中心思想 再鼎医药：创新驱动的全球生物制药领导者 再鼎医药（09688.HK）正乘风而上，致力于打造全球领先的生物制药公司。公司自2014年成立以来，通过高效的授权引进模式与日益增强的自主研发能力相结合，已成功构建起一个涵盖肿瘤、自身免疫及感染性疾病三大领域的丰富且差异化的创新药产品管线。其核心商业化产品，如卵巢癌PARP抑制剂则乐、胶质母细胞瘤肿瘤电场治疗爱普盾、胃肠道间质瘤激酶抑制剂擎乐以及抗感染药物纽再乐，均展现出显著的市场竞争优势和快速放量潜力。公司业绩持续稳健增长，2019-2022年营业收入复合增速高达154.9%，尽管仍处于亏损阶段，但亏损幅度正逐步缩窄，显示出强劲的商业化执行力和未来盈利能力。 市场洞察与增长潜力 报告深入分析了中国肿瘤治疗市场的广阔空间，包括卵巢癌、乳腺癌、胃肠道癌、脑癌和肺癌等高发病率和难治性疾病领域。再鼎医药精准聚焦这些市场，通过引进同类首创或同类最佳产品，并积极推动其纳入国家医保目录，显著提升了产品的可及性和市场渗透率。例如，则乐因其广泛的患者覆盖和优异的临床数据，在医保降价后有望加速放量；爱普盾作为胶质母细胞瘤的同类独创疗法，在适应症拓展方面展现出巨大潜力；擎乐和纽再乐首次纳入医保，预计将进入快速增长期。公司在研管线同样丰富，未来三年内预计将有多款重磅产品陆续上市，进一步巩固其在创新生物制药领域的领先地位，并驱动业绩持续高速增长。 主要内容 再鼎医药概览：战略布局与财务表现 专注于高发病率与难治性疾病的创新药物开发 再鼎医药是一家立足中国、全球运营的创新型生物制药公司，其核心业务聚焦于肿瘤、自身免疫、感染性疾病及中枢神经系统领域，致力于为全球患者提供创新药物。公司通过与全球生物制药公司合作以及内部研发，已建立起极具竞争力的产品组合，尤其在妇科癌、胃癌、脑癌、肺癌及多重耐药细菌感染等严重疾病治疗方面。截至目前，公司已有4款创新药产品获批上市，另有13个项目处于后期产品开发阶段，其中5项已获得美国FDA批准，显示出其产品组合的广阔市场前景。 公司自2013年3月28日在开曼群岛注册成立，并于2017年9月在美国纳斯达克成功上市，2020年在香港联交所二次上市，实现了全球化的资本布局。截至2023年1月31日，公司在全球拥有2036名员工，其中1956名位于大中华区，体现了其深耕中国市场的战略。管理团队由世界级的科学家和行业专家组成，拥有深厚的行业资历和国际化视野，为公司的快速发展提供了坚实的基础。 营收高速增长与研发投入持续加码 再鼎医药目前处于盈利前阶段，但核心产品快速放量带动业绩持续增长。随着2018年末则乐及爱普盾在香港获批上市，公司进入商业化阶段。2019年至2022年，公司营业收入从12.99百万美元增至215.04百万美元，复合年增长率高达154.9%。2023年上半年，公司实现营业收入62.80百万美元，经营表现稳健。尽管公司自成立以来持续亏损，但亏损幅度已显著缩窄，2023年上半年亏损49.14百万美元，同比缩窄33.25百万美元。 从营收结构来看，则乐和爱普盾是公司当前主要的收入来源。则乐自2018年末上市以来快速放量，营业收入从2019年的6.63百万美元增至2022年的145.19百万美元，复合增速达179.8%。爱普盾同期营业收入从6.36百万美元增至47.32百万美元，复合增速为95.2%。擎乐于2021年上市，2022年营收达14.96百万美元，同比增长28.7%。纽再乐于2021年末上市，2022年营收5.20百万美元。值得注意的是，擎乐及纽再乐均已纳入2022年版国家医保药品目录，预计将进入快速放量阶段，为公司业绩带来新的增长点。 公司持续加大研发及人力资源投入，以提升核心竞争力。2022年研发费用有所减少，主要系授权费减少所致。同时，销售、一般及行政费用持续增加，从2018年的21.58百万美元增至2022年的258.97百万美元，主要由于员工人数增加导致薪酬及相关成本上升，反映了公司在商业化推广方面的投入。 广阔的肿瘤治疗市场与再鼎医药的竞争优势 中国肿瘤市场概况与PARP抑制剂的崛起 中国肿瘤治疗市场空间广阔，多种高发病率肿瘤对创新疗法存在巨大需求。 卵巢癌： 2019年中国卵巢癌发病人数达5.39万人，预计2030年将增至6.18万人。五年生存率低于40%。PARP抑制剂（如则乐）通过显著延迟复发时间并延长无进展生存期，已成为卵巢癌维持治疗的关键。全球PARP抑制剂市场预计将从2020年的24亿美元增至2025年的123亿美元，复合增长率达38.3%；中国市场同期预计从14亿人民币增至147亿人民币，复合增长率达60.3%。 乳腺癌： 2019年中国乳腺癌发病人数为32.62万人，预计2030年将达37.32万人。HER2阳性乳腺癌占25%，患者易复发及转移，特别是脑转移，对有效疗法需求迫切。 胃肠道癌： 胃癌是中国最常见的癌症之一，2019年发病人数45.58万人，预计2030年将增至61.38万人，五年生存率35.1%。胃癌治疗正进入个体化和精细化管理时代，TCGA分子分型（EBV阳性型、微卫星不稳定型、基因组稳定型、染色体不稳定型）为靶向治疗提供了潜在靶点。胃肠道间质瘤（GIST）2019年中国患者人数3.19万人，KIT和PDGFRα突变是主要驱动因素。 脑癌： 胶质母细胞瘤（GBM）是最常见且最具进展性的原发性脑瘤。2019年中国脑癌发病人数11.51万人，其中GBM占46.6%，五年生存率低于5%。过去15年全球仅有TMZ和Optune（肿瘤电场治疗）两种获批疗法。 肺癌： 非小细胞肺癌（NSCLC）约占中国肺癌患者总数的85%。