万孚生物(300482) 　　事件：公司发布2023年一季报，公司2023年1-3月实现收入8.32亿元（-68.32%），归母净利润2.04亿元（-77.46%），扣非净利润1.95亿元（-78.26%），经营性现金流-2.22亿元（+37.98%）。 　　新冠业务回落影响表观业绩，Q1常规业务表现超预期。2023年Q1公司营收端及利润端同比均出现较大下滑，主要是同期新冠抗原业务收入基数较大所致。相较2019年Q1，公司2023年Q1营收、净利润分别实现83.79%及161.79%增长，超此前市场预期，一方面是公司常规业务体量已较疫前大幅提升；另一方面，一季度甲流等传染病传播较为旺盛，使得公司流感检测产品收入明显增长。 　　院内市场有序恢复，多业务板块恢复增长。2023年2月起，院端诊疗秩序复苏较好，心标、血气、血栓等项目需求逐步恢复，带动公司慢病管理板块修复式增长。此外，随着物流与国际贸易恢复顺畅，公司毒品/药物滥用及优生优育产品有望加速放量，贡献更多业绩增量。 　　研发保持高投入，多领域新品有望陆续上市。2023年Q1公司研发费用为0.94亿元，研发费用率为11.35%，较2022年同期提升6.84个百分点。目前公司已在多个领域取得系列突破性进展，其中：1）免疫：血栓化学发光产品受到临床广泛认可，单人份发光业务条线推进进展顺利；2）分子：自研优博斯U-Box系统已于2022年3月获批，优卡斯U-Card系统完成CE认证及试销；3）病理：全自动免疫组化染色平台PA3600（自主知识产权）已在百余家医院试用和运营，免疫组化二抗系统核心原料实现自研。 　　投资建议：公司是国内POCT诊断龙头，在技术平台及产品管线方面拥有显著优势，疫情影响消退后国内及国际市场共同发力，长期前景依然良好。我们预计公司2023年至2025年归母净利润分别为6.12亿元、7.68亿元及9.63亿元，同比-48.88%/+25.57%/25.38%，EPS分别为1.38/1.73/2.17元，当前股价对应2023-2025年PE为22/17/14倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、产品降价超预期的风险。

　　吉贝尔(688566) 　　投资要点 　　投资逻辑：1）公司创新性和成长确定性、持续性，仍未被充分认知，估值具备较大上行空间；2）降压药人群、市场大，集采后存在机构性机会，看好尼群洛尔的稀缺性和商业潜力；3）公司销售改革于2021年启动，已有4个季度验证改革成效，23-25年有望达30-50%高增长。 　　小而美的创新药企，销售改革激发活力。公司成立二十余年，构建起以升白药利可君片、降压药尼群洛尔片、抗炎药醋氯芬酸肠溶片为主的产品矩阵。公司已搭建复方制剂、氘代药物、脂质体三大技术平台，在研抗抑郁一类新药JJH201501（氘代沃替西汀）进入IIb期临床，预计25年申报上市，可延长半衰期，降低给药剂量、提高安全性，将成为公司第二增长曲线。在研抗肿瘤一类新药JJH201601，与多西他赛相比，疗效、安全性等方面均有较大改善，已经获批临床。 　　尼群洛尔片：高血压伴高心率领域优势明显，临床影响力逐渐体现。尼群洛尔片为国内首个一类复方降压药（CCB+BB），机制协同，可实现血压、心率双达标，被《中国高血压防治指南（2018年）》等多部指南推荐。公司2021年销售改革，组建尼群洛尔和OTC事业部，加大推广力度。集采后降压药厂家的推广动力下降，为新药腾出空间，公司的终端影响力将逐渐体现。国内高血压患者数量超2.45亿人，单纯高血压伴快心率患者比例达38.2%，对应患者数量超9.3千万人；降压药终端市场超550亿元。我们预计，尼群洛尔片销售峰值可达15-20亿元，对应用药人数仅62.5万人，渗透率仅0.67%，市占率仅2.7%；2023-25年的销售额为2.2/3.7/6.0/亿元，同增294/70/60%。 　　利可君片：应用场景广阔，市场远未饱和。利可君片为半胱氨酸衍生物，可升高白细胞，用于肿瘤、精神、传染多个科室。利可君片在不同区域、科室的开发仍不均衡，肿瘤科仍有较大空间，2022年被纳入《临床路径释义·肿瘤疾病分册》。升白药市场容量较大，2021年规模104.4亿元。利可君片具有疗效明确、使用便利、价格便宜、不良反应小的特点。公司独家生产利可君原料药，格局较为稳定。我们预计，随着公司拓展“肿瘤+院外”市场，利可君片有望成为10亿元级品种，对应市占率仅10%；2023-25年的销售额为6.5/8.3/10.4亿元，同增30/28/25%。 　　盈利预测与投资评级：我们预计，公司2023-25年收入分别为10.2/14.0/18.8亿元，归母净利润为2.0/2.8/3.8亿元，同增32/37/38%，当前市值对应PE为27/20/14倍。销售改革驱动业绩增长，核心产品稀缺性强、潜力大。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：竞争环境恶化、研发失败风险、销售不及预期

中心思想 派林生物2022年业绩强劲增长，2023年Q1短期承压，长期发展潜力显著 本报告核心观点指出，派林生物在2022年实现了营业收入和归母净利润的快速增长，尤其第四季度血制品销量大幅提升是主要驱动力。然而，2023年第一季度业绩因产品批签发批次下滑而面临短期压力。尽管如此，公司长期发展前景广阔，主要得益于以下几个关键因素： 浆站规模持续扩张与国资赋能： 公司通过战略重组和合作，单采血浆站数量已达38个，预计2023年采浆量将突破1,000吨。陕西国资委的拟入主将进一步加速浆站拓展，助力公司跻身血液制品行业第一梯队。 研发投入加大与产品管线丰富： 公司持续增加研发投入，拥有国内领先的研发实力和丰富的产品管线，多款在研产品进展顺利，有望提升吨浆利润和市场竞争力。 海外市场稳步拓展： 抓住全球血液制品供应趋紧的机遇，公司积极拓展海外市场，与巴西巨头Hypera的合作以及在东南亚、南美洲、中东的销售布局，预示着海外业务将成为未来业绩的重要增长点。 战略转型与市场地位提升 派林生物正处于关键的战略转型期，通过内生增长与外延并购并举，不断巩固和提升其在血液制品行业的市场地位。 内生增长动力： 持续的浆站建设和采浆量提升是公司业绩增长的基石。2023年预计采浆量将超过1,000吨，为产品生产提供充足原料。 外延并购与合作： 通过重组派斯菲科和与新疆德源合作，公司迅速扩大了浆站网络，实现了规模效应。 股权结构优化： 陕西国资委的入主不仅带来资金和资源支持，更重要的是，有望在浆站审批和拓展方面提供政策便利，加速公司发展。 产品组合优化： 广东双林和派斯菲科的产品互补，合计拥有10个品种，位居行业前列，为市场提供了更全面的血液制品解决方案。 主要内容 2022年年度业绩表现强劲，Q4血制品销量显著增长 2022年，派林生物展现出强劲的业绩增长势头。