诺思兰德(430047) 　　投资要点： 　　公司是一家深耕基因治疗领域的创新型生物制药企业。 诺思兰德成立于2004年6月， 2021年11月在北京证券交易所首批上市。公司建立了基因载体构建、工程菌构建、微生物表达、哺乳动物细胞表达、生物制剂生产工艺及其规模化生产技术以及滴眼剂药物开发等核心技术平台，为持续开发项目提供了保障。公司坚持以临床需求为导向，依托自主核心技术平台，主要致力于心血管疾病、代谢性疾病、罕见病和眼科疾病等领域生物工程新药的研发和产业化。 　　基因治疗概念热度渐起，行业加速发展。 基因治疗是一种利用基因治疗载体将外源的治疗性基因转导至细胞，再通过外源基因的转录和翻译，改变细胞原有基因表达以治疗疾病的方法。 2016年-2020年， 国内基因治疗市场规模从1500万元增长到2380万元。国家和各级政府持续出台产业鼓励政策，支持基因治疗CDMO及基因治疗整体产业的发展。 随着基因治疗临床试验的大量开展、 基因治疗产品的陆续预期获批上市、相关利好产业政策的支持，预计国内基因治疗市场规模将快速扩大，到2025年将达到178.9亿元。 　　公司重点在研项目NL003未来有望成为重磅产品。 重组人肝细胞生长因子裸质粒注射液（NL003） 项目主要开发适应症为严重下肢缺血性疾病（Critical limb ischemia， CLI），包括静息痛、溃疡患者、间歇性跛行的下肢缺血性疾病适应症。我国严重下肢缺血性疾病的患病人数不断增加，针对CLI患者现有的治疗手段未满足医疗需求，急需新的治疗手段。 NL003治疗CLI的临床II期试验结果显示，对CLI的疼痛和溃疡具有良好改善作用，首次给药第60天至180天，所有NL003给药组对比安慰剂组均能显著缓解疼痛，第180天后在不服用镇痛药物前提下静息痛完全消失率可达56.25%，溃疡完全愈合率可达66.67%，均显著高于安慰剂组。 NL003和其他治疗CLI手段相比，具有多项优势，有望从基因层面治疗CLI。 　　风险提示： 研发失败风险； 产品注册风险； 市场竞争风险； 公司在未来一定期间可能无法盈利或无法进行利润分配的风险等

　　行情回顾：本周全部A股上涨0.62%（总市值加权平均），沪深300上涨0.56%，中小板指下跌1.47%，创业板指下跌1.87%，生物医药板块整体下跌0.43%，生物医药板块表现弱于整体市场。2022年初至今，医药生物下跌16.21%，跑赢沪深3006.45个百分点。前医药生物市盈率（TTM，整体法，剔除负值）23.64x，处于近5年历史估值的5.1%分位数，估值仍处在历史低位区间。分子版块来看，中药上涨2.09%，医疗服务上涨0.76%，化学制药下跌0.01%，医药商业下跌0.29%，生物制品下跌2.08%，医疗器械下跌3.41%。 　　建议关注景气赛道合理估值标的:A股：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、爱尔眼科、爱博医疗、拱东医疗、楚天科技、东富龙；H股：康方生物、康诺亚、先瑞达医疗。 　　《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施，科学精准做好防控工作的通知》发布，入境优化、加强疫苗接种和药物储备。11月11日国务院应对新冠疫情联防联控机制综合组发布优化疫情防控二十条举措，对现行隔离转运、核酸检测、人员流动、医疗服务、疫苗接种、服务保障企业和校园等疫情防控、滞留人员疏解等方面措施进行优化。通知对密切接触者管理措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”，不再判定密接的密接，将高风险区外溢人员管理措施调整为“7天居家隔离”，将结束闭环作业的高风险岗位从业人员管理措施调整为“5天居家健康监测”。风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类，以单元、楼栋为单位划定，高风险区连续5天未发现新增感染者，降为低风险区。外防输入措施优化：登机前48小时内2次核酸检测阴性证明调整为登机前48小时内1次核酸检测阴性证明。入境人员隔离期限调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”，对于入境重要商务人员、体育团组等设立免隔离闭环管理区（“闭环泡泡”）。建议关注新冠个人防护、检测、疫苗、药物等相关标的。 　　强生医疗166亿美元收购人工心脏龙头Abiomed,国产已完成3款获批上市。 　　风险提示：产品研发进度不及预期；医保控费、药品及高值耗材集采降价超过预期；疫情反复的风险。

中心思想 互联网医疗高质量发展与政策驱动 2022年标志着中国互联网医院进入高质量发展阶段，在线医疗用户规模首次突破3亿，互联网医院数量超过1700家，服务量持续增长。在此背景下，医疗质量与安全被提升至行业发展的核心地位。国家层面出台的《互联网诊疗监管细则（试行）》和《药品网络销售监督管理办法》等一系列政策，为互联网医疗和药品网络销售的规范化发展提供了清晰指引，强调了合规性、专业性和安全性，及时遏制了行业乱象，并为创新实践留出了空间。 质量建设体系与创新实践 行业正积极构建多维度质量建设体系，核心在于流程合规性、服务连续性和结果有效性。医生调研显示，平台质量、可观的阳光收入和高效智能的辅助工具是吸引优质医生并促进其提升医疗质量的关键因素。同时，行业通过标准化诊疗路径、专家共识的制定与实施、深化专科专病服务以及技术应用（如AI辅助诊疗、智能随访）等创新实践，全面提升诊疗效果和患者体验。未来，支付方（尤其是医保）的深度介入将进一步驱动医疗服务质量的提升，促进行业迈向服务收费时代，实现以质量为前提的可持续增长。 主要内容 政策引导下的行业规范与市场增长 2022年，互联网医院行业在政策引导下进入规范发展

