中心思想 新冠试剂驱动业绩爆发，常规业务前景可期 万孚生物2020年上半年实现营收16.07亿元（+66.0%），归母净利润4.49亿元（+117.4%），业绩超预期。核心驱动因素为新冠抗体检测试剂盒的大幅放量，该产品贡献约8.4亿元收入，占比总营收52.4%，且毛利率与费用率持续优化。同时，常规检测业务（如慢病管理、毒品检测）在疫情冲击后有望恢复稳健增长，叠加化学发光和分子诊断产品布局，为中长期增长提供支撑。基于此，报告上调2021-2022年盈利预测12.6%和4.3%，维持“买入”评级。 盈利能力提升与研发投入并进，奠定长期基础 公司2020年上半年毛利率达70.5%（同比+5.3pct），销售费用率和管理费用率分别下降至21.0%和7.1%，显示出规模效应和成本控制成效。研发投入同比增长117%，研发费用率提升至9.5%，聚焦于新冠试剂、化学发光、分子诊断等平台创新，为后续产品线和市场拓展储备动能。财务指标显示，净资产收益率由2019年17.43%提升至2020E的24.38%，体现了盈利能力显著增强。 主要内容 业绩爆发与盈利能力优化 业绩简评 2020年上半年公司实现营收16.07亿元（+66.0%），归母净利润4.49亿元（+117.4%），扣非后归母净利润4.39亿元（+127.7%）。其中Q2单季营收10.55亿元（+104.7%），归母净利润3.51亿元（+162.2%），业绩超预期，主要源于新冠检测试剂出口大幅放量。 经营分析 新冠检测试剂海内外放量：2020年上半年新冠抗体检测试剂盒实现销售收入约8.4亿元，占总营收52.4%。该产品在国内首批获批，已在多省份集采中标；国际获20+个国家和地区注册准入，销往70+个国家和地区。预计国内常态化防控和海外持续订单将贡献业绩弹性。 毛利率和费用水平优化：上半年毛利率70.5%（去年同期65.2%），Q2毛利率72.1%（Q1为67.4%）。销售费用率21.0%（去年同期22.3%），Q2降至18.2%；管理费用率7.1%（去年同期8.8%），Q2降至5.9%。研发投入同比增长117%，研发费用率9.5%。 常规检测业务恢复与进展：1）慢性疾病检测业务上半年营收1.99亿（-30.5%），但装机量和口碑提升，有望反弹；2）毒品检测业务营收1.3亿（+54%），美国业务调整后实现显著增长；3）化学发光：新血栓六项推出有助于提升中高等级医院终端覆盖率；4）分子诊断：与iCubate、Biocartis合作推进，万孚倍特全自动核酸分析系统及配套血流感染试剂盒处于报证阶段。 盈利预测上调与投资建议 盈利调整与投资建议 上调2021、2022年盈利预测12.6%、4.3%，预计2020-2022年归母净利润分别为7.1、8.2、9.9亿元，同比增长83%、16%、21%。维持“买入”评级。 风险提示 海外市场竞争加剧可能导致新冠试剂销售不及预期；常规诊疗恢复不达预期；新产品市场推广受阻；医保降价控费风险；渠道调整冲击超出预期。 附录：三张报表预测摘要 包含损益表、资产负债表、现金流量表分析，以及每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等财务比率预测。数据显示公司资产质量良好，资产负债率从2019年16.42%降至2022E的15.33%，净负债/股东权益持续为负，现金流充裕。 总结 万孚生物2020年上半年业绩超预期，核心受益于新冠抗体检测试剂的海外出口放量，营收结构优化带动毛利率和费用率改善，盈利能力大幅提升。常规检测业务如慢病管理和毒品检测逐步恢复，化学发光和分子诊断新品布局为中长期增长奠定基础。报告上调盈利预测并维持“买入”评级，同时提示海外竞争、常规恢复进度、新品推广及政策风险。整体来看，公司作为POCT龙头，在新冠弹性与常规复苏的双轮驱动下，有望保持高增长态势。

