中心思想 市场表现分化明显，关注结构性机会 2025年7月30日，医药板块整体微跌0.04%，跑输沪深300指数0.02pct，在申万31个子行业中排名第15。各子行业表现分化显著，线下药店、医疗设备、医药流通涨幅居前，而医疗研发外包、体外诊断、医院板块跌幅较大，反映出资金对不同细分领域的偏好存在明显差异。 重磅疗法获批与个股业绩驱动市场情绪 行业层面，Apellis的Empaveli获FDA批准用于C3G和IC-MPGN，基于蛋白尿降低68%的优异数据，凸显补体靶向治疗领域的突破。公司层面，维力医疗半年报显示营收与净利润双位数增长，汇宇制药创新药临床进展、昂利康及福元医药药品注册获批等事件，共同构成短期市场关注焦点。 主要内容 市场表现与子行业评级 医药板块整体走势 2025年7月30日，医药板块涨跌幅-0.04%，跑输沪深300指数0.02pct，涨跌幅居申万31个子行业第15名。个股涨幅榜前三为南新制药（+14.68%）、皓元医药（+20.00%）、华康洁净（+19.99%）；跌幅榜前三为昂利康（-10.04%）、凯莱英（-7.75%）、（-7.26%）。各子行业中，线下药店（+2.04%）、医疗设备（+0.70%）、医药流通（+0.60%）表现居前；医疗研发外包（-1.57%）、体外诊断（-0.83%）、医院（-0.58%）表现居后。 子行业评级 化学制药、中药生产未给出评级；生物医药Ⅱ、其他医药医疗评级为中性。 行业要闻：Apellis重磅疗法再获FDA批准 Empaveli获批治疗IC-MPGN 近日，Apellis宣布FDA批准Empaveli（Pegcetacoplan）用于12岁及以上C3G或原发性IC-MPGN患者，以减少蛋白尿。该药为靶向C3补体蛋白的聚乙二醇化双环肽疗法。3期VALIANT研究显示，Pegcetacoplan治疗组蛋白尿水平显著降低68%（p<0.0001），达到主要终点，并在肾功能稳定性方面优于安慰剂组（p=0.03）。该批准进一步验证补体靶向治疗在罕见肾病领域的临床价值。 公司要闻：业绩与研发进展密集披露 维力医疗半年报：营收利润双增 维力医疗（603309）发布2025年半年报，上半年实现营业收入7.45亿元，同比增长10.19%；归母净利润1.21亿元，同比增长14.17%；扣非归母净利润1.18亿元，同比增长16.42%。业绩稳健增长，显示公司主营业务的持续改善能力。 汇宇制药：创新药I期临床完成首例给药 汇宇制药（688553）公告，子公司汇宇海玥自主研发的1类生物创新药注射用HY0001a，正在开展用于晚期实体瘤的I期临床试验，于近日成功完成首例受试者给药，标志着公司创新管线进入临床验证阶段。 昂利康：美索巴莫注射液获注册证书 昂利康（002940）公告，收到国家药监局签发的美索巴莫注射液《药品注册证书》，视同通过一致性评价。该产品获批将进一步丰富公司产品管线，提升市场竞争力。 福元医药：水杨酸苯酚贴膏变更上市许可持有人 福元医药（601089）公告，子公司福元药业获得水杨酸苯酚贴膏《药品补充申请批准通知书》，上市许可持有人由西安康华药业变更为福元药业，表明公司在OTC药品领域的布局深化。 风险提示 新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。 总结 本报告梳理了2025年7月30日医药板块的市场表现、关键行业事件及公司动态。市场方面，板块整体微跌但内部结构分化，线下药店、医疗设备等子行业相对强势，而医疗研发外包等板块承压。行业层面，Apellis的Empaveli获FDA批准用于C3G及IC-MPGN，基于显著的蛋白尿降低数据，再次验证补体靶向疗法的潜力。公司层面，维力医疗半年报业绩稳健，汇宇制药创新药临床取得进展，昂利康和福元医药获得药品注册及变更批文，反映出行业在研发创新与品种拓展上的持续推进。总体而言，当前医药板块在整体震荡中蕴含结构性机会，需关注创新药临床进展、业绩确定性及政策变化带来的影响。

