中心思想 业绩显著改善与产业链整合驱动增长 回盛生物在2022年面临行业挑战，但通过产品结构调整和前期项目投产，2023年一季度业绩实现大幅改善。公司积极推进产业链一体化，从原料药到制剂的整合，有效提升了经营稳健性和成本控制能力，为未来增长奠定基础。 动保市场需求提升与龙头优势凸显 随着下游养殖规模化发展、新版GMP实施以及“禁抗”政策的推进，动物保健品市场准入门槛提高，对优质兽药的需求持续增长。回盛生物作为动物专用抗生素领域的龙头企业，凭借其优质产品和持续研发创新，有望抓住市场机遇，进一步扩大市场份额。 主要内容 业绩总结与分析 2022年业绩回顾 2022年，回盛生物实现营业收入10.2亿元，同比增长2.7%；归母净利润为5270.6万元，同比大幅减少60.3%；扣非后归母净利润为4408.9万元，同比减少61.7%。这主要受产品结构转变（兽用化药制剂收入同比减少8.5%，占比75.7%；兽用原料药收入同比增长69%，占比11.1%，同比提升4.4个百分点，导致整体毛利率降低）以及2022年养殖景气度较低、新投产项目产能爬坡影响。然而，单四季度业绩已显现改善迹象，营收3.5亿元，同比增长40.4%，归母净利润2630万元，同比增长100.2%。 2023年第一季度业绩亮点 2023年一季度，公司业绩实现显著改善，营收达到2.3亿元，同比增长12%；归母净利润为1485.6万元，同比激增634%；扣非后归母净利润为894.5万元，同比增长697.1%。这表明公司已走出低谷，经营前景向好。 行业趋势与市场机遇 养殖规模化与动保需求增长 2022年全国生猪出栏量达7亿头，前十大上市生猪养殖企业出栏量合计约1.2亿头，占比提升至17%，相较2021年提升3个百分点，显示养殖业规模化趋势明显。规模化养殖对动物疫病防控和生物安全防护的重视程度日益提高，从而带动动保产品需求增长。 禁抗政策与兽药市场结构变化 新版GMP的正式实施提高了兽药行业准入门槛，有助于淘汰落后产能。自2020年7月起，我国饲料生产企业全面禁抗，参考欧盟经验，“禁抗”后畜禽免疫力或将下降，出现病症时对于服用含有抗生素药物的需求将迎来相应的增长。回盛生物主营大环内酯类动物专用抗生素，产品优质且市场认可度高，有望受益于这一政策驱动的市场增量。 产业链一体化与研发创新 生产线投产与产能扩张 公司中药提取及制剂生产线建设、湖北回盛制剂生产线自动化综合改扩建项目、粉剂/预混剂生产线扩建项目（年设计产能2100吨）已顺利投产。同时，年产1000吨泰乐菌素项目顺利投产，年产1000吨泰乐菌素和年产600吨泰万菌素生产线扩建项目也基本建设完毕。公司正积极建设湖北新沟基地，包括粉/散/预混剂自动化生产基地以及研发质检中心，以实现原料药制剂一体化，这将进一步提升对产品成本和质量的把控能力。 研发投入与产品竞争力提升 公司持续加强研发投入，第四代动物专用抗菌药泰地罗新注射液成功上市，泰万菌素的发酵工艺持续优化，“稳蓝增免”方案市场认可度提升，并被多个集团客户采用。这些研发成果增强了公司的产品竞争力。 盈利预测与投资建议 未来盈利展望 预计2023-2025年，公司每股收益（EPS）分别为1.22元、2.03元和2.73元，对应动态市盈率（PE）分别为15倍、9倍和7倍。 投资评级与风险提示 鉴于公司业绩改善、市场机遇和产业链整合进展，报告维持“买入”评级。同时提示风险，包括下游养殖端突发疫病和研发进度不及预期等。 总结 回盛生物在经历2022年的业绩承压后，于2023年一季度实现了显著的业绩反弹，显示出强劲的复苏势头。公司通过产品结构优化、积极推进产业链一体化建设，有效提升了经营效率和市场竞争力。面对养殖业规模化发展和“禁抗”政策带来的市场机遇，回盛生物凭借其在动物专用抗生素领域的龙头地位和持续的研发创新，有望进一步巩固市场份额并实现持续增长。分析师维持“买入”评级，但需关注潜在的疫病风险和研发进展。

　　润达医疗(603108) 　　事件 　　2023年4月25日公司发布2022年年度业绩，报告期内公司实现营业收入104.94亿元（+18.45%），实现归属上市公司股东净利润4.18亿元（+9.87%），平均每股收益0.72元。其中2022Q4公司实现营收28.6亿元（+28.82%）；实现归母净利润1.12亿元（+91%），毛利率27.99%。业绩略超我们预期。2023Q1公司实现营业收入21.78亿元（+0.44%），实现归母净利润81.04百万元（+96.09%），实现扣非归母净利润72.31百万（+94.56%）。 　　事件点评 　　疫情影响检验量，2022下半年及23Q1快速恢复，平台规模成本优势显著 　　2022年上半年受疫情影响，公司主营院内常规检测服务业务受到一定限制，22年下半年开始院内就诊秩序逐步恢复，公司业务边际改善。拆分收入结构，2022年公司商业板块实现营业收入100.03亿元（+19.77%），其中集约化业务/区域检验中心业务实现营业收入26.66亿元（+6.01%），其中下半年实现营业收入14.70亿元（+10.68%）；传统代理业务实现营业收入59.85亿元（+9.14%）。2022年公司工业板块实现营业收入4.85亿元（-3.42%），主要系公司相关业务主体位于上海，上半年受客观因素影响导致停工停产。第三方实验室业务2022年实现营业收入13.52亿元（+282.88%），主要系报告期内公司核酸收入带来增量。2023Q1公司利润端显著增长，主要系该报告期公司经营现金流回款较好，信用减值损失同比下降显著。 　　