2019年中国肺癌发病人数89.53万人，预计2030年将达122.55万人。NSCLC患者五年生存率19.7%，多数确诊时已晚期。靶向治疗虽广泛应用，但耐药性问题突出，亟需新型疗法。 核心产品差异化优势与市场潜力 再鼎医药的4款已上市产品均具有显著的差异化优势： 则乐®（Zejula®，尼拉帕利）： 作为高效、选择性PARP1/2抑制剂，是目前唯一获FDA广泛批准用于治疗所有晚期卵巢癌患者的PARP抑制剂。其核心优势在于无需生物标记物检测，即可适用于gBRCA突变和野生型患者，在中国检测条件有限的情况下，极大地提升了用药便利性和渗透率。PRIMA研究显示，则乐作为一线维持治疗，在总人群中使疾病进展或死亡风险降低38%（PFS HR 0.62），在BRCA突变、HRD阳性和HRD阴性患者中分别降低60%、50%和32%。NORA研究进一步证实，在中国铂敏感复发卵巢癌患者中，则乐显著改善无进展生存时间，中位总生存期达46.3个月，高于安慰剂组的43.4个月。则乐于2020年12月首次纳入国家医保目录，价格降低76%至5778元/盒，患者自付费用大幅减少。截至2022年1月，则乐已纳入中国44个区域性定制商业健康保险计划，进一步提升了可及性。预计2023-2025年，则乐销售额将分别达到210.72/248.87/311.41百万美元，并有望在2027年达到389.01百万美元的峰值。 爱普盾®（Optune®，肿瘤电场治疗）： 作为同类独创的便携式肿瘤电场治疗设备，通过特定频率电场破坏细胞分裂，抑制肿瘤生长。该疗法在美国国家治疗指南中被推荐为治疗新诊断GBM的一类疗法，也是中国自2007年以来首个获批用于GBM的创新疗法。EF-14国际III期试验显示，爱普盾与替莫唑胺联用可使GBM患者的中位无进展生存期从4.0个月延长至6.7个月，中位总生存期从16个月延长至20.9个月，死亡风险降低63%。爱普盾在间皮瘤、非小细胞肺癌（NSCLC）、胰腺癌、卵巢癌等癌种上均展现出广泛应用前景，其中LUNAR III期研究显示其与化疗联用对晚期NSCLC患者的总生存期有显著改善。公司通过患者援助项目和区域性商业健康保险计划（截至2022年末已纳入87个计划），显著提高了产品的可及性。预计2023-2025年，爱普盾销售额将分别达到43.15/134.66/219.81百万美元，并有望在2027年达到556.03百万美元的峰值。 擎乐®（Qinlock™，瑞派替尼）： 是一种广谱KIT和PDGFRα激酶抑制剂，通过独特的双重作用机制抑制多种突变激酶。INVICTUS III期研究显示，擎乐用于既往接受过至少三种激酶抑制剂治疗的晚期GIST患者，中位无进展生存期为6.3个月，显著优于安慰剂组的1.0个月，疾病进展或死亡风险降低85%。擎乐于2023年1月首次纳入国家医保目录，在现有疗法无法缓解或产生耐药性问题的GIST患者中具有广阔应用前景。预计2023-2025年，擎乐销售额将分别达到34.96/59.91/70.16百万美元。 纽再乐®（Nuzyra®甲苯磺酸奥玛环素）： 作为新型广谱四环素衍生物，具有口服与静脉两种剂型，每天用药一次，有效抗击包括MRSA、PRSP等耐药菌株。纽再乐于2021年12月获批上市，2023年1月其静脉输注型被纳入国家医保药品目录，有望在抗生素耐药性日益严峻的背景下，凭借其广谱抗菌特性和使用便利性，获得可观的市场份额。预计2023-2025年，纽再乐销售额将分别达到15.24/22.23/30.17百万美元。 丰富产品管线与高效研发策略 再鼎医药拥有50多项正在进行或计划进行的临床研究，其中13种产品处于后期临床开发阶段，5种产品获得FDA批准上市。公司产品线涵盖肿瘤、感染和自身免疫性疾病三大领域，尤其在肿瘤领域，聚焦中国流行肿瘤，构建了行业领先的产品组合。 胃肠道癌产品线： 全面布局免疫疗法、肿瘤电场和靶向疗法，深入开发FGFR2、MET、KRAS、KIT等热门信号通路相关产品。Bemarituzumab（FGFR2b特异性单抗）已获CDE突破性疗法认定，FIGHT II期研究显示其与化疗联用可改善FGFR2b过表达胃癌/GEJ癌患者的临床结果，目前处于III期临床阶段，预计2026年获批上市。 肺癌产品线： 针对ROS1/NTRK、EGFR Ex20ins、EGFRm、KRASG12C、MET突变等耐药机制重点布局。Repotrectinib（ROS1/TRKA/B/C抑制剂）已获FDA多项快速审批通道资格认定和CDE三项突破性疗法认定，预计2023年提交ROS1阳性晚期NSCLC新药上市申请，2025年获批上市。KRAZATI™（adagrasib，KRASG12C抑制剂）已获FDA批准上市，在中国处于III期临床阶段，有望成为国内首批KRASG12C抑制剂之一，预计2025年获批上市。 其他肿瘤管线： 包括MARGENZA™（马吉妥昔单抗，HER2靶向单抗），已提交NDA；Odronextamab（CD20xCD3双特异性抗体），在FL、DLBCL等淋巴瘤中显示临床活性，预计2025年获批上市；TIVDAK（tisatumab vedotin，ADC药物），用于宫颈癌，预计2025年获批上市。 自身免疫产品： VYVGART®（艾加莫德，FcRn抑制剂）用于治疗gMG成人患者的新药上市申请已获中国国家药监局受理，ADAPT III期数据显示其能快速、深入、持久地改善患者症状，预计2023年获批上市，ITP、PV及CIDP适应症也处于III期阶段。 