利安隆(300596) 　　业绩简评 　　4月25日，公司发布2023年1季报，公司2023年1季度实现营业收入11.86亿元，同比+17.37%，实现归母净利润8300万元，同比-34.31%，业绩符合预期。 　　经营分析 　　抗老化剂业务整体保持平稳，润滑油添加剂业务贡献增量。2022年公司抗氧化剂业务实现营业收入16.46亿元（同比+26.32%），毛利率20.24%，同比减少0.56个百分点；光稳定剂业务实现营业收入18.68亿元(同比+15.01%)，毛利率36.52%，同比减少0.04个百分点；U-PACK业务实现营业收入5.17亿元（同比+47.49%），毛利率9.43%，同比减少0.33个百分点；润滑油添加剂实现营业收入6.05亿元。 　　推进润滑油添加剂并购进程，构建企业第二生命曲线。公司完成了对锦州康泰的并购。锚定润滑油添加剂领域的广阔发展空间，积极参与发动机润滑油中国标准创新联盟的中国标准制定，并与国际四大润滑油添加剂公司、国内具有实力的复合剂企业密切合作，构建良好行业发展生态。公司与锦州康泰深度融合，在产业深化、市场拓展、技术研发、管理升级等方面充分协同。在国家供应链自主可控的战略推动下，锦州康泰全年实现营业收入8.4亿元，较上年同期增长59.7%；净利润9798.95万元。 　　布局生命合成生物学业务。公司成立生命科学事业部，下设以奥瑞芙为载体的核酸单体产业、以合成生物研究所为核心的合成生物学产业。奥瑞芙年产6吨核酸单体中试车间已于23年第一季度投料试产，公司已具备多个核酸单体及辅材产品的技术准备和超过50人的研发和运营团队助力核酸单体和核酸业务技术开发和产业化步伐，建设管理规范，品质优良，稳定可靠的核酸单体制造商。合成生物学方面，设立合成生物研究所，完成聚谷氨酸和红景天苷的成果产业化探索，达到并超过技术开发指标。 　　盈利预测、估值与评级 　　原料价格有所回落，需求端有所复苏，我们修正公司2023-2024年归母净利润分别为5.64（-12.3%）、6.90（-7.6%）亿元，新引入25年盈利预测8.38亿元；EPS分别为2.45、3.00和3.65元，对应PE分别为17.31X、14.16X和11.65X。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　产能建设不及预期；抗老化剂需求不及预期；润滑油添加剂需求不及预期；产品竞争格局恶化

中心思想 业绩触底反弹，创新驱动增长 恒瑞医药在经历2022年集采和医保谈判带来的业绩压力后，于2023年第一季度实现了营收和归母净利润的同比正增长，标志着业绩拐点已至。公司通过持续的创新研发投入和产品结构优化，正逐步摆脱仿制药集采的负面影响，转向以创新药为核心的增长模式。 国际化与平台建设奠定长期发展基石 公司积极推进新药研发的国际化进程，多个项目达到重要研发里程碑，并成功实现海外权益许可，展现了其全球竞争力。同时，恒瑞医药致力于构建国际一流的先进技术平台，如PROTAC、ADC、双/多抗等，为未来创新药的持续产出和多元化发展奠定了坚实基础，预示着其长期增长潜力和行业领先地位。 主要内容 财务表现与业绩拐点分析 2022年及2023年一季度业绩概览 恒瑞医药2022年实现营业收入212.8亿元，同比下降17.9%；归属于上市公司股东的净利润为39.1亿元，同比下降13.8%。尽管2022年业绩承压，但2023年第一季度表现出显著改善，实现营业收入54.9亿元，同比增长0.3%；归属于上市公司股东的净利润为12.4亿元，同比增长0.2%。这标志着公司业绩已迎来拐点，止跌回升。 业绩波动原因与利润率稳定性 2022年业绩下滑主要受多重因素影响： 集中采购影响： 第五批集采的8个药品在2022年销售收入仅为6.1亿元，同比大幅下降79%；第七批集采的5个药品销售收入为9.8亿元，同比下降48%。 创新药医保谈判降价： 阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞马唑仑、氟唑帕利、海曲泊帕等多款创新药的新医保销售价格平均下降33%。 诊疗业务量缩减： 部分医疗机构日常诊疗业务量缩减对公司麻醉产品等销售造成较大影响。 尽管营收和利润受到冲击，公司在利润率和费用率方面表现出较好的稳定性。2022年毛利率为83.6%，同比下降2个百分点；净利率为17.9%，同比上升0.6个百分点。费用率管控良好，研发费用率保持在23%（同比上升0.1个百分点），销售费用率34.5%（同比上升1.7个百分点），管理费用率10.8%（同比下降0.2个百分点）。 创新研发与国际化战略进展 新药研发里程碑与管线布局 恒瑞医药在2022年持续加大研发投入，研发团队主导和支持了国内外260多个临床项目，取得了多项重要进展： 新药获批上市： 自研创新药瑞维鲁胺片、吡咯替尼用于HER2阳性早期或局部晚期乳腺癌患者的新辅助治疗适应症、瑞马唑仑支气管镜诊疗麻醉适应症获得批准上市。 