22全年公司整体毛利率27.99%，同比增长2.84pct；销售费用率9.88%，同比增长0.34pct；管理费用率5.16%，同比增长0.67pct；研发费用率为1.39%，同比增长0.01pct；财务费用率为3.08%，同比减少0.21pct。经营活动产生的现金流量净额为-4.29亿元，主要系第三方实验室业务增量较大，相关业务部分款项未回款，同时医院客户受客观因素影响，回款周期延长，导致公司报告期内经营性现金流净额为负。 　　客户结构持续优化，LDT业务已成规模效应 　　公司合作医院客户数量多，存量4000+家，2022年净新增集约化区检中心客户29家，报告期内共420家。公司服务团队实力持续增强，负责为医院客户提供系列增值服务的员工900余名（600+专业工程师技术和信息服务团队，300+驻场服务人员）平台。 　　业内主流供应商和产品全覆盖，同时工业板块加速布局 　　公司持续丰富体外诊断产品矩阵，涵盖了近1200家不同厂商提供的近19000个品项的体外诊断相关产品。此外报告期内公司全新一代糖化血红蛋白仪MQ-8000正式上市推广，质谱仪开发独有专利技术“谱易快”液液萃取小柱和“谱方达”全自动处理系统及创新的临床质谱仪，进一步巩固了在国产产品领先的市场地位。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　润达医疗是全国领先的检验科战略合作伙伴，通过多年深耕IVD供应链服务及实验室综合服务，具备系统化自主产品开发能力系统化的IT开发服务能力、完备的工程师服务团队体系，持续获得客户的认可。公司未来会以大数据、云计算、人工智能等信息技术为基础，赋能传统检验服务向精细化、信息化、智慧化的方向升级，帮助医院客户进一步降本增效，从而构建润达的纵深护城河。我们看好公司医院检验科战略合伙人的战略定位和稀缺的能力，预计2023~2025年公司将实现营业收入123.42/146.84/172.73亿元人民币，同比+17.6%/19.0%/17.6%；实现归母净利润5.04/6.16/7.45亿元人民币，同比+20.6%/22.2%/20.9%；对应P/E15/12/10x。 　　风险提示 　　集约化模式推广不及预期；工业条线推广不及预期；模块整合不及预期；合资公司经营不及预期风险。

　　怡和嘉业(301367) 　　事件：怡和嘉业发布2023年一季报，公司2023年一季度实现营收4.80亿元，同比增长131.85%；实现归母净利润155.45亿元，同比增长192.03% 　　一季度业绩超预期，淡季不淡收入毛利率环比提升。公司淡季不淡，在23Q1营收实现了4.80亿元，同比大幅增长131.85%，同时，23Q1公司实现毛利率47.02%，同比显著提升4.79pcts，盈利能力实现较大幅度提升。公司一季度单季度收入实现高速增长，主要基于海外收入高速增长，其中：1）呼吸机设备基于高价质量产品推出，设备毛利率预计提升；2）高毛利率耗材增速更快，占比预计环比提升，驱动公司收入及综合毛利率环比提升，同比大幅提升。 　　规模效应初现，期间费率有所下降。23Q1公司发生销售费用0.20亿元，销售费率4.19%，同比降低2.48pcts；发生管理费用0.09亿元，管理费率1.79%，同比降低0.62pcts；发生研发费用0.20亿元，研发费率4.07%，同比降低1.28pcts；发生销售费用0.03亿元，同比增加233%，主要系汇率变动影响所致。总体来看，随公司营收规模的快速扩张，期间费率呈现出较明显的下降趋势。 　　深耕呼吸健康领域长坡厚雪赛道，盈利模式持续验证。中短期看，公司将继续显著受益于行业龙二召回事件，公司作为国产呼吸机出海龙头高性价比优势无可替代，伴随海外经销商3B公司（现ReactHealth）的全面升级，能够与公司更好的相互扶持，积极扩大在全球市场呼吸机领域的市占率。中长期看，公司目前呼吸机配套耗材营收占比依然较低，对标海外龙头收入结构，公司高毛利率耗材占比有望持续提升，驱动综合毛利率向上仍有较大提升空间；同时公司注重多产品创新，围绕睡眠呼吸领域不断迭代现有产品以及开发拓展新品类，凭借前期搭建的呼吸科技产品平台，海外渠道复用性好，有望持续推进公司营收利润高速增长。我们预计2023-2025年公司实现营收22.15、28.85、37.54亿元，同比分别增长56.50%、30.25%、30.12%；实现归母净利润6.48、9.06、12.85亿元，同比分别增长70.43%、39.81%、41.81%，以当前市值对应PE25.77/18.43/13.00x，考虑到公司国产呼吸机龙头地位稳固，产品竞争力突出，海内外渠道持续扩张，渠道复用性好，维持“买入”评级。 　　风险提示：设备及耗材推进不及预期；外部环境压力发展超预期

