# 中心思想 本报告分析了康恩贝（600572）2017年三季度业绩，认为公司业绩加速提升，略超预期，并维持“买入”评级。 ## 业绩增长与战略聚焦 * 康恩贝前三季度营收和净利润均实现增长，剔除珍诚医药股权出让影响后，营收同比增长显著。 * 公司专注内生增长，实行大品种战略，核心品种如肠炎宁、珍视明系列等延续高增长态势。 ## 盈利预测与投资评级 * 预计公司17-19年EPS分别为0.32、0.42和0.55元，考虑到公司业绩快速增长，给予2017年30倍PE，目标价9.60元，维持“买入”评级。 * 公司管理层对未来发展充满信心，控股股东计划增持公司股份。 # 主要内容 ## 三季度业绩分析 * **营收与利润增长**：公司前三季度实现营收37.83亿元，同比下降16.62%，但剔除珍诚医药影响后同比增长28.43%；归属于上市公司股东净利润6.07亿元，同比增长34.86%。第三季度营收14.43亿元，同比增长41.87%；归属上市公司股东净利润2.23亿元，同比增长55.48%。 * **四季度业绩展望**：预计四季度业绩仍将保持快速增长，主要由于去年同期剥离珍诚医药的损失计提等因素。 ## 大品种战略与核心品种表现 * **大品种战略**：公司启动“大品牌大品种工程”，计划用5年时间培育10个销售额超过10亿元的大品种。 * **核心品种增长**：前三季度肠炎宁、珍视明系列等产品收入增速约为70%，复方鱼腥草合剂营收增速超过100%，金奥康和阿乐欣同比保持增长。 * **其他品种表现**：丹参川芎嗪注射液受两票制影响，收入增速略有下降；前列康”普乐安系列和“天保宁”银杏叶制剂系列销售收入下滑不到10%，同比上半年业绩有所好转。 ## 费用分析 * **销售费用增长**：前三季度销售费用为15.46亿元，同比增长36.41%，销售费用率为40.87%，同比增长15.90pp，主要由于2016年珍诚医药导致销售费率基数的影响。 * **财务费用减少**：财务费用4149万元，同比减少54.80%，主要由于公司去年发行11亿5年期债券，银行借款规模下降，利息支出减少。 * **资产减值损失减少**：资产减值损失为621万元，同比减少72.84%，主要由于珍诚医药去年同期资产减值损失较大。 ## 估值与评级 * **业绩加速提升**：公司16年业绩触底，17年业绩加速提升，第一期3亿元员工持股计划完成，持股均价为7.17元。 * **管理层信心**：控股股东计划增持1800万股，彰显公司管理层对未来发展的信心。 * **盈利预测与评级**：预计17-19年EPS分别为0.32、0.42和0.55元，给予2017年30倍PE，目标价9.60元，维持“买入”评级。 # 总结 ## 业绩增长与战略聚焦 康恩贝三季度业绩略超预期，得益于公司专注内生增长和实施大品种战略，核心产品线表现强劲。 ## 盈利能力与投资价值 公司通过优化财务结构和控制费用，提升了盈利能力。维持“买入”评级，目标价9.60元，反映了对公司未来增长潜力的信心。

# 中心思想 ## 西地那非市场潜力巨大，常山药业有望受益 常山药业的枸橼酸西地那非片上市在即，考虑到国内ED患者数量庞大以及西地那非在肺动脉高压治疗方面的潜力，市场空间广阔。参考白云山“金戈”的成功经验，常山药业有望在西地那非市场复制其增长神话。 ## 多重因素驱动常山药业业绩增长 除了西地那非的潜在贡献，常山药业的三季度业绩超预期，主要受益于肝素原料药涨价和制剂出口业务的拓展。此外，公司在创新药研发和医疗服务领域的布局也将为未来的业绩增长提供动力。 # 主要内容 ## 1. 西地那非市场分析 * **市场规模**：中国ED患者数量庞大，西地那非市场潜力巨大，预计未来终端市场规模将突破百亿。 * **竞争格局**：目前国内有辉瑞“万艾可”、白云山“金戈”和亚邦爱普森“万菲乐”三家西地那非生产厂家。 * **金戈神话**：白云山“金戈”上市后迅速打开市场，销售额快速增长，为常山药业提供了可借鉴的成功经验。 * **常山药业的优势**：公司已获得西地那非50mg规格批件，销售网络已铺设完毕，并与九州通签署推广协议，有望快速抢占市场份额。预计2018年/2019年公司西地那非产品销售额为1.5亿元/2.5亿元，贡献3000万/6000万净利润。 ## 2. 公司三季度业绩分析 * **业绩表现**：公司第三季度归母净利同比增长40%-70%，超市场预期。 * **主要驱动因素**：肝素原料药涨价是主要驱动因素，预计普通肝素原料药第三季度收入端增长40%，净利率超过50%。 * **制剂出口**：公司积极拓展制剂出口业务，预计制剂产品在2018年底登陆欧美市场。 ## 3. 公司未来发展战略 * **创新药研发**：公司积极布局创新药研发，长效GLP-1类似物艾本那肽处于二期临床阶段，预计2019年底上市。 * **医疗服务**：公司计划在雄安新区构建肿瘤医院和先进基因检测业务，并在河北省开设100余家血透中心。 ## 4. 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：预计2017-2019年归母净利润分别为2.49亿元、3.35亿元、4.07亿元，增长分别为41.88%、34.59%、21.33%。 * **投资评级**：维持“推荐”评级，看好公司未来发展。 # 总结 ## 常山药业未来增长潜力巨大 常山药业凭借西地那非上市在即的机遇，有望复制金戈神话，同时受益于肝素原料药涨价、制剂出口业务拓展以及创新药和医疗服务领域的布局，公司未来1-3年看点颇多，业绩增长潜力巨大。 ## 维持“推荐”评级 东兴证券维持对常山药业的“推荐”评级，认为公司核心品种低分子肝素钙未来两年有望维持稳定增长，达肝素招标放量、原料药涨价趋势明显、西地那非上市销售等均有望贡献业绩弹性。

# 中心思想 ## 创新研发战略的重要性 本报告的核心在于分析众生药业的创新研发战略，特别是在纳米制剂领域的布局。公司与药明康德合作开发创新药，并在此次获CFDA受理的注射用多西他赛聚合物胶束是公司递交临床试验注册申请的第一个纳米制剂药物，标志着公司在特殊制剂领域迈出了重要一步。 ## 注射用多西他赛聚合物胶束的市场潜力 报告还强调了注射用多西他赛聚合物胶束的潜在市场价值，若成功研发上市，有望替代多西他赛注射液，市场空间广阔。 # 主要内容 ## 公司事件及主要观点 众生药业的研发进展：公司研发的注射用多西他赛聚合物胶束和药用辅料“甲氧基聚乙二醇-聚乳酸嵌段共聚物”的临床试验注册申请获得国家食品药品监督管理总局（CFDA）受理。 公司持续推进创新研发战略，布局纳米制剂领域：公司与药明康德合作开发创新药，已签订10个1.1类新药研发合作项目，主要涉及肿瘤、非酒精性脂肪性肝炎、心脑血管、流感等领域。 ## 注射用多西他赛聚合物胶束的优势与市场前景 注射用多西他赛聚合物胶束的优势：与多西他赛注射液相比，该聚合物胶束能够增效减毒，并避免传统注射液中增溶剂引起的副作用，具有更好的临床使用安全性。 市场前景：国内尚无同类产品上市，若众生药业成功上市该产品，将迅速抢占多西他赛注射液的市场份额，且未来可与公司布局的分子靶向药物、肿瘤免疫药物联合用药，夯实公司在肿瘤领域的产品线。 ## 创新研发加速及转型预期 公司与药明康德合作的新药开发项目陆续进入临床阶段，多个新药原料及胶囊已拿到临床批件，显示公司在持续坚定推进创新研发战略，且该进程有逐渐加速趋势。 随着后续研发成果陆续出炉，公司完成综合创新型药企的华丽转身值得期待。 ## 盈利预测与投资评级 盈利预测：预计2017-2019年归母净利润分别为4.86、5.54、6.30亿元，对应增速分别为17.18%、14.02%、13.71%。EPS分别为0.60、0.68、0.77元，对应当前股价PE分别为21X、18X、16X。 投资评级：给予“推荐”评级，看好公司长期发展。 # 总结 本报告分析了众生药业在创新研发方面的进展，特别是在纳米制剂领域的布局。注射用多西他赛聚合物胶束的研发成功将为公司带来广阔的市场前景。公司与药明康德的合作以及多个新药进入临床阶段，预示着公司向综合创新型药企转型的加速。基于盈利预测和公司发展前景，东兴证券给予众生药业“推荐”评级。

# 中心思想 ## 楚天科技：制药装备领军企业转型升级 本报告的核心观点如下： * **行业领军地位稳固：** 楚天科技是国内制药装备行业的领军企业，尤其在水剂类制药装备领域具有显著优势。 * **战略转型升级：** 公司正由单机销售向系统集成转变，致力于成为医药工业4.0智慧工厂整体解决方案的EPC服务商。 * **全产业链布局：** 通过“一纵一横一平台”战略，公司纵向打通水剂类装备全产业链，横向拓展固体制剂等领域，打造医药生产整体解决方案。 * **国际化加速：** 收购德国Romaco公司，借助其品牌和渠道优势，加速国际市场拓展。 # 主要内容 ## 公司是国内制药装备行业的领军企业 * **主营业务构成：** 公司产品主要分为传统水剂制药装备、水剂制药装备升级拓展产品线和其他制药装备配套产品三大类。 * **业绩增长与战略调整：** 2010-2016年公司营收和净利润复合增速显著，但受后GMP时代影响，业绩短期下滑后通过战略调整实现复苏。 * **研发投入与创新：** 公司重视研发投入，拥有强大的研发团队和技术中心，专利数量众多。 ## 后 GMP 时代，制药装备行业迎来新的发展机遇期 * **行业规范与集中度提升：** 新版GMP的实施有助于行业规范，促使行业资源向优势企业集中，提升行业集中度。 * **长期发展前景广阔：** 医药制造业固定资产投资持续增长，药品监管标准日益严格，制药装备行业自动化、智能化、信息化是大势所趋。 ## 公司打造“一纵一横一平台”战略，全方位提升市场竞争力 * **战略框架：** “一纵”指水剂类制药装备全产品链，“一横”指涵盖主要药物剂型设备的全产品链，“一平台”指医药生产整体解决方案。 * **战略布局与成效：** 通过自身研发和外延式并购，公司在“一纵一横一平台”的战略布局上已初具雏形，新增订单显著增加。 * **产业链延伸：** 通过收购楚天华通和四川医药设计院，公司产业链向前延伸至医用水设备和工程设计环节。 ## 收购德国 ROMACO 公司，加快国际化布局 * **收购方案：** 分两阶段收购Romaco公司股权，第一阶段已完成75.1%股权交割。 * **Romaco公司优势：** Romaco是世界顶级医药包装机械及自动化方案提供商，在固体制剂装备领域技术领先。 * **收购影响：** 拓展公司产品系列，夯实全产业链布局，借助Romaco的渠道和品牌影响力，加速国际市场拓展。 ## 盈利预测与估值 * **业绩预测：** 预测公司2017-2019年营业收入和净利润持续增长，EPS分别为0.45元、0.57元、0.72元。 * **投资评级：** 给予“推荐”评级。 # 总结 本报告分析了楚天科技作为国内制药装备行业领军企业的优势和发展战略。公司通过“一纵一横一平台”战略，积极拓展全产业链布局，并通过收购德国Romaco公司加速国际化进程。在后GMP时代，制药装备行业迎来新的发展机遇，楚天科技有望凭借其技术优势和战略布局，实现业绩持续增长。

中心思想 本报告主要围绕华海药业的恩替卡韦制剂获得美国FDA批准文号这一事件，分析其在美国和中国市场的潜力，并结合公司整体的投资逻辑，维持“买入”评级。 恩替卡韦获批的战略意义 市场潜力分析： 报告分析了恩替卡韦在美国和中国市场的竞争格局和销售潜力，认为华海药业有望凭借成本和质量优势，在这两个市场占据一定份额。 投资价值重申： 报告重申了华海药业在制剂出口、国内制剂市场和原料药业务方面的长期投资价值，并强调了公司在生物药领域的布局。 