公司全年实现营业收入 24.05亿元，同比增长 21.98%；归属于母公司股东的净利润达到 5.87亿元，同比大幅增长 50.14%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 5.18亿元，同比增速高达 99.39%。尤其值得关注的是，第四季度单季表现亮眼，实现营业收入 9.12亿元，同比增长 44.82%；归母净利润 2.38亿元，同比增长 172.60%；扣非归母净利润增加 2.19亿元。公司指出，第四季度及全年业绩的快速增长主要得益于该季度血制品销量的显著提升。 在盈利能力方面，2022年公司毛利率为 52.13%，同比提升 6.05个百分点；净利率为 24.43%，同比提升 4.58个百分点。期间费用率为 24.33%，同比增加 3.59个百分点。具体来看，销售费用率为 16.61%，同比增加 4.98个百分点，主要系公司加大了销售推广力度；管理费用率为 6.88%，同比下降 2.74个百分点，反映出公司加强预算管理和精细化管理，严格控制了费用支出；研发费用率为 3.13%，同比提升 1.33个百分点，主要系公司增加了研发项目及投入；财务费用率为 -2.30%，同比微增 0.02个百分点。这些数据显示公司在营收增长的同时，盈利能力和费用控制方面均有所优化，研发投入也持续加大。 2023年第一季度业绩短期承压，但盈利能力保持韧性 进入2023年第一季度，公司业绩面临短期压力。报告显示，2023年Q1公司实现营业收入 2.61亿元，同比下降 47.87%；归母净利润 0.56亿元，同比下降 46.62%；扣非归母净利润 0.36亿元，同比下降 59.73%。业绩降幅较大，主要原因是该期白蛋白、静丙等核心产品批签发批次同比下滑，导致公司可售产品减少。 尽管营收和利润下滑，但公司在成本与费用控制方面仍显韧性。2023年Q1毛利率为 48.41%，同比提升 2.80个百分点。期间费用率为 31.02%，同比增加 9.36个百分点。其中，销售费用率为 15.88%，同比增加 1.93个百分点；管理费用率为 14.90%，同比大幅增加 7.57个百分点，主要系管理费用支出具有一定刚性，而营业收入的下滑导致了管理费用率的被动大幅增长；研发费用率为 5.47%，同比提升 2.56个百分点；财务费用率为 -5.23%，同比下降 2.71个百分点。值得注意的是，在费用率普遍增幅较大的情况下，公司净利率仍提升了 0.37个百分点至 21.55%，这主要得益于本期销售回款较多，应收账款坏账准备对应转回，导致信用减值损失项目较去年同期增加 1251万元。这表明公司在经营逆境中仍能通过精细化管理和财务操作保持一定的盈利水平。 浆站建设稳步推进，陕西国资委入主赋能长期发展 派林生物在浆站建设方面取得了显著进展，为未来采浆量的增长奠定了基础。通过战略重组派斯菲科以及与新疆德源的战略合作，公司单采血浆站数量合计已达到 38个。截至2022年年报，广东双林拥有的19个单采血浆站中，已有 17个 在采，另有 2个 建设完成等待验收；派斯菲科拥有的19个单采血浆站中，已有 11个 在采，另有 8个 在建及待验收。公司预计2023年度内其余部分浆站也将陆续完成验收并开始采浆，全年采浆量预计将超过 1,000吨。 此外，公司股权结构即将迎来重大变化，有望获得陕西国资委的赋能。2023年3月，浙民投天弘、浙民投与胜帮英豪签署《股份转让协议》，拟将合计持有的公司 20.99% 股权转让给胜帮英豪。同时，浙民投全资子公司浙岩投资拟将其持有的公司 2.02% 股份对应的表决权委托给胜帮英豪。若上述交易顺利完成，派林生物的实际控制人将变更为陕西国资委。这一变动被市场普遍视为重大利好，预计将更有利于公司增加浆站数量，快速提升采浆规模，从而跻身血液制品行业第一梯队前列。国资背景的加持，有望为公司带来更强的资源整合能力和政策支持。 产品研发有序推进，血浆综合利用率持续提升 派林生物在产品研发方面持续投入，致力于提升血浆综合利用率和产品竞争力。目前，广东双林拥有3大类7个品种，派斯菲科拥有3大类9个品种，双方产品互补，合计产品数量达到 10个，位居行业前列。公司拥有国内领先的研发实力，截至2022年底拥有授权专利共计 71项。2022年研发投入达到 9806万元，同比增长 54.67%，研发投入占营业收入的比例达 4.08%，同比提升 0.86个百分点，显示出公司对研发的高度重视。 公司在研产品管线丰富，进度较快的数量超过 10个。其中，广东双林的PCC（人凝血酶原复合物）注册现场核查已通过，纤原（人纤维蛋白原）已收到临床试验数据核查与注册现场核查通知，人凝血因子IX与新一代静丙（10%）已完成中试，拟申报临床。派斯菲科的PCC已获得药物临床试验批件，人凝血因子Ⅷ已在中检院完成有机溶剂/去污剂（S/D）处理法灭活脂包膜类病毒的验证，拟申报临床，高纯静丙正在开展临床前试验研究工作。随着这些新产品的陆续上市，公司吨浆利润有望不断提升，进一步增强盈利能力。 海外业务稳步拓展，贡献业绩增量可期 新冠疫情期间，全球血液制品原料血浆和产品供应整体趋紧，为派林生物的海外出口创造了历史机遇。公司自2021年开始与巴西最大的药品生产、配送及零售业巨头之一的Hypera开展合作，以应急采购出口模式向巴西市场销售血液制品。2022年4月，公司与Hypera子公司BRAINFARMA签订协议，共同推动公司静丙产品在巴西市场的法规注册出口贸易，这有利于公司海外出口业务的长远稳健发展以及盈利能力的持续提升。 截至2022年底，公司已在东南亚、南美洲及中东部分国家实现多种产品海外出口销售，同时也与诸多合作伙伴推进海外市场法规注册出口的长期贸易机会。2022年公司海外收入达 1.13亿元，同比增长高达 534.38%，海外收入占总收入的比重达 4.7%，同比提升 3.8个百分点。海外业务的稳步拓展，预计将持续为公司贡献重要的业绩增量。 投资建议与风险提示 安信证券对派林生物的未来发展持乐观态度，首次给予“买入-A”的投资评级。根据预测，公司2023年-2025年的收入增速分别为 3.2%、18.3%、16.1%，净利润增速分别为 5.4%、19.5%、18.5%。对应每股收益（EPS）分别为 0.84元、1.01元、1.20元，对应市盈率（PE）分别为 27.8倍、23.3倍、19.6倍。基于此，分析师给予公司6个月目标价 27.04元，对应2023年 32倍 的动态市盈率。 同时，报告也提示了潜在风险，包括浆源拓展不及预期、产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期以及国际化拓展不及预期等，这些因素可能对公司的未来业绩产生不利影响。 总结 派林生物在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均大幅提升，主要得益于第四季度血制品销量的强劲表现。尽管2023年第一季度因产品批签发批次下滑导致业绩短期承压，但公司通过精细化管理和财务优化，仍保持了盈利能力的韧性。 展望未来，派林生物的长期增长潜力显著。公司正稳步推进浆站建设，预计2023年采浆量将突破1,000吨。陕西国资委的拟入主将为公司带来强大的资源和政策支持，加速浆站拓展，助力公司在血液制品行业中占据更领先的地位。此外，公司持续加大研发投入，拥有丰富的产品管线和多款进展顺利的在研产品，有望提升血浆综合利用率和吨浆利润。海外业务的稳步拓展，尤其与巴西Hypera的合作，也预示着国际市场将成为公司业绩增长的新引擎。综合来看，尽管短期面临挑战，但派林生物凭借其战略布局、研发实力和市场拓展，有望实现持续稳健发展。

