中心思想 业绩增长与发展潜力： 雅本化学2018年业绩高速增长，符合预期，受益于新建产线投产和订单增加。公司作为高端定制中间体龙头，与国际农化巨头有长期合作基础，未来业绩有坚实保障。 多元业务布局与长期发展： 公司通过产品布局和并购，在医药领域形成发展基础，叠加太仓基地的联动生产，医药业务布局逐步成熟。同时，公司长期受益于化工行业的供给侧改革，具备长期发展潜力。 主要内容 公司基本情况与市场数据 公司概况： 雅本化学（300261.SZ）是资源与环境研究中心关注的公司，当前市场价格为6.24元人民币。 市场表现： 公司已上市流通A股928.58百万股，总市值为6,011.05百万元。2018年营业收入18.06亿元，同比增长49.50%，归母净利润1.61亿元，同比增长119.52%。 事件分析 业绩符合预期： 2018年公司业绩继续保持高速增长，符合公司业绩预告的盈利区间，受益于公司新建产线投产，生产利用效率的提升，以及下游订单持续增加，公司的农药业务保持高速增长，医药业务稳步拓展，带动公司整体盈利提升。 业务布局： 公司是国内高端定制中间体龙头企业之一，在高端中间体的研发投入行业领先，同国际农化巨头具有长期的合作基础。2019年下游客户富美实同公司签订了一期 3年 35亿元的高级中间体产品订单，若合作理想还将进行后续合作，大额的订单合作将为公司提供坚实的业绩基础；经过多年的产品布局，公司同拜耳、柯迪华等企业同步进行新产品布局，管道内培育了多种产品，将陆续进入放量生产阶段，持续为公司提供新的发展动力；公司在过去成功并购了朴颐化学、颐辉生物，去年成功收购了马耳他 ACL 原料药厂，在医药领域已经形成了发展基础，叠加公司太仓基地在医药中间体、原料药等方面的联动生产，公司在医药领域的布局逐步成熟，将为公司医药业务拓展提供支撑。 行业供给侧改革受益： 江苏省将进行大规模化工行业整治行动，预期将陆续淘汰小型不达标的化工企业。公司长期向国际巨头供货，采用国际标准进行安全环保管理，自身具有较为良好的基础，将长期受益于行业的供给侧改革。公司上半年滨海、如通生产基地暂时停产，公司已经检修时间提前，预期将小幅影响业绩，但下半年受益于下游订单提升以及原材料价格小幅下降，业绩预期将有好转。 投资建议 盈利预测调整： 由于上半年两个基地短期停产将小幅影响公司业绩，保守估计微幅调整公司 2019 年盈利预测 4.5%，预测 2019~2021 年 EPS 分别为 0.26/ 0.32/0.41 元，目前股价对应 PE 分别为23.8/19.6/15.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 风险因素： 海外农化行业景气度复苏低于预期；海外农化巨头转移中间体低于预期；江苏省环保整治大幅度影响公司生产风险。限售股解禁风险：公司 2019 年 3 月 29 日有 3349.28 万股解禁，占总股本3.48% 总结 核心观点重申： 雅本化学作为高端定制中间体龙头，受益于行业供给侧改革和自身业务拓展，业绩保持高速增长。公司在农药和医药领域均有布局，与国际巨头合作紧密，未来发展潜力巨大。 投资建议与风险提示： 维持“买入”评级，但需关注海外农化行业景气度、环保政策以及限售股解禁等风险因素。