主要内容 事件点评：恩替卡韦美国获批 美国市场分析： 恩替卡韦在美国市场竞争激烈，但华海药业有望通过一体化优势获得部分市场份额。2016年美国市场销售额约为1.3亿美元。 中国市场分析： 中国市场空间巨大，华海药业有望依靠一致性评价政策优势抢占部分市场。国内市场销售额约人民币99.1亿元。 投资逻辑 制剂出口： 华海药业通过十年投入，已形成成熟的高技术固体制剂仿制药研发和申报注册平台，Solco销售平台产品已进入美国主流销售渠道。 国内制剂： “优先审评审批”+“等同于通过一致性评价”+“招标优势”的国内逻辑完全打通，静待产品批量上市。 原料药： 原料药业务是公司的基石，新品种和产能释放保证稳定增长，带来持续现金流，保证公司的产品质量、成本优势和供应链的稳定。 生物药： 高仿产品目前临床中，以biosimilar优势节省注册时间和临床费用，其中针对TNFα的biosimilar进展较快，并有生物创新药在研。 投资建议 盈利预测： 预计公司2017-2019年净利润分别为6.19/7.96/10.28亿。 投资评级： 综合考虑到公司制剂出口的龙头地位，在国内制剂业务的巨大潜力及单抗业务的长期布局，给予“买入”评级。 总结 本报告通过对华海药业恩替卡韦获批事件的分析，认为公司在美国和中国市场均有发展潜力。同时，公司在制剂出口、国内制剂和原料药业务方面的优势，以及在生物药领域的布局，使其具备长期投资价值，维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告分析了新华制药（000756）的三季报业绩，并对其未来发展进行了展望。核心观点如下： * **业绩增长动力分析：** 公司三季报业绩符合预期，受益于原料药价格上涨和制剂一致性评价的推进，业绩维持快速增长。 * **盈利预测与投资建议：** 维持“买入”评级，目标价为23.25元，基于对公司2017-2019年EPS的预测，分别为0.57元、0.90元、1.16元，PE分别为31倍、20倍、15倍。 # 主要内容 ## 三季报业绩分析 公司发布2017年三季报预告，归母净利润预计同比增长70%-120%，Q3单季度归母净利润预计同比增长5%-107%。业绩预告符合预期，主要受益于原料药价格逐季度持续上涨。 ## 原料药价格上涨的影响 供给侧改革推动原料药价格上涨，显著增厚公司业绩。主要原料药产品咖啡因、阿司匹林、安乃近、布洛芬出口平均价格同比提升，公司原料药业务贡献的净利润预计将显著增长。 ## 化学制剂一致性评价的战略意义 公司积极推动一致性评价战略，38个品种已申报参比制剂备案，卡托普利片已完成BE备案。一致性评价有望提升公司制剂业务的收入和利润弹性，并提升估值水平。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年EPS分别为0.57元、0.90元、1.16元，PE分别为31倍、20倍、15倍，维持“买入”评级，目标价为23.25元。 ## 风险提示 报告提示了原料药增速或低于预期、制剂销售或低于预期、一致性评价或低于预期的风险。 # 总结 本报告对新华制药的三季报业绩进行了分析，认为公司受益于原料药价格上涨和制剂一致性评价的推进，业绩有望维持快速增长。维持“买入”评级，目标价为23.25元。同时，报告也提示了相关风险。

# 中心思想 本报告主要围绕众生药业的一类创新药ZSP1603的临床试验获批事件展开，分析了其市场前景和公司发展战略，并维持了对公司的“买入”评级。 ## 创新药审批加速 * CFDA对创新药的支持和加速审批，为ZSP1603的临床试验获批提供了有利的政策环境。 * ZSP1603针对的特发性肺纤维化(IPF)和恶性肿瘤市场空间广阔，需求远未得到满足。 ## 转型创新药企 * 众生药业积极转型，从传统中药向化药和创新药方向发展，构建核心竞争力。 * 公司在创新药领域持续投入，后续还有多个在研品种与药明康德合作，未来发展可期。 # 主要内容 ## 一、一类创新药ZSP1603临床试验获批 * 公司收到CFDA核发的关于一类创新药ZSP1603多种规格胶囊剂的《药物临床试验批件》和ZSP1603原料药的《审批意见通知件》，将逐步启动临床试验。 ## 二、政策环境鼓励创新，加速创新药审批进度 * ZSP1603是公司与药明康德共同研发的具有明确作用机制和自主知识产权的创新药，主要用于治疗特发性肺纤维化(IPF)和恶性肿瘤。 * 2016年底，ZSP1603临床试验注册申请获得受理，历时半年多成功取得CFDA临床试验批件，体现了CFDA对于创新药的支持和加速审批。 ## 三、ZSP1603药品市场空间广阔，需求远未得到满足 ### 3.1 特发性肺纤维化(IPF)市场分析 * IPF是一种致死性疾病，预后较差，诊断后的5年生存率是15%-20%，平均生存期仅2.8年。 * 2015年IPF全球市场规模约为9.07亿美元，预计2025年将扩增至32亿美元，年复合增长率为13.6%。 * 目前全球仅有2个相关药物获批上市，分别为罗氏的吡非尼酮和勃林格殷格翰的尼达尼布，2016年销售额分别达到7.68亿瑞士法郎和6.13亿欧元。 ### 3.2 恶性肿瘤市场分析 * 恶性肿瘤位居人类疾病三大主要死亡原因之首，占所有疾病死因的四分之一。 * ZSP1603的临床前研究显示，该药物对非小细胞肺癌、肝癌、结直肠癌等具有较好的效果。 * 2015年中国肺癌、肝癌、结直肠癌新增患者分别为73.3万、46.6万、37.6万人，发病率均属于前十大常见肿瘤。 ## 四、创新基因构建核心竞争力，维持“买入”评级 * 公司积极转型，从中药收入占比较大的结构向化药和创新药方向发展，在创新药领域持续投入。 * 后续还有多个在研品种与药明康德合作。 * 预计公司17-19年净利润为4.85、5.60、6.50亿元，EPS为0.59、0.69、0.80元，维持“买入”评级。 ## 五、财务数据和估值 * 报告提供了2015-2019E的详细财务数据预测，包括资产负债表、利润表和现金流量表，以及主要财务比率和估值指标。 # 总结 本报告对众生药业的一类创新药ZSP1603临床试验获批事件进行了深入分析，认为该药物市场前景广阔，公司转型创新药企的战略符合行业发展趋势。维持“买入”评级，并给出了未来几年的盈利预测和估值分析，为投资者提供了有价值的参考信息。

# 中心思想 ## 众生药业转型加速，创新药研发模式显成效 * 众生药业与药明康德合作开发新药模式取得显著成效，ZSP1603是公司第二个进入临床阶段的一类新药，标志着公司向综合创新型药企转型的步伐加快。 * ZSP1603作为国内同靶点首个获批临床用于治疗IPF和恶性肿瘤的药物，市场前景广阔，有望成为Best-In-Class药物，有效弥补相关疾病治疗领域的不足。 # 主要内容 ## 事件 * 众生药业收到CFDA核发的一类创新药ZSP1603药物（原料药及胶囊剂）临床试验批件。 ## 主要观点 * **新药研发合作模式成效显著：** * 公司与药明康德合作开发创新药，已签订10个新药研发合作项目，涉及肿瘤、非酒精性脂肪性肝炎、心脑血管、流感等领域。 * ZSP1603是公司第二个进入临床阶段的新药，表明与药明康德合作开发模式成效逐渐显现。 * 公司研发人员数量逐年增加，研发费用投入持续加大，为公司转型研发创新型企业提供有力支撑。 * **ZSP1603市场前景广阔：** * ZSP1603是国内同靶点第一个获批临床用于治疗IPF和恶性肿瘤的药物。 * 临床前研究结果表明其具有显著抗肿瘤作用，且在多种特发性肺纤维化模型上展现明确量效关系的抗肺纤维化作用。 * IPF市场潜力巨大，预计2025年全球市场将达到32亿美元。 * ZSP1603具有全新化学结构，体内外活性及药代特性优于参考化合物，有望成为Best-In-Class药物。 ## 结论 * 暂不考虑眼科医疗服务领域外延影响，预计2017-2019年归母净利润分别为4.86、5.54、6.30亿元，对应增速分别为17.18%、14.02%、13.71%。 * 公司实施营销+研发双驱动，产品梯队逐渐完整，与药明康德合作奠定转型基础，内生外延双轮驱动构建眼科生态圈，看好公司长期发展，给予“推荐”评级。 ## 风险提示 * 核心产品销售不及预期，外延、研发进展不及预期。 ## 财务指标预测 * **营业收入：** 2017E为1,880.78百万元，同比增长11.13%；2018E为2,132.92百万元，同比增长13.41%；2019E为2,393.34百万元，同比增长12.21%。 * **归母净利润：** 2017E为485.56百万元，同比增长17.18%；2018E为553.63百万元，同比增长14.02%；2019E为629.54百万元，同比增长13.71%。 * **每股收益(元，摊薄)：** 2017E为0.60元；2018E为0.68元；2019E为0.77元。 # 总结 ## 众生药业转型创新药企，未来可期 * 众生药业凭借与药明康德的成功合作，加速转型为综合创新型药企，ZSP1603的临床试验批件是其转型道路上的重要里程碑。 * ZSP1603作为具有巨大市场潜力的创新药物，有望为公司带来新的增长动力，值得投资者关注。

中心思想 自动化行业复苏与医药自动化市场潜力 报告指出，2016年工业自动化行业市场规模达1,403亿元，扭转下滑趋势，同比增长0.94%；医药制造业固定资产投资持续增长，2016年医药工业自动化投资额约为314.96亿元，为行业提供广阔空间。 公司战略布局与增长前景 诚益通通过收购博日鸿、龙之杰及定增项目，完善制药自动化产业链并进军大健康领域，预计2017-2018年净利润分别为1.13亿元、1.55亿元，给予“增持”评级。 主要内容 1 公司基本情况 1.1 主营业务 公司为制药、生物企业提供自动化控制系统整体解决方案，产品覆盖发酵/合成、分离纯化、成品制备、辅助工段四大类；2017上半年完成对博日鸿和龙之杰的收购，业务延伸至包装设备与康复器械。 1.2 主要财务数据 2017上半年营业收入24,479.16万元，同比增长21.44%；归母净利润3,464.53万元，同比增长12.67%；近5年销售毛利率维持在30%-40%区间，ROE（摊薄）从2013年的3.46%升至2017H1的2.34%。 2 工业自动化行业复苏明显，医药自动化前景广阔 2.1 工业自动化行业复苏 2016年行业市场规模达1,403亿元，同比增长0.94%；本土品牌市占率升至34.79%；2017上半年行业主营业务收入和利润增速分别为15.84%、53.18%，复苏趋势确认。 2.2 医药自动化市场规模超百亿 2016年医药制造业主营业务收入28,062.90亿元，5年复合增长率14.08%；固定资产投资额6,299.15亿元，5年复合增长率18.92%；以5%比例估算，医药自动化投资额约314.96亿元。 3 医药、生物工业自动化行业的领先企业 公司是国内较早从事该领域的领先企业，已获授权实用新型专利56项、发明专利5项，研发投入占比稳定在4%左右；客户资源优质，产品遍及全国，形成较强品牌粘性。 4 整合资源，多维度布局产业链 4.1 收购博日鸿 博日鸿提供自动化包装设备，用户80%以上为医药企业，技术领先（如高速装盒机300盒/分钟）；2017上半年实现扣非净利润324.77万元，达到预计效益的32.48%。 4.2 收购龙之杰 龙之杰从事康复理疗医疗器械，产品毛利率高达67.33%，远高于可比公司；2016年国内医疗器械市场规模3,700亿元，年均复合增速23.90%；2017上半年实现扣非净利润902.64万元，达到预计效益的23.72%。 