中心思想 医药行业投资特性与主动管理优势 医药行业细分赛道众多，兼具价值、成长与周期属性，投资逻辑复杂。报告指出，医药板块行情多呈现β分化与α分化并存的特点，要求基金经理不仅具备自下而上的个股挖掘能力，更需具备中观层面的β判断能力。研究发现，医药主动管理基金在多数时间段内表现优于被动指数，凸显了主动管理在医药投资中的价值。 优化投资策略与基金经理选择 公募基金在医药板块拥有较强定价权。在被动投资方面，港股通创新药指数（987018.SZ）因其高弹性而最具进攻性，而标普生物科技指数（SPSIBI.SPI）与美债收益率的负相关性及与罗素2000的正相关性，使其成为美股小盘指数的有效替代。对于主动基金，由于基金经理风格相对固化，报告建议根据其历史业绩表现选择。此外，基于动量效应和财报月业绩驱动的投资策略（如每季度配置上季度表现最优的基金，或在财报月配置当月表现最优的基金）被证明能带来显著的超额收益，季度胜率可达71.4%-75.0%，年化超额13.0%-14.4%。 主要内容 1. 与市场的不同 市场认知偏差与主动管理价值 市场普遍认为医药基金经理应侧重个股挖掘，但报告通过复盘发现，医药板块行情多为β分化与α分化并存，强调基金经理需兼具中观β判断能力。与市场认为配置主动权益不如配置被动基金的观点相反，报告指出医药主动基金中位数在大多数时间段内能战胜指数，表明主动管理是投资医药板块的更优选择。 2. 医药类资产特点 医药细分赛道多样性与投资逻辑差异 医药行业细分赛道众多，包含6个申万二级行业和16个三级行业，各细分领域（如大宗原料药的周期性、仿创药的成长性、医疗设备的制造业属性、中药的消费品特征）投资逻辑差异显著，对基金经理的能力圈提出广泛要求。 医药行情β分化与α分化并存 对2018年2月至2024年12月的申万医药生物指数分析显示，β分化+α行情（7次）和β分化行情（4次）占据主导，说明基金经理进行中观行业判断和自下而上个股挖掘的重要性。 公募基金在医药板块的定价权 公募基金持续超配医药生物行业，2020年后其持仓占行业流通盘比例超过10%。同时，公募基金配置比例变化与医药板块涨跌幅呈现较高正相关性（2018年至今相关性为0.53），表明公募基金在医药板块具有较强的定价权。 3. 被动医药主题基金的筛选分析 被动基金市场概览与分类 截至2024年9月30日，被动医药主题基金总规模达1485.19亿元，主要分为均衡类、创新药类和特定行业类，跟踪指数共40支。 创新药与均衡型指数基金特性 在创新药板块，港股通创新药指数（987018.SZ）因其在化学制剂及其他生物制品上的高持仓占比而最具进攻性和波动性，适合具备良好择时能力的投资者。均衡型医药指数基金的差异主要体现在细分行业的配置侧重。 QDII医药基金的国际配置与相关性分析 医药QDII基金主要跟踪纳斯达克生物科技、标普生物科技、标普全球1200医药保健和标普500医疗保健等指数。其中，标普生物科技指数（SPSIBI.SPI）波动率最大，最具进攻性，且与3M、10Y美债收益率呈较强负相关，与罗素2000指数（RTY.GI）呈较强正相关，可作为美股小盘指数的投资替代。 4. 医药主动主题基金的筛选分析 主动基金筛选与风格划分 报告筛选出168支主动医药主题基金，并根据近4期重仓股持仓行业将其划分为创新药类、中药类和均衡类（进一步细分为价值和成长，以及高/低换手）。 基金经理核心能力评估 战胜指数能力： 医药主动基金在多数阶段能战胜医药100指数，超额明显。创新药基金经理（如金笑非、郑宁、郝淼）上行捕获率较高，并在下跌阶段有显著超额。均衡类基金经理（如杨桢霄、肖世源、万民远）在捕获比率和阶段胜率上表现突出。 风险收益比： 创新药基金经理中，张韡、赵伟、郑宁、江琦、郝淼的信息比率和卡玛比率排名靠前。均衡型基金经理中，杨桢霄、肖世源等表现优异。 板块轮动能力： 医药基金经理普遍缺乏细分板块轮动能力，风格较为固化。报告建议投资者根据基金经理的历史业绩表现来选择适合其风格的基金。 QDII主动医药基金表现 在8支QDII主动医药基金中，富国全球健康生活（010644.OF）连续4个年度相对于港股创新药指数（931787.CSI）均实现超额收益。 5. 医药基金投资策略 动量与业绩驱动策略的有效性 报告构建并测试了基于动量和业绩驱动的医药基金投资策略。 动量策略（策略1-3）： 每季度配置上个季度表现最好的3、5、10支医药主题基金（主动+被动，剔除QDII），等权。该策略相对于医药100指数的季度胜率高达71.4%-75.0%，净值表现远优于其他策略及指数，显示出医药基金投资中明显的动量效应。 业绩驱动策略（策略13-15）： 在每个财报月（4月、8月、10月）末配置当月表现最好的3、5、10支医药主题基金，等权。该策略表现优于动量策略，相对于医药100指数的季度胜率在67.9%-75.0%之间，年化超额收益可达14.2%-14.4%，且超额收益的稳定性更强。 6. 风险提示 潜在投资风险 主要风险包括基金经理风格漂移、投资框架和理念变化，以及基金经理历史表现不代表未来业绩的持续性。 总结 本报告深入分析了医药行业基金的投资特性、主动与被动基金的表现、基金经理的核心能力以及有效的投资策略。报告指出，医药行业细分赛道众多，投资逻辑复杂，且行情多呈现β分化与α分化并存的特点，因此基金经理需兼具中观判断和个股挖掘能力。公募基金在医药板块拥有较强的定价权，且主动管理基金在多数情况下能战胜被动指数。在被动投资方面，港股通创新药指数和标普生物科技指数因其高弹性和独特的市场相关性而值得关注。对于主动基金，由于基金经理风格相对固化，投资者应根据其历史业绩和风险收益特征进行选择。报告特别强调了动量效应和财报月业绩驱动策略的有效性，这些策略在历史回测中展现出显著的超额收益和较高的胜率，为医药基金投资提供了实用的指导。同时，报告也提示了基金经理风格漂移、投资理念变化以及历史业绩不代表未来的风险。

