中心思想 业绩持续高增长与核心业务驱动 贝瑞基因在2018年上半年实现了显著的业绩增长，收入和归母净利润分别同比增长23%和50%，扣非后净利润增长54%。这一增长主要得益于其核心NIPT（无创产前基因检测）业务的持续快速发展以及科研服务进入高速放量阶段。公司预计2018年三季报净利润将同比增长26-43%，显示出强劲的盈利能力和增长势头。 广阔的市场空间与技术领先优势 报告强调了贝瑞基因在生育健康和肿瘤早筛两大领域的巨大市场潜力。NIPT业务通过渗透率提升和产品升级，预计仍有4倍以上的增长空间，市场规模可达百亿级别。更具战略意义的是，公司在肝癌早诊市场处于全国领先地位，该市场规模预估超过千亿，为公司未来发展提供了广阔的想象空间。贝瑞基因凭借深厚的技术积累和前瞻性的市场布局，有望在这些高增长领域持续巩固其领导地位。 主要内容 2018H1业绩概览 贝瑞基因在2018年上半年表现强劲，实现收入6.4亿元，同比增长23%。归母净利润达到1.5亿元，同比增长50%，扣除非经常性损益后净利润为1.4亿元，同比增长54%。其中，2018年第二季度单季度收入为3.5亿元，同比增长16%，归母净利润0.8亿元，同比增长38%。公司预计2018年三季报净利润将在2.2-2.5亿元之间，同比增长26-43%。 NIPT与科研服务业务分析 公司的业绩增长主要由NIPT为主的检测服务和试剂销售驱动。检测服务收入3.7亿元，同比增长21%，但由于市场竞争激烈，毛利率下降7.3个百分点至58.58%。试剂销售收入1.9亿元，同比增长19%，得益于规模效应，毛利率提升3.02个百分点至70.04%。基础科研服务业务随着新设备的投入运营，正处于快速放量阶段，上半年实现收入4275万元，同比增长132%。高毛利率的NIPT检测业务收入占比提升，使得公司整体毛利率环比提升1.87个百分点至56.66%，净利率环比提升0.41个百分点至22.61%。 生育健康业务增长空间 生育健康筛查是公司主要的收入和利润来源，预计仍有4倍以上的增长空间。 渗透率提升: 2017年NIPT行业检测量约400万人份。考虑到二胎高龄产妇约300万人以及头胎产妇渗透率达到50%的需求，年需求量至少可达1000万人份。按保守估计1000元/人份计算，市场规模约为100亿元，至少还有4倍增长空间。 产品升级: 公司产品从贝比安升级至贝比安Plus，检测水平从染色体非整倍体提升至染色体微缺失微重复，检测基因位点更多，价格提升20%以上。 贝瑞基因作为国内NIPT检测业务的行业领导者，技术沉淀深厚，峰值收入有望突破30-40亿元，目前规模不到10亿元，成长空间巨大。 肝癌早诊市场前景 肝癌早诊市场空间巨大，预计超过千亿。公司已联合全国多家医院和研究机构启动肝癌早期检测临床研究，代表我国最成熟最先进的肝癌早期基因检测技术及数据分析水平。该项目将纳入1-1.5万例高危人群，开展为期3年的前瞻性队列试验。试验完成后可申请诊断试剂上市销售，在此之前也可通过基因检测服务形式在合作医院推广。中国乙肝携带者超过1.2亿，肝癌病例占全球比例超过50%。我国有接近1000万肝硬化患者，属于肝癌高危人群。按照每人每季度检测1次，每次检测费用5000元测算，肝癌早诊市场空间高达2000亿元。 盈利预测与评级 报告预计贝瑞基因2018-2020年EPS分别为0.95元、1.28元、1.75元，对应估值分别为45倍、34倍、25倍。维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了以下风险：NIPT业务收费大幅降价的风险、国内对新产品审批进展低于预期的风险、新业务推广或不及预期的风险。 总结 贝瑞基因在2018年上半年展现出强劲的业绩增长，主要得益于NIPT检测服务和试剂销售的持续扩张，以及科研服务业务的快速放量。公司在生育健康领域通过渗透率提升和产品升级，预计仍有巨大的市场增长空间。更值得关注的是，贝瑞基因在肝癌早诊市场处于全国领先地位，该市场规模潜力巨大，有望为公司带来千亿级别的市场机遇。尽管存在NIPT降价、新产品审批和新业务推广不及预期等风险，但基于其核心业务的稳健增长、广阔的市场前景和领先的技术优势，报告维持了“买入”评级。

中心思想 业绩强劲增长与双品牌战略成效 大博医疗2018年上半年业绩表现强劲，营收和归母净利润分别同比增长27.60%和33.12%，其中第二季度增速更为显著。公司积极推行的双品牌发展战略初显成效，子公司博益宁实现扭亏为盈并贡献显著增长。 业务结构优化与盈利能力提升 公司各项核心业务，特别是脊柱类产品和微创外科耗材，均实现稳定或高速增长，显示出良好的市场拓展能力。尽管市场推广投入增加导致销售费用率上升，但通过有效的管理和财务优化，整体净利率仍有所提升，盈利能力保持稳健。分析师给予“强烈推荐”评级，并预计未来三年业绩将持续增长。 主要内容 2018年半年度业绩概览与双品牌战略成效 整体财务表现：2018年上半年，大博医疗实现营业收入3.52亿元，同比增长27.60%；归属于母公司股东的净利润为1.75亿元，同比增长33.12%；扣除非经常性损益后归母净利润为1.53亿元，同比增长22.12%。 