药明康德(603259) 　　事件 　　药明康德发布公告：2026年6月25日，公司实施完毕回购股份方案，累计通过集中竞价交易方式回购A股股份9,701,231股，占公司截至目前总股本的0.33%，回购最高价格人民币118.48元/股，回购最低价格人民币95.11元/股，回购均价人民币103.08元/股，使用资金总额人民币10亿元（不含交易费用）。 　　投资要点 　　A+H回购，彰显对未来信心 　　公司4月28日股东大会通过授权A+H股回购议案，6月9日A股10亿回购议案通过，6月25日完成回购，6月16日，公司通过市场内交易方式实施《2026年H股奖励信托计划》项下的H股股票购买，累计使用资金25亿港元。A+H回购资金将用于员工持股或股权激励，彰显对未来发展的信心。自2018年公司A股挂牌上市以来，公司已启动多轮主动回购，或用于股权激励或者注销。 　　CDMO深度参与GLP-1产业链，订单和业绩持续兑现 　　截止2025年9月，公司合计承接23个GLP-1药物项目，从多肽到小分子GLP-1均有订单。承接16个处于II/III期临床的GLP-1小分子及多肽新药，占据全球同阶段管线26%的市场份额。2025年公司TIDES业务收入113.7亿元，同比增长96.0%，截至12月底，TIDES在手订单同比增长20.2%，预计2026年TIDES收入增长40%。公司已于2025年9月提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积已提升至>100,000L，为承接订单提供产能保障。GLP-1小分子订单方面，礼来的Orforglipron于2026年4月获批美国上市，上市前备货推动2026年Q1公司的小分子D&M业务收入同比增长80.1%。Orforglipron预计7月起纳入Medicare医保，下半年医保渠道上量有望继续推升CDMO订单需求。 　　安评业务持续领先,行业持续景气 　　2026年Q1 WuXi Testing1收入11.3亿元，同比增长27.4%,其中，药物安全性评价业务收入同比增长34.8%，持续保持亚太行业领先地位。国内创新药IND数量的持续增长为安评提供景气支撑。 　　盈利预测 　　预测公司2026-2028年收入分别为530.38、616.77、717.42亿元，EPS分别为5.93、7.15、8.53元，当前股价对应PE分别为19.9、16.5、13.9倍，考虑GLP-1终端上量带来的订单高增长和公司主动回购提振市场信心，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　美国生物安全法案等对公司CDMO业务的影响和冲击；Orforglipron终端销售不达预期；实控人减持风险。

　　本周化工行情概述 　　本周基础化工行业指数收4783.76点，较上周五上涨0.99%；本周化工行业指数跑赢沪深300指数2.48%。细分子行业看，截至本周五（6月26日），申万化工三级分类中14个子行业收涨，11个子行业收跌。其中，其他化学原料、炭黑、磷肥及磷化工、纺织化学制品、钛白粉行业领涨、周涨幅分别为10.46%、9.79%、9.62%、6.99%、6.82%;民爆制品、其他橡胶制品、其他塑料制品行业走跌，周跌幅分别为-7.07%、-6.56%、-6.49%。 　　磷元素列入国家战略资源，看好磷化工整体估值提升 　　近日，美最高法院判定拜耳免受州级“农达（草甘膦）未提示致癌风险”的索赔诉讼，存量诉讼有望将被直接驳回，草甘膦使用安全性得到法律层面进一步保障，美国市场需求有望进一步增长。政策层面，年初美国已签署行政命令将元素磷和草甘膦类除草剂列为国防关键物资，本月我国的《中华人民共和国矿产资源法实施条例》落地，将磷矿与锂、钴、稀土等共36种关键矿产写入国家战略性矿产资源目录，磷元素的战略重要性进一步抬升。我们认为，磷资源具有不可再生性，需求端正从在传统领域（磷肥、含磷农药）加速延伸向高价值新兴产业延伸（磷酸铁锂、电子级高纯红磷、磷酸），资源稀缺性叠加半导体关键材料稀缺性有望推动磷化工价值重估，行业龙头具备资源+技术优势，建议关注：云天化、兴发集团、湖北宜化。 　　风险提示： 　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