中心思想 呋喹替尼海外市场表现强劲，驱动业绩预期上调 和黄医药的核心产品呋喹替尼在海外市场展现出强劲的增长势头，特别是在2024年第四季度，其海外收入达到0.84亿美元，环比增长17.1%。这一显著的市场表现促使分析师上调了公司2024年和2025年的归母净利润预期，并维持了“买入”的投资评级。 国内产品线进展顺利，未来增长潜力可期 除了呋喹替尼的海外成功，和黄医药在国内市场也取得了积极进展。赛沃替尼联合奥希替尼治疗非小细胞肺癌的新药上市申请已获NMPA优先审评，索乐匹尼布和他泽司他等多个在研产品也预计在2025年获得中国市场批准，预示着公司未来业绩增长的多元化驱动力。 主要内容 呋喹替尼海外销售额显著增长，带动财务预测调整 海外市场表现突出： 根据武田制药FY2024 Q3财报，2024年Q2至Q4期间，呋喹替尼的海外收入累计达到361亿日元，折合2.34亿美元。其中，美国市场贡献了325亿日元，占比高达90%。仅2024年第四季度，呋喹替尼的海外收入就达到130亿日元（约0.84亿美元），环比增长17.1%，显示出强劲的市场需求。 财务预期上调： 鉴于呋喹替尼在海外市场的快速放量，分析师对和黄医药的财务预测进行了调整。公司2024年和2025年的归母净利润分别上调至3.00亿元和8.45亿元（原预计为2.60亿元和8.39亿元），而2026年归母净利润则下调至11.8亿元（原预计为14.46亿元）。调整后的每股收益（EPS）分别为0.3元、1.0元和1.4元，当前股价对应的市盈率（PE）分别为57.8倍、20.6倍和14.7倍。公司投资评级维持“买入”。 核心产品销售数据分析与国内市场表现 呋喹替尼海外需求持续强劲： 2023年第四季度至2024年第四季度，呋喹替尼的海外收入呈现稳步增长态势，分别为0.14亿美元、0.50亿美元、0.77亿美元、0.71亿美元和0.84亿美元，印证了其在国际市场的强劲需求。 国内产品销售情况： 2024年上半年，呋喹替尼在国内市场的销售额达到6100万美元，同比增长8%，销售分成4600万美元，同比增长9%。赛沃替尼同期国内销售额为2590万美元，同比增长18%，但销售分成同比下降14%至1310万美元。索凡替尼在2024年上半年国内销售额为2540万美元，同比增长12%。 赛沃替尼国内进展顺利，多款新药有望获批 赛沃替尼获优先审评： 赛沃替尼联合奥希替尼用于治疗伴有MET扩增的、接受一线EGFR TKI治疗后疾病进展的EGFR突变阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者的新药上市申请，已于2025年1月2日获得国家药品监督管理局（NMPA）受理并予以优先审评，有望加速上市进程。 索乐匹尼布与他泽司他进展： 索乐匹尼布用于二线治疗免疫性血小板减少症（ITP）有望于2025年在中国获批上市，且已于2024年年中在美国和欧洲启动剂量探索试验。他泽司他用于三线滤泡性淋巴瘤的治疗也有望于2025年年中在中国获批上市。这些管线产品的顺利推进，将为公司带来新的增长点。 风险提示 研发与安全性风险： 公司面临药物临床研发失败、药物安全性风险等固有风险，可能影响产品上市及市场表现。 核心人才流失风险： 核心成员的流失也可能对公司的运营和研发能力造成不利影响。 总结 本报告指出，和黄医药凭借其核心产品呋喹替尼在海外市场的卓越表现，特别是2024年第四季度海外收入的显著增长，成功驱动了公司2024年和2025年归母净利润预期的上调。同时，赛沃替尼在国内新药上市申请获得优先审评，以及索乐匹尼布和他泽司他等多个在研产品有望在2025年获批上市，共同构筑了公司未来业绩增长的坚实基础。尽管存在药物研发失败、安全性及核心成员流失等风险，但鉴于公司产品线的强劲势头和市场潜力，分析师维持了“买入”的投资评级。

