健民集团(600976) 　　事件: 　　2022年7月20日公司发布2022年中报，报告期内实现营业收入18.27亿元（+1.93%），其中医药工业板块实现收入9.04亿元（+2.55%），医药商业板块实现收入9.16亿元（+0.92%）；实现归母净利润1.98亿元（+18.70%）；实现扣非归母净利润1.70亿元（+6.87%）。 　　投资要点: 　　2022年上半年公司医药工业板块实现同比增长2.55%，其中处方药产品线贡献突出。在学术推广方面，公司积极开展多中心临床观察、产品循证医学研究，不断增强产品医学价值；开展多科室推广、指南巡讲，促进公司医疗线产品快速增长，较上年同期增长19%，其中小儿宝泰康颗粒、雌二醇凝胶同比增长40%以上；在组织变革方面，公司将Rx业务裂变为核心产品线、皮外产品线、新药推广线，在保持核心产品快速发展的同时，加快皮外、新药的市场准入、客户发展、医疗机构开发。 　　妇儿三大单品增长稳健。2022年龙牡壮骨颗粒销售总体保持稳定，其中60袋规格保持稳定增长，30袋规格公司从渠道管控、销售政策调整、减少发货等方面进行价值链的维护，通过调整，终端价格有所恢复，渠道库存趋于良性；健脾生血颗粒（片）在公司开展大规格替换、多科室推广、薄弱省区销售模式调整等，提升医疗机构的覆盖率下，销售实现同比增长20%；小金胶囊销量实现6.01%增长。 　　龙牡®品牌牵引新单品高增长。2020年公司成功推出焕新升级的龙牡壮骨颗粒，2021年通过同样的升级模式，推出焕新升级的龙牡®牌便通胶囊和健民咽喉片，通过龙牡品牌的牵引，配合品牌营销矩阵，打造黄金单品。2022年上半年便通胶囊和健民咽喉片分别实现37.35%和23.27%的销售增速。公司加快便通胶囊OTC渠道连锁开发、门店铺货，加强KA连锁战略合作，2022年便通胶囊OTC渠道销售收入同比增长79%。联营企业健民大鹏持续贡献投资收入。2022上半年健民大鹏实现净利润2.36亿元（+29.56%），为公司贡献投资收益0.77亿元（权益法）。体外培育牛黄是稀缺原料天然牛黄的最佳替代，准入门槛高，健民大鹏多年来持续创新，并开启国家化之路，独家地位稳固。未来随市场对体外培育牛黄需求稳步提升，健民大鹏对公司收益贡献可持续性强。 　　盈利预测与投资建议：公司聚焦儿童领域用药，实行大单品带动大品牌策略，核心产品具备竞争优势，未来将积极布局线上线下营销渠道。同时，联营企业健民大鹏掌握体外培育牛黄核心专利，是体外培育牛黄唯一供应商。预计2022/2023/2024年收入为39.78亿元/48.04亿元/57.90亿元，对应归母净利润3.90亿元/5.32亿元/6.69亿元，对应EPS为2.54元/股、3.47元/股、4.36元/股，对应PE为18.50/13.54/10.78（对应2022年7月20日收盘价47.01元）。基于公司产品的竞争优势，终端渠道的扩张、以及健民大鹏收益贡献的持续性，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。 　　风险因素：原辅材料价格波动风险，研发不达预期风险，集中带量降价风险，竞争格局恶化风险等

中心思想 业绩超预期，商业化加速兑现 2022年上半年，药明生物业绩超预期，收入同比增长61-63%，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长58-60%。核心驱动力来自“跟随分子”与“赢得分子”战略的有效执行，商业化项目持续放量，以及新冠CDMO项目的显著贡献，验证了CRDMO商业模式的强劲韧性。 CRDMO模式驱动长期高增长 公司凭借领先的技术平台（WuXia细胞系、Wuxibody等）和行业最佳交付速度，在手订单饱满（未来三年可完成订单33.25亿美元，未完成订单172.9亿美元）。随着项目管线延伸至商业化阶段，预计2022年将新增2-4个商业化项目，叠加XDC、疫苗、双抗等新兴平台贡献，全年高增长有望持续。 主要内容 投资要点 业绩超预期，主业持续强劲，商业化项目有望加速放量 2022年上半年，预计实现收入71.39亿元（同比+62%），归母净利润25.05亿元（同比+36%），经调整Non-IFRS归母净利润28.12亿元（同比+59%）。增长主要源于： “跟随分子”执行顺利：年内内部延伸18个项目（15个I期、3个II期）。 “赢得分子”有效执行：外部引入3个临床项目（1个I期、2个II期）。 商业化项目放量：2021年商业化项目增至9个（+350%），CMO订单收入快速增长。 新冠项目贡献增量：承接Vir/GSK、Brii等全球新冠CDMO项目，预计2022年贡献约20亿收入。 