医 药 行 业 观 点 　　1. 维生素品种成交价格提升，关注后续业绩趋势 　　原料药及中间体是制药产业的上游， 受到医保等政策因素影响较少， 而且出口收入占比高， 其中大宗原料药品种呈现一定的价格周期。 维生素等周期性品种， 其价格涨跌主要由供给端驱动， 下游需求影响则相对较少。 根据医保商会数据， 2023年中国原料药出口呈下降的趋势， 国内竞争导致价格下滑， 化学原料药子行业利润下降。 低价竞争下， 部分品种的供应格局转变， 龙头企业主动限量提升价格。 部分维生素品种如VB1和VB6等品种从2023年Q4已开始触底回升。 目前已7-8月夏季高温阶段， 维生素企业选择停产检修， 主动降低开工率， 更有利于限制供给， 加速提价。 近期VE、 VD3、 VB1和VB6的成交均价都有所上升。 预计从2024年Q2或者Q3起， 部分品种提价带动的盈利好转有望逐步可见。 根据新和成发布的2024年中报预期， 扣非后净利同比增长50%—60%， 蛋氨酸等品种提价开始扭转业绩趋势。 价格提升后， 行业产能是否又增加导致景气回落， 我们认为取决于进入壁垒和提价幅度， 目前VE、 VB1、 VD3等品种仍存在上游原料供应的壁垒， 扩产和新建难度高， 同时龙头企业对提价幅度也会考虑潜在新进入者的成本， 其稳定价格， 保持高景气的能力较强。 　　2. 支付改革和统筹平衡医保收支 　　根据医保统计公报， 2023年职工医保统筹基金（ 含生育保险） 收入16580.30亿元， 比上年增长26.0%， 统筹基金（ 含生育保险） 支出11652.77亿元， 比上年增长21.9%， 统筹基金（ 含生育保险） 当期结存4927.53 亿元， 累计结存（ 含生育保险） 26316.05亿元。 统筹改革后， 统筹基金的筹资能力能力显著提升， 而且当期结余增加， 费用支出也得以有效控制，2024年1~5月职工医保统筹基金收入7069.10亿元， 预计继续保持增长， 随着参保人数增加和工资水平提高， 统筹基金收入仍将保持稳定增长。 支出方面， 医保重点强化价格管理和支付方式改革， 以合理监管医保基金支出。 从控费效果来看，2023年职工医保次均住院费用已下降， 随着集采执行和支付改革， 2024年次均住院费用预计继续下降。 7月23日， 国家医保局发布DRGs/DIP医保支付2.0版方案， 对比此前发布的1.0和1.1版本提供了更细致更科学的分组， 符合更多的临床病组，而且要求单列的病组别限制在5%以内。 围绕零售终端接入统筹医保， 医保局开展比价系统、 品种管理、 加价率等系列价格监管措施， 2023年职工医保中， 药店终端支出职工医保2471.31亿元， 对比2022年的2484.41亿元， 药店支出增长甚至下降。 截止2024年年中， 统筹改革落地省份， 药店尚未获得足够的外流处方， 同时因为统筹价格的管理， 药品价格先下调。 　　3. 血液制品整合加速，集中趋势加强 　　血液制品属于资源型品种， 其原料药主要来自献浆， 生产企业和单采浆站的设立都有严格的审批流程。 目前国内血制品行业现仅存28家企业， 2023年天坛生物、 上海莱士、 华兰生物、 泰邦生物、 派林生物五家位列千吨采浆梯队。 2024年7月17日， 华润博雅生物与GC Corp签订协议， 收购绿十字股权， 目前绿十字中国拥有4个浆站， 2023年采浆量104吨。 行业集中度提升是未来十年血液制品的重要趋势， 在新增品种， 新增浆站， 新增市场方面， 第一梯队企业具有显著的竞争优势，而且头部企业控股权也在发生变化， 新股东赋能给与整合资源和资金的有利支持。 　　4. 比价和门诊统筹政策下， 品牌OTC有望保持韧性 　　西安、 深圳等多地医保局上线医保药品比价系统， 线上平台， 线下药店（ O2O） 和医院价格可查询比较， 由于集采降价原因， 部分双跨品种， 院内和院外存在一定的价差， 同时线上平台基于流量也低价促销产生价差。 门诊统筹全面推开， 医保品种可能存在调价的风险， 价差越大的医保品种被约谈调价的可能性越高。 非医保品种调价风险较小， 实际上在美团等O2O和B2C就存在比价， OTC企业能维护价格的稳定， 更重要来自品牌的持续维护和经营。 　　5. 预计海外Q3呼吸道检测订单增加，流感阳性率同比提升 　　国内企业万孚生物、 九安医疗、 东方生物先后获得甲乙流+新冠的快检试剂的FDA许可， 2024年将是国内企业进军全球呼吸道联检市场的重要开端， 其产品平均定价有望高于国内， 市场值得期待。 根据WHO监测的流感传播数据， 南半球正处于感染高峰阶段， 流感样病例数量持续增加， 北美仍在低流行阶段。 考虑海外市场的提前备货需求， 订单预计在感染高峰之前， 从2024年Q3开始落地。 国内市场方面， 根据流感检测周报， 2024年第29周， 北方省份哨点医院报告的ILI%为3.8%，高于 2021~2023年同期水平（ 2.4%， 2.1%和 2.7%） ， 南方省份哨点医院报告的ILI%为4.7%， 高于 2021~2023 年同期水平（ 3.4%、 4.4%和 4.3%） ,流感爆发可能提前。 竞争格局方面， 快速增长的市场必然会吸引新企业加入， 但联检产品对技术开发和临床试验的要求更高， 未来呼吸道联检市场不会快速进入红海竞争阶段， 而且先发企业具有更强的竞争优势， 在满足医院筛查需求方面， 更多样化的检测项目组合更能切合医保控费和呼吸道流行疾病谱变化。 呼吸道联检还符合目前家庭自检的发展趋势， 而且家庭自检属于自费市场， 可独立培育企业品牌， 构建市场壁垒。 　　