中心思想 医药板块触底回升，创新与业绩拐点共振 2025年1月，医药生物行业经历深度调整，板块整体下跌3.8%，跑输沪深300指数0.8个百分点，基金持仓占比创历史新低，显示市场对医药板块的悲观预期已充分消化，出清更为彻底。然而，摩根大通医疗健康年会（JPM大会）的催化效应以及丙类医保目录的落地预期，为创新药产业链带来了积极信号。部分创新药、GLP-1景气赛道以及困境反转的原料药、分子砌块企业在1月业绩预告中表现亮眼，预示着行业有望在2025年迎来业绩拐点和持续向好的趋势。 聚焦创新突破与多元化布局策略 面对行业底部，本报告建议2月布局策略应围绕“创新研发突破”和“业绩拐点”两条主线展开。具体而言，应从年报预告中挖掘困境反转型企业的业绩持续验证，包括制药产业链（CRO/CDMO、原料药）的困境反转、医疗设备招投标的复苏、上游及低耗领域的触底回升、传统药企的创新转型以及宏观顺周期回暖的消费医疗领域。同时，持续关注创新药商业化放量、丙类医保目录落地带来的支付端改善，以及国际大会（如JPM、ASCOGI）催化下的临床数据读出和BD（业务拓展）进展。此外，业绩稳健、分红可观的优质中药标的也值得关注。 主要内容 1月行业投资观点 1月行情回溯与基金持仓分析 2025年1月，医药生物行业整体下跌3.8%，同期沪深300指数下跌3.0%，医药板块跑输沪深300约0.8%，在31个子行业中位列第20位。 各子行业表现：化学制药下跌2.91%、生物制品下跌3.21%、医疗服务下跌3.90%、医药商业下跌4.18%、医疗器械下跌4.29%、中药下跌4.94%。 市场开年延续对医保基金和医药政策的担忧，导致板块在上半月快速调整，下半月逐步企稳并震荡上行。 创新制药产业链受益于摩根大通医疗健康年会（JPM大会）的催化和丙类医保的落地预期，表现相对较好。 1月业绩预告/快报显示，商业化放量的创新药、GLP-1景气赛道以及困境反转的原料药、分子砌块等表现亮眼，例如艾力斯（预计2024年归母净利润同比+121.99%）、三生国健（+137.73%-162.00%）、诺泰生物（+133.22%-182.32%）、天宇股份（+82.75%-174.13%）、皓元医药（+45.16%-64.77%）。 A股基金前十大重仓医药板块占比为8.01%（环比下降1.68pp），扣除医药基金后占比为4.05%（环比下降0.85pp），医药板块低配2.16%，配置占比较2024Q3下降0.37pp，表明医药板块当前出清更为彻底。 2月布局思路与投资主线 挖掘业绩拐点： 随着年报预告出清，业绩拐点的持续验证将驱动困境反转型企业股价上行。 制药产业链困境反转：CRO/CDMO（如药明康德、康龙化成、凯莱英、博腾股份）、原料药（如天宇股份、国邦医药）有望受益于行业竞争出清、投融资需求回暖及新业务增量。 设备招投标复苏：专项债、政府补贴等政策推动下，医疗设备招投标有望复苏，关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜。 上游及低耗触底回升：关注毕得医药、皓元医药、百普赛斯、诺唯赞。 传统药企创新转型：筛选存量业务受集采影响减弱、销售及研发投入产出有效的企业，关注创新药研发/商业化推进有序且单季度持续扭亏的公司，如奥赛康、罗欣药业、康辰药业。 宏观共振的顺周期回暖：关注医疗美容、消费医疗、消费属性疫苗、生长激素等领域。 创新药商业化放量与国际大会催化： 创新药商业化放量持续验证，丙类医保目录落地可期，叠加JPM、ASCOGI等国际大会落幕，后续临床数据读出及BD推进有望带来行情延续。关注艾力斯、贝达药业、康方生物、亚盛医药、三生制药、百济神州、信达生物、华东医药、来凯医药、歌礼制药。 优质中药标的： 关注基数逐步消化、业绩稳健、分红可观的优质中药标的，如东阿阿胶、佐力药业、昆药集团、华润三九。 中泰医药重点推荐组合 2月重点推荐公司包括：药明康德、华东医药、华润三九、东阿阿胶、艾力斯、贝达药业、亚盛医药-B、开立医疗、诺泰生物、天宇股份。 中泰医药重点推荐组合在1月平均涨幅为-6.36%，跑输医药行业2.59%，其中艾力斯（+14.07%）和贝达药业（+5.10%）表现亮眼。 行业热点聚焦 摩根大通（J.P.Morgan）医疗健康年会落幕 2025JPM大会作为全球生物医药领域规模最大、信息量最丰富的投资盛会，被誉为行业风向标。 国内企业展示最新研发管线预期时间表，海外MNC阐明业绩驱动产品及前沿疗法进展。 报告详细列举了三生制药、百济神州、J&J、REGENERON、AZ、ABBVIE、SUMMIT、ROCHE等公司在JPM大会上披露的研发进展和战略布局，涉及TPO、PD1/VEGF双抗、IL-1βα单抗、泽布替尼新剂型、BTKCDAC、CDK4抑制剂、Caplyta、DARZALEX、CARVYKTI、TECVAYLI、TALVEY、SPRAVATO、ERLEADA、TREMFYA、RYBREVANT&LAZCLUZE组合、nipocalimab、Icotrokinra、EYLEA HD、Itepekimab、garetosmab、Fasenra、ceralasertib、IL-23单抗、TL1A单抗、依沃西单抗、异体CAR-T、RG6631、Astegolimab等多个重磅产品和在研管线。 国家医保局明确第一版丙类医保目录发布时间线 国家医保局于1月17日明确表示，计划在2025年年内发布第一版丙类医保目录，并与每年的基本药品目录调整同步开展。 丙类目录将通过多种措施积极引导惠民型商业健康保险将其纳入保障范围，其他符合规定的商业健康保险也可使用。 