临床进展： 6项上市申请获得国家药品监督管理局（NMPA）受理；2项临床研究达到国际多中心Ⅲ期主要终点；8项临床推进至Ⅲ期；11项临床推进至Ⅱ期；23项临床推进至Ⅰ期。这些数据表明公司研发管线丰富且进展顺利。 国际化布局与先进技术平台建设 公司积极推动创新药的国际化进程，并致力于构建全球领先的技术平台： 海外授权： EZH2项目海外权益有偿许可给Treeline公司，交易总额有望超过7亿美元，标志着公司国际化战略取得重要突破。 技术平台建设： 恒瑞医药建设了一批具有自主知识产权、国际一流的新技术平台，包括PROTAC、分子胶、ADC（抗体偶联药物）、双/多抗、基因治疗、mRNA等。 创新产品管线： 目前已有6个新型、具有差异化的ADC产品成功获批临床，其中抗HER2 ADC产品SHR-A1811快速进入临床Ⅲ期。2个PROTAC分子分别处于临床和IND（新药临床试验申请）阶段。PD-L1/TGFβ双抗SHR1701快速推进多项临床Ⅲ期研究。新一代TIGIT/PVRIG融合蛋白已顺利开展临床研究，此外还有10多个FIC（First-in-Class）/BIC（Best-in-Class）双/多抗在研，展现了公司在创新药领域的深厚积累和前瞻性布局。 盈利预测与投资建议 盈利预测与估值分析 基于公司业绩拐点和创新药管线的持续推进，分析师对恒瑞医药的未来盈利能力持乐观态度。预计公司2023-2025年归母净利润将分别达到46.5亿元、55亿元和67.1亿元，对应PE分别为66X、56X和46X。这一预测反映了市场对公司创新药占比不断提升、创新升级加速以及国际化即将迎来质变的预期。 投资评级与风险提示 分析师维持对恒瑞医药的“买入”评级，并认为其仍然是国内创新药投资的首选。 同时，报告也提示了潜在风险： 仿制药集中采购降价： 仿制药业务仍面临集采带来的价格压力。 药品研发进度不达预期： 新药研发具有高风险性，存在进度不达预期或失败的可能。 里程碑付款金额存在不确定性： 海外授权的里程碑付款可能受多种因素影响，存在不确定性。 总结 恒瑞医药在2022年面临集采和医保谈判的严峻挑战，导致营收和净利润短期下滑。然而，公司通过有效的费用管控和持续的创新投入，在2023年第一季度实现了业绩的触底反弹，营收和净利润均恢复正增长，标志着业绩拐点已确立。公司在创新研发方面成果显著，多个新药获批上市，丰富了临床管线，并成功将EZH2项目海外授权，加速了国际化进程。同时，恒瑞医药积极布局PROTAC、ADC等前沿技术平台，为未来创新药的持续产出和全球竞争力奠定了坚实基础。鉴于其强大的创新能力、日益提升的创新药占比以及国际化战略的稳步推进，分析师维持“买入”评级，认为恒瑞医药仍是国内创新药领域的优选投资标的，尽管仍需关注集采降价、研发进度及里程碑付款等潜在风险。

　　华康医疗(301235) 　　事件 　　2023年4月25日，公司发布2022年年报：2022年全年公司（含子公司）实现营业收入11.89亿元，同比+38.12%；实现归母净利润1.02亿元，同比+25.97%；扣非净利润0.90亿元，同比+14.21%；公司经营活动产生的现金流量净额-3.42亿元，同比-867.16%。2023年第一季度，公司实现营业收入2.40亿元，同比+82.92%；实现归母净利润-1730.95万元，同比-101.66%，主要系公司管理费用、销售费用增大，完工项目成本增大等原因所致。截至2023Q1，公司在手订单金额为21.84亿元，其中医疗净化系统集成业务在手订单金额为19.34亿元。 　　点评 　　营销运维网点触角延伸，订单“质”+“量”齐提升 　　2022年，公司于全国设立并扩充13个营销运维中心，营销网络进一步延伸，销售团队全面渗透到县级医疗领域，对全国县级及以上的公立医院的医疗净化资源进行了初步摸排，实现市场信息摸排全覆盖。公司营销团队、技术团队积极分享交流行业新技术新趋势，与多家知名设计院签订了“战略合作协议”，市场影响力有了较大提升。随着2022年市场布局，公司在全国范围内的局部地区已逐步形成了领先优势，市占比明显上升。公司与一线城市（如北上广深）、知名医院（如四川大学华西医院、山东大学齐鲁医院）等优质客户建立合作，承接订单质量进一步提升。 　　科学研究领域受国家政策扶持，实验室建设有望打造第二增长曲线 　　我国实验室建设增长迅速，《关于印发公共卫生防控救治能力建设方案的通知》文件强调：疾病预防控制体系现代化建设，地市级疾控中心要重点提升实验室检验检测能力，加强实验室仪器设备升级和生物安全防护能力建设。此外，文件提及最终每省至少有一个达到生物安全三级（P3）水平的实验室，地级市至少有一个达到生物安全二级（P2）水平的实验室。公司十余年来致力于洁净医疗净化集成业务，在医院净化项目实施中，承接了相关实验室建设及改造工程，拥有丰富技术储备和实践经验，现已组建起专业实验室团队，未来二至三年将积极拓展实验室业务，重点发展高校科研实验室、动物实验室，有效打造公司业务增长第二曲线。 　　盈利预测 　　考虑到公司运营中心覆盖范围不断扩大，净化系统集成业务订单规模和质量有望持续提升，同时人员投入预计有所加大，调整2023-2025年营业收入19.81/31.42/45.90亿元，归母净利润1.31/2.47/4.25亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，施工进度不及预期风险，坏账风险。