　　行业动态： 　　3月31日，《药审中心加快创新药上市许可申请审评工作规范（试行）》发布并即日起实施。《工作规范》适用于儿童专用创新药、用于治疗罕见病的创新药以及纳入突破性治疗药物程序的创新药，特别审评审批品种除外。通过早期介入、推动沟通交流、研审联动、滚动提交、核查检验工作前置的方式加快创新药上市申请。 　　4月19日，《“十四五”中医药文化弘扬工程实施方案》发布，着重强调中医药的文化弘扬，加强全民对于中医药的认识，有助于从需求端扩张行业容量，促进中医药文化海内外交流，助力中医药产品出海。 　　市场观察： 　　上周医药生物板块上涨0.87%（排名15/31），年初至今板块下跌4.16%（排名26/31），近期整体行情以震荡为主，主线相对较为模糊。 　　策略观点： 　　看好创新药板块后续增长动力，关注国际顶级会议以及技术平台兑现。当前市场风格下，我们认为主题思维更为重要，在整体存量行情背景下，风险偏好处于相对高位，股价更容易受边际资金交易变化影响。创新药前期调整出清较多，但我们认为整体远期趋势较好，在交易策略上或更占优。 　　行业驱动：AACR行业会议已于4月落幕，ASCO行业会议将于6月举办，中国多家创新药公司届时会披露在研项目进展，相关个股股价有望得到催化。此外，技术突破带来的价值兑现仍然值得关注。我们建议持续跟踪ADC产品热门靶点的临床研发进度以及基于第三代定点偶联技术平台的临床验证。 　　中药板块有望演绎估值扩张逻辑。我们在2022年度策略报告《政策扰动下的个股机会》中，于市场中较早提出要积极关注中药板块，从估值性价比角度重点推荐部分个股。我们认为从2023年策略上来看，中药将演绎三个阶段的交易机会——业绩稳定、估值修复、估值扩张。以中国特色估值体系为切入点，其在医药行业演绎路径之一便是中医药：近期国务院办公厅发布《中医药振兴发展重大工程实施方案》，进一步从政策制度体系强化对于中医药行业发展的支持，传承创新发展中医药是新时代中国特色社会主义事业的重要内容，是中华民族伟大复兴的大事。中药板块有望进入估值扩张阶段。整体看好中药板块机会，业绩趋势向好，估值有望从修复到扩张。 　　建议关注相关主线个股（排序分先后） 　　创新药组合策略，优选上升趋势明显+弹性空间大的标的 　　1）国际/中国商业化龙头：百济神州、恒瑞医药 　　2）具有产品平台优势：信达生物（H）、贝达药业、绿叶制药（H） 　　3）具有商业化基石产品：荣昌生物、和黄医药（H）、康方生物（H）、科济药业（H）、泽璟制药、康宁杰瑞（H） 　　4）临床进度快、有差异化临床疗效优势：益方生物、康诺亚（H）、迪哲医药、盟科药业、亚虹医药、百利天恒、和誉医药、首药控股 　　中药组合策略，优选业绩趋势向好，改善空间较大的标的 　　1）院内中药：兼具院内就诊量复苏及政策鼓励逻辑，重点关注济川药业、康缘药业、以岭药业、天士力、新天药业、佐力药业、方盛制药、一品红、亿帆医药； 　　2）品牌OTC：低估值修复+业绩弹性，重点关注贵州百灵、健民集团、九芝堂、桂林三金、葵花药业、羚锐制药、华润三九 　　3）消费中药：具备高市场定价权及消费复苏逻辑，重点关注同仁堂、东阿阿胶、寿仙谷、广誉远、片仔癀； 　　风险提示：市场震荡风险，研发进展不及预期，个别公司外延整合不及预期，疫情风险。

中心思想 Q1业绩稳健增长，符合市场预期 久远银海在2023年第一季度实现了营业收入和归母净利润的稳步增长，分别同比增长25.97%和6.24%，整体业绩表现符合市场预期。这得益于公司在医保控费改革和医疗信息化大背景下，持续巩固其在民生信息化领域的市场领先地位和医保IT领域的竞争优势。 三大战略驱动，数据与AI赋能未来 公司作为智慧民生IT龙头，聚焦医疗医保、数字政务、智慧城市三大核心战略方向。在《数据二十条》等政策的推动下，医疗数据要素的潜能有望被激活，为公司带来新的增长机遇。同时，公司持续加大AI技术研发投入，将AI技术与医疗行业深度融合，有望进一步提升服务质量并挖掘数据要素的潜在收益，驱动公司在数字经济浪潮中加速成长。 主要内容 2023年第一季度业绩回顾 久远银海于2023年4月26日发布了第一季度报告，显示公司业绩稳步增长，符合市场预期。 财务表现： 报告期内，公司实现营业收入1.88亿元，同比增长25.97%；归属于上市公司股东的净利润为0.17亿元，同比增长6.24%；扣除非经常性损益的净利润为0.14亿元，同比下降1.22%。 市场背景与公司定位： 在医保控费改革和医疗信息化的大背景下，医保系统作为最大的医疗服务支付方，其重要性日益凸显。久远银海在民生信息化领域的市场占有率处于行业领先位置，在医保IT领域具备明显的竞争力优势，并正积极拓展医疗信息化领域的市场。 投资要点深度分析 智慧民生IT龙头，发展聚焦三大战略 久远银海自1992年起源于中国工程物理研究院，2008年正式成立，并于2015年在深交所挂牌上市。2018年，公司引入中国平安作为战略投资者，进一步开拓医保和医疗信息服务创新业务。 深耕领域与战略方向： 公司深耕智慧民生领域二十余年，明确聚焦医疗医保、数字政务、智慧城市三大战略方向。 市场覆盖与服务规模： 久远银海的市场覆盖范围广泛，已覆盖全国29个省份、228个城市、16万家医疗医药机构，为约7亿社会民众提供服务。 行业地位与愿景： 公司在民生信息化领域的市场占有率位居行业前列，面向政府部门及行业生态主体，致力于通过信息化、云服务和激活数据要素潜能，助力“健康中国”行动和“数字中国”建设。 政策落地成效显著，医疗数据要素潜能激活 随着国家政策的持续推进，数据要素市场化迎来重大机遇。 数据要素政策利好： 2022年《数据二十条》新政的发布，进一步完善了数据产权界定、数据市场体系建设等制度和政策，正式开启了数据要素市场化大时代。 医保大数据赋能： 2023年1月12日，全国医疗保障工作会议强调大数据赋能医保领域改革，凸显了医保数据的重要价值。医保、社保数据对商业保险、药企、金融保险等产业具有强大的赋能力度。 公司竞争优势： 久远银海在医疗保险领域深耕多年，具备行业领先的项目承接率和城市覆盖率，客户渠道丰富。预计未来公司在该领域将形成较强的行业壁垒和持续性增长。 AI技术持续加码，医疗行业数字化进程加速 久远银海持续投入AI技术研发，以加速医疗行业的数字化进程。 AI技术能力： 公司目前已在AI技术的机器视觉、自然语言等领域具备底层技术研发能力。 