为减少对行业影响，国家基本医保药品目录调整时间将适当提前，预计4月初开始申报，争取9月份完成调整；5月底前获批的新药可提前进行预申报。 中泰证券认为，丙类目录的发布是国内创新药支付端的进一步补充，有望持续改善创新产业链需求，建议关注高价特需创新药相关标的，如华东医药。 2025年美国临床肿瘤学会胃肠道肿瘤研讨会隆重召开 2025ASCOGI于1月23日-25日在美国旧金山召开，是全球肿瘤学领域专注于胃肠道肿瘤的重要学术盛会。 大会上展示的创新药临床研究数据将成为未来相关药品商业化推广的循证医学证据，也是创新药对外授权交易定价的关键依据。 建议关注在研药品数据支持其成为同类最佳疗法、已商业化药品数据支持其向大适应症拓展的标的，如奥赛康、中国生物制药。 FDA发布首份药物研发AI指导文件，多个头部药企公布AI制药合作 1月6日，FDA发布首份关于AI在药物和生物制品研发中使用的指南草案，旨在提升AI模型在药品和生物制品申报中的可信度。 PostEra宣布扩大与辉瑞在ADC方面的合作，交易总金额高达3.5亿美元。 诺和诺德宣布与Valo达成扩展协议，利用AI驱动的计算能力发现和开发针对肥胖症、2型糖尿病和心血管疾病的新型治疗方法。 中泰证券认为，随着AI技术成熟及行业标准完善，AI在医药领域的应用正从场景探索走向商业化转化，有望率先在药物设计研发、辅助病理诊断等领域实现突破。建议重点关注药物研发、体外诊断中相关细分赛道及个股，如成都先导、泓博医药、迪安诊断、金域医学、安必平、九强生物、华大智造、麦克奥迪、晶泰控股等。 1月板块回顾与分析 板块收益 2025年1月，医药板块收益率为-3.8%，同期沪深300绝对收益率为-3.0%，医药板块跑输沪深300约0.8%。 医药生物行业在31个子行业中位列第20位。 各子行业月涨跌幅：化学制药-2.91%、生物制品-3.21%、医疗服务-3.90%、医药商业-4.18%、医疗器械-4.29%、中药-4.94%。 板块估值 以2025年盈利预测估值计算，目前医药板块估值21.8倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为16.0倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为36.4%。 以TTM估值法计算，目前医药板块估值25倍PE，低于历史平均水平（35.2倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为23.1%。 个股表现 1月涨幅前15位公司（扣除ST股）包括：锦好医疗、百济神州-U、康乐卫士、艾力斯、海泰新光等。 1月跌幅前15位公司（扣除ST股）包括：双成药业、长药控股、太极集团、迈威生物-U、亨迪药业等。 附录 中药材价格追踪 成都中药材价格指数在1月下降0.1%，2025年初至今下降0.1%。 自2021年四季度以来，近八成中药材价格出现上涨，贵细药材涨幅更为明显，涨幅在10%到50%之间。国内几大知名药企的中成药价格也上行，涨幅为10%到20%。 本期研究报告汇总 报告列出了本期中泰医药小组的研究报告汇总，包括《基金持仓再创新低，医药有望逐步走出底部》、《第一版医保丙类目录有望年内发布，积极拥抱创新》、《医药生物行业2024Q4业绩前瞻》。 中泰医药主要覆盖公司及估值一览 报告提供了中泰医药主要覆盖公司的基本状况、股价、EPS、PE及评级等估值信息，截至2025年2月5日。 行业风险因素分析 政策扰动风险： 医药行业处于改革期，优先审评、动态医保谈判目录、一致性评价、带量采购等政策的执行落地可能存在进度不及预期的风险。 药品质量风险： 药品的安全质量问题是上市公司选择和跟踪过程中需持续保持警惕的重要内容。 信息滞后风险： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 本报告对2025年2月医药生物行业进行了专业而深入的分析，指出1月市场虽经历深度调整，医药板块跑输大盘且基金持仓创新低，但市场悲观预期已充分消化，行业出清更为彻底。在摩根大通医疗健康年会（JPM大会）的积极催化和丙类医保目录落地预期的推动下，创新药产业链表现出较强韧性，部分创新药、GLP-1赛道及困境反转的原料药企业业绩预告亮眼，预示着行业有望在2025年迎来业绩拐点。 报告建议2月布局应聚焦“创新研发突破”和“业绩拐点”两条主线，具体包括关注制药产业链困境反转、医疗设备招投标复苏、上游及低耗触底回升、传统药企创新转型以及消费医疗等宏观顺周期回暖领域。同时，强调创新药商业化放量、丙类医保目录落地带来的支付端改善，以及国际大会（JPM、ASCOGI）催化下的临床数据和BD进展。此外，业绩稳健、分红可观的优质中药标的亦被纳入推荐范围。报告还详细梳理了JPM大会、丙类医保政策、ASCOGI研讨会及AI制药合作等行业热点，并对1月板块收益、估值及个股表现进行了数据分析，指出医药板块当前估值低于历史平均水平。最后，报告提示了政策扰动、药品质量和信息滞后等行业风险。