中心思想 业绩稳健增长，盈利能力持续高位 迈瑞医疗在2022年及2023年第一季度均实现了稳健的业绩增长，营收和归母净利润均保持20%左右的增速。公司盈利能力维持在较高水平，毛利率和四费率管理有效，显示出良好的经营效率和市场竞争力。 海外高端市场突破与研发创新驱动 报告强调，迈瑞医疗的快速增长得益于多方面因素，特别是海外高端客户群的突破和国内医疗新基建的推动。公司持续高研发投入，不断推出高端新产品，覆盖生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大业务线，为未来业绩增长奠定了坚实基础，并获得了分析师的“买入”评级。 主要内容 业绩稳健增长与核心业务驱动 迈瑞医疗在2022年及2023年第一季度均展现出强劲的财务表现。2022年公司总营收达304亿元，同比增长20.2%；归母净利润96亿元，同比增长20.1%；扣非归母净利润95亿元，同比增长21.3%。经营活动现金流净额达到121.4亿元，同比增长34.9%。进入2023年第一季度，公司继续保持强劲势头，营收83.6亿元，同比增长20.5%；归母净利润25.7亿元，同比增长22.1%；扣非归母净利润25.3亿元，同比增长22.1%。经营活动现金流净额13.3亿元，同比增长53.3%。公司盈利能力维持高水平，2022年全年毛利率为64.2%，四费率28.3%。业绩增长主要由生命信息与支持、体外诊断（IVD）和医学影像三大核心业务板块协同驱动。生命信息与支持类产品收入134.0亿元，同比增长20.2%，得益于国内医疗新基建和海外高端客户突破。IVD业务收入102.6亿元，同比增长21.4%，通过重磅仪器装机和海外市场渗透实现快速增长。医学影像业务收入64.6亿元，同比增长19.1%，高端超声新品放量带动业绩提升。 市场拓展与研发创新策略 在市场拓展方面，2022年国内市场收入186.7亿元，同比增长22.3%，主要受专项债资金推动医疗新基建及疫情改善影响。海外市场收入117.0亿元，同比增长16.9%，尽管面临国际复杂形势，但公司凭借过硬的产品质量和强大的性价比，在北美及发展中国家实现了高端客户突破和快速增长。公司持续高研发投入，2022年研发费用达到29.2亿元，同比增长15.8%，占收入比重9.6%。通过不断创新，公司在体外诊断领域推出了可溶性白细胞分化抗原14亚型及白细胞介素六化学发光试剂、EU 8600全自动尿液分析流水线等新产品；在医学影像领域推出了POC超高端平板彩超TEX20、专业眼科彩超“决明 ZS3 Ocular”等；在生命信息与支持领域推出了TMS30和TMS60 Pro遥测产品、易监护2.0生态系统等，持续推动产品高端化升级。基于上述表现，报告预计迈瑞医疗2023年至2025年的归母净利润将分别达到112.7亿元、136.1亿元和165.0亿元，对应的每股收益（EPS）分别为9.30元、11.23元和13.61元，并维持“买入”评级。同时，报告也提示了汇率波动、政策控费和新产品研发不及预期等潜在风险。 总结 迈瑞医疗在2022年及2023年第一季度展现出强劲的业绩增长，营收和净利润均保持约20%的增速，盈利能力维持高水平。公司通过国内医疗新基建的推动和海外高端市场的突破，实现了生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大核心业务的协同发展。持续的高研发投入是公司产品不断升级和保持市场竞争力的关键。展望未来，随着高端新品的持续放量和医疗新基建政策的延续，迈瑞医疗有望保持稳健增长，因此报告维持“买入”评级，并提示了相关风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 百诚医药在2023年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，收入和归母净利润均实现大幅提升，特别是扣非归母净利润同比增长超过115%。公司在保持高增长的同时，盈利能力也稳步提升，归母净利率和扣非归母净利率均有所改善，显示出其业务模式的有效性和运营效率的提高。 一体化模式驱动稳定发展 公司通过持续的研发投入、完善的一体化服务模式（涵盖药学研究、临床试验和定制研发生产）以及不断增长的订单储备，构建了核心竞争优势。CRO和CDMO业务的协同发展，特别是新建的研发平台和扩大的商业化生产能力，为公司未来的稳定增长和市场份额的扩大提供了坚实的基础。 主要内容 2023年Q1业绩概览与财务表现 百诚医药于2023年4月28日发布了2023年一季报，报告显示公司业绩实现高增长。 