　　摘要 　　MASLD/MASH疾病进程包括脂代谢/炎症/纤维化。MASH是MASLD中出现肝细胞损伤、气球样变及炎症的进展性亚型，疾病进程可概括为脂代谢异常、炎症损伤和纤维化逐步累积。相比MASH活动性本身，纤维化分期更直接决定长期肝脏结局和死亡风险：F0-F1患者短期肝脏事件风险较低，F2为“临床显著纤维化”起点，F3已出现桥接纤维化并接近肝硬化，F4c则进入代偿期肝硬化阶段，处于预防首次失代偿、HCC及肝移植事件的关键窗口。基于正文中我们对于Resmetirom的药物经济学测算过程可以较为直观地看出，F2-F3人群治疗的核心价值并非改善短期症状，而是延缓进展至F4c及DCC/HCC/LT等终局事件，属于典型“风险预防”市场；其中F3及高风险F2患者绝对获益更明确，应是早期支付方覆盖和商业化渗透的核心人群。 　　未来6~18个月将进入MASH F2-F3临床催化窗口期。Inventiva的pan-PPAR激动剂Lanifibranor MASH F2-F3人群Ph3NATiV3研究预计26Q4读出，重点关注其能否复现Ph2中MASH活动性及纤维化改善信号，同时需证明其PPARγ相关体重增加、水肿及贫血等安全性风险可控；Roche的FGF21类似物Pegozafermin Ph3ENLIGHTEN-Fibrosis针对F2-F3人群，预计27H1读出52周组织学数据；Novo Nordisk的Efruxifermin Ph3SYNCHRONY Real World（NITs终点）预计26Q4完成，SYNCHRONY Histology针对F2-F3的52周组织学终点预计约2027年读出；GSK的Efimosfermin alfa已启动F2-F3Ph3ZENITH-1/2，PCD为2028年3月；此外，Madrigal的ResmetiromPh3MAESTRO-NASH研究54个月确认性终局数据预计2028年读出。 　　F4c人群有望打开商业化天花板。F4c患者虽然已形成肝硬化，但仍未发生失代偿，理论治疗必要性更强，若FGF21或THRβ等药物能够在事件终点上证明降低首次失代偿、HCC、肝移植或死亡风险，F4c有望贡献可观的增量市场空间。Resmetirom MAESTRO-NASH OUT_COMES F4c研究已于2024年10月完成入组，预计2027年读出事件终点；Roche的Pegozafermin ENLIGHTEN-Cirrhosis预计2028年读出24个月组织学数据，Efruxifermin SYNCHRONYOut_comes预计2029–2030年完成，Survodutide LIVERAGE-Cirrhosis事件终局研究于24Q4启动，预计持续~4.5年。 　　美国MASH药物商业化市场中值有望达到~100亿美元。根据我们的测算，美国MASH药物商业化规模有望达到80~120亿美元，对应中值~100亿美元，其中F2-F3人群对应商业化市场50~75亿美元，对应中值~60亿美元；F4c人群商业化空间35~45亿美元，对应中值~40亿美元。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险、产品临床失败或有效性低于预期的风险、产品商业化不达预期的风险、技术升级迭代风险等。

　　申万医药生物指数在2026.06.22-2026.06.26下跌1.47%，在申万一级行业中排名第5名。同期沪深300指数下跌1.48%，医药生物指数跑赢沪深300指数0.01个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块中医疗服务、化学制药指数跑赢沪深300指数，生物制品、中药、医疗器械、医药商业指数跑输沪深300指数。当前医药板块处于历史底部区间，产业资本回购信号密集释放，底部配置价值凸显。从中期维度看，板块已进入值得重点布局的战略配置区间。建议重点关注创新药及CXO等高景气赛道，同时把握医疗器械出海与医疗服务修复的结构性机会。 　　