　　下游聚酯产业链蓬勃发展，未来乙二醇产能增量有限，景气有望继续上行 　　2020年以来，乙二醇下游产能均在持续扩产，带动乙二醇需求增长。根据百川盈孚数据，2020年以来，涤纶短纤、涤纶长丝、聚酯瓶片等主要乙二醇下游均在持续扩产，持续带动乙二醇需求增长。2020-2024年，涤纶短纤、涤纶长丝、PET瓶片产能分别增长了248、779、734万吨，合计1,761万吨，或带动乙二醇需求590万吨，乙二醇表观消费量由2020年的1,870万吨增长至2024年的2,487万吨。2022年以来，国内新增产能有限、海外净进口量降低、下游持续扩产，供需共振下，乙二醇景气度持续上行。2024年8月以来，乙二醇乙烯制、煤制工艺开工率呈现上升趋势，乙二醇市场库存持续下降，价格逐渐上涨。2025-2026年，聚酯产业链仍在继续扩张，而乙二醇产能增量或较为有限，乙二醇重心有望继续上移。 　　2025-2026年，聚酯产业链仍将继续扩产，或继续拉动乙二醇需求 　　涤纶长丝方面，2025年新增产能总规划为215万吨，若规划产能均投产，预计拉动乙二醇需求72.03万吨/年；2026年，涤纶长丝新增产能总规划为555万吨，若规划产能均投产，预计拉动乙二醇需求185.93万吨/年。涤纶短纤方面，2025年行业规划新增产能为88万吨，2026年为60万吨，两年规划新增产能合计为148万吨，若这些新增产能如期投产，有望拉动乙二醇需求49.58万吨。我们预计，随着2025年国内外宏观经济继续复苏，涤纶长丝、涤纶短纤的这些新增产能有望被逐步消化。PET瓶片方面，2025年行业合计规划360万吨新增产能，若完全投产，有望拉动乙二醇需求合计120.6万吨/年。 　　乙二醇产能扩张接近尾声，国内、外供应增幅有所减少 　　2022年以来，乙二醇产能增长放缓。根据百川盈孚数据，2020-2022年，乙二醇产能由1,553.9万吨增长至2,577.4万吨，产能增速分别为45.81%、34.56%、26.14%，快速的产能投放导致乙二醇供过于求，乙二醇企业利润大幅承压，乙二醇新增产能放缓。2022-2023年，乙烯制和煤制乙二醇毛利润均为负值，各工艺普遍深度亏损，诸多新增乙二醇产能规划纷纷取消、放缓。2023-2024年，乙二醇产能分别为2,762.2、2,792.2万吨，同比仅增长7.32%、1.06%。同时海外装置盈利亦下降，部分海外装置淘汰，乙二醇净进口量也在逐年减少，由2020年1,048万吨下降至2024年的639万吨。2023年以来，乙二醇国内、外供应增量有限。在乙二醇需求增长、产能增幅有限背景下，乙二醇重心有望上移。 　　【推荐标的】：荣盛石化、恒力石化； 　　【受益标的】：万凯新材（含转债）、丹化科技（含B股）、东方盛虹、卫星化学、新疆天业。 　　风险提示：部分原先转、停产的煤制乙二醇装置复产、下游聚酯产能扩张不及预期、原油价格大幅下跌。

　　华兰疫苗(301207) 　　事人用疫苗研发、生产、销售的高新技术企业。目前，公司已取得《药品注册证书》的疫苗有流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗及四价流感病毒裂解疫苗（儿童剂型）、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）以及吸附破伤风疫苗。合计8款产品，涵盖病毒类疫苗、细菌类疫苗、基因重组类疫苗三大领域。其中流感疫苗是公司主要的收入来源。 　　1月17日，公司发布了2024年业绩预告，预计2024年归属于上市公司股东的净利润2亿元-2.5亿元，比上年同期下滑76.74%-70.93%；扣非归母净利润1.1亿元-1.6亿元，较上年同期下降85.49%-78.89%。公司2024年业绩大幅低于预期。公司在业绩预告中表示，2024年6月，四价流感疫苗等主要产品价格下调40%以上，同时2024年度受民众疫苗接种率变动、疫苗市场需求下滑、销量减少等多重因素影响，公司业务发展及盈利水平受到较为明显的冲击，导致公司2024年度业绩出现显著下滑。同时，报告期内，公司始终坚持创新定位和高质量发展，持续保持对创新型疫苗、基因工程疫苗等技术平台的研发投入；并加大对产品创新的研发探索，临床产品的转化及注册力度；研发费用保持较高投入，对公司净利润产生了一定不利影响。 　　下调公司2024年-2026年每股收益至0.36元，1.34元和1.23元，对应1月27日的收盘价17.99元，动态市盈率分别为50.18倍，13.41倍和14.61倍；同时考虑公司2025年业绩或将改善，上调公司评级至“增持”。 　　风险提示：产品结构单一风险，流感疫情不确定风险，在研产品研发风险，市场竞争加剧风险，产品质量风险等