中心思想 非肿瘤管线驱动增长，达伯舒销售有望企稳 信达生物（1801 HK）在非肿瘤领域持续取得积极进展，特别是其GLP-1受体激动剂Mazdutide（IBI362）在肥胖适应症的临床研究中展现出令人鼓舞的疗效数据，并已启动三期临床，有望成为公司未来重要的增长引擎。尽管核心产品达伯舒（信迪利单抗）在2022年前三季度销售表现略显疲弱，但分析认为其未来收入趋势有望改善，主要得益于温和的医保谈判政策、主要适应症的全面获批及医保先发优势，以及PD-1药物渗透率的提升。 估值调整与未来催化剂展望 基于对达伯舒2023财年销售预测的下调，招商证券（香港）将信达生物的目标价从70港元调整至65港元，但维持“增持”评级。这一调整反映了市场竞争加剧对达伯舒长期销售前景的压力，但公司多元化的研发管线和优秀的商务拓展（BD）能力，预计将在2022年末至2023年带来多项研发催化剂，包括达伯舒补充适应症的批准、Retsevmo在国内的上市申请获批以及多款创新药物的数据更新，这些积极因素有望推动公司估值重估，并帮助公司走出PD-1销售疲软和销售重组带来的低谷。 主要内容 非肿瘤领域进展：Mazdutide的潜力与市场竞争力 信达生物在非肿瘤领域的布局正逐步显现其战略价值。其中，Mazdutide（IBI362）作为一款GLP-1受体激动剂，在肥胖治疗领域展现出显著潜力。根据eClinicalMedicine期刊公布的1b期研究（NCT04440345，n=12）数据显示，较高剂量组（例如：10mg/9mg QW_SC）在第16周/12周分别较基线体重下降9.5%/11.7%，而安慰剂对照组仅下降3.3%/1.8%。这一数据表明Mazdutide在减重方面具有优异的疗效。 分析指出，Mazdutide的竞争优势不仅体现在其有竞争力的疗效数据上，还包括其简便的剂量爬坡方案、对患者生活方式改变要求最低的特点，以及在国内临床进度上领先同类药物的先发优势。公司已启动GLORY-1三期临床研究，预计顶线数据有望在2024年公布，这预示着Mazdutide未来有望在中国减重药物市场占据重要地位，为信达生物贡献新的增长点。 达伯舒市场分析与销售预测调整：挑战与机遇并存 达伯舒（信迪利单抗）作为信达生物的核心肿瘤产品，在2022年1月至9月的销售数据略显疲弱。然而，分析师预计其在2023财年有望迎来改善，主要基于以下几点：首先，即将到来的2022年国家医保谈判续约政策预计将保持温和，达伯舒面临的降价风险总体可控。其次，达伯舒的主要适应症已悉数获批，且在医保纳入方面具备先发优势，这为其市场渗透奠定了基础。再者，随着PD-1药物整体渗透率的提高和治疗周期的延长，达伯舒的市场需求有望持续增长。 尽管存在上述积极因素，达伯舒的长期销售前景仍面临一定压力。报告指出，相较于其他主要竞争对手，达伯舒在定价优势上略显不足，这可能对其市场份额和收入增长构成挑战。基于此，招商证券（香港）将达伯舒2023财年的销售收入预测从35亿元人民币下调至28亿元人民币，反映了对市场竞争加剧和定价压力的审慎评估。 从市场数据来看，根据医药魔方在PDB样本医院的季度销量分布，信迪利单抗在2021年第一季度至2022年第二季度期间，其市场份额稳定在29%至32%之间，显示出其在中国PD-1市场中的重要地位，但仍落后于恒瑞医药的卡瑞利珠单抗（市场份额在54%至62%之间）。这进一步印证了达伯舒面临的激烈竞争环境。 2022-2023年关键研发里程碑：多元化管线驱动未来增长 信达生物在2022年年底至2023年期间，预计将迎来多项重要的研发里程碑和催化剂，这些将是驱动公司未来增长和估值重估的关键因素。具体包括： 达伯舒补充适应症批准： 用于治疗EGFR表达阳性的非鳞状非小细胞肺癌（ns-NSCLC）的补充新药申请（sNDA）有望在2022年下半年获批，这将进一步拓宽达伯舒的市场空间。 Retsevmo（RET抑制剂）国内上市申请批准： 该药物用于治疗RET融合阳性的非小细胞肺癌（NSCLC）、髓样甲状腺癌（MTC）和甲状腺癌（TC），其国内上市申请已于2022年10月获批，为公司带来新的商业化产品。 创新管线数据更新： IBI-110（抗LAG3）的关键性II期数据更新，用于治疗2L CC。 IBI-376（PI3Kδ抑制剂）的II期数据更新，以及与信迪利单抗联用递交中国NDA。 IBI-939（抗TIGIT）用于治疗NSCLC/GC的I期临床数据公布。 IBI-322（PD-L1xCD47双抗）用于治疗N/S3LCL/lymphoma的PoC数据公布。 IBI-302（VEGF/C）用于治疗湿性黄斑变性（nAMD）的II期临床数据获取。 这些多元化的研发进展，涵盖了肿瘤、自身免疫和眼科等多个治疗领域，展现了信达生物强大的研发实力和管线价值。 估值与评级：基于SOTP法的目标价调整与投资展望 招商证券（香港）基于分类加总估值法（SOTP）对信达生物的目标价进行了调整。尽管2023财年的销售预测整体下调了6%（主要由于达伯舒收入预测的下调，但部分被希冉择销售收入预测的上调所抵消），目标价从70港元下调至65港元。然而，分析师维持对公司的“增持”评级，认为公司或已度过低谷，例如PD-1销售疲弱和销售重组等挑战。 报告指出，近期市场情绪的复苏有望带来创新药龙头的估值重估。信达生物凭借其在非肿瘤领域的积极进展、达伯舒销售趋势的改善预期以及丰富的研发管线催化剂，具备较强的投资吸引力。 从财务数据来看，信达生物的销售收入预计将持续增长，从2022年的47.48亿元人民币增长至2023年的62.17亿元人民币，同比增长31%。尽管公司仍处于亏损状态，但调整后净利润的亏损额预计将从2022年的24.62亿元人民币收窄至2023年的14.79亿元人民币，显示出盈利能力的改善趋势。毛利率方面，预计从2022年的75%下降至2023年的69%，这可能与产品结构变化和市场竞争有关。净负债率持续改善，从2019年的(71)%提升至2023年的(34)%，表明公司现金流状况良好，财务结构稳健。 投资风险方面，报告提示了临床延迟/失败、销售不及预期、监管风险以及国家医保谈判降价风险等潜在因素，投资者需予以关注。 总结 信达生物正处于一个关键的转型期，其非肿瘤管线，特别是Mazdutide在肥胖领域的突破性进展，为公司带来了新的增长动力和市场期待。尽管核心产品达伯舒面临激烈的市场竞争和销售预测调整，但其在医保谈判中的风险可控性、已获批适应症的优势以及PD-1市场渗透率的提升，预示着其销售趋势有望在2023财年得到改善。公司在2022年末至2023年期间将迎来多项研发里程碑，涵盖肿瘤、自身免疫和眼科等多个治疗领域，这些丰富的催化剂有望推动公司估值重估。尽管目标价有所下调，但招商证券（香港）仍维持“增持”评级，认为信达生物有望走出低谷，凭借其多元化的创新管线和市场策略，实现长期价值增长。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需警惕临床、销售、监管及医保谈判等方面的潜在风险。