板块行情 　　申万医药生物指数在2026.06.22-2026.06.26下跌1.47%，在申万一级行业中排名第5名。同期沪深300指数下跌1.48%，医药生物指数跑赢沪深300指数0.01个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块中医疗服务、化学制药指数跑赢沪深300指数，生物制品、中药、医疗器械、医药商业指数跑输沪深300指数。截至2026.6.26，申万医药生物板块市盈率（TTM）为41.21倍，较2025年8月已有较大回调，处于历史相对底位，估值性价比较高。 　　支撑评级的要点 　　板块处于历史底部区间，底部配置价值凸显。2026年以来，医药生物板块表现持续低迷，截至2026年6月26日，申万医药生物行业指数年初至今累计下跌超14%，跑输沪深300指数超19个百分点，在31个申万一级行业中排名靠后。中证医药指数5月末一度下探至7172.92点，创下2014年5月以来新低，当前板块处于历史底部区域。 　　二季度新增回购方案数量显著增加，释放积极信号。年初至今板块共有54家企业的57个回购方案完成董事会预案公告。其中，一季度1至3月分别有6个、2个和10个方案，二季度4至6月（截至6月25日）分别有9个、13个和17个方案，上市公司回购意愿趋势升温，回购阵容持续扩容。从回购进度来看，新增回购方案中处于实施回购阶段的有35个，处于回购完成阶段的有12个，占比超两成，整体推进效率较高。 　　新增方案回购力度较大，头部回购力度较为突出。A股57个新增回购方案拟回购总金额平均上限为2.13亿元、合计达121.21亿元，平均下限为1.25亿元、合计达71.16亿元。拟回购额前五的方案分别为药明康德（10亿元）、泰格医药（5-10亿元）、特宝生物（4-7亿元）、联影医疗（3-6亿元）、信立泰（3-5亿元），头部企业回购力度较为突出，彰显龙头信心。拟回购股份上限占公司总股本比例平均为1.12%、下限平均为0.59%。部分公司回购比例较为突出，天益医疗拟回购上限占总股本3.13%、*ST明德为3.07%、奥泰生物为3.00%。 　　各细分赛道回购活跃，医疗器械与化学制药板块回购较多。从子板块分布来看，医疗器械板块新增回购方案数量最多，达到22项，在全部方案中占比近四成，化学制药板块以16项位居其次，医疗服务、中药Ⅱ和生物制品板块分别有9项、6项和4项。从更细分的领域来看，化学制剂9项、医疗耗材和体外诊断均8项、原料药7项、医疗设备和中药Ⅲ均6项、医疗研发外包5项、其他生物制品3项、医院和诊断服务均2项、血液制品1项，各细分赛道企业均积极参与。 　　投资建议 　　当前医药板块处于历史底部区间，产业资本回购信号密集释放，底部配置价值凸显。从中期维度看，板块已进入值得重点布局的战略配置区间。建议重点关注创新药及CXO等高景气赛道，同时把握医疗器械出海与医疗服务修复的结构性机会。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策持续扩面风险、创新药研发不及预期风险、地缘政治与贸易摩擦不确定性风险。

　　投资要点 　　行情回顾：[Table_Summary]本周医药生物指数下跌1.47%，跑赢沪深300指数0.01个百分点，行业涨跌幅排名第5位。2026年初以来至今，医药行业下跌14.11%，跑输沪深300指数19.26个百分点，行业涨跌幅排名第20位。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.37倍，相对全部A股溢价率40.64%(3.82pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为4.44%(1.65pp)，相对沪深300溢价率为93.19%(7.01pp)。年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、原料药和医疗耗材，涨跌幅分别为16.4%、-8.2%和-10%。 　　创新药板块处于估值底部，利好频频，有望底部反转。研发端，6月22日，百利天恒的注射用伦康依隆妥单抗获批上市，获批适应症为既往经至少二线系统化疗和PD-1/PD-L1抑制剂治疗失败的复发/转移性鼻咽癌成人患者。