CMO持续放量，跟随并赢得分子策略有望带动全年持续高增 截止2022年4月30日，公司新增47个项目，总项目数达526个（临床前29个、临床项目17个）。在手订单持续增长：未来三年可完成订单33.25亿美元，未完成订单172.9亿美元（未完成服务订单117.1亿美元）。预计2022年将有2-4个商业化项目落地，为CDMO板块带来新增量。 领先的XDC、疫苗、双抗平台带来增长新动能 XDC平台：凭借WuXiDAR4技术优势，承接75个XDC项目，25个CDMO项目进行中，商业化放量可期。 疫苗平台：承接35个疫苗外包项目，客户数达14家，持续贡献业绩增量。 双抗平台：截止2021年底有72个项目（同比+67.4%），前期项目延伸将逐步贡献增量。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年公司收入分别为147.0、200.4、270.6亿元，同比增长42.8%、36.3%、35.1%；归母净利润分别为48.8、68.5、93.2亿元，同比增长44.1%、40.4%、36.0%。公司作为全球生物药外包服务稀缺标的，所处行业高景气，长期空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示 生物药行业景气度下降的风险 生物医药研发高风险，其他疗法可能替代生物药，导致行业景气度下降。 业务项目数量预测基于一定前提假设，存在不及预期风险 CRO与CDMO项目数量推演基于假设前提，存在不及预期风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告引用大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时。 核心技术人员流失的风险 公司高度依赖人才，核心岗位流失可能影响业务战略实施。 汇率波动风险 海外销售占比超50%，以美元结算，汇率波动将显著影响业绩。 总结 药明生物2022年半年度业绩超预期，验证了CRDMO商业模式的持续兑现能力。核心亮点包括：主业收入与利润高增长，商业化项目放量加速，“跟随分子”与“赢得分子”策略推动项目管线扩容，在手订单饱满确保未来增长确定性。同时，XDC、疫苗、双抗等新兴平台为中长期增长注入新动能。财务预测显示2022-2024年收入与净利润均保持30%以上复合增速。风险方面需关注行业景气度、项目预测假设、公开资料滞后、核心人员流失及汇率波动。综合来看，公司基本面强劲，长期成长空间广阔，维持“买入”评级。

中心思想 政策升级驱动基层医疗服务质量系统性提升 2022年7月20日，国家卫健委与中医药局联合发布《乡镇卫生院服务能力标准（2022版）》等三项标准，首次针对村卫生室制定服务能力评价体系（30个指标、C/B/A三档），并对乡镇卫生院及社区卫生服务中心在儿科、中医药、家庭医生签约等领域提出更高要求。此举标志着基层医疗卫生服务从“粗放覆盖”转向“精细提质”，旨在解决供给侧结构失衡问题。 扩容需求打开医疗设备产业链成长空间 截至2021年底，基层医疗卫生机构近98万家，占全国医疗机构总量的94.5%，但三级医院仅2996家（0.3%）却承担34.2%的床位与26.3%的诊疗人次，服务能力缺口显著。新标准明确要求基层机构配备DR、彩超、全自动生化仪、AED等设备，叠加“十四五”期间力争乡镇卫生院全面达到基本标准、新增500家社区医院的目标，预计将释放百亿级设备采购需求，直接利好迈瑞医疗、开立医疗、万东医疗等厂商。 主要内容 事件概述 7月20日，国家卫健委和国家中医药局联合印发《乡镇卫生院服务能力标准（2022版）》、《社区卫生服务中心服务能力标准（2022版）》和《村卫生室服务能力标准（2022版）》，对基层医疗机构服务能力提出系统性升级要求。 基层医疗机构服务能力标准升级 分工与考核细化：乡镇卫生院和社区卫生服务中心在2018版基础上修订，强化儿科建设、合理用药、家庭医生签约、老年儿童及中医药服务；村卫生室首次独立设标，从基础设施、人员培训、医疗服务、公共卫生、家庭医生签约、业务管理、居民满意度7个方面设置30个指标，设定C档（28个）、B档（13个）、A档（7个）的最低合格标准。 服务标准不断升级：要求基层机构配备与诊疗科目相应的设备，并强调中医药服务、信息化水平及安全生产。 基层医疗服务能力亟待提升 结构失衡突出：2021年全国医疗卫生机构超103万家，其中基层近98万家，但三级医院仅占0.3%却提供全国34.2%的床位与26.3%的诊疗人次，区域配置不均衡、设施现代化水平低、信息化程度不足等问题严峻。 