中心思想 业聚医疗：全球血管介入器械制造商的增长潜力 业聚医疗作为一家专注于经皮冠状动脉介入治疗（PCI）及经皮腔内血管成形术（PTA）介入器械的全球主要制造商，凭借其多元化的产品组合、成熟的全球销售网络及丰富的技术储备，在全球冠状动脉疾病患病人数持续上升的背景下展现出良好的成长性。公司财务表现稳健，2022年上半年收入和净利润均实现显著增长，并通过IPO筹资进一步支持研发、产能扩张及战略收购，以巩固其市场地位并抓住行业发展机遇。 市场地位与发展策略 公司在日本、欧洲、中国境内及美国等主要PCI球囊市场占据重要份额，尤其在日本市场排名第二。面对日益增长的全球冠状动脉疾病患病人数，业聚医疗的战略重点在于持续创新、扩大产能和优化全球布局。其IPO所得款项的分配清晰地指向了产品开发、产能提升和潜在的战略性收购，旨在增强公司的核心竞争力并实现长期可持续发展。 主要内容 公司概览与财务表现 业聚医疗是一家总部位于中国香港的全球性医疗器械制造商，专注于PCI及PTA手术介入器械，产品销往全球逾70个国家和地区。 营收与利润趋势： 2019-2021年，公司营业收入分别为9634.2万、8847.2万和1.16亿，2021年同比增长31.64%。 同期净利润分别为695.8万、707.1万和-444.4万，2021年同比下降162.85%。 2022年上半年，公司收入达6885.1万，同比增长20.08%；净利润为803.7万，同比增长142.01%，显示出强劲的复苏和增长势头。 行业状况及市场前景分析 全球冠状动脉疾病（CAD）患病人数持续上升，为血管介入器械市场提供了广阔的增长空间。 全球CAD患病人数增长预测： 中国境内： 从2015年的13.0百万人增至2021年的17.9百万人，预计2030年将达28.8百万人。 日本： 从2015年的3.4百万人增至2021年的3.8百万人，预计2030年将达4.3百万人。 美国： 从2015年的17.2百万人增至2021年的20.7百万人，预计2030年将达24.1百万人。 欧洲： 从2015年的30.3百万人增至2021年的35.2百万人，预计2030年将达41.2百万人。 亚太地区： 从2015年的22.0百万人增至2021年的27.2百万人，预计2030年将达36.3百万人。 公司PCI球囊市场份额（2021年）： 销量排名： 日本市场第二，欧洲市场第四，中国境内及美国市场均排名第六。 市场份额： 日本20%，欧洲11%，中国境内8%，美国3%。 优势与机遇 业聚医疗具备多项核心优势，有助于其抓住市场机遇。 多元化产品组合： 在血管内介入领域拥有丰富的产品线。 全球销售网络： 建立了成熟的全球销售渠道，覆盖广泛。 技术储备： 在常规血管内介入及结构性心脏病介入领域积累了丰富的技术。 生产与质量控制： 拥有先进的生产工厂和严格的质量控制体系。 弱项与风险 公司面临的挑战主要包括： 行业竞争加剧： 医疗器械市场竞争日益激烈。 临床进展不及预期： 新产品研发和临床试验可能面临不确定性。 发行所得款用途 公司拟将约3.67亿港元的筹资净额用于以下关键领域： 研发与商业化： 约30%用于在研产品开发及商业化。 产能扩张： 约54.2%用于扩大公司产能。 战略收购： 约10.8%用于旨在扩大产品组合及增强研发能力的潜在战略收购。 营运资金： 5%用作营运资金及其他一般企业事项。 基石投资者 富阳产业基金投资管理作为基石投资者，已同意按发售价认购约3.14亿港元的股份。 投资建议 综合来看，业聚医疗作为全球血管介入器械制造商，受益于全球冠状动脉疾病患病人数的持续增长。公司在产品组合、研发储备和销售能力方面的积累，为其提供了良好的成长基础。本次IPO的筹资策略也清晰地支持了公司的长期发展目标。基于此，报告给予IPO专用评级5.4分。 总结 业聚医疗(6929.HK)作为一家全球领先的血管介入器械制造商，在经皮冠状动脉介入治疗和经皮腔内血管成形术领域拥有核心竞争力。公司在2022年上半年实现了显著的营收和净利润增长，显示出强劲的业务复苏能力。面对全球冠状动脉疾病患病人数持续上升的巨大市场需求，业聚医疗凭借其多元化的产品组合、成熟的全球销售网络、丰富的技术储备以及先进的生产质量控制体系，在全球主要市场占据重要地位。此次IPO筹集的资金将主要用于研发、产能扩张和战略收购，以进一步巩固其市场份额并应对行业竞争。尽管存在行业竞争加剧和临床进展不确定性等风险，但公司清晰的发展战略和积极的财务表现预示着良好的成长前景。

中心思想 核心业务与市场领导地位 思派健康致力于引领中国医疗健康行业的数字化转型，通过其特药药房、医生研究协助和健康保险服务三大核心业务，在中国医疗健康市场中占据领先地位。按2021年收入计算，公司经营着中国最大的私营特药药房和最大的肿瘤现场管理组织（SMO），显示出其在特定细分市场的强大竞争力。 财务表现与增长潜力 尽管公司目前处于经调整亏损状态，但其总收入在2019年至2021年间实现了82.85%的复合年增长率，并在2022年上半年继续保持增长势头。公司获得腾讯、富达等知名投资机构的多轮青睐，凸显了其业务模式的成长潜力和市场认可度。本次IPO旨在通过募集资金进一步扩展核心业务，巩固市场地位，并应对政策变化及市场竞争等风险。 主要内容 公司概览与业务模式 公司背景与使命： 思派健康科技成立于2014年，旨在通过数字化转型，为大众提供优质与可及的医疗服务，并与创新药企、医院及保险公司等合作，提供医疗保健及全面的金融支持服务。 