研发投入： 2018年至2022年，公司的研发费用逐年增加，2022年研发投入约1.738亿元，显示出公司对技术创新的重视。 AI与医疗融合： 公司不断布局AI进程，有望将AI技术与医疗行业深度绑定，进一步改进和完善当前项目的服务质量，并挖掘数据要素的潜在收益。 受益数字经济，智慧城市与数字政务成长加速 数字政务和智慧城市作为数字经济的重要组成部分，在“十四五”期间受到相关政策的强力推动，我国政务信息化和数字化水平全面提升。 数字政务市场拓展： 222年，公司在人社市场累计覆盖全国21个省份，并实现了黑龙江省市场的突破。 智慧城市战略： 公司围绕“做大做强智慧城市”的核心战略，积极融入新型智慧城市建设新赛道，以数字化链接社会治理和城市服务。 业务突破： 在社保卡一卡通应用、住房公积金、住房金融等数字政务领域，公司实现了新的突破，进一步巩固了其在数字政务和智慧城市领域的市场地位。 盈利预测与估值 浙商证券研究所对久远银海的盈利能力进行了预测： 营业收入预测： 预计公司2023-2025年将实现营业收入分别为15.36亿元、18.09亿元和21.30亿元，同比增速分别为19.80%、17.72%和17.77%。 归母净利润预测： 预计2023-2025年归母净利润分别为2.42亿元、3.38亿元和3.76亿元，同比增速分别为31.25%、39.68%和11.30%。 估值与评级： 对应2024年P/E为41.04倍。基于以上预测，维持公司“增持”评级。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 市场竞争加剧。 新开拓市场的持续增长存在不确定性。 提供的产品服务可能无法及时满足政策变化的要求。 总结 久远银海2023年第一季度业绩表现稳健，符合市场预期，显示出公司在智慧民生IT领域的强大韧性。公司凭借其在医疗医保、数字政务和智慧城市三大战略方向的深耕，以及在民生信息化领域的领先市场地位，持续巩固核心竞争力。在《数据二十条》等政策红利下，医疗数据要素的激活将为公司带来广阔的增长空间。同时，公司对AI技术的持续投入，有望进一步提升服务质量并挖掘数据价值。综合来看，久远银海受益于数字经济发展和政策支持，未来增长潜力巨大。基于对公司盈利能力的预测，维持“增持”评级。

中心思想 23Q1业绩亮眼，增长势头强劲 登康口腔在2023年第一季度实现了营收和归母净利润的双位数增长，展现出公司稳健的经营表现和强劲的增长势头，巩固了其作为抗敏牙膏龙头的市场地位。 产品结构优化与多元化布局驱动增长 公司通过推动核心产品高端化升级、深化渠道下沉以及积极拓展儿童口腔护理、电动牙刷等新兴品类，成功构建了多层次的增长引擎，为未来发展奠定基础。 盈利能力持续提升，募投项目赋能未来发展 得益于产品结构优化和降本增效措施，公司毛利率和净利率稳步提升，经营现金流显著改善。同时，IPO募投项目将进一步强化公司在全渠道营销、品牌推广和智能制造方面的优势，助力市场份额持续扩大。 主要内容 23Q1经营表现优异 业绩概览 2023年第一季度，登康口腔实现营业收入3.43亿元，同比增长10.65%；归属于上市公司股东的净利润为0.32亿元，同比增长13.54%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.28亿元，同比增长13.32%。收入及利润端均表现亮眼，显示公司作为抗敏牙膏龙头的稳步发展。 产品结构优化与新兴品类快速增长 成人口腔护理稳健发展 公司核心产品冷酸灵牙膏在抗敏牙膏领域保持绝对领先地位。23Q1通过产品向高端化升级、终端渠道网点进一步下沉加密以及线上渠道的快速放量，实现了量价齐升的稳健表现。成人牙刷业务也通过产品及品牌视觉焕新升级和加速产品迭代，实现了快速放量。 儿童及新兴品类潜力巨大 儿童口腔护理产品、电动牙刷、口腔医疗与美容护理产品等新品类对公司当前整体营收贡献相对有限，但预计随着行业渗透率的快速提升，这些业务将实现迅速增长，正快速成长为公司的第二增长曲线。 盈利能力与现金流显著改善 毛利率稳步提升 23Q1公司毛利率为41.26%，同比提升0.58个百分点。这主要得益于产品向高端化升级带动产品结构持续优化、成人牙刷业务包装焕新升级及采取供应商招标比选有效控制单位生产成本，以及加强对儿童牙刷委托加工生产的采购成本控制。预计随着原材料成本逐步回落叠加公司持续推进产品升级和降本增效，后续公司毛利率仍有望进一步向好。 费用率稳定，净利率改善 23Q1公司期间费用率同比微增0.27个百分点至29.75%，基本维持稳定。其中销售费用率为23.05%（同比下降0.45个百分点），管理+研发费用率为7.2%（同比增加0.32个百分点），财务费用率为-0.51%（同比增加0.40个百分点）。综合影响下，23Q1公司净利率为9.42%，同比提升0.24个百分点。 经营现金流大幅改善 23Q1公司实现经营现金流净额362.27万元，去年同期为-4742.08万元，收现比同比提升10.03个百分点至116.52%。这主要受益于公司收到货款增加及相应经营性支出减少，经营活动现金流及收现比均有显著改善。 口腔护理行业潜力深厚，募投项目助推份额提升 行业规模持续扩张 中国口腔护理行业潜力深厚，2020年行业规模达884亿元，2016-2020年复合年增长率（CAGR）达15.54%。预计至2025年，行业规模有望扩容至1522亿元，2020-2025年CAGR预计为11.48%。伴随我国牙科患者人数增长，人均口腔消费支出较成熟市场差距收窄，未来我国口腔护理行业发展潜力巨大。 