根据摩熵医药数据库统计，2025年7月共有25个品种（按受理号计37项）一致性评价申请获CDE承办，申请品种主要为系统用抗感染药物，申请剂型主要为注射剂。注射用更昔洛韦和尿素[13C]呼气试验诊断试剂为申请企业数最多的品种，有3家；河南新乡华星药厂和上海禾丰制药有限公司是申请品种最多的企业，有2个品种。2025年7月期间共有453项（共计257个品种）新注册分类仿制药申请获CDE承办，其中新注册分类临床申请13项，新注册分类上市申请440项。本月申请品种主要为消化系统与代谢药物，申请剂型主要为片剂。瑞维那新吸入溶液为申请企业数最多的品种，有13家；四川青山利康药业有限公司和湖南科伦制药有限公司是申请品种最多的企业，有7个品种。2025年7月期间共有263个（共计468个受理号）品种通过/视同通过（新注册分类仿制药获批上市）一致性评价，其中一致性评价过评品种数量43个，视同通过一致性评价品种数量229个。本期过评品种主要为消化系统与代谢药物。过评企业数最多的品种为二羟丙茶碱注射液、硫酸镁钠钾口服用浓溶液和腺苷钴胺胶囊，有7家企业过评。首家过评品种有21个，达七家过评品种有16个。

本研报是摩熵投融资主要分析了2025年7月全球和中国医药健康投融资市场的概况、行业领域趋势以及部分重点企业的融资情况。核心观点如下：2025年07月全球医药健康行业投融资事件共204起，同比减少42.86%。中国医药健康行业投融资事件共81起，同比减少41.30%。全球医药健康交易市场共发生交易327起，同比减少30.28%。中国医药健康交易市场共发生交易26起，同比减少43.48%。

根据摩熵医药数据库统计，2025年7月共有156款新药获批临床（共计232个受理号），较上个月增加了2款，其中包括67款化药，85款生物制品，4款中药。本月获批临床受理号数量最多的新药为抗肿瘤药和免疫机能调节药物，有84个，占比为36%，消化系统与代谢药物获批数量也比较多，有24个。获批剂型主要为注射剂与片剂，分别有116个，74个。

中心思想 核心价值凸显 平安好医生通过加大AI技术投入，成功推出“平安芯医”和“安主任”两款医疗AI产品，获得国家级行业认证，表明公司在医疗智能化领域已形成差异化竞争力。 公司B端业务进入高速增长轨道，2025年Q1服务企业数超2100家，付费用户同比增长45%，F端及B端企康业务收入同比增43%，驱动整体营收同比增长25.8%并实现扭亏为盈。 战略协同与盈利改善 公司强化与平安集团“综合金融+医疗养老”战略的深度协同，依托集团资源加速F端和B端业务落地，推动业务结构优化与盈利能力持续改善。 基于AI技术赋能与业务拓展，公司预测2025-2027年营收复合增长率约14%，归母净利润从2024年0.81亿元增长至2027年5.90亿元，净利率从1.7%提升至8.3%，展现显著成长性。 主要内容 AI技术投入与产品创新 投资事件：公司“平安芯医”与“安主任”两款医疗AI产品获中国信通院2025年“开源大模型+”软件创新应用典型案例荣誉授牌。 公司重视AI投入：基于五大医疗数据库和“平安医博通”医疗大模型，推出“平安芯医”（助力名医成为超级医生，覆盖智能问诊、病历整理、康复建议、诊后随访）、“安主任”（补全家庭医生产品版图，提供7×24小时线上线下一体化服务），提升运营效率与用户满意度。 B端业务拓展与战略协同 B端业务加速推进：以“商业保险+健康保障委托+医疗健康服务”新模式拓展企业客户。2025年Q1累计服务企业超2100家，付费用户同比增长45%；F端及B端企康业务收入同比增长43%，带动Q1收入达10.62亿元（+25.8%），经调整净利润5786.1万元（去年同期亏损1884.0万元），实现扭亏为盈。 强化与集团协同：平安集团深化“综合金融+医疗养老”双轮驱动战略，公司作为旗舰互联网医疗平台，与北大医疗集团共同构建大健康网络，依托集团资源推进F端及B端业务，加速新战略落地。 投资建议：上调盈利预测，预计2025/2026/2027年营收55.39/63.25/70.91亿元，净利润2.45/3.96/5.90亿元，给予“买入”评级。风险提示：业务发展不及预期，政策落地缓慢。 总结 技术驱动与业绩拐点 报告核心论证了平安好医生通过AI技术投入实现产品突破（两款AI产品获国家级认可），并以此为核心加速B端业务拓展，2025年Q1实现收入与净利润双增长，经营拐点确认。 公司盈利预测显示未来三年营收、净利均保持两位数增长，净资产收益率从1%提升至13%，经营现金流由负转正，财务质量显著改善。 战略落地与成长前景 公司依托平安集团“综合金融+医疗养老”战略，强化协同效应，推动F端和B端业务规模化落地，业务结构持续优化。 在互联网医疗高成长性背景下，公司AI技术赋能、B端客户扩展与盈利能力改善三重逻辑叠加，支撑“买入”评级，但需关注业务发展与政策推进速度。