公共卫生负担加重：急性传染病、慢性病、老龄化压力持续上升，亟需基层承担更多诊疗和健康管理任务。 政策促进医疗新基建 社区医院建设加速：2022年6月国家卫健委发布通知，力争2022年新增建成社区医院500家左右，新建社区医院原则上达到推荐标准；“十四五”期间推动乡镇卫生院、社区卫生服务中心普遍达到基本标准，部分达到推荐标准，建设空间广阔。 相关产业链发展有望受益 设备配置最低要求： 村卫生室C档需配备诊疗床、听诊器、血压计、体温计、血糖仪、出诊箱、急救箱、消毒灭菌设施、药品柜；B档追加观片车、治疗推车、清创缝合包、针灸器具、火罐、供氧设备；A档追加血分析仪、自动生化仪、康复设备、理疗设备、AED。 乡镇卫生院和社区卫生服务中心除基本标准外，须配备DR、彩超、全自动化学发光免疫分析仪、胃镜或CT等设备，以及中医药服务设备。 需求规模测算：以98万家基层机构为基数，假设30%需升级至A档或推荐标准，仅血分析仪、生化仪、DR、彩超等核心设备潜在采购量即达数十万台，相关设备厂商收入弹性显著。 投资建议与风险提示 投资标的：建议关注迈瑞医疗（买入）、开立医疗（未评级）、万东医疗（未评级）、健麾信息（未评级）、华康医疗（未评级）、艾隆科技（未评级）、理邦仪器（未评级）等医疗设备及服务公司。 风险提示：基层医疗建设进度可能低于预期；竞争加剧可能导致设备价格下降，影响厂商盈利能力。 总结 政策导向明确，基层医疗建设进入提质扩容期 三项服务能力标准的发布，特别是村卫生室标准的首次设立，系统性地明确了基层医疗机构的分工、人员、设备与管理要求。在现有103万家医疗机构中近98万基层机构服务能力不足的背景下，政策通过量化指标（C/B/A三档）和“十四五”建设目标（新增500家社区医院、普遍达标），将有效推动医疗资源下沉，缩小城乡及区域差距。 产业链受益确定性高，推荐关注医疗设备龙头 标准对设备配置的刚性要求（如血分析仪、生化仪、DR、彩超、AED等）直接刺激采购需求，叠加基层机构数量庞大，相关医疗设备厂商订单增长确定性强。建议重点关注具备全产品线覆盖能力和渠道优势的迈瑞医疗、开立医疗、万东医疗等，但同时需警惕建设进度延迟及行业竞争加剧带来的价格压力。

中心思想 仓位创新高与配置方向转变：公募基金加仓消费与周期，减持科技与金融地产 2022年二季度，主动偏股型公募基金股票仓位升至近五年新高，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金仓位分别达88.7%、87.2%和71.6%，远高于历史均值，表明基金经理对后市较为乐观。同时，公募基金发行持续低迷、赎回压力加大，存量博弈特征明显。 在板块配置上，公募基金从科技、金融地产转向消费和周期，加仓前三行业为食品饮料（+3.0pct）、电力设备（+2.0pct）、汽车（+1.2pct），而电子（-2.0pct）、医药生物（-1.6pct）、银行（-1.4pct）则大幅减持。这反映出机构资金在“稳增长”和“疫后复苏”逻辑下，重新聚焦核心资产和新能源产业链，规避估值高企的半导体和受集采影响的医药板块。 行业集中度提升与重仓股更替：白酒、新能源主导，银行、电子退出前十 二季度基金持仓行业集中度明显提升，前三行业（电力设备、食品饮料、医药生物）市值占比合计47.0%，较一季度提升3.4个百分点；前五行业占比61.2%，提升2.0个百分点。这表明资金进一步向少数确定性赛道聚集。 前二十大重仓股出现7只更替：爱尔眼科、东方财富、中国中免等新进入，而招商银行、紫光国微、海康威视等退出。贵州茅台、宁德时代、隆基绿能仍稳居前三，且中小市值股票（九州药业、法拉电子等）也获增配，显示出机构在核心龙头之外开始挖掘细分领域的成长机会。 主要内容 1. 公募发行持续低迷，赎回压力增大 发行与份额：2022年二季度主动偏股型公募基金发行持续低迷，4-6月分别发行47、92、120亿元，远低于2018年熊市月均280亿元的水平。基金数量小幅增加（偏股混合型增65只），但份额小幅萎缩（灵活配置型份额减少321亿份）。 赎回压力：2022Q2主动偏股型基金净赎回685亿份，较一季度的88亿份显著放大，显示持有人赎回意愿增强。 仓位与净值：尽管赎回压力加大，但基金经理并未减仓，反而将股票仓位推至近五年新高。同时，随着4月下旬市场反弹，基金净值明显回升，上半年收益率中位数由-16%收窄至-8%。 2. 风格配置：加消费、周期，减科技、金融地产 板块层面：以价值股为主的主板持仓占比从72.7%升至73.5%；创业板从21.8%降至21.2%；科创板从5.4%降至5.1%。资金向主板回流。 