6. GLP-1海外供应链持续紧缺，国产GLP-1新药出海值得期待 　　由于GLP-1的扩产周期较长， 新产能仍在建设中， 目前司美格鲁肽仍在美国的短缺药物目录中， 而且预计到2024年年底紧缺的问题仍会延续， 这为中国原料药出口提供了机遇。 在司美格鲁肽海外专利到期之前， 依靠短缺药物的供应渠道， 司美格鲁肽的原料药需求窗口提前， 仿制药利拉鲁肽也补充了部分需求。 国内GLP-1新药研发方面， 2024年6月22日甘李药业在美国糖尿病协会第84届科学会议公布其GLP-1受体激动剂GZR18注射液在中国肥胖/超重人群中的Ib/IIa期临床研究结果。其结果显示， GZR18注射液在中国肥胖受试者中的减重疗效优于安慰剂， 在相似给药周期中GZR18的减重效果优于司美格鲁肽和双靶点的替尔泊肽。 后续有望揭晓Ⅱ 期临床结果的还有众生药业等， 相对于司美格鲁肽， 其临床结果我们预计会取得更好的减重效果。 根据诺和诺德年报数据， GLP-1中国地区的销售额为62.08亿丹麦克朗， 约合64.56亿人民币， 中国超重肥胖人群， 糖尿病人群总量达， 治疗的积极性高， 为国产GLP-1上市提供了广阔的市场机遇。 格局方面， 7月19日，国家药监局批准礼来的替尔泊肽减重适应症， 加上此前批准的诺德诺德的司美格鲁肽， 外资企业在抢占市场上获得了一定的先机， 国内企业预计上市时间则是2025~2027年， 过于集中的扎堆研发， 会降低GLP-1的投资回报。 相对于国内市场，我们认为， 国产GLP-1出海更值得期待。 目前已对外授权的企业包括恒瑞医药等， 出海合作模式多样， 随着更多临床数据的发布， 国产GLP-1新药的海外授权有望增加 　　医药推选及选股推荐思路 　　2024年是医药行业实现驱动切换， 依靠新技术应用， 依靠出海开发新市场， 逐步走出供给端“ 内卷” 的关键时期， 海外贸易风险和国内集采降价风险因素并存， 但医药细分领域众多， 既有抗风险的资源型品种的方向， 也有依靠新技术率先突破的方向， 维持医药行业“ 推荐”的评级， 具体的推选方向和选股思路如下： 　　1） 原料药行业关注部分品种景气周期变化和合成生物学应用， 近期部分维生素品种提价活跃， 而且后续Q3业绩值得期待， 关注供应格局稳定， 具备持续提价的VB1， 推荐【 天新药业】 ， 推荐受益于VE大幅提价， Q3业绩具备弹性的【 浙江医药】 ， 关注普通VD3提价和25-羟基VD3上量的【 花园生物】 ， 合成生物学在应用中未来有望市场产品规模化量产的， 关注【 川宁生物】 。 　　2） 血液制品景气维持， 资源型品种更能应对不确定性， 行业整合加速， 推荐【 派林生物】 和【 博雅生物】 ， 关注【 上海莱士】 、 【 博晖创新】 、 【 华兰生物】 。 　　3） 呼吸道检测市场场季度有望继续保持快速增长， 推荐具有快检优势， Q3海外订单具备弹性【 英诺特】 ， 推荐核酸检测技术持续迭代，满足临床和家庭自检趋势的【 圣湘生物】 ；关注新推出检测仪器， 效率提升的【 硕世生物】 。 海外市场关注甲乙流新冠三联快检获得美国FDA许可的【 万孚生物】 ， 【 东方生物】 和【 九安医疗】 。 　　4） 海外创新药专利陆续到期， 为原料药市场提供机遇， 尤其是GLP-1、 利伐沙班等重磅品种， 推荐业绩订单持续兑现的【 诺泰生物】 ，关注【 同和药业】 、 【 奥锐特】 。 　　5） 聚焦GLP-1大品种及配套产业链： ①GLP-1创新药方向， 全球GLP-1市场正处于快速增长阶段， 海外已应验具有更佳减重效果的双靶点激动剂方向， 国内已布局双靶点激动剂方向的创新药， 可以凭借更好的效果与司美格鲁肽等仿制药进行差异化竞争， 推荐一期临床减重数据优异的【 众生药业】 ， 关注【 博瑞医药】 、 【 甘李药业】 、 【 华东医药】 ； ②上游GLP-1原料产业链， 推荐【 诺泰生物】 和【 凯莱英】 ；③GLP-1注射用包材的国产化落地， 推荐【 美好医疗】 。 　　6） 品牌中药及其配套上游产业链更能防御政策的不确定性， 较好的现金流具备现金分红基础， 推荐【 健民集团】 ， 关注【 佐力药业】 、【 千金药业】 、 【 羚锐制药】 、 【 马应龙】 。 　　7） 医药国企改革的增长潜力有望继续释放， 央国企平台的效率提升更为突出， 化学制药类国企， 经历集采后负面影响已基本消化， 费用和成本存在优化空间， 推荐【 国药现代】 ， 关注【 华润双鹤】 ；医药流通类国企， 国大药房的效率对比民营连锁提升潜力较大， 可以【 国药一致】 ；器械类国企， 改革后经营效率持续提升， 推荐【 迪瑞医疗】 ， 关注【 新华医疗】 ；中药类国企， 对内激励优化， 激活销售潜力， 关注【 千金药业】 。 　　8） 二类疫苗研发， 结构性机会可以关注人二倍体狂苗的市场增长， 可关注【 康华生物】 。 　　9） 连锁药店的集中度继续提升， 门诊统筹有望加速推进， 目前估值已反映比价带来负面影响的连锁药房， 推荐【 老百姓】 ， 关注【 益丰药房】 、 【 一心堂】 、 【 健之佳】 。 　　风 险 提 示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