抗感染产品： 舒巴坦钠—度洛巴坦钠（SUL-DUR），用于治疗鲍曼不动杆菌（包括多重耐药和CRAB菌株）引起的严重感染，已提交NDA，ATTACK III期研究显示其在降低死亡率和肾毒性方面优于黏菌素，预计2024年获批上市。 中枢神经系统产品： KarXT（xanomeline-trospium），口服M1/M4型毒蕈硷乙酰胆碱受体激动剂，用于治疗精神分裂症和痴呆相关精神病性障碍，作用机制差异化，EMERENT-3 III期研究数据显示其能显著减少精神分裂症阳性和阴性症状，预计2025年获批上市。 授权引进与自主研发双轮驱动 再鼎医药凭借成熟高效的授权引进模式和强大的执行力，快速构建了丰富的产品管线。则乐从FDA批准到中国上市仅用不到三年时间，爱普盾从获得独家授权到香港上市不到三个月，进一步在中国上市仅用额外20个月且无需临床试验，充分体现了其快速推进产品商业化的能力。自2021年以来，公司已与10家合作伙伴建立新的授权，新增9项在研产品管线。同时，公司在全球布局研发中心（上海、美国），并与清华大学、中国科学院上海有机化学研究所等领先学术机构合作，稳步提升自主开发能力，ZL-1102、ZL-1211及ZL-1218等内部开发候选药物均已进入临床研究阶段，拥有全球开发权利。 盈利预测与估值 基于对已上市产品及重磅临床后期产品的营业收入预测，报告预计再鼎医药2023-2025年将实现营业收入304.22/476.56/792.82百万美元，同比增长41%/57%/66%。采用DCF估值法，假设WACC为11.5%，永续增长率为3%，公司合理估值为61.3亿美元，对应股价为49.1港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 总结 再鼎医药凭借其“授权引进与自主研发相结合”的独特发展模式，已成功打造了一个覆盖肿瘤、自身免疫和感染性疾病等多个高需求领域的创新药产品组合。公司核心商业化产品则乐、爱普盾、擎乐和纽再乐均展现出强大的市场竞争力和增长潜力，尤其在纳入国家医保目录后，其市场渗透率和销售额有望加速提升。同时，公司丰富的在研管线，包括多个处于后期临床阶段的同类首创或同类最佳产品，为未来三年的持续高速增长奠定了坚实基础。尽管公司目前仍处于亏损阶段，但营收的快速增长和亏损幅度的缩窄，以及DCF估值法所显示的显著上行空间，均表明再鼎医药作为全球领先生物制药公司的发展前景广阔，具备长期投资价值。

　　珍宝岛(603567) 　　投资摘要 　　深耕中药领域，步入创新布局期。公司深耕中药领域，产品布局以注射用血塞通、舒血宁注射液、注射用炎琥宁、血栓通胶囊、复方芩兰口服液为主，其他普药产品为辅，业务涵盖中药、化学制剂、生物药。有复方芩兰口服液、血栓通胶囊、灵芪加口服液和复方白头翁胶囊4个独家生产品种。为保障产品质量，公司按照“689”标准进行二次开发，在此基础上注射用血塞通新增100mg新规格2021年上市，舒血宁10ml规格推出，通过提高产品质量提升价格，医保解限、二次开发、规格更新、成立口服事业部等措施助力公司中成药核心品种放量。 　　汇聚优质资源，布局中药材全产业链。公司中药材贸易业务主要依托亳州中药材交易中心和哈尔滨中药材交易中心两个子公司，形成覆盖全国95%中药产区的现代化“N+50”中药材产业布局。2022年公司新建7个办事处，合计14个产地办事处建设。新建完成3个种植基地、9个加工基地的合作建设。公司搭建“神农采”平台，从而形成对中药材的上游供应、中游流通、下游需求市场的快速反应。 　　合作模式下多方布局，提升公司市场竞争力。公司通过“股权投资+引进合作+自主研发”，布局配方颗粒和生物创新药等医药工业细分领域。公司对中药企业九洲方圆及生物创新药企特瑞思等优质企业进行投资，创新药领域以ADC为核心赛道，布局单抗双抗等品种，打造差异化布局路线。 　　投资建议 　　公司布局中药全产业链，重视核心品种二次开发，医保解限、新规格上市等因素有利于品种放量，“N+50”战略推进道地药材产区上游种植、加工、销售产业链整合。我们预计2023-2025年公司营业收入为59.92/71.72/84.13亿元，增速分别为42.00%、19.71%、17.30%，归母净利润分别为6.63/8.64/11.02亿元，增速分别为258%/30%/28%，当前股价对应2023-2025年PE分别为24x/18x/14x，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　包括但不限于：医药政策及市场风险；研发不及预期风险；产品质量风险；中药材贸易风险；传统中药材交易市场弱化风险等。

　　核心观点 　　回顾2023年初至今，医药各子板块出现了明显的分化。业绩方面，2023Q1医药板块（剔除次新股及ST股）整体增速放缓，营收同比增长7.69%（同比-3.66pct），归母净利润同比降低6.06%（同比-21.11pct）。各子板块中，中药板块、化学制剂、医药商业板块的净利润增速均明显高于收入端；医疗服务板块基本与收入端持平；生物制品、化学原料药、医疗器械板块净利润出现负增长。市场表现方面，年初至今仅中药板块实现明显上涨（+10.98%），化药板块基本持平，其余板块均有不同程度的下跌，其中医疗服务板块下跌最多，跌幅达到16.51%。当前医药板块整体PE（TTM，整体法）为25.91，仍处于历史较低水平。基金持仓方面，2023Q1，全市场医药基金持仓比例为10.88%，环比下降0.06pct；剔除医药主题基金后的持仓比例为5.78%，环比上升0.12pct；同期医药股在A股总市值中占比为7.98%，环比下降0.51pct。