中心思想 原料药企业转型：从周期性到成长性 本报告核心观点指出，中国原料药板块作为出口导向型产业，具备一定的国际竞争力。然而，多数原料药公司面临品种数量少、集中于竞争激烈的大品种等问题，导致其利润增长易受上游成本波动影响，呈现周期性特征。为实现从“周期”到“成长”的转型，原料药公司需优化商业化品种的个数和生命周期组合，通过产品升级和产业链延展来强化成长属性。 多肽API：高壁垒、大品种、大空间的新增长曲线 报告强调，多肽API（活性药物成分）是原料药公司寻找新增长曲线的关键领域。多肽API市场具有高技术壁垒、重磅品种多、市场空间大的特点。随着多肽类制剂大品种专利陆续到期，以及新适应症和新剂型的不断开发，将驱动上游多肽API市场快速放量，为具备技术积累和布局的中国原料药企业带来中期持续增长的机遇。 主要内容 1 写在前面：寻找原料药公司“新成长曲线” 原料药板块的周期性与成长性 中国原料药板块是医药领域中少数具有国际竞争力的出口导向环节。尽管2011-2019年间，该板块的盈利能力中位数因产品升级（从大宗到特色、从非规范市场到规范市场）和产业链延展（从中间体到原料药再到制剂）而持续提升，但2019年后，受汇兑波动和上游成本周期影响，整体盈利能力出现先升后降的趋势。报告认为，单一原料药业务发展存在瓶颈，下游仿制药的生命周期和原料药公司的品种梯队是打破周期性、迈向成长性的重要驱动因素。 品种结构与竞争格局分析 多数原料药公司新注册和累计注册的品种较少，且多集中于竞争相对激烈的大品种，这使得其短期收入和利润增长容易受到成本波动等因素的扰动。例如，根据Newport数据，2021年国内主要原料药公司新注册DMF（药物主文件）个数明显低于印度公司。从品种的全球需求量来看，富祥药业、国邦医药、司太立等公司主要立足于较大吨位的原料药品种，而奥翔药业、博瑞医药、共同药业、诺泰生物等公司则侧重于较小吨位的品种。报告指出，中国原料药公司的产品立项多集中于竞争激烈的大品种，但在多肽类、高壁垒甾体类等较新且具有技术壁垒的抢仿产品立项方面，正处于全球市场开拓的初期，有望支撑中期持续增长。 2 多肽 API：高壁垒、大品种、大空间 多肽药物市场概览与增长驱动 制剂端市场显示，多肽类制剂重磅品种集中且部分仍在专利期。根据沙利文预测，全球非胰岛素类多肽药物市场规模有望从2020年的357亿美元增长至2025年的622亿美元，五年复合年增长率（CAGR）达到12%。2022年全球销售额预计达到400-450亿美元。度拉糖肽、索马鲁肽、利拉鲁肽等治疗II型糖尿病的多肽药物在2021年销售额分别达到122亿、106亿和47亿美元。随着多肽大品种专利陆续到期，以及新适应症和新剂型的不断拓展，将持续驱动多肽类制剂市场的增长。 多肽API市场格局与技术趋势 API端市场方面，根据PolyPeptide公告，2020年全球多肽类API市场规模约为18亿美元，其中外采（通过CDMO或仿制药供应商采购）约占65%（12亿美元）。考虑到多肽类大产品专利到期时间较短或仍未到期，预计2022年全球多肽类仿制药原料药销售量较低，但2023-2025年有望实现较快速增长。从竞争格局看，美国多肽大单品原料药DMF竞争激烈，中国和印度厂家是主要参与者。中国多肽原料药注册个数快速增长，新品种仍有较大潜力，例如截至2022年11月11日，中国多肽原料药备案共计351个，其中246个状态为A。 索马鲁肽：大单品多肽API的典范 以索马鲁肽为例，该GLP-1类似物在2022年前三季度销售额已达71亿美元。其专利最早于2026年在中国到期，欧洲及美国则在2031-2032年到期。索马鲁肽的适应症不断扩展至减重、糖尿病合并慢性肾脏病、心血管病、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和阿尔茨海默症等领域，并推出了高剂量版本。这种新适应症和新剂型的拓展将带动上游多肽原料药的放量。国内企业在索马鲁肽仿制药和原料药领域均有布局，例如九源基因、杭州中美华东等已递交临床申报，湃肽生物、赛诺邦格、诺泰生物、深圳健元等已激活DMF证书，诺泰生物、奥锐特、上海胜泽泰等均有产能在建。 3 投资建议 报告认为，原料药公司商业化品种的个数和生命周期组合是其从“周期”到“成长”的重要驱动力。虽然中国大部分原料药公司仍集中于具有上游规模优势的大品种，高壁垒品种（如高活性原料药、多肽类）仍是短板，但自2020年起，以博瑞医药、奥锐特、诺泰生物等为代表的公司在发酵半合成类、高壁垒甾体类、多肽类等领域的技术积累和商业化注册正在加速。报告持续看好中国原料药公司通过品种升级、产业链延展，逐步摆脱上游成本等因素的周期性扰动，强化成长属性。 投资标的推荐： 从产业升级角度： 推荐健友股份、九洲药业、普洛药业。 从品种布局角度： 建议关注博瑞医药、奥锐特、诺泰生物在高壁垒品种上的布局和增长潜力。 4 风险提示 报告提示了多项风险，包括生产安全事故及质量风险、核心制剂品种流标或销售额不及预期风险、汇率波动风险、订单交付波动性风险以及医药监管政策变化风险。 总结 本报告深入分析了中国医药生物行业原料药板块的现状与发展趋势，指出该板块正处于从周期性向成长性转型的关键时期。通过对多肽API市场的专业分析，报告明确了多肽API作为高壁垒、大品种、大空间的新增长曲线的巨大潜力。随着全球多肽制剂大品种专利的陆续到期以及新适应症和新剂型的不断开发，上游多肽API市场将迎来快速增长。报告强调，中国原料药企业应通过品种升级和产业链延展，特别是加大在高壁垒多肽类产品上的技术积累和商业化布局，以强化其成长属性，摆脱周期性扰动。报告最后给出了具体的投资建议，推荐了在产业升级和高壁垒品种布局方面具有潜力的公司，并提示了相关风险。