中心思想 业绩超预期，利润增长强劲 公司2025年上半年营业收入208.0亿元，同比增长20.6%，持续经营业务收入同比增长24.2%，经调整净利润63.1亿元，同比增长44.4%，扣非净利润55.8亿元，同比增长26.5%，归母净利润85.6亿元，同比大增101.9%（主要受出售股份收益影响）。Q2单季度收入、利润增速亮眼，显示经营基本面持续向好。 核心业务板块表现分化，TIDES成最强增长极 小分子D&M收入同比+17.5%，TIDES收入同比+141.6%，在手订单同比增长48.8%，产能扩张计划明确（多肽固相合成反应釜年底将超100,000L）。实验室测试与临床CRO业务承压，收入同比下滑，但公司预计全年持续经营业务收入增速将达13-17%，并上调全年指引。 主要内容 投资要点 事件：公司发布2025年半年度报告，核心财务数据超预期。 Q2单季度表现：单季收入111.4亿元（+20.4%），归母净利润48.9亿元（+112.8%），经调整净利润36.4亿元（+47.9%），扣非归母净利润32.5亿元（+36.7%）。 WuXiChemistry：板块收入163.0亿元（+33.5%），经调整毛利率提升5.2pp至49.0%。小分子R到D转化158个分子；小分子D&M收入86.8亿元（+17.5%），年底原料药反应釜总体积将超4,000kL。TIDES收入50.3亿元（+141.6%），在手订单同比+48.8%，客户数+12%，分子数+16%，年底多肽固相合成反应釜总体积将超100,000L。 WuXiTesting：板块收入26.9亿元（-1.2%），经调整毛利率下降12.3pp至25.1%。实验室分析与测试收入18.9亿元（+0.4%），安评业务收入-2.2%；CRO&SMO收入8.0亿元（-4.7%），SMO收入+1.5%。 WuXiBiology：收入12.5亿元（+7.1%），经调整毛利率36.4%（-0.7pp），持续为新业务引流20%+的新客户。 业绩指引上调：全年收入从415-430亿元上调至425-435亿元，持续经营业务收入增速从10-15%上调至13-17%，自由现金流从40-50亿元上调至50-60亿元。 盈利预测：预计2025-2027年营收分别为435、500、564亿元，归母净利润分别为149、146、173亿元。 风险提示：下游需求不及预期、汇率等宏观因素变化。 盈利预测 关键假设：WuXi Chemistry业务2025-2027年收入增速18.9%、18.1%、15.0%，毛利率分别为51.8%、53.1%、54.0%；WuXi Testing业务收入增速-1.7%、-0.5%、0.6%，毛利率分别为22%、23%、24%；WuXi Biology及其他业务保持稳定增长。 分业务收入表：详细列出各板块2024A、2025E、2026E、2027E的收入及毛利率。化学业务为最大收入来源，占比持续提升；测试业务收入预计小幅下滑后企稳。 附表：财务预测与估值 利润表：预计2025-2027年营业收入39,241→56,362百万元，归母净利润9,450→17,281百万元。 资产负债表：资产总额从80,326百万元增至117,162百万元，股东权益持续增厚。 现金流量表：经营活动现金流净额从12,407增至21,672百万元，自由现金流充裕。 财务分析指标：成长性指标（收入增速10.92%-14.78%）、盈利能力（毛利率提升至49.75%，ROE达22.09%-18.88%）、偿债能力（资产负债率下降至21.09%）、估值指标（PE约15-18倍，PB约2.71-3.91倍）。 总结 药明康德2025年上半年业绩显著超预期，小分子CDMO（DM双位数增长）和TIDES（141.6%高增）成为核心驱动力，带动整体收入与利润高增。公司上调全年指引，体现管理层对业务持续向好的信心。实验室测试与临床CRO短期承压，但预计市场环境将逐步触底改善。盈利预测显示未来三年营收复合增速约13%，净利润受非经常性损益扰动后维持稳健，当前估值水平（2025年PE约18倍）具备安全边际。需关注下游需求恢复节奏及汇率波动风险。

