2022 年医保谈判即将开启， 创新药医保续约谈判政策有望改善。 根据《2022 年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》， 2022 年国家药品目录调整工作有望在 11 月进入谈判/竞价阶段。 本次医保谈判中创新药医保续约谈判政策有望改善，根据医保局发布的《国家医疗保障局对十三届全国人大五次会议第 1599 号建议的答复》 ，创新药新增适应症将纳入简易续约考虑范围，未来创新药新增适应症纳入医保时价格降幅有望收窄，有利于创新药长期放量。 　　本次医保谈判中有约 22 个国产创新药首次参与，另有 13 个药物选择不参与。 根据《通过初步形式审查的申报药品名单》， 2022 年至少有 22 个国产创新药（含引进产品）首次参加医保谈判，包括康方生物的 PD-1/CTLA-4 双抗、恒瑞医药的 CDK4/6 抑制剂达尔西利、 药明巨诺的 CAR-T 瑞基奥仑赛等。此外， 2022 年国家医保谈判中至少有 13个国产创新药产品有资格参与本年度医保谈判，但最终未参与， 这些药物主要可以分为：（1）多个同类产品上市已将价格压到较低且靶点对应适应症范围广的药物，主要以 PD-1 类药物为代表；（2）独家产品，无竞品的药物。 　　重点肿瘤创新药谈判情况梳理： PD-1/PD-L1 类药物方面，共有 7 个 　　国产药物参与本次谈判，分别是已在医保中的恒瑞医药、百济神州、信达生物、君实生物等 4 家的 PD-1 单抗，以及康方生物 PD-1/CTLA-4双抗、复宏汉霖 PD-1 单抗、康宁杰瑞/思路迪/先声药业 PD-L1 单抗；CDK4/6 抑制剂方面，有恒瑞医药达尔西利、 辉瑞哌柏西利参与； AR抑制剂方面，有恒瑞医药瑞维鲁胺、 辉瑞/安斯泰来恩扎卢胺参与； ALK抑制剂方面，有贝达药业恩沙替尼、 辉瑞克唑替尼和洛拉替尼、 诺华塞瑞替尼参与； 第三代 EGFR TKI 方面，有艾力斯伏美替尼、翰森制药阿美替尼、阿斯利康奥希替尼参与； HER2 抑制剂方面，有恒瑞医药吡咯替尼、 荣昌生物 HER2 ADC 维迪西妥单抗、 罗氏 HER2 ADC 恩美曲妥珠单抗参与； CAR-T 药物方面，有药明巨诺瑞基奥仑赛参与。 　　重点非肿瘤药物谈判情况梳理： 非肿瘤药物方面，有人福医药阿芬太尼和磷丙泊酚二钠、智飞生物重组结核杆菌融合蛋白、微芯生物西格列他钠、 罗欣药业替戈拉生、恒瑞医药脯氨酸恒格列净、 悦康药业枸橼酸爱地那非、再鼎医药甲苯磺酸奥马环素参与。 　　建议关注：恒瑞医药、先声药业、康方生物、信达生物、荣昌生物、贝达药业、艾力斯、百济神州、再鼎医药、人福医药、罗欣药业。 　　风险提示： 医保谈判降价超预期的风险，相关创新药或其适应症未能纳入医保目录的风险。

　　美迪西(688202) 　　2022Q3 恢复快速增长，运营效率进一步提升 　　10 月 30 日，美迪西发布 2022 年前三季度报告。2022 前三季度实现营收 12.40亿元，同比增长 57.74%；归母净利润 2.78 亿元，同比增长 53.68%；扣非归母净利润 2.63 亿元，同比增长 49.31%。 Q3 实现营业收入 4.97 亿元，同比增长 65.12%，环比增长 28.57%； 归母净利润 1.15 亿元，同比增长 70.20%；扣非后归母净利润1.09 亿元，同比增长 64.01%。充足的订单为业绩增长提供保障，同时公司不断提升技术水平和研发服务能力，业务板块协同效应增强，随着实验室产能进一步释放，公司营业收入实现快速增长。 盈利能力上，前三季度毛利率为 44.03%，Q3 毛利率为 43.27%，同比增长 0.87 个 pct，毛利率基本维持稳定。我们看好公司的长期发展，维持原盈利预测， 预计 2022-2024 公司的归母净利润为4.57/7.21/10.97 亿元， EPS 为 5.26/8.30/12.62 元，当前股价对应 PE 为 42.2/26.7/17.6倍，维持“买入”评级。 　　产能陆续投放，加大研发投入，新技术平台助力公司长期发展 　　美迪西旗下 2 家全资子公司美迪西（杭州）与美迪西普瑞于 2022Q3 正式投入运营。其中，美迪西（杭州）将引入生物药物以及 AI 制药，成为公司全新的 CRO研究中心；美迪西普瑞拟投资 15.7 亿元，拟建设面积超 15 万平方米，将建立引领国内新药研究与创新能力的一站式药物研发平台。 我们预计，随着 2 家子公司陆续投入运营，美迪西的经营规模与业绩水平将更上一层楼。 同时，公司持续加大研发投入，前瞻性布局生物医药前沿技术领域。 美迪西坚持将研发和技术创新作为公司的核心驱动力，推动研发平台的创新建设，2022Q3 研发投入 3572.57万元，同比增长 63.13%；公司在 ADC、PROTAC 及核酸药物等生物医药最前沿的技术领域已搭建系列平台。同时， 公司在新技术上已达成多项战略合作，有望为公司未来业绩增长贡献新动能。 　　