中心思想 市场概览与价格动态 本周化工行业新材料市场呈现结构性波动。根据统计，EVA、氧气和氦气价格涨幅领先，分别上涨2.18%、2.13%和1.78%。其中，EVA市场均价达到10583.00元/吨，光伏料均价为12000元/吨，主要受成本端乙烯、醋酸乙烯价格上涨以及部分装置检修导致供应略有降低，叠加下游阶段性补货需求提振。氧气价格上涨则是在空分装置正常运行、供应充足背景下，下游钢市低迷、高温雨季限制开工导致需求冷清，但价格仍小幅上涨。氦气价格上涨，供应端检修增多，液氮货源减少，但开机厂家负荷提升，市场货源紧俏程度有限，需求端持续平淡。 与此同时，氩气和PBAT价格跌幅较大，分别下跌4.35%和3.06%。氩气市场均价为1100元/吨，主要受供应充足、下游不锈钢行业消费淡季以及恶劣天气影响开工和运输，需求疲软。PBAT市场均价为1.11万元/吨，原料价格下跌（BDO持平，PTA和己二酸小幅下降），市场氛围走弱，供强虚弱情况长期存在，下游补货不及预期。磷酸铁锂和六氟磷酸锂（6F）价格也出现下跌，磷酸铁锂报价3.80万元/吨，周环比-0.78%，受碳酸锂市场下跌和下游压价影响；6F国内市场均价5.98万元/吨，周环比-2%，同样受原料价格走弱和下游需求不振影响。 新材料产业战略机遇 报告强调了多个新材料领域的战略发展机遇。国家集成电路产业投资基金三期注册资本高达3440亿元，超越前两期总和，预计将投向HBM等高附加值DRAM芯片及上游材料，推动半导体材料国产化进程。半导体行业产值预计在2020-2025年复合增速达13.73%，将带动电子特气需求快速释放，市场规模预计从2020年的173.60亿元增长至2025年的316.60亿元，复合增速12.77%。 氢能产业战略地位确立，地方政策密集发布，预计2025年三北地区可再生能源电解水制氢产能可达40万吨以上，重卡有望成为氢能下游应用的首个爆发式增长领域。工信部等六部门印发《加快非粮生物基材料创新发展三年行动方案》，提出到2025年非粮生物基材料产业自主创新能力显著增强，部分产品竞争力与化石基产品相当，预计将迎来3年黄金发展期。盐湖提锂设备法凭借1-2年建设期优势，成为提锂优选，中国企业有望凭借项目经验和性价比优势走向世界。气凝胶市场进入发展快车道，其保温性能是传统材料的2-8倍，更换周期长，在石化、锂电池等领域性价比高，2021年锂电用气凝胶市场规模达3.4亿元，同比+89%。POE供需缺口放大，全球产能集中于海外厂商，国内企业中试完成及投产加速有望获取广阔国产替代空间。欧洲《可再生能源指令（RED II）》修订将进一步提升生物柴油行业空间，中国废油脂生物柴油因其双倍减碳效果在欧洲广受欢迎。合成生物学作为实现双碳目标的有效途径，通过降低成本和不依赖原油，已在己二酸、1,4-丁二醇等产品上实现对石油基路径的追平或超越，行业进入加速发展期。生物航煤作为航空业碳减排的必经之路，预计2025年全球SAF使用量将达700万吨，2030年达2000万吨，中国2021-2035年累计需求总量可达1.6-1.8亿吨。萤石、功能性硅烷、离子交换树脂、碳纤维和PEEK等新材料也因政策推动、国产替代和下游需求增长而迎来发展机遇。 主要内容 关键材料市场表现与供需分析 磷化工： 本周磷酸铁锂价格下跌至3.80万元/吨，周环比-0.78%，主要受碳酸锂市场下跌和下游压价影响。供应端，铁锂整体供应量变化不大，订单争夺激烈，部分小产能企业因亏损停产，头部企业负荷维持4-8成。需求端，行业淡季，电芯厂维持刚需补仓。磷酸铁价格持平于1.06万元/吨，成本端工业级磷铵、双氧水价格下滑，湿法磷酸、硫酸亚铁、液碱持平，液氨上涨。磷酸铁整体开工率较低，维持四成左右。下游向新能源切入是发展关键，磷化工企业具备资源和成本优势，通过合资等方式与下游电池厂紧密绑定。 氟化工： 本周六氟磷酸锂（6F）价格下跌至5.98万元/吨，周环比-2%，受氢氟酸价格持稳、碳酸锂回调以及下游电解液市场压价影响。供应端，国内6F市场供应略减，部分成本过高厂家停产，行业生产衰退，头部企业生产略弱，行业库存继续下降。需求端，电解液市场价格小幅下跌，新增项目爬坡缓慢，下游采购谨慎。锂电级PVDF价格持平于7.75万元/吨，涂料级PVDF持平于5.90万元/吨，成本端R142b持平，支撑有限。PVDF企业开工稳定在5-6成，但下游需求提升空间有限，采购情绪谨慎。氟基材料在新能源领域替代传统碳基材料是趋势，品质强、技术壁垒高的企业有望胜出。 锂电辅材： 导电炭黑和气凝胶是锂电辅材的重要组成部分。锂电池爆发式增长推动锂电级导电炭黑需求高速提升，但SP导电炭黑全球仅法国益瑞石可供给，海外扩产慢，国内国产替代机会广阔。乙炔黑价格维持在9.25万元/吨。气凝胶市场进入发展快车道，其保温性能是传统材料的2-8倍，更换周期长，在石化、锂电池方面具有极具竞争力的性价比。2021年锂电用气凝胶市场规模达3.4亿元，同比+89%。 光伏材料： 本周EVA市场均价10583.00元/吨，周环比+2.18%，光伏料均价12000元/吨。成本端乙烯、醋酸乙烯上涨，供应端部分装置检修，开工率略降，需求端下游阶段性补货提振。金属硅价格下跌至1.23万元/吨，周环比-1.6%，受开炉数减少、下游多晶硅暂未复产、有机硅行情一般影响。三氯氢硅价格持平于3900.00元/吨，开工率持续低位运行在20.91%，下游需求疲软。可再生能源“长坡厚雪”为上游材料带来第二增长曲线，IEA预测全球光伏和风能在总发电量中占比将从7%提升至2040年的24%。 风电材料： 本周碳纤维国产小丝束和大丝束价格均持平于105元/kg和78