第二季度业绩亮点：第二季度单季营收达到1.97亿元，同比增长33.84%，环比增长27.24%；归母净利润1.07亿元，同比增长41.86%，环比增长55.55%，显示出加速增长态势。 双品牌战略的积极影响：公司双品牌发展战略顺利推进，子公司博益宁的产品陆续推向市场并实现扭亏为盈，其营业收入和净利润分别同比增长297.02%和311.18%，成为业绩增长的重要驱动力。 各项业务板块稳定增长分析 创伤类产品：上半年实现营收2.21亿元，同比增长20.67%。 脊柱类产品：实现营收7145万元，同比增长31.48%，增速领先。 神经外科及手术器械：分别实现营收1400万元和749万元。 其他产品及微创外科：其他产品实现营收3878万元，同比增长高达132.60%，其中微创外科产品表现尤为突出。子公司施爱德的微创外科业务经过市场开发，总体营收增长50%，随着新产品推出，有望成为公司新的利润增长点。 盈利能力与费用结构分析 毛利率保持稳定：2018年上半年公司整体毛利率为82.36%，与去年同期基本持平（下降0.28%）。其中，创伤类产品毛利率为87.06%，脊柱类产品毛利率为89.69%。 销售费用率上升：销售费用率为14.59%，较去年同期提升4.15个百分点，主要系市场推广投入加大所致。 管理与财务费用优化：管理费用率为13.94%，较去年同期降低1.48个百分点；财务费用率为-3.09%，较去年同期降低3.73个百分点，主要得益于赎回结构性存款收益增加。 净利率提升：2018年上半年整体净利率为50.66%，较去年同期提升2.27个百分点，显示出公司在费用控制和盈利能力方面的良好表现。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望：根据公司现有业务情况，分析师预测公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.95元、1.22元和1.55元。 估值与评级：对应预测市盈率（PE）分别为32倍、25倍和20倍。分析师给予“强烈推荐”评级，目标价38元，预计股价有25%的上涨空间。 风险提示：需关注行业监管政策变动、市场竞争加剧及产品降价、知识产权等风险。 总结 大博医疗2018年上半年业绩表现亮眼，营收和归母净利润均实现高速增长，特别是第二季度增速显著。这主要得益于公司双品牌发展战略的初步成功，子公司博益宁的扭亏为盈和各项核心业务的稳定增长，尤其是脊柱类产品和微创外科耗材的突出表现。尽管市场推广投入增加，但公司通过有效的费用管理，整体净利率仍有所提升，显示出稳健的盈利能力。分析师基于对公司未来业务发展的积极预期，维持“强烈推荐”评级，并预计公司未来三年业绩将持续增长，具备较好的投资价值。同时，报告也提示了行业监管、市场竞争和知识产权等潜在风险。

中心思想 经营业绩改善与战略转型 东方海洋2018年上半年虽然报告的归母净利润同比下降22.22%，但若剔除2017年同期股权转让收益3996万元的非经常性影响，公司实际经营业绩的利润总额同比实现34.44%的显著增长。同期，公司综合毛利率提升4.46个百分点至33.44%，表明其核心业务盈利能力显著增强。公司正积极推进从传统海洋渔业向“海洋+大健康”双主业战略转型，大健康业务已成为新的增长引擎，并逐步完善其产业布局。 海洋业务景气与大健康布局深化 公司传统海洋业务受益于海参价格的景气上行，海水养殖业务盈利能力显著提升，海参毛利率达到54.16%。在大健康领域，公司通过外延并购和内部孵化，已构建“4+2+3”的产业布局，涵盖酶联免疫、精准基因诊断、质谱检测和独立医学实验室等四大核心板块。其中，酶联免疫检测业务表现尤为突出，上半年营收同比增长312.24%，毛利率高达78.88%，成为大健康板块的主要业绩贡献者和未来增长点。公司持续深化在大健康领域的布局，旨在打造新的业绩增长极，以应对市场变化并实现可持续发展。 主要内容 实际经营业绩分析 剔除非经常性损益后的显著增长 东方海洋2018年上半年实现营业收入4.57亿元，同比增长8.98%；实现归母净利润0.80亿元，同比下降22.22%。基本每股收益为0.11元。然而，报告指出，2017年上半年公司通过转让烟台市再担保有限公司24%股权获得了3996万元的投资收益，而2018年上半年公司基本未实现投资收益。若排除2017年同期这笔非经常性股权转让收益的影响，公司2018年上半年利润总额较上年同期增长34.44%。这表明公司账面业绩的同比下滑主要是受非经常性损益影响，实际经营情况好于上年同期。此外，公司上半年综合毛利率达到33.44%，同比提升4.46个百分点，显示出公司盈利能力的实质性改善。公司预计2018年前三季度实现归母净利润6675.69万元-8900.92万元，同比变化-40%~-20%，这一预测也需结合非经常性损益因素进行综合评估。 海水养殖业务盈利能力提升 海参价格上行驱动业绩增长 公司海水养殖产品主要为鲜海参。2018年上半年，公司海参收入达到1.82亿元，同比增长1.76%，占养殖总收入的88.71%。