中心思想 业绩结构优化驱动盈利增长 一品红2019年第一季度营业收入同比下降9.4%，主要受“两票制”影响代理业务收入大幅下滑。然而，公司自有产品实现收入2.7亿元，同比增长42%，带动扣非净利润同比增长20.7%，远高于收入增速。这主要得益于高毛利自有产品占比提升，使得整体毛利率同比大幅提升19个百分点至80.4%。 儿童药战略布局与市场扩张 公司深耕儿童药领域，拥有丰富的产品储备和持续的研发投入，以应对国内儿童专用药市场供给不足的现状。通过学术推广和渠道扁平化管理，公司积极进行全国销售布局，2018年广东省以外市场收入同比增长67%，预计2019年将继续保持快速增长。核心产品盐酸克林霉素系列稳定增长，而芩香清解口服液等二线产品在协同作用下预计全年增速或超过50%，共同驱动公司进入快速发展阶段。基于此，报告首次覆盖并给予“增持”评级。 主要内容 1. 以儿童药为特色的医药生产销售企业 丰富的产品储备与儿童药市场机遇 公司拥有95个品种134个药品注册批件，其中独家产品11个，产品线涵盖儿科常见疾病、心脑血管疾病等多个领域。儿童药是公司的核心业务，收入占比约为63%。核心产品盐酸克林霉素棕榈酸酯系列在2019年第一季度仍保持约30%的增长。公司与台湾晟德大药厂设立合资企业，首批引进50个儿童药品，其中23个为独家品种，进一步完善了儿童药产品线。鉴于国内儿童专用药不足60种，占药品注册批件比例不到2%，儿童药市场存在巨大潜力。 持续高研发投入构建竞争壁垒 儿童用药研发难度大，对疗效和安全性要求高。公司具备国家/省级研发平台，并坚持高研发投入，2017-2018年研发投入占营业收入比例均在6%以上。2018年研发支出约为0.9亿元，同比增长约12.7%，高于收入增速，持续的研发投入将增强其在儿童药领域的产品线壁垒。 2. 自产产品高增长，盈利能力提升 两票制下收入结构优化与毛利率飞跃 公司2015-2018年收入复合增速为12%，归母净利润复合增速高达51%。2018年收入增速放缓至4%，主要受“两票制”影响代理业务收缩。然而，2018年归母净利润增速仍达33%，得益于高毛利自产产品占比提升。2019年第一季度，公司营业收入约为3.4亿元，同比下降9.4%，但自有产品收入实现2.7亿元，同比增长42%。同期扣非净利润约为0.4亿元，同比增长20.7%。毛利率同比提升约19个百分点至80.4%，主要原因是代理收入占比从2018年的31%下降至2019年第一季度的约20%，且代理业务毛利率（约40%）远低于自有产品。 核心与二线产品协同驱动业绩增长 期间费用率约为62%，同比提升约13个百分点，但低于毛利率提升幅度。其中，销售费用同比增长约12.5%，低于自有产品增速，显示出良好的费用控制。管理研发费用合计同比增长约42%，其中研发费用增速超过80%。在自产产品中，盐酸克林霉素系列作为经典儿科广谱抗菌素，受益于限制大输液政策，预计2019年全年增速将超过20%。芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液、参柏洗液等二线品种在产品协同作用下，预计全年增速或超过50%。 3. 依靠网络优势，进行省外区域扩张 学术推广与精细化营销网络 公司已建立起从全国级到省市级，涵盖中西医的儿童专家体系，通过学术推广有效树立产品品牌地位。同时，公司通过渠道管理扁平化和精细化驻地化营销管理模式，积极进行全国销售布局。 省外市场高速增长贡献新动能 2018年，公司广东省以外市场收入同比增长67%，预计2019年省外市场仍将保持快速增长，成为新的业绩增长点。2018年销售区域分布显示，华南地区占比56%，华东22%，华北9%，华中7%，西南4%，东北1%，西北1%。 4. 估值与评级 盈利预测与估值分析 报告预计公司2019-2021年EPS分别为1.59元、1.97元和2.38元，对应估值分别为31倍、25倍和20倍。预计2019-2021年营业收入复合增速约为15.9%，净利润复合增速约为22.6%。与可比公司（恒瑞医药、海思科、莱美药业、山大华特、亚宝药业、葵花药业）2019年平均估值32倍相比，一品红的2019年估值水平相当。 首次覆盖给予“增持”评级 鉴于公司核心产品儿童克林霉素系列稳定增长，二线产品在协同作用带动下高速增长，公司正处于快速发展阶段，报告首次覆盖并给予“增持”评级。 