# 中心思想 ## 业绩增长与创新驱动 本报告分析了乐普医疗（300003）2020年上半年的业绩表现，指出非经常性损益对公司归母净利润产生拖累，但Q2业绩已大幅反弹。报告强调了公司在非心血管器械领域的高速增长，以及带量采购对制药业务的影响。 ## 未来增长潜力与投资评级 报告看好公司未来前景，认为随着重磅产品陆续获批，公司在心血管领域的优势将进一步巩固，并有望凭借公司心血管渠道迅速放量，打开公司未来成长空间。维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与利润：** 2020年上半年营业收入42.4亿元，同比增长8.1%；归母净利润11.4亿元，同比下降1.3%；扣非后归母净利润11.1亿元，同比上升21.2%。 * **Q2业绩反弹：** Q2单季度营业收入25.7亿元，同比增长25.9%；归母净利润7.6亿元，同比增长32.1%；扣非净利润7.4亿元，同比上升46.8%。 ## 各业务板块分析 * **医疗器械板块：** 实现收入22.6亿元，同比增长29.2%。心血管介入业务受疫情影响较大，实现收入6.8亿元，同比下降25.4%。非心血管器械大幅增长，实现收入13.1亿元，同比增长155.4%。 * **药品板块：** 实现收入18.5亿元，同比降低8.9%。制剂业务实现收入15.5亿元，同比下降5.1%，主要系集采导致核心药品降价所致。 * **医疗服务板块：** 实现收入1.1亿元，同比下降7.7%。 ## 未来增长动力 * **新产品获批：** 切割球囊、药物球囊和左心室封堵器等重磅产品陆续获批，将巩固公司在心血管领域的优势。 * **渠道优势：** 凭借公司心血管渠道，新产品有望迅速放量，打开公司未来成长空间。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计2020-2022年归母净利润分别为22.17亿、28.19亿和35.62亿元，相应EPS分别为1.23元、1.56元和1.97元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 # 总结 ## 核心业务稳健与新兴业务增长 乐普医疗2020年上半年业绩受到非经常性损益和疫情的影响，但Q2已显著反弹。公司医疗器械业务表现亮眼，非心血管器械实现高速增长，药品业务受集采影响有所下滑。 ## 创新产品驱动未来增长 随着新产品的陆续获批和市场推广，乐普医疗在心血管领域的优势将进一步加强，并有望打开新的增长空间。维持“买入”评级，反映了对公司未来发展的信心。

中心思想 双轮驱动战略成效显著，业绩爆发式增长 大北农2020年上半年实现营收89.92亿元（同比+10.43%），归母净利润8.93亿元（同比+2556.20%），业绩表现远超市场预期。核心驱动因素包括：饲料业务在二季度销量降幅显著收窄，经营性拐点确立；生猪养殖产能加速释放，上半年出栏64.84万头，期末存栏增长至144.28万头，为下半年出栏高增长奠定基础。同时，公司在生物育种领域持续领先，玉米转基因品种再获安全证书，技术壁垒深厚。整体来看，公司养猪与饲料业务形成协同，种业长期价值被低估，成长逻辑清晰。 盈利预测上调，安全边际较高 基于生猪价格维持高位及出栏量恢复的预期，预计2020-2022年归母净利润分别为24.86/27.17/24.37亿元，对应EPS为0.59/0.65/0.58元，当前股价对应PE为19.1/17.5/19.5倍。考虑到公司养殖产能高速扩张、饲料业务触底回升、转基因商业化前景，估值具备吸引力，维持“买入”评级。 主要内容 业绩综述：饲料与养殖共振，利润弹性释放 营业收入与利润：2020H1营收89.92亿元（+10.43%），归母净利润8.93亿元（+2556.20%），利润增速远超收入增速，主要受益于生猪养殖高景气度。 饲料业务：上半年饲料收入66.25亿元（同比-3.05%），销量189.92万吨（同比-4.79%）。但Q2单季销量同比降幅较Q1（-10%~-15%）明显收窄，呈现逐月改善趋势。 生猪养殖：控股及参股公司上半年销售生猪64.84万头，截至6月底存栏144.28万头（其中能繁及后备母猪32.73万头）。产能储备充足，下半年出栏量有望超过上半年。 养殖产能建设：在建工程高增，出栏增长可期 资本开支加速：期末在建工程余额7.95亿元，较年初增加83.18%；生产性生物资产较年初增加2.72亿元，增幅160.94%。 