大类行业：消费板块持仓市值占比从35.4%提升至38.2%，周期板块从39.1%提升至41.5%；而科技板块从17.3%降至13.8%，金融地产从8.1%降至6.4%。加仓方向明确指向疫后复苏和通胀受益领域。 3. 行业：加白酒、新能源产业链，减持电子、医药、银行 加仓前五行业：食品饮料（+3.0pct）、电力设备（+2.0pct）、汽车（+1.2pct）、有色金属（+0.6pct）、商贸零售（+0.5pct）。此外，交通运输、美容护理等疫情受损板块也获小幅加仓。 减仓前五行业：电子（-2.0pct）、医药生物（-1.6pct）、银行（-1.4pct）、计算机（-1.0pct）、农林牧渔（-0.7pct）。 超配与低配：相对自由流通市值，超配幅度最大的行业为电力设备（+9.4pct）、食品饮料（+7.9pct）、医药生物（+2.0pct）；低配最多的为非银金融（-4.1pct）、银行（-4.0pct）、机械设备（-2.5pct）。 4. 前二十大重仓股 前二十大重仓股：贵州茅台（重仓市值占比2.9%）、宁德时代（2.4%）、隆基绿能（1.4%）位列前三。新进入个股包括爱尔眼科、东方财富、中国中免、晶澳科技、天齐锂业、恩捷股份、洋河股份；退出个股包括招商银行、紫光国微、海康威视、宁波银行、伊利股份、圣邦股份、凯莱英。明显趋势是加仓消费龙头和新能源上游，减持金融和半导体。 中小市值重仓股：在市值100-500亿元区间，前五重仓股为九州药业（103亿元）、法拉电子（86亿元）、国联股份（79亿元）、安井食品（71亿元）、石英股份（63亿元），反映出基金在中小盘细分龙头中寻找超额收益。 5. 风险提示 宏观经济不及预期，货币政策可能偏离市场预期。 历史经验不代表未来，市场结构变化可能降低历史规律的适用性。 本报告仅基于基金二季报数据进行客观分析，不构成投资建议。 总结 2022年二季度，公募基金在发行低迷、赎回压力加大的背景下，主动提升股票仓位至近五年新高，显示出对后市的积极态度。配置方向上，基金明显从科技、金融地产向消费和周期切换，加仓食品饮料（白酒）、电力设备（新能源产业链）和汽车，同时大幅减持电子、医药和银行。行业集中度提升，前三行业市值占比接近一半，前二十大重仓股更替剧烈，贵州茅台、宁德时代等核心资产地位稳固，而招商银行等金融股退出前列。此外，中小市值股票获增配，显示机构在寻找细分领域的成长机会。整体来看，二季度公募持仓反映了市场对疫后复苏、新能源高景气以及通胀受益逻辑的一致预期，但也需警惕集中持仓带来的波动风险。

中心思想 业绩韧性与下半年复苏逻辑 公司2022年上半年业绩符合预期：实现营业收入3.89亿元，同比增长11.88%；归母净利润1.81亿元，同比增长22.96%；扣非净利润1.54亿元，同比增长15.97%。二季度受疫情影响增速放缓（营收同比+4.57%，归母同比+16.31%），但核心利润指标仍保持双位数增长，体现业务韧性。 疫情管控逐步放松（新版防控方案缩短封控时间）将驱动下半年医院门诊量复苏，公司业绩有望实现恢复性增长。预计2022-2024年收入CAGR为26.36%，归母净利润CAGR为25.70%，成长路径清晰。 双产品线驱动与渗透率提升空间 公司作为国内脱敏诊疗领域稀缺龙头，脱敏治疗市场空间超300亿元，当前渗透率不足1%，认知提升将带动渗透率长期提高。主力产品粉尘螨滴剂预计保持稳健增长。 新上市的黄花蒿滴剂主攻北方市场，与粉尘螨滴剂形成区域互补；2023年上半年儿童适应症及黄花蒿点刺等4项诊断产品有望获批，从诊断端实现患者导流，叠加销售团队扩增，预计未来三年快速放量。 主要内容 事件 公司发布2022年半年度业绩快报：上半年营收3.89亿元（+11.88%），归母净利润1.81亿元（+22.96%），扣非净利润1.54亿元（+15.97%）。业绩符合市场预期。 二季度业绩符合预期，看好下半年恢复性增长 分季度看：2022年单二季度营收1.91亿元（同比+4.57%），归母净利润8940万元（+16.31%），扣非净利润7730万元（+6.30%），增速符合预期。 二季度增速放缓主因疫情散发、封控措施导致医院门诊量下降，影响新患开拓和老患复诊。随着疫情受控及封控缩短，下半年门诊量有望复苏，带动业绩恢复性增长。 粉尘螨有望维持稳健增长，黄花蒿有望快速放量 粉尘螨滴剂：脱敏治疗市场空间超300亿元，渗透率不足1%，医生和患者认知提升将推动渗透率提高及用药时长增加，该产品预计保持稳健增长。 黄花蒿滴剂：2022年新上市，主攻北方市场，与粉尘螨滴剂（主攻南方）形成互补。儿童适应症预计2023年上半年获批，黄花蒿点刺等4项诊断产品亦有望2023年上半年获批，将扩大患者覆盖并实现诊断端导流。