中心思想 战略聚焦与业绩复苏展望 麦迪科技正经历战略转型，通过剥离亏损的光伏业务，公司得以重新聚焦其核心的智慧医疗主业。在国家政策大力支持医疗数字化转型、辅助生殖市场持续扩容以及人形机器人产业蓄势待发的背景下，麦迪科技凭借其在医疗信息化领域的深厚积累，积极布局低空救援和康养机器人等新兴业务，有望实现业绩的显著复苏和核心竞争力的持续增强。 多元化布局驱动未来增长 公司通过“医疗信息化+辅助生殖+低空救援+人形机器人”的多元化业务布局，旨在构建一个全面的智慧医疗生态系统。与华为等行业巨头的合作，以及在低空经济和人形机器人领域的创新探索，不仅拓宽了公司的业务边界，也为其在快速发展的智慧医疗市场中占据有利地位提供了坚实基础，预示着未来收入和利润的改善。 主要内容 麦迪科技业务转型与财务表现分析 麦迪科技作为一家以临床医疗管理信息系统（CIS）系列应用软件产品和临床信息化整体解决方案为核心业务的高新技术企业，自2016年上市以来，一直专注于急危重症救治领域的信息化建设。公司通过收购玛丽医院进入辅助生殖医疗服务领域，形成了医疗信息化和医疗服务并行的业务布局。然而，2023年公司曾尝试进入新能源光伏行业，但由于行业周期底部和产能未完全释放，光伏业务遭遇严重亏损，导致公司整体业绩承压。2024年前三季度，公司实现收入3.60亿元，同比增长2.93%，但归母净利润亏损1.67亿元，同比大幅下降81.67%。为维护公司平稳持续发展，麦迪科技已决定出售光伏资产，回归医疗主业。这一战略调整预计将显著改善公司的现金流状况和经营效率，为未来业绩复苏奠定基础。根据备考数据，剥离光伏业务后，公司2024年1-8月的归母净利润约为-985.51万元，相比交易前的-1.64亿元有明显改善。 在财务表现方面，2023年公司营业收入达到6.18亿元，同比增长102.33%，其中光伏业务贡献巨大。然而，由于光伏业务的前期投入和亏损，2023年归母净利润为-2.69亿元，同比下降902.79%。从业务拆分来看，2023年软件和信息服务行业实现营业收入2.60亿元，同比增长1.85%，毛利率高达78.83%，较上年增加2.91个百分点，显示出其核心业务的盈利能力。医疗服务行业实现营业收入5660.25万元，同比增长16.24%，毛利率为41.38%。而光伏行业实现营业收入3.00亿元，毛利率为-34.54%，严重拖累了公司整体业绩。费用方面，2023年销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别为0.80亿元、1.97亿元、0.50亿元和0.40亿元，同比分别增长30.28%、220.42%、5.55%和3398.66%。管理费用和财务费用的显著增长主要与光伏业务的人才引进、团队组建、银行贷款及融资租赁等相关。随着光伏业务的剥离，预计公司的费用率将迎来拐点，财务结构将得到优化，从而提升整体盈利能力。 智慧医疗市场机遇与公司多元化布局 智慧医疗市场正迎来前所未有的发展机遇。根据IDC《中国医疗行业IT市场预测,2021-2025》预测，医院、医共体和基层医疗等领域的IT支出预计到2025年将达到845.7亿元。2023年，我国智慧医疗市场规模已突破62.86亿元，投融资规模超过1600亿元，显示出强劲的增长势头。政策层面，国家持续出台多项政策，如《健康中国行动》、《加强医疗监督跨部门执法联动工作》等，鼓励医疗行业数字化、智能化转型，为智慧医疗发展奠定了坚实基础。医疗信息化作为智慧医疗的核心，其产业链涵盖上游的电子设备供应商、中游的智慧医疗服务商和系统集成商，以及下游的各类医疗机构和患者。目前，我国医疗信息化已进入以临床管理信息化（CIS）为主的发展阶段，并逐步向区域医疗卫生服务信息化（GMIS）迈进。2019年，CIS市场规模已超过260.4亿元，预计到2026年将突破700亿元。麦迪科技凭借其在手术麻醉和重症监护信息系统等核心产品的高市占率和深厚技术积累，在CIS领域具有领先地位。 在辅助生殖领域，受国家生育支持政策的鼓励，市场前景广阔。预计2023年我国辅助生殖市场规模将从2016年的273.65亿元增长至558.44亿元。截至2023年12月，全国经批准开展辅助生殖技术的医疗机构共计602家。麦迪科技通过收购海口玛丽医院，积极拓展辅助生殖医疗服务业务，并加强学科建设和管理，提升了医院的医疗公信力和学术地位。玛丽医院在2024年上半年完成了626例取卵周期和619例移植周期，显示出良好的运营态势。 此外，麦迪科技还积极布局低空经济和人形机器人等前沿领域。公司与西北工业大学等机构联合共建低空经济创新中心，发布了首个全自主智能化AED无人机救援的低空救援整体解决方案，并完成了航空医疗救援AED无人机首飞，助力苏州“黄金4分钟急救圈”建设。在人形机器人领域，公司顺应人口老龄化趋势，与深圳优必选等公司成立合资公司，共同打造医疗+人形机器人，重点开发在医疗场景下的看护、护理及陪伴型智能人形服务机器人。预计到2035年，人形机器人市场将保持50%以上的高增速发展，全球需求总量将达到100-200亿台，为麦迪科技提供了巨大的增量市场空间。这些多元化布局，结合公司在医疗信息化领域的专业优势，将持续增强其核心竞争力。 总结 麦迪科技通过果断剥离亏损的光伏业务，回归并聚焦其在智慧医疗领域的深厚积累，展现了清晰的战略方向。公司在医疗信息化、辅助生殖、低空救援和人形机器人等多个前沿领域的多元化布局，与当前国家政策导向和市场需求增长趋势高度契合。尽管短期内受光伏业务剥离影响，公司业绩预测在2024年仍将面临亏损，但预计2025年和2026年将分别实现0.86亿元和1.03亿元的归母净利润，显示出强劲的复苏潜力。 