5 定增项目助力公司形成制药全套解决方案的能力 2017年8月公司发布非公开发行预案，拟收购新龙立100%股权（承诺2017-2019年净利润分别不低于1,740万元、2,080万元、2,510万元），并投资建设粉粒体及口服固体制剂智能装备数字化生产项目，以完善从发酵、提纯到压片、筛片等后端设备，形成全套解决方案能力。 6 盈利预测 预计2017-2018年归母净利润分别为1.13亿元、1.55亿元，EPS分别为1.00元、1.37元，对应P/E分别为37.13倍、27.10倍，低于可比公司中位数44.98倍，具有一定上升空间。 总结 行业复苏与公司战略协同 报告基于工业自动化行业复苏、医药自动化市场超百亿的宏观背景，结合诚益通在制药自动化领域的技术积累、并购整合（博日鸿、龙之杰）及定增项目（新龙立），分析其完善产业链、进军大健康领域的战略布局，认为公司具备成长潜力。 投资评级与风险提示 首次给予“增持”评级，主要依据自动化主业稳定增长、并购标的并表贡献、定增项目提升全套解决方案能力；风险提示包括医药自动化行业发展不及预期及商誉减值风险。

中心思想 核心增长双引擎：原料药提价与制剂市场拓展 本报告的核心观点指出，新华制药（000756）的业绩增长主要由两大驱动力支撑：一是国家环保政策趋严及上游原材料涨价导致的原料药价格上涨，显著增厚公司利润；二是公司积极推进的“大制剂战略”与仿制药一致性评价，有望大幅提升制剂产品的市场份额和估值水平。公司作为全球解热镇痛类和中枢神经类原料药的龙头企业，将最大程度受益于供给侧改革带来的行业集中度提升和产品提价红利。同时，通过一致性评价，公司制剂产品有望在激烈的市场竞争中脱颖而出，实现市场份额的显著增长。 估值修复潜力与买入评级 报告预测新华制药在2017-2019年将实现收入和归母净利润的复合增速分别为19%和66%，显示出强劲的增长潜力。尽管当前公司市盈率（PE）明显低于同行业平均水平，但随着原料药提价带来的业绩高增长以及制剂一致性评价对估值的提升，预计公司估值将恢复至行业平均水平。基于2018年4.3亿元的净利润预测，其中制剂业务0.6亿元（给予31倍PE）和原料药及中间体业务3.7亿元（给予25倍PE），报告给予公司23.25元的目标价，并维持“买入”评级。 主要内容 公司概况与财务表现 新华制药作为我国大型制药企业，是亚洲最大的解热镇痛类药物生产和出口基地，业务涵盖化学原料药、医药制剂、医药化工中间体和医药商业四大板块。公司实际控制人为华鲁控股，通过新华集团和维斌有限公司合计持有上市公司37.45%股权。近期，公司通过非公开发行募集资金2.3亿元，员工持股计划覆盖492人，旨在绑定员工与公司利益，提升积极性。 从财务数据来看，公司在2012-2016年期间，营业收入年均复合增速达到8%，归母净利润年均复合增速高达51%。2017年上半年，公司收入和归母净利润增速分别达到20%和133%，显示出产品销售增长和内部控制改善带来的业绩持续高速增长。业务结构方面，原料药和制剂是公司最主要的收入和毛利来源，2016年两者收入占比均为44%，毛利占比分别为47%和46%。2017年上半年，制剂和原料药的收入占比仍维持在44%和44%，毛利占比分别为43%和49%。公司毛利率从2012年的20.5%提升至2017年上半年的27.46%，净利率也从0.9%提升至4.75%，盈利能力显著增强。 原料药业务：环保趋严下的市场机遇 新华制药的化学原料药主要集中在解热镇痛类和中枢神经类，其中布洛芬、安乃近、阿司匹林、咖啡因这四大品种合计占原料药总收入的65%。公司是全球重要的解热镇痛类和中枢神经类原料药出口企业，2017年上半年在全国解热镇痛类原料药出口企业中出口金额排名第一，其中阿司匹林和安乃近出口金额排名第一，布洛芬排名第二和第三。测算显示，公司布洛芬、安乃近、咖啡因的全国出口市占率分别达到48%、42%和23%。 近年来，国家环保监管政策日益趋严，特别是2017年中央环境保护督察的全面启动，导致整个化工和原料药行业出现明显的供给侧改革，行业集中度持续提升。