风险提示： 专利风险；产能投放不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　普蕊斯(301257) 　　公司是专业的临床试验现场管理服务商，近年业务快速增长 　　公司主营业务为向制药、医疗器械公司的临床研究开发提供SMO服务，即基于过往积累的临床试验项目执行经验，为客户提供包括前期准备计划、试验点启动、现场执行等全流程的临床试验现场执行及管理服务。得益于持续增长的临床试验需求和研发外包渗透率的提升，公司近年高速成长：2017-2021年营收CAGR达45.5%，扣非净利润年CAGR达37.5%。 　　新药临床试验研发需求和供给同步共振，SMO行业正高速发展 　　需求端：中国医药行业的研发支出预计将从2019年的211亿美元增长至2024年的476亿美元，期间CAGR达17.7%；截至2022.9.1我国登记试验总数为17724项，2021年公示临床试验数量达3278项（+29.3%），较2013年增长8.7倍；相应地，国内SMO市场规模从2018年的23.3亿增长至2020年的100.4亿，历年增速均超44.0%。供给端：截至2020年末，全国有1100余家临床试验机构，截至2022.3.6，全国有1221家医疗机构具备药物临床试验开展资质；2017-2019全国CRC数量复合增长44.0%。 　　公司综合服务能力优势明显，全球著名药企实例背书 　　能力突出：2016-2021年国内上市新药中，肿瘤药领域公司参与占比41%、CAR-T项目占比22%、病毒性肝炎项目占比58%等，公司各领域优势明显；“722”事件公司参与的SMO项目0撤回0造假。产能领先：截至2022年6月末，公司有超过3450名业务人员，可覆盖临床试验机构数量超过1100家，服务范围覆盖全国160多个城市，处于国内第一梯队。客户高质量：2019-2021年，公司客户囊括全球前20大药厂中的18家、全球前10的CRO中的8家，每年前10大客户均涵盖辉瑞、罗氏、诺华、强生、艾伯维、BMS和默沙东等全球前10大跨国药企；截至2021年公司累计推动上市产品中，跨国客户项目占比达68%。 　　投资建议与盈利预测 　　2021年公司在执行项目合同金额25.1亿（+45.4%），2022H1不含税新增订单近4.9亿（+57.8%），业务需求旺盛，订单充足。预计公司2022-2024年营收增速分别为16.00%/40.00%/40.00%；归母净利润0.48/0.84/1.41亿，增速分别为-16.71%/75.15%/66.98%；EPS为0.80/1.40/2.35元/股，对应PE为57.46/32.81/19.65。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠疫情不确定性风险、研发投入波动风险、行业政策变化风险等。

　　立方制药(003020) 　　渗透泵控释制剂龙头， 近年来业绩增长迅速。 立方制药坚持以高端制剂研发及其高品质产品生产为龙头， 以原料药、 医药商业为两翼的医药产业链发展战略， 公司已获得渗透泵控释技术领域的优势地位。 2022 年前三季度公司实现营业收入 18.94 亿元（+13.77%） ， 实现归母净利润 1.71 亿元（+36.07%） ， 业绩延续快速增长态势。 　　益气和胃胶囊为国家基药独家品种胃药， 产品销售具备增长潜力。 益气和胃胶囊具有健脾和胃， 通络止痛的功效， 2017-2021 期间， 该产品销售额增长迅速， 从 344.83 万元增长至 2.15 亿元。 据米内网统计， 2022 上半年该产品销售额增速为 51.23%， 品牌排名有所上升。 目前益气和胃胶囊已覆盖两千多家等级医院及五千多家基层医疗机构， 公司后续将继续加大临床终端的开发力度、 推进 OTC 市场的有序释放， 促进益气和胃胶囊的销售持续增长。 我们认为该基药产品仍具备较强的业绩发展潜力。 　　仿制药纳入集采有望提高院内市场份额， 眼科管线丰富增厚业绩。 据公司22M8 交流公告， 公司非洛地平缓释片（Ⅱ ） 有较大的零售市场份额， 目前院内份额主要由原研阿斯利康占据， 未来纳入集中采购后， 公司有望提升院内端份额。 硝苯地平控释片集中采购中公司以第一顺位中标， 采购周期三年， 公司按照 2.6 亿片满足公立医疗机构供应， 则贡献销售收入约为0.90 亿元； 零售和基层医疗市场、 以及其他未中选市场作为销量补充，公司总体预计约 4-4.5 亿片的销售规模。 公司 2021 年获得 13 个滴眼剂药品所有权， 目前成立了专职销售队伍， 22H1 主打品种金珍滴眼液、 加替沙星滴眼液增长情况较好， 未来有望贡献新的业绩增长点。 　　盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为26.09/31.91/37.11 亿元， 归母净利润分别为 2.21/3.24/4.21 亿元， EPS分别为 1.81/2.65/3.43 元， PE 分别为 21/14/11X。 首次覆盖， 我们给予“买入” 评级。 　　股价催化剂： 眼科药物研发及销售获得突破性进展， 益气和胃胶囊在 OTC推广顺利。 　　