中心思想 业绩超预期，盈利质量显著提升 2025年上半年，药明康德实现营收207.99亿元（同比+20.64%），持续经营业务收入同比增长24.2%；归母净利润85.61亿元（同比+101.92%），经调整Non-IFRS归母净利润63.1亿元（同比+44.4%），净利率达30.4%。2025Q2单季营收环比增长15.43%，归母净利润环比增长33.14%，在手订单同比增长37.2%至566.9亿元，公司上调全年收入指引至425-435亿元，显示下游需求持续回暖及经营拐点确立。 TIDES业务成为核心增长引擎 TIDES（多肽、寡核苷酸等）业务2025H1收入约50.3亿元，同比大幅增长141.6%，在手订单同比增长48.8%，公司预计年底多肽固相合成反应釜总体积将提升至超过100000L。小分子D&M管线新增分子412个，管线分子总数达3409个，化学业务整体营收163.0亿元（同比+33.5%），新分子类型业务打开长期成长空间。 主要内容 2025H1业绩超预期，在手订单与收入指引双上修 2025H1公司营收207.99亿元（+20.64%），归母净利润85.61亿元（+101.92%），经调整Non-IFRS归母净利润63.1亿元（+44.4%）。截至2025年6月底，持续经营业务在手订单566.9亿元（+37.2%），公司上调2025年持续经营业务收入指引至425-435亿元（原为415-430亿元），验证业务复苏趋势。盈利能力同步提升，经调整Non-IFRS净利率达30.4%，较2024年同期提升4.2个百分点。 小分子D&M管线扩张，TIDES业务收入翻倍以上增长 化学业务板块2025H1实现营收163.0亿元（+33.5%）。小分子D&M管线持续拓展，上半年新增分子412个，累计管线分子3409个。TIDES业务（多肽、寡核苷酸）表现尤为突出，2025H1收入约50.3亿元（+141.6%），在手订单同比增长48.8%；产能加速建设，预计年底多肽固相合成反应釜总体积超100000L，为后续增长提供坚实基础。 临床业务稳健发展，新分子生物学平台贡献超30%收入 测试业务2025H1实现营收26.9亿元（-1.2%），但2025Q2已恢复正增长（+1.6%）；药物安全性评价及SMO业务保持亚太领先，实验室分析与测试业务收入18.9亿元（+0.4%）。生物学业务2025H1营收12.5亿元（+7.1%），其中新分子类型药物发现服务收入贡献占比超30%，体现公司在GLP-1、ADC等前沿领域的布局成效。 总结 2025H1药明康德业绩显著超预期，核心驱动力来自TIDES业务的高速增长（收入同比+141.6%）以及小分子D&M管线的持续扩张。公司经营指标全面向好：在手订单同比增长37.2%，收入指引上调，盈利能力提升（经调整净利率30.4%）。测试与生物学业务保持稳健，新分子种类平台贡献占比提升，整体展现较强的复苏弹性和成长韧性。基于此，开源证券上调2025-2027年盈利预测，维持“买入”评级，当前股价对应2025年PE约21.2倍，估值具备吸引力。主要风险包括中美贸易摩擦、市场竞争加剧及环保安全生产风险。

中心思想 2025年上半年血制品批签发呈现结构性分化，国产替代与高端品种增长成主线 2025年上半年，国内血制品市场整体呈现结构化增长态势。国产白蛋白批签发887批次，同比增长9%，稳健增长；而进口白蛋白批签发1723批次，同比下降6%，显示国产替代趋势加速，国产白蛋白市场占比提升至34%。同时，静丙延续增长趋势，批签发688批次，同比增长8%，其长期成长空间受市场看好。特免产品出现明显分化，乙免与破免同比增长，而狂免同比下降22%，组免下降34%，需求结构变化显著。凝血因子类产品表现亮眼，PCC、八因子与纤原批签发均实现20%左右的较快增长，反映出临床对凝血治疗需求的提升。 企业竞争格局稳固，头部企业集中度维持高位 各细分领域龙头格局基本稳定。