三大核心业务： 公司主要运营特药药房业务、医生研究协助业务和健康保险服务业务。 市场地位： 截至2021年，思派健康的特药药房业务是中国最大的私营特药药房，其医生研究协助业务是中国最大的肿瘤现场管理组织（SMO）。截至2022年6月30日，健康保险服务已通过连接中国150多个主要城市的健康服务提供商网络，服务约23.9百万名健康保险计划会员。 发展里程碑： 从2014年成立至2021年，公司完成了多轮融资，推出了PBM和PPS业务，并于2019年推出市场首项惠民保产品，同年被认可为“全球未来独角兽50强”和“全球数字医疗150强”。 行业状况与市场前景 中国医疗健康支出： 中国医疗健康行业是中国国民经济的重要组成部分，支出规模庞大且稳步增长。从2015年的人民币40,975亿元增长至2020年的人民币73,253亿元，复合年增长率为12.3%。预计到2030年将进一步达到人民币176,624亿元，2020年至2030年的复合年增长率为9.2%。 中国SMO服务市场： SMO服务市场呈现高速增长态势，市场规模由2015年的人民币11亿元增加至2020年的人民币53亿元，复合年增长率为36.5%。预计到2030年将进一步达到人民币337亿元，2020年至2030年的复合年增长率为20.3%。其中，肿瘤SMO市场预计将占据整体SMO市场规模的约62.2%至68.7%。 财务表现与融资历程 收入增长： 2019年至2021年，公司总收入分别约为人民币10.39亿元、27.00亿元和34.74亿元，复合年增长率高达82.85%。2022年上半年，总收入约为人民币18.88亿元，同比增长21.8%。 盈利状况： 公司目前处于亏损状态，2019年、2020年、2021年及截至2022年6月30日止六个月，经调整亏损分别约为人民币2.54亿元、2.59亿元、3.65亿元和1.43亿元。 融资情况： 思派健康获得了包括腾讯、富达、时代资本、IDG资本等在内的知名投资人的多轮青睐。从2015年A轮融资500万美元（投后估值2700万美元）到2021年F轮融资8060万美元（投后估值17.21亿美元），公司估值实现了显著增长。 IPO发行与投资建议 发行详情： 公司拟全球发行991.94万股股份，其中香港发售99.2万股（10%），国际发售892.74万股，并设有15%的超额配股权。每股发行价18.6港元，预计于2022年12月23日上市。 募资用途： 预计此次发售所得款项净额约120.4百万港元。其中，约35%用于扩展特药药房业务，约28%用于扩展医生研究协助业务，约24%用于扩充健康保险服务业务，约10%用于扩大团队规模及提高系统/应用程序开发能力，约3%用于进一步投资研发以改善技术基础设施及新解决方案。 投资建议与风险： 基于公司作为中国最大特药药房的地位、优异的赛道、业务协同发展潜力以及特药市场的稳定增长，安信国际给予IPO专业评分“5.6分”。主要风险包括特药政策和互联网药品销售政策变化、公司业务长期亏损以及行业竞争加剧。 总结 思派健康作为中国医疗健康数字化转型的关键参与者，凭借其在特药药房和肿瘤SMO领域的市场领导地位，以及特药药房、医生研究协助和健康保险服务三大业务的高度协同，展现出强大的市场潜力和增长动力。尽管公司目前面临持续亏损和政策变化等风险，但其高速增长的收入、知名投资机构的持续支持以及IPO募资对核心业务扩张和技术研发的投入，将有助于公司抓住中国医疗健康和SMO市场持续扩大的机遇，进一步巩固其市场领导地位并实现长期发展。

中心思想 传统业务修复与创新业务增长 本报告核心观点指出，海康威视在2023年有望迎来传统业务的全面修复，同时，高成长性的海外与创新业务占比持续提升，已达到公司总收入的40%，将成为未来业绩增长的重要驱动力。 宏观环境改善下的业绩展望 分析认为，随着2022年影响公司三大BG（公共服务事业群PBG、企事业事业群EBG、中小企业事业群SMBG）的负面因素逐步缓解，以及宏观经济活力的恢复，公司整体业绩有望在2023年重拾升势，展现出更强的经营韧性。 主要内容 投资要点 评级与目标价维持 报告维持对海康威视的“增持”评级，并重申了44.75元的目标价。此评级基于对公司2022-2024年每股收益（EPS）分别为1.47元、1.79元和2.02元的预测，以及2023年25倍市盈率（PE）的估值。 三大业务群（BG）增长展望 分析预计，2023年公司三大业务群均有望恢复增长态势： 公共服务事业群（PBG）业务修复： 2022年PBG客户精力主要集中在防疫领域，导致非防疫项目支出和精力投入减少，部分项目推迟。展望2023年，随着客户工作恢复常态，PBG业务有望持续修复。 企事业事业群（EBG）重回增势： 2022年EBG业务受住宅地产和商业地产下行影响，智慧建筑业务有所拖累。预计2023年地产行业将摆脱颓势，智慧建筑将贡献正向增长，加之能源冶金等其他行业的带动，EBG业务将重回增长轨道。 中小企业事业群（SMBG）快速增长： SMBG业务表现与经济活力高度相关。随着2023年经济活动的重新放开和活力增强，SMBG业务有望显著受益，重现2021年的快速增长场景。 海外与创新业务贡献提升 公司海外业务与创新业务均展现出高成长性和经营韧性。尽管2022年环境不利，公司前三季度海外与创新业务仍分别实现了13%和18%的快速增长。目前，这两部分业务的收入占比已达40%，其对公司整体业绩的带动作用将愈发显著。 