风险因素： 政策变动风险、 安全生产风险、 募集资金使用不达预期的风险、核心品种依赖风险。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数下跌4.05%，创业板指数下跌6.04%，沪深300下跌5.39%，中信基础化工指数下跌5.41%，申万化工指数下跌5.41%。化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为橡胶助剂(1.5%)、粘胶(-0.48%)、合成树脂(-1.14%)、涤纶(-1.54%)、轮胎(-1.83%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为有机硅(-14.31%)、涂料油墨颜料(-8.51%)、纯碱(-8.14%)、磷肥及磷化工(-7.22%)、膜材料(-7.05%)。 　　本周行业主要动态： 　　山东印发化工园区扩区管理办法:10月25日，山东省人民政府办公厅印发《化工园区建设标准和认定管理办法（试行）》，该办法指出，化工园区扩区须满足12条扩区条件，包括化工园区管理考核综合评分不低于80分，园区主导产业营业收入占园区总营业收入的60%以上，已建成项目亩均产值不低于300万元，已开发利用面积不低于园区现有面积的80%等，同时按照相应程序开展扩区工作。该管理办法旨在规范山东全省化工园区扩区工作，促进化工产业高质量发展。 　　万华化学聚氨酯硬泡回收中试装置开车成功:10月27日，万华化学聚氨酯硬泡回收中试装置开车成功，再生聚醚产能达到60吨/年。聚氨酯硬泡回收技术满足循环经济的发展理念，回收再生产品可用于冰箱保温、汽车零部件、管道保温、生活家居等领域，能够实现经济效益和生态环境效益相统一。该项目有望开辟处理废旧聚氨酯泡沫的新渠道，深入推进循环经济发展。 　　投资建议：（1）受下游光伏装机量提升预期带动，看好国内光伏级EVA未来景气度，建议重点关注：联泓新科。（2）近期我国地沟油价格有所回落，生物柴油企业盈利能力增强，海外生物柴油需求量持续增长，看好生物柴油行业景气度。建议重点关注：嘉澳环保。（3）硅基材料受新能源相关领域拉动，需求持续向好。受装配式建筑及光伏组件拉动，看好工业胶及建筑胶需求提升，建议重点关注：硅宝科技。看好未来多晶硅产能持续投放下三氯氢硅的行业高景气度，建议重点关注：三孚股份。硅基材料需求向好，龙头企业凭借低成本优势实现产能扩张与产业链衍生，建议重点关注：合盛硅业。（4）碳中和大背景下，看好能降低生产成本、碳排放的合成生物学企业，建议重点关注：凯赛生物、华恒生物。（5）铬化学品行业整合完成，行业格局优化下头部企业控价能力出色，铬化学品价格经历多轮上调，提振公司业绩，建议重点关注：振华股份。（6）磷化工供需格局改善，今年以来磷矿石价格持续上行，商品磷矿供应偏紧，磷矿资源属性凸显，建议重点关注：云天化、川恒股份、兴发集团。（7）碳中和大背景下环保要求提升，催化剂领域市场空间广阔，多家公司实现国产替代进程，成长确定性强，建议重点关注：中触媒、凯立新材、建龙微纳。（8）国内纯碱市场持续向好，远兴能源作为国内天然碱法龙头，将受益于行业景气度上行，且新发现天然碱矿有望重塑国内纯碱供应格局，远期成长空间广阔，建议重点关注：远兴能源。（9）化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，持续夯实成本护城河，核心竞争力显著，且当前估值相对偏低，建议重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、华峰化学。（10）全球轮胎市场是万亿级赛道，疫情加速行业洗牌，国内龙头企业加速扩张抢占全球市场份额，有望保持快速发展，建议重点关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎。（11）宝丰能源为国内煤制烯烃领先企业，低成本优势构筑高盈利护城河，碳中和背景下迎来新发展机遇，建议重点关注：宝丰能源。（12）草铵膦行业龙头，利尔化学的规模和成本优势全球领先，同时积极横向拓展新产品，业绩有望持续增长，建议重点关注：利尔化学。 　　风险提示：宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　智飞生物(300122) 　　公司业绩：2022Q1-Q3实现营收278.2亿元，YOY+27.5%,录得归母净利润56.1亿元,YOY-33.3%,扣非后净利润55.9亿元，YOY-33.6%。其中Q3单季度实现营收94.7亿元，YOY+9.4%,录得归母净利润18.8亿元，YOY-35.5%，扣非后归母净利润18.8亿元，YOY-35.5%，公司业绩基本符合预期，下降主要是新冠疫苗销售规模回落，而去年同期基期较高。 　　