　　行业观点 　　11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，公布进一步优化防控工作的二十条措施，内容涉及隔离管理、密接判定、风险区划分、核酸检测、入境管理、重点人群保护、服务保障、滞留疏解、治疗药物和疫苗等多方面多领域调整。通知指出，党中央对进一步优化防控工作的二十条措施作出重要部署、提出明确要求，各地各部门要不折不扣把各项优化措施落实到位。 　　我们认为，医疗板块在业绩预期和集采控费政策预期方面已经呈现双重触底回升局面，持续性行情可期。但结构上可能行业分布相对分散，选股因素在未来1-2年将发挥比过去数年更为重要的作用，选股比选赛道更重要。 　　医疗器械：医疗设备储备有望加强，常规诊疗需求有望持续修复。此次优化疫情防控工作的通知中明确未来将加强医疗资源建设，加强急救药品和医疗设备的储备，预计呼吸机、监护仪、超声、CT等抗疫相关设备需求有望被进一步拉动。体外诊断板块：检验科作为患者就诊流程中的前置部分，检测量有望迎来持续修复，伴随诊断等品类有望迎来恢复性增长。 　　医疗服务：线下诊疗有望加速复苏，关注板块整体修复机会。医疗服务企业普遍存在因疫情影响暂停营业、限流营业或就诊难度增加的状况，患者医生流动在一定程度上受阻，疫情防控措施优化调整后线下诊疗有望快速复苏。考虑到21H2以来多家公司业绩基数较低，建议关注板块整体修复机会。 　　消费医疗：三季度业绩持续兑现，看好四季度进一步边际改善。医美板块：线下消费进一步反弹，头部企业业绩逐步兑现。中药板块：感冒类药品销售确定性提高，叠加四季度销售旺季，看好相关企业业绩放量。药店板块：业绩释放叠加低基数，头部药房确定性提高。消费器械板块：看好近视防控领域需求复苏，预计后续消费复苏将带动视光领域需求稳步释放。 　　生物制品：防疫优化，关注生长激素以及新型新冠疫苗的开发进度。此次通知提出制定加快推进疫苗接种的方案，加快提高疫苗加强免疫接种覆盖率，特别是老年人群加强免疫接种覆盖率。加快开展具有广谱保护作用的单价或多价疫苗研发，依法依规推进审批。建议关注生长激素新患入组与重磅常规二类苗修复机遇。 　　投资建议与重点公司 　　我们认为，此次防控工作调整意义重大，消费医疗和院内诊疗两大主线有望迎来投资布局机会。 　　其中，消费医疗领域建议重点关注：连锁医疗服务、医美、中药与OTC、连锁药店、二类疫苗、生长激素、近视防控与隐形正畸领域；院内诊疗领域，建议重点关注医疗设备、体外诊断、伴随诊断、优质高值耗材等。 　　重点公司：迈瑞医疗、安图生物、新产业、智飞生物、长春高新等。 　　风险提示 　　疫情反弹影响超预期；集采降价控费政策范围与力度超出预期；需求恢复不及预期；研发效率下降风险。

　　11月10日国海化工景气指数为130.93，环比11月3日下降0.42。综合考虑化工企业经营情况和景气程度，维持行业“推荐”评级。 　　投资建议：关注一体化和下游企业 　　展望2023年，我们认为化工将迎来内外复苏的两大主线，近期疫情防控20条具体措施实施和房地产民营企业融资获支持，我们预计国内需求有望逐渐复苏，出行、纺织服装、房地产相关的下游需求有望向上。出口欧洲的需求有望增加，由于目前欧洲高昂的能源价格逐步向化工产品传导，欧洲化工产品价格提升，国内化工品价格和欧洲价格差距持续拉大，叠加海运费价格回落，我们认为，欧洲受高价能源影响比较严重的主要是天然气化工和能源消耗比较重的化工品，例如聚氨酯、氯碱、合成氨及下游、甲醇及下游、己二酸及下游等，和国内的煤化工（包括聚氨酯）重合度较高，近期随着产能的逐渐关停，TDI价格已经出现了大幅上涨。叠加能源产品价格下降，化工行业有望迎来需求复苏、成本下降的双重利好，偏下游的行业、新材料以及一体化企业将受益。 　　根据短期业绩情况重点推荐：1）万华化学（MDI和TDI价格持续回升，尼龙12试产成功，2023年是投产大年）；2）轮胎行业（东南亚至美国海运费下降接近底部，我们预计后续东南亚至美国的发货量有望回升，国内出行增加将拉动轮胎需求好转，重点关注玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、阳谷华泰、双箭股份）；3）桐昆股份、新凤鸣（涤纶长丝需求有望好转）；4）中国化学（打造平台型创新企业，在建项目大幅增长，2023年业绩增长确定性强，短期己二腈突破）；5）合盛硅业（下游持续扩张，工业硅有望趋紧）；6）瑞华泰（国产替代，PI膜项目投产在即）；7）长青股份（景气底部持续扩张）；8）中化国际（风电上游环氧树脂龙头，对位芳纶取得突破）。9）蓝晓科技（盐湖提锂技术产业化不断推进）。10）黑猫股份（锂电级导电炭黑国产替代空间广阔）。 　　长期推荐及关注：我们仍然重点看好被低估的各细分领域龙头：1）民营炼化及涤纶长丝企业（恒力石化、荣盛石化、卫星化学、东方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新凤鸣、东华能源等）；2）煤化工（华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工等）；3）磷化工产业链企业（新洋丰、川恒股份、云图控股、云天化、兴发集团、芭田股份、川发龙蟒、湖北宜化、川金诺、中毅达、粤桂股份等）；4）新材料（国瓷材料、万润股份、利安隆、凯赛生物、信德新材、道恩股份、雅克科技、江化微、金发科技、巨化股份、盐湖股份、泰和新材等）；5）纯碱行业（远兴能源、三友化工、山东海化等）；6）农药（扬农化工、利尔化学、国光股份）；7）食品添加剂（新和成、金禾实业）；8）钛白粉龙头龙佰集团；9）氨纶和己二酸龙头华峰化学；10）油脂化工龙头赞宇科技。 　　行业价格走势 　　据Wind，截至本周，Brent和WTI期货价格分别收于93.34和86.21美元/桶，周环比-5.48%和-6.90%。 　　重点涨价产品分析： 　　本周合成氨市场继续坚挺运行，主产区开工下降支撑报价持续回弹,报价4040元/吨，环比+4.94%。周初，主产区受市场供应减少的利好带动，价格持续推涨，本周后期，涨势放缓，下游需求未有明显提升，消化涨幅为主。本周碳酸锂市场供应趋紧，下游采购热情，价格继续抬涨，工业级碳酸锂报价56.25万元/吨，环比+3.69%，电池级碳酸锂报价58.5万元/吨，环比+3.54%。供应端：锂矿资源紧缺，市场缺原料现状难缓解，暂无供给增量。需求端：下游正极材料厂家新增产能多，需求量大，采购意向积极。成本端：锂精矿资源紧缺，高价运行，成本抬升。本周尿素价格稳步上涨，报价2600元/吨，环比+3.17%。本周初，尿素期货连日走强，加之部分气头企业减量消息利好，市场情绪受拉动，但碍于部分下游需求处于弱势，各厂暂稳观望，少数厂家窄幅探涨；周中，新疆、内蒙以及西南多数天然气企业确定减产停产，供应端预计减少，厂家开始挺价运行；直至目前，胶合板厂及复合肥厂开工率有所提升，整体来看，本周需求推动叠加限产利好支撑，尿素市场强势运行。