能繁母猪储备：控股及参股能繁母猪存栏17.20万头，同比增加213.31%，为后续出栏量快速增长提供基础。 生物育种：转基因再获安全证书，技术优势突出 品种获批：玉米转基因品种DBN9858获得农业转基因生物安全证书，该品种作为前期获批的DBN9936的配套庇护所，可有效减缓抗性产生，提升种植效率。 先发优势：公司在转基因育种研发投入多年，技术储备领先，未来转基因商业化一旦落地，公司有望率先受益。 财务预测与估值分析 收入与利润预测：预计2020-2022年营收分别为207.32/230.16/248.81亿元，归母净利润分别为24.86/27.17/24.37亿元。其中生猪养殖利润贡献分别为15.60/18.60/16.38亿元。 盈利能力指标：预计2020年毛利率26.0%、净利率12.0%、ROE 20.1%，较2019年显著提升；2022年随猪价回落，利润率有所下滑但仍处较强水平。 估值水平：当前股价11.34元对应2020年PE 19.1倍，远低于2019年92.7倍，处于历史较低区间，估值修复空间明确。 总结 大北农2020年上半年在饲料业务稳步恢复和生猪养殖高盈利的共同推动下，业绩实现质的飞跃。公司加快养殖产能建设，能繁母猪存量和在建工程大幅增长，预示未来出栏量将进入快速释放期。同时，转基因玉米品种再获安全证书，巩固了公司在生物育种领域的领先地位，为中长期发展注入新的增长极。综合来看，公司以“养殖+饲料+种业”三轮驱动格局逐步成型，业绩高确定性与成长空间兼具。风险在于生猪出栏不及预期、转基因推进节奏不确定性及疫病冲击。

# 中心思想 ## 业绩增长与多元发展 健康元公司在疫情影响下，通过多板块的快速成长，实现了整体业绩的持续增长。公司在生物药、原料药、保健品及OTC、呼吸吸入制剂等多个领域均有显著进展，强化了整体竞争力，展现出良好的发展前景。 ## 盈利能力与投资评级 报告预测公司未来三年归母净利润将持续增长，并给出相应的每股收益。基于公司丰富的产品线和多领域的增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级，但同时也提示了研发、价格和销售等方面的风险。 # 主要内容 ## 公司业绩 2020年上半年，健康元实现营业收入64.76亿元，同比增长3.04%；归母净利润6.76亿元，同比增长23.78%；扣非归母净利润5.92亿元，同比增长17.25%。经营性现金流净额12.49亿元，同比增长10.37%。 ## 各业务板块表现 * 丽珠集团（不含丽珠单抗）实现营业收入50.95亿元，同比增长3%；归健康元净利润约4.66亿元。 * 丽珠单抗加速推进研发项目，对公司净利润影响金额约为-0.47亿元。 * 健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）实现营业收入15.70亿元，同比增长2%；实现归上市公司股东的净利润2.61亿元，同比增长8%。 * 诊断试剂及设备板块营收同比增长143.35%，为整体业绩持续增长提供重要支撑。 ## 盈利能力分析 上半年，销售费用率同比下降8.36个百分点，管理费用率同比提升0.95个百分点，研发费用率同比提升0.03个百分点。诊断试剂及设备业务毛利率同比增加14.65个百分点，保健品毛利率同比增加4.84个百分点。公司整体销售毛利率64.83%，同比下降0.88个百分点；销售净利率24.55%，同比增加7.34个百分点。 ## 多板块发展 * **生物药板块**：丽珠单抗加速在研项目推进，1个品种通过药品注册生产现场核查，2个产品获批临床。 * **原料药板块**：美罗培南（混粉）出口大幅增长，有望拓展国际市场。 * **保健品及OTC板块**：精准投放、线上线下整合营销取得良好成效。 * **呼吸吸入制剂板块**：研发进展速度领先，1个产品获批临床，2个儿科呼吸用药相继获批，产品线不断丰富。 ## 盈利预测与投资评级 预计2020-2022年归母净利润分别为10.50亿、12.52亿和15.17亿元，EPS分别为0.54元、0.64元和0.78元。当前股价对应估值分别为34倍、29倍和24倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ## 风险提示 研发进展或不及预期，原料药价格下降，新产品上市销售不及预期。 # 总结 ## 业绩增长与结构优化 健康元公司在2020年上半年实现了业绩的持续增长，这主要得益于公司在诊断试剂及设备等板块的快速发展。同时，公司也在积极优化费用结构，提高盈利能力。 ## 多元发展与未来展望 公司在生物药、原料药、保健品及呼吸吸入制剂等多个领域均有布局，并取得显著进展，为未来的增长奠定了基础。报告首次覆盖，给予“买入”评级，显示了对公司未来发展的信心。

# 中心思想 ## 新冠检测试剂驱动业绩增长 万孚生物在2020年上半年受益于新冠抗体检测试剂的销售，实现了营收和净利润的大幅增长。其中，新冠抗体检测试剂销售额达到8.41亿元，带动传染病检测业务收入同比增长275.46%。 ## 常规业务受疫情影响，未来增长可期 疫情期间，公司的慢病管理检测、优生优育检测等常规业务受到不同程度的影响。但随着疫情逐渐得到控制，这些业务有望恢复增长。同时，公司整体毛利率和净利率均有所提升，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 事件：2020年半年报业绩回顾 公司发布2020年半年报，实现营业收入16.07亿元，同比增长66.01%；归母净利润4.49亿元，同比增长117.42%；扣非净利润4.39亿元，同比增长127.67%。经营活动产生的现金流量净额同比增长792.28%至8.37亿元；预收款项2.50亿元，较年初增长2.16亿元。 ## 新冠抗体检测试剂销售带动传染病业务增长 公司的新冠病毒抗体检测试剂盒（胶体金法）在获得中国NMPA认证及欧盟CE准入后，从二月下旬开始在国内销售、三月份开始陆续出口到欧洲、亚洲、拉美等超过70个国家和地区。2020年上半年新冠病毒抗体检测试剂盒实现销售收入约8.41亿元，从而带动传染病检测业务实现收入10.60亿元，较去年同期大幅增长275.46%，毛利率同比提升6.03pct至75.69%。 ## 其他业务受疫情影响 * **慢病管理检测：** 由于疫情期间门诊量和样本量大幅下降，慢病管理检测收入同比下滑30.50%至1.99亿元，毛利率同比下滑5.43pct至78.47%。 * **毒品（药物滥用）检测：** 年初新冠疫情对美国毒检业务的影响尚处于可控阶段，实现毒品（药物滥用）检测收入同比增长53.59%至1.32亿元。 * **优生优育检测：** 虽然大陆地区的优生优育检测业务仍然实现了快速增长，但是优生优育产品线主要在欧洲地区销售，英国、西班牙、意大利等疫情重灾区的业务受到较大的负面波及，产品线收入同比下降15.21%至6304万元。 * **贸易类业务：** 贸易类业务同比下滑36.76%至1.37亿元。 ## 盈利预测与投资评级 基于公司核心业务板块分析，预计2020-2022营业收入分别为29.31亿/33.66亿/42.33亿，同比增速分别为41%/15%/26%；归母净利润分别为6.94亿/7.23亿/9.16亿，分别增长79%/4%/27%；EPS分别为2.02/2.11/2.67，按照2020年8月27日收盘价对应2020年45倍PE。维持“买入”评级。 ## 财务指标分析 受益于毛利率较高的新冠病毒抗体检测试剂盒收入占比提升，公司整体毛利率提升5.33pct至70.51%。销售费用率降低1.27%至21.03%、管理费用率降低1.66%至7.11%、研发费用率提升2.11%至9.48%，整体净利率提升5.76%至28.21%。 # 总结 ## 业绩增长主要驱动力 万孚生物2020年上半年业绩大幅增长主要得益于新冠抗体检测试剂的成功销售，带动了传染病检测业务的快速增长。 ## 未来发展关注点 虽然疫情对部分常规业务造成影响，但公司整体盈利能力提升，未来随着疫情缓解，常规业务有望恢复增长。维持“买入”评级，但需关注疫情持续影响、新品研发风险、市场竞争加剧等风险因素。

# 中心思想 ## 疫情后业务逐步恢复，产能扩张助力未来增长 上海医药2020年半年报显示，公司业绩符合预期，二季度业务逐步恢复，毛利率和净利率小幅提升。公司积极新建多个项目以提升产能，为未来增长奠定基础。 ## 维持“谨慎推荐”评级，关注风险因素 东莞证券维持对上海医药“谨慎推荐”评级，认为公司是医药商业领先企业，产能持续扩增，医院渠道逐步修复，下半年业绩有望恢复正常增速。但同时提示投资者关注药品大幅降价、医院渠道恢复不及预期、医药政策改变等风险。 # 主要内容 ## 公司经营情况分析 * **营收与利润：** 2020年上半年，上海医药实现营业总收入871.65亿元，同比-5.84%；实现归母净利润24.43亿元，同比+6.84%；实现扣非净利润22.00亿元，同比+5.02%。 * **分季度业绩：** Q1和Q2分别实现营收404.48亿元和467.17亿元，分别同比-12.08%和+0.32%，Q2业绩同比回正。 * **分业务业绩：** * 医药工业：销售收入116.75亿元，较上年同期下降2.24%，毛利率58.55%，较上年同期上升0.79个百分点；60个重点品种销售收入65.47亿元，同比下降3.00%，平均毛利率71.69%。 * 医药商业：医药分销业务实现销售收入754.51亿元，同比下降5.91%，毛利率7.08%；医药零售业务实现销售收入37.68亿元，同比下降1.79%，毛利率13.68%。 * **盈利能力：** 上半年，公司实现毛利率15.04%，同比上升0.69个百分点；实现净利率3.31%，同比上升0.33个百分点；实现期间费用率11.12%，同比上升0.26个百分点。 ## 新建项目与产能扩张 * 公司启动了上药宝山医药超级工厂项目，项目一期预计年内开工。 * 正大青春宝现代中药基地（德清项目）二期已于2020年5月开工。 * 总投资5.8亿元的上海医药现代中药基地（青浦）正在建设中，预计今年下半年即可完工。 * 上药金山绿色制药精品基地项目（一期）于4月在上海金山举行签约仪式。 * 上海医药辽宁绿色原料药基地（一期）于6月在辽宁抚顺高新区开工奠基，计划于2022年正式投入生产。 * 上药信谊平原医药产业园项目于7月在山东平原开工奠基，建成投产后，可实现年产原料药260吨、制剂60亿片的生产规模。 ## 投资建议与盈利预测 * **投资建议：** 维持对公司“谨慎推荐”评级。 * **盈利预测：** 预计公司2020/2021年的每股收益分别为1.57/1.78元，当前股价对应PE分别为13.56/11.91倍。 ## 风险提示 * 药品大幅降价 * 医院渠道恢复不及预期 * 医药政策改变 # 总结 上海医药2020年上半年业绩受到疫情影响，但二季度已逐步恢复。公司通过新建项目积极扩张产能，有望在未来实现业绩增长。东莞证券维持“谨慎推荐”评级，并提示投资者关注相关风险。

# 中心思想 本报告对上海医药（601607）2020年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩稳步增长，盈利能力提升：** 公司上半年在疫情影响下，利润端仍实现正增长，盈利能力进一步提升，经营性现金流显著好转。 * **医药工业与商业协同发展，海外市场取得突破：** 医药工业积极拓展海外市场，出口额大幅增长；医药商业持续推进互联网医疗布局，引入多个进口总代品种。 * **研发投入加大，成果显著：** 公司研发费用投入持续提升，多个品种通过仿制药一致性评价，并积极推进新药临床试验。 # 主要内容 ## 上半年稳步回升，表现可圈可点 * **业绩表现：** 2020年上半年，上海医药实现营业收入871.65亿元，同比下滑5.84%；实现归母净利润24.43亿元，同比增长6.84%。单季度来看，Q2收入468.58亿元（+0.62%），归母净利润14.05亿元（+21.1%）。 * **盈利能力：** 上半年公司销售毛利率与销售净利率分别为15.04%、3.31%，分别同比增长0.69、0.33个百分点，整体盈利能力上升。经营性现金流净额为37.06亿元（+83.2%）。 ## 医药工业海外市场成功实现突破，医药商业继续推进互联网医疗布局 * **医药工业：** 实现收入116.75亿元（-2.24%），毛利率58.55%，同比增长0.79个百分点。60个重点品种收入65.47亿元(-3.00%)，重点品种平均毛利率71.69%。