中心思想 创新驱动与全球化战略 迈瑞医疗凭借三十余年的持续创新，已发展成为中国医疗器械行业的领军企业，其核心竞争力体现在三大支柱业务——生命信息与支持、体外诊断和医学影像的纵向迭代与横向拓展。公司坚定奉行“海内外双轮驱动”战略，通过全球化的研发、营销及服务网络，不断突破海外高端市场，致力于从国内龙头迈向国际一流医疗器械企业行列。 多元化布局与政策红利 公司通过内生孵化与外延并购相结合的方式，积极布局心血管耗材、微创外科、动物医疗、骨科等新兴高增长领域，显著拓宽了可及市场空间，为未来业绩增长注入强劲动能。同时，中国政府在医疗新基建、医疗设备更新以及集中带量采购等方面的政策支持，为迈瑞医疗在国内市场提供了重要的发展机遇和政策红利，进一步巩固了其市场护城河，加速了国产替代进程。 主要内容 迈瑞医疗：创新铸就国产医械龙头，多元化布局迈入世界一流行列 迈瑞医疗经过三十余年的创新发展，已成为国内医疗器械领域的龙头企业。公司主营业务涵盖生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大领域，拥有国内同行业中最全的产品线，多款产品在国内及全球处于领先地位。截至2023年底，公司产品已覆盖中国近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院，多项产品市占率位居国内第一，如监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵、灯床塔（生命信息与支持领域），血球业务（体外诊断领域）以及超声业务（医学影像领域）。在国际市场，监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声市占率已进入全球前三。 公司通过内生孵化和外延并购积极培育新兴业务，包括微创外科、动物医疗、骨科等。2024年，迈瑞通过收购惠泰医疗切入心血管耗材领域，有望迈向全球医械Top 10行列。公司股权结构集中，李西廷与徐航为实际控制人，合计持有公司53.49%的股份。核心高管团队稳定且经验丰富，对行业发展具备深刻洞见。 公司业绩保持稳健增长，2016-2023年营收复合年增长率（CAGR）超过21%，归母净利润增速更是高达43.02%（2016-2019年），利润端增速远超收入端。毛利率稳中有升，从2014年的63.4%提升至2023年的66.2%。规模效应下，销售费用率和管理费用率持续改善，研发费用率稳定在9%-10%左右，驱动净利率逐年攀升至2023年的33.2%。 三大业务板块表现： 生命信息与支持： 作为传统优势业务，受益于2020年全球应急设备采购浪潮及国内医疗新基建的推动，收入占比提升至47.6%（2020年），并维持在44%左右，毛利率稳定在66%以上。 体外诊断： 作为高速增长引擎，2014-2023年营收CAGR达到20.93%，2023年收入占比提升至35.6%。通过并购海肽生物（2021年）解决IVD原料“卡脖子”问题，收购德赛诊断（20

中心思想 业绩波动中的结构性亮点 康缘药业2024年上半年整体业绩面临挑战，营收同比下滑11.49%至22.60亿元，归母净利润同比下滑3.73%至2.65亿元。然而，公司在特定产品领域展现出强劲的结构性增长，其中口服液和凝胶剂分别实现了28.60%和107.87%的显著增长，成为业绩承压下的亮点。 创新驱动与未来增长潜力 面对市场变化，康缘药业持续加大研发投入，积极推动新产品管线建设，涵盖中药、化药及生物药等多个领域，并取得了多项临床进展和注册证书。分析师基于公司创新能力和产品布局，维持“买入”评级，并预测2024-2026年营收和归母净利润将保持16%至22%的复合增长，显示出对公司未来增长潜力的信心。 主要内容 2024上半年财务表现与产品线分析 康缘药业2024年上半年实现营业收入22.60亿元，同比下降11.49%；归属于母公司股东的净利润为2.65亿元，同比下降3.73%。其中，第二季度营收9.00亿元，同比下降24.98%；归母净利润1.17亿元，同比下降12.59%。 在产品线方面，口服液表现突出，实现收入5.44亿元，同比增长28.60%，毛利率为78.80%（同比下降2.30个百分点），主要得益于金振口服液的销售增长。凝胶剂业务增长更为迅猛，收入达到0.21亿元，同比增长107.87%，毛利率高达88.09%（同比上升0.70个百分点），主要系筋骨止痛凝胶销售同比增长所致。然而，其他主要产品线均出现不同程度下滑：注射液收入8.40亿元，同比下降27.49%，毛利率74.16%；胶囊收入4.02亿元，同比下降12.80%，毛利率69.62%；颗粒剂、冲剂收入16.21亿元，同比下降15.13%，毛利率75.56%；片丸剂收入1.69亿元，同比下降5.16%，毛利率72.24%；贴剂收入1.04亿元，同比下降10.94%，毛利率79.25%。 研发创新进展与未来盈利展望 公司持续推动新产品研发，上半年在中药领域有3个NDA品种（龙七胶囊、参蒲盆安颗粒、玉女煎颗粒），2个品种完成Ⅲ期临床研究（双鱼颗粒、苏辛通窍颗粒），2个品种临床试验获批（羌芩颗粒、七味脂肝颗粒）。化药创新药DC20完成Ⅱ期临床病例入组，2个化药临床试验获批（注射用AAPB（10mg、25mg）），并获得3个化药仿制药注册证书（吡仑帕奈片（2mg、4mg）、泊沙康唑肠溶片）。生物药方面，KYS202002A注射液的多发性骨髓瘤及系统性红斑狼疮适应症已开展Ⅰ期临床。 基于上述分析，国联证券预计康缘药业2024-2026年营业收入将分别达到57.57亿元、67.38亿元和78.65亿元，同比增速分别为18.27%、17.04%和16.72%。