公募基金医药仓位仍处于历史相对低位。 　　展望2023全年，我们认为：当前医药板块行情多变，医药投资可沿着坚定持续繁荣、等待底部反转两条思路寻找确定性较高的优质标的。一方面，2023年至今医药各子板块分化明显，我们坚定看好部分细分行业能够延续当前成长轨迹，实现持续繁荣（如：创新药、仿创药、中药、医药中特估等）；另一方面，经过长期回调多个子板块已来到历史低位，我们推荐关注部分细分行业在政策边际改善等因素的催化下能够重回估值中枢，实现底部反转（如：高值耗材、CXO等）。 　　（1）创新药：下半年我们持续看好创新药行业尤其是港股创新药板块的估值回升，主要基于以下几方面因素：（1）流动性方面：美联储加息接近尾声，流动性压力缓解；（2）国际化方面：国际化有望突破，潜在的创新药出海成果较为丰富；（3）政策方面：政策边际改善，创新药支付环境逐渐优化；（4）竞争格局方面：行业格局逐渐优化，创新药内卷局面有所改善；（5）营收利润方面：行业营收持续增长，亏损逐渐收窄。建议关注标的：泽璟制药、迈威生物、康诺亚、康方生物。 　　（2）仿创药：通过分析仿创药企“存量品种”集采进展和“创新品种”研发布局，我们认为：集采降价的冲击边际减弱，创新品种有望助力“仿创结合类药企”迎来向上拐点。其中，“存量品种”集采进展方面，部分上市公司被纳入集采品种的营收占比已处于较高水平，意味着国家集采降价对上市公司“存量仿制药品种”的冲击有望边际递减；“创新品种”研发布局方面，越来越多上市公司的创新品种取得积极进展，重磅新品的陆续上市，有望为仿创结合药企开启“第二增长曲线”。 　　建议关注标的：立方制药、兴齐眼药。 　　（3）中药：中药行情的本质是相对优势，包括微观层面的业绩优势、宏观层面的政策优势、资金层面的筹码优势。站在当前时点，我们认为以上3项优势依然存在，重点看好以下几类公司：1）估值处于绝对底部的；2）业绩有望逆势加速的；3）可以建立长期信仰的。 　　建议关注标的：济川药业，健民药业，以岭药业，天士力。 　　（4）医药中特估：医药国企改革不仅可以驱动业绩增长，还可以重塑估值体系，实现EPS增厚和PE提升的戴维斯双击。国企改革的行情演绎分为改革预期、改革落地、初步兑现、持续兑现4个阶段。血制品：近年来国资牵头加速行业整合，以天坛生物为首的国有企业在浆站拓展等方面优势渐显，看好国央企背景血制品企业进入成长加速期。建议关注标的：太极集团、东阿阿胶、同仁堂、国药一致、天坛生物、博雅生物、派林生物。 　　（5）医疗器械：（1）短期：行业整体显著受益于诊疗量与手术量提升，如手术器械、外科器械、慢病管理、消费器械、常规IVD等细分领域或将在后续季度迎来业绩放量；（2）中长期：创新与国际化持续驱动行业增长，带来新治疗手段与商业模式，开辟新市场机会，提升行业成长斜率；（3）政策端：集采自22Q4整体转向温和，此前估值被集采压制的品类有望回归基本面。建议关注：1）诊疗量复苏与政策端改善共同利好的高耗板块，如大博医疗、惠泰医疗、心脉医疗等；2）创新驱动产品迭代与业务延展、或国际化水平日益提升的设备龙头，如迈瑞医疗、澳华内镜、海尔生物、鱼跃医疗、海泰新光等。建议关注标的：迈瑞医疗、澳华内镜、海泰新光、鱼跃医疗、海尔生物、大博医疗、惠泰医疗、心脉医疗、亚辉龙。 　　（6）CXO：创新药VC&PE投融资增速是CXO行业景气度的先行指标，根据创新药投融资周期的历史经验，每轮周期间隔不超过4年，按此推算本轮创新药投融资周期大概率于2023年见底。月度数据显示，2023年以来创新药VC&PE投融资数据已有改善迹象，CXO板块目前处于估值低位，看好其触底反弹。细分赛道方面，受益于中医药政策的提振和药企研发的积极投入，中药CXO细分赛道率先迎来景气周期。 　　建议关注标的：药明康德、百诚医药、阳光诺和。 　　风险提示：新冠疫情的不确定性；院端诊疗恢复不及预期；药品、器械、耗材等降价压力超出预期；下游医疗服务等出现质量问题；创新药及器械研发具备不确定性；相关假设及预测不及预期

　　本周板块表现 　　本周市场综合指数涨跌不一，上证综指报收3231.41，本周上涨0.04%，深证成指本周下跌1.86%，创业板指下跌4.04%，化工板块下跌3.18%。本周化工各细分板块多下行，仅能源板块上涨1.58%；而半导体材料、膜材料、化学纤维跌幅明显，板块指数分别下跌5.60%、5.13%、4.63%。 　　本周化工个股表现 　　本周涨幅居前的个股有*ST榕泰、东方材料、名臣健康、宏和科技、金牛化工、三维股份、风神股份、ST红太阳、中农立华、贵州轮胎。本周印刷油墨标的东方材料上涨12.92%，其子公司将开发适用于石墨烯应用的电子油墨的连接料树脂；本周电子化学品板块走强，宏和科技上涨12.87%，公司产品广泛应用于芯片封装等；本周轮胎板块走强，风神股份、贵州轮胎分别上涨8.39%、4.61%；本周三维股份大涨9.66%，大股东吴善国先生拟向上海赤钥投资有限公司转让5.01%的股份。 　　本周重点化工品价格 　　原油：本周布伦特原油期货下跌1.8%，至74.79美元/桶，OPEC+延长减产计划及沙特额外减产提振市场，但美国与俄罗斯石油供应增加打击油价。化工品：本周我们监测的化工品涨幅居前的为丁酮(+12.2%)、TDI(+4.1%)、BDO（+2.9%）、轻质纯碱（+2.7%）、聚合MDI（+1.6%）。本周原料醚后碳四市场上行推动丁酮价格上涨；本周上海地区TDI装置存检修预期致TDI市场价格走高；本周部分BDO装置检修，主力终端氨纶工厂出货积极，BDO价格上行；本周轻质纯碱下游需求维稳，部分装置仍在检修，库存下行至轻质纯碱小幅走高；本周上海MDI装置提前检修，其他地区亦有装置检修或降负运行，致聚合MDI价格小幅拉涨。 　　投资建议 　　俄乌冲突下我国工业相对优势提升，叠加化工产业链不断完善升级，我们持续看好化工行业前景，给予“强于大市”评级。 　　持续推荐固废处理科技龙头惠城环保、卫材热熔胶龙头聚胶股份、芳香烃化学品龙头新瀚新材；推荐国产分子筛龙头建龙微纳、碳纤维装备制造稀缺标的精工科技、半导体材料领先企业上海新阳；关注民用尼龙标的台华新材。 　　风险提示：经济紧缩风险；油价大幅波动；国际贸易摩擦风险。