海外市场出口总额达5亿以上，是去年同期3倍多。 * **医药商业：** 分销业务实现收入754.51亿元（-5.91%），毛利率7.08%；医药零售实现收入37.68亿元（-1.79%），毛利率13.68%；疫苗销售收入21.77亿元（+49%）。引入8个进口总代品种，上药云健康B轮融资持续推进，对接多家互联网医院。 ## 研发投入持续提升，上半年成果显著 * **研发投入：** 报告期内公司研发费用投入6.77亿元，同比增长19.96%。 * **研发成果：** 7个品种（7个品规）通过了仿制药一致性评价，获批一致性评价产品累计增加到13个品种（16个品规）。多个新药临床试验申请已受理或完成，并与其他公司达成合作开发协议。 ## 估值与评级 * **盈利预测：** 预计2020-2022年净利润为49.25/54.03/61.53亿元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 药品降价风险 * 一致性评价推进不及预期 * 研发风险 * 市场拓展不及预期 * 应收账款计提坏账准备等风险 # 总结 上海医药2020年上半年在疫情影响下，依然实现了稳步回升，表现可圈可点。公司在医药工业和商业板块协同发力，积极拓展海外市场，并持续加大研发投入，成果显著。维持“买入”评级，但需关注药品降价、研发风险等因素。

# 中心思想 本报告对丽珠集团2020年中报进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力：** 丽珠集团受益于重点产品（如艾普拉唑、抗病毒颗粒）的持续放量以及海外新冠检测试剂需求的增长，实现了营收和利润的双增长。 * **长期发展战略：** 子公司丽珠试剂分拆上市，有助于提升公司整体估值，增强资金实力，为公司长期发展提供助力。 * **投资建议：** 考虑到重点产品放量和新冠检测试剂的贡献，以及公司持续推进的研发管线，维持对丽珠集团的“买入”评级。 # 主要内容 ## 2020年中报业绩分析 * **营收与利润双增长：** 报告期内，丽珠集团实现营业收入50.95亿元，同比增长3.16%；归属于上市公司股东的净利润10.04亿元，同比增长35.97%。 * **诊断试剂业务亮眼：** 诊断试剂及设备业务实现营收8.89亿元，同比增长143.35%，成为业绩增长的重要驱动力。 ## 重点产品与海外业务 * **重点产品持续放量：** 制剂产品艾普拉唑纳入医保目录后持续放量，抗病毒颗粒受益于新冠肺炎诊疗指南的纳入，销售快速增长。 * **海外业务高速增长：** 海外疫情持续，新冠检测试剂产品需求旺盛，带动公司海外业务高速增长。 ## 子公司分拆上市 * **提升公司估值：** 丽珠试剂分拆上市，有利于提升公司及子公司的知名度及管理水平，提升公司整体估值水平。 * **增强资金实力：** 丽珠试剂上市成功后，有望增强公司资金实力，增加公司竞争优势，助推公司长期发展。 ## 研发进展 * **研发管线丰富：** 注射用醋酸奥曲肽微球注册申请获受理，注射用阿立哌唑微球获临床试验通知书，注射用醋酸曲普瑞林微球III期临床进展顺利，替硝唑片获得一致性评价批件。 * **提升市场竞争力：** 公司研发进度持续推进，有望逐渐形成丰富的产品管线，提升公司市场竞争力。 ## 投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2020-2022年摊薄后的EPS分别为1.78元、2.01元和2.27元，对应的动态市盈率分别为28.45倍、25.27倍和22.34倍。 * **投资评级：** 考虑艾普拉唑纳入医保目录，预计持续放量，叠加海外疫情不确定因素，新冠检测试剂也有望为公司持续贡献业绩，公司业绩可期，给予“买入”评级。 # 总结 丽珠集团2020年中报显示，公司在疫情期间凭借重点产品和海外业务实现了稳健增长。子公司丽珠试剂的分拆上市将有助于提升公司估值和增强资金实力，为长期发展奠定基础。公司持续推进的研发管线也将为未来的增长提供动力。综合考虑，中航证券金融研究所给予丽珠集团“买入”评级，认为公司未来业绩可期。