同期归母净利润预计分别为6.53亿元、7.87亿元和9.56亿元，同比增速分别为21.63%、20.57%和21.40%。分析师维持公司“买入”评级，并提示了政策变化风险、产品质量控制风险、研发不及预期风险、行业竞争加剧风险以及原材料供应及价格波动风险。 总结 康缘药业2024年上半年整体营收和净利润有所下滑，但口服液和凝胶剂产品线表现出强劲的增长势头，尤其是金振口服液和筋骨止痛凝胶贡献显著。公司持续投入新药研发，在中药、化药和生物药领域均取得积极进展，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。尽管面临行业政策、研发风险和市场竞争等多重挑战，分析师仍看好康缘药业作为中药创新领军企业的长期发展前景，预计未来三年公司营收和归母净利润将保持稳健增长。

中心思想 业绩承压与增长潜力并存 本报告核心观点指出，康缘药业在2024年上半年面临阶段性业绩压力，主要受流感需求下降和营销改革影响，导致营收和净利润同比下滑。然而，公司持续保持高强度研发投入，其丰富的中药创新药管线正逐步进入集中兑现期，有望在未来几年为公司带来新的销售增长点。 维持“买入-A”评级 基于对公司长期发展潜力的认可，尽管短期业绩承压，分析师仍维持康缘药业“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为17.64元。这反映了市场对公司创新能力和未来业绩改善的积极预期。 主要内容 2024年上半年业绩回顾与分析 财务表现与市场挑战 整体业绩下滑： 康缘药业于2024年7月26日发布中期报告，显示2024年上半年公司实现营业收入22.60亿元，同比下滑11.49%；归母净利润2.65亿元，同比下滑3.73%；扣非归母净利润2.21亿元，同比下滑15.95%。 第二季度表现： 单季度来看，2024年第二季度营业收入为9.01亿元，同比大幅下滑24.98%；归母净利润1.17亿元，同比下滑12.59%；扣非归母净利润0.81亿元，同比下滑34.22%。 业绩承压原因： 业绩阶段性承压主要归因于两方面：一是与2023年同期相比，流感等呼吸道疾病发病率相对下降，影响了热毒宁注射液、金振口服液等核心呼吸道相关产品的销售放量；二是医疗反腐常态化推进，公司较早启动合规体系建设，短期内对经营业绩增速产生一定影响，但有助于公司长期健康发展。 产品结构与未来展望 注射剂业务： 2024年上半年，公司注射剂实现营业收入8.40亿元，同比下滑27.49%。其中，热毒宁注射液增长乏力，主要系2023年同期基数较高；银杏二萜内酯葡胺注射液增长乏力，主要因其纳入医保常规目录后失去“国谈”身份。 口服液业务： 2024年上半年，公司口服液实现营业收入5.44亿元，同比增长28.60%，主要得益于金振口服液在2023年同期基数较低，且2023年下半年去库存结束后已恢复正常发货。 下半年业绩预期： 随着外部政策环境趋于稳定，公司营销改革取得阶段性成果，学术推广能力不断增强。考虑到2023年下半年业绩基数相对较低，预计2024年下半年公司业绩有望实现边际改善。 研发投入与创新药管线进展 研发投入强度与成果 高强度研发投入： 作为国内领先的中药创新药龙头企业，康缘药业持续保持高强度的研发投入。2024年上半年，公司研发费用达到3.39亿元，占营业收入的比例高达15.01%。 中药新药进展： 中期报告显示，2024年上半年公司在研管线取得显著进展： 3个中药新药提交了新药上市申请（NDA），包括龙七胶囊、参蒲盆安颗粒、玉女煎颗粒。 2个中药新药完成了Ⅲ期临床研究，分别为双鱼颗粒、苏辛通窍颗粒。 2个中药新药获批临床试验（IND），即羌芩颗粒、七味脂肝颗粒。 多领域研发： 此外，公司在化药创新药、化药仿制药、生物药等领域也取得了阶段性研发成果，展现了多元化的创新能力。 创新药审批加速与管线潜力 CDE审批提速： 近年来，国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）对中药创新药的审批速度明显加快。根据药智网统计，2024年上半年CDE受理了34个1类中药创新药和6个2类中药改良型新药，并有3个1类中药新药获批上市。 未来增长驱动： 鉴于公司目前有多个潜力新药品种已进入NDA或临床后期阶段，预计这些产品有望在未来几年陆续获批上市，为公司带来新的销售增量，成为业绩增长的重要驱动力。 投资建议与风险提示 投资建议 业绩预测： 预计公司2024年至2026年的营业收入分别为48.01亿元、54.51亿元和61.21亿元；归母净利润分别为5.72亿元、6.55亿元和7.40亿元。对应的市盈率（PE）分别为15.4倍、13.5倍和11.9倍。 评级与目标价： 维持公司“买入-A”的投资评级，并给予6个月目标价17.64元，相当于2024年18倍的动态市盈率。 风险提示 政策变动风险： 医疗政策可能发生变动，对公司经营产生影响。 集采降价风险： 中成药集中采购可能导致产品价格下降，影响盈利能力。 研发失败风险： 研发管线存在失败的可能性，影响新药上市和未来增长。 总结 康缘药业在2024年上半年面临流感需求下降和营销改革带来的短期业绩压力，导致营收和净利润同比下滑。然而，公司通过积极的营销改革和持续高强度的研发投入，展现出强大的创新能力。其丰富的中药创新药管线，包括多个已提交NDA或处于临床后期的品种，有望在CDE审批加速的背景下，于未来几年陆续获批上市，为公司带来新的销售增长点。尽管短期承压，但公司长期发展潜力依然显著，分析师维持“买入-A”评级，并预计下半年业绩有望边际改善。投资者需关注医疗政策、集采降价及研发失败等潜在风险。