5. 风险提示 产品销量或低于预期的风险；其他不可预知风险。 总结 一品红在2019年第一季度展现出强劲的盈利能力提升，尽管受“两票制”影响总营收有所下滑，但高毛利的自有产品收入实现42%的显著增长，带动扣非净利润同比增长20.7%，毛利率大幅提升至80.4%。公司专注于儿童药市场，通过持续的研发投入和全国性的学术推广及精细化营销策略，成功实现了省外市场的快速扩张。核心产品稳定增长，二线产品爆发式增长，共同驱动公司进入快速发展阶段。基于其优化的产品结构、提升的盈利能力和明确的市场战略，预计未来业绩将持续增长，报告首次覆盖并给予“增持”评级。

中心思想 本报告基于产品目录中的数据，对目标市场进行统计分析，旨在揭示市场规模、竞争格局、潜在机遇与挑战等关键信息，为企业制定市场策略提供数据支持。核心观点如下： 市场规模与增长潜力分析 通过对目录中产品种类、销售数据（假设目录包含销售数据，若无则需修改）以及市场调研报告（假设有相关报告，若无则需修改）的分析，我们将评估目标市场的整体规模，并预测其未来增长潜力。这将包括对市场增长驱动因素（例如技术进步、消费者偏好变化等）和制约因素（例如经济环境、政策法规等）的深入探讨。 市场竞争格局与SWOT分析 我们将基于目录中产品信息以及市场竞争对手的信息（假设目录包含或可获取竞争对手信息，若无则需修改），分析目标市场的竞争格局。这将包括对主要竞争对手的市场份额、产品特点、竞争策略等方面的评估，并运用SWOT分析法，对企业自身在该市场中的优势、劣势、机遇和挑战进行全面分析。 主要内容 本报告将按照以下结构展开，对市场进行深入分析： 市场规模及细分市场分析 本节将基于目录中产品信息，对目标市场的整体规模进行量化评估。我们将根据产品类别、价格区间、销售区域等维度对市场进行细分，分析各个细分市场的规模、增长速度以及市场特征。 这部分分析将依赖于目录中提供的产品数据，例如：不同产品类别的销售额、销量、市场占有率等。 如果目录中缺乏这些数据，则需要补充外部数据来源，例如市场调研报告或公开数据。 分析结果将以图表形式呈现，清晰地展现市场规模和细分市场的分布情况。 竞争对手分析 本节将分析主要竞争对手的市场地位、产品策略、营销策略以及财务状况等。 我们将利用目录中提供的产品信息，结合公开信息和市场调研报告（假设有相关报告，若无则需修改），对竞争对手进行全面的评估。 分析内容将包括： 竞争对手市场份额: 根据销售数据（假设目录包含销售数据，若无则需修改）或市场调研报告，计算主要竞争对手的市场份额，并绘制市场份额图表。 产品差异化: 分析竞争对手产品的特点、优势和劣势，以及它们与本公司产品的差异化程度。 营销策略: 分析竞争对手的营销策略，例如定价策略、渠道策略、促销策略等。 财务状况: 如果可以获取相关信息，则分析竞争对手的财务状况，例如盈利能力、资产负债率等。 市场机会与挑战分析 本节将基于前两节的分析结果，识别目标市场中的潜在机会和挑战。 我们将结合宏观经济环境、行业发展趋势以及消费者行为变化等因素，对市场机会和挑战进行深入探讨。 例如： 市场机会: 新兴技术、政策扶持、消费者需求变化等可能带来的市场机会。 市场挑战: 激烈的市场竞争、经济下行压力、政策法规变化等可能带来的市场挑战。 市场进入策略建议 基于对市场规模、竞争格局以及机会与挑战的分析，本节将提出相应的市场进入策略建议。 这将包括： 目标市场选择: 建议选择最具潜力的细分市场。 产品策略: 建议制定差异化的产品策略，以满足目标客户的需求。 营销策略: 建议制定有效的营销策略，以提升品牌知名度和市场份额。 定价策略: 建议制定合理的定价策略，以平衡利润和市场竞争力。 总结 本报告通过对产品目录中数据的分析，对目标市场进行了全面的评估，包括市场规模、竞争格局、潜在机会和挑战等方面。 报告结果表明（此处需根据分析结果填写具体结论），为企业制定市场策略提供了重要的数据支持。 未来，我们将持续关注市场动态，并根据市场变化及时调整市场策略。 本报告的局限性在于，部分分析依赖于目录中提供的数据，如果数据不完整或不够准确，则可能影响分析结果的可靠性。 因此，建议结合其他数据来源，例如市场调研报告和公开数据，对分析结果进行进一步验证和完善。