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 九州通在2020年上半年实现了营业收入和归母净利润的高速增长，其中归母净利润同比大幅增长69.4%，扣非归母净利润增长55.4%。这主要得益于公司产品结构的优化，特别是抗疫产品和OTC药品的销售增长，以及医疗器械业务的显著扩张。同时，公司通过优惠融资大幅降低了财务费用，进一步提升了盈利能力。 渠道多元化与战略转型驱动 公司在渠道方面实现了B端药店批发和C端零售业务的齐头并进。受益于带量采购政策和处方外流，药店批发业务增速显著快于医疗机构渠道。C端零售业务则通过实体药店和线上“好药师”平台实现了协同增长。展望后疫情时代，九州通正积极布局完善的物流及数字化网络，并与“互联网+医疗”平台深度融合，以期打开新的成长空间。 主要内容 2020上半年业绩表现 营收与净利润高速增长 2020年上半年，九州通实现营业收入513.5亿元，同比增长6.03%。归属于母公司股东的净利润达到12.6亿元，同比大幅增长69.4%。扣除非经常性损益后的归母净利润为9.6亿元，同比增长55.4%。非经常性损益主要包括2.9亿元的土地退还补偿款和1.3亿元的政府补助。 财务费用显著优化 公司财务费用率为1.08%，同比下降0.17个百分点。这主要得益于公司作为抗疫企业获得了合计98.6亿元的优惠融资，其中包括83.6亿元的优惠贷款（利率1.65%-4.2%）和15亿元的抗疫企业债（利率2.9%-3.0%），显著降低了融资成本。 产品结构调整与毛利率改善 西药、中成药及OTC业务稳健增长 上半年公司主营业务毛利率为9.51%，同比增长1.18个百分点。其中，西药、中成药收入为384.9亿元，同比增长2%，毛利率为9.48%，同比增长1.19个百分点。OTC药品表现尤为亮眼，实现销售收入274.3亿元，同比增长12.1%，主要系公司独家总代理产品如磷酸奥司他韦、莲花清瘟胶囊、藿香正气口服液、人血白蛋白等业绩大幅增长。 医疗器械与防疫物资出口突破 医疗器械与计生用品业务实现收入102.6亿元，同比增长43%。受疫情影响，国内外防疫物资需求旺盛，器械业务销售及毛利均大幅增长，其收入占比提升至20%，较去年同期提升5.21个百分点，毛利率为9.07%，同比增长1.84个百分点。上半年累计出口防疫物资13.9亿元，出口业务取得历史性突破。 中药材及其他消费品业务调整 中药材与中药饮品实现收入13.9亿元，同比下降16.1%，受疫情影响销售下滑，但部分防疫中药材需求增加导致毛利率提升至14.8%。其他消费品业务收入受到战略调整影响，下滑至10.2亿元，同比下降41.6%。 市场渠道拓展与布局 B端药店批发业务表现突出 受益于带量采购政策和处方外流利好院外市场，公司药店批发业务实现收入156.6亿元，同比增长24.9%，占比提升至30.6%，较上年同期提升4.66个百分点。其中，连锁药店的批发业务收入为121.7亿元，同比增长29.7%，收入占比提升至23.8%。下游医药批发商收入168.4亿元，增速放缓至6.9%，主要系“两票制”全面推行，部分销售转为零售药店渠道。 C端零售业务线上线下协同发展 实体药店收入10.3亿元，同比增长14.6%。截至报告期末，线下实体药店收入6.2亿元，同比增长7.7%，公司共有1074家药店（增加5家），其中直营209家，加盟865家。线上“好药师”互联网医疗平台收入4.1亿元，同比增长27.2%。 医疗机构渠道受疫情影响 医疗机构渠道收入164.4亿元，同比下降4.6%，占比下滑至32.1%，下降3.52个百分点，主要系疫情影响就诊频次降低。 后疫情时代战略布局 物流数字化与“互联网+医疗”融合 公司积极建立B2B+B2C线上网络平台，上半年借疫情发展启动慢病断药关爱计划迅速拓展市场。公司充分发挥供应链体系优势，加强与微医、平安好医生等互联网医疗平台的合作，提供处方流转、审方和购药等服务，看好完善物流及数字化网络布局与“互联网+医疗”叠加共振带来的发展机遇。 盈利预测与投资建议 持续增长预期与“买入”评级 预计公司2020-2022年EPS分别为1.28元、1.51元和1.80元，对应PE分别为14倍、12倍和10倍。