催化剂与风险提示 催化剂： 政府招投标项目的陆续推进，以及创新业务占比的持续提升，将是公司业绩增长的重要驱动因素。 风险提示： 宏观经济修复不及预期是公司面临的主要风险。 财务数据预测与分析 营收与净利润增长预测 报告预测海康威视的营业收入将从2022年的874.97亿元增长至2024年的1193.73亿元，年复合增长率约为17.2%。归母净利润预计从2022年的138.36亿元增长至2024年的190.50亿元，年复合增长率约为17.4%。尽管2022年净利润受宏观环境影响有所下滑（-17.6%），但2023年和2024年预计将分别实现22.0%和12.9%的增长。 盈利能力与估值指标分析 盈利能力： 预计毛利率在2022年有所下降（38.0%），但2023-2024年将保持稳定（38.2%和37.9%）。净资产收益率（ROE）预计在2022年为20.2%，2023-2024年将回升至21.9%和21.8%。 估值指标： 市盈率（PE）预计从2022年的23.86倍下降至2024年的17.33倍，显示出估值吸引力。股息率预计保持在2.6%的稳定水平。 总结 本报告对海康威视（002415）进行了更新分析，维持“增持”评级和44.75元目标价。核心观点在于，随着2023年宏观环境的改善，公司传统三大业务群（PBG、EBG、SMBG）有望全面修复并重拾增长势头。同时，高成长性的海外与创新业务已占据公司收入的40%，其持续增长将成为公司业绩的重要驱动力。财务预测显示，公司营收和净利润在未来两年将实现稳健增长，盈利能力保持良好，估值具备吸引力。尽管存在宏观经济修复不及预期的风险，但政府招投标的推进和创新业务的提升将为公司提供积极催化剂。

　　投资要点： 　　本文回顾了中国医疗保险制度的改革史和医保谈判的发展史，同时分析了药物价格测算和续约谈判降幅的测算方法。2022年医保谈判延期开展具体时间待定，我们选取了参与本轮谈判的重点品种进行分析，以供参考。 　　40年制度改革成效初显，医保谈判已成体系。中国的医保制度改革经历了漫长的过程，目前已逐步实现了全覆盖，多层次的医疗保障体系。2018年后国家医保局的成立拉开了新一阶段改革的序幕，医保目录调整，国家医保谈判等规则和流程日趋完善，从17年谈判开始，截止2022年12月，已完成5轮谈判准入，此后每年一轮。我们认为随着医保目录调整的常态化和医保谈判规则的逐步明晰，未来的医保谈判价格降幅区间将可预期，对于医药企业来说可自主选择是否进入医保，医保谈判将不再是压制医药行业的核心不确定性因素。 　　医保价格如何测算？药物经济学评价对价值定价发挥了至关重要的作用。通过对比创新药品与参照品的增量健康产出与增量成本的差异，寻找新进药品具有“效价比”的价格基准。总结来讲，新疗法的疗效安全性增量，竞争格局，是否解决了未满足的临床需求等共同决定了其价值，在价格测算中把握“保基本”的定位，在考虑参保患者的承受能力基础上，尽可能利用政策手段促进新药落地，通过“以量换价”实现各方利益最大化，在医保可承受的前提下，实现患者和药企的双赢。 　　简易续约规则公布，未来谈判更加公平透明。2022年6月29日，国家医保局于公布了《2022年医保目录调整工作方案》首次公布了简易续约规则，整体降幅较为温和。简易续约根据A\B两个系数进行相加调整，简而言之，规则按照医保实际超支金额和支付范围调整的大小来进行降价，实际超支的医保资金越多，降幅越大；新纳入的适应症越大，降幅越大。续约规则的发布，明确了药品续约的流程及大致的价格降幅，我们认为，此后的医保续约谈判降幅将更加可预期。 　　2022谈判-创新药：本轮谈判中预计将有众多国产创新药纳入，其中恒瑞医药AR抑制剂瑞维鲁胺片、CDK4/6抑制剂达尔西利片、SGLT2抑制剂恒格列净片首次参与谈判，吡咯替尼，卡瑞利珠新增适应症谈判；荣昌生物HER2-ADC维迪西妥单抗新增尿路上皮癌适应症；再鼎医药两款新产品参与医保谈判，康方生物PD-1/CTLA4双抗卡度尼利有资格参与谈判；国内三款三代EGFR抑制剂均新增适应症谈判；PD-1领域竞争依旧激烈。建议重点关注恒瑞医药、荣昌生物、康方生物再鼎医药、翰森药业等。 　　2022谈判-中药：国家政策支持中医药发展，近年来医保谈判中药纳入数量增加，通过率较高。本轮谈判中建议重点关注康缘药业的银翘清热片，为感冒中成药新上市品类，用于治疗外感风热型普通感冒，银翘清热片是本轮医保目录调整的15个目录外中成药之一。以及以岭药业的解郁除烦胶囊和益肾养心安神片，均为2021年新获批神经领域处方药，也是以岭药业加码布局神经领域的重点产品。 　　风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等

　　疫情防控政策放开，感冒用药需求释放 　　自“二十条”发布以来，广州等多个城市陆续放开管控，并强调“每个人都是自己健康的第一责任人”，“新十条”发布进一步加快放开步伐。新冠病毒奥密克戎变异株毒性已较低，逐步放开已是大势所趋，但民众对新冠的认知仍需时间消化，短期将极大刺激家庭储备用药需求。若未来正式放开后，感染人群增加，需求将从储备转向使用。按照目前海外感染比例，30%～40%人口感染，病毒传播速度才会逐步下降，用药治疗和预防的人群预计将过1亿人，新增治疗用药市场预计超过500亿元。 　　推荐防疫相关的中药板块 　　利好家庭感冒用药，轻中症患者主要症状为发烧、咽喉痛、痒、干咳和头痛等症状，与普通感冒症状类似。感冒类中药品类包括连花清瘟、蒲地蓝等，推荐【以岭药业】、济川药业；上游清热解毒类中药材的涨价弹性，重点推荐【珍宝岛】。 　　获得新增线下流量，推荐零售药房 　　家庭购药储备+感冒用药管理放开，客流增加，尤其是感冒用药销售快速提高。若未来感染人数增加，线下O2O模式可能承担部分就诊需求。推荐【老百姓】、健之佳等。 　　风险提示 　　医药政策风险、新冠疫情不确定性风险及防疫政策变化风险、个股风险（产品研发失败等）。