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】据卓创资讯，11月11日纯MDI价格19000元/吨，环比11月4日下降1250元/吨；11月11日聚合MDI价格14600元/吨，环比上周+450元/吨。11月9日，烟台市生态环境局对万华化学特种异丁烯衍生物项目环评进行受理公示，项目拟在烟台工业园新建一套3万吨/年叔丁胺装置、一套2.5万吨/年异壬酸装置、一套1.5万吨MOL装置及部分辅助设施。据万华微视界微信公众号消息，日前万华化学有机硅中间体项目顺利投产并产出合格产品，产品性能达到行业领先水平，标志着万华化学有机硅产业链的进一步完善。据天天化工网微信公众号消息，近日，万华环保科技（福建）有限公司成立，该公司由万华化学全资子公司万华化学集团环保科技有限公司、宁波中韬投资股份有限公司共同持股。 　　【玲珑轮胎】11月4日，山东省烟台市政府，公布2022年度烟台市市长质量奖名单。山东玲珑轮胎股份有限公司副总裁陈雪梅，获得个人奖项。11月10日，全球管理界权威奖项“拉姆·查兰管理实践奖”获奖名单在《哈佛商业评论》中国年会期间揭晓。经过6个多月的案例征集和评选，玲珑轮胎凭借多年来在轮胎销售领域的的数字化变革突围思路，从一众优秀参选案例中突围，荣获2022“拉姆·查兰管理实践奖—杰出奖”。本周中国到美西港口的FBX指数为2702.3美元/FEU，环比上涨9.02%；中国到美东港口为6295.6美元/FEU，环比上涨11.01%；中国到欧洲为4755.2美元/FEU，环比-2.02%。 　　【赛轮轮胎】11月8日，赛轮轮胎公开发行A股可转换公司债券发行结果公告。本次发行的可转换公司债券简称为“赛轮转债”，债券代码为“113063”。本次共发行20.10亿元赛轮转债，向发行人在股权登记日（2022年11月1日，T-1日）收市后中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的原A股股东优先配售，原A股股东优先配售后余额部分（含原A股股东放弃优先配售部分）采用网上通过上海证券交易所交易系统向社会公众投资者发售的方式进行。本次发行认购不足20.10亿元的部分则由保荐机构（主承销商）余额包销。 　　【森麒麟】森麒麟11月4日在互动平台上表示，进入四季度以来，由于客户库存周期调整结束且库存量持续消化，客户订单已经大幅回升，呈现非常积极态势。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝11月10日库存33.1天，环比上升0.3天；PTA11月11日库存177.6万吨，环比下降3.0万吨。11月11日涤纶长丝FDY价格7650元/吨，环比11月4日持平；11月11日PTA价格5730元/吨，环比11月4日上升20元/吨。据恒力石化微信公众号消息，目前公司太阳能背板基膜产品已经实现量产，年产能可达24000吨，即6240万平方米，备受行业龙头企业青睐，产销稳定增长；此外，康辉新材在建60000吨太阳能背板基膜产品产能，即1.56亿平方米。 　　【荣盛石化】据荣盛石化微信公众号消息，在本届中国国际进口博览会，浙石化与沙特阿拉伯石油公司签下原油采购合同，首单108万吨，价值约53亿元人民币。 　　【东方盛虹】据百川资讯，2022年11月11日，EVA市场均价达19900元/吨，环比11月4日下降1080元/吨。11月11日，公司发布第三期员工持股计划，本期计划参与范围为经公司董事会认可的上市公司及其控股子公司中层及中层以上人员，总人数不超过516人，计划初始拟筹集资金总额不超过13.6亿元，持股计划的存续期为36个月。 　　【恒逸石化】本周无重要公告。 　　【卫星化学】根据卫星化学资讯公众号信息，11月11日丙烯酸价格为8700元/吨，环比11月4日持平。 　　【桐昆股份】据桐昆发布微信公众号消息，11月11日“2022浙商制造业百强榜”全榜单在衢州江山发布，榜单以2021年营业收入为依据排序，桐昆集团凭借1109.05亿元的营业收入位列榜单第12位，为嘉兴第一。 　　【新凤鸣】据新凤鸣控股微信公众号消息，11月11日“2022浙商制造业百强榜”全榜单在衢州江山发布，新凤鸣以749.89亿元营业收入，位列第15位。 　　【新洋丰】据卓创资讯，11月11日磷酸一铵价格2983.33元/吨，环比上升33.33元/吨；11月11日，复合肥价格为3600元/吨，环比持平；11月11日磷矿石价格1042.5元/吨，环比持平。 　　【云图控股】本周无重要公告。 　　【齐翔腾达】据wind，11月10日顺酐价格为6500元/吨，环比上升150元/吨；据卓创资讯，11月11日，甲乙酮价格8875元/吨，环比上升291.67元/吨。 　　【龙佰集团】据百川资讯，2022年11月11日，钛白粉市场均价达15083元/吨，环比11月4日持平。11月11日，公司发布关于公司产品价格调整的公告，其中各型号钛白粉（包括硫酸法钛白粉、氯化法钛白粉）对国内各类客户上调800元人民币/吨，对国际各类客户上调100美元/吨；海绵钛产品对各类客户上调2000元人民币/吨。 　　【中毅达】本周无重要公告。 　　【中国化学】2022年11月10日，关于股份性质变更暨2022年限制性股票激励计划授予的进展公告：本次授予485名激励对象限制性股票共计5,996.00万股，股份来源为公司回购的A股普通股股票。截至2022年10月21日止，公司已收到485名激励对象以货币资金缴纳的限制性股票认购款人民币28,840.76万元，公司注册资本和实收股本金额未发生变更，上述用于本次限制性股票激励计划授予的5,996.00万股回购股份将由无限售条件流通股变更为有限售条件流通股。 　　【双箭股份】本周无重要公告。 　　【阳谷华泰】据卓创资讯，11月11日，衡水市场橡胶促进剂M日度市场价18550元/吨，环比11月4日持平；促进剂NS日度市场价26050元/吨，环比11月4日减少0.76%；促进剂TMTD日度市场价16950元/吨，环比11月4日持平。 　　【华峰化学】据卓创资讯，11月11日氨纶40D为35500元/吨，环比11月4日持平，月环比+4.41%，约0.15万元/吨。 　　【新和成】据Wind，2022年11月11日，维生素A价格为98元/千克，环比11月4日持平；维生素E价格为82.5元/千克，环比持平。 　　