配合销售团队扩增，预计未来三年快速放量。 盈利预测、估值与评级 预计2022-2024年收入分别为10.31/12.90/16.30亿元，增速28%/25%/26%；归母净利润分别为4.25/5.34/6.71亿元，增速26%/26%/26%；EPS分别为0.81/1.02/1.28元，对应PE为66/52/42倍。维持“增持”评级。 风险提示 销售不及预期风险；招标降价风险；研发及上市进度不及预期风险。 总结 本报告基于我武生物2022年半年度业绩快报，认为公司上半年业绩符合预期，二季度受疫情影响增速放缓，但利润端表现稳健（归母净利润增速22.96%）。核心逻辑在于：脱敏诊疗市场空间广阔（超300亿元，渗透率不足1%），公司作为稀缺龙头，双产品线（粉尘螨滴剂+黄花蒿滴剂）南北互补，叠加儿童适应症及诊断产品即将获批，未来三年有望实现快速增长。财务预测显示2022-2024年收入CAGR约26%，净利润CAGR约26%，当前估值水平（2022年PE 66倍）具备一定安全边际。主要风险为疫情反复影响门诊量、招标降价及新品推广不及预期，维持“增持”评级。

中心思想 疫后外卖业务展现强韧性，客单价与单量双驱动 美团2022年第二季度业绩前瞻显示，尽管部分地区疫情反复，外卖业务在疫情后迅速恢复，展现出显著弹性。家庭消费场景需求增加推动外卖客单价提升，同时单量在6月恢复亮眼，预计日均单量同比增长2.5%。我们预计外卖业务实现营收260亿元，同比+12.3%，Non-IFRS经营利润30.1亿元，经营利润率达到11.6%。 到店酒旅短期承压但利润率稳定，疫后修复潜力可期 到店酒旅业务在4-5月受疫情影响严重，但6月需求恢复显著，经营利润率维持40%的较高水平。预计2Q22到店酒旅营收68亿元，同比-21%，Non-IFRS经营利润27.2亿元。长期看，商户品类扩张和ARPU值提升将驱动疫后增长，修复弹性有望超预期。 创新业务持续降本增效，亏损环比收窄，高质量发展路径明确 美团优选退出部分低效区域并精简仓网，降本增效成果显现；买菜与闪购业务在疫情期间强化“万物到家”心智，订单密度提升。预计创新业务2Q22营收165亿元，同比+37.0%，Non-IFRS营业亏损80亿元，环比亏损收窄。整体业务向高质量、高效率方向转型。 主要内容 一、外卖业务：单量恢复表现亮眼，客单价预计提升 单量恢复与客单价提升 4-5月受疫情影响单量下滑，6月恢复显著，全季度日均单量预计同比+2.5%。 家庭消费场景增加推动外卖客单价提升，预计2Q22外卖业务营收260亿元，同比+12.3%。 Non-IFRS经营利润30.1亿元，经营利润率11.6%。 长期客单价与盈利能力展望 外卖供给品类和消费场景（聚会、饮料、甜点等）丰富，客单价有望稳定增长。 用户心智加强及行业竞争缓和，补贴力度逐步下降，长期盈利能力提升。预计2Q22单均补贴低于1元，3Q22后有所回升。 二、到店业务：疫后恢复情况有望超预期 短期经营承压，利润率维持稳健 4-5月到店业务受疫情影响严重，6月需求环比显著恢复。 预计到店酒旅2Q22营收68亿元，同比-21%，Non-IFRS经营利润27.2亿元，经营利润率40%，展现盈利能力韧性。 疫后修复弹性与长期驱动 以深圳为例，疫情控制后5月到店业务实现30%增长。 未来增长驱动：商户与商品品类增加（提升业务量），迎合年轻消费趋势及高端酒店间夜量占比提升（提升ARPU值）。 三、创新业务：降本增效，高质量发展 亏损环比收窄，降本增效推进 预计创新业务2Q22营收165亿元，同比+37.0%，Non-IFRS营业亏损80亿元，环比亏损收窄。 美团优选退出西北四省及北京等5个地区，精简低效仓网，对单量影响不大；启动仓网效率提升与资源再分配。 美团买菜与闪购：疫情加速心智建设 疫情期间物资囤积需求强化“万物到家”心智，买菜与闪购订单密度明显提升。 未来通过全国集采、农村直采降低采购成本，控制引流费用，降低市场营销费用率。 四、投资建议 预计美团2022/23/24年营收2138/2845/3651亿元，同比增长19.4%/33.1%/28.3%。 净利润（Non-IFRS）分别为-84/87/225亿元。 维持“买入”评级。 五、风险提示 疫情反复风险；宏观经济风险；政策监管风险；人力成本上升。 总结 本报告对美团2Q22业绩进行前瞻分析，核心结论为：外卖与到店业务在疫后恢复表现亮眼，创新业务通过降本增效实现亏损环比收窄。外卖单量恢复且客单价提升，到店板块利润率稳定且具备修复弹性，创新业务聚焦高质量发展。基于此，预测2022-2024年营收与净利润稳步改善，维持“买入”评级。报告同时指出了疫情反复、宏观环境、政策监管及人力成本等潜在风险。整体来看，美团传统业务受益于疫后修复，创新业务寻求降本增效，中长期成长逻辑依然清晰。