同期，鲜海参市场均价为118.35元/公斤，同比上涨14.77%。受此价格上涨影响，公司2018年上半年海参毛利率同比增加3.59个百分点至54.16%，海水养殖业务毛利率同比增加3.96个百分点至46.21%。 从行业背景来看，近年来受参价不景气以及海水资源环境恶化的影响，海参行业产能被动去化明显。此外，辽宁海参受高温影响大幅减产，进一步确立了海参行业景气反转的趋势。报告分析认为，海参价格上涨有望持续至明年。近期鲜参价格已超预期涨至164元/公斤，预计年内高点可看至180-200元/公斤，对应当前价格仍有9.76%-21.95%的上涨空间。公司海水养殖业务将充分受益于海参价格的持续上行，预计未来养殖业务增长将主要依赖于名贵鱼工厂化和生态化养殖的放量、海带和海参苗种方面的进一步突破以及鲜海参涨价行情的延续。 大健康业务稳步推进与布局深化 “4+2+3”产业布局逐步完善 东方海洋通过外延并购不断完善其大健康产业布局。公司此前已收购美国Avioq公司，并在国内出资设立艾维可生物科技有限公司、质谱生物科技有限公司、精准基因科技有限公司，同时收购北儿医院（烟台）60%股权，并投资设立天仁医学检验实验室有限公司。2018年6月，公司发布公告，拟以发行股份购买资产及支付现金相结合等方式购买天津信鸿医疗科技股份有限公司的控股权。标的公司作为体外诊断行业医学实验室综合服务商，其收购完成后将进一步完善公司在体外诊断行业的布局。 截至目前，公司已完成“4+2+3”的大健康产业布局。“4”代表酶联免疫、精准基因诊断、质谱检测、独立医学实验室等四大产业；“2”代表中国和美国两大研发中心；“3”代表美国北卡三角研究园区、山东精准医疗科技园区、烟台北儿医院二期园区等三大园区。 各细分产业进展与业绩贡献 酶联免疫检测：核心增长引擎 酶联免疫检测是公司大健康板块中唯一贡献业绩的业务，主要来源于Avioq公司的海外销售业绩。2018年上半年，公司大健康业务（基本全部由酶联免疫检测装备贡献）实现营收6483.46万元，同比大幅增长312.24%。该业务占公司总营收的14.19%，同比提升10.44个百分点。毛利率高达78.88%，同比提升29.56个百分点。 主要产品进展方面，公司已拥有获得美国FDA批文的第四代HIV-I诊断试剂盒和人类T淋巴细胞白血病病毒（HTLV）检测试剂盒。新一代人类免疫缺陷病毒（HIV）诊断试剂盒正在申请FDA认证，该产品可同时检测确诊HIV-I、II型，分型和测定感染时间，已申请全球专利，试剂测试技术全球领先。此外，公司还在开发直肠癌检测试剂盒、肺癌检测试剂盒以及新一代多项联检血筛产品。Avioq公司的HTLV-I/II试剂在国内的进展方面，已开始CFDA注册工作，完成注册检验，并正在开展临床试验。该板块被认为是公司大健康体系内变现期最短、成长最快、空间最大的板块，预计未来也将是公司大健康业务的主要增长点和主要业绩支撑。 质谱检测：技术认证与平台搭建 报告期内，质谱生物顺利通过德国莱茵质量认证考核，并于2月份取得EN ISO13485:2016证书。天仁医学检验实验室已成功搭建质谱平台及分子检测平台。公司通过引进国内外高端技术人才，构建了具备较为丰富的临床质谱学检测试剂盒研发、生产和服务能力的创业团队。首期拟投产的产品包括琥珀酰丙酮和多种氨基酸、肉碱测定试剂盒（串联质谱法）等4种。此外，公司还拥有二十余种自主知识产权的临床质谱学检测试剂盒产品（分别处于研发、试生产、送检阶段），可供检测数百种小分子和大分子物质。 精准基因诊断：肿瘤精准诊断领先 在分子诊断方面，公司主要业务方向为肿瘤精准诊断。公司基因精准诊断技术处于全球领先水平，其所涉及的肿瘤种类诊断是目前中国市场上最为全面、最为先进的检测诊断技术。该技术主要用于常见肿瘤的筛查，并可根据患者情况设置个体化治疗套餐，定位于针对性用药、预后复发监控等。 独立医学实验室：起步阶段与“互联网+医疗”机遇 独立医学实验室业务目前已投入并开始创收，但尚处于起步阶段，业务量较小。该业务模式为“医学诊断服务外包+诊断产品销售”。报告指出

中心思想 业绩转型与多元化战略驱动增长 海南海药（000566）在2018年上半年展现出强劲的业绩复苏态势，营业收入同比增长51.1%，归母净利润同比增长31.6%。尽管“两票制”政策短期内导致销售费用率大幅提升，影响了扣非归母净利润，但公司通过积极调整销售模式，并持续推进业务转型，已初步形成了集药品研发制造、生物医药、医疗器械、互联网医疗及医疗服务于一体的大健康产业平台。这一战略转型，结合传统制药业务的产业链优势和对奇力制药的收购，以及在创新药和CAR-T等前沿生物技术领域的深度布局，共同构成了公司未来长期增长的核心驱动力。 创新与并购并举，奠定长期发展基石 公司不仅巩固了其在传统制药领域的产业链优势，通过收购奇力制药进一步增强了产品组合和现金流稳定性，更前瞻性地布局了高增长潜力的创新药和细胞免疫治疗领域。参股的中国抗体已有多个创新药进入临床后期阶段，并积极推动港股上市；同时，与优卡迪合作布局CAR-T疗法，有望在肿瘤治疗这一前沿领域取得突破。