代理HPV疫苗继续高速增长，新冠疫苗接种量回落：（1）从批签发数据来看，前三季度公司代理产品9价HPV疫苗批签发1228万支（YOY+128%）,4价HPV疫苗批签发1181万支（YOY+158%），均延续高速增长的态势；（2）新冠疫苗方面，随着国内新冠疫苗接种率的提升，22Q3日均接种量已回落至日均约10-70万支/天，较21Q3的日均约300-1700万回落明显，我们估计公司Q3新冠疫苗营收规模也在继续缩减。 　　产品结构变化使得Q3毛利率下降，研发费用率增加：公司22Q3单季综合毛利率为32.7%，同比下降14.8百分点，一方面是毛利偏高的新冠疫苗收入规模回落，另一方面代理产品受汇率变动因素也带来了一定的影响。公司22Q3期间费用率为8.9%，同比增加2.2个百分点，研发费用率同比增加1.4个百分点所致。 　　产品管线丰富，部分自主产品将逐步进入收获期：截止2022半年末，公司自主研发项目28个，处于临床及申报的项目15个，产品管线丰富。公司新冠二代苗ZF2202（Omicron-Delta嵌合疫苗）已通过前期研究证明具有良好的安全性及有效性，针对目前主流的OmicronBA.4/5变异株有更高的中和抗体滴度。公司其余自主产品研发工作也在积极推进中，23价肺炎球菌多糖疫苗申请生产注册获得受理，冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）、四价流感病毒裂解疫苗获得了Ⅲ期临床试验总结报告，15价肺炎球菌结合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）处于临床III期，公司未来业绩增长动力充足。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2022、2023年分别录得净利润72.4亿元、97.4亿元，分别YOY-29.1%、+34.5%，剔除新冠疫苗部分后净利分别为68.2亿元和80.9亿元，YOY分别+45%、+20%，EPS分别为4.5元、6.1元，对应PE分别为21X、15X。公司未来成长动力充足，目前估值合理，我们维持“买进”评级。 　　风险提示：新产品上市进度不及预期；新冠疫苗销售不及预期；代理疫苗销售不及预期

　　山东药玻(600529) 　　2022年前三季度山东药玻实现营业收入29.89亿元，同比增长6.53%；归属于母公司所有者的净利润为4.95亿元，同比增长5.35%，实现EPS为0.83元。 　　点评： 　　疫情影响和原材料影响业绩增长。2022前三季度营业收入同比增速较上半年有所下降，降3.58个百分点到1.88%，主要是疫情原因公司业务拓展受到一定的影响，但第3季度营业收入较第2季度依然环比增长8.33%。前三季度综合毛利率为28.46%，同比下降1.16个百分点，主要是煤炭和纯碱等原材料价格依然高位，且3季度煤炭价格环比有所上涨，同时公司低毛利率的钠钙玻璃瓶等销售较去年同期有所恢复，而公司中硼硅玻璃瓶受产能制约销售稳定，导致综合毛利率下降。预计2023年随着原材料价格压力减弱以及公司预灌封注射器和一级耐水玻璃瓶产能的释放，公司毛利率水平将得到改善。 　　一级耐水瓶和预灌封注射器定增项目正在以自有资金推进，为公司2023年业绩增长提供产能基础，保稳健成长。公司作为行业龙头，中硼硅模制玻璃瓶在国内具有绝对的竞争优势，公司的增长依赖于中硼硅玻璃瓶在国内的替代增量需求的拓展。从长期看，随着一致性评价和关联性评审的推进，中硼硅模制瓶对低硼硅玻璃瓶的替代只是时间的问题。虽然替代的速度会因为政策的力度，速度有差异。所以，公司中硼硅模制瓶的产能建设要符合行业需求的变化，同时中硼硅模制瓶产能也成为公司业绩长期增长的基础。2022年公司计划定增的中硼硅模制瓶和预灌封项目正在以自有资金进行建设，特别是预灌封注射器项目在2022年三四季度已在逐步投产部分产能，2022年三季度公司固定资产和预付设备工程款增加2.11亿元。随着产能达产释放，2023年公司预灌封注射器项目进入产能释放高峰，为2023年业绩增长提供支撑。同时，加上公司一级耐水玻璃瓶产能的逐步投产保证了公司的稳健成长。 　　产品竞争力和客户粘性保证长期稳健成长。公司中国药玻龙头，打破国外垄断，成为中国第一家和全球第五家具备一级耐水药用玻璃模制瓶企业，产品具有很强的市场竞争力。同时公司全国有包含3000家制药企业在内的4000余家客户，同时在国际上有众多的知名药企客户，客户具有高度的粘性。同时公司制管技术逐渐成熟，这些都成为公司长期稳健成长的基础。 　　盈利预测及投资评级：预计公司2022-2024年净利润分别为6.98、8.66和11.46亿元，对应EPS分为1.17、1.46和1.93元，对应PE值分别为26、21和16倍。看好公司品牌、技术品质和规模成本优势下，广覆盖和高粘性的客户群带来公司长期持续稳健的良性发展，维持公司“强烈推荐”评级。 　　风险提示：公司国产替代的中硼硅制管项目落地速度低于预期。