收入表现： 公司一季度实现营业收入1.61亿元，同比增长67.97%。 利润表现： 归属于母公司股东的净利润达到0.35亿元，同比增长79.56%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.35亿元，同比大幅增长115.38%。 盈利能力与费用结构优化分析 公司在报告期内展现出稳定的盈利能力和优化的费用结构。 利润率分析： 2023年一季度，公司综合毛利率为65.69%，同比略有下降1.27个百分点。然而，归母净利率提升至21.79%（同比+1.41pct），扣非归母净利率更是达到21.47%（同比+4.73pct），表明公司在核心业务上的盈利能力显著增强。 费用率控制： 期间费用率为44.04%，同比下降6.59个百分点。具体来看，销售费用率为1.40%（-0.29pct），管理费用率为18.73%（+4.21pct），研发费用率为27.74%（-18.20pct），财务费用率为-3.83%（+7.70pct）。研发费用的有效控制在收入规模上升的背景下有效拉低了整体费用率，尽管募集资金的消耗导致财务费用率有所上升，但综合来看，公司费用率呈现降低趋势。 研发创新与一体化服务优势 研发创新是公司成长的核心驱动力，一体化服务模式则构筑了显著的市场优势。 CRO业务发展： 2022年，公司CRO业务保持高速增长，其中研发技术成果转化业务拥有超过250项已立项但尚未转化的项目。此外，权益分成业务自2023年起将获得多巴丝肼片的销售分成，为公司带来新的收入增长点。 研发平台建设： 2022年，公司新建了中药天然药物中心、大分子生物药平台，并完善了药理毒理研究中心，进一步增强了研发投入，巩固了以研发为核心的竞争优势。 CDMO业务能力： 承接CDMO业务的子公司赛默制药已建成10.1万平方米的GMP厂房和配套实验室，可生产多达14种剂型。这种商业化生产能力的建设，有助于公司获取更多“药学研究+临床试验+定制研发生产”的一体化订单，从而提升客户粘性。 订单增长与人才储备 强劲的订单增长和深厚的人才储备是公司未来发展的关键保障。 订单驱动增长： 2022年，公司新增订单金额达到10.07亿元（含税），同比增长24.69%。截至年末，在手订单总额为13.34亿元（不含税），同比大幅增长49.42%。这些高速增长的订单直接来源于公司强大的研发能力和一体化服务能力。 人才竞争力： 截至2022年，公司共有1321名员工，同比增加556名。深厚的人才储备是公司打造核心竞争力的重要基石。 未来盈利预测与风险提示 基于公司当前的业务发展态势，分析师对未来业绩进行了预测，并提示了潜在风险。 盈利预测： 预计2023年至2025年，公司营业收入将分别达到8.96亿元、12.80亿元和17.33亿元，同比增长率分别为47.4%、43.0%和35.3%。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为2.82亿元、4.00亿元和5.37亿元，同比增长率分别为45.4%、41.7%和34.2%。对应的2023-2025年市盈率（PE）分别为25倍、18倍和13倍。 风险因素： 公司面临行业竞争加剧、研发投入及外包需求下降、政策风险以及新业务拓展不及预期等潜在风险。 总结 百诚医药在2023年第一季度取得了显著的业绩增长，收入和净利润均实现高位攀升，特别是扣非归母净利润同比增速超过115%，显示出公司强劲的盈利能力和业务扩张潜力。公司通过持续的研发投入，不断完善CRO和CDMO一体化服务模式，新建研发平台并扩大商业化生产能力，有效提升了市场竞争力。充足的新增订单和在手订单，以及不断壮大的人才队伍，为公司未来的持续增长提供了坚实保障。尽管面临行业竞争和政策变化等风险，但凭借其独特的业务模式和核心优势，百诚医药有望在医药研发服务市场中保持稳定发展态势。

中心思想 稳健增长与多元驱动 本报告核心观点指出，公司在2022年及2023年第一季度展现出强劲的财务表现和稳健的经营态势。营收和归母净利润均实现约20%的同比增长，显示出公司持续的盈利能力和市场竞争力。 市场拓展与技术创新 公司业绩增长主要得益于体外诊断（IVD）产品线的亮眼表现，以及在国内医疗新基建周期中的高市场把握度。同时，海外高端市场的突破性进展和医学影像领域的技术创新，为公司提供了持续的业务增长动能和长期发展基础。 主要内容 业绩简评 财务表现持续强劲 公司于2023年4月27日发布了2022年报和2023年第一季度报告，财务数据显示出显著增长。 2022年全年业绩： 实现收入303.66亿元，同比增长20%；归母净利润96.07亿元，同比增长20%；扣非归母净利润95.25亿元，同比增长21%。 222年第四季度业绩： 实现收入70.70亿元，同比增长20%；归母净利润15.05亿元，同比增长12%；扣非归母净利润15.21亿元，同比增长17%。 2023年第一季度业绩： 实现收入83.64亿元，同比增长21%；归母净利润25.71亿元，同比增长22%；扣非归母净利润25.29亿元，同比增长22%。 