注射用伦康依隆妥单抗是全球首款正式获批上市双抗ADC，标志着我国在ADC创新赛道实现从“跟跑、并跑”到“全球领跑”的历史性跨越；6月15日，泽璟制药的盐酸吉卡昔替尼片用于治疗成人重度斑秃的上市申请获得批准。这是继用于治疗中、高危骨髓纤维化的适应症获批后，盐酸吉卡昔替尼片第二个获批上市的适应症。BD端，6月23日早间，海思科将两款自研小分子药物HSK42360和HSK39297的海外权益授权给美国NuvectisPharma，总交易金额最高达14.61亿美元。我们认为，尽管近期创新药板块受行业合规整顿等因素影响，但业绩底、估值底已逐步夯实，市场系统性大跌风险已显著收敛。随着国产创新药在全球产业中的参与度持续提升，凭借效率优势，未来有望看到更多国产创新药在早期研发阶段实现对欧美药企的追赶甚至反超。放眼2026Q3，ESMO大会有望于9月底至10月初召开，建议关注重磅数据催化企业。 　　医疗器械高值耗材受益于集采影响出清与创新产品催化，低值耗材受益于出口价格回升和海外产能投放，医疗设备受制于Q2招标偏弱但龙头仍可凭新品与海外拓张带来稳健增长，IVD则在低基数及检验量企稳的背景下较Q1预计有所改善，但价格压力尚未完全结束。医疗设备方面，26Q2预计相对谨慎。行业层面，2025年设备招投标明显改善，但进入2026Q1后，在高基数和淡季影响下，公开招投标金额同比下降14.4%，其中影像、内镜、超声等细分领域均承压。预计行业需求仍在恢复通道中，但短期招标节奏偏弱，报表端改善继续依赖库存出清、收入确认节奏和海外市场增长。 　　CXO板块2025至今盈利能力大幅改善，主要由收入增长下规模效应放大、部分产能利用率提升、部分赛道/细分市场价格竞争逐渐触底等因素综合导致。Q2我们维持对CXO外需提速和内需兑现双轮驱动的高景气判断：一方面，CDMO在26Q1在人民币升值等不利背景下仍体现韧性。另一方面，内需端受BD出海和融资回暖共同推动，成为临床前/临床CRO订单高增的直接来源。外部变量方面，美国1260H清单实质影响有限、短期利空出尽，三星生物罢工引发全球生物药CDMO供应链分散化诉求上升，有望带来订单结构性转移与中期份额机会。 　　原料药板块价格周期与汇兑扰动仍是Q2主变量，整体利润修复斜率偏温和。展望Q2，我们关注两条更具把握的结构线索：1）具备原料药CDMO属性或承接新分子的企业在全球产业链再平衡中受益，订单与毛利的修复能力更为突出；2）其二，出海能力优、合规与认证强、成本曲线性感的头部公司有望率先走出底部。综上，Q2原料药板块有望看见结构性修复。 　　A股组合：华康洁净（301235）、美好医疗（301363）、恒瑞医药（600276）、首药控股-U（688197）、长春高新（000661）、华东医药（000963）、康辰药业（603590）、康龙化成（300759）、通化东宝（600867）。 　　港股组合：中国生物制药（1177）、信达生物（1801）、康方生物（9926）、科伦博泰生物（6990）、和黄医药（0013）、劲方医药（2595）、先声药业（2096）、云顶新耀（1952）、英矽智能（3696）。 　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　药明康德(603259) 　　投资逻辑： 　　公司为全球领先的一体化、端到端新药研发与生产服务平台，依托独特的“CRDMO”商业模式，通过全产业链研发生产服务体系持续降低新药研发门槛、提升客户研发效率。 　　深度参与GLP-1产业链，Tides业务快速增长。GLP-1市场空间广阔。根据Evaluate Pharma预测,GLP-1类药物全球销售额在2030年将达到1,450亿美元，接近2024年的三倍。GLP-1领域领域代表性产品替尔泊肽已成为全球“药王”，2025年全球销售额为365亿美元。在处于全球临床阶段的GLP-1候选药物中，公司支持了36个小分子药物中的12个，56个多肽药物中的11个。此外，在7个已商业化药物中，公司支持了其中1个。落实到业绩层面，公司近两年多肽和寡核苷酸CRDMO业务（TIDES）增长强劲，2025年TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长96%。 　　