，安徽、江西只参与外周血管介入导引通路、颅内球囊扩张导管、外周血管球囊扩张导管采购。 　　维持对行业的超配评级。近期，医药生物板块走势较为平稳，生物制品板块迎来反弹。目前部分医药生物板块个股已经公布2024年业绩预告，部分化学制剂板块和医疗器械板块个股业绩较好，后续建议2024年业绩有望超预期板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。