【三友化工】根据Wind，11月11日粘胶短纤1.5D国内市场价格为13100元/吨，环比持平。据wind，11月10日轻质纯碱国内市场价为2661元/吨，环比不变。【华鲁恒升】根据Wind，11月11日乙二醇国内市场价为3860元/吨，环比下降76元/吨。据卓创资讯，11月11日华鲁恒升尿素小颗粒挂牌价格为2550元/吨，环比上升80元/吨。2022年11月12日，关于酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）尼龙6装置投产公告：公司酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）20万吨尼龙6切片装置已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。 　　【宝丰能源】【国瓷材料】本周无重要公告。 　　【金禾实业】据百川资讯，11月11日安赛蜜市场均价达7.2万元/吨，环比11月4日持平；三氯蔗糖市场均价达33万元/吨，环比11月4日持平；乙基麦芽酚市场均价达7.7万元/吨，环比下滑0.8万元/吨。 　　【瑞华泰】本周无重要公告。 　　【扬农化工】根据中农立华原药，11月6日本周功夫菊酯价格为19.5万元/吨，环比上周10月30日下降0.3万元/吨。 　　【利尔化学】根据百川盈孚，11月11日本周草铵膦原药的价格为20万元/吨，环比上周持平。 　　【广信股份】【赞宇科技】【长青股份】本周无重要公告。 　　【国光股份】据公司2022年11月9日发布的投资者关系活动记录表，公司与鹤壁全丰的整合工作正有序推进，但受疫情影响，整合效率受限，10月份初步完成制剂销售团队的培训和工作安排，于四季度开始全新的工作方式。 　　【远兴能源】【道恩股份】【三棵树】本周无重

　　本周观点： 　　疫情防控优化，医药消费复苏加速可期。本周沪深300上涨0.56%，医药生物行业下跌0.43%，处于31个一级子行业第26位。本周医药板块波动较大，周初市场预期防疫政策优化，在防疫相关板块带动下，医药整体表现亮眼；周五优化疫情防控的二十条措施发布，叠加美国加息预期放缓，前期涨幅明显的防疫相关板块利好兑现，市场整体资金高低切换，板块出现较大回调。疫情防控逐步有序优化之际，防疫工具（新冠药物、新冠疫苗、检测）依然发挥重要作用，相关药物储备、新型疫苗研发将进一步加快加强。同时国际物流、洽谈、诊疗、消费活动有望加速恢复，板块基本面有望持续改善，逐渐走出底部区间。目前医药板块的刚需属性及价性比仍然突显，看好板块结构性慢牛行情。医药前期受到政策预期、疫情防控、地缘政治等重点因素压制，持续调整超过一年，10月以来政策修复的预期率先催化了一波行情，近期在防疫政策预期变化下，疫情相关板块又有较强表现。我们认为，短期医药的投资将继续围绕压制因素缓和的边际变化进行演变。因而短期我们看好：1）内需为核心的产品型企业：政策缓和下的困境反转（专科药、创新药、耗材）以及政策催化下的需求利好（医疗设备、中药）；2）疫情变量的变化：疫后修复（医疗服务、常规疫苗、连锁药店）及防疫相关产业链（新冠药物、新冠疫苗、检测）等。 　　山东中成药集采结果出炉，龙头企业有望持续受益。11月8日，山东省第三批药品（中成药专项）集采结果揭晓，67种药品中选，平均降价44.31%。从去年广东等6省、湖北等19省拉开中成药联盟集采序幕后，山东、北京等多地再次开展中成药集采，中成药集采范围不断扩大，集采品种越来越多，具有产品竞争力、医药优势的龙头企业有望持续受益，加速行业集中度提升。中成药集采大势所趋，厂家需积极采取策略适应。在政策大力支持中医药发展的浪潮中，我们看好中药OTC如华润三九、太极集团等，中药创新药如康缘药业、以岭药业、佐力药业等，中药配方颗粒如红日药业、华润三九、中国中药等。 　　重点推荐个股表现：11月重点推荐：药明康德、爱尔眼科、药明生物、华东医药、泰格医药、同仁堂、康龙化成、凯莱英、新产业、安图生物、益丰药房、大参林、百克生物、普洛药业、奥锐特、百诚医药、同和药业。本月平均上涨7.97%，跑赢医药行业2.87%；本周平均上涨0.20%，跑赢医药行业0.63%。 　　一周市场动态：对2022年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-20.0%，同期沪深300收益率-23.3%，医药板块跑赢沪深300收益率3.4%。本周沪深300上涨0.56%，医药生物行业下跌0.43%，处于31个一级子行业第26位，子板块中中药和医疗服务上涨，涨幅分别为2.09%、0.76%，其余板块均下跌，医疗器械跌幅最大为3.41%。以2022年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值30.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为31.3倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为-2.8%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.5倍PE，低于历史平均水平（36.6倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为32%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