中心思想 仙乐健康2023年一季报亮点：内生增长强劲，复苏态势明确 仙乐健康（300791）2023年一季度表现亮眼，公司实现收入7.02亿元，同比增长66.7%，归母净利润0.29亿元，同比增长100.8%。其中，内生业务展现出强劲增长动能，收入同比增长超过30%，主要得益于中国区免疫需求高涨和欧洲业务的加速拓展。尽管美洲及BFs业务短期内受到下游客户去库存和产能利用率偏低的影响，但公司已积极采取措施进行市场开拓和资源整合，预计BFs业务的盈利能力将逐季改善。华创证券维持“强推”评级，并上调了未来几年的盈利预测，目标价设定为44元，表明对公司未来复苏和增长前景的坚定信心。 区域市场分化与盈利能力修复：BFs业务有望实现逐季改善 报告深入分析了仙乐健康各区域市场的表现差异。中国区和欧洲区业务增长势头强劲，成为内生增长的主要驱动力。中国区受益于免疫需求激增，收入同比增长超50%；欧洲区则在产能恢复和市场拓展下实现较高双位数增长。相比之下，美洲业务受VDS行业去库存影响，内生收入同比下滑，BFs业务也面临销售压力。然而，公司内生业务的盈利能力显著修复，毛利率提升约6个百分点至34%，而BFs业务的低产能利用率暂时拖累了整体毛利率。展望未来，随着美洲区去库存的逐步完成以及BFs新产线的投产和产能利用率的提升，BFs业务的亏损预计将明显收窄，并有望实现逐季盈利改善，从而带动公司整体盈利水平的持续提升。 主要内容 2023年一季度财务表现概览 仙乐健康在2023年第一季度取得了显著的财务增长。 营业收入： 公司实现营业收入7.02亿元，同比大幅增长66.7%。这一增长主要由内生业务的强劲表现驱动，内生收入同比增长超过30%。 归母净利润： 归属于母公司股东的净利润为0.29亿元，同比增长100.8%，显示出盈利能力的显著提升。 扣非归母净利润： 扣除非经常性损益后的归母净利润为0.25亿元，同比激增490.6%，表明核心业务盈利能力的大幅改善。 经营活动现金净额： 经营活动产生的现金净额为0.38亿元，同比下降72.8%，这可能与业务扩张、存货增加或应收账款周转等因素有关。 区域业务表现与市场动态分析 公司各区域业务表现呈现分化，但整体内生增长势头良好。 中国区业务： 受益于一季度免疫需求的高涨，中国区收入同比增长超过50%。其中，新锐品牌和保健品客户的收入实现翻倍增长，渠道型客户收入也保持高位数同比增长。 欧洲区业务： 欧洲业务在产能恢复和市场拓展加速的背景下，实现了较高的双位数增长，成为公司内生增长的另一重要支柱。 美洲区业务： 美洲业务短期内面临挑战，主要受VDS（维生素、膳食补充剂）行业下游客户去库存的影响，预计内生收入同比下滑双位数。BFs（并购业务）销售收入也出现较大下滑。 市场开拓与整合： 尽管美洲业务承压，公司自2022年第四季度起加大了美洲市场开拓力度，并推进北美业务团队与BFs销售资源的整合。2023年第一季度，美洲本部业务及BFs订单表现已环比有所好转。 新域市场： 公司在新域市场的投入取得了显著成效，第一季度实现了翻倍增长，为未来的多元化发展奠定了基础。 盈利能力与成本结构优化 公司内生盈利能力显著修复，但BFs业务的并表对整体毛利率构成短期压力。 毛利率： 受益于产能利用率提升、产品结构优化、降本增效以及低基数效应，预计2023年第一季度内生毛利率增长约6个百分点至约34%。然而，BFs业务因产能利用率较低并表后，拖累公司表观毛利率同比下降0.4个百分点至27.7%。 销售费用率： 销售费用率同比增加2.1个百分点至7.4%，主要原因在于疫后公司恢复市场推广力度、BFs业务并表以及无形资产摊销费用增加（BFs评估商标、客户关系等无形资产约3亿元，每年摊销费用约3000万元人民币）。 管理费用率： 管理费用率同比下降2.68个百分点至11.83%，显示出公司在内部管控方面的良好效果。 净利润拆分： 综合来看，2023年第一季度归母净利润同比增长100.84%至0.29亿元，归母净利率同比增加0.7个百分点至4.2%。经测算，内生净利润约为5600万元，净利率恢复至高个位数至双位数水平；BFs净利润约为-3700万元（含无形资产摊销）。 未来业务展望与盈利预期 公司复苏方向明确，BFs业务盈利水平有望逐季提升。 中国与欧洲业务： 预计中国和欧洲业务将保持复苏态势。中国区第二季度可能因基数上行及部分渠道库存偏高而影响增速，但下半年随着更多订单落地，有望回归较快增长。 美洲业务： 随着下游客户去库存逐步完成（预计第二季度末至第三季度有望基本完成），公司交叉销售订单将增加。同时，BFs的个护和软糖产线将分别在第二、第三季度投产爬坡，预计美洲业务增长将逐季加速。 盈利水平提升： 公司本部及BFs的盈利水平有望随着产能利用率爬升、产品结构优化（软糖和个护毛利率更高）以及降本增效而持续回升。预计BFs第二季度亏损将明显收窄，后续盈利水平有望逐季提升。 投资建议与风险提示 华创证券维持对仙乐健康的“强推”评级，并上调了盈利预测。 投资建议： 鉴于2023年第一季度公司内生业务实现亮眼增长，后续复苏方向明确，且BFs业务随着订单落地叠加新产线投产，盈利显著优化可期，华创证券维持“强推”评级。 盈利预测调整： 考虑并表影响，给予2023-2025年EPS预测分别为1.75元、2.38元、2.92元（原预测为1.75元、2.22元、2.70元），对应市盈率分别为20倍、15倍、12倍。 目标价： 给予2023年25倍PE，对应目标价44元。 风险提示： 主要风险包括美洲业务复苏不及预期、成本大幅上涨以及食品安全风险等。 关键财务指标预测（2022A-2025E） 根据华创证券的预测，仙乐健康未来几年的关键财务指标将持续改善。 营业总收入（百万）： 从2022年的2,507增长至2025年的5,309，年复合增长率显著。 同比增速：2023E为53.4%，2024E为18.3%，2025E为16.7%。 归母净利润（百万）： 从2022年的212增长至2025年的527。 同比增速：2023E为49.0%，2024E为35.9%，2025E为22.5%。 每股盈利（元）： 预计从2022年的1.18元提升至2025年的2.92元。 市盈率（倍）： 预计从2022年的30倍下降至2025年的12倍，显示出估值吸引力。 市净率（倍）： 预计从2022年的2.4倍下降至2025年的1.7倍。 总结 仙乐健康在2023年第一季度展现出强劲的内生增长势头，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，核心业务盈利能力显著修复。中国区和欧洲区业务表现突出，成为公司业绩增长的主要驱动力。尽管美洲及BFs业务短期内受到市场去库存和产能利用率不足的影响，但公司已积极采取应对措施，并预计随着去库存的完成和新产线的投产，BFs业务的盈利能力将逐季改善，从而带动公司整体盈利水平的持续提升。华创证券维持“强推”评级，并上调了未来盈利预测，目标价44元，反映了市场对仙乐健康未来复苏和增长的积极预期。投资者需关注美洲业务复苏进度、成本波动及食品安全等潜在风险。