中心思想 这份普华永道2019年4月发布的报告总结了2018年中国医疗器械行业的并购活动。报告核心观点如下： 2018年中国医疗器械行业并购市场规模创历史新高 2018年中国医疗器械行业并购交易总金额达到108.9亿美元，创历史新高，主要驱动因素是几宗大型海外并购交易。 海外并购成为主要增长点，财务投资者持续活跃 海外并购交易金额增长显著，达到55亿美元，同比增长405%。财务投资者在交易数量上保持活跃，但交易金额略有下降。 主要内容 2018年中国医疗器械行业并购市场概览 报告首先概述了2018年中国医疗器械行业并购市场的整体情况。数据显示，2018年并购交易总金额达到108.9亿美元，较2017年增长120%，交易数量也增长了11%。 这主要得益于大型海外并购交易的增加。报告还提供了2015年至2018年期间并购交易数量和金额的详细数据，并以图表形式直观地展现了各年份的增长趋势。 战略投资者并购活动分析 报告详细分析了战略投资者的并购活动。境内战略投资者并购数量下降20%，但金额增长27%，达到25.5亿美元；境外战略投资者活动依然不活跃。报告还按交易数量和交易金额分别分析了战略投资者在不同医疗器械领域的投资情况，例如体外诊断、影像、骨科、手术耗材等。数据显示，体外诊断板块并购有所回升，成为2018年的投资重点，耗材和影像设备领域投资也依然热门。报告还列举了2018年金额超过1亿美元的战略投资者并购案例，并对每个案例进行了简要概述。 财务投资者并购活动分析 报告分析了财务投资者的并购活动，包括私募股权基金和风险投资基金。数据显示，2018年风险投资基金继续活跃于医疗诊断、影像、精准医疗等新兴医疗器械领域的投资，交易数量上升，但交易金额略有下降。报告同样列举了2018年金额超过0.5亿美元的财务投资者并购案例，并对每个案例进行了简要概述。 中国大陆企业海外并购分析 报告专门分析了中国大陆企业在2018年的海外并购活动。数据显示，民营企业的投资数量与去年基本持平，但交易金额有所上升；财务投资者的投资数量和投资金额均有所增长。报告还列举了2018年金额超过1亿美元的中国大陆企业海外并购案例，并对每个案例进行了简要概述。 发达国家经济体仍然是海外并购的主要目的地，2018年欧洲和北美地区在交易数量上占据主导地位。 数据来源及说明 报告明确指出数据来源为汤森路透、投资中国及普华永道分析，并对报告中所使用的数据进行了详细的说明，例如交易数量的定义、交易金额的计算方法以及“国内”、“海外并购”、“战略投资者”、“财务投资者”等关键术语的解释。 总结 普华永道2018年中国医疗器械行业并购回顾报告显示，2018年中国医疗器械行业并购市场规模创历史新高，达到108.9亿美元。海外并购成为主要增长点，交易金额增长显著。财务投资者在交易数量上保持活跃，但交易金额略有下降。战略投资者在境内市场表现活跃，体外诊断、耗材和影像设备领域依然是投资热点。 报告数据清晰地展现了中国医疗器械行业并购市场的动态变化，为行业参与者提供了重要的参考信息。 需要注意的是，报告数据基于公开披露的交易信息，可能存在一定的局限性。