　　投资要点： 　　本周医药表现弱于大盘 　　本周申万医药生物同比下跌2.63%，表现弱于大盘。其中，医药商业子行业上涨0%；医疗器械子行业下跌1.44%，化学制药子行业下跌1.59%，中药子行业下跌3.22%，医疗服务子行业下跌3.69%；生物制品子行业下跌5.07%。受益于国内多家企业积极布局AI医疗服务大模型引发的市场热切关注，医药商业子行业表现相对较好。 　　下周投资策略：关注集采政策披露及医疗服务消费复苏 　　体外诊断集采利空情绪或阶段性落地，估值压制有望修复，重点推荐经营情况良好，产品力处于行业领先位置的诊断与高值耗材行业个股，包括迈瑞医疗、新产业、安图生物、亚辉龙、迈克生物；医疗服务子行业继续看好受益于需求复苏的公司和业绩景气度较高的药店，重点推荐大参林，建议关注华厦眼科和瑞尔集团；中药子行业建议重点关注新进医保目录和基药目录品种，以及经典名方优势企业，推荐康缘药业、华润三九。 　　ASCO会议上相继披露了国产CLDN18.2ADC和单抗产品针对胃癌的临床数据，建议关注石药集团、创胜集团；默沙东即将启动多项Keytruda与Trop-2ADCSKB264联用的全球多中心III期临床试验，建议关注拥有领先的ADC产品设计平台的创新药公司，如科伦药业、百利天恒、迈威生物；百济神州和君实生物的替雷利珠单抗和特瑞普利单抗两款PD-1药物，我们预计FDA将很快完成现场核查，建议关注百济神州和君实生物。 　　6月月度金股 　　迈瑞医疗（300760）：公司是国内医疗器械龙头，未来持续加强各产线竞争力，产品丰富度不断提高。短期体外诊断联盟集采利空因素出清，估值有望修复向上；中长期公司产品力引导进口替代，品牌力奠定用户口碑，正加速进入全球器械20强。对应6月9日收盘价，2023-2025估值分别为32X，26X，22X，维持“买入”评级。 　　风险提示：临床试验结果不及预期；企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险。

中心思想 医保政策深度调整，驱动创新药市场新格局 本报告核心观点聚焦于2023年中国医保药品目录调整的最新政策动态及其对创新药市场产生的深远影响。国家医保局公布的征求意见稿明确了新药纳入医保的申报范围和严格程序，预示着未来创新药将面临更激烈的竞争和更严格的价值评估。同时，政策的调整也为具备临床价值和经济性的创新药提供了进入市场的明确路径，鼓励企业加大研发投入，以满足未被满足的临床需求。 国产创新药研发提速，全球临床进展亮点频现 报告详细梳理了2023年上半年国内获批上市的国产及联合研发创新药，涵盖肿瘤、感染、消化等多个治疗领域，展现了中国创新药研发的蓬勃生机和技术进步。这些新药的上市不仅丰富了国内患者的用药选择，也提升了中国在全球创新药版图中的地位。此外，全球范围内多项创新疗法在关键临床试验中取得积极进展，尤其在肿瘤、代谢性疾病和神经系统疾病领域，预示着未来医疗技术可能实现的突破。 主要内容 第一部分：创新药市场与政策动态 2023年医保药品目录调整范围与程序 2023年医保药品目录调整的征求意见稿明确了申报范围和工作程序，旨在优化目录结构，提升用药可及性。 目录外西药和中成药申报条件： 2018年1月1日至2023年6月30日期间经国家药监部门批准上市的新通用名药品，包括新冠治疗用药。 同期内适应症或功能主治发生重大变化并获得批准的药品。 纳入《国家基本药物目录（2018年版）》的药品。 纳入鼓励仿制药品目录或鼓励研发申报儿童药品清单，且于2023年6月30日前获批上市的药品。 2023年6月30日前获批上市的罕见病治疗药品。 目录内西药和中成药调整条件： 2023年12月31日协议到期的谈判药品。 2024年12月31日协议到期，且适应症或功能主治发生重大变化，企业主动申报调整医保支付范围的谈判药品。 同期内适应症或功能主治发生重大变化，企业主动申报调整医保支付范围的常规目录药品。 符合《基本医疗保险用药管理暂行办法》第九条、第十条规定的药品。 其他调整事项： 符合条件的中药饮片纳入调整范围。 完善药品目录凡例，规范药品名称剂型，调整甲乙类别、目录分类结构、备注等。 独家药品认定以2023年6月30日为准，非独家药品采用竞价等方式确定医保支付标准。 调整工作程序：分为准备、申报、专家评审、谈判/竞价、公布结果五个阶段，从2023年5月持续至11月，流程严谨，强调信息化系统支持和沟通机制。 2023年国产及联合研发创新药上市概览 2023年上半年，中国市场迎来多款国产及联合研发创新药的批准上市，主要集中在肿瘤、感染、肾病、消化道疾病等领域，体现了国内药企在创新研发方面的持续投入和突破。 肿瘤领域： 贝达药业的伏罗尼布片（VEGFR靶点，肾癌）和甲磺酸贝福替尼胶囊（EGFR T790M靶点，非小细胞肺癌），其中贝福替尼作为三代EGFR抑制剂，在PFS数据上表现突出，并积极拓展一线治疗和辅助治疗适应症。 