　　华大智造(688114) 　　投资要点 　　事件：2023年4月24日晚华大智造发布2022年度报告与2023年一季度报告，2022年公司营收42.31亿元（+7.69%），归母净利润20.26亿元（+319.04%），扣非归母净利润2.64亿元（-46.43%）；2022年Q1营收6.19亿元（-49.25%），归母净利润-1.50亿元（-143.78%），扣非归母净利润-1.65亿元（-149.67%）。 　　新冠业务逐步出清，基因测序业务快速增长：公司2022年归母净利润大幅增长主要系与Illumina就美国境内所有未决诉讼达成和解并获得Illumina3.25亿美元净赔偿费；2022年扣非归母净利润同比下降主要系新冠相关产品需求变化，高毛利产品占比下降，使得综合毛利率由2021年的66.4%下降至53.6%，尤其实验室自动化业务毛利率由78.8%降至64.9%。同时公司持续加大基因测序仪及配套设备、高密度测序芯片耗材等领域研发投入，2022年研发费用同比增长33.88%；2023Q1收入与利润下降同样系自动化产品需求萎缩，综合毛利率降低，研发投入增加。随着新冠业务出清，我们认为未来毛利率有望企稳。分业务来看，2022年基因测序业务营收17.58亿元（+37.74%），实验室自动化业务营收12.48亿元（-43.06%），新业务营收12.0亿元（+180.59%）。分地域来看，中国区营收27.0亿元（+51.61%），其他亚太区营收5.32亿元（-4.02%），欧非区营收6.91亿元（-39.82%），美洲区营收2.84亿元（-31.34%）。 　　看好公司基因测序业务成长空间，海外业务有望逐步提速：作为全球唯二能量产从Gb至Tb级低中高不同通量的临床级基因测序仪企业，公司基因测序业务保持快速增长，2022年国内营收11.6亿元，对应国内市占率约为26.1%，国外营收6亿元，基因测序总收入全球市占率约为5.2%。2022年公司持续完善测序仪全矩阵产品布局，推出小型化DNBSEQ-G99及超高通量DNBSEQ-T20×2，将单人全基因测序成本降低至100美元以内；各型号基因测序仪全球新增装机总数超600台，其中国内新增装机总数超470台，占2022年国内总新增测序仪装机数比例为39%，首超Illumina的37.3%，目前全球累计装机数量超过2500台。2023年公司全线测序产品在美开售，包括欧洲在内的大部分涉诉国家和地区业务拓展不再受影响，同时790人的销售团队中海外员工占比达到29%，全球服务网络持续完善。此外公司亦持续推进核心原材料自主可控，赋能新领域，开展上下游生态圈建设。基因测序仪下游需求快速增长，壁垒高格局好，国产替代有较大空间，所以我们认为公司基因测序业务有望继续保持强劲增长，且境外业务有望进一步提速。 　　盈利预测与投资评级：考虑到新冠产品需求变化，我们将公司2023-2024年营收预测由45.42/51.73亿元调整为30.55/41.34亿元，归母净利润分别为0.44/2.91亿元，我们预计2025年公司营收54.98亿元，归母净利润5.85亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：海外业务拓展不及预期；专利诉讼风险；市场竞争加剧等

中心思想 战略聚焦与市场拓展 华熙生物在2023年第一季度积极发力护肤与医美两大核心业务板块，通过持续的产品创新和多元化的市场拓展策略，巩固其在敏感肌护肤和眼部抗衰等细分市场的领导地位，并积极布局胶原蛋白等新兴医美赛道。公司致力于提升品牌影响力，拓展线上线下渠道，以适应不断变化的市场需求。 短期承压与长期展望 尽管公司在2023年第一季度营收和归母净利润增速放缓，且盈利能力面临小幅下滑，主要受销售费用增加影响，但分析师维持“买入”评级，看好公司凭借强大的研发能力和多领域布局，在中长期实现业绩提振和持续增长。公司通过降本增效和优化组织管理，有望克服短期挑战，实现健康发展。 主要内容 1Q2023 业绩概览 华熙生物于2023年第一季度实现营业收入13.1亿元，同比增长4.0%；归母净利润为2.0亿元，同比增长0.4%。公司整体业绩保持增长，但增速较前期有所放缓。 护肤业务创新与渠道拓展 产品创新与细分市场布局： 1Q2023，润百颜推出“修光棒”。夸迪针对眼部抗衰市场，基于调研显示69%女性30岁前出现眼周衰老、92%对眼部抗衰有高要求的数据，加速布局眼周赛道，推出“臻金蕴活眼霜”，并于3月推出防晒霜。米蓓尔则聚焦敏感肌抗老，联合天猫新品创新中心和KANTAR调研发现，液态精华销售额增速达37.0%，A醇是敏感肌消费者青睐的抗初老成分（66%倾向选择），据此推出新品“3A紫精华”。 渠道多元化发展： 米蓓尔产品成功入驻屈臣氏，实现从线上到线下的渠道拓展，打开了新的发展空间。BM肌活则加强打假力度，升级防伪系统，为品牌长期健康发展奠定基础。 医美业务市场活跃度提升 品牌宣传与市场渗透： 随着疫情后人员流动便利化，公司积极参与各类医美行业活动，扩大影响力。2月，润致联合全国200家医美机构举办“哇塞女神季”，通过KOL加强与C端消费者沟通。3月，润致联合百度健康举办“百分医生大赛”，提升在医生群体中的认知度。4月，润致参与第三届国际消博会，推广旗下娃娃针、2、3、5号填充产品。 胶原蛋白赛道布局： 公司已从动物源和基因重组两种方式入局胶原蛋白赛道，重组人源胶原蛋白已完成中试生产，并在2022年取得多项胶原蛋白领域发明专利，如“一种重组III型胶原蛋白及其制备方法”，预示未来医美业务有望再添胶原新品。 盈利能力与费用结构分析 盈利能力小幅下滑： 1Q2023，公司毛利率为73.8%，同比下降3.4个百分点；归母净利率为15.4%，同比下降0.6个百分点。 期间费用投放增加： 期间费用率为58.9%，同比上升1.3个百分点。