这些多元化的战略举措，特别是对创新研发和高科技医疗服务的投入，预示着海南海药正从传统药企向综合性大健康平台加速转型，为公司带来了显著的长期增长空间和市场竞争力。 主要内容 传统业务稳健发展与并购整合效应 海南海药作为一家深耕医药领域的企业，其传统主营业务涵盖药品和原料药的研发与制造。自2011年起，公司通过增资扩股上海生特力布局人工耳蜗，并随后采取外延并购与自设平台相结合的方式，积极拓展医疗健康产业链，逐步构建起药品研发制造、生物医药、医疗器械、互联网医疗及医疗服务等多元化业务板块。数据显示，公司91%至97%的收入来源于医药业务，主要产品包括头孢制剂系列、肠胃药系列、肿瘤药系列以及原料药和中间体系列。 在财务表现方面，公司营业收入在2010年至2017年间，除2016年因渠道管理问题导致紫杉醇销售受挫而出现负增长外，其余年份均保持约20%的稳健增长。2017年，受“两票制”政策低开转高开的影响，公司营业收入达到18.25亿元，同比增长18.17%。然而，由于销售模式调整导致销售费用大幅攀升，同期归母净利润为86.63百万元，同比下降47.38%，扣非归母净利润更是下降49.1%，体现出政策调整对短期盈利能力的冲击。进入2018年上半年，公司业绩显著回升，实现营业收入11.5亿元，同比增长51.1%，归母净利润1.5亿元，同比增长31.6%，显示出渠道调整后的强劲复苏态势。毛利率也从2017年的48.11%提升至2018年上半年的65.7%，但销售费用率也同步从2017年的26.43%大幅上升至2018年上半年的35.4%，反映了“两票制”下销售模式转变的直接影响。 在传统制药业务方面，海南海药具备独特的产业链优势。与市场上大多数制剂厂商原料药依赖外购不同，公司实现了从核素到原料药再到制剂的全链条自主生产制造，这赋予了其主要产品如头孢制剂系列、肠胃药系列等较强的成本控制和质量保障能力。普药及头孢类产品是公司制剂业务的主要收入来源，2017年占公司总收入的约80%，在剔除2016年渠道调整和2017年“两票制”影响后，其增速通常保持在20%左右，毛利率也稳定在30%以上的较高水平。此外，肠胃康、紫杉醇等新特药在2017年贡献了1.7亿元的收入，随着各省新标的执行和公司销售推广的深入，预计未来将实现稳步增长。 为进一步增强业务协同和市场竞争力，海南海药于2018年7月公告，拟以21.4亿元现金收购海口奇力制药有限公司100%股权。奇力制药是一家经营稳健的制药企业，其产品线以抗感染类、心血管系统用药和消化系统用药为主，销售网络已覆盖广东、海南、河北、辽宁、浙江、安徽、黑龙江、江苏等全国多个省份及城市。2017年，奇力制药实现营业收入12亿元，其中抗感染用药贡献7.4亿元，心血管系统用药3.8亿元，消化系统用药6855万元。其核心品种如注射用头孢曲松钠他唑巴坦钠、注射用头孢哌酮钠他唑巴坦钠和注射用磷酸肌酸钠，在2017年分别实现了3.1亿元、2.2亿元和3.1亿元的收入。奇力制药在2017年实现归母净利润1亿元，经营活动现金流2亿元，其稳定的经营状况和现金流将为海南海药后续的大健康产业布局提供有力支撑，实现显著的业务协同效应。 创新药与前沿生物技术领域的战略突破 在创新药研发方面，海南海药通过参股中国抗体制药有限公司，积极布局生物医药前沿领域。公司于2013年1月收购中国抗体40%股权，尽管在2018年5月转让了10%股权，但仍持有21.01%的股份，并持续关注其发展。中国抗体由梁瑞安博士领军，在创新药研发方面取得了显著进展。目前，中国抗体已有3个产品进入临床试验阶段：主治类风湿性关节炎的1.1类新药已完成Ⅱ期临床试验并达到预期结果，现已进入Ⅲ期临床，该项目还获得了国家科技重大专项“重大新药创制”的支持；此外，针对淋巴瘤和红斑狼疮的两款新药也已进入Ⅱ期临床。同时，治疗肿瘤的1.1类新药SM09、SM06、TNF2、N009、N004等也已完成临床前研究，展现出丰富的研发管线。中国抗体目前正在积极推动港股上市，有望通过资本市场进一步加速其创新药的研发和商业化进程。 更具前瞻性的是，海南海药积极牵手上海优卡迪生物医药科技有限公司，共同布局基因-细胞免疫治疗肿瘤医学领域，特别是CAR-T疗法。2018年4月，海南海药投资的控股子公司博鳌国医汇与优卡迪共同出资设立了海南海优，其中博鳌国医汇出资4000万元持有海南海优80%的股权。海南海优将先行落户海南博鳌乐城国际医疗旅游先行示范区，专注于基因-细胞免疫治疗肿瘤医学的深入研发，以此推进上市公司在大健康领域的发展布局。优卡迪成立于2015年2月，是国内CAR-T领域的领军企业之一，与宾夕法尼亚大学Carl June团队以及国内多家著名大型三甲医院血液科临床研究中心建立了合作关系。截至目前，优卡迪已完成近300例血液肿瘤CAR-T临床研究案例，并取得了与国际临床试验报道相一致的预期疗效。 优卡迪已申报了四个CAR-T产品受理号，适应症涵盖CD19阳性中枢神经系统白血病（CNSL）、CD19阳性急性B淋巴细胞白血病（ALL）、CD19阳性复发、难治恶性淋巴瘤非霍奇金淋巴瘤以及CD269阳性多发性骨髓瘤（MM）。