恒瑞医药的阿得贝利单抗注射液（PDL1靶点，广泛期小细胞肺癌一线治疗），作为人源化抗PD-L1单抗，通过阻断PD-1/PD-L1通路激活免疫系统，已投入研发费用约3.73亿元。 海和药物的谷美替尼片（c-Met靶点，METex14跳变非小细胞肺癌），作为口服、强效、高选择性MET抑制剂，在GLORY研究中显示出66%的ORR，初治患者ORR达71%，且对脑转移患者疗效显著。 博锐生物的泽贝妥单抗注射液（CD20靶点，弥漫性大B细胞淋巴瘤），是首款国产CD20单抗，与CHOP化疗联用，在III期临床中显示出非劣于R-CHOP的ORR，且CR率显著更高，1年PFS和OS呈现优于美罗华的趋势。 亿一生物的艾贝格司亭α注射液（G-CSF靶点，癌症化疗引起的中性粒细胞减少症），作为长效G-CSF，具有高稳定性、低免疫原性，可更早给药，已完成全球三项III期临床试验。 感染性疾病领域： 众生睿创的来瑞特韦片（SARS-CoV-2 3CLpro靶点，新型冠状病毒感染），是口服单药抗新冠病毒3CL蛋白酶抑制剂，临床前研究显示对多种新冠变异株有显著抑制活性，且无需联合利托那韦。 旺实生物的氢溴酸氘瑞米德韦片（RdRp靶点，新型冠状病毒感染），作为新型口服核苷类抗病毒药物，III期临床显示显著缩短症状恢复时间，病毒载量大幅下降。 先声药业的先诺特韦片/利托那韦片（SARS-CoV-2 3CLpro靶点，新型冠状病毒感染），III期临床显示显著缩短11种目标COVID-19症状首次达到持续恢复中位时间约1.5天，病毒载量最大下降超96%。 圣和药业的奥磷布韦片（NS5B polymerase靶点，肝炎；肝硬化），与盐酸达拉他韦联用，治疗基因1、2、3、6型慢性丙型肝炎病毒（HCV）感染，III期临床SVR12率达98.5%，对GT-3患者效果尤其突出。 云顶新耀的注射用盐酸依拉环素（30S subunit靶点，腹腔感染），是全新一代、全合成、广谱、非肠道四环素类抗菌药物，对多重耐药革兰阴性菌具有广泛体外抗菌活性，已在美国、欧盟和新加坡获批。 其他疾病领域： 信立泰/日本烟草的恩那度司他片（HIF-PHI靶点，慢性肾贫），作为新一代HIF-PHI药物，对HIF靶点调控合理适度，平稳可控升高血红蛋白，安全性良好。 恩华药业的富马酸奥赛利定注射液（µ opioid receptor靶点，术后疼痛），是首款偏向性µ-阿片受体激动剂，镇痛效果与吗啡相当，起效更快，恶心呕吐等不良反应发生率更低。 柯菲平的盐酸凯普拉生片（proton pump靶点，反流性食管炎；十二指肠溃疡），是我国自主知识产权的首款钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB），起效迅速，强效持久抑酸，安全性好。 康哲药业的甲氨蝶呤注射液(预充式)（DHFR靶点，银屑病），采用皮下给药方式，增加生物利用度，降低胃肠道副作用，提高患者依从性，并有望拓展至类风湿关节炎治疗。 第二部分：市场表现与行业动态 创新药企市场表现与受理统计 本周（截至2023年6月10日），创新药企股价表现分化，同时国内新药研发活动保持活跃。 创新药企涨跌幅：兆科眼科-B以32.94%的涨幅领跑，亘喜生物（+30.72%）、荣昌生物（+12.65%）紧随其后。跌幅前五的包括益方生物-U（-22.84%）、再鼎医药-N（-21.12%）等。 Biotech公司市值：报告提供了截至2023年6月10日的Biotech公司市值数据，恒瑞医药以2921亿元位居榜首，百济神州（1782亿元）、信达生物（820亿元）等公司也展现了较高的市场价值。 国产创新药受理统计：本周国产新药IND数量为18个，NDA数量为1个，显示出国内创新药研发管线持续丰富。 创新药交易与企业公告亮点 本周创新药行业交易活跃，多家企业发布重要公告，涵盖战略合作、许可协议、临床进展及监管审批等多个方面。 交易事件： Acuitas与Bayer合作利用脂质纳米粒(LNP)给药技术加强拜耳的基因治疗产品组合。 NRx与Lotus许可合作开发抗自杀治疗双相抑郁症药物NRX-101，潜在交易费用高达3.3亿美元里程碑付款。 Sol-Gel与Searchlight签署许可协议，推进寻常痤疮和成人酒渣鼻药物在加拿大商业化，潜在预付款1100万美元。 译码基因与微光基因战略合作，推进体内基因编辑治疗药物研发。 正大天晴与科兴制药合作许可注射用曲妥珠单抗在海外12国的商业化权益。 AstraZeneca与Quell签署许可协议，开发自身免疫性疾病的工程化Treg细胞疗法，前期投资8500万美元，潜在里程碑付款超20亿美元。 企业公告： 基石药业：泰吉华®（阿伐替尼片）获FDA批准用于惰性系统性肥大细胞增多症，并在ASCO公布晚期胃肠道间质瘤和急性髓系白血病相关数据。 圣诺医药：STP705用于成人腹部减脂医学美容治疗的I期临床试验中期数据积极。 翰森制药：EGFR/cMet双特异性抗体HS-20117获NMPA临床试验通知书，拟用于治疗晚期实体瘤。 恒瑞医药：HRS-5041片获NMPA临床试验批准，拟用于治疗前列腺癌；子公司瑞石生物的硫酸艾玛昔替尼片上市许可申请获NMPA受理，用于治疗中至重度特应性皮炎。 金斯瑞生物：传奇生物CARVYKTI®（西达基奥仑赛）III期研究PFS延长，并向FDA提交sBLA以扩大适应症至复发且来那度胺难治性多发性骨髓瘤。 