凭借其在临床信息化领域的领先市场地位、与华为等巨头的战略合作、以及在低空救援和康养机器人等创新业务的积极探索，麦迪科技有望在智慧医疗的广阔市场中抓住机遇，实现业绩的持续增长和核心竞争力的显著提升。公司在技术研发、客户资源和品牌声誉方面的优势，以及高行业壁垒，为其未来的发展提供了坚实保障。鉴于公司在低空经济和人形机器人领域的巨大想象空间，首次覆盖给予“买入”评级。然而，投资者仍需关注业务经营季节性波动、技术和产品开发、技术失密或侵权以及医疗风险等潜在挑战。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年2月5日，医药板块涨跌幅+0.56%，跑赢沪深300指数1.14pct，涨跌幅居申万31个子行业第9名。各医药子行业中，医院(+1.71%)、血液制品(+1.56%)、医疗研发外包（+1.44%）表现居前，医疗耗材（-0.54%)、线下药店(+0.35%)、其他生物制品（+0.67%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为华大制造(+14.36%)、南模生物(+11.36%)、济高发展(+9.93%)；跌幅榜前3位为毕得医药（-8.19%）、热景生物(-6.27%)、联影医疗（-6.12%)。 　　行业要闻： 　　近日，罗氏（Roche）宣布，美国FDA已批准Susvimo用于治疗糖尿病性黄斑水肿（DME）。Susvimo是一种Ranibizumab单抗药物输送系统，为一款可再填充的眼部植入物，Ranibizumab是一种血管内皮生长因子（VEGF）抑制剂，旨在结合并抑制VEGF-A，这种蛋白质已被证明在新血管形成和血管渗漏中起着关键作用。Susvimo是首个经FDA批准、可通过比常规眼内注射更少的治疗次数来维持视力的DME疗法。 　　（来源：罗氏，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　诺思格（301333）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股1,442,000股，约占公司目前总股本96,581,256股的1.49%，成交价格区间为35.06-43.15元/股。 　　翔宇医疗（300404）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份1,486,300股，占公司总股本160,000,000股的0.9289%，成交价格区间为28.02-32.25元/股。 　　阳光诺和（600285）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份233.3935万股，占公司目前总股本112,000,000股的2.08%，成交价格区间为34.05-37.82元/股。 　　九洲药业（603456）：公司发布公告，子公司浙江瑞博于2024年10月28日至11月1日期间接受了美国FDA的cGMP现场检查，近日收到美国FDA签发的现场检查报告（EIR），表明公司已通过本次cGMP现场检查。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为0.07%，在申万31个一级行业中位居第11，跑输沪深300指数（0.12%）。从子行业来看，血液制品、医疗研发外包涨幅居前，涨幅分别为2.74%、2.00%；疫苗、中药跌幅居前，跌幅分别为1.91%、1.68%。 　　估值方面，截至2025年1月27日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为25.41x（上期末为25.31x），估值上行，低于均值和负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为诊断服务（70.23x）、医院（36.48x）、医疗耗材（32.72x），中位数为26.65x，医药流通（15.55x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有16家上市公司的股东净减持3.36亿元。其中，4家增持0.43亿元，12家减持3.79亿元。 　　重要行业资讯： 　　国家医保局/财政部：有序推进省内异地就医住院费用纳入按病种付费管理 　　《国务院反垄断反不正当竞争委员会关于药品领域的反垄断指南》 　　诺和诺德：“Ozempic（1.0mg司美格鲁肽）”获美国FDA批准新适应症，降低24%肾病进展和死亡风险 　　复宏汉霖：私有化终止 　　亚盛医药：正式登陆纳斯达克 　　投资建议： 　　继上海、广州、北京、四川等地取消医疗机构药品数量限制后，近日新疆也正式发文明确各级医疗机构应取消药品进院品种和数量限制。这一举措为医保目录里各类创新药品打开了医院的大门，极大地促进了这些药品的入院与临床使用，患者的用药选择也因此变得更加多元，能够享受到更多优质药物治疗方案。步入2025年，创新药领域的国际合作呈现出蓬勃发展之势；年初至今，已有多家公司成功达成创新药出海的重磅合作，单个项目的潜在金额高达10亿美元级别。