　　博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　华润医药入驻，打造领先的血制品平台。公司是老牌血制品企业，创建于1993年，前身为江西抚州中心血站。自2020年9月以来，华润医药通过受让股份、接受表决权委托、参与定增等方式成为公司控股股东。华润入驻后，公司将聚焦血制品业务，逐渐剥离糖尿病化药、医药经销等非制品业务。截止2021年底，公司浆站数量为14家，年采浆规模为420吨。2018-2021年，公司血制品业务收入由9.04亿元增长至12.32亿元，复合增速约为10.88%；血制品业务净利润由3.27亿元增长至3.85亿元，复合增速约为5.51%。公司血制品业务增长相对稳健。 　　行业壁垒高，竞争格局好，增长空间大。自2001年以来，我国不再批准新的血液制品生产企业。相比于国外，我国血浆站的设置、血浆采集政策监管也更加严格，行业准入门槛高。由于国内血浆监管政策严格以及血浆具有稀缺性等，国内血制品供需关系长期处于紧张状态，约60.00%的白蛋白依赖进口，血浆供给存在近5000吨的缺口。此外，我国人均血制品使用量低，消费需求存在翻倍空间。 　　华润与高特佳“双向赋能”，血制品业务步入发展快车道。在华润医药、高特佳的共同支持下，“十四五”末，公司浆站数量将达30个以上，采浆规模将达1000吨以上。受益于人凝血酶原复合物、人凝血因子VIII等新产品上市放量，公司吨浆利润将提升30%-40%。 　　盈利预测与投资建议：2022-2024年，预计公司实现归母净利润5.49/6.25/7.07亿元，EPS分别为1.09/1.24/1.40元，当前股价对应的PE分别为32.13/28.23/24.96倍。考虑到：（1）可比公司天坛生物、华兰生物、派林生物2023年的PE分别为37.05、20.85、20.25倍，PE均值为26.05倍；（2）“十四五”期间，公司浆站数量及采浆量将实现快速增长；给予公司2023年30-35倍PE，对应的目标价格为37.20-43.40元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情风险；浆站申请进展不及预期风险；行业政策风险；商誉减值风险；行业竞争加剧风险等。

　　行业动态： 　　2022 年 12 月 7 日，国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，进一步优化核酸检测、调整隔离方式、保障群众基本购药需求、加快推进老年人新冠病毒疫苗接种、保障社会正常运转和基本医疗服务。 　　市场观察： 　　上周医药生物板块上涨 1.39%（排名 17/31）， 年初至今板块下跌 17.64%（排名22/31），上周医药板块整体有所回调。 　　投资思考： 　　预计未来两三个月各地将陆续迎来人群感染高峰期。 随着各地疫情防控措施的进一步优化，尤其是在二十条措施和新十条措施陆续出台，疫情防控面临新形势、新任务。在中共中央政治局常务委员会 11 月 10 日召开的会议中表示，结合病毒变异及冬春季气候因素影响，预计疫情传播范围和规模可能持续扩大。参照相关专家观点：“乐观估计在明年上半年可恢复到疫情前的生活状态”（钟南山团队），“要整体度过这次疫情，可能需要 3-6个月时间 ”（张文宏）。 　　防疫主题预计仍将反复交易，把握治疗场景的主线切换。 随着疫情的持续演绎，尤其是在投资者个人体验的积累和传播下，我们预计新冠相关的主题性投资机会有望持续演绎，回顾本轮防疫主题脉络，我们认为大致已走过三个阶段：预防（疫苗）、医疗储备（医疗基建、小分子药物）、居家诊疗（连锁药店、感冒药、抗原、退烧药），参照中国香港和中国台湾的疫情演化过程，我们认为下一阶段的防疫主题相关重点或将是——医院治疗（医院床位、治疗设备、治疗药物） 　　疫情终将过去，乐观期待未来。 尽管疫情带来的短期冲击仍在，但从中期看，终端的需求，尤其是刚性需求将在可预见的未来逐步恢复，以我们持续动态跟踪的跨省异地就医人次（反应刚性医药需求的情况）来看， 医院端的严肃医疗需求从 2023 年 Q1 开始有望复苏反弹。与此同时，新冠疫情带来的公众对疾病认识变化，也将给我们提供新的投资视角。 　　近期建议选股思路： 　　（一）防疫主线——建议重点关注医院治疗主线： 医院床位（国际医学、海吉亚医疗(H)、信邦制药、盈康生命、华润医疗(H)）、治疗设备（迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗）、治疗药物（君实生物、先声药业、众生药业、歌礼制药（ H）） 　　（二）需求复苏——建议重点关注医药主线： ①医疗服务（国际医学、爱尔眼科、通策医疗、锦欣生殖（ H）、三星医疗、海吉亚医疗（ H）、固生堂（ H）、盈康生命、信邦制药）；②院内用药（恒瑞医药、 信立泰、 恩华药业、 健友股份、 海思科、京新药业）；③刚性消费（长春高新、 爱博医疗）； ④医院耗材（南微医学、 爱康医疗（ H）、惠泰医疗、微电生理-U） 　　（三）疫后布局： 常规呼吸道疾病检测（英诺特）、体检（美年健康、国际医学）、流感疫苗（金迪克、华兰疫苗）、康复医疗服务和设备（三星医疗、诚益通、翔宇医疗） 　　（四）弹性主题： ①创新药产业链（百济神州、益方生物、康诺亚（ H）、贝达药业、信达生物（ H）、科济药业（ H）、荣昌生物、君实生物；康龙化成、药明康德、凯莱英、泰格医药、金斯瑞生物科技（ H）、皓元医药）；②弹性个股（吉贝尔、诚益通、迪瑞医疗、新天药业、悦康药业） 　　风险提示： 市场震荡风险，研发进展不及预期，个别公司外延整合不及预期，疫情风险。