在国产白蛋白市场，天坛生物、华兰生物、上海莱士、泰邦生物四家合计占据约62%的份额（2025H1）；静丙市场天坛生物、泰邦生物、上海莱士、华兰生物合计占61%；特免及凝血因子领域，华兰生物、远大蜀阳、上海莱士、博雅生物等企业在不同品种上分别占据领先地位。天坛生物在国产白蛋白（230批次）和静丙（220批次）领域均稳居第一，上海莱士在八因子（77批次）和纤原（56批次）领域领先，展现出强大的产业链整合能力与浆站资源禀赋。 主要内容 1. 2025H1血制品批签发概况：整体平稳，品种分化 报告开篇总结了五大类血制品（白蛋白、静丙、特免、凝血因子类）的2025上半年及Q2批签发数据，指出国产白蛋白和静丙同比增长，进口白蛋白和狂免同比下降，乙免和破免有所增长，而组免和肌丙下滑明显。 核心数据：国产白蛋白H1同比+9%，进口白蛋白-6%；静丙+8%；乙免+19%；破免+8%；狂免-22%；组免-34%；八因子+18%；PCC+24%；纤原+23%。 2. 白蛋白：国产替代稳步推进，进口白蛋白批签发放缓 年度与月度趋势：2011-2024年白蛋白整体CAGR为11.4%，进口增速（16.7%）曾长期高于国产（5.9%）。但2025H1国产增速（+9%）反超进口（-6%），呈现国产替代加速。月度数据上，国产白蛋白2025H1月均148批次，6月最高（208批次）；进口月均287批次，6月最高（331批次）。 重点企业竞争格局：2025H1天坛生物（230批次）、华兰生物（118批次）、上海莱士（106批次）、泰邦生物（96批次）位列前四，合计占国产市场62%。博雅生物凭借并入绿十字数据同比增长100%，表现突出。 3. 静丙：批签发增长稳健，行业渗透率提升可期 年度与月度趋势：2011-2024年静丙CAGR为8.4%，2025H1同比+8%延续增长。月度批签发波动，3月最高（165批次）。肌丙整体低位震荡，同比下降55%，进一步被静丙替代。 重点企业竞争格局：2025H1天坛生物（220批次）、泰邦生物（72批次）、上海莱士（66批次）、华兰生物（59批次）合计占61%。天坛生物同比增长42%领先，新疆德源同比+90%增速最快。 4. 特免：品种分化加剧，乙免与破免同比上升，狂免下降 年度与月度趋势：破免2011-2022年CAGR达15.5%，2023年后承压，2025H1同比增长8%；狂免2024年恢复性增长后2025H1同比下降22%；乙免自2019年以来持续萎缩，2025H1同比增长19%但绝对量小（19批次）。月度波动明显。 重点企业竞争格局：乙免方面，华兰生物（7批次）、天坛生物（4批次）、远大蜀阳（3批次）占74%；破免方面，华兰生物（29批次）、派林生物（11批次）、远大蜀阳（10批次）占76%；狂免方面，远大蜀阳（19批次）、华兰生物（17批次）、泰邦生物（7批次）占66%。 5. 凝血因子类：PCC、八因子与纤原均实现较快增长，临床需求旺盛 年度与月度趋势：八因子2011-2024年CAGR为13.6%，2025H1同比+18%；PCC CAGR为14.6%，2025H1同比+24%；纤原CAGR为22.3%，2025H1同比+23%。三者均保持良好增长态势，月均批签发分别为56批次、27批次、25批次，其中八因子3月最高（76批次），纤原6月最高（38批次）。 重点企业竞争格局：八因子领域，上海莱士（77批次）、博雅生物（60批次）、华兰生物（49批次）、派林生物（42批次）合计占68%；PCC领域，南岳生物（36批次）、华兰生物（29批次）、天坛生物（27批次）、泰邦生物（24批次）合计占73%；纤原领域，上海莱士（56批次）、博雅生物（42批次）、泰邦生物（18批次）、华兰生物（18批次）合计占91%。 6. 风险提示 报告提出五大风险因素：批签发数据披露滞后（地方检验所不定期延迟）；血液制品销售不及预期（批签发仅代表销售资格，实际销售受宏观与市场影响）；原材料供应不足（浆站与献浆意愿）；国家政策变化（行业监管趋严）；产品安全性风险（未知病原体潜在传播）。 总结 2025年上半年中国血制品行业批签发数据呈现以下核心特征：国产替代深化，国产白蛋白稳健增长（+9%）而进口小幅回落（-6%），国产占比提升至34%；核心品种稳定增长，静丙（+8%）、PCC（+24%）、八因子（+18%）、纤原（+23%）均实现良好增长；特免品种分化明显，乙免、破免同比恢复性增长，而狂免、组免显著下滑；头部企业优势巩固，天坛生物在白蛋白和静丙双项领先，华兰生物、上海莱士在特免与凝血因子领域保持强势，博雅生物、南岳生物等新锐企业通过并购或产能释放实现快速增长。整体来看，血制品行业在政策支持与临床需求驱动下，呈现结构优化与集中度提升的趋势，但需关注进口依赖、原材料供应稳定性及政策变化等潜在风险。