中心思想 Q2扣非利润超预期，功能性护肤成为核心增长引擎 华熙生物2022年H1业绩快报显示，营收29.36亿元（同比+51.62%），归母净利润4.7亿元（同比+30.49%），其中单Q2扣非净利润2.3亿元（同比+36.4%），显著超越市场预期。功能性护肤品业务是最大驱动力，收入同比增幅超75%，核心品牌在天猫与抖音渠道表现强劲：夸迪增速103%、米蓓尔141%、BM肌活143%，润百颜在快手渠道也实现约4391万元GMV，多品牌、多渠道增长格局初步形成。 精细化运营推动盈利能力逐季改善，成长逻辑持续验证 尽管H1归母净利率同比下滑2.6pct至16.0%，但季度环比持续上行：21Q4为11.7%、22Q1升至15.9%、22Q2进一步升至16.1%。盈利改善主因自播占比提升带来的销售投放优化与费用控制成效显著，品牌效应正逐步体现。展望H2，功效护肤仍处放量期、医美业务疫后复苏、原料业务边际改善，叠加自播策略深化，整体盈利能力有望继续上行。公司研发能力卓越，四轮驱动战略下长期成长性突出，维持“买入”评级。 主要内容 业绩概览与收入结构：功能性护肤驱动高增，多品牌表现亮眼 根据报告一级目录“投资要点（业绩概况）”与“收入端”分析：2022H1总营收29.36亿元（+51.62%），单Q2营收16.9亿元（+45.0%）。分业务看，功能性护肤品收入同比+75%+，原料业务+10%+，医疗终端基本持平，功能性食品低基数高增。二级目录中分季度与分业务数据进一步显示：Q1、Q2营收增速分别为61.57%和45.0%；核心品牌夸迪/润百颜/米蓓尔/BM肌活在【天猫+抖音】渠道增速分别为103%/11%/141%/143%，润百颜快手新渠道GMV达4391万元。功能性护肤品已成为营收核心支柱，多品牌矩阵发力明显，原料与医疗业务提供稳定支撑。 盈利改善与未来展望：季度净利率持续提升，H2多业务共振可期 报告“盈利端”一级目录显示：H1归母净利率16.0%（同比-2.6pct），但21Q4/22Q1/22Q2归母净利率分别仅为11.7%/15.9%/16.1%，环比改善趋势十分明显。二级目录中具体拆解原因：自播占比提升、费用优化、品牌效益凸显。展望H2（一级目录），收入端功效护肤延续高增，医疗终端疫后恢复放量，原料业务边际改善；盈利端夸迪持续加大自播以降低超头费用，医美业务恢复后整体盈利能力继续提升。投资建议（一级目录）维持“买入”，预测2022-2024年归母净利润10.6/14/18.1亿元（同比+35%/+32%/+30%），对应PE 69/52/41倍。风险提示包含市场空间、产品审批、行业竞争等，但整体增长逻辑清晰，公司四轮驱动战略下长期成长性看好。 总结 核心结论：多轮驱动确定性增强，业绩与盈利双改善可期 华熙生物2022年Q2业绩超预期，功能性护肤品的高增长及盈利端的逐季改善印证了公司战略投入的成效。报告通过详实的分业务与分品牌数据（如功能护肤+75%、夸迪+103%、米蓓尔+141%等）展现了强劲的收入驱动力，同时逐季净利率数据（从11.7%到16.1%）反映了精细化运营的落地效果。展望H2，功效护肤放量、医美复苏、原料边际改善三大因素有望继续推动收入与盈利双升，投资评级维持“买入”。公司凭借原料、医疗、护肤、食品四轮驱动，叠加合成生物技术拓展，长期成长路径清晰，当前估值具备吸引力。

中心思想 超预期业绩彰显盈利改善与市场转化能力 华熙生物2022年H1营收29.36亿元（同比+51.62%），归母净利4.7亿元（同比+30.49%），其中Q2扣非归母净利2.27亿元（同比+36.41%）显著超出市场预期，验证公司整体盈利修复趋势。 功能性护肤板块营收同比高增75%+，618期间四大品牌表现优异，费用率同比下行推动利润率环比改善，成为利润超预期的核心驱动力；原料业务稳步增长10%+，医疗终端短期承压但战略调整在途，全产业链协同能力持续释放。 底层技术赋能与业务拓展构建长期成长动能 公司依托生物活性材料研发优势，在化妆品原料备案、合成生物学（人源胶原蛋白）及功能性食品领域取得突破，中试转化与产业转化能力为C端业务提供技术护城河。 预计2022/2023年净利润10.5/13.8亿元，对应PE 70/53倍，维持“买入”评级；功能性护肤板块精细化运营、原料与医疗终端边际改善将驱动盈利能力持续上行。 