募投项目强化核心竞争力 公司此次IPO募投项目重点围绕全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目，以及智能制造升级项目。这些项目将加快公司渠道布局及品牌焕新升级，并夯实公司在产品研发、生产制造等方面的优势，看好公司通过募投项目扬长补短，市场份额稳步提升。 盈利预测与投资评级 未来增长展望 公司作为抗敏牙膏领域的绝对龙头，后续将通过产品持续高端化升级及多元化品类布局，渠道端进一步完善下沉市场布局并切入抖音等势能强劲的线上平台，后续增长潜力充足。 业绩预测与评级 预计公司2023-2025年收入分别实现15.09/ 17.36/ 19.85亿元，同比增长14.91%/ 15.06%/ 14.29%；归母净利润分别为1.59/ 1.86/ 2.18亿元，同比增长17.94%/ 17.10%/ 17.12%。对应当前市值公司PE分别为34/ 29/ 25X，维持“增持”评级。 总结 登康口腔在2023年第一季度展现了优异的经营表现，营收和净利润均实现双位数增长。公司通过产品高端化升级、多元化品类布局（特别是儿童及新兴品类）、渠道深化以及降本增效策略，有效提升了盈利能力和经营现金流状况。面对潜力深厚的口腔护理市场，公司借助IPO募投项目，将进一步强化其在渠道、品牌和智能制造方面的核心竞争力，有望持续扩大市场份额。分析师维持“增持”评级，看好公司未来的增长潜力。

中心思想 半导体与医药板块短期承压，长期增长潜力显著 本报告核心观点指出，新莱应材在2022年实现了营收和归母净利润的高速增长，但受全球半导体周期下行和疫情后医药板块增速放缓影响，2023年第一季度业绩短期承压。尽管如此，公司在泛半导体领域的国产替代进程加速以及医药、食品板块的稳健发展，预示着其基本面有望逐步回暖，长期增长前景可观。 进口替代驱动高科技领域发展 报告强调，新莱应材作为半导体管阀等核心零部件供应商，受益于半导体设备和零部件的双重国产替代机遇。该领域技术壁垒高、国产化率低，为公司提供了巨大的成长空间。通过持续的技术创新和市场份额提升，公司有望在未来实现半导体板块收入的显著增长，成为进口替代的关键力量。 主要内容 2022年业绩高速增长，2023年Q1短期承压 新莱应材在2022年表现出色，实现营业总收入26.2亿元，同比增长28%；归属于母公司净利润3.4亿元，同比大幅增长103%，业绩符合市场预期。分业务来看，泛半导体业务收入达7.1亿元，同比增长34%，国产替代需求旺盛；医药业务收入5.6亿元，同比增长17%；食品业务收入13.5亿元，同比增长29%，公司凭借一站式服务优势持续提升市场份额。然而，2023年第一季度公司业绩出现放缓，实现营收6.4亿元，同比增长2%；归母净利润0.54亿元，同比下滑33%。这主要归因于海外半导体周期下行以及疫情后医药板块增速放缓。尽管短期承压，但考虑到国内半导体零部件进口替代的加速以及预计2023年下半年海外半导体景气度的复苏，公司基本面有望逐步回暖。 利润率短期波动与成本对冲 2022年，公司销售毛利率和销售净利率分别为29.6%和13.2%，均同比提升4.9个百分点。这主要得益于高毛利率的半导体设备零部件和医药设备零部件业务占比提升，以及产能爬坡带来的规模效应。期间费用率同比下降1.0个百分点至14.0%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.8%、4.0%、3.7%、1.6%，规模效应有效摊薄了费用。然而，2023年第一季度，公司销售毛利率和净利率分别下降至24.8%和8.4%，同比下降2.8和4.3个百分点，主要系半导体、医药板块占比下降所致。展望全年，铝箔、原纸等原材料价格的下降有望带动食品板块毛利率回升（2022年下半年食品板块毛利率约22.0%，同比/环比分别提升8.1/3.7个百分点），从而部分对冲产品结构变化对整体利润率的影响。 半导体国产替代前景广阔 新莱应材作为半导体管阀等核心零部件供应商，面临双重国产替代的巨大机遇。半导体设备核心零部件技术壁垒高，国内供应商稀少，国产化率仅为个位数。2022年公司半导体领域产品全球市场规模约100亿美元。其中，新增需求市场（公司零部件约占半导体设备价值量和晶圆厂资本开支的4%）对应全球市场规模约470亿元人民币；存量替换市场（阀门等零部件通常1-2年需更换，具耗材属性）约200亿元人民币。公司2022年半导体板块收入仅7亿元，全球市场份额仅1%，显示出巨大的成长空间。若公司远期市场份额能提升至10%，并考虑半导体设备零部件市场以8%的复合增速增长，预计该板块收入有望达到百亿元以上。 盈利预测调整与投资评级 基于海外半导体周期下行的谨慎性考虑，东吴证券对新莱应材2023-2024年的归母净利润预测进行了调整，分别下调至4.6亿元和6.6亿元（原预测值为5.7亿元和7.5亿元），并预计2025年归母净利润将达到8.9亿元。按照当前市值计算，公司对应2023年、2024年和2025年的P/E分别为36倍、25倍和18倍。鉴于公司在国产替代领域的长期增长潜力，东吴证券维持对新莱应材的“增持”评级。 风险提示 报告提示了新莱应材可能面临的风险，包括行业周期波动风险（如半导体行业景气度变化）、原材料价格波动风险（如铝箔、原纸等大宗商品价格变动对成本的影响）以及地缘政治冲突风险（可能影响全球供应链和市场环境）。 总结 新莱应材在2022年实现了强劲的业绩增长，但在2023年第一季度受半导体和医药板块短期承压影响，业绩增速放缓，利润率有所下滑。然而，公司在泛半导体领域的国产替代进程加速，以及食品板块的稳健增长和原材料成本下降带来的利润率对冲效应，预示着其基本面有望逐步回暖。特别是半导体核心零部件的国产替代市场空间巨大，为公司提供了长期且可持续的增长动力。尽管盈利预测有所调整，但基于其核心竞争力及市场潜力，东吴证券维持“增持”评级，并提示投资者关注行业周期、原材料价格及地缘政治等潜在风险。