　　力诺特玻(301188) 　　公司发布2022年三季报。2022Q1-Q3实现收入5.69亿元，同比-11.16%，实现归母净利润0.87亿元，同比-9.76%；2022Q3单季度来看，公司实现收入1.94亿元，同比-11.59%，实现归母净利润0.25亿元，同比-27.79%。 　　2022年前三季度成本管控较好，净利率同比+0.29pct。2022Q1-Q3公司毛利率、净利率和ROE（加权）分别为23.75%、15.22%和6.13%，分别同比-6.13pct、+0.29pct和-9.64pct；2022Q3单季度来看，公司毛利率、净利率和ROE分别为22.87%、12.84%和1.79%，分别同比-8.21pct、-2.75pct和-3.44pct。费用端来看，2022Q1-Q3公司销售费用率、财务费用率、研发费用率和管理费用率分别为3.06%、-1.53%、3.11%和4.42%，分别同比-3.48pct、-1.76pct、-0.74pct和+1.33pct。 　　中硼硅拉管全氧燃烧窑炉成功点火，布局模制瓶完善产业链布局。2022年10月28日，公司用于中硼硅玻璃管生产的新型节能全氧燃烧窑炉点火成功，项目达产后可年产约5000吨，有利于填补公司在中硼硅药用玻璃管领域的产品空白，降低公司中硼硅药用玻璃产品的成本，提升公司在中硼硅药用玻璃领域的市场竞争力。2022年8月24日，公司用于中硼硅模制瓶生产的节能新型玻璃熔化全电熔窑炉成功点火，项目达产后，可年生产中硼硅药用模制瓶约5080.87吨，有利于填补公司在模制瓶领域的空白，完善公司产业布局。 　　未来5-10年，药用玻璃用量具备4-5倍空间。在国家医药政策改革推动下，未来5-10年，药用玻璃中将会有30%-40%由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃，用量增长空间4-5倍。此外，22H1公司与齐鲁工业大学签署《特种玻璃材料联合研究院共建协议书》，合作建立“特种玻璃材料联合研究院”，力争在中性硼硅药用玻璃、虚拟现实玻璃基板、微晶玻璃、光学玻璃等特种玻璃领域取得突破。 　　盈利预测与估值：公司作为国内领先硼硅玻璃制品企业，重点发力中硼硅药用玻璃享受行业β，客户资源、成本效率及know-how经验优势多维共振，有望长期享受α收益！因为新冠疫情反复、海运物流不畅、大宗原材料及能源价格上涨等因素，我们将公司2022-2024年归母净利润由1.4/1.8/2.3亿元下调至1.3/1.8/2.3亿元。我们预计2022-2024年营业收入为9.1/11.1/13.7亿元，同比+2%/+22%/+23%，归母净利润1.3/1.8/2.3亿元，同比+3%/+36%/+33%，2022-2024年PE分别为26X/19X/14X。 　　风险提示：原材料进口风险；短期内股价波动风险；市场竞争加剧风险

中心思想 行业触底反弹的四大驱动力 本报告核心观点指出，中国医药板块已度过低谷，在后疫情时代有望轻装上阵，焕发新生。这一积极展望基于“四底共振”的判断：首先是“持仓底”，2022年第三季度公募基金重仓医药行业的比例持续创下新低，剔除主动医药基金及指数基金后，重仓比例仅为5.19%，显示市场对医药板块的配置已处于历史低位。其次是“估值底”，当前医药行业市盈率（PE）分位数仅为12.5%，远低于历史平均42倍的水平，估值吸引力显著。第三是“政策对行业冲击底”，经过四年多的集中带量采购（VBP）常态化实施，政策对仿制药和耗材行业及相关公司的影响已基本体现在业绩上，行业基本面和公司业绩已触底，未来有望轻装上阵，重拾增长。最后是“政策预期底”，近期国内政策利好频现，如创新医疗器械暂不纳入集采、口腔种植服务价格调整温和、财政贴息支持医疗设备更新改造以及创新药医保简易续约规则明确等，政策边际改善趋势明显，为行业发展提供了积极信号。 后疫情时代医药板块的投资机遇 在上述“四底共振”的背景下，医药行业正迎来困境反转的投资机遇。报告看好医药板块在四季度及2023年的行情表现。随着集采政策影响的逐步消化，创新药械的研发与出海进程加速，以及中医药、医疗服务和零售药店等细分领域的政策支持和市场需求释放，行业将迎来高质量发展的新阶段。特别是创新药、CXO、医疗器械、疫苗与生物制品、中药、医疗服务和零售药店等细分板块，在政策缓和、需求增长和技术进步的多重驱动下，有望成为未来投资的亮点。报告强调，在工程师红利、国产替代加速、消费升级以及医疗新基建等因素的共同作用下，医药板块的长期增长逻辑依然坚实，具备持续的投资价值。 主要内容 医药行业宏观审视与未来展望 市场持仓与估值底部特征 2022年第三季度，公募基金重仓医药行业的比例降至9.37%，环比减少1.16个百分点；若剔除主动医药基金及指数基金，该比例进一步降至5.19%，环比减少0.75个百分点，显示医药板块持仓已处于历史新低，构成“持仓底”。从估值层面看，自2012年初至今，医药行业市盈率（PE）最高达87倍，最低25倍，平均值约42倍；而目前医药行业PE分位数仅为12.5%，远低于历史平均水平，处于“估值底”。与申万一级行业对比，医药行业PE（TTM）为25倍，排名第13位，进一步印证了其估值吸引力。 政策冲击的边际效应与预期缓和 政策对医药行业的冲击已基本触底。