这些数据表明公司在过去一年多时间里保持了稳定的高增长率。 经营分析 产品线增长与经营指标 公司各主要产品线均实现良好增长，经营指标保持健康水平。 生命信息与支持类产品： 2022年实现收入134亿元，同比增长20%。 体外诊断产品： 2022年收入达103亿元，同比增长34%，增速尤为亮眼，成为业绩增长的重要驱动力。 医学影像类产品： 2022年实现收入65亿元，同比增长22%。 盈利能力： 2022年销售毛利率为64.15%，净利率为31.65%，基本维持稳定，显示出公司健康的经营效率。 国内市场机遇 国内市场在医疗新基建和技术创新方面为公司提供了广阔的发展空间。 医疗新基建： 截至2022年末，国内医疗新基建待释放空间超过245亿元，预计将持续拉动生命信息支持产线等产品的销售。 体外诊断国内增长： 尽管诊疗人次受限，体外诊断产品在国内市场仍能实现快速增长，体现了公司强大的业务拓展能力。 医学影像技术突破： 公司在医学影像领域不断攻克面阵探头等国产空白技术，为未来长期安全发展奠定了坚实基础。 海外市场拓展 海外高端市场的突破为公司贡献了持续的业务增长动能。 生命信息与支持产线： 公司在海外突破了超过300家高端客户，并有超过450家已有高端客户实现了产品的横向突破。 体外诊断市场： 2022年公司在海外突破了近300家全新高端客户，其中包括70家第三方检验实验室，有望持续带动试剂销售。 影像产品： 公司突破了超过80家全新高端客户，高端产品的上市预计将持续增厚业绩。 盈利预测与评级 持续增长预期与“买入”评级 基于公司稳健的经营表现和市场拓展能力，分析师对未来业绩持乐观态度。 盈利预测： 预计2023-2025年公司归母净利润分别为117.07亿元、141.28亿元、169.55亿元，同比增长21%、21%、20%。 每股收益（EPS）： 预计分别为9.66元、11.65元、13.98元。 估值： 现价对应PE分别为32倍、27倍、22倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示 潜在风险因素 报告提示了可能影响公司未来业绩的风险。 政策风险： 集采等政策降价超预期风险。 汇率风险： 汇率波动可能对公司业绩产生影响。 研发风险： 研发进展不及预期风险。 市场竞争： 市场竞争加剧风险。 疫情风险： 疫情反复可能带来的不确定性。 总结 本报告全面分析了公司2022年及2023年第一季度的业绩表现和经营状况。公司实现了营收和净利润的稳健增长，主要得益于体外诊断产品线的强劲增长、国内医疗新基建带来的市场机遇以及海外高端市场的成功拓展。尽管面临集采、汇率波动和市场竞争等风险，但公司在产品创新和市场布局上的优势，使其具备持续增长的潜力。分析师维持“买入”评级，预计未来几年公司将继续保持良好的盈利增长态势。

中心思想 业绩承压下的增长潜力 金河生物在2022年面临多重因素导致的归母净利润下滑，但2023年第一季度业绩已呈现向好趋势。公司核心业务——兽用化学药品和兽用生物制品——展现出明确的增长潜力，尤其是在金霉素新建产能即将投产和牛羊布病疫苗有望获批成为大单品的背景下。 核心业务驱动与新增长点 公司通过扩大兽用化药产能以巩固金霉素的市场龙头地位，并积极推进高毛利的兽用生物制品（特别是布病疫苗）的研发和商业化，以期在动保板块实现业绩的持续高增长。尽管短期内面临下游养殖业不景气和新产品获批不及预期的风险，但长期来看，公司在产品结构优化和市场份额提升方面具备强劲动力。 主要内容 事件概述 2023年第一季度业绩表现： 公司实现营业收入5.27亿元，同比增长1.45%；归属于上市公司股东的净利润为3692万元，同比增长16.20%，显示出业绩整体向好的趋势。 2022年全年业绩回顾： 公司实现营业收入21.23亿元，同比增长2.15%；归母净利润为7554.34万元，同比下降19.63%。其中，兽用化学药品营收9.84亿元（同比-7.71%），兽用生物制品营收3.30亿元（同比+13.19%），环保业务营收5.67亿元（同比+10.76%）。 分析判断 多因素影响22年归母净利下滑，2023Q1业绩整体向好 2022年净利润下滑原因： 主要受主产品上游原材料价格上涨、下游生猪养殖业不景气导致动保产品采购意愿降低以及美元升值带来的汇兑收益增加（但对净利润贡献有限，主要影响债权债务存量）等多重因素影响。 2023年第一季度业绩改善： 尽管面临挑战，公司通过内部调整和市场适应，在2023年第一季度实现了净利润的显著增长。 上下游共同挤压兽药产品利润，新建产能预计年内投产 兽用化学药品业务现状： 2022年兽用化学药品营收9.84亿元，同比减少7.71%，毛利率为28.07%，同比减少5.51个百分点。利润空间受上游原材料价格上涨和下游养殖业不景气双重挤压。 金霉素市场前景： 金霉素作为公司主产品，年产能约5.5万吨，占全球产能一半。