中心思想 业绩显著增长与盈利能力提升 顺丰控股在2023年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，尤其在归母净利润和扣非归母净利润方面实现了近七成的同比增幅。这主要得益于公司业务量的显著增长、市场份额的扩大以及盈利能力的持续改善。毛利率和归母净利率均有明显提升，表明公司在运营效率和成本控制方面取得了积极成效。 战略优化与成本控制成效显著 公司通过持续优化产品结构，特别是在时效件领域的深耕，以及积极推进多网融通战略，有效整合了中转、运输和末端资源，显著降低了运营成本并提升了产能利用率。资本开支的合理收缩和鄂州机场枢纽的逐步催化作用，共同构成了公司未来业绩持续高增长和利润率加速修复的核心驱动力。 主要内容 2023年第一季度业绩概览与市场表现 财务数据亮点: 2023年第一季度，顺丰控股实现营业收入610.48亿元，同比微降3.07%。尽管营收略有下滑，但公司盈利能力显著增强。 归属于母公司股东的净利润达到17.20亿元，同比增长高达68.28%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为15.17亿元，同比增长66.39%，显示出核心业务盈利能力的强劲修复。 毛利率同比提升1.60个百分点至13.86%，反映了成本控制和运营效率的改善。 归母净利率提升1.19个百分点至2.82%，表明公司整体盈利水平的提高。 业务量完成28.88亿票，同比增长18.23%，远高于行业平均增速。 速运物流业务收入为454.81亿元，同比增长14.87%，是公司收入结构中的主要增长点。 市场份额与行业地位: 公司2023年第一季度的业务量增速（18.23%）显著高于同期行业整体增速（2023年Q1行业业务量268.87亿票，同比增长10.99%）。 市场占有率提升0.64个百分点至10.67%，表明顺丰控股在激烈的市场竞争中持续扩大其领先优势和市场影响力。 核心业务增长与产品结构优化策略 强劲的业务量与收入增长: 2023年Q1，顺丰控股的业务量达到28.88亿票，同比增长18.23%，这一增速不仅远超行业平均水平，也体现了公司在市场拓展和客户服务方面的强大竞争力。 速运物流业务收入实现454.81亿元，同比增长14.87%，在保持业务量高速增长的同时，也实现了收入的稳健增长，显示出公司在核心业务领域的持续扩张能力。 产品结构持续优化: 公司通过持续优化产品结构，确保了健康的业务发展模式和收入增长质量。这意味着公司可能在提升高附加值服务（如时效件）的占比，从而提高整体盈利能力和客户粘性。 鄂州机场枢纽转运中心的投运被视为进一步催化时效件增长的关键因素。该枢纽的运营将带来产品结构的进一步优化，预计将有力保障公司全年业务量及收入的快速增长，并巩固其在高端快递市场的领导地位。 多网融通战略下的成本控制与效率提升 资本开支的优化与产能爬坡: 2022年，公司固定资产等投资（除股权投资外）合计151亿元，占收入比从9.3%降至5.6%，表明公司在资本开支方面采取了更为审慎和优化的策略，开始收缩非核心领域的资本投入。 随着前期投入产能的逐步爬坡和利用率的提升，单位成本有望持续下行，为公司带来显著的成本优势和盈利空间。 资源整合与多网融通成效: 公司积极推进各业务中转、运输、末端资源的整合，实现了多网融通。这一战略旨在打破不同业务板块间的壁垒，实现资源共享和效率最大化。 该战略在春节快递淡季期间效果尤为明显，有效提升了产能利用率，增强了公司各业务的盈利能力，尤其是在传统淡季仍能保持较好的运营效率。 2023年Q1，公司毛利率同比大幅提升1.60个百分点至13.86%，是多网融通降本增效战略的直接体现。 随着降本项目的持续推进、需求回暖以及产能爬坡，公司成本仍有较大下降空间，预计将带来毛利率的持续改善和盈利能力的进一步释放。 盈利能力显著修复与未来业绩展望 净利润大幅增长: 2023年Q1，公司实现归母净利润17.20亿元，同比增长68.28%；扣非归母净利润15.17亿元，同比增长66.39%。这一显著增长表明公司已成功扭转前期的利润压力，进入快速修复通道。 归母净利率提升1.19个百分点至2.82%，显示出公司在营收结构优化和成本控制双重作用下，整体盈利水平的显著提升。 业绩的持续改善主要得益于产品结构优化和成本控制的显著成效，特别是高附加值业务的增长和多网融通带来的效率提升。 多重因素驱动利润率加速修复: 鄂州机场对时效件增长的催化作用：作为亚洲第一个专业货运枢纽机场，鄂州机场将极大提升顺丰在时效件领域的转运效率和覆盖能力，进一步巩固其市场地位。 公司供需关系的再平衡：随着市场需求的回暖和公司内部产能的优化配置，供需关系将更加健康，有利于提升定价权和盈利空间。 多网融通降本项目的持续推进：通过持续的资源整合和效率提升，成本优势将进一步显现。 这些因素共同作用，有望加速公司利润率的修复，释放更大的业绩弹性，为投资者带来更可观的回报。 盈利预测调整与投资评级维持 盈利预测更新: 鉴于国际业务受运价下行影响，根据公司一季报的实际表现，研究机构对顺丰控股2023-2025年的盈利预测进行了调整。 