仿制药集中带量采购（VBP）自2018年“4+7”试点以来已进行7次，覆盖294种药品，重点公司的核心仿制药几乎均已纳入集采范围。以恒瑞医药为例，其2019年Top20仿制药销售额中，已集采品种占比高达68.16%，表明仿制药集采的边际影响正大幅减弱，并加速企业向创新转型。高值医用耗材集采也已常态化、制度化，2019-2021年平均每省集采品种数累计22个，高值耗材16个。冠脉支架、骨科关节、脊柱等已纳入国家集采，利好国产龙头企业，加速进口替代。同时，政策边际缓和趋势明显，如2022年9月医保局明确创新医疗器械暂不纳入集采，冠脉金属支架国采接续存有涨价预期，以及肝功生化试剂和电生理集采降幅温和并设置保底中标价，旨在保护国产弱势领域的创新积极性。近期一系列政策利好，包括口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理、财政贴息支持医疗设备更新改造、创新药新增适应症可简易续约等，均显著改善了政策预期。 新冠疫苗接种进展 截至2022年9月28日，全国累计接种新冠疫苗超过34亿剂次，覆盖人数超过13亿人，其中全程接种率达90%，加强免疫接种率达60%。60岁以上人群全程接种率达86%，加强免疫接种人数达1.8亿人，为后疫情时代医药行业发展奠定了健康基础。 细分板块深度分析与投资标的 创新药及制剂：全球化与新型疗法驱动增长 中国创新药企业正加速“出海”，在全球临床试验中的占比不断提高。以百济神州为例，其BTK抑制剂泽布替尼在多项头对头试验中显示优于伊布替尼，全球BTK抑制剂市场预计2025年将达200亿美元。PD-1/PD-L1单抗市场也快速增长，全球市场规模预计2025年达626亿美元，中国市场预计达519亿元人民币。百济神州通过与诺华合作，积极布局PD-1全球化。License-out/in交易活跃，如石药集团将Claudin18.2 ADC新药全球权益授权给Elevation Oncology，预付款达2700万美元。基因治疗等新型创新药不断涌现，全球已有4款AAV基因疗法获批上市，国内也有6项AAV临床试验正在开展，4款产品获受理。国产新冠口服小分子药物迎来收获期，真实生物的阿兹夫定已在中国获批上市，君实生物的VV116、前沿生物的FB2001、开拓药业的普克鲁胺等均取得积极进展。医保谈判政策对创新药的边际影响趋缓，2022年医保谈判形式审查通过344个药品，其中目录外产品199个，简易续约规则明确，为创新药增长提供较大弹性。 重点推荐公司： 恒瑞医药： 尽管短期受集采和疫情影响业绩承压，但公司研发投入持续加大（2022H1研发投入占销售收入比重28.44%），多个创新药处于高速放量初期，如氟唑帕利、海曲泊帕等。预计2022-2024年营收分别为225/257/300亿元，归母净利润分别为43.44/52.64/65.55亿元。 百济神州： 全球化创新药企，产品业绩加速期，2022年半年度产品收入36.76亿元，同比增长132.2%。BTK抑制剂百悦泽全球销售额15.14亿元，同比增长超500%。预计2022-2024年营收分别为88.09/141.5/213.82亿元。 海思科： 仿制药降价影响体现完毕，创新药环泊酚快速放量，上半年销量约150万支，准入医院900多家。预计2022-2024年营收分别为30.67/37.35/45.01亿元。 先声药业： 创新药收入占比65.4%，新产品先必新快速放量，曲拉西利附条件上市。预计2022-2024年营收分别为62/75/94亿元。 卫信康： 聚焦肠外营养药物，多个核心产品（如多种微量元素注射液、小儿多种维生素注射液）为国产独家，处于高速放量阶段。预计2022-2024年营收分别为14.73/20.17/26.49亿元。 泰恩康： OTC渠道优势显著，PE市场（如爱廷玖）高速增长，2022年迎来业绩拐点。预计2022-2024年营收分别为8.61/11.13/13.87亿元。 悦康药业： 核心单品悦康通竞争格局优异，脑卒中新药注射用羟基红花黄色素A报产在即，经营低点已过。预计2022-2024年营收分别为49.69/57.71/64.97亿元。 CXO行业：全球研发投入与外包率持续提升 CXO行业持续景气，全球研发投入和在研管线数量均呈现稳健向上增长。根据Frost & Sullivan数据，全球2021年研发投入规模为2241亿美元，预计2030年将达4177亿美元，复合年增长率7.16%。全球在研管线数量达18582个（2021年），其中细胞与基因治疗（CGT）在研管线复合年增长率高达16.5%。中国CRO外包率从2021年的39.6%预计提升至2026年的52.2%，美国也呈现类似趋势。全球CXO市场规模预计从2021年的1164亿美元增长至2030年的3299亿美元，复合年增长率12.3%，其中CDMO和药物发现等细分市场增长更快。23家A+H股CXO公司2021年和2022H1营业收入分别同比增长49.0%和69.7%，扣除新冠相关收入后，2022H1增速仍维持30%-40%。CDMO业务贡献核心业绩增量，2021年和2022H1营业收入同比增长分别为56.0%和104.8%。国内CXO产业在工程师红利方面优势显著，国内研发人员薪酬水平（4-6万美元）远低于跨国药企（10-15万美元），中长期来看国内产业优势依然存在。 重点推荐公司： 药明康德、美迪西、昭衍新药、九洲药业、