主要内容 业绩概览 2022年H1实现营收29.36亿元（同比+51.62%），归母净利4.7亿元（同比+30.49%），扣非归母净利4.1亿元（同比+34.04%）；2022Q2单季营收16.81亿元（同比+44.96%），归母净利2.71亿元（同比+29.82%），扣非归母净利2.27亿元（同比+36.41%），超市场预期。 2022Q2归母净利率16.1%，环比提升，主要得益于功能性护肤板块费用结构优化及盈利能力增强；营业利润增速与营收增速差距收窄，印证费用管控成效显现。 功能性护肤板块 2022H1功能性护肤品业务营收同比增75%+，延续高速增长态势；618期间四大品牌均取得优异成绩，产品创新与市场转化能力持续验证。 功能性食品业务在低基数下实现大幅增长，公司底层生物技术赋能C端效果显著；预计Q2板块费用率同比下降，盈利能力提升，带动整体利润端超预期。 原料业务 2022H1原料业务营收同比稳步增长10%+，Q2受全国散发疫情影响增速有所放缓；今年以来两个化妆品原料成功备案，彰显公司0-1物质发现的前沿科技力。 合成生物学优选细分品类，人源胶原蛋白研发取得较好进展，有望优先抢占市场；中试转化与产业转化能力持续提升，为C端业务发展提供原料支撑。 医疗终端 2022H1医疗终端板块营收基本持平，Q2受疫情影响短期承压；公司持续推进组织结构升级与战略调整，加快构建产品矩阵，夯实终端竞争力。 收购益而康51%股权进军胶原蛋白产业，有助于赋能研发、丰富产品管线，未来有望加速胶原蛋白产品的销售协同与产业化应用。 未来展望与盈利预测 公司持续加大研发投入，致力于生物科技与生物活性材料，强化全产业链平台型企业定位；功能性护肤板块进入精细化运营阶段，费用率仍有优化空间，盈利能力有望继续提升。 预计2022/2023/2024年净利润分别为10.5/13.8/17.5亿元，对应PE 70/53/42倍；维持“买入”评级，风险包括新技术替代、产品注册及行业竞争加剧等。 总结 核心业务驱动力与利润结构优化 公司2022H1业绩超预期主要由功能性护肤板块高速增长（+75%+）及费用率改善驱动；原料业务稳健增长、医疗终端短期承压但战略调整积极，展现出全产业链抗风险能力与成长韧性。Q2扣非归母净利同比+36.41%超预期，归母净利率16.1%环比提升，验证盈利能力改善趋势。 长期价值基础与投资评级 公司通过合成生物学拓展新原料（胶原蛋白）、功能性食品等第二增长曲线，中试转化能力持续赋能C端；预计22/23年净利润复合增速约33%，对应PE 70/53倍，在美容护理板块中具备稀缺的产业链一体化优势。报告维持“买入”评级，提示关注新品注册及行业竞争等潜在风险。

中心思想 业绩超预期与上调指引 2022年上半年公司业绩实现高增长，营业收入达177.56亿元，同比增长68.52%；归母净利润为46.36亿元，同比增长73.29%；经调整Non-IFRS归母净利润同比增长75.68%，整体表现显著超出市场预期。 基于上半年强劲的业绩表现，公司进一步上调全年收入增长目标，由原先的65-70%提升至68-72%，充分彰显管理层对业务加速发展的信心及对行业高景气的判断。 平台型龙头优势与高景气 药明康德作为具备国际竞争力的CXO平台型龙头企业，依托独特的CRDMO和CTDMO一体化业务模式，能够提供端到端的药物研发赋能服务，在小分子CDMO、临床前CRO及细胞与基因治疗CDMO等领域具备中长期高成长潜力。 国内外医药外包行业维持高景气度，公司新签订单及在手订单饱满，业绩持续超预期；叠加多业务板块协同效应，未来有望保持高速增长态势。 主要内容 报告核心内容摘要 事件 公司于2022年7月21日发布全年业绩目标更新公告，将此前公告的2022年全年收入增长目标由65-70%上调至68-72%，反映对公司业务模式的持续看好。 简评 2022年上半年业绩靓丽：实现收入177.56亿元（+68.52%），归母净利润46.36亿元（+73.29%），经调整Non-IFRS归母净利润43.01亿元（+75.68%）。 上调全年指引：收入增长目标上调至68-72%，显示在CRDMO和CTDMO业务模式驱动下持续加速发展的信心，预计未来将继续保持高速增长。 平台型一体化CXO龙头：具备独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式，业务布局完善，多板块协同发展；重点看好小分子CDMO、临床前CRO和CGT CDMO的中长期潜力；行业高景气，订单饱满，业绩有望持续超预期。 盈利预测与投资建议 小幅上调2022-2024年盈利预测，预计归母净利润分别为81.14/94.91/120.12亿元，对应PE分别为37/32/25倍，维持“买入”评级。 风险提示 包括新冠疫情加剧、订单执行不及预期、海外监管风险、解禁风险、核心技术人员流失、IP保护风险、投资风险、汇率波动、原材料涨价、安全生产和环保风险。 总结 药明康德2022年上半年业绩实现高速增长，营收与净利润同比增幅均超68%，公司基于强劲表现上调全年收入增长目标至68-72%，凸显管理层对发展前景的乐观态度。作为平台型一体化CXO龙头，公司凭借CRDMO/CTDMO商业模式及多业务协同优势，在行业高景气度下新签订单饱满，未来业绩有望持续超预期。国金证券小幅上调盈利预测并维持“买入”评级，同时提示了疫情、订单执行及海外监管等多重风险。