行业景气度持续上行，在手订单保证未来增长持续性。目前，随着外部压力缓释、全球投融资回暖，国内BD持续升温，行业已进入内外需共振、新分子放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。截至2026Q1，公司在手订单597.7亿元，同比增长23.6%，充足的在手订单为公司未来业绩的持续强劲增长奠定坚实基础。 　　盈利预测、估值和评级 　　预计公司2026-2028年实现营业收入529.20亿/614.81亿/715.36亿元，同比+16.42%/+16.18%/+16.35%，归母净利润174.27亿/209.45亿/251.67亿元，同比-9.00%/+20.19%/+20.16%（注：2026年归母净利润下滑主要是由于2025年投资收益约85.88亿元，公司24-25年扣非净利润分别为99.88亿/132.41亿元，同比+2.47%/32.56%，以2025年扣非净利润作为基数计算，则2026年归母净利润同比增长31.4%），对应EPS为5.84/7.02/8.44元。我们认为，公司目前所处CDMO赛道正处于景气度加速上行阶段且公司Tides业务处于快速放量期，参考CDMO行业2026年28.5倍平均PE估值，考虑到公司行业龙头地位，给予2026年25XPE，目标价146.03元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　汇兑风险；国内外政策风险；临床试验进展不及预期风险；产品上市审评进展不及预期风险；大股东减持风险

　　行业观点 1：卫星化学、恒逸石化半年报业绩预增，化工龙头业绩弹性可期 　　（1）6 月 25 日，国家发展改革委、国家能源局印发《新型能源体系建设“十五五”规划》，明确“十五五”时期新型能源体系建设的主要目标和重点任务。《规划》总体目标是，到 2030 年初步建成清洁低碳安全高效的新型能源体系，有力支撑能源强国建设。（2）本周卫星化学、恒逸石化发布半年报业绩预报，二者半年报业绩均实现大幅预增。我们认为，短期来看，随着美以伊地缘冲突缓和，2026年 6 月以来原油价格、原油交易波动率已较前期大幅下降，随着旺季来临，库存水平较低的中下游或进一步补库，化工品价差或迎来持续修复，行业企业盈利弹性可期，建议加配化工板块。中长期来看，目前我国正处在从能耗双控向碳排放双控全面转变的关键阶段，政策强力约束化工供给端，存量化工产品盈利中枢或将长期提升，龙头企业存量资产优势显著，行业估值中枢有望持续上移。 　　行业观点 2：拜耳农达（草甘膦）诉讼获有利裁决，我国正式将磷矿列入国家 　　战略资源，战略资源+新兴产业双轮驱动磷化工产业价值重估6 月 25 日，美国最高法院就农达（草甘膦）诉讼做出有利裁决，此前美国已签署行政命令将元素磷和草甘膦类除草剂列为国防关键物资。国内方面，国务院第 839号令《中华人民共和国矿产资源法实施条例》正式落地，磷矿与锂、钴、稀土等共 36 种关键矿产一道，被写入国家战略性矿产资源目录，实施探、产、供、储、销全链条统筹管控。我们认为，战略资源和新兴产业（高纯磷、磷系半导体材料等）双轮驱动磷化工迈向资源价值重估与产业链高端化延伸的新阶段，龙头企业资源、技术优势显著。【推荐标的】兴发集团、云图控股等。【受益标的】云天化、川恒股份、芭田股份、新洋丰、史丹利、湖北宜化、川发龙蟒等。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【铬盐】振华股份；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学、新乡化纤、三友化工等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】中盐化工、博源化工等；【其他】黑猫股份、苏博特、江苏索普、大洋生物等。