在医保控费的大背景下，创新药行业的政策环境正逐步向好，边际改善明显。与此同时，创新药企业积极寻求海外市场突破，在国际舞台上崭露头角。鉴于此，建议投资者持续关注创新药板块中具备原发创新能力或出海能力的优质公司，它们有望在行业变革与发展中脱颖而出，创造更多价值。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　分品种来看批签发数据，人血白蛋白：2024年，人血白蛋白批签发5423批(+14%)，其中国产人白获批1708批(+9%)，占比为31%，进口人白获批3715批(+17%)，占比为69%。2024Q4人血白蛋白批签发批次为1281批（+11%）。免疫球蛋白：2024年静丙批签发批次为1308批（+3%）；其他品种如狂免148批(+24%)、破免145批(+12%)。2024Q4静丙批签发批次为329批，同比增长39%。凝血因子类：2024年凝血因子Ⅷ获批568批(+33%)、PCC获批249批(-18%)、纤原获批263批(-3%)。2024Q4凝血因子Ⅷ获批154批（+48%）、凝血酶原复合物获批50批（-6%）、纤维蛋白原获批48批（-24%）。 　　人白院内外价格有所调整。受2023年血制品区域集采、外资企业市场策略调整等因素影响，人白的院内外价格边际降低。2024年各企业人白院内中位中标价格区间小幅下移；静丙中位中标价保持稳定。院外价格方面，24Q4部分外资企业在陕西、深圳、徐州等地的人血白蛋白院外价格有所下降，陕西、徐州等地静丙院外价格保持高位，深圳的静丙院外价格有所回落。 　　2024年前三季度血制品归母净利增速12%。剔除华兰生物疫苗业务后，7家血液制品上市公司2024年前三季度收入总额约为176亿元(+1.7%)，归母净利润总额约48亿元(+12.2%)，扣非归母净利润45亿元（+12.2%）。利润增速快于收入，主要系博雅生物非血制品业务剥离改善盈利，以及部分龙头公司产品价格较高。 　　投资建议：建议重点关注上海莱士（002252.SZ）、天坛生物(600161.SH)、卫光生物(002880.SZ)、华兰生物(002007.SZ)、派林生物(000403.SZ)、博雅生物（300294.SZ）。 　　风险提示：政策变化风险；企业产品质量风险；新品种研发不及预期。

　　艾力斯(688578) 　　投资要点： 　　公司成立于2004年，由上海扬子江建设集团的创始人杜锦豪创办，于2020年登陆科创板上市，代码为688578。目前，公司已上市品种为伏美替尼。伏美替尼作为中国原研第三代EGFR-TKI，不同于其他三代TKI，创新性引入三氟乙氧基吡啶结构，具有“双活性、高选择、双入脑”的药物特性。目前该产品有两项适应症被纳入国家医保目录报销范围，分别是EGFR敏感突变非小细胞肺癌一线治疗适应症（用于EGFR外显子19缺失或外显子21（L858R）置换突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的一线治疗）和二线治疗适应症（用于既往因EGFR-TKI治疗时或治疗后出现疾病进展，并且经检验确认存在EGFR T790M突变阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者的治疗）。 　　2025年1月21日，公司公布2024年业绩。预计2024年公司实现总营业收入35.50亿元，同比增加76%；实现归母净利润14.3亿元，同比增加121.99%；实现扣非后归母净利润13.60亿元，同比增长124.35%。公司业绩略超此前预期。业绩大幅增长的主要原因是：公司核心产品甲磺酸伏美替尼片一线治疗适应症和二线治疗适应症均被续约纳入国家医保目录后，市场占有率稳步提升，销售收入持续增长，同时公司有效采取多项降本增效措施，严格控制各项成本费用，促使公司业绩得到大幅提升。 　　目前公司主要产品伏美替尼适应症拓展仍在稳步推进。1月18日，伏美替尼对比安慰剂辅助治疗EGFR非经典突变且接受根治性切除术后伴或不伴辅助化疗的IB-IIIB期非小细胞肺癌受试者的临床试验已获得批准，与此同时，术后辅助治疗适应症、EGFR20外显子插入突变一线治疗适应症、具有EGFR PACC突变或EGFR L861Q突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的一线治疗适应症、用于治疗EGFR敏感突变阳性的非鳞NSCLC伴脑转移患者的适应症（头对头奥西替尼）仍均处于III期临床试验阶段。随着适应症的不断拓展，海外市场的开拓以及外延并购业务对于产品矩阵的丰富，都将带来公司业绩的持续提升。 　　盈利预测与估值：预计公司2024-2026年每股收益分别为3.19元，3.72元和4.32元，对应2月5日收盘价70.05元，市盈率分 　　别为21.96倍，18.85倍和16.22倍，考虑公司长期的发展潜力，维持公司“买入”的投资评级。 　　第1页/共4页 　　风险提示：商业化不及预期风险，临床研发进度不及预期风险，海外监管政策变化风险等。