受益于农业农村部政策调整（金霉素从饲料添加剂转变为兽药）以及养殖规模化、集约化趋势和猪价上涨预期，金霉素未来市场空间广阔。 新建产能规划： 公司布局土霉素、盐酸多西环素及其他新型抗生素，新建产能计划于2024年上半年投产，届时兽用化药产能在现有基础上扩大一倍，将充分保障金霉素等产品未来市场增长需求，有望进一步提升市占率并巩固龙头地位。 疫苗板块稳步向好，牛羊布病疫苗有望成为大单品 兽用生物制品业务表现： 2022年兽用生物制品营收3.30亿元，同比增长13.19%，毛利率为67.56%，同比减少5.06个百分点。 疫苗产品线： 公司兽用生物制品涵盖猪用疫苗（如猪蓝耳、猪圆环、猪支原体肺炎及圆支二联苗等，非洲猪瘟疫苗研发中）、牛羊疫苗、宠物疫苗和诊断试剂。 布病疫苗进展与优势： 牛羊布病疫苗正在申请新兽药证书，预计年内可获批。该疫苗具有生物安全性高、不传染人、可给孕畜使用等独特优势，内蒙基地投产后年产能约4亿绵羊头份，有望成为公司新的大单品，显著增厚营收及利润。 宠物疫苗： 猫用疫苗正在研发中。 未来展望： 随着新产品研发和申请的稳步推进，疫苗板块营收有望持续稳定增长，并以其高毛利率为公司贡献可观利润。 投资建议 金霉素业务： 预计2023年利润空间有望改善，养殖集中度提升将带动需求向好，新建产能投产将进一步提升市占率，持续贡献收入和利润弹性。 疫苗业务： 猪用疫苗稳健发展，牛羊布病疫苗凭借独特优势有望成为新的大单品，为公司带来收入和利润弹性。 中长期展望： 动保板块的快速发展将成为公司业绩持续高增长的强劲动力。 财务预测调整： 鉴于下游养殖业持续低迷和布病疫苗获批不及预期，公司下调了2023/2024年营业收入和归母净利润预测，并新增2025年预测。2023/2024年EPS分别下调至0.23/0.30元，2025年EPS为0.37元。 风险提示 原材料价格上涨风险 汇率异常波动风险 政策扰动风险 研发风险 新产品推进不及预期风险 总结 金河生物在2022年面临成本上升和市场需求疲软的挑战，导致归母净利润下滑，但2023年第一季度业绩已显示出积极的改善信号。公司在兽用化学药品领域，特别是金霉素，通过新建产能扩张和市场需求回暖，有望巩固其龙头地位并实现利润弹性。同时，高毛利的兽用生物制品板块，尤其是具有独特优势的牛羊布病疫苗，预计年内获批后将成为公司新的增长引擎。尽管短期内下游养殖业的低迷和新产品获批的不确定性对业绩预测造成影响，但从中长期来看，公司在动保板块的持续投入和产品创新将是支撑其业绩增长的核心驱动力。分析师基于对公司未来发展的判断，维持“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度，但同时提示了多项潜在风险。

　　上海医药(601607) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年一季报。2023Q1公司实现营业收入662.3亿元（+16.4%），实现归母净利润15.2亿元（+21.3%），实现扣非归母净利润13.6亿元（+8.6%）。 　　业绩符合预期，持续加大研发投入。1）收入拆分来看，医药工业实现销售收入78亿元（+12.6%），医药商业实现销售收入584.3亿元（+16.9%）。2）利润拆分来看，工业板块贡献利润7.1亿元（+9.1%），医药商业贡献利润8.6亿元（+15.4%）。主要参股企业贡献利润1.8亿元（-15.1%）。3）2023Q1公司研发投入5.5亿元（+15.8%），其中研发费用5.4亿元（+20.8%）。 　　研发兑现：研发投入持续增长，管线步入收获期。截至2023Q1，临床申请获得受理及进入临床研究阶段的新药管线合计64项，其中创新药52项，改良型新药12项，有3项已提交pre-NDA或上市申请，5项处于关键性研究或临床III期阶段。1）1.1类新药I001片已有3个适应症处于临床试验中后阶段，针对高血压适应症的III期临床试验完成揭盲，实验达到预期结果。2）1.1类新药I008-A艾滋慢性异常免疫适应症已提交pre-NDA/附条件上市沟通交流申请。3）1.1类新药I022用于脂肪肉瘤的适应症获得美国FDA孤儿药资格认定。2023年3月，I022与康方生物旗下开坦尼®达成新药联用合作。 　　中药深化：国家密集出台政策，中药品种价值待实现。公司旗下汇聚8家核心中药企业，以及多个拥有历史沉淀的高价值中药老字号及中药品种，包括上药厦中4个国家保密配方、4个国家中药保护品种，独家品种、国家秘密品种八宝丹。上药雷允上的国家保密产品雷氏六神丸。胡庆余堂的胃复春、安宫牛黄丸，保健食品铁皮枫斗晶和蜂胶胶囊。正大青春宝的明星产品冠心宁、抗衰老片。上药中华的龙虎人丹、龙虎清凉油。上药药材持有的中国中药材最早注册商标之一“神象”、中国驰名品牌商标“天宝”等核心品牌。公司将力推中药大品种、大品牌，“云天上”产业联盟建设加快推进，把握中药发展历史性机遇，推动中药价值开发与收入实现。 　　工商联动：产业供应链上下联动，深耕东南亚市场。