中心思想 三季报业绩分化与市场挑战 2022年第三季度，医药生物行业各子板块内部业绩呈现显著分化趋势。新冠疫情对医院客流量和部分业务造成短期影响，但长期影响预计将趋于弱化。市场对OK镜集采等政策性风险的担忧导致部分板块领跌，显示政策因素仍是影响行业表现的关键变量。 未来投资主线与政策导向 面对行业新旧动能转换和长逻辑变迁，本报告建议关注三大投资新主线：一是涉及国产自主可控与进口替代的领域，如高端设备器械和生命科学上游；二是政策大力支持的中医药板块；三是具备差异化和高临床价值的创新药械。此外，补齐防疫短板、高景气度方向以及疫后修复领域也构成下半年投资的重要策略。 主要内容 行业行情回顾与市场表现分析 A股与港股医药生物指数表现 上周（10.24-10.28），A股医药生物指数下跌3.07%，跑赢沪深300指数2.32个百分点，跑赢创业板综指1.4个百分点，在31个子行业中排名第7，表现一般。港股恒生医疗健康指数收跌5.44%，跑赢恒生国企指数3.42个百分点，在11个Wind香港行业板块中排名第2。 子板块与个股涨跌幅分析 A股方面，医疗研发外包涨幅最大（2.34%），医院子板块跌幅最大（12.69%），主要受河北省OK镜集采填报文件引发的市场担忧影响，导致眼科医院板块大跌。个股层面，康希诺（A股）和康希诺生物-B（H股）因新冠概念涨幅居前，欧普康视（A股）因OK镜集采风险跌幅最大（30.52%）。 2022年三季报业绩分化与投资策略 化学制剂：创新驱动与商业化平台价值 化学制剂板块Q3营收增速不高，受疫情和集采影响，部分公司利润增速低于收入增速，反映研发投入加大。投资逻辑聚焦高临床价值创新药和强大商业化平台。市场情绪有所缓解，优质标的股价反弹，建议长线布局。 原料药：CDMO拓展与集采增量机遇 原料药板块前三季度收入及净利润增速提升，九洲药业、普洛药业等公司CDMO业务收入占比持续提升，显示向CDMO领域拓展成效显著。毛利率受上游成本压力略有下滑。看好API企业向CDMO拓展带来的业绩弹性和估值切换，以及集采对国内销售的增量贡献。 疫苗：研发实力与高景气度品种 疫苗板块Q3业绩分化明显，部分企业因高景气度大品种上市销售维持高增速，部分受新冠疫苗业务高基数影响。投资逻辑强调研发能力，特别是预防新疾病和开发多联多价疫苗的企业。随着疫情影响减弱，常规疫苗恢复增长，具备强大研发实力的公司将受市场青睐。 血制品：采浆量与综合利用率双重考量 血制品板块Q3收入和净利润整体稳健但内部分化，采浆量大的企业营收增速更高。投资长逻辑在于采浆量大和血浆综合利用率高。随着浆站开拓和血浆综合利用率差距拉大，血浆增量确定性强、综合利用率高的企业将有更好的发展空间。 其他生物制品：高临床价值与商业变现能力 其他生物制品板块Q3传统高景气品种增速稳健，Biotech企业多处于亏损，但新上市产品公司收入增速较快。投资核心逻辑仍是高临床价值创新药和强大的商业化变现能力。板块估值回调后，优质资产估值已至底部区间，建议长线投资布局。 零售药店：疫情防控精准化与行业集中度提升 零售药店板块Q3营收增速分化，全国疫情防控精准化推动门店同店经营向好，头部药店收入增速改善。利润增速逐季改善，与去年疫情严控和医保系统切换有关。投资逻辑聚焦行业集中度提升和处方外流。预计下半年高基数效应消退，龙头药房拓店加速，数字化新零售拓展，推动基本面转暖。 医药流通：Q3收入提速与创新转型 医药流通板块Q3营收明显提速，与疫情防控精细化和医院客流量回升有关。大部分公司利润增速高于收入增速，受益于集采降价趋缓和数字化运营改善。驱动增长的核心因素包括药品消费量增长、规模效应、智能化供应链、多元化药事服务及监管政策收紧。龙头企业凭借完备体系和数字化物流，有望抵销集采不利影响，并通过创新业务转型提升盈利能力。 中药板块：政策鼓励与国企改革 中药板块Q3营收和利润增速分化，部分受高基数或集采影响下滑，部分OTC为主公司因销售费用率下降净利率提升。国家扶持政策持续出台，中医药行业迎来黄金发展期。投资机会包括品牌中成药、中药配方颗粒、中药创新药和中医诊疗。 医疗设备：贴息贷款与医疗新基建浪潮 医疗设备板块Q3营收整体稳健，部分公司受疫情装机受阻及高基数回落影响。后疫情时代，政府加大医疗基础设施投入，医疗新基建逐步展开，国产替代加速。四季度贴息贷款带来设备采购需求激增，预计板块景气度持续，长期发展稳定。 医疗服务：短期疫情影响与长期复苏 医疗服务板块Q3营收增速不高，受疫情影响医院客流量及集采影响。部分眼科公司营收增速回暖。长期看好民营医疗服务发展，特别是盈利能力强、可复制性强的消费医疗专科。疫情影响多为短期冲击，民营医疗作为公立医疗补充，将受益于老龄化和需求拉动。 