上游化工原材料价格提升、中游原料药产能收缩以及下游低价药需求增加，共同推动了原料药价格的显著上涨。以公司四大主要原料药产品为例，截至2017年8月份，全国海关总出口的平均价格分别同比提升：咖啡因52%、阿司匹林36%、安乃近9%、布洛芬2%。报告测算，新华制药原料药在2017-2018年的平均提价幅度将分别达到15.59%和8.62%。保守估计，原料药业务贡献的净利润将从2016年的0.9亿元增长到2017-2019年的2.3亿元、3.7亿元和4.2亿元，显著增厚公司业绩。 制剂业务：战略转型与市场集中度提升 公司强力推进“大制剂战略”，通过“一品一策”的精细化营销策略，加大重点制剂品种的营销推广力度。销售人员数量从2013年的878人增加到2014年的1064人。在销售推广下，公司5大重点制剂品种的销量在2013-2016年期间平均增速达到29%，2017年上半年制剂收入增速提升至24%，显示出大制剂战略的初步成效。例如，公司独家品种“介宁”（阿司匹林肠溶缓释片）的平均中标价从2013年的0.44元/片提升至2016年的1.34元/片，提价幅度达205%。 2016年3月，国务院办公厅印发《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，要求基药目录中2007年10月前批准上市的化学药品仿制药口服固体制剂在2018年底前完成一致性评价。通过一致性评价的品种将在药品招标、医保支付、医院采购等方面获得政策优待。由于一致性评价时间紧、任务重、投入高，预计将导致大量小企业退出市场，行业集中度大幅提升。新华制药积极推动一致性评价战略，已申报38个品种（57种不同规格）的参比制剂备案，在国内企业中排名靠前，卡托普利片已完成BE备案。公司在研发能力、资金投入和医院资源方面具有显著优势。报告预测，一致性评价有望使公司相关品种的平均市占率从2016年的1.89%提升至2020年的5%，从而推动制剂业务收入和利润弹性显著增长。如考虑一致性评价增量，2020年制剂业务的收入和净利润将分别达到2016年的3.2倍和14倍。 财务预测与投资价值评估 基于对原料药提价幅度和制剂业务增速的预测，报告预计新华制药2017-2019年营业收入复合增速为19%，归母净利润复合增速为66%。具体而言，原料药综合毛利率预计将从2017年的33%提升至2019年的39%；制剂业务销量增速预计在15%-22%之间，毛利率稳步提升至2019年的31%。 在估值方面，绝对估值法（FCFF）测算公司每股内在价值约为11.16元，但该方法对参数设置敏感性高。因此，报告主要采用相对估值法。考虑到公司PE明显低于同行业公司，且业绩进入高增长通道，估值有望恢复至行业平均水平。报告预计公司2018年净利润为4.3亿元，其中制剂净利润0.6亿元（给予行业平均31倍PE），原料药和中间体净利润3.7亿元（给予行业平均25倍PE），对应目标价为23.25元。 潜在风险因素 报告提示了以下风险： 原料药增速或低于预期的风险： 环保压力可能导致公司减产，或原料药价格波动。 制剂销售或低于预期的风险： 医药市场整体影响、招标降价等可能导致制剂销售不及预期。 一致性评价或低于预期的风险： 技术、资金、医院资源投入可能面临挑战，或小企业退出对市占率提升的推动作用不及预期。 总结 新华制药凭借其在解热镇痛类和中枢神经类原料药领域的龙头地位，正受益于国家环保政策趋严和上游原材料涨价带来的原料药价格上涨，预计将实现显著的业绩增长。同时，公司积极推进的“大制剂战略”和仿制药一致性评价，有望大幅提升制剂产品的市场集中度和盈利能力。报告预测公司未来几年将保持高速增长，2017-2019年归母净利润复合增速高达66%。鉴于公司当前估值低于行业平均水平，且业绩增长和一致性评价有望带来估值修复，报告维持“买入”评级，并设定目标价为23.25元。投资者需关注原料药价格波动、制剂销售情况以及一致性评价进度等潜在风险。