1）多渠道业务增速加快，全价值链服务能级提升，2023Q1公司器械、大健康等非药业务销售约104亿（+38%）。2）凭借自身渠道优势，着力打造创新医药服务平台，打通创新药研发、引入、销售一体联动，2023Q1创新药板块销售同比增幅约28%，成功引入7个进口总代品种。3）2023Q1公司旗下常州制药厂瑞舒伐他汀钙片4个规格在菲律宾获批上市。4）进口疫苗总代业务持续向下游拓展，截至2023Q1终端推广团队已增至340人，支撑疫苗板块盈利与造血能力。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为64.6亿元、73亿元、82.9亿元，分别同增14.9%/13.1%/13.6%，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策波动风险；研发进展不及预期风险；疫情波动风险。

中心思想 业绩承压与复苏态势 2022年，公司业绩短期承压，营收和净利润均出现下滑，主要受市场环境及新业务培育期影响。然而，2023年第一季度公司业绩已实现正增长，显示出疫后业务的强劲恢复力。 业务结构调整与增长引擎 公司核心业务表现分化，种植和大综合业务保持增长，而正畸和儿科业务短期承压。蒲公英分院作为新的增长引擎，收入贡献显著提升并逐步释放盈利能力。公司通过有效的人才储备和费用控制，维持了健康的运营效率，为未来发展奠定基础。分析师对公司未来业绩持乐观态度，维持“增持”评级，但需关注多方面风险。 主要内容 业绩简评 2022年业绩回顾 2022年，公司实现收入27.19亿元，同比下降2.23%；归母净利润5.48亿元，同比下降21.99%；扣非归母净利润5.25亿元，同比下降21.73%。其中，2022年第四季度收入5.79亿元，同比下降10.11%；归母净利润0.33亿元，同比下降59.98%；扣非归母净利润0.28亿元，同比下降55.56%，显示出年末业绩压力较大。 2023年一季度复苏迹象 2023年第一季度，公司业绩显著回暖，实现收入6.75亿元，同比增长3.04%；归母净利润1.69亿元，同比增长1.49%；扣非归母净利润1.64亿元，同比增长0.42%，各项指标均实现正增长。 经营分析 核心业务表现分化 2022年，种植业务收入4.48亿元（+1.5%），大综合业务收入6.98亿元（+2.1%），均保持增长。正畸（-3.6%）和儿科（-8.3%）业务短期承压。2023年第一季度，种植业务收入1.04亿元（+2.7%），修复业务1.01亿元（+5.4%），大综合业务1.84亿元（+5.7%），均实现稳健增长。正畸（-3.5%）和儿科（-0.2%）业务仍面临挑战，但儿科业务降幅已大幅收窄。 蒲公英分院战略成效 蒲公英分院建设持续推进，2022年实现收入4.04亿元，同比增长96.52%，成为公司重要的增长点。尽管新开分院处于筹建或培育期，2022年新增蒲公英分院净利率为1.15%，对整体利润率产生一定影响，导致公司综合毛利率和净利率有所下降。截至2023年第一季度，累计开业37家蒲公英分院，其中2022年新开的17家分院中有7家在2023年第一季度实现盈利，Q1蒲公英分院收入达1.26亿元，同比增长60%，显示出盈利能力逐步释放。 成本控制与盈利能力回升 公司注重人才储备，2022年杭口集团储备医护人才1000余人，全年增加人力成本约1亿余元，为长期发展奠定基础。2023年第一季度，公司销售费用率（0.8%）、管理费用率（9.9%）和研发费用率（1.6%）同比基本持平，费用控制合理。综合毛利率回升至45.1%，净利率回升至29.3%，盈利能力已回归去年同期水平，体现了公司在成本控制和运营效率上的改善。 盈利预测与投资评级 未来业绩增长展望 分析师认为，疫后公司各项业务将持续恢复，蒲公英分院将成为公司业绩增长的新引擎，看好公司业绩弹性释放。预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.17亿元、9.17亿元和11.50亿元，同比增长31%、28%和25%，保持稳健增长。摊薄每股收益（EPS）预计分别为2.24元、2.86元和3.59元。 估值与评级 基于当前股价，对应2023-2025年预测市盈率（PE）分别为53倍、41倍和33倍。维持公司“增持”的投资评级。 风险提示 主要经营风险 公司面临政策性风险、市场竞争加剧风险、人才短缺风险、跨区发展风险、医疗安全性事故纠纷风险、合规监管风险以及种植牙集采事件风险等多重经营风险。 总结 本报告分析指出，通策医疗在2022年经历了业绩短期下滑，但2023年第一季度已展现出强劲的复苏势头。公司核心业务如种植和大综合保持增长，同时，蒲公英分院的快速扩张正逐步转化为盈利能力，成为未来业绩增长的关键驱动力。尽管面临市场竞争和政策性风险，公司通过有效的人才储备和费用控制，维持了健康的运营效率。分析师对公司未来三年的盈利能力持乐观态度，并维持“增持”评级，认为公司业绩弹性将持续释放。