【新材料】OLED：瑞联新材、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：皖维高新、洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】神马股份、恒逸石化、华鼎股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川金诺、史丹利、苏利股份、湖北宜化等；【硅】新安股份；【氯碱行业】中泰化学、新疆天业等；【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】卓越新能、万凯新材、华谊集团、中触媒等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险 1

　　本周化工市场综述 　　本周市场波动率明显放大，尤其是AI板块，当前该板块对边际变化敏感，以本周为例，受市场流传"英伟达压价10%""胜宏科技拖累Rubin出货"以及韩媒称因英伟达Rubin预期产量下修SK海力士HBM4放缓扩产影响，板块明显承压。 　　石油方面，多重因素或催生供给洪峰，包括霍尔木兹海峡重开原油供给飙升、伊拉克要求增产、美国对伊石油制裁实施60天全面豁免，在此背景下原油价格或将快速下行，化工品成本支撑减弱价格或有所承压。 　　大模型方面，瑞银发现60%已开始控制AI支出，企业转向低成本模型与开源中国模型，中国AI模型的低成本路径正在改写行业逻辑，成本仅为美国同类产品的两成。Anthropic发布重大更新推出CC进化版ClaudeTag，Karpathy认为LLM第三次交互革命来了。GPT-5.6或将本周问世从“模型”迈向“可执行Agent”，定价或仅为竞品1/3。此外，市场还关注大厂人才问题，本周典型例子是谷歌AI再失两名核心研究员转投Anthropic。 　　AI行业资本开支方面，当前市场更多关注CSP厂资本开支，但我们理解后续政府资本开支可能会超市场预期，以本周为例，日本推出14年超级投资计划，其中近1/3押注AI半导体。 　　液冷方面，据中证报报道，英伟达VeraRubin平台即将量产，这是全球首个实现100%液冷的AI计算平台，往后看，液冷景气度有望迎来拐点。 　　存储方面，由于存储成本压力，苹果罕见全球提价，直言“无法再保护消费者”，市场担心需求及持续性不及预期。 　　本周大事件 　　事件一：伊拉克警告OPEC：不给增产配额，就考虑“退群”。伊拉克向OPEC发出威胁：要么提高其产量配额，要么可能退出，距阿联酋退出仅约两月。核心动因是弥补伊朗战争损失的石油收入。尽管随后官方否认退出立场，但矛盾信号或为配额谈判的施压策略，凸显OPEC内部离心力加剧。 　　事件二：字节掀桌！豆包2.1成本暴砍80%，编程追平ClaudeOpus4.7。豆包大模型2.1Pro在FORCE原动力大会上正式发布，编程能力追平ClaudeOpus4.7，综合使用成本相比ClaudeOpus4.6到4.8系列模型降低接近80%。同时，视频生成模型Seedance2.5预告支持30秒单条生成，音频、图像模型同步亮相，全模态能力全面升级，产业落地与商业化步伐明显提速。 　　事件三：Anthropic发布重大更新推出CC进化版ClaudeTag，Karpathy：LLM第三次交互革命来了。Anthropic推出ClaudeCode进化版“ClaudeTag”。它以团队成员身份接入Slack，具备多人协作、持续学习、主动介入与异步执行四大核心能力。Karpathy称其开启了LLM第三次交互革命：AI已演变为拥有组织工具和上下文、与人类并肩工作的独立异步实体。 　　事件四：据中证报报道，英伟达VeraRubin平台即将量产，这是全球首个实现100%液冷的AI计算平台——系统中每一颗芯片、每一个网络组件都完全依靠液冷散热。所有为该平台建设系统的云服务商和数据中心运营商都在推动相关转型。 　　事件五：存储成本压力山大！苹果罕见全球提价，直言“无法再保护消费者”。苹果周四对Mac、iPad等产品全线提价，最高涨300美元，MacBookAir涨200美元，iPadAir涨幅达25%。主因AI数据中心扩张引爆存储芯片短缺，库克称“百年一遇”。iPhone暂未调价，但未来涨价压力仍在积聚。