其中，销售费用率为46.4%，同比上升1.3个百分点，销售费用总额为6.1亿元，同比增长6.9%；管理费用率为6.6%，同比上升0.3个百分点，管理费用总额为0.9亿元，同比增长9.5%；研发费用率为6.4%，同比下降0.1个百分点，研发投入为0.8亿元，同比增长2.1%；财务费用率为-0.5%，同比下降0.2个百分点。 中长期发展前景与投资评级 分析师维持对华熙生物的“买入”评级，并预测2023-2025年归母净利润分别为12.6亿元、16.1亿元和19.9亿元，对应EPS分别为2.62元、3.35元和4.14元。当前股价对应PE分别为38倍、30倍和24倍。报告强调公司研发能力强劲，且已切入胶原蛋白等多个领域，看好公司中长期发展前景。 总结 华熙生物在2023年第一季度展现出在护肤和医美业务上的积极发展态势，通过持续的产品创新和市场拓展，尤其是在敏感肌护肤、眼部抗衰和胶原蛋白等细分领域取得了进展。尽管短期内公司面临盈利能力小幅下滑和销售费用增加的压力，但其强大的研发实力和多领域布局为未来的增长奠定了基础。分析师对公司中长期发展前景持乐观态度，维持“买入”评级，认为公司有望通过降本增效和战略聚焦，实现业绩的持续提升。

中心思想 华熙生物23Q1业绩承压与未来增长动能分析 本报告核心观点认为，华熙生物2023年第一季度业绩短期承压，但公司未来增长潜力显著，主要驱动因素包括即将到来的“618”大促、全年降本增效趋势、核心业务板块的恢复性增长以及新业务的拓展。 短期业绩承压，但结构性亮点显现： 23Q1营收和归母净利增速放缓，扣非归母净利出现下滑，主要受功能性护肤品业务短期承压影响。然而，医疗终端业务实现双位数增长，原料业务保持平稳，显示出公司业务结构的韧性。 多重增长动能蓄势待发： 展望未来，公司有望通过优化销售费用、精简管理机制、深化品牌战略、推出重组胶原蛋白新业务以及抓住医美市场监管红利等多方面举措，实现业绩的恢复性增长和盈利能力的持续提升。 维持“买入”评级，关注长期价值： 尽管短期面临挑战，但基于公司在各业务板块的战略布局和市场前景，分析师维持“买入”评级，并预计未来三年归母净利将保持稳健增长。 主要内容 23Q1业绩概览与业务板块表现 财务表现与功能性护肤品业务分析 华熙生物2023年第一季度实现营收13.05亿元，同比增长4.01%；归母净利润2.00亿元，同比增长0.37%；扣非归母净利润1.51亿元，同比下降17.44%。非经常性损益为0.49亿元，其中政府补助0.57亿元。 功能性护肤品业务在23Q1面临短期压力，主要原因在于一季度美妆行业整体表现较弱，以及1月疫情防控政策调整后部分地区感染率较高，导致物流受阻和C端退货率上升。具体品牌销售情况（线上数据）如下： 夸迪： 天猫销售额1.11亿元，同比下降18.2%；抖音销售额0.31亿元，同比增长330.1%。 肌活： 天猫销售额0.67亿元，同比下降4.9%；抖音销售额0.85亿元，同比增长6574.96%。 润百颜： 天猫销售额0.95亿元，同比下降7.4%；抖音销售额0.60亿元，同比增长175.3%。3月推出新品“修光棒”。 米蓓尔： 天猫销售额0.34亿元，同比下降55.0%；抖音销售额0.22亿元，同比下降10.3%。推出新品“3A紫精华”。 尽管天猫平台销售额普遍下滑，但抖音平台销售额实现显著增长，显示出公司在新兴渠道的拓展成效。随着新品上市及“618”大促的到来，预计功能性护肤业务增速有望恢复。 医疗终端与原料业务稳健增长及未来展望 23Q1医疗终端业务预计实现双位数增长，主要得益于22年一季度疫情影响下的低基数效应，以及23Q1线下消费场景的逐步复苏和医美需求的回暖。重点产品润致娃娃针在22年收入逆势增长38%，未来有望受益于水光市场监管红利。公司通过梳理医美产品线和优化费用管控，有望推动医疗终端业务贡献良好业绩增量。 原料业务在23Q1保持平稳增长，预计随着成本控制能力的提升，未来盈利能力有望逐步优化。 公司未来增长看点与财务预测 战略性降本增效与品牌升级 展望未来，公司增长看点主要体现在以下几个方面： 销售费用率优化： 预计2023年销售费用率仍有进一步下降空间。 管理与研发费用控制： 公司理顺管理机制、剥离亏损业务后，管理费率和研发费率有望得到较好控制。 品牌重塑与赛道深耕： 润百颜： 有望重塑升级品牌，占领“玻尿酸修护”赛道。 夸迪： 或将在抗老赛道上打造国货精品。 肌活： 有望持续充实糙米系列，并针对年轻油性肌肤进行其他产品线布局。 米蓓尔： 或将打造敏感肌维稳专家，进一步开发敏肌进阶功效产品。 第二成长曲线： 预计公司未来有望推出化妆品级重组胶原蛋白原料，并后续推出相应化妆品新品，打开新的增长空间。 医美业务重回增长： 2023年医美业务有望凭借娃娃针享受水光市场监管红利，重新进入增长轨道。 盈利预测与投资建议 信达证券预计华熙生物2023-2025年归母净利润分别为13.1亿元、16.8亿元和20.8亿元，对应PE分别为37倍、29倍和23倍。基于上述分析，维持对公司的“买入”评级。 重要财务指标预测（单位：百万元） 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,948 6,359 8,323 10,295 12,351 增长率YoY % 87.9% 28.5% 30.9% 23.7% 20.0% 归属母公司净利润 782 971 1,310 1,676 2,081 增长率YoY % 21.1% 24.1% 34.9% 28.0% 24.1% 毛利率% 78.1% 77.0% 77.4% 77.6% 77.9% 净资产收益率ROE% 13.7% 14.6% 16.5% 17.9% 18.8% EPS(摊薄)(元) 1.62 2.02 2.72 3.48 4.32 市盈率P/E(倍) 61.17 49.29 36.54 28.55 23.00 风险因素： 合成生物新业务拓展速度不及预期、流量成本上升影响利润率、医美业务调整不及预期等。 总结 华熙生物2023年第一季度业绩短期承压，营收和归母净利增速放缓，扣非归母净利出现下滑。这主要归因于美妆行业整体疲软以及疫情后物流受阻等因素对功能性护肤品业务的影响，尽管抖音渠道表现亮眼。然而，医疗终端业务和原料业务保持了稳健增长，展现了公司的业务韧性。展望未来，公司具备多重增长动能，包括通过“618”大促提振功能性护肤品销售、持续优化销售和管理费用、深化各品牌在细分赛道的布局、以及拓展重组胶原蛋白等新业务。医美业务也有望凭借核心产品和市场监管红利重回增长轨道。综合来看，尽管短期面临挑战，但公司长期增长潜力依然强劲，分析师维持“买入”评级。