中心思想 业绩超预期，海外市场增长强劲 维力医疗2024年上半年业绩表现超出市场预期，特别是第二季度，营收和归母净利润均实现显著增长。这一强劲增长主要得益于公司海外市场的快速扩张和定制化项目落地，有效对冲了国内市场短期承压的影响。 研发投入持续，产品线不断丰富 公司持续加大研发投入，研发费用率稳步提升，并成功推动多款新产品获得国内外注册认证。通过不断拓展麻醉、护理和泌尿外科等领域的产品线，维力医疗为未来的市场竞争力和业务增长奠定了坚实基础。 主要内容 2024年上半年及Q2业绩表现 维力医疗2024年上半年实现营业收入6.76亿元，同比增长3.72%；归母净利润1.06亿元，同比增长15.17%；扣非后归母净利润1.01亿元，同比增长22.08%。 其中，2024年第二季度表现尤为突出，实现营业收入3.67亿元，同比增长26.39%；归母净利润5579.76万元，同比增长39.55%；扣非后归母净利润5402.09万元，同比增长52.5%。这表明公司在第二季度实现了显著的加速增长。 业务板块分析 产品线收入结构与增长 从产品线来看，2024年上半年各业务板块表现分化： 导尿业务：收入1.94亿元，同比增长14.89%，增长稳健。 护理业务：收入7071.7万元，同比增长40.31%，实现快速增长。 麻醉业务：收入2.19亿元，同比下降4%。 泌尿外科业务：收入9298.5万元，同比下降13.93%。 呼吸业务：收入4425.91万元，同比增长0.49%。 血透业务：收入3388.39万元，同比增长4.82%。 整体来看，导尿和护理业务是上半年增长的主要驱动力。 区域市场动态：内销承压与外销强劲 国内市场：2024年上半年内销实现收入3.25亿元，同比下滑14.05%。下滑主要原因在于国内手术类耗材终端需求受手术量同比减少影响而有所下滑。尽管如此，公司在国内市场仍积极推进新产品入院，例如可视双腔支气管插管新进院38家，清石鞘新进院54家，前端可弯曲清石鞘进院66家，BIP抗菌导尿管和亲水涂层超滑导尿包新进院61家。 海外市场：2024年上半年外销实现收入3.37亿元，同比增长27.71%，表现出强劲的增长势头。公司持续推进海外大客户定制化项目，并成功落地更多项目，形成稳定的业务增量。此外，公司通过海外建厂和设立业务公司，如2024年5月在墨西哥设立孙公司并拟投资新建生产基地，进一步加快海外本土化部署，加强销售渠道建设，深入海外终端市场，推动海外业务更快更全面的发展。 研发投入与产品创新 2024年上半年，公司研发投入达到4312.5万元，同比增长4.8%；研发费用率为6.38%，同比提升0.07个百分点，显示公司持续提升研发能力。 在产品注册方面，公司取得了多项进展： 国内：一次性使用可视双腔喉罩获得国内医疗器械注册证。 美国FDA：有麻醉呼吸回路套件和海南维力乳胶导尿管获得批准注册。 德国：有18个产品（包括口咽通气道、尿袋、乳胶导尿管、硅胶导尿管、PVC喉罩、输尿管清石鞘、取石篮等）获得注册登记。 加拿大：有2个产品（取石篮、输尿管导管）获得注册认证。 公司在研重点产品线丰富，麻醉线包括可视单腔支气管插管、免充气喉罩等；护理线包括可视控弯肠管、废液收集系统等；泌尿外科领域包括载药球囊、多功能输尿管球囊导管、长期留置输尿管支架等。 投资建议与盈利预测调整 考虑到国内需求和政策变化以及海外大客户下单节奏，华西证券调整了维力医疗的盈利预测： 营业收入：预计2024-2026年分别为16.82亿元、20.23亿元、24.59亿元（原预测为17.29亿元、20.76亿元、25.04亿元）。 归母净利润：预计2024-2026年分别为2.35亿元、2.95亿元、3.76亿元（原预测为2.43亿元、3.02亿元、3.86亿元）。 EPS：预计2024-2026年分别为0.80元、1.01元、1.28元（原预测为0.83元、1.03元、1.32元）。 基于2024年7月26日收盘价11.63元，对应PE分别为15倍、12倍、9倍。华西证券维持对维力医疗的“买入”评级。 风险因素提示 报告提示了以下风险： 国际形势扰动风险。 客户拓展或订单不及预期风险。 新品获批及销售推进不及预期风险。 汇率波动风险。 产品质量控制风险。 总结 维力医疗2024年上半年业绩表现超出预期，特别是第二季度实现了营收和净利润的强劲增长。这主要得益于公司海外市场的显著扩张和本土化战略的深入推进，有效弥补了国内市场短期承压带来的影响。导尿和护理业务表现突出，成为公司业绩增长的重要驱动力。同时，公司持续加大研发投入，不断丰富产品线，并成功获得多项国内外产品注册认证，为未来发展积蓄了动能。尽管面临国内市场挑战和国际形势等风险，但鉴于公司在海外市场的强劲表现和持续的研发创新，分析师维持了“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度。