预计2023年、2024年和2025年的营业收入分别为2811.56亿元、3199.18亿元和3673.15亿元，保持稳健增长。 预计归母净利润分别为88.00亿元、114.15亿元和144.38亿元，呈现出逐年递增的良好态势，增长率分别为43%、30%和26%。 估值与投资建议: 根据调整后的盈利预测，对应2023年、2024年和2025年的P/E分别为30.63倍、23.61倍和18.67倍，估值水平逐步趋于合理。 研究机构认为，2023年公司随着经营环境优化，成长有望加速，因此维持“买入”评级，看好其长期投资价值。 潜在风险提示 宏观经济风险: 宏观经济增长不及预期可能导致整体物流需求放缓，影响公司业务量和收入增长。 业务增长风险: 时效件增长不及预期、国际业务发展不及预期、市场扩张不及预期等，可能影响公司核心业务的增长动力。 运营管理风险: 并购整合过程中可能面临的风险、人工成本快速上升、油价暴涨导致运输成本增加、航空事故等突发事件，都可能对公司业绩产生不利影响。 总结 顺丰控股在2023年第一季度展现了强劲的业绩修复和增长潜力，归母净利润和扣非归母净利润同比大幅增长近七成，主要得益于业务量的显著提升、市场份额的扩大以及运营效率的显著改善。公司通过持续优化产品结构，特别是时效件业务的增长，以及积极推进多网融通战略，有效控制了成本并提升了产能利用率，毛利率和净利率均实现大幅提升。鄂州机场枢纽的投运和资本开支的优化，将进一步催化时效件增长并巩固成本优势，为公司全年业绩的快速增长和利润率的加速修复奠定坚实基础。尽管面临宏观经济波动、业务增长不及预期以及运营成本上升等潜在风险，但公司凭借其战略优化和执行力，有望在2023年实现加速成长，维持“买入”评级。

中心思想 疫后业绩强劲复苏，业务结构持续优化 本报告核心观点认为，南微医学在经历2022年疫情扰动后，于2023年第一季度展现出强劲的业绩修复能力。公司通过持续优化产品结构，特别是可视化产品线的快速放量，以及积极拓展海外市场并优化渠道布局，成功构建了新的增长曲线。预计未来公司盈利能力将持续改善，具备长期成长潜力，维持“增持”评级。 新产品与国际化战略驱动未来增长 报告强调，南微医学凭借其优秀的医工转化平台，不断推出创新产品，如一次性胆道镜和支气管镜，这些新产品正成为公司业绩增长的重要支撑。同时，公司在海外市场的渠道优化和团队建设已初见成效，海外收入保持良好增长，有望带动整体营收进入加速增长阶段。成本控制和规模效应的显现也将进一步提升公司的盈利水平。 主要内容 业绩表现 2022年业绩承压与2023年Q1强劲复苏 2022年，南微医学实现营业收入19.8亿元，同比增长1.72%；归母净利润3.31亿元，同比增长1.80%。业绩短期承压主要受国内外疫情导致的手术量下降、通货膨胀、人工成本增加及产品结构变化等因素影响。然而，进入2023年第一季度，随着疫情消退和手术量逐步恢复，公司经营层面显著改善，实现营业收入5.50亿元，同比增长24.26%；归母净利润1.01亿元，同比大幅增长133.98%，显示出强劲的业绩修复潜力。 成长性分析 产品线拓展与第二增长曲线形成 公司持续优化产品结构，加大对可视化产品业务的拓展。一次性胆道镜产品自2022年上市以来迅速打开市场，成为业务发展的重要支撑，2022年可视化业务收入达1.90亿元，占总营收的9.6%。此外，一次性支气管镜于2022年6月获得国内注册证，并抓住ICU扩容机遇快速入局重症医学市场，有望成为新的增长点。止血类产品如牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等也相继获得国内注册。依托南微纽诺的首款产品——三叉神经压迫球囊装置也于2022年7月实现销售回款，进一步优化了公司涉足领域及产品结构，为长期成长打开了天花板。 海外市场布局与渠道优化成效 2022年，公司着力于海外团队搭建及优化，欧洲区域通过新设子公司加强市场覆盖，美洲方面引入麦肯锡团队进行战略咨询并改革销售激励方式。尽管国内市场受疫情反复影响收入有所下降，但海外市场表现良好，其中欧洲、中东及非洲（EMEA）市场同比增长6.08%，美洲市场同比增长14.63%。随着海外销售模式的切换、团队优化及国际局势好转，预计公司海外产品市场覆盖率和渗透率将快速提升，带动海外收入加速增长。 盈利能力分析 毛利率与净利率的改善趋势 2022年公司毛利率为60.95%，同比减少3.23个百分点，主要受人力、运输成本增加及毛利率较低的可视化产品快速放量影响。但2023年第一季度毛利率回升至62.87%，同比增加1.17个百分点。预计随着可视化产品规模化生产摊薄成本，以及疫情消退带来人力及运输成本回落，公司毛利率有望逐步提升。2022年销售净利率为16.81%，同比减少0.11个百分点，主要受毛利率影响，但管理费用率和财务费用率有所下降。2023年第一季度净利率提升至18.80%，同比提升8.52个百分点，环比提升1.99个百分点。随着收入快速增长摊薄费用，公司净利率有望得到快速提升。 经营现金流好转与未来盈利展望 2022年公司经营性现金流净额为2.50亿元，同比增加44.68%，主要与经营性应收项目的减少有关，表明经营质量逐步恢复。报告预计，随着全球疫情逐步缓解、股权激励费用摊薄减少、海外直销团队收入规模快速提升以及可视化业务规模效应显现，2023-2025年公司盈利能力有望得到持续改善。 盈利预测与估值 未来盈利增长预期与“增持”评级 报告预测南微医学2023-2025年每股收益（EPS）分别为2.47元、3.33元和4.24元。