其中，针对CD19靶点的产品（CXSL1800005和CXSL1800006）具有较高的市场潜力和获批可能性。考虑到国际上诺华（2017年8月获批）和Kite（2017年10月获批）已有以CD19为靶点的同类药物上市，分别用于治疗急性B淋巴细胞白血病和大B细胞淋巴瘤，且定价高达47.5万美元和37.3万美元，优卡迪的CD19靶点产品在监管审批方面具有“安全审慎”的优势，有望率先获得批准，为公司带来巨大的市场机遇。 在盈利预测与估值方面，西南证券基于关键假设（医药行业增速约10%，2018年公司开票模式由低开转高开导致毛利率大幅提升），对海南海药的未来业绩进行了预测。预计2018年至2020年，公司营业收入将分别达到27.03亿元、31.41亿元和36.56亿元，同比增长48.13%、16.23%和16.38%。归属于母公司净利润预计分别为2.92亿元、3.75亿元和4.79亿元，同比增长237.06%、28.31%和27.80%。对应的每股收益（EPS）分别为0.22元、0.28元和0.36元。在估值方面，通过选取现代制药、鲁抗医药和安科生物等可比公司进行分析，可比公司2018年平均市盈率（PE）为32倍。根据预测，海南海药2018年PE为29倍，低于行业平均水平。鉴于公司在大健康领域的多方向布局和长期增长潜力，西南证券首次覆盖给予“增持”评级。然而，报告也提示了潜在风险，包括奇力制药未设置业绩承诺可能导致业绩不及预期、大健康业务布局不及预期以及大股东股权质押风险。 总结 海南海药（000566）在2018年上半年展现出显著的业绩复苏，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，这得益于公司积极适应“两票制”政策并调整销售模式。公司正加速向综合性大健康产业平台转型，通过巩固传统制药业务的产业链优势，并战略性收购奇力制药以增强产品组合和现金流。同时，公司前瞻性地布局创新药研发，参股中国抗体并推动其创新药进入临床后期，以及与优卡迪合作进军CAR-T细胞免疫治疗这一前沿领域，有望在未来贡献新的增长极。尽管面临政策调整带来的短期费用压力和潜在的业务布局风险，但公司多元化的战略布局和在创新领域的突破，为其带来了可观的长期增长潜力和市场竞争力，因此获得了“增持”评级。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长，销售拓展成效显现 本报告分析了奇正藏药2018年半年度报告，指出公司业绩稳健，收入重回15%以上，略超预期。这主要得益于核心产品消痛贴膏的品牌影响力提升和二线品种的快速增长。同时，公司在基层市场和零售市场齐发力，通过学术引领、扩大终端覆盖、品牌建设和新品推广等方式，有效拉动了销售增长。 ## 政策支持民族药发展，藏药龙头有望崛起 报告还强调了政策对民族药发展的支持，认为奇正藏药作为藏药龙头，有望受益于政策红利，进一步丰富产品线，实现更大的发展。维持“推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司2018年半年度报告分析 奇正藏药发布2018年半年度报告，上半年实现营业收入5.42亿元，同比增长18.33%；归属于上市公司股东的净利润1.90亿元，同比增长12.07%。二季度营业收入3.15亿元，同比增长19.25%；实现归属于上市公司股东的净利润1.13亿元，同比增长12.67%。公司公告1-9月经营业绩预告：1-9月归母净利润2.08亿-2.70亿，同比增长0-30%。 ## 业绩稳健，收入重回15%以上略超预期 公司上半年营收5.42亿元，同比增长18.33%；归母净利润1.9亿元，同比增长12.07%，扣非净利润1.79亿元，同比增长9.27%。公司收入端持续向好，回到15%以上：公司一季度营业收入2.27亿，同比增长17.08%，二季度收入3.15亿，增速19.25%，收入端重回15%以上，来自核心贴膏剂品牌影响力提升带来的快速增长和二线品种增长拉动。 ### 分产品线来看 贴膏剂收入4.17亿（收入占比76.79%），同比增长20.82%（增速略超预期）；软膏剂收入0.87亿（收入占比16.13%），同比下降2.97%；丸剂收入0.35亿（收入占比6.57%），同比增加64.50%；核心产品消痛贴膏快速增长（全国重点省市招标中全部顺利中标，本轮降价影响已经基本体现，销量平稳增长），二线新品增长势头强劲，白脉软膏、红花如意丸仍在快速增长期。 ### 财务指标方面 公司销售费用率42.53%，较去年同期40.16%上升2.37pp（公司市场推广投入持续加大）。公司管理费用率7.05%，比去年同期7.35%，下降0.30pp,管理费用控制良好。财务费用较少，影响不大。 ## 基层市场+零售市场齐发力，拉动销售增长 2017年是公司三年战略的收官之年，过去三年公司根据“一轴两翼一支撑”战略（消痛贴膏为轴、疼痛一体化方案，神经康复+妇科新品两翼）开展相关工作，并实现了稳步增长。2018年为公司新战略的开局之年，公司制定“一轴两翼三支撑”的未来三年战略。 ### “一轴两翼三支撑”战略 * “一轴”即做强消痛贴膏，通过大医院、基药、零售三轮驱动实现消痛贴膏的持续增长。 * “两翼”一方面通过丰富疼痛品类产品线，为患者提供有临床价值的特色疗法和经典方剂产品组合，另一方面是通过聚焦神经康复和妇儿、皮科市场，培育新的战略性大品种，加快实现从单一品种到多品种、多梯度的突破，形成更加合理的产品结构。 * “三支撑”是指营销模式创新、资本运营以及包括数据信息、运营、人才、机制建设在内的动车型组织的打造。 公司在销售机制的探索方面从未止步，新产品新渠道都在推广，目前看初见成效。基层市场，坚持学术引领，积累产品研究证据，为销售推广及产品发展提供支持。持续扩大终端覆盖，促进销售进一步增长。零售市场，一方面紧紧围绕疼痛一体化品牌发展战略，加大奇正品牌建设力度，提升品牌影响力；另一方面加快新品上市步伐。 ## 政策支持，民族药有望进一步发扬光大，藏药龙头有望崛起 2017年2月，2017版国家医保目录出台，目录中西药与中成药的占比分别达到51%和49%，基本持平。而民族药从47个增加至88个，增幅达到90%，比例明显高于其他药品。截止2017年末，公司1个品种进入国家基本药物目录，17个品种进入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2017年版）》，53个产品进入地方省级医保目录，26个产品进入地方基药目录，41个产品进入城乡居民医保目录或新农合目录，9个产品进入地方低价药目录，2个产品进入国家急（抢）救药品目录。 ### 政策支持民族药发展 2017年3月5日，十二届全国人大五次会议在北京人民大会堂开幕。国务院总理李克强代表国务院向十二届全国人大五次会议作政府工作报告，报告中再次强调“支持中医药、民族医药事业发展”。公司是藏药板块的龙头，民族药稀缺标的，肩负着传承中华藏药文化的使命，公司近年来致力于在循证医学支持下的民族药的再开发，意义重大。而有了政策的进一步支持，我们认为未来越来越多的好的民族药能够被挖掘出来，帮助患者，公司作为藏药龙头和最大的藏药生产企业，有望进一步丰富产品线、厚积薄发。 ## 盈利预测与评级 预计2018-2020年归母净利润分别为3.36亿元、3.82亿元、4.39亿元，增长分别为11.48%、13.84%、14.83%。EPS分别为0.83元、0.94元、1.08元，对应PE分别为33x、29x、25x。公司二线品种青鹏软膏及白脉软膏持续发力，剥离原料药业务盈利能力提升有望迎来业绩拐点。长期来看，公司大力推进产品研发和品牌建设，丰富产品线，积极寻找外延投资机会，未来发展值得期待。维持“推荐”评级。 # 总结 ## 核心产品驱动增长，多元化战略布局未来 奇正藏药2018年上半年业绩稳健，收入重回15%以上，略超预期，主要受益于核心产品消痛贴膏的增长和二线品种的快速发展。公司通过基层市场和零售市场齐发力，有效拉动了销售增长。同时，公司积极响应政策支持，作为藏药龙头，有望受益于民族药发展的大趋势。 ## 维持“推荐”评级，长期发展值得期待 综合来看，奇正藏药在产品、市场和政策等多方面具备优势，未来发展值得期待，维持“推荐”评级。但同时也需关注招标降价压力和新品推广低于预期的风险。

中心思想 业绩超预期增长，研发驱动双轮发展 普利制药在2018年上半年实现了归母净利润同比125.17%的超预期增长，达到业绩预告上限，标志着公司进入业绩爆发期。这一强劲表现主要得益于抗过敏、抗生素等核心产品线的销售高速增长，以及公司持续高投入的研发活动开始进入收获期，多个国内外品种陆续获批上市。 国内外市场协同发力，产能释放助推未来增长 公司确立了国内国外业务同步发展的战略，海外制剂出口实力通过ANDA（简化新药申请）的持续获批得到验证，预计未来每年将有5-7个ANDA获批。同时，国内业务也通过一致性评价和优先审评机制加速布局。随着海南针剂生产基地即将交付并释放产能，公司有望实现业绩的爆发式增长，形成国内外市场协同发力的增长格局。 主要内容 2018年上半年财务表现强劲，核心产品线高速增长 财务指标亮点 普利制药2018年上半年实现归母净利润7030万元，同比增长125.17%，达到业绩预告区间100-125%的上限。从分季度财务指标来看，2018年第二季度营业收入达到156.77百万元，同比增长91.53%；净利润达到39.20百万元，同比增长87.85%，显示出持续的增长势头。毛利率在2018年第二季度保持在84.84%的高位，盈利能力显著。 产品线业绩分析 抗过敏产品线： 主要包括地氯雷他定分散片、干混悬剂、片剂等，上半年实现收入1.03亿元，同比增长84.50%，毛利率高达90.11%，较去年同期上升5.71个百分点。这主要受益于地氯雷他定进入国家医保以及儿童剂型的市场拉动。 抗生素产品线： 主要为注射用阿奇霉素、克拉霉素缓释片、盐酸左氧氟沙星胶囊等，上半年实现收入5769万元，同比增长191.64%，毛利率为77.39%，较去年同期提升16.65个百分点。注射用阿奇霉素在国内的销售是该产品线收入和毛利大幅提升的主要原因，预计下半年产能限制缓解后将有更突出表现。 