中心思想 业绩超预期，盈利能力显著增强 2025年上半年药明康德实现营业收入207.99亿元，同比增长20.64%；归母净利润85.61亿元，同比增长101.92%。扣非归母净利润55.8亿元，同比增长26.5%。业绩高增的核心驱动力来自三方面：CRDMO业务模式持续优化带来的产能效率提升、non-IFRS毛利率同比提升4.7个百分点至44.5%，以及出售联营企业WuXi XDC部分股票获得的一次性收益。公司盈利能力在规模扩张与效率提升双重作用下实现显著改善。 TIDES业务爆发式增长，在手订单创历史新高 TIDES业务上半年收入达50.3亿元，同比增长141.6%，成为公司增长最快的板块。截至2025年6月底，公司在手订单高达566.9亿元，同比增长37.2%，为未来收入持续增长奠定坚实基础。这一数据表明，公司在新分子业务领域的竞争优势正在加速兑现，订单储备充足，业绩能见度高。 主要内容 业绩增长驱动力分析 收入与利润增速拆解 2025年上半年公司营收增速20.64%，其中第二季度单季营收111.4亿元（YOY+20.37%）。归母净利润增速高达101.92%，远超营收增速，主要得益于：1）non-IFRS毛利率44.5%，同比提升4.7个百分点，反映临床后期及商业化大项目占比提升带来的规模效应；2）出售联营企业股权带来的投资收益。扣非归母净利润增速26.5%，与营收增速基本匹配，显示主营业务盈利质量稳健。 在手订单支撑长远增长 截至25年6月，公司在手订单566.9亿元（YOY+37.2%）。这一增速显著高于同期营收增速，表明未来2-3年收入确定性较强。订单增长主要来自TIDES业务（相关在手订单同比增长48.8%）以及小分子D&M管线的持续拓展（D&M管线总数累增至3409个分子，较期初新增412个）。 TIDES及化学业务表现 化学业务整体亮眼 25年上半年化学业务总收入163亿元，同比增长33.5%。其中小分子D&M业务收入86.8亿元（YOY+17.5%），商业化和临床III期阶段项目新增8个，D&M管线总数达3409个。这体现了公司从早期研发到商业化生产的全链条服务能力。 TIDES业务独占鳌头 TIDES（多肽、寡核苷酸等）业务上半年收入50.3亿元，同比暴增141.6%。公司持续推进产能扩张：预计25年底小分子原料药反应釜总体积超400万升，多肽固相合成反应釜总体积提升至超10万升。产能释放是TIDES收入高增的重要基础，同时也反映出下游需求极其旺盛。 盈利预测与估值 基于TIDES业绩高增、毛利率改善以及一次性收益，上调25-27年归母净利润预测至151.4/155.4/180.2亿元（分别上调37.9%/24.1%/27.3%），对应A股PE为19/18/16倍，H股PE为19/19/16倍。维持买入评级。 总结 核心结论与展望 药明康德2025年半年报数据全面超越预期，核心看点集中于三点：一是毛利率改善至44.5%，表明经营效率持续优化；二是TIDES业务以141.6%的增速成为最强增长引擎，相关在手订单同比增长48.8%，产能扩建计划清晰（多肽固相合成反应釜将超10万升）；三是在手订单总额566.9亿元（+37.2%），为后续收入提供高确定性。尽管面临地缘政治风险和行业竞争加剧等挑战，但公司凭借CRDMO模式的技术壁垒和强劲的客户需求，有望维持高增长态势。当前A股/H股PE均处于历史较低水平，估值具备吸引力。