基于2023年4月26日收盘价，对应2023年市盈率为37倍。鉴于公司作为国内医工合作典范，疫情消退后手术量快速恢复，海外营销网络优化以及可视化等新业务持续放量将贡献第二增长动力，维持“增持”评级。 风险提示 主要经营风险因素 报告提示了多项风险，包括股权激励对表观业绩影响的波动性风险、国外局势扰动风险、新产品销售不及预期风险以及汇兑风险等，投资者需关注这些潜在因素对公司业绩的影响。 总结 南微医学在2022年面临疫情挑战后，于2023年第一季度实现了显著的业绩反弹，显示出强大的韧性和修复能力。公司通过持续的产品创新，特别是可视化产品线的快速发展，以及积极的海外市场拓展和渠道优化，成功构建了新的增长引擎。随着规模效应的显现和成本的有效控制，公司的盈利能力预计将持续提升。报告维持“增持”评级，看好南微医学凭借其核心竞争力在疫后市场中的长期增长潜力。

　　华恒生物(688639) 　　主要观点： 　　事件描述 　　4月26日晚，公司发布2022年年度报告及2023年一季度报告，2022年实现营收14.19亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长90.23%；实现扣非归母净利润3.04亿元，同比增长108.95%；实现基本每股收益2.95元/股。2023年一季度实现营业收入4.00亿元，同比增加48.02%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长47.03%；实现扣非归母净利润0.78亿元，同比增加45.97%。 　　2022年业绩超预期，公司产能释放毛利改善 　　公司氨基酸生产基地持续扩产推动业绩高增。2022年实现营收14.19亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长90.23%；实现扣非归母净利润3.04亿元，同比增长108.95%。其中2022Q4实现营收4.35亿元，同比增长30.62%，环比增长22.55%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长55.69%，环比增长16.98%。2023年一季度实现营业收入4.00亿元，同比增加48.02%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长47.03%。公司业绩保持高质量增速主要由于巴彦淖尔2.5万吨/年交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和秦皇岛发酵法5000吨/年丙氨酸技改项目产能陆续释放，缬氨酸及丙氨酸产品产销量增加所致。产能爬坡期间公司毛利率水平受限，2022年产能顺利扩张后公司销售毛利率小幅修复，2022年公司销售毛利率为38.66%，同比+6.33pct。 　　“丙氨酸+缬氨酸”双轮驱动，氨基酸板块业绩持续增长 　　公司是全球丙氨酸系列产品的龙头企业。公司氨基酸类主营产品包含L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸、L-缬氨酸。公司拥有酶法和生物发酵法两大生产平台，目前已实现酶法工艺生产L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸、L-缬氨酸；发酵法工艺生产L-丙氨酸。其中，公司的L-丙氨酸厌氧发酵工艺全球领先，能够将生产成本降低50%。2022年公司2.5万吨交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和5000吨丙氨酸技改项目产能顺利释放，进一步强化了丙氨酸产品龙头地位，打开了缬氨酸产品广阔市场。此外，公司持续推进巴彦淖尔基地1.6万吨三支链氨基酸及衍生物项目和长丰基地7000吨beta丙氨酸衍生物项目，进一步扩展氨基酸产品布局，提高产业链的一体化程度。 　　基于合成生物学技术持续扩展产品图谱，打造多元成长空间 　　公司自主专利技术积累丰厚，扩展产品管线布局多元赛道。公司坚持自身“产学研”模式，与多个高校和科研院所保持合作关系，持续加大研发投入，2022年公司新增专新增发明专利17项，新增实用新型专利24项。目前，基于多年的专利积累，公司已经实现了酶法D-泛酸钙、酶法α-熊果苷以及发酵法β-熊果苷的工艺研发和产业化，其工艺技术均为自主研发且领先行业平均水平。同时，2022年公司新增规划生物法年产5万吨1,3-丙二醇建设项目、年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地建设项目及年产5万吨生物基苹果酸生产建设项目，向绿色材料、高端食品添加剂领域落子，发挥公司生物基产业链条的优势，进一步丰富公司的产品品类，实现公司自有技术向产品端的持续转化，增强公司的成长能力。 　　投资建议 　　预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.15、5.36、7.29亿元，同比增速为29.7%、29.2%、35.9%，当前股价对应PE分别为42、32、24倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　（1）项目投产进度不及预期； 　　（2）原材料价格大幅波动风险； 　　（3）市场需求放缓及市场容量有限的风险； 　　（4）客户过于集中的增长风险。