非甾体产品线： 主要为双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊，实现收入3004万元，同比增长46.26%，毛利率为88.95%，较去年同期上升2.76个百分点。该产品线在2017年因扩产受影响后，今年实现了恢复性增长。 其他品种： 包括马来酸曲美布汀片等，整体实现收入2694万元，同比增长64.87%，毛利率为66.75%，较去年同期上升6.97个百分点。 研发投入显著提升 公司管理费用率大幅提升，主要是由于研发费用的大幅增加，从去年同期的1811万元提升至5264万元，研发费用占公司收入比重接近21%。这表明公司致力于研发投入，为后续不断有ANDA获批奠定坚实基础，将放大公司长期的成长空间。 研发成果进入收获期，国内外品种陆续获批 海外市场拓展 2018年上半年，公司在海外市场取得了多项重要进展：依替巴肽注射液分别在荷兰、德国获得上市许可；左乙拉西坦注射液在美国获批；注射用泮托拉唑在澳大利亚获得上市许可。这些成果证明了公司在制剂出口方面的实力和底蕴，预计更昔洛韦、依替巴肽等品种有望年内在美获批。 国内市场布局 在国内市场，公司也取得了显著进展：注射用更昔洛韦钠在国内获批；注射用阿奇霉素获得一致性评价身份。公司此前进入优先审评的品种，如注射用阿奇霉素和注射用更昔洛韦钠已获批并获得一致性评价身份。注射用泮托拉唑钠在完成海外原料药资料补充后，有望于明年年初上市并获得一致性评价身份。此外，左乙拉西坦有望获得优先审评身份。 战略梳理：国内外业务协同发展，产能释放驱动业绩爆发 海外业务持续发力 自2017年上市以来，公司已有数个品种陆续在欧美获批，充分证明了其制剂出口实力。预计从2019年起，每年5-7个ANDA获批将成为常态化，为公司海外业务提供持续增长动力。 国内业务加速推进 公司在国内市场的布局也日益完善，多个重点针剂品种通过一致性评价或进入优先审评。随着海南针剂生产基地即将完成交付，公司将把目前用于研发的70%产能转移至海南，这将极大地释放现有产能，预计将带来业绩的爆发式增长。 总结 普利制药在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比增长125.17%，达到业绩预告上限。这一增长得益于抗过敏、抗生素等核心产品线的销售高速增长，以及公司在研发方面的大力投入，使得多个国内外品种陆续获批上市，研发成果逐渐进入收获期。公司通过国内外业务协同发展的战略，在海外市场持续获得ANDA批准，在国内市场也加速推进一致性评价和优先审评。随着海南针剂生产基地的产能释放，公司有望迎来业绩的爆发式增长。东兴证券维持“强烈推荐”评级，预计公司2018-2020年净利润将分别达到1.85亿元、3.51亿元和5.78亿元，对应增速分别为88.00%、89.72%和64.67%。公司作为“小而美”的制剂出口标的，其海外业务在ANDA潮前夜，制剂出口反哺国内的逻辑得到验证，国内外两大板块未来均有望贡献巨大的业绩弹性。

# 中心思想 本报告对葵花药业(002737)的2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **品牌主品驱动增长**：葵花药业通过品牌化营销和连锁药店合作，主打产品量价齐升，推动了营收的高增长。 * **聚焦战略提升盈利**：公司深入贯彻“聚焦主品”战略，转变营销模式，有效降低了销售费用率，提升了盈利能力。 * **研发体系支撑未来**：公司不断完善研发体系，加深对产品的挖掘和临床研究，为未来的发展提供支撑。 * **投资评级与盈利预测**：维持“强烈推荐”评级，预测公司2018-2020年归母净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。 # 主要内容 ## 公司业绩与市场表现 2018年8月15日，葵花药业发布2018年半年度报告，实现营业收入23.36亿元，同比增长19.39%；归母净利润2.83亿元，同比增长47.62%。 ## 营收增长分析 ### 品牌营销与渠道深化 公司聚焦主品、连锁分类营销创新，金银花露及小儿柴桂退热颗粒陆续上市，受益于主产品量价齐升；同时公司实施品牌化操作，打造连锁和诊所样板市场，拓展了与整合连锁的合作深度和广度，助推公司经营指标的提升。 ## 盈利能力提升分析 ### 聚焦战略与营销模式转变 公司“聚焦主品”战略得到深入贯彻，营销模式从广告、控销转向价值营销、学术营销，主产品价格持续稳步提升，营销考核由规模增长变为利润同步考核，推动销售费用率降低，销售净利率提升。 ## 研发体系建设 公司的研发中心现形成下设北京、哈尔滨、重庆、天津四家研究院与 12 所/部的平台布局，持续提升研发投入，积极开展药品及大健康产品研发工作。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务，预测公司2018-2020年归属母公司净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿；EPS分别为0.96元、1.21元和1.5元，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。