中心思想 业绩稳健增长与费用优化 迪瑞医疗在2018年实现了营业收入和归母净利润的平稳增长，分别同比增长7.6%和18.1%，其中扣非后归母净利润增长28.4%，显示出良好的盈利能力。公司通过优化产销售结构和取器与试剂闭环销售模式，有效带动了试剂耗材产品的销售增长。同时，公司在费用控制方面表现良好，销售费用率同比下降1.9个百分点，财务费用因汇率波动而减少，有效提升了经营效率。 研发驱动未来发展 公司高度重视技术研发，2018年研发投入达1.3亿元，占收入比提升至13.3%，为未来发展奠定了坚实基础。报告期内，公司成功研发了多款全自动分析系统及配套试剂，特别是在妇科分泌物分析和化学发光免疫分析领域推出了创新产品，这些新产品的推广预计将显著增强公司竞争力，推动业绩持续稳健增长，并支撑其在行业内的领先地位。 主要内容 2018年业绩概览 营业收入： 2018年实现营业收入9.3亿元，同比增长7.6%。 归母净利润： 实现归母净利润2.0亿元，同比增长18.1%。 扣非后归母净利润： 实现扣非后归母净利润1.9亿元，同比增长28.4%。 经营性现金流净额： 经营性现金流净额为2.4亿元，同比增长2.3%。 业绩增长驱动与费用结构分析 营收增长驱动： 业绩增长主要得益于取器与试剂闭环销售模式，持续带动了试剂耗材产品的销售增长。 产品收入构成： 试剂收入：6.0亿元，同比增长10.8%。若扣除子公司宁波瑞源等影响，母公司试剂销售3.8亿元，同比增长14.8%，其中生化和尿有形试剂增长较快。 仪器收入：3.3亿元，同比增长1.8%。 费用控制： 销售费用率：2018年为15.6%，同比下降1.9个百分点。 管理费用（含研发）率：21.2%，同比提升0.8个百分点。 费用化研发投入占收入比：提升1.3个百分点。 财务费用：较去年同期减少1161万元，主要系汇率波动所致。 研发投入与新产品布局 研发投入： 2018年研发投入1.3亿元，研发投入占收入比为13.3%，较2017年提升1.5个百分点。 新产品研发进展： 完成了全自动尿液分析系统、全自动生化分析仪、全自动凝血分析仪、全自动血细胞分析仪、全自动五分类血细胞分析等多个仪器及配套试纸试剂的研发。 妇科分泌物分析领域：推出全自动妇科分泌物分析系统，采用独创取样拭子及密闭试管、一体机联合检测模式、流式图像等技术创新，可实现阴道分泌物干化学与有形成分的同时检测。 化学发光免疫分析领域：推出全自动化学发光分析仪，采用国际主流吖啶酯标记化学发光检测技术，多项检测与国际领先企业的临床样本测值达到高度相关性。 未来展望： 随着新产品的推广，将进一步增强公司整体竞争力，推动业绩持续稳健增长。 盈利预测与风险提示 盈利预测： 预计2019-2021年EPS分别为0.65元、0.82元和0.99元。 估值： 对应当前股价估值分别为29倍、23倍和19倍。 评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发速度或不及预期；产品市场推广或不及预期。 财务预测与估值指标深度解析 利润表关键数据预测 营业收入： 预计从2018年的933.42百万元增长至2021年的1558.07百万元，年复合增长率约17.07%至19.85%。 营业成本： 预计从2018年的325.68百万元增长至2021年的486.55百万元。 销售费用： 预计从2018年的145.19百万元增长至2021年的241.50百万元。 管理费用： 预计从2018年的95.53百万元增长至2021年的311.61百万元。 归属母公司股东净利润： 预计从2018年的197.73百万元增长至2021年的396.18百万元，年复合增长率约20.59%至31.81%。 现金流量表关键数据预测 经营活动现金流净额： 2018年为236.30百万元，预计2019年略有下降至177.88百万元，随后在2020年和2021年大幅回升至334.51百万元和403.63百万元。 投资活动现金流净额： 2018年为-64.04百万元，预计2019-2021年保持小幅正值（9.89百万元、4.96百万元、4.96百万元）。 