中心思想 基本面强劲：在手订单与收入双双重回高增长通道 药明康德2025年上半年业绩超预期，收入与利润均实现强劲增长。报告期内，公司实现营业收入208.0亿元，同比增长20.6%，其中持续经营业务收入204.1亿元，同比增长24.2%。经调整归母净利率达到30.4%，同比提升5.0个百分点，显示出盈利能力的显著优化。 在手订单高增长为公司未来发展提供了坚实支撑。截至2025年6月末，公司持续经营业务在手订单达566.9亿元，同比增长37.2%，表明客户需求旺盛，市场竞争力持续增强。 结构性亮点：TIDES业务爆发式增长与海外市场韧性 TIDES业务成为核心增长引擎，收入达50.3亿元，同比增长141.6%，在手订单同比增长48.8%。公司加速扩产，预计2025年底多肽固相合成反应釜总体积将提升至超100,000L，为后续产能释放奠定基础。 海外市场表现稳健，美国客户收入140.3亿元，同比增长38.4%，欧洲客户收入23.3亿元，同比增长9.2%。关税政策未对业绩产生负面影响，显示公司全球化布局的韧性。 主要内容 投资要点：上调盈利预测，维持增持评级 考虑到公司上半年业绩增长强劲以及在手订单高增，报告上调2025-2027年盈利预测，预计营业收入分别为435.47、493.02、562.03亿元，增速分别为11.0%、13.2%、14.0%；归母净利润分别为146.84、137.83、158.78亿元，增速分别为55.4%、-6.1%、15.2%。 采用PE估值方法，参考可比公司，给予2025年扣非归母净利润30倍估值，对应目标价122.26元，维持增持评级。 收入、利润、在手订单持续强劲增长 2025年上半年公司营业收入208.0亿元，同比+20.6%；持续经营业务收入204.1亿元，同比+24.2%。经调整归母净利率30.4%，同比提升5.0个百分点，盈利能力显著改善。 截至2025年6月末，持续经营业务在手订单566.9亿元，同比+37.2%，订单增长快于收入增长，预示未来收入转化潜力大。关税未产生负面影响，美国客户收入140.3亿元，同比+38.4%；欧洲客户收入23.3亿元，同比+9.2%。 TIDES业务保持高速增长 2025年上半年TIDES业务收入50.3亿元，同比+141.6%，主要得益于2024年新增产能逐季度爬坡，产能利用率提升驱动收入放量。截至2025年6月末，TIDES在手订单同比+48.8%，增速高于整体水平，说明该业务仍处于高景气周期。 公司持续推进泰兴多肽产能建设，预计2025年底多肽固相合成反应釜总体积将提升至超100,000L，产能扩张将进一步支撑TIDES业务中长期增长。 公司上调全年业绩指引 公司将2025年持续经营业务收入增速指引从10-15%上调至13-17%，全年整体收入目标从415-430亿元上调至425-435亿元。该调整基于上半年业绩超预期以及在手订单高增的良好态势。 公司将继续聚焦CRDMO核心业务，提高生产经营效率。报告认为公司2025年有望进一步提升经调整non-IFRS归母净利率水平，利润率仍存在改善空间。 风险提示 风险因素主要包括：中美地缘政治不确定性导致海外业务受限；药企研发费用下降风险；全球生物医药投融资增速下滑风险；汇率波动风险。 总结 基本面确认：超预期增长与订单高企支撑公司上调全年指引 药明康德2025年上半年业绩全面超预期，营业收入208.0亿元（同比+20.6%），在手订单566.9亿元（同比+37.2%），经调整归母净利率30.4%（同比+5.0pcts）。订单增速远超收入增速，为未来收入增长提供了确定性支撑，公司据此上调全年业绩指引至13-17%。 核心业务结构不断优化，TIDES业务以141.6%的同比增速成为增长主力，多肽产能持续扩张，成长路径清晰。美国客户收入同比+38.4%，显示关税等因素未对公司海外运营构成实质性压力。 前景展望：业绩增速提升叠加利润率优化，维持增持评级 报告预测2025-2027年归母净利润增速分别为55.4%、-6.1%、15.2%，其中2025年利润高增主要受益于上半年大幅贡献及利润率提升。预计2026-2027年收入增速将维持在13-14%水平，盈利能力有望持续改善。 基于2025年扣非归母净利润30倍PE估值，目标价122.26元，当前价格98.69元，具备配置价值。即便考虑地缘政治、行业景气度波动等潜在风险，公司作为CRDMO龙头，在手订单高增与产能持续扩张构成核心防御力，维持增持评级。