中心思想 业绩驱动与规模效应 开立医疗2023年第一季度业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现高速增长，其中归母净利润同比增幅高达171.11%，显示出公司强劲的盈利能力。 内镜业务是公司业绩增长的核心驱动力，保持60%以上的增速，市场需求旺盛。同时，超声板块也实现稳健增长。 公司毛利率和净利润率显著提升，期间费用率下降，表明规模效应已初步显现，有效推动了盈利能力的持续改善。 长期增长潜力与投资价值 基于Q1的优异表现，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，预计营收和归母净利润将持续保持高增长态势。 公司在内镜领域的市场占有率有望进一步提升，结合规模效应带来的净利润率增长，长期投资价值显著。 维持“买入”评级，反映了市场对公司未来发展的积极预期。 主要内容 事件：2023年Q1财务表现 营业收入： 2023年第一季度实现营业收入4.73亿元，同比增长27.63%。 归母净利润： 同期归属于母公司股东的净利润为1.38亿元，同比增长171.11%。 归母扣非净利润： 扣除非经常性损益后的归母净利润为1.26亿元，同比增长157.67%。 投资要点 业务板块表现强劲 超声板块： 预计2023年第一季度增速在14%左右，保持稳健增长态势。 内镜设备： 增速超过60%，维持高速增长趋势，终端需求旺盛，渠道库存健康。 盈利能力显著提升 毛利率： 2023年第一季度毛利率达到68.60%，同比增加8.48个百分点。这主要得益于内镜业务占比的提升以及高端产品销售占比的增加。 期间费用率： 销售费用率：22.34%，同比增加2.55个百分点。 管理费用率：5.32%，同比增加0.60个百分点。 研发费用率：16.91%，同比下降3.52个百分点。 财务费用率：-1.54%，同比下降2.08个百分点。 综合来看，期间费用率整体下降2.45个百分点。 净利润率： 2023年第一季度净利润率达到29.27%，同比大幅增加15.49个百分点，充分体现了公司规模效应的显现。 盈利预测与投资评级 盈利预测上调： 鉴于公司2023年第一季度业绩表现亮眼，且全年有望维持高增长，分析师适当上调了盈利预测。 营业收入预测： 2023年：22.74亿元 2024年：29.00亿元 2025年：36.56亿元 归母净利润预测： 2023年：5.04亿元 2024年：6.70亿元 2025年：8.63亿元 对应市盈率（PE）： 2023年：46倍 2024年：35倍 2025年：27倍 投资评级： 长期看好公司在内镜领域市场占有率的提升以及基于规模效应的净利润率提升，维持“买入”评级。 风险提示 HD550销售不及预期风险。 研发不及预期风险。 海外拓展不及预期风险。 原材料成本上涨风险。 行业政策变化风险。 总结 开立医疗在2023年第一季度展现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是归母净利润同比增幅高达171.11%。这主要得益于内镜板块的高速增长和超声板块的稳健表现。公司盈利能力显著提升，毛利率因产品结构优化而增加，期间费用率下降，推动净利润率大幅提高，表明规模效应已初步显现。基于此，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，看好公司在内镜领域的市场份额提升和持续的盈利能力增长。同时，报告也提示了包括产品销售、研发、海外拓展、成本及政策变化等方面的潜在风险。

中心思想 国内创新药研发的多元化与国际化趋势 2023年ASCO会议上，中国本土创新药的进展呈现出显著的多元化和国际化趋势。报告中涵盖的药物不仅数量众多，更在靶点选择、作用机制及临床阶段上展现出丰富的多样性，从传统的激酶抑制剂到前沿的抗体偶联药物（ADCs）、双特异性抗体和CAR-T细胞疗法，均有亮眼表现。这些创新成果不仅在国内市场具有巨大潜力，也通过国际学术平台向全球展示了中国药企的研发实力，预示着中国在全球抗肿瘤药物研发格局中扮演日益重要的角色。 关键治疗领域的突破与竞争格局 本次ASCO会议上，中国创新药在多个关键肿瘤治疗领域取得了突破性进展，尤其在乳腺癌、肺癌、胃癌、肝癌以及血液肿瘤等高发病率和未满足需求领域。HER2靶向治疗、免疫检查点抑制剂、BTK抑制剂、Bcl-2抑制剂、KRAS G12C抑制剂以及CAR-T细胞疗法等均有重要数据发布。这些进展不仅为患者带来了新的治疗希望，也加剧了相关治疗领域的市场竞争。国内药企正通过差异化策略、联合用药探索以及新技术的应用，积极参与全球竞争，力求在激烈的市场环境中占据一席之地。 主要内容 靶向治疗领域的多元化突破 HER2靶向药物的创新与联合策略 在HER2靶向治疗领域，中国创新药企展现了持续的研发活力。吡咯替尼（Pyrotinib）与曲妥珠单抗、达尔西利（Dalpiciclib）和来曲唑的联合新辅助治疗方案在三阳性乳腺癌中显示出初步疗效，这表明国内药企正积极探索现有药物的优化组合，以期提高治疗效果并降低耐药风险。此外，达尔西利与吡咯替尼的双口服、无化疗方案在HER2阳性晚期乳腺癌中的更新结果，以及与内分泌治疗在ER+/HER2+转移性乳腺癌中的联合应用，进一步拓宽了CDK4/6抑制剂和HER2靶向药物的协同治疗前景。这些研究不仅关注药物的单药疗效，更强调通过多靶点、多机制的联合策略，为不同亚型的乳腺癌患者提供更精准、更有效的治疗方案，有望改变现有临床实践，提升患者生存质量。 BTK、Bcl-2及其他小分子靶向药的进展 BTK抑制剂方面，泽布替尼（Zanubrutinib）在复发/难治性滤泡性淋巴瘤（ROSEWOOD研究）中的更新分析，以及与伊布替尼在复发/难治性边缘区淋巴瘤中的间接比较研究，巩固了其在血液肿瘤领域的地位。此外，泽布替尼与来那度胺联合治疗复发/难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤的I期研究，以及与抗CD20抗体联合治疗滤泡性或边缘区淋巴瘤的III期研究（MAHOGANY），均显示出其在拓展适应症和联合治疗方面的潜力。Bcl-2抑制剂BGB-11417在成熟B细胞恶性肿瘤中的I期研究，以及Lisaftoclax（APG-2575）在华氏巨球蛋白血症中的Ib/II期研究，预示着Bcl-2抑制剂作为一类重要靶向药物，在血液肿瘤治疗中将发挥越来越重要的作用。这些小分子靶向药物的持续创新和适应症拓展，将为患者提供更多治疗选择，并有望在特定亚群中实现更优的临床获益。 KRAS G12C与RET抑制剂的精准布局 KRAS G12C抑制剂作为近年来备受关注的靶向药物，在国内也取得了显著进展。IBI-351（GFH925）、D-1553和ZG19018等多个KRAS G12C抑制剂在KRAS G12C突变型结直肠癌及其他晚期实体瘤中的I/II期研究结果，显示出国内药企在该领域的快速跟进和布局。这些药物的出现，有望填补KRAS G12C突变肿瘤的治疗空白，为这部分难治性患者带来新的希望。RET抑制剂方面，KL590586和SY-5007作为新一代选择性RET抑制剂，在RET融合实体瘤患者中的I期研究，进一步验证了精准靶向RET融合基因在肿瘤治疗中的有效性。