中心思想 新兴健康经济中的创业与创新核心作用 本报告深入分析了在“新兴健康经济”（New Health Economy, NHE）背景下，中小企业（SMEs）和初创企业在推动全球（特别是发展中国家）医疗健康领域创新、提升服务效率和可负担性方面日益增长的关键作用。NHE以消费者需求为导向，以数字化解决方案和数据驱动模式为核心，而创业精神是这一转型的核心驱动力。报告强调，尽管创业者在医疗健康创新中扮演着重要角色，但他们面临着多重挑战，包括监管障碍、融资困难、创新成果难以融入现有公共卫生系统、人才短缺以及基础设施不足等。 区域性挑战与政策应对 报告通过对非洲、拉丁美洲及加勒比地区（LAC）和亚太地区健康创新与创业生态系统的具体分析，揭示了各区域在人口结构、流行病学特征、经济发展水平和文化背景差异下所面临的独特挑战。同时，报告也提出了针对性的政策建议，旨在通过优化监管环境、拓宽融资渠道、促进公私合作、加强人才培养和提升数据互操作性等措施，构建一个有利于健康创新规模化和可持续发展的生态系统，最终助力实现联合国可持续发展目标3（SDG 3）——“确保健康生活，促进全民福祉”。 主要内容 全球健康创新格局与区域性挑战 执行摘要 全球医疗健康系统在COVID-19疫情后暴露出诸多弱点，且消费者需求不断变化，亟需进行重大改革。中小企业和初创企业的创业者通过健康创新，能够显著提升生产力、改善用户体验并提供更经济的医疗服务。他们利用数据、数字技术和人工智能（AI）推动创新，促使医疗系统转向以消费者需求为导向、以数字和数据驱动的“新兴健康经济”（NHE）。本报告分析了创业者在发展中国家加强卫生系统中的关键作用，并基于2021年世界投资论坛（WIF）的讨论，聚焦非洲、拉丁美洲及加勒比地区和亚太地区。主要发现包括：需要平衡监管以保护患者同时不扼杀创新；医疗行业融资难度大，投资者回报周期长，传统金融机构不熟悉该行业；以及私营部门创新难以融入公共卫生机构，存在信任缺失和利益冲突，阻碍了创新的规模化和可持续性。 1. 引言 过去几十年，全球医疗健康格局因人口和流行病学变化、技术创新及消费者期望提升而剧变，COVID-19疫情进一步暴露了现有系统的弱点。报告引入“新兴健康经济”（NHE）概念，指通过加速医疗服务实践和交付创新，促进中小企业和初创企业的创业活动，从而催化健康部门的创新。联合国贸易和发展会议（UNCTAD）旨在探讨创业者如何推动医疗创新，并提出政策选项。报告特别关注非洲、拉丁美洲及加勒比地区和亚太地区的医疗健康部门，通过可扩展性和可持续性框架及案例研究进行分析。全球人口老龄化、非传染性疾病（NCDs）上升以及中低收入国家（LMICs）优质医疗服务可及性不足，加剧了国家公共卫生系统的负担。COVID-19疫情加速了数字解决方案在医疗服务中的应用。公共部门无法单独应对日益增长的医疗需求，因此发展中国家政府越来越多地与私营部门合作，实施市场工具以提高医疗系统质量和效率。报告强调中小企业和初创企业在数字创新中的重要性，并指出健康相关的可持续发展目标（SDGs）呼唤创新的思维方式。 2. 促进医疗健康领域创业与创新的全球政策倡议 全球性倡议致力于改善医疗健康生态系统的基础，并为各国政府制定国家政策以持续发展健康领域的创业和创新铺平道路。近期，这些倡议特别关注远程医疗和电子健康应用、人力资源培训以及医疗设备制造。例如，世界卫生组织（WHO）的《数字健康全球战略（2020-2025）》旨在为数字健康服务和设备的监管、基准测试和认证提供框架。国际劳工组织（ILO）的“可持续竞争力和负责任企业（SCORE）计划”致力于提高中小企业的生产力、可持续性和就业质量。联合国贸易和发展会议（UNCTAD）的“后COVID-19时期中小微企业复苏全球倡议”旨在确保创业政策框架（EPF）的连续性，并整合与疫情后中小微企业复苏相关的政策响应。这些全球倡议为创业者、中小企业和政府提供了宝贵的资源，以制定数字健康创新立法、建立公私伙伴关系、促进合作和吸引投资。 3. 评估医疗健康领域创业与创新的障碍 世界卫生组织（WHO）在其2020年数字健康全球战略中提出了健康创新的总体原则，强调数字健康应成为健康优先事项的组成部分，并以道德、安全、可靠、公平和可持续的方式造福人民。报告识别了四种主要创新类型：产品创新、过程创新、营销创新和组织创新，其中产品创新对本文最相关，包括数字健康技术和个性化医疗。报告提出了一个评估健康创新可扩展性和可持续性的框架，涵盖了四个重点领域： 人为因素（劳动力和终端用户）：评估是否有足够的人力资源和培训来采用产品/服务。 技术因素（标准和互操作性）：评估产品/服务的复杂性及其与其他系统的互操作性。 