投资者在关注增长潜力的同时，也需警惕报告中提及的各项风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场拓展深化 华康医疗在2022年实现了营收和归母净利润的显著增长，分别达到11.89亿元和1.02亿元，同比增幅为38.12%和25.97%。公司通过在全国范围内设立并扩充13个营销运维中心，将销售网络全面渗透至县级医疗领域，有效提升了市场覆盖率和订单获取能力。截至2023年第一季度，公司在手订单金额高达21.84亿元，其中医疗净化系统集成业务占比19.34亿元，显示出其核心业务的强劲增长势头和市场领先地位。 新业务驱动与未来增长潜力 面对国家对科学研究领域，特别是公共卫生防控救治能力建设的政策扶持，华康医疗积极响应，将实验室建设业务作为打造第二增长曲线的关键战略。公司凭借在洁净医疗净化集成领域十余年的深厚技术积累和实践经验，已组建专业实验室团队，并计划在未来二至三年内重点拓展高校科研实验室和动物实验室市场。这一战略布局有望为公司开辟新的增长空间，进一步巩固其在医疗净化和相关高技术领域的市场竞争力。 主要内容 2022年及2023年第一季度业绩概览 华康医疗于2023年4月25日发布了2022年年报，展示了公司在过去一年的强劲增长。 2022年全年业绩表现： 公司实现营业收入11.89亿元，同比增长38.12%；归属于母公司股东的净利润为1.02亿元，同比增长25.97%；扣除非经常性损益的净利润为0.90亿元，同比增长14.21%。然而，经营活动产生的现金流量净额为-3.42亿元，同比大幅下降867.16%。 2023年第一季度业绩： 公司在2023年第一季度实现营业收入2.40亿元，同比增长82.92%。但归属于母公司股东的净利润为-1730.95万元，同比下降101.66%，主要原因在于管理费用、销售费用以及完工项目成本的增加。 在手订单情况： 截至2023年第一季度末，公司在手订单金额达到21.84亿元，其中医疗净化系统集成业务的在手订单金额为19.34亿元，为未来业绩增长提供了坚实保障。 营销网络深化与订单质量提升 2022年，华康医疗在市场拓展方面取得了显著成效，实现了订单“质”与“量”的双重提升。 营销网络扩张： 公司在全国范围内设立并扩充了13个营销运维中心，使得营销网络触角进一步延伸。销售团队全面渗透至县级医疗领域，对全国县级及以上公立医院的医疗净化资源进行了初步摸排，实现了市场信息摸排的全覆盖。 市场影响力增强： 营销团队和技术团队积极分享行业新技术新趋势，并与多家知名设计院签订了“战略合作协议”，显著提升了公司的市场影响力。 市场份额与订单质量： 随着2022年的市场布局，公司在全国范围内的局部地区已逐步形成领先优势，市场占有率明显上升。同时，公司与一线城市（如北上广深）和知名医院（如四川大学华西医院、山东大学齐鲁医院）等优质客户建立合作，承接订单的质量得到了进一步提升。 实验室业务：第二增长曲线的战略布局 国家政策对科学研究领域的扶持为华康医疗拓展实验室建设业务提供了战略机遇。 政策驱动与市场需求： 我国实验室建设增长迅速，特别是《关于印发公共卫生防控救治能力建设方案的通知》强调了疾病预防控制体系现代化建设，要求地市级疾控中心重点提升实验室检验检测能力，加强实验室仪器设备升级和生物安全防护能力建设。文件明确提出，最终每省至少有一个达到生物安全三级（P3）水平的实验室，地级市至少有一个达到生物安全二级（P2）水平的实验室，这为实验室建设市场带来了巨大的增量空间。 公司核心优势： 华康医疗十余年来深耕洁净医疗净化集成业务，在医院净化项目实施中积累了丰富的实验室建设及改造工程经验，拥有深厚的技术储备和实践经验。 未来发展规划： 公司已组建专业的实验室团队，计划在未来二至三年内积极拓展实验室业务，重点发展高校科研实验室和动物实验室，有望成功打造公司的第二增长曲线。 盈利预测与投资评级 基于公司运营中心覆盖范围的不断扩大、净化系统集成业务订单规模和质量的持续提升，以及对未来人员投入的预期，天风证券对华康医疗的盈利预测进行了调整。 盈利预测调整： 预计2023-2025年营业收入将分别达到19.81亿元、31.42亿元和45.90亿元；归属于母公司股东的净利润将分别达到1.31亿元、2.47亿元和4.25亿元。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 报告同时提示了行业政策风险、施工进度不及预期风险以及坏账风险。 总结 华康医疗在2022年实现了营收和净利润的稳健增长，并通过营销网络的深化拓展和订单质量的提升，巩固了其在医疗净化系统集成业务领域的市场地位。尽管2023年第一季度出现短期亏损，但公司在手订单充足，为未来业绩增长奠定了基础。更重要的是，公司积极响应国家政策导向，将实验室建设作为战略性第二增长曲线，凭借其在洁净技术领域的深厚积累，有望在高校科研和动物实验室市场取得突破。综合来看，华康医疗具备持续增长潜力，维持“买入”评级，但投资者需关注行业政策、施工进度及坏账等潜在风险。