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　投资要点： 　　医药板块行情复盘：本周（6/22~6/28）SW医药生物指数-1.47%，跑赢沪深300指数（-1.48%），在申万一级行业指数中排名5/31，医药板块出现底部反弹迹象，连续四个交易日震荡上行，周五跟随市场回调。各细分板块中，CXO（+12.78%）涨幅大幅领先，血液制品（-9.00%）、线下药店（-7.70%）等回调明显。港股医药方面，恒生生物科技指数（-0.34%）和恒生医疗保健指数（-1.27%）均跑赢恒生科技指数（-7.57%）和恒生指数（-5.24%）。 　　全球首个双抗ADCIza-Bren获批上市，百利天恒进入创新药商业化元年。6月22日，百利天恒宣布伦康依隆妥单抗（Iza-bren，商品名宜泽康）获中国NMPA批准上市，用于治疗既往经至少二线系统化疗和PD-1/PD-L1抑制剂治疗失败的复发/转移性鼻咽癌患者，成为全球首个获批上市的双抗ADC药物。宜泽康是全球首款（First-in-class）、新概念（Newconcept）的EGFR/HER3双抗ADC药物，已在中国和美国开展了40余项针对多种肿瘤类型的临床研究，其中包含18项关键2/3期注册临床研究，覆盖了非小细胞肺癌、小细胞肺癌、尿路上皮癌、卵巢上皮癌、胆道癌等。本次是Iza-bren的全球首次获批，其上市注册申请在2025年11月获正式受理，仅历时7个月即获批上市，此外食管鳞癌和三阴乳腺癌两项适应症已分别于2026年1月和6月获CDE受理，预计将在2027年获批。2023年12月，百利天恒与百事美施贵宝BMS达成全球战略合作协议，交易总金额高达84亿美金，双方将合作推动Iza-bren在美国的开发和商业化，目前已启动了3项全球关键2/3期注册临床研究。Iza-bren未来有望成为引领全球肿瘤治疗市场的重磅药物。 　　科济药业全球首款治疗实体瘤的CAR-T细胞治疗产品恺力美获批上市。6月22日，科济药业宣布其自主研发的Claudin18.2自体人源化CAR-T细胞治疗产品——恺力美（舒瑞基奥伦赛注射液）获批上市，用于治疗Claudin18.2阳性、HER2阴性，至少二线治疗失败的晚期胃/食管胃结合部腺癌，成为全球首款获批用于实体瘤治疗的CAR-T细胞治疗产品。临床数据显示，对于治疗选择极其有限、预后极差的晚期末线胃/食管胃结合部癌患者，恺力美展现出较现有治疗显著的疗效获益和良好的安全性，为晚期胃癌患者带来了全新的治疗选择。这一重大突破不仅确立了实体瘤CAR-T治疗的新标准，更为后续推进早线治疗、联合治疗方案探索，以及拓展应用于胰腺癌、胆道癌等其他Claudin18.2阳性实体瘤奠定了坚实的科学基础。 　　投资建议：近期医药板块持续回调，股价走势与行业基本面、产业趋势发生背离，医药板块已步入长期布局的价值区间；同时，众多上市公司推出现金回购和增持方案，反映出企业家和高管团队对于公司未来发展的充足信心，也是板块企稳的积极信号。2026年，我们继续看好中国创新药出海的产业趋势，继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，重点关注三生制药、药明合联、映恩生物-B、信达生物、科伦博泰生物-B、迈威生物-U、康方生物；同时，我们看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。 　　风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

　　投资要点 　　本周我们探讨FXI小分子抑制剂临床布局和进展。 　　FXI作为新型抗血栓靶点，已有小分子、抗体和小核酸等多种药物类型处于开发阶段，其中小分子领域拜耳的Asundexian和BMS/强生的Milvexian进展较快，分别处于已申报NDA和III期数据即将读出的阶段。 　　Asundexian用于非心源性缺血性卒中的III期OCEANIC-STROKE试验成功，820天截面时，主要有效性数据为试验组缺血性卒中事件发生率6.2%（安慰剂组8.4%，HR=0.74），显著效优；主要安全性数据为试验组大出血事件发生率为1.9%，安慰剂组为1.7%，csHR=1.10。