中心思想 市场供需失衡下的民营机遇 中国肿瘤医疗服务市场面临严重的供需错配，表现为肿瘤发病率持续高企、人口老龄化趋势加剧导致患者数量激增，而医疗资源（医生、病床、放疗设备）供给严重不足且分布不均。这种结构性矛盾为民营肿瘤医疗机构提供了广阔的发展空间和历史机遇。 差异化发展与MDT模式核心驱动 在国家鼓励社会办医、放开大型设备配置、推行分级诊疗等政策支持下，民营肿瘤医院正通过精选地理位置填补市场空白、加大先进设备配置、提供差异化优质服务、发挥集团化优势及积极对外合作等策略实现破局发展。其中，借鉴国际先进经验，推行以患者为中心的多学科诊疗（MDT）模式，将成为民营机构提升诊疗效率、改善患者体验、增强品牌影响力的核心驱动力，助力其在严肃医疗领域实现与公立医院的错位竞争和有效补充。 主要内容 肿瘤医疗市场现状与民营发展潜力 肿瘤发病率居高不下，治疗需求不断增长 肿瘤发病率高企，老龄化趋势延续： 2020年全球新发癌症病例1929万例，死亡996万例。中国新发癌症病例457万例，死亡300万例，均位居全球第一。肺癌是我国发病率最高的癌症。我国60岁以上人口从2010年的1.78亿增长至2020年的2.64亿，占比从13.3%提升至18.7%，人口老龄化趋势加剧，将持续推高肿瘤发病率。 肿瘤治疗技术迭代，放疗市场空间广阔： 肿瘤治疗方式多样，包括手术、化疗、放疗、靶向治疗、免疫治疗等。2019年我国肿瘤治疗市场中，手术和化疗分别占比40.7%和34.4%。放疗因其适应范围广、诊疗费用低、副作用小，市场份额仍有较大提升空间。放疗技术正向精准治疗发展，如3DCRT、IMRT、IGRT、TOMO等。根据弗若斯特沙利文数据，我国放疗服务市场规模从2021年的520亿元预计增长至2025年的890亿元，复合年增长率（CAGR）达14.5%。 供需错配创造机会，民营医院大有可为 肿瘤医疗服务供需紧张，资源分布不均： 患者需求快速增长： 我国每年新增肿瘤患者从2015年的约400万人增至2020年的457万人。患者五年生存率从2003-2015年的30.9%提升至2021年的40.5%，存量患者数量不断增加。早筛普及和患者支付能力提升也进一步驱动需求。 医疗资源供给严重不足： 2017年我国人均医生数量（2人/千人）和床位数（4.3张/千人）远低于发达国家（如日本分别为2.4人/千人、13张/千人）。2019年我国肿瘤科室病床利用率高达106%，处于超负荷运营状态。 放疗设备缺口巨大： 2019年我国每百万人口放疗设备数为2.7台，远低于美国（14.4台）、日本（9.5台）等发达国家。 资源分布不均： 我国三线及以下城市新发肿瘤病人数约是一线城市的10倍，但每百万人放疗设备仅为2.4台，不及一线城市的一半；每百万人医院肿瘤病床数为147张，低于一线城市的197张，供需矛盾在二三线城市尤为突出。 民营肿瘤医疗机构不可或缺，市场空间广阔： 数量与增速： 2020年民营肿瘤专科医院数量为72家，与公立医院（78家）数量相当。民营肿瘤医院医疗服务收入从2016年的266亿元增长至2021年的499亿元（CAGR 21.4%），增速明显高于公立医院（CAGR 11.2%）。 市场规模预测： 预计2025年我国肿瘤医疗服务市场规模将突破7200亿元，其中民营肿瘤医疗服务市场空间将超过1000亿元（2021-2025 CAGR 20.9%）。 政策支持与设备放开加速市场发展： 鼓励社会办医： 国家持续出台政策鼓励社会力量举办医疗机构，简化审批，支持上市融资，并要求公立医院控制超常配置大型医用设备，为社会办医预留资源空间。 医疗服务价格改革： 深化医疗服务价格改革，有望提升医务人员劳务价值，肿瘤相关医疗服务定价稳中有升。 分级诊疗推进： 积极推进分级诊疗制度，促进基层医疗服务资源建设，有利于民营肿瘤医院向二三线城市下沉，缓解城乡资源分布不均。 大型医用设备配置放开： 2018年将直线加速器、伽玛刀等调整为乙类大型医用设备，审批权下放省级，并优化社会办医疗机构甲类大型医用设备配置许可审批服务，加速民营医院设备配置，改善供给不足现状。 肿瘤医院壁垒高，盈利空间广阔： 高准入门槛： 肿瘤医院具备技术人才、资金投入、品牌口碑等高壁垒，行业集中度较高，中短期内市场竞争格局较好。 高盈利能力： 2020年肿瘤专科医院收入超过900亿元，利润率为10%，在所有专科医院中排名第一，且ROE（13%）和ROA（8%）均排名靠前，盈利能力较强。 民营医院破局策略与MDT模式借鉴 公立医院主导下，民营医院如何破局发展？ 医院布局精选地理位置，填补市场供需缺口： 民营医院通过差异化布局策略，如布局二三线城市（如单县海吉亚医院，受益于巨大患者体量和就医成本优势）、布局人口密集经济发达的一线城市（如苏州广慈医院，通过MDT诊疗和康复特色实现高床位利用率）、布局肿瘤高发地区（如贺州广济医院，切入鼻咽癌市场），有效承接公立医院溢出的患者需求。 加大先进配置提升实力，差异化服务提供优质体验： 资本支持下的民营医院更具资金优势，可引入世界一流的先进设备（如菲利普核磁共振、TOMO刀）。同时，通过提供MDT、康复、中医、慢病治疗等一站式全流程服务，以及数字化云问诊，改善患者就医体验，实现与公立医院的错位竞争。 发挥集团优势、实现学科优势共享，对外合作提升诊疗能力： 民营肿瘤医疗集团通过内部交流、资源共享，实现学科优势的复制和整体诊疗能力的提升（如盈康生命中央厨房大学科建设）。此外，积极与国际顶尖机构（如MD Anderson癌症中心、梅奥诊所）建立战略合作，学习前沿技术和管理经验，进一步提升诊疗水平。 强大的团队管理能力，复制扩张稳步推进： 领先的民营肿瘤医疗集团拥有优质专业的管理团队，具备强大的跨区域管理能力（如海吉亚医疗的双院长制、盈康生命的六大平台体系），通过内生自建与外延并购相结合的方式，实现医院网络的快速复制扩张。 他山之石：MDT或将是民营肿瘤医疗服务发展趋势 以MD Anderson为例，MDT诊疗助力肿瘤医院发展： MDT模式优势： 多学科诊疗（MDT）模式以患者为中心，由多学科专家共同制定个性化诊疗方案，尤其适用于肿瘤疾病。它具有制度保证，贯穿治疗全程，旨在提高患者长期生存率。 MD Anderson实践效果： MD Anderson癌症中心通过MDT模式，显著提高了患者五年生存率（如骨髓瘤患者生存率提高约16.2个百分点），并有效降低了患者平均住院日（最低降至7.0天），提高了医院经营效率和床位周转率。 中国MDT发展现状： 2018年我国仅约0.7%的医院实施MDT模式，其中三甲医院仅占16%，主要受医疗资源不足和MDT收费规范化限制。 民营肿瘤医疗服务机构迎差异化发展： 专业化与个体化： 肿瘤治疗正朝专业化、个体化方向发展，多学科综合治疗（MDT及精准治疗）的重要性日益提升。 民营医院发展机遇： 民营机构可加强放疗设备配置，提供癌症筛查、诊断、治疗、康复、善终等全周期护理服务，应用云技术和AI技术提升诊疗可及性和效率，并积极补充基层医疗市场。 政策鼓励： 国家卫健委颁布《肿瘤多学科诊疗试点工作方案（2018-2020年）》，鼓励MDT模式发展，为民营医院提升服务能力和品牌形象提供政策支持。 