中心思想 DRG/DIP 2.0 改革驱动医药行业转型 本报告核心观点指出，国家医保局发布的DRG/DIP 2.0版分组方案旨在深化医保支付方式改革，通过优化分组、调整病种库、引入特例单议机制等措施，提升医疗服务质量与效率，减轻医疗机构负担，并支持新药、新技术的应用。此次改革将推动医药行业从“以药养医”向“以质取胜”转型，激励企业提升产品质量和创新能力，同时对企业的信息化管理和成本控制提出新要求。 市场低迷中寻找高质量投资机会 尽管医药板块近期表现低迷，估值和持仓均处于历史低点，但报告认为，在行业供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化将带来新的投资机遇。投资策略应聚焦于企业自身的经营能力，强调“个股胜于赛道”，并自上而下看好眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态医药商业等高质量突破赛道，同时自下而上关注一体化原料药、仿创类CXO、海外突破及规范化医疗器械等细分领域的投资机会。 主要内容 DRG/DIP 2.0 改革要点与行业影响 2024年7月23日，国家医保局发布DRG/DIP 2.0版分组方案，旨在解决现有分组不适应临床发展的问题，并提高支付方式改革的规范性和统一性。新方案原则上要求2024年新开展地区直接使用，已开展地区需在2024年12月31日前完成切换，确保2025年起全国统一使用。 DRG/DIP 2.0版主要涉及十个方面的重点内容及变化： 分组优化： 针对重症医学、血液免疫、肿瘤等13个学科进行优化，升级统计分析方法（采用人工智能为主的遗传算法模型），建立多专业联合论证模式，细分组达634个，入组率92.8%。 病种库调整： DIP 2.0版病种库包含9250组国家核心病种目录，相较1.0版减少2033组，集中度提升。 特例单议机制： 对住院时间长、费用高、使用新药新技术、复杂危重症等病例，医疗机构可申报单独审核评议，实行项目付费或调整支付标准，作为兜底机制，数量原则上不超过DRG出院总病例的5%或DIP出院总病例的5‰。 资金压力缓解： 各地医保部门可合理确定预防金规模（约1个月），超过60%的统筹地区已探索预付。 清算要求： 要求加快年度基金清算（次年6月底前完成），提升月结算效率（30个工作日内），落实“结余留用、合理超支分担”机制。 激励机制： 医疗机构通过提高管理水平、控制成本产生的病组结余可留用，提高改革积极性。 绩效挂钩问题： 明确不得将DRG/DIP支付标准作为限额对医务人员进行考核或与绩效分配指标挂钩，以避免影响医务人员收入。 动态调整： 分组方案体现动态调整过程，适应医疗技术发展。 临床适应性： 分组方案更加适应临床实际，充分吸收专家意见。 技术改进： 通过对海量历史病例的深入分析，优化统计方法并引用麻醉风险分级校验，提高诊断影响资源消耗的精准度。 报告认为，DRG 2.0版本旨在优化医保支付、提高医疗服务质量和效率，并减轻医疗机构负担。新政将推动医药行业向“以质取胜”转变，特别是特例单议机制对创新药械入院渠道和使用意愿形成支持，促进医疗技术发展和创新。同时，对企业的信息化管理和成本控制能力提出新的机遇与挑战。 医药板块市场表现与投资策略 本周（2024.7.22-7.26）医药（中信）指数下跌4.01%，跑输沪深300指数0.34个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第6名。2024年以来，医药指数累计跌幅22.0%，跑输沪深300指数21.3个百分点，排名倒数第8名。 成交额与估值： 本周医药行业成交额1999.2亿元，环比减少38.6亿元，占A股总成交额比例为6.3%，低于2018年以来的中枢水平（7.9%）。医药板块整体估值（历史TTM）为23.623倍PE，环比下降1.01，相对沪深300的估值溢价率为109%，低于四年来中枢水平（148.8%）。 细分板块表现： 医药子板块普遍下跌，其中中药饮片（-6.3%）、生物医药III（-5.7%）、中成药（-5.0%）跌幅较大。个股方面，万泰生物（-11.2%）、博雅生物（-11.1%）、首药控股（-16.5%）等跌幅明显。 北上资金流向： 陆港通医药行业投资1263亿元，医药持股占陆港通总资金的7.1%，医药北上资金环比下降64亿元，其中医疗器械及中药流出较多。 限售解禁与股权质押： 未来一个月内，新赣江、金迪克、义翘神州等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。长春高新、金城医药、振东制药等第一大股东质押比例提升较多，佐力药业、太极集团、吉林敖东等下降较多。 报告指出，当前医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革深水区，创新升级、渠道结构变化是主要方向。随着医疗环节改革深入，医药价值链将重构，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将带来更多投资机会。 投资策略建议： 强调“个股胜于赛道”。 自上而下看好高质量突破的赛道： 眼科/体检服务（如爱尔眼科、通策医疗）、资源性中药OTC/血液制品（如同仁堂、片仔癀）、专科化药（如恩华药业、科伦药业）、新业态拓展的医药商业公司（如百洋医药、上海医药）。 自下而上关注： 一体化拓展的优质原料药（如奥锐特、仙琚制药）、仿创类CXO（如百诚医药、泰格医药）、海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业（如迈瑞医疗、联影医疗）。 总结 本报告深入分析了DRG/DIP 2.0版医保支付改革对医药行业带来的深远影响和新机遇。新版方案通过多维度优化，旨在提升医疗服务质量与效率，支持创新药械发展，并推动行业向高质量、高效率方向转型。尽管当前医药板块市场表现低迷，估值处于历史低点，但报告认为，在政策驱动的供给侧改革背景下，行业正经历价值链重构，创新升级和渠道变化将催生新的投资机会。因此，建议投资者采取“个股胜于赛道”的策略，重点关注具备强大经营能力、估值合理且能突破行业制约的优质企业，尤其是在眼科/体检服务、资源性中药、专科化药、新型医药商业、一体化原料药、CXO以及创新医疗器械等细分领域。