鉴于公司作为唯一民营医药流通龙头企业，渠道布局多元，物流、信息化等基础设施完善，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 风险提示 业务进展不及预期风险 主要风险包括总代理业务和互联网医疗业务进展不及预期。 总结 九州通在2020年上半年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比大增69.4%，主要得益于抗疫产品和OTC药品的销售拉动、医疗器械业务的爆发式增长以及财务费用的显著优化。公司通过产品结构调整提升了整体毛利率，并通过B端药店批发和C端线上线下零售渠道的协同发展，进一步巩固了市场地位。展望未来，九州通将持续受益于其完善的物流及数字化网络布局，并积极拥抱“互联网+医疗”带来的发展机遇。尽管存在总代理业务和互联网医疗业务进展不及预期的风险，但公司作为民营医药流通龙头，其多元化的渠道和完善的基础设施为其未来的持续快速发展奠定了坚实基础，因此维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告对仙琚制药（002332）2020年中报进行了分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，疫情影响逐渐消除：** 公司二季度业绩显著回升，表明国内疫情对公司的负面影响正在减弱。 * **业务稳健增长，奠定长期发展基础：** 呼吸科制剂业务快速增长，高端原料药业务保持稳健，同时公司积极推进产品管线，严抓产品质量，为未来的发展奠定了坚实的基础。 * **维持“持有”评级：** 考虑到公司在甾体药物细分领域的龙头地位，以及制剂销售的持续放量和原料药的稳健增长，维持对公司“持有”的投资评级。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 * **营收与利润双增长：** 2020年上半年，公司实现营业收入17.7亿元，同比减少4.8%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长约18%；实现扣非归母净利润2亿元，同比增长约21%。 * **二季度业绩显著回升：** 单二季度实现营收约10.3亿元，同比+0.2%，实现归母净利润1.4亿元，同比约+19%，扣非后1.3亿元，同比约+25%。 ## 分板块经营情况 * **制剂业务：** 制剂销售实现营业收入8.9亿元，其中自营产品实现8.2亿。自营产品分领域看，呼吸科制剂产品销售在疫情影响下仍保持了较好增长，妇科计生类制剂实现2.1亿元，同比-19%；麻醉肌松类实现2亿元，同比-15%；呼吸类制剂产品销售收入1.4亿元，同比+17%；皮肤科制剂产品销售收入0.6亿元，同比-7%；普药制剂产品销售收入 1.9 亿元，同比+10%。 * **原料药业务：** 原料药及中间体实现收入8.8亿元，其中主要甾体激素类原料药实现5.2亿元，意大利Newchem公司实现2.9亿元，同比持平。 ## 产品管线与质量控制 * **产品管线不断丰富：** 上半年公司药品一致性评价取得重要进展，盐酸罗哌卡因注射液获CDE受理进入审评阶段，黄体酮胶囊、罗库溴铵注射液、地塞米松等34只产品获批补充申请。地塞米松磷酸钠注射液、黄体酮注射液等33只产品获得再注册批件。 * **严抓产品质量：** 公司醋酸环丙孕酮等11个原料药产品在杨府原料药新厂区上半年已通过国内GMP认证。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2020-2022年EPS分别为0.55元、0.71元、0.88元，对应PE分别为26倍、20倍和16倍。 * **投资建议：** 维持“持有”评级。 ## 风险提示 * 产品放量不及预期 * 原料药价格波动 * 疫情反复等风险 # 总结 本报告对仙琚制药2020年中报进行了全面分析，公司业绩符合预期，疫情影响逐渐消除，各项业务稳健发展，产品管线不断丰富，质量控制严格。维持对公司“持有”的投资评级，但同时也提示了产品放量、原料药价格波动以及疫情反复等风险。