维持“强烈推荐”评级。 ## 风险提示 行业监管政策变动风险；运营管理的风险；质量控制风险。 # 总结 本报告分析了葵花药业2018年半年度报告，指出公司通过品牌化营销、聚焦主品战略和研发体系建设，实现了业绩高增长和盈利能力提升。维持“强烈推荐”评级，但同时也提示了行业监管、运营管理和质量控制等风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构性亮点分析 2018年上半年，云南白药（000538）展现出其作为医药生物行业领先企业的韧性与发展潜力。报告期内，公司实现营业收入129.74亿元，同比增长8.47%，归属于母公司股东的净利润达到16.33亿元，同比增长4.35%。这些数据表明，在宏观经济与行业政策调整的背景下，公司依然保持了相对稳健的增长态势。然而，值得深入分析的是，扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%，这一对比揭示了非经常性损益在支撑当期净利润增长中的关键作用，提示投资者需关注公司核心业务的盈利能力。从财务健康度来看，公司经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比实现115.61%的显著增长，这不仅远超净利润增速，更凸显了公司强大的内生现金流创造能力和卓越的营运资金管理效率，为未来的战略投资和业务扩张提供了坚实的财务基础。在业务结构层面，公司呈现出多元化发展的良好态势。其中，商业（批发零售）板块以14.53%的强劲增速贡献了79.30亿元的收入，成为拉动整体营收增长的核心引擎。同时，工业板块虽然增速相对平缓（0.99%），但其内部结构优化明显，特别是健康板块的牙膏业务，凭借18.1%的市场份额稳居国内品牌第二、民族品牌第一的地位，展现了强大的品牌影响力和市场竞争力，为公司在大健康领域的持续深耕奠定了坚实基础。 混改深化与经营活力释放的战略意义 云南白药控股股东白药控股的混合所有制改革（混改）已全面完成，形成了云南省国资委、新华都各持股45%，江苏鱼跃持股10%的多元化股权结构。这一战略性变革不仅是公司治理现代化进程中的里程碑，更是其未来发展模式转型的关键驱动力。混改的完成，意味着公司将进一步规范董事会运作，理顺内部机制体制，并全面推行市场化的管理方式。这种管理模式的转变，旨在打破传统国企的体制束缚，激发企业内部的创新活力和市场响应速度。此外，公司于2017年11月通过的《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》，是混改配套措施的重要组成部分。该方案通过建立与业绩挂钩的激励约束机制，旨在强化高级管理人员的勤勉尽责意识，激发其经营积极性，将管理层的个人目标与公司的长远发展目标紧密结合，从而有效提升公司的整体经营效率和市场竞争力。分析师普遍认为，2018年是云南白药发展的新阶段，混改的深化和市场化激励机制的实施，有望持续激活公司内部潜力，加速其向“中国一流大健康企业”的战略目标迈进，为股东创造长期价值。 主要内容 2018年上半年财务业绩深度剖析 营收与利润增长的结构性特征： 2018年上半年，云南白药实现营业收入129.74亿元，较去年同期增长8.47%，这一增速在医药行业中表现稳健。归属于母公司股东的净利润为16.33亿元，同比增长4.35%。然而，在分析这些数据时，必须注意到扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%。这一显著差异表明，非经常性损益对当期净利润的贡献是正向且重要的，可能包括政府补助、资产处置收益等，提示投资者在评估公司核心盈利能力时需剔除这些偶发性因素的影响。尽管整体业绩增长，但略低于市场预期，这可能反映了市场对公司在特定业务板块或成本控制方面的更高期待。 现金流表现与费用控制挑战： 经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比大幅增长115.61%，这一数据远超净利润增速，是公司财务报告中的一大亮点。强劲的经营现金流表明公司在销售回款、存货管理和应付账款周转等方面表现出色，具备良好的自我造血能力，为公司未来的投资和发展提供了充足的流动性支持。然而，在费用控制方面，公司面临一定挑战。销售费用为18.91亿元，同比增长3.66%，与营收增速基本匹配。管理费用为19.47亿元，同比增长12.46%，增速高于营收和净利润增速，这可能与公司在研发投入、管理体系升级或人员成本增加有关。更值得关注的是，财务费用为0.72亿元，同比激增136.36%，这一大幅增长可能源于公司融资规模的扩大或融资成本的上升，需要进一步分析其具体构成和对未来盈利能力的影响。 核心业务板块的市场表现与战略布局 工业板块的稳健与创新： 工业业务作为云南白药的传统核心，上半年实现