相关标的（民营肿瘤医疗服务领先企业） 海吉亚医疗： 作为国内最大的民营肿瘤医疗集团，深耕肿瘤服务数十年，已建立覆盖全国的医院及放疗中心网络。公司医疗实力强，设备先进，通过自建与并购双轮驱动，具备强大的管理能力和快速盈利能力，持续在二三线城市及省会城市扩张。 盈康生命： 在海尔集团赋能下，公司定位“大专科小综合”，聚焦“1+N+n+H”战略，通过“体验网”和“AIOT网”提供肿瘤全周期解决方案。公司以医疗服务为主，医疗器械为辅，伽玛刀产品矩阵完善，通过外延并购和托管医院实现稳步扩张，并打造大学科中心提升诊疗能力。 美中嘉和： 国内第二大民营肿瘤医疗集团，提供领先的肿瘤医疗服务整体解决方案。公司通过自营医疗机构和云平台赋能第三方，形成连锁服务网络。其特色在于MDT模式赋能、精准放疗及癌症诊断技术领先，并积极布局质子治疗，与MD Anderson等世界顶级机构合作，支撑其强大的诊疗能力。 信邦制药： 贵州省医疗服务龙头，聚焦医疗服务，拥有7家医疗机构，床位超5000张，其中包括贵州省唯一的贵州省肿瘤医院（三甲肿瘤专科医院）。公司通过“医疗服务+”平台运营模式，实现医疗服务、医药流通和医药制造三大业务板块的协同发展，在贵州省内具有显著的品牌优势。 风险分析 政策风险： 民营医院发展与国家政策紧密相关，社会办医政策收紧可能产生不利影响。 经营风险： 优质医生资源短缺、获客成本较高、品牌构建及维持难度大、医疗事故风险等。 市场风险： 尽管肿瘤医院行业壁垒较高，但随着更多资本进入，市场竞争可能加剧。 总结 本报告深入分析了中国肿瘤医疗服务市场，指出其核心矛盾在于日益增长的肿瘤治疗需求与现有医疗资源供给的严重错配。随着人口老龄化加剧和肿瘤发病率持续走高，我国肿瘤患者数量不断攀升，而医生、病床、尤其是放疗设备等关键医疗资源却长期处于紧缺状态，且城乡分布极不均衡。 在此背景下，国家层面持续出台政策鼓励社会办医，放宽大型医用设备配置限制，并积极推进分级诊疗，为民营肿瘤医疗机构的快速发展提供了前所未有的机遇。民营医院正通过精准的地理位置布局、引入先进医疗设备、提供个性化和差异化的优质服务、发挥集团化管理优势以及积极开展国际合作等多种策略，有效填补市场空白，承接公立医院溢出的患者需求。 特别值得关注的是，借鉴国际先进经验，推行以患者为中心的多学科诊疗（MDT）模式，被视为民营肿瘤医疗服务机构实现差异化竞争和提升核心竞争力的关键趋势。MDT模式能够显著提高诊疗效率、改善患者生存率和就医体验，从而增强医院的品牌影响力和盈利能力。 综上所述，中国肿瘤医疗服务市场空间广阔，行业壁垒高，盈利能力强。在供需错配和政策利好的双重驱动下，具备强大管理能力、扩张能力和优质品牌口碑的民营连锁肿瘤医疗机构，将大有可为，有望成为行业长期增长的重要力量。

　　鱼跃医疗(002223) 　　投资要点 　　“创新重塑医疗器械”，重点聚焦呼吸与制氧、POCT、消毒感控三大核心赛道 　　2021年公司制定全新战略发展方向，在血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石业务之上，未来将重点发力呼吸、POCT、感控三大核心赛道，并持续孵化急救、眼科、智能康复等高潜力业务。同时，公司以呼吸机等疫情相关产品迅速切入海外市场，品牌力和销售渠道得到大幅提升，并在当地建立销售部门。“三大核心领域+国际市场开拓”为公司新一轮高增长发展夯实了基础。 　　后疫情时代重要防治手段，呼吸制氧领域具备增长空间 　　根据弗若斯特沙利文统计，2019年，我国家用无创呼吸机市场市场规模约为10.34亿元，预计2026年将达到31.17亿元，若考虑制氧机我们预计市场规模有望翻倍。公司呼吸制氧产品主要包括制氧机、呼吸机、高流量呼吸湿化治疗仪、雾化器等。经过多年市场布局，“鱼跃”品牌深入人心，已经成为家用医疗设备的知名品牌，连续多年公司制氧机位居双十一京东/天猫品牌销售额第一。 　　受益于疫情带动全球呼吸机与制氧机需求激增，公司2020年与2021年呼吸与供氧板块实现大幅增长，其中2020年与2021年分别实现22.6亿元（+85.5%）与26.2亿元（16.04%）。2022年上半年受出口订单影响，呼吸与供氧板块下滑16.85%，但整体收入规模仍有10.99亿元，人口老龄化和呼吸睡眠的治疗率提升将继续支持未来的成长。新冠肺炎导致患者的肺功能受到损害，使用呼吸机对进行追加氧气提供，能够让病人得肺功能获得最好恢复，对后续治疗意义重大。未来国内疫情防控方案优化，有望带动一批呼吸机和制氧机的储备需求。 　　消毒感控产品切入院外，C端发力值得期待 　　公司消毒感控业务主要由全资子公司上海中优开展，产品涵盖人体消毒剂、医疗器械消毒剂、环境物体消毒剂及消毒配套器材等400多个产品，拥有“洁芙柔”、“安尔碘”、“点而康”、“葡泰”等知名产品，其中“洁芙柔”洗手液和“安尔碘”消毒剂已经成为三甲医院的“标配”消毒产品。疫情期间，公司消毒感控产品为国务院联防联控医疗物资保障组征用产品，并借此契机，公司在公立三甲医院的市场份额稳步提升。民众的感控意识的提升，“洁芙柔”在公卫消毒等多场景应用，C端市场已开始发力，未来有望贡献重要市场增量。 　　布局持续血糖监测，业务协同贡献强劲增长动力 　　糖尿病监测医疗器械可分为传统指血血糖仪（BGM）、持续血糖监测系统（CGM）及其他器械（生化分析仪器等）。目前市场中血糖检测产品主要为传统指血血糖仪，经过多年发展，公司传统指血血糖仪业务已形成了完整的业务体系与服务网络，业务规模不断扩大。2019年公司收购凯立特50.99%股份，正式布局持续血糖监测赛道，2021年5月，公司推出“安耐糖”持续血糖监测产品。对比传统血糖仪，CGM可实现24小时的连续监测，可更全面的获得身体葡萄糖水平的趋势数据，有助于更精确的调整用药改善血糖水平。目前CGM领域在我国仍属于新兴市场，国内有能力实现技术突破且形成销售规模的厂商较少，公司通过收购相关企业进军该赛道，并与自身传统业务实现协同，有望借助鱼跃品牌和渠道加速导入市场，驱动公司血糖业务持续增长。 　　盈利预测 　　预测公司2022-2024年收入分别为72.16、84.86、100.07亿元，EPS分别为1.47、1.75、2.06元，当前股价对应PE分别为24.0、20.1、17.0倍，首次覆盖给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　新品研发、推广不及预期、全球疫情造成业绩波动。