医疗健康生态系统：评估融资支持、监管标准、政策合规性、领导力、治理、战略和投资。 外部生态系统：评估互联网可靠性、带宽、电力供应和高质量硬件的可及性。 该框架用于分析非洲、拉丁美洲及加勒比地区和亚太地区健康创新和创业的障碍。 创业驱动的解决方案与政策建议 4. 非洲的健康创新与创业 非洲的电子健康创业生态系统蓬勃发展，自2017年以来，非洲的电子健康初创企业数量增长了50%以上，目前有180家健康科技初创企业。投资促进机构（IPAs）在吸引健康投资方面发挥着关键作用。然而，健康创新的可扩展性和可持续性面临挑战。主要障碍包括： 人力资源限制：非洲面临全球最严重的卫生工作者短缺，影响服务质量。社区卫生工作者（CHWs）被视为连接社区和卫生系统的“桥梁”。 资金限制：非洲约60%的医疗融资来自私人来源，对捐助资金的依赖导致资金不稳定，且多用于垂直项目，限制了创新灵活性。 卫生系统限制：援助依赖模式影响政府对卫生部门的公共资金投入能力，且资源分配缺乏政治优先性。 UNCTAD通过EMPRETEC创业发展计划和投资与公共卫生计划支持非洲。 案例研究： Laafi Monitor (塞内加尔)：生产疫苗运输设备监控装置，改善物流，减少疫苗损毁。挑战包括融资、严格监管和对本地初创企业缺乏信任。解决方案是调整产品并与政府合作进行实地测试。 Elea Pads (坦桑尼亚)：生产可重复使用的生物降解棉卫生巾，改善月经健康和卫生。挑战包括融资、原材料供应（疫情期间尤甚）和官僚化的卫生系统。解决方案是获得融资、改善产品分销并与多方合作。 政策选项： 人力因素：推广健康创新以培训更多卫生工作者，促进人力资源政策和战略计划。 技术因素：促进数据治理、标准和患者赋权。 医疗健康生态系统：区域层面监管协调，创新融资方案（如基于资源的融资），加强本地金融机构对医疗企业的支持，建立区域健康融资中心和创新中心。 外部生态系统：投资基础设施（如水卫生、教育），促进IPAs、开发银行和私人股权之间的伙伴关系，推广本地设备和原材料供应。 5. 拉丁美洲及加勒比地区的健康创新与创业 拉丁美洲及加勒比地区（LAC）面临高度碎片化和分化的卫生系统，导致医疗服务可及性不足和严重不平等。约30%的人口因经济原因无法获得医疗服务，超过20%因地理障碍无法就医。该地区还面临将“跨文化医学”融入卫生系统的挑战。COVID-19疫情加速了该地区初创生态系统的增长和医疗系统的数字化转型。主要障碍包括： 人力资源限制：卫生人力资源分布不均，缺乏培训，尤其是在资源有限的环境中。 资金限制：卫生系统侧重疾病治疗而非预防，且公共医疗私有化趋势明显。许多国家公共卫生支出低于泛美卫生组织（PAHO）建议的GDP的6%。 基础设施限制：固定宽带连接率不足50%，32%的人口无法上网，缺乏技术基础设施和数字培训。 UNCTAD的EMPRETEC计划和PAHO的《加强卫生信息系统行动计划（2019-2023）》支持该地区。 案例研究： Arkangel Ai (阿根廷)：创建AI模型用于早期疾病检测和诊断。挑战包括健康生态系统对健康技术不熟悉、缺乏监管、难以获取数据。解决方案是教育系统、平衡监管、建立信任和提供试点机会。 Doctor Online (危地马拉)：为公司提供远程医疗项目平台。挑战包括数据互操作性、远程医疗立法不确定性、规模化需求和融资困难。解决方案是数据标准化、加强法律法规和在更大市场快速扩张。 政策选项： 人力因素：加强数字健康领域的人力资源培训和分配，包括跨文化和多语言教育工具。 技术因素：促进数据治理、标准和患者赋权，如巴西的《通用数据保护法》。 医疗健康生态系统：鼓励各级公私伙伴关系，加强政治承诺，投资远程医疗，设计吸引投资的融资工具。 外部生态系统：确保可靠且可负担的互联网接入，解决数字鸿沟。 6. 亚太地区的健康创新与创业 亚太地区是全球人口最多的地区，各国经济发展、人口和流行病学特征、政治系统和文化背景差异巨大，导致卫生系统也存在显著差异。主要挑战包括： 人力资源限制：卫生专业人员与患者比例不对称，专家短缺，资源分布不均，尤其是在农村地区。 资金限制：医疗通胀高企，价格透明度低。东盟（ASEAN）和UNCTAD报告指出，私营部门和国际私人投资者在医疗健康领域（从研发到医院服务和医疗设备）的参与至关重要。 数字基础设施限制：尽管亚太地区拥有全球一半的互联网用户，但互联网覆盖仍存在显著差距，例如孟加拉国近三分之二人口在2020年无法使用移动互联网。 UNCTAD的EMPRETEC计划、亚太卫生系统和政策观察站（APO）以及东盟数字一体化框架支持该地区。 案例研究： Imedrix (印度)：旗舰产品KardioScreen是一种可扩展的移动心电图设备，用于院外心脏健康监测。挑战包括小型医疗机构对新技术接受度低、监管审批流程漫长且各国差异大、医疗数据生产、使用和存储的不确定性。解决方案是与大型企业建立战略联盟，解决市场准入和监管问题。 DoctorOnCall (马来西亚)：提供在线医疗视频咨询平台。挑战包括数字健康法律缺失导致的监管不确定性、公众和医生对新技术的信任度低、融资困难。解决方案是与监管机构合作建立沙盒监管、制作本地语言医疗内容以建立信任、通过风险投资筹集资金。 政策选项： 人力因素：采纳WHO关于卫生人力资源全球战略的政策选项。 技术因素：促进数据治理、标准和患者赋权。 医疗健康生态系统：营造有利于私人投资的环境，实现公共和私人资金结合；实现“有意义数据”的获取和使用，提高数据互操作性；平衡监管与创新；推行透明度和价格纪律；确保数据互操作性和标准。 