随着基因检测技术的普及，这些精准靶向药物的市场需求将持续增长，国内药企有望凭借其研发优势，在全球精准医疗市场中占据一席之地。 免疫肿瘤疗法的深度拓展 PD-(L)1/CTLA-4双特异性抗体与新型免疫检查点抑制剂 免疫检查点抑制剂仍是肿瘤治疗的热点。SHR-1701作为PD-L1/TGF-β双功能抗体，在宫颈癌和淋巴瘤/实体瘤中的Ib/III期和I期研究，展示了双靶点策略在克服免疫抑制微环境方面的潜力。AK104（PD-1/CTLA-4双特异性抗体）在晚期胃癌/胃食管结合部癌一线治疗中的2年更新数据，以及在肝细胞癌和宫颈癌中的应用探索，进一步验证了双特异性抗体在提高疗效和降低毒性方面的优势。此外，AK112（PD-1/VEGF双特异性抗体）在非小细胞肺癌中的II期研究，以及QL1706（PD-1/CTLA-4双特异性抗体）在肝细胞癌和非小细胞肺癌中的多项研究，均表明国内药企在双特异性抗体领域的创新能力和广泛布局。这些新型免疫检查点抑制剂和双特异性抗体的开发，旨在通过更精准、更全面的免疫调节，为更多肿瘤患者带来持久的临床获益。 免疫联合治疗在实体瘤中的应用 免疫联合治疗是当前肿瘤治疗的重要趋势。报告中多项研究探索了免疫检查点抑制剂与其他疗法的联合应用。例如，SHR-1701与化疗和贝伐珠单抗生物类似药（BP102）联合治疗宫颈癌，以及与EZH2抑制剂SHR2554联合治疗淋巴瘤和实体瘤。信迪利单抗（Sintilimab）与诱导化疗和同步放化疗联合治疗局部晚期鼻咽癌的III期研究（CONTINUUM），显示了PD-1抑制剂在围手术期和局部晚期肿瘤中的巨大潜力。特瑞普利单抗（Toripalimab）与化疗在可切除II/III期非小细胞肺癌围手术期治疗的III期NEOTORCH研究，以及在局部晚期胃癌/胃食管结合部癌中的II期研究，进一步拓展了PD-1抑制剂在早期和局部晚期肿瘤中的应用。这些研究强调了通过多模式联合治疗，最大化免疫检查点抑制剂的抗肿瘤活性，为患者提供更优的治疗选择。 新兴技术平台的加速发展 抗体偶联药物（ADCs）的靶点与机制创新 抗体偶联药物（ADCs）作为“生物导弹”，是近年来肿瘤治疗领域最活跃的创新方向之一。报告中展示了多个国内ADC产品的进展。RC48（Disitamab vedotin，HER2 ADC）与放疗、PD-1/PD-L1抑制剂、GM-CSF和IL-2的联合方案在HER2表达晚期实体瘤中的II期研究，以及与特瑞普利单抗联合治疗尿路上皮癌的Ib/II期研究，显示了ADC与其他疗法联合的巨大潜力。SKB264（TROP2-ADC）在晚期非小细胞肺癌中的II期研究，以及Tusamitamab ravtansine（CEACAM5 ADC）在晚期实体瘤中的I/II期安全性分析，均表明国内药企在TROP2和CEACAM5等新兴ADC靶点上的积极布局。BL-B01D1（EGFRxHER3双特异性ADC）和SYSA1801（Claudin 18.2 ADC）的首次人体I期研究，更是代表了ADC技术向双特异性抗体和新型靶点方向的进一步创新，有望解决传统ADC的耐药性和靶点选择性问题，为难治性肿瘤患者带来新的治疗突破。 CAR-T细胞疗法的多靶点与长期疗效探索 CAR-T细胞疗法在血液肿瘤治疗中已取得革命性进展，国内药企在该领域也持续发力。西达基奥仑赛（Cilta-cel，BCMA CAR-T）在重度预处理复发/难治性多发性骨髓瘤患者中的CARTITUDE-1最终结果，以及与标准治疗（PVd或DPd）在来那度胺难治性多发性骨髓瘤中的III期CARTITUDE-4研究，进一步证实了其卓越的疗效和安全性。LCAR-B38M CAR-T在复发或难治性多发性骨髓瘤患者中的LEGEND-2研究，提供了至少5年的长期随访数据，显示了CAR-T疗法持久的缓解和生存获益。此外，GC012F（CD19/BCMA双靶点Fast CAR-T）在复发/难治性B细胞非霍奇金淋巴瘤和多发性骨髓瘤中的I期研究，代表了CAR-T技术向双靶点和快速制备方向的创新，旨在提高疗效并拓宽适应症。这些研究不仅巩固了BCMA靶向CAR-T在多发性骨髓瘤中的主导地位，也预示着多靶点和新型CAR-T技术在未来血液肿瘤治疗中的广阔前景。 广谱抗血管生成与EGFR靶向药物的迭代 VEGFR抑制剂在多癌种中的应用拓展 VEGFR抑制剂作为广谱抗肿瘤药物，在多种实体瘤中发挥重要作用。呋喹替尼（Fruquintinib）在转移性结直肠癌中的真实世界数据和FRESCO-2研究的安全性分析，以及在晚期胆道癌、软组织肉瘤和肾细胞癌中的II期研究，显示了其在多癌种中的广泛应用潜力。呋喹替尼与PD-1抑制剂信迪利单抗联合治疗初治或一线治疗后转移性透明细胞肾细胞癌的II期研究，进一步探索了抗血管生成与免疫治疗的协同效应。索凡替尼（Surufatinib）作为多靶点VEGFR/FGFR1/CSF-1R抑制剂，在晚期子宫内膜癌、骨肉瘤、软组织肉瘤、胰腺癌、结直肠癌和分化型甲状腺癌中的多项II期或Ib/II期研究，也展示了其在多种实体瘤中的治疗价值和与免疫检查点抑制剂、化疗联合的潜力。这些研究表明，VEGFR抑制剂通过单药或联合用药，在多种肿瘤类型中仍具有重要的临床价值和市场空间。 EGFR靶向药物的耐药克服与新一代产品 EGFR靶向药物在非小细胞肺癌（NSCLC）治疗中占据核心地位，国内药企在第三代EGFR TKI和耐药克服方面持续创新。艾氟替尼（Furmonertinib）与吉非替尼在局部晚期或转移性EGFR突变阳性NSCLC患者中的III期FURLONG研究，以及循环肿瘤DNA指导下的单药或联合治疗研究（FOCUS-C），进一步证实了第三代EGFR TKI的优越疗效和精准用药策略。伊可替尼（Icotinib）与贝伐珠单抗联合治疗EGFR L858R突变晚期NSCLC的研究，探索了现有药物的优化组合。舒沃替尼（Sunvozertinib）在EGFR Exon20插入突变NSCLC中的关键性研究，以及在初治和EGFR TKI治疗失败后的EGFR敏感突变NSCLC中的应用，填补了EGFR Exon20插入突变这一特殊亚型的治疗空白，具有重要的临床意义和市场潜力。此外，SI-B001（EGFR/HER3双特异性抗体）在EGFR/ALK野生型NSCLC和头颈部鳞状细胞癌中的II期研究，代表了EGFR靶向治疗向双特异性抗体方向的创新，旨在克服耐药并提高疗效。 其他前沿疗法与创新机制 CDK4/6抑制剂及骨髓保护策略 CDK4/6抑制剂在激素受体阳性（HR+）、HER2阴性乳腺癌治疗中已成为标准疗法。达尔西利（Dalpiciclib）在HR+/HER2-乳腺癌中的多项研究，进一步巩固了其在该领域的应用。BPI-16350作为新型CDK4/6抑制剂，在HR+/HER2-转移性乳腺癌中的I期研究，显示了国内药企在该领域的持续投入。