用于AF的III期OCEANIC-AF试验失败，主要有效性数据为试验组卒中或系统性栓塞发生率1.3%（阿派沙班组0.4%，HR=3.79），因此23/11拜耳宣布提前终止本次试验；主要安全性数据为试验组大出血事件发生率为0.2%，显著低于阿哌沙班的0.7%。拜耳将探索高中风或系统性栓塞高风险的房颤患者的应用，已开展III期OCEANIC-AFINA试验。 　　Milvexian为BMS和强生联合开发的FXI小分子抑制剂，半衰期约12h，口服生物利用度弱于Asundexian。II期AXIOMATIC-TKR试验为Milvexian对比依诺肝素用于全膝关节置换后VTE预防，数据表明BID给药存在显著的剂量-反应关系且显著低于预设标准，治疗组出血事件发生率4%与依诺肝素组基本一致，临床相关出血发生率为1%低于依诺肝素的2%。II期AXIOMATIC-SSP试验为联合DAPT用于缺血性卒中或短暂性脑缺血发作二级预防，但在有效性方面未发现显著的剂量-反应关系，BID给药较安慰剂症状性缺血性卒中的相对风险降低了约30%，其中25mg的剂量表现出最佳的治疗效果，因此被选定进入III期试验。 　　Milvexian用于急性冠状动脉综合征的III期LIBREXIA-ACS试验已宣布失败，静待26年底用于AF和用于卒中二级预防的III期LibrexiaAF和LibrexiaSTROKE试验读出数据。 　　建议关注布局FXI靶点相关上市公司：抗体方向恒瑞医药（SHR-2004）、小核酸方向瑞博生物（RBD-4059/Vortosiran）和靖因药业（SRSD107，港股待上市）。 　　本周行情回顾 　　本周（2026年6月22日-6月26日），A股申万医药生物下跌1.47%，板块整体跑赢沪深300指数0.01pct，跑输创业板指0.11pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第5位。本周申万医药子板块中，医疗研发外包板块涨跌幅排名第一，上涨12.78%；血液制品板块表现相对较差，本周下跌9%。 　　行业观点 　　1、创新药：港股医药回购筑底，创新药板块中期配置性价比凸显 　　近期创新药板块在ASCO大会后持续震荡调整，主要是受到资金面影响、短期缺乏催化剂以及反腐和BD相关政策动向扰动，考虑到板块持续回调，近一个月较多公司公告回购提振市场信心，根据Wind数据，26年至今SW港股医药生物所有公司回购金额达到60.1亿港币，25年全年为42.5亿港币，近1个月期间的24家港股上市公司公告已回购金额达42.03亿港币，此外康方生物、映恩生物、药明合联、瑞博生物和基石药业等10+家公司公告回购或增持计划。海外Summit在撤回5亿美元融资计划后Duggan增持5000万美元，表明管理层对公司价值的坚定态度。 　　ASCO2026国产新药成为主角，Harmoni-6试验OS中期分析HR超预期表明从PFS获益传导OS获益的趋势已十分明晰，整体IO2.0的全球价值逐步de-risk，后续催化剂可期待重磅交易以及全球III期试验数据持续读出。展望Q3，ESMO及WCLC大会将至，国产创新药有望再次成为全球关注焦点，其临床价值预计进一步显现，当前较多质优公司已回调接近前期低点，建议逢低配置，看中期国产创新药出海参与全球市场逻辑未破，资产负债表改善的投资机会将至。 　　建议关注确定性高、BD预期扰动相对小的标的：信达生物、科伦博泰、三生制药、康方生物、映恩生物、维立志博、乐普生物、康诺亚等。 　　2、创新药产业链：板块业绩全面提升，龙头指引乐观 　　看好26年产业链公司如CXO以及生命科研服务板块的投资机会，从需求端来看，海外研发及生产外包需求稳定回暖，国内BigPharma研发支出逐年稳步提升、Biotech伴随今年板块情绪回暖以及IPO增多逐步走出底部，研发外包需求提振有望在26年兑现；从供给端来看，经过20-23年行业景气快速提升-上游产能扩张竞争加剧-盈利下滑行业去产能的周期后，目前整体价格水平已处于底部待回暖的区间，供给端的出清也逐渐稳定，26年有望随着需求旺盛盈利得到修复。 　　风险提示： 　　研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。