外部生态系统：加强基础设施建设，包括数据接入、连接性、电子健康记录（EHRs）的使用。 7. 讨论 全球卫生系统面临前所未有的压力，需要高效且经济地满足人口需求。健康支出增加、人口老龄化、慢性病患病率上升等因素加剧了挑战。健康创新，无论是创新健康技术、数字健康技术还是个性化医疗，都至关重要。然而，创业者在创新规模化和可持续性方面面临共同障碍，包括利益冲突、资金不足和问责制要求。报告提出了五项政策选项，与UNCTAD的创业政策框架（EPF）相符： 监管环境：政府需在过度监管和缺乏监管之间取得平衡，并邀请成功创业者参与立法讨论。 融资渠道：为创业者提供早期支持和资金（如赠款），改善资助者与创业者之间的沟通，提高数字健康解决方案的报销政策，并探索激励模型。 营造有利的创业环境：通过建立长期创新能力、增强对健康创新的信任、促进利益攸关方之间的意识和网络来支持创业。将私营部门的创新解决方案整合到公共卫生系统中，并创建创新中心。 利益攸关方参与：为包括一线工作者和社区卫生工作者在内的不同利益攸关方提供培训和能力建设，以提高对本地创新解决方案的信任。优先对未来健康创新者和创业者进行指导和培训。 解决互操作性障碍和实施务实的信息治理：互操作性对于数字健康创新至关重要，需要推广互操作性和数据共享标准。 哥伦比亚的iNNpulsa机构通过CEmprende计划，在促进公私部门对话、加强创业生态系统方面提供了最佳实践，包括跨部门协调、早期融资工具设计、监管沙盒等。 8. 结论 本报告指出，初创企业和中小企业在不断变化的、碎片化的医疗健康行业中扮演着日益重要的创新驱动角色，对实现可持续发展目标3（“确保健康生活，促进全民福祉”）至关重要。不完善的法规、缺乏协调和支持可能导致服务缺口和不可持续的解决方案。COVID-19疫情为各国重新定义其在健康领域的创新和创业方法提供了契机。为实现这一目标，政府行动计划的核心应是理解个体市场动态和激励机制，并将对卫生人力资源的投资与国家健康生态系统的当前变化格局相结合，以创建充满活力、能够获取人才、专业知识和资本的生态系统。政府机构必须参与对话，并协助构建此类生态系统。汇集医疗价值链中的关键利益攸关方将有助于营造创业和创新文化，促进解决方案的采纳和规模化。联合国贸易和发展会议（UNCTAD）等国际组织可以在此过程中提供协助。最终，政策选项必须基于一个共识：解决医疗健康领域创业者面临的挑战没有“一刀切”的方法。正如世界投资论坛（WIF）的三次会议所表明的，政策必须根据国家和区域的具体情况进行调整。 总结 创业与创新：实现可持续发展目标3的关键 本报告全面分析了在“新兴健康经济”背景下，创业与创新，特别是数字健康创新，对于全球（尤其是发展中国家）医疗健康系统转型和可持续发展目标3实现的关键作用。报告强调，中小企业和初创企业是推动医疗服务效率提升、可负担性增强和患者体验改善的核心力量。然而，这些创新主体在发展过程中面临着普遍且深刻的挑战，包括复杂的监管环境、严峻的融资障碍、创新成果难以有效融入现有公共卫生体系、以及人力资源和基础设施的结构性短缺。 构建适应性强、协作共赢的健康生态系统 通过对非洲、拉丁美洲及加勒比地区和亚太地区具体案例的深入剖析，报告揭示了各区域在人口、流行病学、经济和文化背景差异下所呈现的独特挑战与机遇。在此基础上，报告提出了五项核心政策建议：优化监管以平衡创新与安全、拓宽早期融资渠道、营造信任与合作的创业生态、加强多方利益攸关者的能力建设与培训、以及提升数据互操作性与治理。这些建议旨在促进公私部门的深度合作，鼓励跨部门协调，并最终构建一个能够支持健康创新规模化、可持续发展且适应性强的生态系统，从而有效应对全球日益增长的医疗健康需求，并为实现全民健康福祉奠定坚实基础。

　　展望2023年，国内外需求有望迎来复苏。当前行业估值处于低位。维持行业强于大市评级，推荐关注四条投资主线。 　　支撑评级的要点 　　2022年全球经济增长放缓。2022年1-9月，化学原料与化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业等一级子行业营收及利润总额增速均有所回落。相比于此前的库存周期，当前库存水平更高，且国内外需求均较弱，本轮主动去库存的周期或延长。2022年国际大宗商品价格大幅上涨后由高位波动下行，行业PPI持续回落。截至2022年11月18日，重点跟踪的化工产品中2022年年内均价较2021年均价上涨的产品占59.4%。 　　需求端，当前下游需求低迷，未来内外需有望复苏，稳增长等政策有望后续发力，地产等产业链相关化学品需求有望向好。农业领域，农产品价格相对高位，粮食安全关注度提升，全球农化产业或将维持相对景气。出口方面，海外特别是欧洲等地能源价格高企，有利于国内部分化工品出口。在国内民营石化等项目陆续投产后，国内石化乃至多个化工子行业在全球竞争力持续提升。另一方面，半导体、新能源、航空航天、军工等领域关键材料的自主化日益关键，相关领域的优秀企业迎来发展良机。 　　供给端，自疫情以来，各子行业的固定资产投资完成额累计同比于2020年触底，此后冲高回落。2022年前三季度化工行业在建工程为8,983.52亿元，同比增长14.02%，中国石化、中国石油、东方盛虹、万华化学、荣盛石化、恒力石化、桐昆股份在建工程合计占比71.55%。