创胜集团：在ASCO公布Osemitamab(TST001)联合化疗一线治疗晚期胃或胃食管连接部癌的最新数据。 康宁杰瑞：在ASCO呈列KN026联合KN046治疗HER2阳性实体瘤II期临床试验结果。 兆科眼科：伙伴Vyluma的NVK002（低剂量阿托品0.01%）作为儿童近视潜在疗法的新药申请获FDA受理。 迪哲医药：在ASCO大会报告舒沃替尼和戈利昔替尼（DZD4205）的4项源头创新成果。 泽璟制药：抗LAG-3/TIGIT双特异性抗体注射用ZGGS15临床试验申请获FDA批准，用于治疗晚期实体瘤。 贝达药业：I类创新药伏罗尼布片获NMPA批准上市，用于晚期肾细胞癌。 加科思：PARP7抑制剂JAB-26766获NMPA新药临床试验批准，将在中国开展I/IIa期晚期实体瘤临床试验。 和誉：创新CSF-1R抑制剂Pimicotinib (ABSK021)被EMA授予优先药物资格，用于治疗不可手术的腱鞘巨细胞瘤。 百济神州：在EHA年会上展示血液肿瘤产品组合与早期管线产品的最新研究数据。 前沿生物：产品艾可宁收到哈萨克斯坦卫生部核准签发的《药品注册证书》。 微芯生物：控股子公司微芯新域拟增资扩股并引入安瑞投资。 第三部分：全球新药研发进展 肿瘤、代谢与神经系统疾病领域突破 全球新药研发持续取得重要进展，尤其在肿瘤、代谢性疾病和神经系统疾病领域，多项创新疗法在关键临床试验中展现出积极疗效。 ARV-766治疗转移性去势抵抗性前列腺癌：Arvinas公布其口服PROTAC蛋白降解剂ARV-766在I/II期试验中取得积极中期数据。在带有AR配体结合域（LBD）突变的患者中，42%的患者前列腺特异性抗原（PSA）水平降低≥50%，且在RECIST可评估患者中观察到部分缓解，尤其对L702H突变患者有效。 Carvykti治疗多发性骨髓瘤：杨森和传奇生物向美国FDA递交补充生物制品许可申请（sBLA），旨在扩展CAR-T细胞疗法Carvykti（西达基奥仑赛）的适应症范围，纳入既往接受过1-3线治疗的复发且来那度胺耐药的多发性骨髓瘤成人患者。CARTITUDE-4研究数据显示，Carvykti相比标准治疗方案降低了74%的疾病进展或死亡风险。 肿瘤电场治疗（TTFields）非小细胞肺癌：再鼎医药和Novocure公司公布肿瘤电场治疗（TTFields）联合标准疗法治疗IV期非小细胞肺癌（NSCLC）患者III期临床研究LUNAR的积极结果。TTFields联合标准治疗组中位OS为13.2个月，显著优于单独标准治疗组的9.9个月。在免疫检查点抑制剂（ICI）亚组中，TTFields对OS产生巨大获益，中位OS达18.5个月。 Efruxifermin治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）：Akero Therapeutics公布SYMMETRY临床IIb期试验扩展队列（队列D）的顶线数据。Efruxifermin（EFX）模拟天然FGF21生物活性，旨在减少肝脏脂肪和炎症、逆转纤维化。数据显示，EFX与GLP-1受体激动剂联合治疗的患者中，88%在第12周时肝脂肪恢复正常，远高于单独GLP-1治疗组的10%。 IDH1/2抑制剂vorasidenib治疗胶质瘤：Servier公布潜在“first-in-class”IDH1/2抑制剂vorasidenib作为单药治疗残留或复发IDH突变低级别胶质瘤患者的III期临床试验INDIGO结果。在主要终点PFS方面，vorasidenib组中位PFS为27.7个月，显著优于安慰剂组的11.1个月（HR=0.39）。在次要终点TTNI方面，vorasidenib组中位TTNI尚未达到，安慰剂组为17.8个月（HR=0.26）。 总结 本周创新药周报全面分析了2023年医保谈判政策的最新动向，强调了其对创新药市场准入和竞争格局的深远影响。报告详细梳理了今年以来国内获批上市的12款国产及联合研发创新药，涵盖肿瘤、感染、肾病、消化等多个关键治疗领域，展现了中国创新药研发的活力和成果。同时，报告也关注了全球范围内多项创新疗法在肿瘤、代谢性疾病和神经系统疾病等领域的临床试验积极进展，包括ARV-766在前列腺癌、Carvykti在多发性骨髓瘤、TTFields在非小细胞肺癌、Efruxifermin在NASH以及vorasidenib在胶质瘤治疗中的突破性数据。这些进展共同描绘了全球创新药市场蓬勃发展、技术不断迭代的图景，预示着未来医疗健康领域将迎来更多创新疗法，以满足日益增长的临床需求。国内创新药企在政策引导下，正积极参与市场竞争，并通过自主研发和国际合作，不断提升自身在全球创新药产业链中的地位。

　　中长期继续看好国内CXO行业，短中期重点看好海外β个股及仿制药CRO细分 　　核心观点：基于国内工程师红利优势依然存在以及产业区域优势，我们中长期继续看好国内CXO行业，重点看好海外β个股（其中尤其是CDMO个股）出现拐点机会和仿制药CRO持续高业绩增长，继续推荐药明康德、凯莱英、九洲药业、博腾股份、阳光诺和、百诚医药、普蕊斯、美迪西、昭衍新药、和元生物等。 　　风险提示：国内外投融资环境变化；相关公司海外并购及业务拓展具有不确定性；核心管理层及核心技术人员流失的风险。市场涨跌情况：医药整体跑输行业，其中CXO相对表现较差 　　CS医药（自由流通市值加权）年初以来上涨6.5%：CS医药行业年初以来涨幅处于30个一级行业中间水平，截止到2023年5月5日，中信医药（按自由流通市值加权）累计上涨6.5%，整体跑输万得全A（+13.4%）、沪深300指数（+12.7%）、创业板指数（+14.2%。） 　　CXO个股年初以来均处于相对负收益中：目前A+H上市的26只CXO个股年初以来均处于累计负收益中，总市值加权平均收益为-15.9%（2023/01/01~2023/05/05），其中次新股（普蕊斯、毕得医药、诺思格、泓博医药），以及AI、多肽等主题类公司均取得正收益。