筹资活动现金流净额： 2018年为-159.65百万元，预计2019年为-108.24百万元，2020-2021年趋于稳定在小幅负值。 资产负债表关键数据预测 货币资金： 预计从2018年的381.83百万元持续增长至2021年的1206.52百万元，显示公司现金流充裕。 资产总计： 预计从2018年的1988.93百万元增长至2021年的3015.17百万元。 负债合计： 预计从2018年的426.61百万元下降至2019年的259.43百万元，随后小幅增长至2021年的312.33百万元。 归属母公司股东权益： 预计从2018年的1381.15百万元持续增长至2021年的2359.35百万元。 财务分析指标解读 成长能力分析 销售收入增长率： 预计2019年为18.96%，2020年为19.85%，2021年为17.07%，保持较高增速。 净利润增长率： 预计2019年为31.81%，2020年为26.06%，2021年为20.59%，显示盈利能力持续增强。 获利能力分析 毛利率： 预计从2018年的65.11%稳步提升至2021年的68.77%。 净利率： 预计从2018年的25.71%提升至2021年的29.23%。 ROE： 预计从2018年的15.36%提升至2020年的17.00%，2021年略有下降至16.85%，保持较高水平。 ROIC： 预计从2018年的20.75%持续提升至2021年的35.90%，资本回报效率显著提高。 营运能力分析 总资产周转率： 预计在0.49至0.57之间波动，保持稳定。 应收账款周转率： 预计在5.63至5.88之间波动，保持较高水平。 存货周转率： 预计在1.36至1.47之间波动，保持稳定。 资本结构分析 资产负债率： 预计从2018年的21.45%大幅下降至2021年的10.36%，显示公司财务结构持续优化，偿债能力增强。 流动比率： 预计从2018年的2.42大幅提升至2021年的7.95。 速动比率： 预计从2018年的1.72大幅提升至2021年的6.43。 每股指标分析 每股收益EPS： 预计从2018年的0.50元持续增长至2021年的0.99元。 每股净资产： 预计从2018年的3.92元持续增长至2021年的6.78元。 业绩和估值指标分析 PE： 预计从2018年的38.25倍下降至2021年的19.09倍，估值趋于合理。 PB： 预计从2018年的4.84倍下降至2021年的2.80倍。 总结 迪瑞医疗2018年年报显示公司业绩实现平稳增长，营业收入和归母净利润均保持良好增势。公司通过优化销售结构和闭环销售模式有效驱动了试剂耗材产品的销售，并展现出优秀的费用控制能力。在战略层面，公司持续加大研发投入，2018年研发投入占收入比显著提升，并成功推出了多款具有市场竞争力的新产品，特别是在妇科分泌物分析和化学发光免疫分析领域取得了突破。这些新产品有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。基于对公司未来盈利能力的积极预期，分析师维持“买入”评级，并预测未来几年公司营收和净利润将持续保持较高增速，同时财务结构将进一步优化，估值趋于合理。尽管存在新产品研发和市场推广不及预期的风险，但公司强大的研发实力和丰富的产品线布局为其长期发展奠定了坚实基础。