值得关注的是，Trilaciclib作为一种骨髓保护剂，在早期三阴性乳腺癌新辅助化疗前单剂量应用的安全性和有效性，以及在广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）中的真实世界研究，凸显了其在改善化疗相关骨髓抑制方面的独特价值，有望提升患者对化疗的耐受性和依从性，具有重要的临床和市场意义。 多功能抗体、非药物疗法及其他创新靶点 报告中还涵盖了多种具有创新机制的药物和疗法。GNC-038作为CD19/CD3/PD-L1/4-1BB四特异性抗体，在复发/难治性非霍奇金淋巴瘤和急性淋巴细胞白血病中的I期研究设计，展示了多功能抗体在复杂肿瘤微环境中的潜在优势。肿瘤电场治疗（TTFields）与标准治疗联合用于铂类治疗失败后的转移性非小细胞肺癌的III期LUNAR研究，作为一种非药物疗法，其积极结果为难治性NSCLC患者提供了新的治疗选择。此外，针对FAK/ALK/ROS1（APG-2449）、BCR-ABL/KIT（Olverembatinib）、MDM2-p53（APG-115）、TORC1/2（Onatasertib）、CTLA-4重链单抗（HBM4003）、BCR-ABL（HS-10382）、c-MET（HS-10241）、Cx43（ALMB-0168）、JAK1（Golidocitinib）、AR（HC-1119）、ALK（SY-3505）、JAK1/2/3（Jaktinib）、EZH2（Tazemetostat）以及MetAP2（APL-1202）等靶点的创新药物，均在不同肿瘤类型中取得了初步或中期临床进展，这些多元化的靶点和机制探索，共同构成了中国创新药研发的广阔图景。 总结 2023年ASCO会议上，中国本土创新药的进展令人瞩目，充分展现了国内药企在抗肿瘤药物研发领域的强大实力和创新活力。从报告中可以看出，中国创新药的研发已不再局限于跟随策略，而是在多个前沿领域实现了突破，包括新型靶向药物、免疫肿瘤疗法、抗体偶联药物（ADCs）和CAR-T细胞疗法等。这些创新成果不仅在乳腺癌、肺癌、胃肠道肿瘤和血液肿瘤等高发病率癌种中提供了新的治疗选择，也在一些罕见或难治性肿瘤中展现出潜力。 具体而言，HER2靶向药物、BTK抑制剂、Bcl-2抑制剂、KRAS G12C抑制剂和RET抑制剂等小分子靶向药物的持续迭代和适应症拓展，为精准医疗提供了更多工具。免疫检查点抑制剂，特别是PD-(L)1/CTLA-4双特异性抗体和新型免疫检查点靶点的探索，以及与化疗、放疗等多种疗法的联合应用，正在重塑肿瘤免疫治疗的格局。ADC和CAR-T细胞疗法作为新兴技术平台，其多靶点、高选择性和长期疗效的优势日益凸显，预示着未来肿瘤治疗的重大变革。此外，VEGFR抑制剂和EGFR靶向药物的不断优化，以及骨髓保护剂等辅助疗法的创新，共同构筑了更全面、更有效的肿瘤治疗体系。 然而，面对全球激烈的市场竞争，中国创新药企仍需在临床研究设计、国际多中心合作、商业化策略以及知识产权保护等方面持续发力。通过不断提升创新能力，加强与国际领先机构的合作，并积极参与全球临床试验，中国创新药有望在全球肿瘤治疗市场中占据更重要的地位，为全球患者带来更多高质量的治疗选择。

中心思想 疫情政策调整驱动业绩增长 鱼跃医疗在2022年末至2023年初受益于国内防疫政策调整，疫情相关产品（如制氧机、电子体温计、呼吸机）需求激增，带动公司营收和净利润实现显著增长，尤其在2023年第一季度表现强劲，营收同比增长48.41%，归母净利润同比增长53.79%。 新品上市与常规业务放量前景广阔 公司未来增长动力充足，新一代CGM产品CT3系列和国产化AED设备预计将陆续上市并实现快速放量。同时，随着疫情影响消退，常规产品需求将逐步回暖，预计全年收入增长将逐季加快，共同支撑公司业绩持续增长。 主要内容 事项 2022年年度报告概览 2公司2022年全年实现营收71.02亿元，同比增长3.01%。 归母净利润达15.95亿元，同比增长7.60%。 扣非后归母净利润为12.51亿元，同比下降5.19%。 公司拟每10股派发现金6元（含税）。 2023年第一季度报告概览 2023年第一季度实现营收27.03亿元，同比大幅增长48.41%。 归母净利润为7.14亿元，同比增长53.79%（调整后）。 扣非后归母净利润为7.03亿元，同比大幅增长79.18%（调整后）。 平安观点 防疫政策调整，冬季疫情相关产品需求增加 2022年末国内防疫政策调整，导致制氧机、电子体温计、呼吸机等疫情相关产品销售密集，常规产品需求短期受抑。 2022年第四季度营收19.85亿元，同比增长25.34%；2023年第一季度营收27.03亿元，同比增长48.41%，单季度销售额创历史新高。 疫情相关产品毛利率较高，带动公司综合毛利率提升：2022年第四季度毛利率为51.39%（+8.22pct），2023年第一季度毛利率为52.71%（+2.03pct）。 2022年全年收入结构特点：疫情相关耗材增长较快，疫情相关设备有所回落，常规产品小幅回暖。 主要业务板块收入表现：呼吸类22.39亿元（-14.62%），糖尿病类5.30亿元（+16.04%），感染控制类11.84亿元（+32.57%），家用检测类15.21亿元（+5.06%），康复和临床类14.08亿元（+14.70%）。 预计2023年全年常规产品收入增长将逐季加快，随着疫情影响消退。 新款CGM与AED产品陆续上市，放量可期 2023年公司将有两款重要产品上市。 新一代CGM产品CT3系列已于3月获批上市，具备14天免校准特性，有望从医院市场向家庭消费市场传导，放量潜力巨大。 国产化AED设备有望在2023年上半年完成注册申请，通过国产化强化市场竞争力，并受益于疫情消退后医疗建设重心回归常规疾病领域，预计实现较快放量。 维持“强烈推荐”评级 维持对鱼跃医疗的“强烈推荐”评级。 维持2023-2024年EPS预测，并新增2025年EPS预测分别为1.72元、2.02元、2.38元。 预期重要新品放量及常规产品销售恢复将持续推动公司业绩增长。 风险提示 业务整合风险：外延扩张后若整合不顺可能影响并购效果。 产品销售不及预期风险：若公司新品销售不能及时上量，可能影响产品迭代节奏。 产品降价风险：公司部分产品销售对象为医院，存在一定降价压力。 总结 鱼跃医疗在2022年末至2023年初受益于国内防疫政策调整，疫情相关产品销售激增，带动公司2023年第一季度营收和归母净利润分别实现48.41%和53.79%的显著增长，并提升了综合毛利率。尽管2022年全年扣非净利润有所下滑，但公司整体业绩表现出较强韧性。展望未来，随着新一代CGM产品CT3系列和国产化AED设备等重要新品的陆续上市，以及常规产品销售的逐步恢复，公司有望迎来新的增长周期。平安证券维持对鱼跃医疗的“强烈推荐”评级，并上调了未来三年的盈利预测，但同时提示了业务整合、产品销售不及预期及产品降价等潜在风险。