中心思想 营收与利润双超预期，验证公司强劲成长动能 公司2022年上半年业绩预告显示，营收和归母净利润均超出市场预期。实现营收29.4亿元，同比增长51.6%；归母净利润4.7亿元，同比增长30.5%。 营收增速与利润增速的差距正在收窄，表明公司在高速扩张的同时，盈利能力也得到有效提升。其中，Q2单季度营收16.9亿元，同比增长45.3%，归母净利润2.7亿元，同比增长29.8%。 功能性护肤品成为增长核心引擎，费用控制成效显著 上半年功能性护肤品业务增速超过75%，占总营收比重预计超过70%，成为拉动公司整体业绩的核心力量。四大品牌（润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活）齐头并进，大单品矩阵成型。 精细化运营推动费用控制取得显著成效，在维持高增长的同时实现了高质量发展。国民品牌建设稳步推进，产品创新能力持续彰显。 主要内容 功能性护肤品业务：高速增长，品牌矩阵与大单品策略见效 报告期内，功能性护肤品业务增速超75%，贡献超70%营收。其中，夸迪和米蓓尔高速增长达50%-60%，肌活受益于大单品（糙米水）实现爆发式增长300%-400%，润百颜稳步增长约30%。 618大促期间业绩靓丽，夸迪、米蓓尔天猫渠道同比高增150%、255%。这充分验证了公司强大的爆品打造和持续推新能力。 公司持续拓展产品线，如米蓓尔在618爆款基础上推出针对年轻人熬夜习惯的“超A乳液面膜”，产品创新能力持续彰显。 原料业务：稳步增长，龙头地位稳固，新领域持续拓展 原料业务2022年上半年稳步增长超10%，预计高于行业增速，占比约10%+。公司在透明质酸领域的壁垒稳固，疫情下实现稳健增长。 公司持续进行原料创新，上半年注册多款新原料。行业首个“HA+锌”透明质酸类新原料“水解透明质酸钙”完成备案。 结合微生态护肤趋势推出Biobloom微美态系列原料，专为屏障修复打造。在胶原蛋白领域，自研原料已实现关键技术突破，预计年底形成销售，并与收购的益而康生物形成协同。 医疗终端业务：短期承压，期待消费复苏与业务调整 2022年上半年医疗终端业务预计表现持平，占比约10%+。承压原因主要为Q1一类械升级二类械带来的销售换挡期，以及Q2疫情影响终端机构客流。预计下半年随着消费复苏和业务调整推进，增长动能有望恢复。 公司前瞻性布局再生医学领域，与乐敦制药、BMS公司达成合作，成立合资公司，开展再生医学及细胞培养研究，并推进商业化运营。 功能性食品业务：低基数下实现高增长，基础稳固 2022年上半年，功能性食品业务在低基数下实现大幅增长，预计营收超4000万。公司主导制定了国内首个《透明质酸钠饮品》团体标准，填补了行业空白。 旗下品牌休想角落、黑零、水肌泉等受公司生物科技背书，品牌基础良好，未来有望实现持续增长。 公司评级与盈利预测：四驾马车共驱成长，维持“买入” 公司作为透明质酸原料绝对龙头，拥有“原料+医疗终端+功能性护肤品+功能性食品”四驾马车。功能性护肤品持续超预期，费用端持续优化；原料业务稳健；医疗终端仍在调整。 基于对公司未来增长的信心，维持“买入”评级，并给出2022-2024年归母净利润预测分别为9.8亿、12.3亿、15.8亿元，对应PE分别为75倍、60倍、46倍。 风险提示 报告提示的主要风险包括：疫情影响终端消费需求不振、新产品推广可能导致费用率居高不下、以及原料领域竞争加剧。 总结 华熙生物2022年上半年业绩预告超预期，核心驱动力来自功能性护肤品业务的爆发式增长，其营收占比已超过70%，且四大品牌均展现出强劲的增长潜力和新品打造能力。原料业务作为公司的基本盘，保持了稳健的增长和龙头地位，并在胶原蛋白等新领域取得突破。医疗终端业务受政策和疫情影响短期承压，但公司已通过前瞻性的外部合作进行长期布局。功能性食品业务则维持了良好的开局。 整体来看，公司作为生物活性物平台型企业，“四驾马车”的业务架构基本成型，各业务板块协同发展。公司在维持高速增长的同时，费用控制成效显现，显示出良好的发展趋势。基于此，报告维持“买入”评级。