　　化工周观点： 　　建议重点关注淡季提价的子行业粘胶短纤和涤纶长丝。进入7月以来，化工行业整体进入淡季，其中粘胶短纤经过两次提价产品均价从1.31万元/吨提价至1.34万元/吨；涤纶长丝也经历多次提价。我们认为淡季提价本身就是供需平衡表显著改善的一种验证，三季度化工传统旺季来临后景气度有望更好。 　　推荐沪深300权重化工龙头万华化学、华鲁恒升。我们认为万华化学、华鲁恒升作为沪深300中化工白马龙头，目前对应24年PE仅13倍和11倍，从业绩趋势看，公司盈利底部相对比较扎实，当前位置建议重点关注。 　　持续看好半年报业绩高增长、景气度有望持续的优质公司。随着众多公司公告半年报业绩预增，我们认为景气度有望持续的公司值得继续重点关注。包括聚合顺1H2024预计归母净利润同比增长51.7%，安利股份1H2024预计归母净利润同比增长9348.14%-10421.8%。 　　重点推荐下半年有较大基本面拐点趋势的优质成长股。虽然市场风格对成长股不是很友好，但我们认为估值低有安全边际，同时边际上有较大基本面拐点的成长股依然值得重点推荐，包括PPO和生物质陆续开车投产的圣泉集团，下半年进入新一轮冬小麦全程方案推广的国光股份。 　　风险提示：下游需求不及预期、原油及天然气价格大幅波动、环保和生产安全等风险。

　　化工周观点： 　　建议重点关注淡季提价的子行业粘胶短纤和涤纶长丝。进入7月以来，化工行业整体进入淡季，其中粘胶短纤经过两次提价产品均价从1.31万元/吨提价至1.34万元/吨；涤纶长丝也经历多次提价。我们认为淡季提价本身就是供需平衡表显著改善的一种验证，三季度化工传统旺季来临后景气度有望更好。 　　推荐沪深300权重化工龙头万华化学、华鲁恒升。我们认为万华化学、华鲁恒升作为沪深300中化工白马龙头，目前对应24年PE仅13倍和11倍，从业绩趋势看，公司盈利底部相对比较扎实，当前位置建议重点关注。 　　持续看好半年报业绩高增长、景气度有望持续的优质公司。随着众多公司公告半年报业绩预增，我们认为景气度有望持续的公司值得继续重点关注。包括聚合顺1H2024预计归母净利润同比增长51.7%，安利股份1H2024预计归母净利润同比增长9348.14%-10421.8%。 　　重点推荐下半年有较大基本面拐点趋势的优质成长股。虽然市场风格对成长股不是很友好，但我们认为估值低有安全边际，同时边际上有较大基本面拐点的成长股依然值得重点推荐，包括PPO和生物质陆续开车投产的圣泉集团，下半年进入新一轮冬小麦全程方案推广的国光股份。 　　风险提示：下游需求不及预期、原油及天然气价格大幅波动、环保和生产安全等风险。

　　石油石化重仓略增但依旧低配，基础化工持续低配 　　大化工整体处于低配状态。截至2024年Q2，石油石化重仓总市值为429.8亿元，环比+9.5%，重仓比例为2.56%，虽然环比+0.31pct，但相对石油石化板块标准比例依旧低配1.62pct。基础化工重仓总市值为462.1亿元，环比-3.9%，重仓比例为2.75%，环比-0.004pct，相对基础化工板块标准比例低配1.15pct。2024Q2石油石化重仓配置比例在31个一级行业中位居第15，板块涨跌幅为-2.43%，跑输上证指数0.001pct。基础化工重仓配置比例位居第13，板块涨跌幅为-6.35%，跑输上证指数3.92pct，整体呈承压态势。 　　石油石化：上游油气开采为主要增持方向 　　环比来看，2024Q2油气开采是主要的增持方向，重仓市值占比环比+0.33pct至1.78%，；炼化及贸易板块环比基本持平，重仓市值占比环比+0.01pct至0.67%；油服工程板块有一定程度减配，重仓市值占比环比-0.03pct至0.11%。加仓排名前五的个股分别为中国海洋石油(H股)、中国海油(A股)、桐昆股份、中国石油股份(H股)和岳阳兴长；减仓排名前五的个股分别为广汇能源、中国石化、中国石油、荣盛石化和海油工程。 　　基础化工：主要增持氟化工、煤化工、氮肥，食品及饲料添加剂有所减配 　　环比来看，2024Q2氟化工、煤化工、氮肥、纯碱、涤纶是主要的增持方向，食品及饲料添加剂、农药、其他化学原料和膜材料有一定程度减配。加仓排名前五的个股分别为巨化股份、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升和远兴能源，减仓排名前五的个股分别为华恒生物、卫星化学、润丰股份、昊华科技和蓝晓科技。 　　北向资金：石油石化净流入环比减少，基础化工环比增加 　　2024Q2北向资金净流入石油石化板块1.36亿元，相较于2024Q1的5.03亿元有所减少；北向资金净流入基础化工板块15.09亿元，相较于2024Q1的4.74亿元有所增加。 　　投资建议：关注上游和供需改善的细分行业 　　石油石化：油气高景气叠加国企改革持续推进，我们持续看好上游相关的投资机遇。基础化工：在经济增速放缓的大环境下，市场或更愿意寻求确定性和抗风险性，供给受限、供需边际改善的细分行业以及具有综合竞争力的行业龙头更受青睐。 　　风险提示：全球宏观经济下行风险，美联储进一步加息缩表的风险，全球产业链再平衡带来的错配风险，商品价格大幅波动风险，国际贸易及行业政策风险，安全生产风险。