中长期来看，行业集中度持续提升，未来龙头企业将获得更多市场份额与更高盈利水平。 　　成本端，2022年上半年受俄乌冲突影响，国际油价突破上行；2022年下半年受美联储持续加息，全球经济衰退担忧加剧，以及欧洲经济低迷，中国需求偏弱等因素影响，国际油价较二季度略有回落，但仍处于历史高位水平。我们认为2023年原油供需关系趋于平衡，供应紧张的局面将逐步缓解，原油价格重心有望高位回落，预计全年价格区间为60-90美元/桶，2023年下半年布伦特原油价格或将降至75美元/桶以下，但需要警惕OPEC减产政策、俄乌冲突、国内疫情防控政策变化等因素可能对油价带来的意外冲击。 　　投资建议 　　截至2022年11月25日，SW基础化工（2021年版）市盈率（TTM剔除负值）为14.50倍，处在历史（2002年至今）的4.15%分位数，市净率为2.31倍，处在历史水平的33.40%分位数；SW石油石化（2021年版）市盈率（TTM剔除负值）为11.47倍，处在历史（2002年至今）的1.60%分位数，市净率为1.28倍，处在历史水平的3.73%分位数。当前板块处于历史估值低位。受全球宏观经济和疫情等因素影响，2022年下半年行业景气度较为低迷，预计未来宏观经济环境向好，需求端有望复苏，维持行业强于大市评级。带有成长属性的新材料企业有望穿越需求波动周期，一体化龙头企业当前进入长线布局时点。建议关注以下投资线索： 　　1、龙头企业抗风险能力强，欧洲高能源背景下有望受益，关注新能源新材料领域持续延伸。推荐：万华化学、新和成、华鲁恒升。 　　2、民营石化公司盈利有望触底向好。油价有所回落后，看好国内民营石化公司的长期发展，并看好民营炼化公司进入新能源、高性能树脂、可降解塑料等极具成长性的新材料领域。推荐：荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、桐昆股份，关注：恒力石化。 　　3、国产替代需求迫切，新材料有望延续高景气。下游新增产能逐渐投放，预计半导体、新能源材料等企业产销将持续保持旺盛。推荐：万润股份、晶瑞电材、雅克科技、蓝晓科技、国瓷材料、安集科技、皇马科技、光威复材，关注：鼎龙股份、华特气体。 　　4、氟化工景气度有望向好，农药等预计维持较高景气。三代制冷剂配额即将落地，新能源产业快速发展，氟化工相关产品需求扩张，优质氟化工企业将受益。农药企业产能扩张产品升级，持续成长性值得期待。推荐：巨化股份、利尔化学、联化科技，关注：先达股份。另外，“稳增长”下基建有望持续发力，部分建筑结构材料企业将受益。推荐：苏博特。 　　评级面临的主要风险 　　油价下跌风险；环保政策变化带来的风险；经济异常波动；国内疫情持续时间超预期；全球经济低迷。

　　行业点评 　　EVA下游应用广泛，光伏为第一大应用领域。EVA即乙烯-醋酸乙烯共聚物，由乙烯（E）和醋酸乙烯（VA）聚合而成。由于具备良好的柔软性、抗冲击强度、耐环境应力等多种优异性能，我国EVA树脂在发泡鞋材、涂覆、农用薄膜、热熔胶、电线电缆以及太阳能光伏等领域均有广泛的应用。其中鞋材、热熔胶和农用薄膜属于传统领域，光伏封装胶膜、电线电缆和涂覆料属于新兴领域。不同用途的EVA的VA含量不同。据华经产业研究院数据，2021年光伏、发泡鞋材和电缆料分别占EVA下游消费的37%、29%和17%，为主要应用领域。 　　受传统下游需求低迷和成本下行影响，6月以来EVA市场均价有所下行。根据百川盈孚数据，截至2022年12月13日，EVA市场均价为16000元/吨，较2022年6月初下跌39.5%，主要原因为受国内疫情影响，传统领域需求较为低迷，电缆施工有所放缓。 　　光伏级EVA供需格局或将改善，行业景气有望上行。供给方面，据百川盈孚数据，截至2022年10月，我国EVA产能为212.2万吨，其中光伏级EVA产能较少，主要原因为光伏级EVA生产难度较大。据维科网数据，生产EVA光伏料面临高VA含量、高熔融指数（MI）、高操作难度三大难题。据福斯特招股说明书，光伏级EVA的VA含量在28-33%之间，仅次于胶粘剂用途的EVA。且光伏级EVA扩产周期较长，产能周期在3.5-4年，其中建设周期2年，调试周期1.5-2年。截至2020年底，中国大陆的光伏级EVA树脂厂家仅有斯尔邦、联泓新科、台塑宁波三家，用于高端光伏领域的EVA树脂进口占比高达66.1%。2021年则有浙江石化（荣盛石化控股子公司）、中化泉州、延长中煤等企业投产成功。2022-2023年，我国EVA计划新增产能为75万吨，均可生产光伏级EVA，但是考虑产线投产后存在调试周期，短期内光伏级EVA供给释放或难以提速。需求方面，近年来我国光伏行业高速发展，拉动光伏级EVA需求持续提升。2021年我国光伏新增发电装机量为54.88GW，同比增长13.9%；2022年前三季度我国光伏新增发电装机量为52.60GW，已接近去年全年水平。光伏行业景气高企，光伏级EVA供需格局或将改善，行业景气有望上行。 　　传统领域对EVA需求有望迎来复苏。当前国内“稳增长”大方向不变，随着一揽子政策陆续落地，发泡鞋材、农用薄膜等传统领域需求有望复苏，进一步拉动EVA需求提升。 　　投资建议 　　国内EVA行业短期承压，但从长期看，EVA国产替代率有望持续提升，光伏行业高速发展协同传统领域需求复苏，行业景气度有望迎来反转，相关企业或将受益，如联泓新科，荣盛石化等。 　　风险提示 　　下游需求增长不及预期、原料价格有所波动、技术研发进度不及预期等。