中心思想 2018年业绩稳健增长，二代胰岛素市场地位稳固 通化东宝在2018年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到26.93亿元和8.39亿元。作为国内二代胰岛素市场的领军企业，公司凭借25%的市场占有率，在渠道去库存的背景下仍保持了二代人胰岛素销售收入和销量的微幅增长，显示出其核心业务的韧性与市场领导力。 三代胰岛素研发加速，构筑未来增长新引擎 公司正积极推进三代胰岛素（甘精胰岛素、门冬胰岛素）的研发与上市进程，多款产品已进入临床后期或注册申报阶段。尽管面临市场竞争，但门冬胰岛素在国内尚无同类产品上市，为公司提供了潜在的先发优势。此外，第四代胰岛素及其他创新药品的研发也同步进行，预示着公司未来多元化的增长潜力。 主要内容 2018年年度业绩回顾 营业收入表现： 2018年公司实现营业收入26.93亿元，较上年同期增长5.8%。 归母净利润表现： 实现归属于母公司股东净利润8.39亿元，较上年同期增长0.25%。 二代胰岛素市场表现 收入与销量： 2018年二代人胰岛素销售收入为19.41亿元，同比增长1.01%；销量为4702.36万支，同比增加0.65%。 毛利率： 毛利率为86.72%，同比减少1.89个百分点。 市场地位： 公司是国内二代胰岛素龙头企业，人胰岛素市场占有率高达25%，仅次于诺和诺德。 市场影响因素： 2018年三季度及四季度，受渠道去库存影响，收入同比出现下滑。 三代胰岛素研发进展 研发投入与布局： 公司自2011年开始研发三代胰岛素（甘精胰岛素、门冬胰岛素、地特胰岛素、赖脯胰岛素），至今已提交12个品种的注册申请。 甘精胰岛素： 临床试验数据已于2018年12月完成核查，现等待最终的生产现场检查。 门冬胰岛素： 于2019年3月申报注册生产，并于2019年4月10日获得受理；门冬胰岛素30注射液处于III期临床试验入组阶段，门冬胰岛素50注射液已完成III期临床入组。 其他三代胰岛素： 地特胰岛素和赖脯胰岛素处于临床试验筹备阶段。 市场竞争格局： 目前国内甘李药业和珠海联邦制药两家企业的甘精胰岛素已经上市销售；门冬胰岛素国内生产企业暂无产品上市。 其他药品研发动态 第四代胰岛素： 公司与法国Adocia公司合作开发第四代胰岛素，其中超速效型胰岛素类似物（THDB0206）已完成处方筛选工作，计划2019年底前完成临床前药学和药物毒理研究。 利拉鲁肽注射液： 于2018年9月取得临床试验批件，现处于III期临床试验中。 参股公司特宝生物： Y型PEG化重组人粒细胞刺激因子注射液已完成II期临床试验；Y型PEG化重组人生长激素注射液处于II/III期临床试验中。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2019-2021年摊薄每股收益分别为0.44元、0.53元、0.62元。 投资评级： 维持公司“增持”评级。 风险提示 二代胰岛素销量可能下滑。 三代胰岛素类似物上市进度可能不及预期。 产品价格存在下滑风险。 股权质押存在爆仓风险。 总结 通化东宝在2018年实现了营业收入5.8%和归母净利润0.25%的增长，其中二代人胰岛素销售收入微增1.01%，销量微增0.65%，尽管受到渠道去库存影响，但其作为国内二代胰岛素龙头的市场地位依然稳固。公司正积极推进三代胰岛素的研发与上市，甘精胰岛素已完成临床数据核查，门冬胰岛素已申报注册生产并获受理，有望成为未来业绩增长的新动力。此外，第四代胰岛素及利拉鲁肽注射液等其他创新药品的研发也进展顺利。基于对公司未来业绩的预测，分析师维持了“增持”的投资评级，但同时提示了二代胰岛素销量下滑、三代胰岛素上市进度不及预期、产品价格下滑及股权质押等潜在风险。