　　1. PROTAC（蛋白降解策略）行业定义 　　蛋白降解靶向嵌合体（Proteolysis targeting chimera，PROTAC）是一种是基于泛素-蛋白酶解系统而发展的一种通过小分子化合物来诱导实现靶蛋白降解的新技术。PROTAC分子是一种异双功能分子，它由三部分组成：靶点蛋白配体（POlligand）、E3连接酶配体（E3 连接酶配体）和链接部分（Linker）将二者连在一起PROTAC。PROTAC概念由Craig Crews等人于2001年提出，在2015年后取得突破性进展后，经过多年发展与沉淀，逐渐受到科研院所、药企和投资机构等高度关注，此技术在抗肿瘤等疾病上显示了特有优势，是医药行业新药研发最前沿的技术之一。 　　2. PROTAC（蛋白降解策略）行业分类 　　靶蛋白降解技术按降解途径划分有泛素蛋白酶体和溶酶体降解两大类，其中发展得最快的技术路线是泛素蛋白酶体中的分子胶和PROTAC技术。泛素蛋白酶体系统是细胞内蛋白质降解的主要途径，参与细胞内80%以上蛋白质的降解，降解的原理为蛋白质先被泛素（多肽）标记，然后被蛋白酶体识别和降解。泛素蛋白酶体降解中，PROTAC技术具备可克服耐药以及起效浓度低的优势，但成药性有待提升；分子胶技术目前已获得FDA批准，该技术成药性好但难以合理设计。溶酶体降解系统即指通过内吞、吞噬和自噬作用从质膜或细胞质中接收物质，并将其降解和循环利用，也可消化细胞自身的局部细胞质或细胞器。目前的溶酶体靶向蛋白质降解技术路线有双特异性核算适体嵌合体、LYTAC、GlueTAC等，上述技术路线均处于临床前阶段。 　　3. PROTAC（蛋白降解策略）行业特征 　　整体来看，PROTAC技术领域具有解决耐药性的潜力优势，但行业仍处于探索阶段，该行业应用前景明朗，但企业亟需面对药物开发难度大的挑战。传统小分子药物和单抗药物需持续占据靶蛋白的活性位点以阻断其功能，属于“占位驱动”，PROTAC只是提供结合活性，触发靶蛋白与E3连接酶结合从而引发降解这一事件，属于“事件驱动”，不需要直接抑制目标蛋白的功能活性，药物也不需要与目标蛋白长时间和高强度的结合;因此，PROTAC的作用范围更广、活性更高，在克服耐药性方面具有优势。PROTAC早期被提出时相关文献较少，随着PROTAC技术潜在的应用前景愈加明朗，越来越多的科研机构和医药企业投入资金和人力对PROTAC技术进行开发，相关文献越来越多，但由于技术发展时间较短，目前全球暂无PROTAC药物相关产品获批，该领域尚处于探索阶段。此外，PROTAC技术领域不适用小分子药物早期筛选的“类药五原则”，该技术领域缺乏如何改造化合物使其更有可能成为口服药物的指导方向，并且由于技术兴起时间较短，业界缺少有效的高通量筛选技术用于快速、大量地评估PROTAC降解靶蛋白能力，这将降低药物的开发速度与成功率。

中心思想 创维数字ChatOTT：AI赋能下的智能家居新入口 全球市场领先地位与AIGC发展机遇 创维数字推出的ChatOTT智能交互系统，基于生成式大模型，显著提升了知识库丰富度、交互能力及图片生成功能，使其在教育、医疗、娱乐三大领域成为创新性入口。 公司凭借其在全球机顶盒市场的领先地位（尤其在海外市场占据一半收入和高市占率），有望优先接入全球领先的大模型，在AIGC浪潮中持续受益，将机顶盒升级为集智能音响、视频娱乐和智能家居入口于一体的综合平台。 财务预测显示，公司营收和归母净利润在2023-2025年将持续增长，对应PE估值具有吸引力，报告维持“买入”评级，凸显了市场对其创新业务和全球化战略的积极预期。 主要内容 ChatOTT智能交互系统：功能升级与应用拓展 ChatOTT相较于原来的智能系统，知识库更为丰富，交互能力更强，同时可以实现图片生成 教育方面： ChatOTT能够通过语音聊天为儿童自动生成图片并分享至手机，解答数学问题，并根据语音需求提供相关课程教学视频。 医疗方面： 系统可根据语音需求自动为老年人提供作息规划、健康饮食建议与注意事项，并支持交流互动。 娱乐方面： ChatOTT能根据用户心情自动推荐音乐、旅游景点并规划路线；在影视方面，用户无需输入准确名称，通过描述即可找到合适的影片，还可以回答影片中的情节问题，并生成图片分享至手机。 风险提示与潜在挑战 风险提示 机顶盒需求不及预期的风险。 运营商10GPON招标进展不及预期的风险。 供应链风险。 VR产业发展不及预期。 总结 本报告深入分析了创维数字在推出ChatOTT智能交互系统后的市场潜力与投资价值。ChatOTT凭借其丰富的知识库、强大的多轮对话能力及图片生成功能，在教育、医疗、娱乐三大核心应用场景展现出创新性入口的巨大潜力。创维数字在全球机顶盒市场的领先地位，尤其是在海外市场的深厚布局，使其能够优先接入全球领先的大模型，从而在AIGC（人工智能生成内容）浪潮中占据有利位置，进一步提升机顶盒作为智能家居入口的价值。报告预测公司未来三年营收和净利润将持续稳健增长，并维持“买入”评级，但同时提示了机顶盒需求、运营商招标、供应链及VR产业发展不及预期等潜在风险。整体而言，创维数字通过技术创新和全球化战略，有望在智能家居和AIGC领域实现持续发展。