CXO：订单强劲与龙头优势 CXO板块Q3营收整体增速较高，主要受益于新冠小分子口服药物带来的增量。扣非归母净利润增速分化，与新产能爬坡和规模效应差异有关。投资逻辑紧跟新签订单情况，行业性红利可能消退，但抓住机遇的龙头公司有望持续高增长。 体外诊断：集采政策转暖与硬科技壁垒 体外诊断板块Q3分化明显，新冠受益标的保持稳健增长但利润增速放缓，化学发光公司营收利润双增，常规分子诊断公司受疫情影响增速放缓或下滑。投资逻辑关注集采转暖受益标的（如生化和发光龙头）以及具有技术和产品壁垒的硬科技公司（如测序仪、临床质谱）。 行业政策与公司动态 国内医药市场与上市公司新闻 本周国内医药市场无重大政策发布。上市公司层面，平安好医生、药易购、恒瑞医药、甘李药业、复星医药、海正药业、国际医学、丽珠集团、泰格医药、东曜药业-B、常山药业、迈威生物、圣湘生物、仙琚制药、中国同辐、盈康生命、九州通、华康医疗、新产业、拱东医疗、药明巨诺-B、天坛生物、乐普医疗、复宏汉霖、时代天使、圣济堂等公司发布了股权收购、研发进展、融资、回购、新药注册、临床试验、合作协议、中标等重要公告。 海外市场医药新闻 海外市场方面，Tvardi Therapeutics的STAT3抑制剂TTI-101获FDA快速通道资格治疗肝细胞癌。Janssen的IL-23抑制剂Tremfya治疗溃疡性肠炎展现出色疗效。GSK的广谱抗体疗法N6LS在艾滋病患者中产生强大抗病毒效力。Sinaptica Therapeutics的非药物疗法减缓阿尔茨海默病患者认知下降。阿斯利康的AKT抑制剂capivasertib和ngSERD camizestrant在乳腺癌治疗中达到主要终点。Genentech的双特异性抗体Vabysmo治疗视网膜静脉阻塞达到主要终点。 上市公司研发与审批进展 新药IND申请与临床试验 上周，特宝生物的AK0706片、石药集团的奥曲肽长效注射液等IND申请新进承办；康缘药业的KYS202002A注射液临床申请新进承办。信诺维的XNW3009片、复宏汉霖的Pimurutamab注射液、君实生物的JS004注射液等正在进行不同阶段的临床试验。 一致性评价审评审批 上周共有10个品规通过一致性评价，包括通化东宝的瑞格列奈片等，显示仿制药质量和疗效一致性评价工作持续推进。 资金流向与重要数据库更新 沪深港通资金流向 沪港深通资金上周净买入迈瑞医疗、长春高新等A股医药股，净卖出药明康德、康龙化成等。持股比例前十的A股医药股包括益丰药房、山东药玻、金域医学等。H股方面，药明生物、康方生物-B等获净买入，威高股份、微创医疗等被净卖出。海吉亚医疗、锦欣生殖、亚盛医药-B等持全部港股比例较高。 新冠疫情与医疗机构诊疗 截至2022年10月27日，全球新冠新增确诊29.10万人，欧洲地区新增确诊数最高。截至10月28日，全国中高风险地区4131个。2022年1-5月，全国医院累计总诊疗人次数16.18亿人，同比略有减少0.05%，主要受多地疫情散发封控影响。 医保收支与医药制造业数据 2022年1-8月，基本医保累计收入达19144亿元，同比增长18.9%；累计支出15096亿元，同比增长14.0%。累计结余4048亿元，结余率为21.1%。2022年1-9月，医药制造业累计收入20970.5亿元，同比下滑2.2%；营业成本和利润总额分别同比增长8.2%和下滑29.3%。销售费用率和管理费用率同比下降，集采带来的销售费用节省效果持续显现。 原料药与中药材价格 9月国内抗生素价格涨跌不一，6-APA价格上升，7-ACA和青霉素工业盐价格下降。维生素品种价格多数持平，维生素A和D3价格下降。心脑血管原料药价格基本稳定。9月中药材综合200指数上升至2738.98点，环比上升1.83%。 耗材带量采购进展 太原市、河北省和广东省相继发布医用耗材集中谈判议价采购或信息填报通知，涉及高压造影注射器、OK镜、心脏起搏器等多种耗材，预示耗材带量采购持续推进，将对相关企业产生影响。 医药公司融资与重要公告 定向增发预案 近期甘李药业、英特集团、盘龙药业、科前生物、江苏吴中、万泽股份、蓝帆医疗等医药公司发布定向增发预案，募集资金主要用于补充流动资金、收购资产、项目融资等。 股东大会与解禁信息 本周多家医药公司召开了临时股东大会。艾力斯、药康生物、海尔生物、康为世纪、汇宇制药、可孚医疗、拓新药业、前沿生物、成大生物等公司有首发原股东限售股份或战略配售股份解禁。 总结 本周医药生物行业呈现显著分化态势，第三季度财报显示各子板块业绩表现不一，部分领域受疫情和政策影响承压，而另一些则受益于创新驱动和市场需求。市场对OK镜集采等政策性风险反应强烈，导致相关板块下跌。 展望未来，行业投资主线将聚焦于国产自主可控与进口替代、政策支持的中医药板块以及具备高临床价值的创新药械。此外，补齐防疫短板、高景气度方向和疫后修复领域也构成重要的投资策略。研发进展、医保政策、带量采购以及资金流向等因素将持续影响行业格局和公司表现。整体而言，医药行业正经历新旧动能转换，具备核心竞争力和创新能力的企业有望在变局中脱颖而出。