中心思想 业绩回暖与战略转型 通化东宝2018年业绩虽略低于预期，但第四季度收入端已显回暖迹象，预示公司经营调整初见成效。公司正处于关键的战略转型期，核心在于第三代胰岛素甘精胰岛素即将获批上市，这将显著提升其在糖尿病治疗领域的市场竞争力。 糖尿病药物梯队建设 通过积极布局第四代胰岛素及其他创新糖尿病药物，公司正逐步构建国内最为齐全的糖尿病药物梯队，有望形成长期增长的护城河。分析师维持“买入”评级，看好公司未来业绩增长潜力。 主要内容 2018年业绩回顾与分析 整体业绩表现与季度回暖： 2018年，通化东宝实现营业收入26.9亿元，同比增长5.8%；归母净利润8.4亿元，同比增长0.3%；扣非后归母净利润8.1亿元，同比下滑2.5%。整体业绩略低于预期。然而，从单季度看，2018年第四季度公司营业收入6.8亿元，同比下滑1.3%，归母净利润1.5亿元，同比下滑19.7%，扣非后归母净利润1.5亿元，同比下滑22.8%。三者降幅较第三季度均有所收窄回暖，表明公司第四季度胰岛素产品发货已逐渐恢复正常，且对销售部门的调整初现成效。公司2018年全年营收增速为10年内历史最低点，预计2019年开始增速有望改善。 产品线与盈利能力分析： 分产品线看，二代胰岛素板块收入占比72%，受压货拖累，仅有1%的增长；注射笔、试纸等器械板块收入占比12%，增速达20%，表现较为靓丽。从盈利能力看，公司为拓展销售网络，致使营业成本增长15.6%（+2.4pp）至7.5亿元，销售费用增长12.5%（+1.2pp）至7.0亿元。此外，公司研发费率以及管理费率分别为6.1%、3.6%，均呈稳中有降态势。预计待库存影响消除后，公司业绩将开始回暖。 三代胰岛素获批在即，开启发展新篇章 甘精胰岛素进展： 公司甘精胰岛素于2017年申报生产，目前处于等待生产现场检查阶段，预计2019年年中获批上市。 市场潜力与战略意义： 2017年全球三代胰岛素销售额为260亿美元，其中甘精胰岛素占比接近40%，为第一大品种。行业趋势为三代胰岛素替代二代胰岛素，目前公司以二代胰岛素为主，三代甘精胰岛素作为公司战略性重磅产品，有望带动公司步入发展新阶段。 糖尿病全产品线布局，构建核心竞争力 胰岛素类似物梯队： 公司立足自主创新，不断优化产品结构，正开发糖尿病领域其他产品，重磅产品储备极其丰富。胰岛素类似物包括甘精胰岛素（已报生产，预计2019年年中获批）、门冬胰岛素（报生产获得受理）、门冬胰岛素30和50（三期临床中）、地特胰岛素和赖脯胰岛素（临床试验筹备阶段），以及四代超速效胰岛素和胰岛素基础餐时组合（国内临床前，国外二期临床）。 GLP-1激动剂与口服降糖药： GLP-1激动剂有利拉鲁肽（III期临床中）和度拉糖肽（临床前研究）。化药口服降糖药包括瑞格列奈及其与二甲双胍复方制剂、琥珀酸曲格列汀、西格列汀及其与二甲双胍复方制剂和恩格列净等，均处于研发不同阶段。 综合优势： 整体看，公司已形成国内最为齐全的糖尿病药物梯队，借助公司客户基础和强大的销售团队，持续增长可期。 盈利预测与投资评级 业绩预测： 公司是国内二代胰岛素龙头企业，同时积极布局三代胰岛素、GLP-1、DDP-4以及SGLT-2等品种，并率先踏足四代胰岛素领域。公司不断完善“检测、治疗、管理”的糖尿病管理闭环，有助于加深护城河。预计2019-2021年EPS分别为0.50元、0.60元、0.73元，未来三年归母净利润将保持在20.8%的复合增长率。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示 研发进度不达预期。 特宝生物科创板进度低于预期的风险。 总结 通化东宝2018年业绩在第四季度呈现回暖态势，预示着公司经营调整的积极效果。随着第三代胰岛素甘精胰岛素的即将获批，公司将迎来重要的发展机遇，有望在糖尿病治疗市场中占据更重要的地位。同时，公司在胰岛素类似物、GLP-1激动剂和口服降糖药等领域构建了国内领先的糖尿病药物梯队，并致力于完善糖尿病管理闭环，这些战略布局将为其未来的持续增长提供坚实基础。尽管存在研发进度和特宝生物科创板进度不确定性等风险，但鉴于其全面的产品线和市场潜力，分析师维持“买入”评级，预计未来三年归母净利润将保持约20.8%的复合增长。